Chapter09-利率的决定教学课件

时间反复无常，鼓着翅膀飞逝Chapter09 利率的决定利率的决定9.1.3 固定利率与浮动利率固定利率与浮动利率n按照借贷期内利率是否调整，利率可分为固定利率与浮动按照借贷期内利率是否调整，利率可分为固定利率与浮动利率。利率。n固定利率固定利率,是指在整个借贷期内不做调整的利率。是指在整个借贷期内不做调整的利率。n浮动利率浮动利率,是指在借贷期内随借贷资金供求关系与市场利是指在借贷期内随借贷资金供求关系与市场利率变化而定期调整的利率。它适用于借贷期较长、市场利率变化而定期调整的利率。它适用于借贷期较长、市场利率多变的借贷关系。率多变的借贷关系。9.1.4 9.1.4 市场利率、官定利率与公定利率市场利率、官定利率与公定利率 n市场利率，是在借贷市场上由货币资金的市场利率，是在借贷市场上由货币资金的供求关系供求关系直接决定的利率。直接决定的利率。货币供大于求，市场利率下跌，反之，则上升。货币供大于求，市场利率下跌，反之，则上升。n官定利率，是官定利率，是一国政府金融管理部一国政府金融管理部门或者或者中央中央银行行确定的利率，它是确定的利率，它是政府根据制定和政府根据制定和执行行货币政策的需要和市政策的需要和市场利率的利率的变动趋势加以确定加以确定的，代表了政府的，代表了政府调节经济的意向，是国家的意向，是国家为了了实现宏宏观调控目控目标的一的一种政策手段。种政策手段。n公定利率，是由非政府的金融民公定利率，是由非政府的金融民间组织所确定的利率，如所确定的利率，如银行工会行工会所所确定的利率是行确定的利率是行业公定利率，它公定利率，它对会会员银行具有行具有约束作用。束作用。9.1.5 9.1.5 单利与复利单利与复利n单利单利(simple rate)是指一定时期内的收益与投资是指一定时期内的收益与投资本金之比，其中任何一期收益不进入下一期进行本金之比，其中任何一期收益不进入下一期进行再投资。再投资。n复利复利(compound rate)是指一定时期内的收益与是指一定时期内的收益与投资本金之比，其中每期收益都要进入下一期进投资本金之比，其中每期收益都要进入下一期进行再投资。行再投资。9.1.5 9.1.5 单利与复利单利与复利n【例题例题9.1-简单贷款简单贷款】储户在银行存入一笔本金为储户在银行存入一笔本金为10万元的万元的3年年期定期存款，年利率为期定期存款，年利率为3.33%，按年计单利。计算期末回收价，按年计单利。计算期末回收价值（本利和）和等效年利率值（本利和）和等效年利率（复利法）。（复利法）。n单利：单利：n等效年利率：等效年利率：9.1.5 9.1.5 单利与复利单利与复利n【例题例题9.2】银行向企业发放一笔贷款，贷款额为银行向企业发放一笔贷款，贷款额为100万元，期万元，期限为限为2年，回收价值为年，回收价值为120万元。按照连续复利法计算年收益率万元。按照连续复利法计算年收益率n【例题例题9.3】某本金为某本金为10万元的投资在万元的投资在2年后可总共回收年后可总共回收15万元。分别用单利法和复利法计算其投资年收益率。万元。分别用单利法和复利法计算其投资年收益率。n单利收益率：单利收益率：n等效年复利收益率等效年复利收益率：n连续复利：连续复利：n【例题例题9.4-固定支付固定支付】某理财产品的初始投资额为某理财产品的初始投资额为5万元，投资万元，投资期限为期限为3年。将在第一年末返回年。将在第一年末返回5千元收益，第二年末返回千元收益，第二年末返回2万元万元收益，第三年末返回收益，第三年末返回4万元收益。用等效复利和连续复利两种方万元收益。用等效复利和连续复利两种方法计算其年收益率。法计算其年收益率。n附：同期银行定期存款利率：附：同期银行定期存款利率：一年期一年期二年期二年期三年期三年期2.252.793.33n【例题例题9.5】假设上海市一套假设上海市一套80平米住房的均价平米住房的均价以以176万元计，银行提供首付万元计，银行提供首付30%的优惠利率按的优惠利率按揭贷款，最长期限为揭贷款，最长期限为30年，优惠利率为基准利率年，优惠利率为基准利率的八五折。