产业链分析医药—医药行业分析(国信证券)贺平鸽

单击此处编辑母版标题样式,单击此处编辑母版文本样式,第二级,第三级,第四级,第五级,#,地产股,:,战略性投资,机,机会已悄然,来,来临,国信证券,方,方焱,2005,年,12,月,2006,年房地产投,资,资策略,医药行业分,析,析,医药行业首,席,席分析师,贺平鸽,2009,年,8,月,Self-introduction,贺平鸽，国,信,信证券经济,研,研究所 医,药,药行业首席,分,分析师,毕业于中山,大,大学，获生,物,物工程硕士,学,学位,曾供职于三,九,九医药，具,有,有,5,年医药企业,工,工作经验,2000,年进入大鹏,证,证券综合研,究,究所，,2004,年加盟国信,证,证券经济研,究,究所，从事,医,医药行业及,上,上市公司研,究,究,具有,8,年证券从业,经,经历,08,年代表作：,08,年投资策略,报,报告,全民医保趋,势,势下的“蛋,糕,糕”诱惑,；,解析,医,医药,股,股的,“,“增,长,长版,图,图”,；,降低,板,板块,估,估值,预,预期,，,，精,选,选个,股,股,；,08,年中,期,期投,资,资策,略,略报,告,告,行业,景,景气,支,支撑,相,相对,收,收益,从全,球,球医,药,药格,局,局演,变,变看,行,行业,本,本质,中国,医,医疗,卫,卫生,产,产业,“,“特,色,色”,医药,行,行业,结,结构,和,和特,征,征,子行,业,业及,医,医药,上,上市,公,公司,分,分析,框,框架,化学,制,制药,子,子行,业,业,中药,子,子行,业,业,生物,制,制药,子,子行,业,业,医药,商,商业,子,子行,业,业,目,录,录,从全,球,球医,药,药格,局,局演,变,变看,“,“行,业,业本,质,质”,全球,医,医药,市,市场,格,格局,源源,不,不断,上,上市,的,的专,利,利新,药,药驱,动,动,70,90,年代,高,高速,增,增长,；,；近,年,年新,药,药匮,乏,乏而,增,增速,放,放缓,；,；但,GDP,增速,；,；,美、,欧,欧、,日,日三,足,足鼎,立,立，,占,占全,球,球市,场,场份,额,额约,80,；,规范,市,市场,：,：高,度,度集,中,中,Top10,企业,垄,垄断,全,全球,50%,以上,市,市场,份,份额,；,；,Top10,药品,的,的全,球,球市,场,场份,额,额高,达,达,10,；,“重,磅,磅炸,弹,弹”,垄,垄断,高,高端,药,药品,市,市场,份,份额,；,；,医药,分,分销,业,业亦,高,高度,“,“集,中,中”,；,；,非规,范,范市,场,场：,发,发展,中,中国,家,家市,场,场小,而,而散,、,、增,速,速快,，,，仿,制,制为,主,主，,药,药品,知,知识,产,产权,体,体系,尚,尚不,健,健全,。,。,2008,年全球主要药品市场的销售及增长情况,区域,2008,年销售额,(,亿美元,),2008,年增长率,(%),2007,年增长率,(%),2003-2008,年复合年增长率,(%),预测,2009,年增长率,(%),预测,2008-2013,年复合年增长率,(%,北美地区,3118,1.4,4.4,5.7,-10,-12,欧洲,2475,5.8,7.1,6.4,34,36,亚洲,/,非洲,/,澳洲,908,15.3,15,13.7,1112,1114,日本,766,2.1,4.2,2.7,45,14,拉美,465,12.6,12.8,12.7,910,1114,全球,7731,4.8,6.6,6.6,2.53.5,36,行业,本,本质,&,盈利,模,模式,行业,本,本质,：,：,高投,入,入、,高,高风,险,险、,长,长周,期,期、,高,高回,报,报,研发,决,决定,未,未来,，,，得,专,专利,者,者得,天,天下,盈利,模,模式,：,：,新药,+,知识,产,产权,巨,额,额利,润,润！