互联网金融发展对金融市场的影响

互联网金融发展对金融市场的影响屈庆 余文龙 潘捷作者简介：屈庆，上海交通大学硕士，申银万国证券研究所固定收益部总监，首席债券分析师；余文龙，上海财经大学博士，申银万国证券研究所固定收益部高级分析师；潘捷，上海财经大学学士，CPA，申银万国证券研究所固定收益部研究员。国外互联网金融从20世纪90年代开始发展，产生了网络银行、第三方支付、P2P信贷、众筹融资等多种模式。我国由于互联网普及应用较晚，互联网金融近几年才开始发展，但发展步伐很快，出现了如支付宝、余额宝、供应链贷款等创新产品，直接与银行和基金公司的核心业务展开竞争。面对竞争，传统金融融入互联网平台，通过互联网渠道销售产品、改变业务模式，金融与互联网多方位融合，开启了互联网金融时代。随着互联网金融的创新发展，其对传统金融市场的影响也在不断加大。互联网金融提升货币流通速度，扩大货币乘数，提高通货膨胀对货币供应量的敏感性；同时增强支付功能，提高资产流动性，推动利率市场化，使固定收益类低收益率产品竞争压力增大。此外，互联网金融对传统渠道、信息平台、营销模式、创新产业和生活服务业等也都有不同程度的影响。图1：传统金融与互联网从竞争到合作，创新层出不穷资料来源：申万研究。 一、互联网货币经济：提升货币流通速度，扩大货币乘数（一）互联网金融发展促进货币流通速度提高之所以关注货币流通速度，是因为通货膨胀不仅与货币供给相关，也与货币流通速度相关。较长时间以来，我国货币流通速度都呈下行趋势。近年，互联网金融发展提高了金融资产流动性，培养了投资者的投资习惯，吸收小额闲散资金，推动货币流通速度上行。货币流通速度提高可能增强通胀对货币供给的敏感度。（二）互联网金融发展增大货币乘数互联网金融发展对货币供需也会产生影响。从货币供给角度分析，互联网金融发展会通过推动货币乘数上升，促进货币内生性增长。一是电子货币具有高度流动性，商业银行能快捷且低成本地在头寸不足时进行融资，这会降低商业银行的超额准备金率，使货币乘数增大。二是电子货币主要对流通中的现金产生替代并使其部分转化为活期存款，这使现金漏损率减小，使货币乘数增大。三是电子货币的广泛使用使得资金支付结算效率提高，现金和活期存款所占的比重下降，而收益率相对较高的定期存款所占比重上升，货币乘数增大。互联网金融创新对货币乘数也有负向影响，如P2P信贷平台发展促进直接融资发展，缩短银行体系内通过存贷业务实现的信用创造链条；虚拟货币发展可能促进现有货币体系外的信用创造，分流体系内信用创造。但是目前P2P和虚拟货币刚刚发展，对货币乘数的负向影响还较小。（三）互联网金融会降低货币需求随着金融市场发展，金融资产收益率提高，货币持币成本提高。互联网金融发展促进金融资产的流动性提高，资产变现成本降低。例如，余额宝类产品的推出使人们可以将为消费留存的存款也转化为投资，降低交易性货币需求。图2：互联网金融降低交易性货币需求和投机性货币需求资料来源：申万研究。目前金融产品创新正朝着高流动性方向发展，如T0 货币基金、开放式理财产品、余额宝等。未来互联网将成为金融产品的主要销售渠道，金融产品之间的转移也会更加便捷，投机性货币需求降低。另外，随着互联网金融的发展，货币市场流动性将提高，货币的利率敏感性也会提高。（四）虚拟货币发展增大货币供给，削弱货币监管互联网金融对货币经济的另一个重要影响是虚拟货币的产生，比较典型的是比特币。比特币是由特定算法的大量计算产生，不依靠特定货币机构发行的虚拟货币。由于虚拟货币的发展会增大现有货币体系外的货币供给，可能引发通货膨胀，并且虚拟货币平台可能为洗黑钱等非法交易提供不受监管的平台，会逐步削弱现有货币监管对货币体系的控制力，因此目前美国和德国已经率先将比特币纳入现有货币监管体系。随着互联网经济和金融发展，虚拟货币的应用将更加广泛，未来可能也将被纳入现有货币监管体系。比如制定发行人准入机制，如由银行统一发行；要求发行人计提主权货币准备金，以控制发行规模；监控虚拟货币发行规模和流通情况等。（五）互联网金融影响货币政策我国传统的货币政策是以货币供给作为中介目标以实现稳定物价、促进经济增长等最终目标，互联网金融发展对传统货币政策将产生影响。