工作人员计算出的月供为的八五折。工作人员计算出的月供为6650.59元。元。已知按揭贷款按照月计复利，推算现在的基准利已知按揭贷款按照月计复利，推算现在的基准利率水平。率水平。9.1.6 9.1.6 即期利率与远期利率即期利率与远期利率n即期利率（即期利率（Spot rate）是指在现在时点上确定的利率，它表示从现在是指在现在时点上确定的利率，它表示从现在开始到将来某一时期止的利率。开始到将来某一时期止的利率。n远期利率（远期利率（Forward rate）是指从将来的某一时点到将来的另一更远是指从将来的某一时点到将来的另一更远的时点间的利率，最常见的是远期利率协定（的时点间的利率，最常见的是远期利率协定（FRA）的合同利率。）的合同利率。即期资金远期资金0时间轴n【例题例题9.6】n一家对冲基金从伦敦的某资金交易商处获得了三种期限的贷一家对冲基金从伦敦的某资金交易商处获得了三种期限的贷款报价：款报价：n1、当前至、当前至1年末即期资金利率为年末即期资金利率为2%n2、当前至、当前至2年末即期资金利率为年末即期资金利率为2.1%n3、未来、未来1年末至年末至2年末的远期利率为年末的远期利率为3%n这家对冲基金认为可以利用这三个报价赚取利差，请设计这家对冲基金认为可以利用这三个报价赚取利差，请设计一个投资计划。一个投资计划。n练习练习n假设现在银行一年期至三年期定期存款利率都是假设现在银行一年期至三年期定期存款利率都是5%。某银行推出一款理财产品，要求一次投入。某银行推出一款理财产品，要求一次投入3万元，然后在第一年末偿还万元，然后在第一年末偿还1000元，第二年末偿元，第二年末偿还还1000元，第三年末偿还元，第三年末偿还31000元。你愿意购买元。你愿意购买这种理财产品吗？这种理财产品吗？9.2利率的决定因素利率的决定因素9.2.1 9.2.1 利率决定因素分析利率决定因素分析n经经济济因因素素:包包括括平平均均利利润润率率,借借贷贷风风险险,通通货货膨膨胀胀,经经济济周周期期,国际经济环境国际经济环境.n政政策策因因素素：政政策策因因素素主主要要包包括括货货币币政政策策、财财政政政政策策、汇汇率率政策等经济政策的变化对利率的影响。政策等经济政策的变化对利率的影响。n制度因素制度因素:制度因素主要指利率管制下的利率状况。制度因素主要指利率管制下的利率状况。9.2.2 9.2.2 利率决定理论利率决定理论n1、维克塞尔的自然利率学说、维克塞尔的自然利率学说n维克塞尔将利率区分为自然利率（实物利率）和维克塞尔将利率区分为自然利率（实物利率）和货币利率。他认为利息是指储存的劳动和土地的货币利率。他认为利息是指储存的劳动和土地的边际生产力之间的差额，所以，利息是资本生产边际生产力之间的差额，所以，利息是资本生产力的边际增量，力的边际增量，利率即为资本的边际生产率利率即为资本的边际生产率。9.2.2 9.2.2 利率决定理论利率决定理论n2、局部均衡利率论局部均衡利率论n局部均衡分析假定其他因素不变，只考虑商品市场和货币市场的供求均衡。局部均衡分析假定其他因素不变，只考虑商品市场和货币市场的供求均衡。n1）储蓄投资理论：利率由储蓄和投资决定。马歇尔认为利息是资本需求和）储蓄投资理论：利率由储蓄和投资决定。马歇尔认为利息是资本需求和资本供给的均衡价格。资本需求取决于资本边际生产力，资本供给取决于资本供给的均衡价格。资本需求取决于资本边际生产力，资本供给取决于抑制现在消费而对未来享受的抑制现在消费而对未来享受的“等待等待”。n2）凯恩斯理论：利率由）凯恩斯理论：利率由“流动性偏好流动性偏好”即货币需求与供给决定。流动性偏即货币需求与供给决定。流动性偏好基于交易动机、预防动机和投机动机，前两者为收入的函数，而投机动好基于交易动机、预防动机和投机动机，前两者为收入的函数，而投机动机的货币需求为利率的减函数。流动性偏好随利率降低而增大，过低的利机的货币需求为利率的减函数。