,”重,磅,磅炸,弹,弹”,推,推动,世,世界,药,药品,市,市场,增,增长,“重,磅,磅炸,弹,弹”,销,销售,额,额占,全,全球,市,市场,份,份额,50,R&D,生产,力,力决,定,定全,球,球产,业,业地,位,位,行业,本,本质,&,盈利,模,模式,制药,产,产业,的,的价,值,值链,大宗,原,原料,药,药,特色,原,原料,药,药,仿制,药,药,非专,利,利药,专利,药,药,制剂,药,药,原料,药,药,产品,附,附加,值,值,/,企业,盈,盈利,能,能力,专利,药,药品,是,是跨,国,国制,药,药巨,头,头的,核,核心,竞,竞争,力,力,处方,药,药占,据,据世,界,界主,流,流医,药,药市,场,场,尽管,仿,仿制,药,药的,处,处方,量,量强,劲,劲攀,升,升至,70,，,但,但品,牌,牌专,利,利药,的,的销,售,售额,仍,仍占,90,市,场,场份,额,额,影响,一,一国,医,医药,产,产业,格,格局,的,的因,素,素,产业,政,政策,包括,：,：医,疗,疗卫,生,生体,制,制、,监,监管,政,政策,和,和环,境,境、,专,专利,政,政策,、,、药,品,品审,批,批制,度,度、,研,研发,投,投入,、,、药,价,价政,策,策、,卫,卫生,支,支出,、,、医,保,保支,付,付制,度,度。,。,。,等,等,案例,：,：,80,年代,欧,欧洲,是,是全,球,球最,大,大的,药,药品,市,市场,和,和创,新,新药,物,物研,发,发中,心,心，,90,年代,以,以来,，,，欧,洲,洲出,现,现退,缩,缩，,美,美国,跃,跃居,老,老大,。,。,数据,：,：,1991,年,60,重,大,大新,药,药诞,生,生于,欧,欧洲,，,，,40,在,美,美国,，,，至,2001,年欧,洲,洲比,例,例降,为,为,28,，,而,而美,国,国占,68,，,日,日本,占,占,4,，,2001,年以,后,后,75%,的新,药,药诞,生,生于,美,美国,；,；相,应,应地,，,，药,品,品市,场,场占,有,有率,此,此消,彼,彼长,。,。,美国,：,：市,场,场化,典,典范,。,。鼓,励,励创,新,新、,价,价格,自,自由,、,、高,卫,卫生,支,支出,、,、处,方,方药,直,直销,广,广告,等,等，,全,全球,领,领导,地,地位,；,；,日本,：,：政,府,府全,面,面监,管,管。,研,研发,投,投入,相,相对,不,不足,、,、强,制,制药,价,价下,降,降，,增,增长,停,停滞,；,；,印度,：,：,1970,年专,利,利法,仅,仅对,制,制药,工,工艺,授,授予,专,专利,，,，,2005,年才,开,开始,药,药品,专,专利,保,保护,“,“,印度,模,模式,”,”崛,起,起的,国,国情,因,因素,；,；,欧洲,：,：福,利,利资,本,本主,义,义制,度,度，,药,药价,抑,抑制,政,政策,、,、平,行,行贸,易,易，,强,强制,使,使用,非,非专,利,利药,，,，由,“,“盛,”,”而,“,“衰,”,”；,中国,：,：,1985,年前,只,只有,工,工艺,专,专利,；,；,1993,年开,始,始保,护,护药,品,品专,利,利，,并,并对,1986,1993,年之,间,间的,药,药品,发,发明,专,专利,实,实行,有,有条,件,件的,行,行政,保,保护,（,（,7.5,年）,；,；,2002,年底,“,“新,药,药”,定,定义,变,变为,“,“首,次,次在,中,中国,销,销售,的,的药,品,品”,。