一是互联网金融发展使得货币乘数增大，未来央行为控制货币增长速度，可能会将基础货币投放控制在更低水平。二是互联网金融发展提高货币流通速度，同样的货币增速可能引发更高的通货膨胀，未来央行为了实现同样的通货膨胀目标，可能会将货币供应量增速控制在更低水平。三是互联网金融发展促进直接融资比重提高，银行体系外的信用创造增加，导致货币停留在金融体系内，与实体经济的相关性减弱，通过货币供给目标来实现经济增长的效果减弱；虚拟货币的发展增大体系外货币供给，银行对货币供给的控制力度减弱。未来货币政策可能逐步从以调节货币供应量为主的数量型货币政策转化为以调节利率为主的价格型货币政策。二、互联网金融产品：增强支付流动性，推进利率市场化（一）互联网金融创新层出不穷近年，互联网金融创新层出不穷。本文将各种创新总结为四类，分别为支付方式创新、渠道创新、投融资方式创新和金融机构形式创新。图3：互联网金融创新层出不穷资料来源：申万研究。支付方式创新有以支付宝、财付通等为代表的网络第三方的产生和发展。随着互联网发展，传统银行业务越来越多通过互联网完成，目前我国主要国有银行和股份制银行电子替代率达70%以上，华夏银行、招商银行、民生银行电子替代率超过90%。随着电子商务发展，第三方支付的出现解决了网络支付中的信用问题，2012年第三方支付规模达3.65亿元，同比增长66%，其中支付宝占比42%，财付通占比20%。未来，随着智能手机和平板电脑等移动终端普及度逐步提高，移动支付发展空间广大。截至2013年6月底，手机在线支付网民规模达到7911万，使用率提升至17.1%。国外的主要第三方支付有ebay的paypal和Amazon的Amazon Payment。渠道创新以余额宝为代表，是把传统金融产品通过互联网渠道销售，从而扩宽市场和销售渠道。美国余额宝同类产品有Paypal共同基金。投融资方式创新有以阿里小贷为代表的基于网络数据的信贷公司，国外的Amanzon Lending也刚刚发展起来；还有直接以互联网替代金融中介机构的P2P信贷平台，如我国的人人贷、拍拍贷等，美国最主要的两家P2P平台为Lengding Club和Prosper。另外，国外目前还有股权众筹融资，如2012年成立的Founders Club，主要为风险投资项目融资。目前我国法律还不允许股权众筹融资，但国内已经出现股权众筹融资的雏形，如点名时间和追梦网。这些平台为有创意的项目融资，如小发明、创意小店等，投资者没有报酬或者是获得会员资格等非现金性报酬。在金融机构形式创新方面，美国1995年成立了世界第一家网络银行“第一安全银行”。网络银行没有线下机构，完全依靠网络处理银行业务，能够大大节省业务成本，并且提供有相对优势的存款利率。目前我国还没有真正意义的网络银行，未来民生银行和阿里巴巴合作推出的电子直销银行以及苏宁银行等互联网公司即将成立的民营银行可能会成为我国的网络银行。（二）渠道创新降低信息不对称，促进利率市场化目前我国互联网金融创新集中于以互联网作为传统金融产品销售渠道的创新，余额宝是典型代表。余额宝是支付宝推出的理财产品，支付宝客户将资金转入余额宝便自动投资于天弘基金增利宝货币基金，可以随时赎回并用于支付宝消费或取现。余额宝自2013年6月推出后，3个月吸收了500亿元资金，引起广泛关注。余额宝实质是可随时申购赎回的T0型货币基金。T0型货币基金从2012年10月审批通过以来并没有引起广泛关注，重要原因之一是T0型货币基金只能通过官网直销，而传统基金70%通过银行代销，销售渠道限制了T0型货币基金发展。余额宝以支付宝这个全国最大的第三方支付平台为依托，大大扩展了传统货币型基金的销售渠道。而且余额宝投资门槛低至1元，依托于最大的网络零售平台淘宝网，成功地将消费性资金转化为投资性资金。公开资料显示，截至2013年末，余额宝户均余额4307元，远低于传统投资型资金账户。表1：余额宝与其他理财产品比较余额宝的产生对传统金融产品造成压力。货币基金开始积极开发附加功能，如还贷、信用卡还款、消费等。银行也不断推出可在工作日申购赎回的开放式理财产品，与余额宝相比，开放式理财产品收益率较低，普遍集中在2%2.5%。余额宝类理财产品的发展将推动理财产品收益率上升以应对竞争，如目前浦发银行“天赢一号”收益率达到4.5%。