流动性偏好随利率降低而增大，过低的利率会形成率会形成“流动性陷阱流动性陷阱”，即人们的货币流动性需求会变得无限大。，即人们的货币流动性需求会变得无限大。9.2.2 9.2.2 利率决定理论利率决定理论n3、新古典学派的可贷资金理论新古典学派的可贷资金理论n可贷资金供给可贷资金供给=储蓄储蓄+资本流入资本流入+银行体系货币增量银行体系货币增量n高利率会吸引更多可贷资金供给，总供给曲线斜率为正高利率会吸引更多可贷资金供给，总供给曲线斜率为正n可贷资金需求可贷资金需求=投资投资+政府赤字政府赤字+贮藏现金增量贮藏现金增量n可贷资金需求与利率成反比，总需求曲线为负可贷资金需求与利率成反比，总需求曲线为负n总供给和总需求决定了实际利率水平。总供给和总需求决定了实际利率水平。9.2.2 9.2.2 利率决定理论利率决定理论n4、一般均衡利率理论一般均衡利率理论nIS曲线表示产品市场均衡时，利率与收入的关系，是负斜率的曲线曲线表示产品市场均衡时，利率与收入的关系，是负斜率的曲线nLM曲线表示货币市场均衡时，利率与收入的关系，是正斜率的曲线曲线表示货币市场均衡时，利率与收入的关系，是正斜率的曲线nIS曲线和曲线和LM曲线的交点是产品和货币市场实现一般均衡的利率水平曲线的交点是产品和货币市场实现一般均衡的利率水平ISLM9.39.3利率的风险结构利率的风险结构 n利率风险结构是指期限相同的债券之间因为风险利率风险结构是指期限相同的债券之间因为风险差异而产生不同的利率。差异而产生不同的利率。9.3.1 9.3.1 违约风险及其信用等级违约风险及其信用等级n对于大部分的投资者而言，若要他选择风险较高的公司债券，必然要有较对于大部分的投资者而言，若要他选择风险较高的公司债券，必然要有较高的风险报酬，也即他所要求的收益率应该较高高的风险报酬，也即他所要求的收益率应该较高,使得风险较高的债券其价使得风险较高的债券其价格较低。格较低。n对于投资者来说，重要的是如何正确地测度债券违约风险的大小，然后通对于投资者来说，重要的是如何正确地测度债券违约风险的大小，然后通过准确地把握风险过准确地把握风险,并以此为基础对债券做出评价，从而在合理的价格上买并以此为基础对债券做出评价，从而在合理的价格上买卖债券。卖债券。n违约风险的度量通常采用两种方法：第一种方法是直接判断证券的金融财违约风险的度量通常采用两种方法：第一种方法是直接判断证券的金融财务特征及其发行者信誉状况；第二种方法是运用信用评级制度。务特征及其发行者信誉状况；第二种方法是运用信用评级制度。9.3.2 9.3.2 流动性风险流动性风险n流动性是指在必要时债券可以迅速转换成现金而流动性是指在必要时债券可以迅速转换成现金而不使持有人发生损失的能力。不使持有人发生损失的能力。n流动性强的债券，流动性风险较小，利率相对较流动性强的债券，流动性风险较小，利率相对较低；流动性弱的债券，流动性风险较大，利率相低；流动性弱的债券，流动性风险较大，利率相对较高。对较高。9.3.3 9.3.3 税收税收n由于政府对利息所得税待遇的不同，而可能导致对债权人利益的影响。由于政府对利息所得税待遇的不同，而可能导致对债权人利益的影响。n不同的债务工具有不同的税收形式，如各国政府对于公债的利息给予税不同的债务工具有不同的税收形式，如各国政府对于公债的利息给予税收减免。假定投资者在企业债券与政府公债中选择，为了比较税后的收收减免。假定投资者在企业债券与政府公债中选择，为了比较税后的收益，必须将企业债券收益转换成税后收益，其方法如下：益，必须将企业债券收益转换成税后收益，其方法如下：其中：其中：Rm表示政府债券的收益率；表示政府债券的收益率；RC表示企业债券收益率；表示企业债券收益率；T表示投资表示投资者的边际税率；者的边际税率；9.49.4利率期限结构利率期限结构 1、收益率曲线和利率期限结构n利率期限结构是指具有相同风险结构债券的收益率与到期利率期限结构是指具有相同风险结构债券的收益率与到期期限之间的关系。