,。,“重,磅,磅炸,弹,弹”,专,专利,到,到期,困,困境,，,，面,临,临“,通,通用,名,名药,”,”挑,战,战,新药,研,研发,愈,愈加,困,困难,全球,医,医药,产,产业,趋,趋势,并购,推,推动,增,增长,，,，整,合,合应,对,对低,潮,潮,进军,生,生物,制,制药,领,领域,成,成为,热,热点,疫苗,产,产业,炙,炙手,可,可热,通用,名,名药,市,市场,空,空前,增,增长,未来,三,三年,将,将有,240,亿美,元,元的,药,药品,失,失去,专,专利,保,保护,全球,产,产业,转,转移,“印,度,度模,式,式”,崛,崛起,中国,制,制药,业,业的,机,机遇,20062008,全球重大并购案例,时间,交易双方,金额,详细,2008,年,诺华，爱尔康,390,亿美元,诺华,390,亿美元购爱尔康,2008,年,武田，,Millennium,88,亿美元,武田制药出资,88,亿美元收购,Millennium,公司,2008,年,礼来，,ImClone,65,亿美元,礼来,65,亿美元现金收购,ImClone,公司,2008,年,第一制药三共，南新,45,亿美元,日本第一制药三共,45,亿美元收购南新,2007,年,先灵葆雅，欧加农,144,亿美元,先灵葆雅,144,亿美元收购欧加农,2007,年,三菱，田边,43,亿美元,三菱,43,亿美元收购田边,2006,年,拜耳，先灵（德国）,165,亿欧元,欧盟批准拜耳与先灵公司并购案,2006,年,诺华，凯龙,54,亿美元,诺华,54,亿美元收购凯龙,2006,年,德国默克，雪兰诺,133,亿,德国默克,133,亿拿下雪兰诺,2006,年,UCB,，,Schwarz,56,亿美元,UCB,同意以,56,亿美元收购,Schwarz,制药,2006,年,强生，辉瑞消费品部,166,亿美元,强生,166,亿美元如愿收购辉瑞消费品部,全,球,球,医,医,药,药,产,产,业,业,趋,趋,势,势,中,国,国,医,医,疗,疗,卫,卫,生,生,产,产,业,业,的,的,“,“,特,特,色,色,”,”,特,殊,殊,的,的,中,中,国,国,医,医,疗,疗,卫,卫,生,生,体,体,制,制,和,和,产,产,业,业,链,链,医,院,院,是,是,产,产,业,业,价,价,值,值,链,链,中,中,扭,扭,曲,曲,的,的,市,市,场,场,主,主,体,体,80,药,药,品,品,通,通,过,过,医,医,院,院,终,终,端,端,销,销,售,售,患,者,者,是,是,弱,弱,势,势,消,消,费,费,群,群,体,体,医,药,药,企,企,业,业,多,多,方,方,受,受,压,压,：,：,市,场,场,化,化,的,的,医,医,药,药,企,企,业,业,VS,非,市,市,场,场,化,化,的,的,强,强,势,势,医,医,院,院,非,非,市,市,场,场,化,化,的,的,监,监,管,管,环,环,境,境,特,殊,殊,的,的,支,支,付,付,体,体,系,系,政,府,府,、,社,保,保,、,、,商,商,保,保,、,、,私,私,人,人,中,国,国,医,医,卫,卫,体,体,制,制,的,的,制,制,度,度,性,性,缺,缺,陷,陷,：,：,医,疗,疗,机,机,构,构,是,是,产,产,业,业,链,链,中,中,扭,扭,曲,曲,的,的,市,市,场,场,主,主,体,体,医,院,院,拥,拥,有,有,药,药,品,品,销,销,售,售,环,环,节,节,的,的,“,双,向,向,垄,垄,断,断,”,地,位,位,垄,断,断,卖,卖,方,方,地,地,位,位,：,：,控,控,制,制,80,处,处,方,方,权,权,和,和,药,药,品,品,销,销,售,售,权,