除拓宽基金销售渠道外，余额宝的发展还能培养消费者的投资习惯，使一般消费者将目光从银行转向金融市场。但是余额宝的劣势在于投资标的单一，对投资性资金吸引力较小。而其他同类产品，如汇添富基金的现金宝和天天基金网的货币通可以连接多种基金，投资标的更丰富，对投资性资金更有吸引力。余额宝只是互联网作为传统金融产品销售渠道的一个案例。随着互联网普及，互联网用户大规模增加，互联网渠道的营销范围和效果远远好于传统渠道。目前各类金融机构都开始借助互联网渠道销售金融产品。例如，光大银行在支付宝推出定存宝，销售定期存款；招商银行在微信推出微银行；基金公司在淘宝开设基金超市等等。互联网平台除拓宽销售渠道外，还有一个重要优势是降低产品信息不对称。平台上的产品透明度和可比性增强，投资者可以比较挑选各类金融产品，从而增大固定收益类产品竞争压力，推动利率市场化进程。随着更多的金融产品在互联网平台上销售，将这些产品整合起来就会产生金融超市。目前已经有“新浪e路通”金融超市，销售基金、保险和银行理财产品，未来余额宝也可能发展为金融超市。（三）P2P信贷丰富金融产品，分流理财资金除了作为传统金融机构的销售渠道，互联网也开始逐步替代传统金融机构发挥中介作用，作为投融资的直接渠道，如P2P信贷平台。P2P信贷主要针对消费信贷、小微企业融资，主要贷款模式包括债权转移、资产贷款、信用贷款等。典型的P2P平台运作模式是由借款者向P2P平台申请借款并提供相关信息，P2P平台进行评级和定价，再由投资者对该借款项目进行投标，投标完成后资金通过第三方支付机构实现借款发放和收回，过程中P2P平台起监督作用。作为融资平台，P2P平台填补了我国个人小额信用贷款的空白。作为投资渠道，P2P平台的项目利率平均在15%左右，高于传统固定收益类产品，丰富了投资者的投资标的。P2P信贷的风险也高于其他固定收益类产品：一是借款人违约风险。目前已经产生通过计提风险准备金、提供本金保障、引入担保机构等方式降低违约风险。二是平台自身信用风险。目前我国P2P信贷平台数量已超2000家，质量参差不齐，而且除了行业自律外并没有被纳入监管，平台自身风险高，频频爆出破产、卷款潜逃等风险事件。根据国外经验，这两类风险将随着平台竞争和监管加强而降低，届时P2P信贷对投资者的吸引力将进一步提高。目前P2P信贷平台开始推出标准化产品，如宜人贷推出的“宜定盈”产品，通过“智能投标”和“循环出借”的系统功能，让出借在3万元及以上，出借时间在12个月以上的精英客户，其在扣除平台管理费后可以达到预期年收益率10%。而且标准化产品风险更低，不需要投资者判断每个借款项目的风险，可能分流传统的理财资金。（四）第三方支付衍生金融创新第三类重要的创新方式是互联网公司进入金融领域，由第三方支付衍生的互联网金融创新。随着第三方支付的快速发展，阿里巴巴等互联网公司获得了大量的信息和交易数据，可以解决金融核心问题，即信用评级和风险定价。依据交易数据提供贷款，坏账率低于一般银行贷款，从而衍生出了供应链贷款和消费者信用支付。阿里巴巴的调研结果显示，90%的小微企业都有融资需求，同时小额贷款收益高，阿里小贷利率超过18%，供应链贷款潜力巨大。但是小贷公司资本金和融资受到限制，即从银行融资不得超过资本净额的50%，在浙江和重庆不超过100%。为了突破融资约束，阿里小贷选择了资产证券化的方式，通过一次注册、多次发行的信贷资产证券化产品融资。目前阿里小贷资产证券化产品“阿里巴巴1号”和“阿里巴巴2号”已于2013年9月18日在深圳交易所上市流通，优先级收益率达6.5%。从2005年开始试点资产证券化以来，我国资产证券化进展缓慢，而互联网金融发展则非常迅速。资产证券化可能不足以解决互联网公司的融资矛盾，于是互联网公司开始将目光转向银行，目前苏宁云商已获得银行准入资格。虽然我国居民对国有银行高度信赖，民营银行短期内可能难以对现有银行体系造成冲击，但是资产端的高收益率给民营银行通过提高存款利率竞争存款提供了空间，民营银行加入竞争后可能推动存款利率上行。三、互联网金融对银行体系及债券市场的影响（一）对银行体系的影响：改变银行负债结构，竞争加剧抬升利率整体而言，互联网金融发展后资金仍留在银行体系内。