期限之间的关系。n人们研究利率期限结构的工具是收益率曲线（人们研究利率期限结构的工具是收益率曲线（Yield Curve）。收益率曲线是风险结构一定情况下（比如选择）。收益率曲线是风险结构一定情况下（比如选择国债）不同期限的国债）不同期限的零息债券零息债券的年收益率的连线。的年收益率的连线。1、收益率曲线和利率期限结构n【例题例题9.4】n假设市面上交易的国债面值均为假设市面上交易的国债面值均为1000元，一年付息一次，元，一年付息一次，现有如下交易信息：现有如下交易信息：n1）新发行的）新发行的1年期的零息国债价格为年期的零息国债价格为910.5；n2）剩余）剩余2年的国债票息率为年的国债票息率为10%，当前价格为，当前价格为982.10n3）剩余）剩余3年的国债息票率为年的国债息票率为10%，当前价格为，当前价格为985.3n根据这些信息，绘制一条收益率曲线根据这些信息，绘制一条收益率曲线1、收益率曲线和利率期限结构n【例题例题9.4】nn年期附息债券可以看做是年期附息债券可以看做是n个零息债券的集合，如果设要求的个零息债券的集合，如果设要求的零息债券收益率分别为零息债券收益率分别为 那么：那么：n解出三个收益率为：解出三个收益率为：9.83%、11.11%、10.59%1、收益率曲线和利率期限结构n采集市场上各个时点的国债收益率曲线，我们容易发现如下采集市场上各个时点的国债收益率曲线，我们容易发现如下3个事实：个事实：n1）长期利率和短期利率会同向波动；）长期利率和短期利率会同向波动；n2）短期利率较低时，收益率曲线更可能向上倾斜；短期利率较高时，收益）短期利率较低时，收益率曲线更可能向上倾斜；短期利率较高时，收益率曲线更可能向下倾斜；率曲线更可能向下倾斜；n3）大多数时候的收益率曲线都是向上倾斜的。）大多数时候的收益率曲线都是向上倾斜的。n有关利率期限结构的理论都是致力于解释观测到的收益率曲线的这有关利率期限结构的理论都是致力于解释观测到的收益率曲线的这3个事实。个事实。9.4.1 9.4.1 纯预期假说（纯预期假说（Pure Expectation Pure Expectation HypothesisHypothesis）n纯预期假说认为，现在的市场利率是由将来纯预期假说认为，现在的市场利率是由将来可能实现的利率的预期值决定的。如果该假可能实现的利率的预期值决定的。如果该假说成立，则意味着长期利率可以完全用现在说成立，则意味着长期利率可以完全用现在及将来的短期利率来进行解释，也即长期利及将来的短期利率来进行解释，也即长期利率可以用短期利率的平均值来表示。率可以用短期利率的平均值来表示。9.4.1 9.4.1 纯预期假说（纯预期假说（Pure Expectation Pure Expectation HypothesisHypothesis）n假设市场上的假设市场上的2年期即期利率年期即期利率r2,0=6%，1年期即期利率年期即期利率r1,0=5%，预计，预计1年年后至后至2年的年的1年期利率年期利率E(r2,1)=6%。投资者可以构筑如下的借贷策略：。投资者可以构筑如下的借贷策略：n1）借入）借入1年期即期资金年期即期资金10000元，利率为元，利率为r1,0=5%，1年末偿本付息共年末偿本付息共10500元；元；n2）以）以6%的利率借入的利率借入1年后的短期资金年后的短期资金1年，本金为年，本金为10500元，这个本金用以元，这个本金用以偿还偿还1）的本息和，同时这笔借款在）的本息和，同时这笔借款在2年末的本息和一共为年末的本息和一共为105001.06=11130（元）；（元）；n3）将）将1）中借入的）中借入的10000元贷放至元贷放至2年期资金市场，利率为年期资金市场，利率为r2,0=6%，2年末年末可回收本息和共可回收本息和共100001.062=11236（元）（元）n全部全部3个策略的现金流如下所示：个策略的现金流如下所示：9.4.1 9.4.1 纯预期假说（纯预期假说（Pure Expectation