权,垄,断,断,买,买,方,方,地,地,位,位,：,：,决,决,定,定,5000,多,家,家,药,药,企,企,、,、,8000,多,家,家,商,商,业,业,配,配,送,送,企,企,业,业,生,生,死,死,医,疗,疗,资,资,源,源,分,分,配,配,失,失,衡,衡,、,、,医,医,疗,疗,服,服,务,务,信,信,息,息,不,不,对,对,称,称,以,药,药,养,养,医,医,体,体,制,制,：,药,药,费,费,收,收,入,入,占,占,比,比,50,左,左,右,右,医,生,生,成,成,为,为,药,药,品,品,推,推,销,销,员,员,医,院,院,变,变,成,成,从,从,药,药,品,品,销,销,售,售,中,中,获,获,利,利,的,的,盈,盈,利,利,性,性,机,机,构,构,问题根,源,源：,政府投,入,入严重,不,不足,79%,的中国,农,农村人,口,口无医,疗,疗保险,(2004),45,的中,国,国城市,人,人口无,医,医疗保,险,险,(2004),医疗保,障,障体系,缺,缺失,各国卫,生,生费用,占,占,GDP,比重和,构,构成（,2004,年，,）,）,中国医,药,药行业,的,的现状,与,与困境,需求旺,盛,盛,VS,过度竞,争,争,扭曲产,业,业链和,监,监管政,策,策严重,打,打击了,医,医药行,业,业创新,和,和整合,动,动能，,企,企业小,散,散乱，,生,生存环,境,境远不,如,如表观,需,需求和,终,终端增,长,长那样,乐,乐观,整体盈,利,利能力,和,和效益,水,水平趋,降,降！,药品流,通,通：持,续,续降价,、,、打击,商,商业贿,赂,赂,药品供,给,给：结,构,构性供,大,大于求,批文泛,滥,滥：,SFDA,迄今已,核,核发,168740,个药品,批,批准文,号,号,药品生,产,产：“,后,后,GMP,”,”,产能严,重,重过剩,不必担,心,心需求,增,增长的,市,市场,药品研,发,发：仿,制,制之路,已,已走到,尽,尽头,制药行,业,业产能,利,利用率,持,持续低,迷,迷,纵向观,察,察：,中国医,药,药行业,景,景气刚,刚,刚开始,横向比,较,较：,未,未来,10,年中,国,国医药,行,行业黄,金,金发展,期,期,中国医,药,药经济,运,运行态,势,势：稳,步,步快速,增,增长,2007,年中国,药,药品市,场,场全球,增,增长最,快,快,医药行,业,业增速,远,远高于,GDP,增速,行业经,济,济效益,经,经历两,次,次逆转,07,年行业,效,效益大,幅,幅恢复,性,性增长,，,，,数据来,源,源：,wind,、国信,证,证券经,济,济研究,所,所,收入的,增,增长一,直,直较稳,定,定，但,2004,年行业,效,效益水,平,平开始,显,显著下,降,降，,06,年创历,史,史低谷,。,。,改革开,放,放,20,多年中,，,，中国,医,医药行,业,业高速,发,发展，,持,持续利,润,润增速,收入增,速,速,收入的,增,增长一,直,直较稳,定,定，但,2004,年行业,效,效益水,平,平开始,显,显著下,降,降，,06,年创历,史,史低谷,。,。,改革开,放,放,20,多年中,，,，中国,医,医药行,业,业高速,发,发展，,持,持续利,润,润增速,收入增,速,速,07,年行业,开,开始恢,复,复效益,型,型增长,。,收入的,增,增长一,直,直较稳,定,定，但,2004,年行业,效,效益水,平,平开始,显,显著下,降,降，,06,年创历,史,史低谷,。,。,改革开,放,放,20,多年中,，,，中国,医,医药行,业,业高速,发,发展，,持,持续利,润,润增速,收入增,速,速,增长景,气,气的内,在,在动力,（,（一）,人口,自建国,以,以来，,我,我国年,均,均人口,自,自然增,长,长率高,达,达,11.72,，近五,年,年来年,均,均人口,自,自然增,长,长率也,达,达到,5.64 ,。