各种创新的理财产品和方式主要针对个人投资者，分流个人投资者的活期存款和短期定期存款，然后通过各种理财产品流向其他投资者、同业资产以及企业，但最终仍在银行体系内。未来银行通过互联网销售理财产品，各家银行的产品可比性提高，会加剧银行间的竞争。互联网金融发展还会改变银行的负债结构。活期存款和短期定期存款被金融产品分流后，银行的个人存款减少，企业存款和同业存款增加。银行间竞争加剧和负债结构改变将增加银行融资成本。（二）对债券市场的影响：促进利率市场化，推动国内债市收益率上行互联网金融扩大货币供给，提升了货币流通速度及通货膨胀对货币供给的敏感度；互联网金融产品创新增强了金融市场流动性，提高了债券及类固定收益产品的透明度和可比性，促进利率市场化进程。从长期发展来看，互联网金融蓬勃兴起为国内债市收益率提供了上行动力。四、互联网金融对不同行业的影响（一）对传统渠道的影响：改变传统渠道，促进买手式公司兴起互联网金融将改变传统的渠道、制造、产品运营。大量企业已纷纷触网，电商渗透率持续提高，带来了一场新的渠道变革，其中主要受冲击的是批发和零售业，实际上也包括大多数的个人购买产品的销售环节，包括服饰、3C、家电、家具等众多产品。电商对零售类业务的冲击将导致传统业态的渠道扁平化，促使传统商家采用互联网技术，实现线上对线下补充。第三方支付实现了O2O闭环，使传统的线下业务快速向线上迁移。传统零售将借力O2O迎来重要的变革机遇。未来中国的零售业将出现更多买手式的公司。互联网的发展使得很多个性化需求的规模效应变得可能，针对买手的制造和服务有了经济性。（二）对信息平台的影响：促使竞争加剧，传统平台价值有待发现互联网金融将使信息平台之争更加白热化，传统网络中的信息平台价值将被发现。互联网经济的核心是有价值信息的掌握，信息平台是产业资本的投资热点，也是资本市场的关注热点。主要的信息终端中，智能手机和平板电脑的数量还将增长，其用户群向中低阶群体渗透。智能终端是移动互联网的载体，未来也将是面向个人的物联网应用的主要载体，所以移动APP仍将是信息平台的主要战场。传统产业中也掌握了大量的用户数据，电信、银行、电网、医疗等领域的信息都具有商业价值，不过，由于涉及用户隐私安全的问题，这类信息被严格保密。但是，如果有一个APP吸引用户使用，收集这类信息，这类信息的价值发现将具备可能。（三）对营销模式的影响：基于社交关系的“生态圈”营销模式将出现互联网金融有助于实现基于社交关系的“生态圈”营销模式，其平台应该是具有强大社交功能的各类APP。这种新的营销模式可能具有生态圈的特征，所谓的生态圈，又称商业生态圈，指商业活动的各利益相关者通过共同建立一个价值平台。各个角色因为有社交关系，从而关注其所在的价值平台的整体特性，通过平台撬动社交圈参与者的能力，使这一系统能够创造价值，并从中分享利益。线上的商品种类将大大增加，消费选择其实是一个更困难的任务。而线上购物与实体店购物的一个显著差异，就是在线上被诱导消费的可能大大低于在线下的销售。（四）对创新产业的影响：提供更大发展空间，向个性化定制发展互联网金融更为创意公司提供了广阔的发展空间，比如如今兴起的众筹平台等，将使制造业向个性订制方向继续发展。制造业的更高形态是个性化定制（CTB），这需要对小订单有更好的响应能力。这将是服饰类产业的蓝海，独特的产品总能获得更好的溢价。未来可能会出现具有制造资源整合能力的平台，这既可能是大的外包制造厂商，也可能是网络平台，届时将是创客经济。新模式将侵蚀传统思维厂商的市场分额，受益者除了新品牌商，还有就是开放的外包大厂。（五）对生活服务业影响：扩大渗透范围，大健康产业尤其重要互联网金融未来也将向生活服务业渗透。生活服务业是信息化程度最低的领域，其本身是高度碎片化的活动，是个性服务，但是在互联网金融的支撑下，这类业务可以规模化运营，甚至更适合有信誉度的公司运营。医疗、养老护理、健康监理等与健康产业相关的领域，将在互联网金融的支撑下发生变化。在中国人口结构老龄化过程中，这是一个朝阳产业，并可实现收益的产业。互联网金融具有颠覆性创新的特点。新模式没有沉没成本，信息贯通，沟通效率高，具有良好的风控能力和快速传播能力，使传统行业的结构更扁平化，运营更高效。（责任编辑：欧阳曦健）