Pure Expectation HypothesisHypothesis）策略策略0时刻时刻1年末年末2年末年末1）+10000-105002）+10500-111303）-1000011236合计合计001069.4.1 9.4.1 纯预期假说（纯预期假说（Pure Expectation Pure Expectation HypothesisHypothesis）n构筑这构筑这3个策略不需要使用投资者的自有资金，同时使得投资者在个策略不需要使用投资者的自有资金，同时使得投资者在2年年末收获末收获106元的现金收益。如果一开始的交易规模为元的现金收益。如果一开始的交易规模为10万元，万元，2年末的年末的现金收益将达到现金收益将达到1060元。元。n不管怎样，这不管怎样，这2年末的收益不耗费投资者任何投资成本，是年末的收益不耗费投资者任何投资成本，是“免费的午免费的午餐餐”，随着越来越多的人享受这免费午餐，短期利率和长期利率将发，随着越来越多的人享受这免费午餐，短期利率和长期利率将发生变化，短期利率会相对长期利率提升，直至利差收益消失。当长短生变化，短期利率会相对长期利率提升，直至利差收益消失。当长短期市场没有利差收益时，如下等式满足：期市场没有利差收益时，如下等式满足：9.4.1 9.4.1 纯预期假说（纯预期假说（Pure Expectation Pure Expectation HypothesisHypothesis）n展开展开n忽略其中的小量并整理得到：忽略其中的小量并整理得到：n即，即，2年期长期利率近似为年期长期利率近似为2个短期利率的算术平均个短期利率的算术平均9.4.1 9.4.1 纯预期假说（纯预期假说（Pure Expectation Pure Expectation HypothesisHypothesis）n如果扩展到如果扩展到n年期的长期利率，我们有如下关系：年期的长期利率，我们有如下关系：n即，即，n年期长期利率近似为年期长期利率近似为n个短期利率的算术平均，其中包括个短期利率的算术平均，其中包括1个个1年期即期利率，年期即期利率，n-1个预期的未来短期利率。个预期的未来短期利率。9.4.1 9.4.1 纯预期假说（纯预期假说（Pure Expectation Pure Expectation HypothesisHypothesis）n纯预期假说可以很好地解释收益率曲线上短期利率和长期利率同向变纯预期假说可以很好地解释收益率曲线上短期利率和长期利率同向变动的现象，即当人们预期未来短期利率上升的时候，市场的长期利率动的现象，即当人们预期未来短期利率上升的时候，市场的长期利率也会上升；当人们预期未来短期利率下降的时候，市场的长期利率也也会上升；当人们预期未来短期利率下降的时候，市场的长期利率也会下降。会下降。n纯预期假说无法解释的收益率曲线变动是，市场经常呈现长期利率高纯预期假说无法解释的收益率曲线变动是，市场经常呈现长期利率高于短期利率的现象。如果纯预期假说在这个现象上成立，将意味着人于短期利率的现象。如果纯预期假说在这个现象上成立，将意味着人们总是预期未来短期利率要高于现在的短期利率，这显然是个不合乎们总是预期未来短期利率要高于现在的短期利率，这显然是个不合乎实际的推论。纯预期假说下典型的收益率曲线应该是水平的。实际的推论。纯预期假说下典型的收益率曲线应该是水平的。9.4.1 9.4.1 纯预期假说（纯预期假说（Pure Expectation Pure Expectation HypothesisHypothesis）n【例题例题9.5】n市场当前的市场当前的1年期即期利率为年期即期利率为5%，预计未来，预计未来4年的短期利年的短期利率分别为率分别为6%，7%，8%和和9%，呈现逐年上升态势。从纯，呈现逐年上升态势。从纯预期假说角度出发，计算预期假说角度出发，计算2年期至年期至5年期即期利率，并绘制年期即期利率，并绘制收益率曲线。收益率曲线。