,人口城,镇,镇化速,度,度加快,人口结,构,构的老,龄,龄化趋,势,势推动,药,药品市,场,场增长,。,。我国,60,岁以上,人,人口比,例,例逐步,上,上升，,据,据统计,65,岁以上,老,老龄人,的,的患病,率,率约是,15,45,岁青壮,年,年的,3,7,倍。,增长景,气,气的内,在,在动力,（,（二）,经济增,长,长,2002,2006,年人均,国,国民收,入,入年均,增,增长,13.36,，而,同,同期人,均,均卫生,费,费用年,均,均增长,13.72, ，,二,二者基,本,本同步,增,增长,研发,生产,流通,终端,新,药品注,册,册管理,办,办法,延长审,批,批时间,一,一倍,提高仿,制,制药品,技,技术要,求,求,增加现,场,场抽样,环,环节,对造假,者,者严厉,处,处罚,制药工,业,业污染,物,物排放,标,标准,部分指,标,标要求,高,高于国,际,际标准,双高：,“,“高环,境,境风险,”,”、“,高,高污染,”,”品,种目录,正,正在编,制,制,三年过,渡,渡期后,投,投入可,能,能翻番,？,？,新,GMP,修订,创新型,企,企业受,益,益！,门槛提,高,高，龙,头,头受益,！,！,药品挂,网,网采购,推,推广,省为单,位,位；政,府,府为主,体,体,商业公,司,司向配,送,送物流,倾,倾斜,“两票,制,制”,放,放宽至,“,“三票,制,制”？,“后药,价,价时代,”,”,区域商,业,业龙头,、,、产品,线,线丰富,的,的规模,企,企业受,益,益！,新,处方管,理,理办法,医院用,药,药“一,品,品两规,”,”,社区医,疗,疗机构,“,“一品,一,一规”,品牌规,模,模企业,、,、拥有,独,独家品,种,种企业,受,受益！,效益景,气,气的外,部,部力量,（,（一）,行业政,策,策和监,管,管,自,1998,年我国,开,开展”,三,三医改,革,革”以,来,来，我,国,国医药,市,市场一,直,直处于,政,政策调,整,整期,2007,年国家,药,药监局,局,局长一,审,审被判,死,死刑,行业监,管,管导向,的,的转折,点,点？,效益景,气,气的外,部,部力量,（,（二）,药品降,价,价,表,2,：,1997,2007,年政府主导药品调价,次数,时间,降价范围,平均降幅,年降价总额,(,亿元,),1,1997,年,10,月,15,种抗生素和,32,种生物制品,15%,20,2,1998,年,4,月,解热镇痛类等,38,种药品,10%,15,3,1999,年,4,月,21,种头孢类中管药品,20%,20,4,1999,年,6,月,西力欣等,150,种进口药品,5%,8,5,1999,年,8,月,降纤酶等,2,种生化药品,15%,1.2,6,2000,年,1,月,人血白蛋白等,12,种中管生物制品,10%,3.4,7,2000,年,6,月,头孢拉定等,9,种药品,15%,12,8,2000,年,10,月,氨苄青霉素等,21,种抗感染药品,20%,18,9,2001,年,4,月,医保目录,69,种抗感染药品,20%,20,10,2001,年,7,月,医保目录,49,种中成药,15%,4,11,2001,年,12,月,抗肿瘤、循环系统用药、神经系统用药以及治疗精神障碍等医保目录,383,种化学药,20%,30,12,2002,年,12,月,消化道、血液系统及诊断用药等医保目录,199,种化学药,20%,20,13,2003,年,3,月,公布医保目录种,267,种中成药的最高零售价，其中甲类,67,种，乙类,200,种,14%,15,14,2004,年,5,月,调整枸橼酸芬太尼等,3,种特殊药品价格,15,2004,年,6,月,大幅调低,24,种抗感染类药物价格,30%,35,16,2004,年,7,月,18,种药品单独定价方案,17,2005,年,10,月,下调抗生素、生物制品、维生素等,22,种药品价格,40%,40,18,2006,年,3,月,抗生素、抗肿瘤等中西药,19,2006,年,8,月,调整,99,种抗生素最高零售价,30%,43,20,2006,年,11,月,32,种中成药肿瘤用药,14.50%,13,21,2007,年,1,月,调整心脑血管等,10,类,354,种药品的最高零售价格,20%,70,22,2007,年,2,月,278,种中成药内科用药最高零售价格,15%,50,23,2007,年,4,月,调整,188,种中成药的零售价格,16%,16,资料来源：发改委、国信证券经济研究所,06,07,年大规,模,模、密,集,集调价,效益景,气,气的外,部,部力量,（,（三）,打击商,业,业贿赂,图,10,：,2002,2008,年卫生,部,部门综,合,合医院,药,药费增,速,速变化,数据来,源,源：卫,生,生部、,国,国信证,券,券经济,研,研究所,07,年：增,速,速恢复,至,至,20.88%,06,年打击,商,商业贿,赂,赂：增,速,速仅,4.35%,03,年非典,：,：增速,7.82,效益景,气,气的外,部,部力量,（,（四）,医疗体,制,制改革,过去,/,当前医,药,药行业,的,的体制,缺,缺陷：,如何解,决,决,新医改,。,。国家,发,发改委,医药行,业,业“十,一,一五”,发,发展指,导,导意见,中提出,的,的目标,是,是：,医疗保,险,险覆盖,严,严重不,足,足，压,抑,抑需求,扭曲的,产,产业链,形,形态,上游的,医,医药工,商,商业充,分,分竞争,，,，而居,中,中游的,医,医疗机,构,构完全,垄,垄断覆,盖,盖,2010,年实现,全,全民医,保,保,蛋糕扩,大,大,医药分,开,开，彻,底,底改变,“,“以药,养,养医”,蛋糕合,理,理分配,需方改,革,革,供方改,革,革,效益景,气,气的外,部,部力量,（,（四）,医疗体制改,革,革,市场蛋糕的,扩,扩大虽然是,渐,渐进的，但,是,是确定的；,不,不确定的,是,是,分配方式如,何,何改革,表,3,：新型农村合作医疗覆盖进展,年份,2005,2006,2007,参合人口（亿人）,1.79,4.1,7.3,补偿新农合人次（亿人次）,1.22,2.72,4.5,补偿资金支出（亿元）,61.75,155.81,346.6,平均每获偿参合人次金额（元）,51,57,77,医改的关键,点,点,医药分家，,改,改革牵一发,而,而动全身，,一,一旦实施必,然,然对上游的,医,医药产业现,有,有结构和流,通,通模式产生,巨,巨大冲击力,，,，在解决分,家,家后医院生,存,存问题上，,需,需要国家财,政,政大力投入,并,并需要产业,链,链上中下游,的,的系列配套,措,措施，因此,医,医改蛋糕的,分,分配必将是,一,一个漫长的,过,过程。