9.4.1 9.4.1 纯预期假说（纯预期假说（Pure Expectation Pure Expectation HypothesisHypothesis）n【例题例题9.5】n纯预期假说认为长期利率等于短期利率的算术平均，因此，纯预期假说认为长期利率等于短期利率的算术平均，因此，9.4.2 9.4.2 市场分割理论市场分割理论（MarketsegmentationMarketsegmentation）n市场分割理论认为，在贷款或融资活动进行时，贷款者和借款者并不能自由地市场分割理论认为，在贷款或融资活动进行时，贷款者和借款者并不能自由地在利率预期的基础上将证券从一个偿还期替换成另一个偿还期，也就是说，市在利率预期的基础上将证券从一个偿还期替换成另一个偿还期，也就是说，市场是低效率的，在市场上存在着分割的情况。市场分割理论把市场分成长期和场是低效率的，在市场上存在着分割的情况。市场分割理论把市场分成长期和短期市场，并且认为市场是由不同投资者组成的，不同的投资者，投资偏好不短期市场，并且认为市场是由不同投资者组成的，不同的投资者，投资偏好不同，同种类型的投资者，都偏好投资于收益曲线的特定部分。同，同种类型的投资者，都偏好投资于收益曲线的特定部分。n市场分割理论的要点在于反映具有不同收益率和不同期限结构的证券之间替代市场分割理论的要点在于反映具有不同收益率和不同期限结构的证券之间替代性极小。按照市场分割理论，每一种期限种类与其他的期限种类之间几乎是毫性极小。按照市场分割理论，每一种期限种类与其他的期限种类之间几乎是毫无联系的。每一种期限种类的收益率完全由本类证券的供求来决定，几乎不受无联系的。每一种期限种类的收益率完全由本类证券的供求来决定，几乎不受其他种类期限供求条件和利率的影响。其他种类期限供求条件和利率的影响。9.4.3 9.4.3 流动性溢价（流动性溢价（Liquidity premiumLiquidity premium）假）假说说n流动性溢价理论认为，长期债券的利率等于该债券到期之前短期利流动性溢价理论认为，长期债券的利率等于该债券到期之前短期利率的平均值加上该债券受供需影响的流动性溢价。率的平均值加上该债券受供需影响的流动性溢价。n这个理论认为不同期限之间的债券可替代，但人们总是偏好期限更这个理论认为不同期限之间的债券可替代，但人们总是偏好期限更短的债券，因为短期债券的利率风险更低，流动性更好。长期债券短的债券，因为短期债券的利率风险更低，流动性更好。长期债券要保持对投资者的吸引力，就必须在纯预期理论的均衡利率基础上要保持对投资者的吸引力，就必须在纯预期理论的均衡利率基础上再提供一个流动性溢价作为补偿，用公式表示就是：再提供一个流动性溢价作为补偿，用公式表示就是：9.4.3 9.4.3 流动性溢价（流动性溢价（Liquidity premiumLiquidity premium）假）假说说n显然，基于纯预期假说的流动性溢价假说是能够解释收益率显然，基于纯预期假说的流动性溢价假说是能够解释收益率曲线的前两个事实的。曲线的前两个事实的。n对于第对于第3个事实，如果在纯预期假说下收益率曲线的常态是个事实，如果在纯预期假说下收益率曲线的常态是水平，那么加上流动性溢价就会使得收益率曲线呈现向上倾水平，那么加上流动性溢价就会使得收益率曲线呈现向上倾斜的形状。斜的形状。9.4.3 9.4.3 流动性溢价（流动性溢价（Liquidity premiumLiquidity premium）假）假说说n【例题例题9.6】n沿用沿用【例题例题9.5】数据，现在投资者对数据，现在投资者对15年期债券的流动性溢价分年期债券的流动性溢价分别是别是0、0.25%、0.5%、0.75%及及1.0%。就算。就算2年期及年期及5年期的即期年期的即期利率。利率。31、只有永远躺在泥坑里的人，才不会再掉进坑里。黑格尔32、希望的灯一旦熄灭，生活刹那间变成了一片黑暗。普列姆昌德33、希望是人生的乳母。科策布34、形成天才的决定因素应该是勤奋。郭沫若35、学到很多东西的诀窍，就是一下子不要学很多。洛克