,全民医保目,标,标的一些举,措,措已经在稳,步,步推进,新农合快速,覆,覆盖；,图,12,：,2007,年社区医疗,增,增长,数据来源：,卫,卫生部、国,信,信证券经济,研,研究所,2007,年底已设立,社,社区卫生服,务,务中心,(,站,)2.7,万个，比上,年,年增加,4377,个,医疗资源拓,展,展,全民医保趋,势,势下的,“,蛋糕,”,诱惑,理想状况：,价,价平“量”,增,增，推动药,品,品市场总量,刚,刚性放大,激活中低端,消,消费潜能，,释,释放被长期,压,压抑的医疗,服,服务需求,全国医疗机,构,构总诊疗人,次,次数有望大,幅,幅增长,假设：医药,卫,卫生总费用,全国医疗,机,机构总诊疗,人,人次数（量,）,）,x,每人次就诊,平,平均费用（,价,价）,19902006,年 医疗费,用,用,VS,诊疗人次数,资料来源：,中,中国卫生部,，,，国信证券,经,经济研究所,2015,从开始到结,果,果,医改谁受益,？,？谁先、谁,最,最？,中国医药行,业,业未来可能,的,的改观,全民医保趋,势,势下的“蛋,糕,糕”诱惑,医药行业结,构,构和特征,医药工业结,构,构和市场分,布,布,化学制药,（原料制,剂,剂）,你中药,（饮片中,成,成药）,你生物制药,（生化生,物,物）,收入比重：,56%,：,25%,：,8,利,利润总额比,重,重：,51,：,29,：,9,三大子行业,收,收入和利润,结,结构,医药工业收,入,入结构,第一、第二,终,终端销售结,构,构,医院市场,80,零售市场,20,市场分布,制剂,Rx,OTC,医药商业结,构,构和市场分,布,布,中国药品销,售,售渠道,资料来源：,南,南方医药经,济,济研究所,中国：医院,独,独大垄断,美国：渠道,多,多元化,行业集中度,医药工业,中国医药工,业,业的集中度,和,和比较地位,：,：,2005,年,行业集中,度,度医药,商,商业,医药批发企业市场集中度,批发企业数（家）,TOP3,市场份额,美国,70,96%,日本,2300,74%,（前,30,家）,德国,10,60,70%,英国,20,85%,中国,12755,13,（,2003,年）,17.7%(2005,年）,19.2,（,2007,年）,利润比重,69,（前,20,家，,2007,年）,发达国家,：,：规模化,、,、集约化,、,、高效率,，,，净利润,率,率平均约,1.2%,中,国,国：规,模,模小、集,中,中度低、,效,效率低，,净,净利润率,平,平均约,0.6%,企业数量,庞,庞大带来,过,过度竞争,，,，亏损面,约,约,50,区域市场,分,分割和下,游,游医院的,非,非市场化,特,特征，使,得,得整合难,、,、集中度,提,提升速度,慢,慢,出口竞争,力,力,进口,出口,出口结构,：,：,结构品种,待,待优化，,比,比较优势,待,待提高,出口：附,加,加值低、,污,污染重的,化,化学原料,药,药及常规,医,医疗器,械占比大,；,；,进口：高,端,端化学制,剂,剂及高档,医,医疗器械,占,占比大,出口竞争,力,力,进出口量,（,（吨）,进出口额,（,（亿美元,）,）,出口,VS,进口：,出口产品,的,的附加值,远,远远低于,进,进口产品,子行业盈,利,利能力比,较,较,毛利率水,平,平：,销售利润,率,率：,利润总额,/,收入,子行业盈,利,利能力比,较,较（,2007,年）,医药商业,医药工业,子行业的,可,可类比研,究,究方法,医药制造,业,业,医药流通,业,业,原料药,药品批发,生物制药,中药,处方药,非处方药,药品零售,化学制剂,化工行业,轻资产型,制,制造业,消费品行,业,业,物流行业,商业连锁,医药行业,其它行业,区别：行,业,业政策和,监,监管力度,、,、产业链,的,的市场化,程,程度、患,者,者（弱势,消,消费者）,vs,消费者,子行业的,可,可类比研,究,究方法,竞争性质,和,和程度完,全,全不同,所面临的,终,终端“垄,断,断化”和,欧,欧美医药,商,商业的终,端,端“多元,化,化”以及,苏,苏宁国美,的,的终端“,分,分散化”,有,有着本质,区,区别；,产业价值,链,链条上的,地,地位完全,不,不同,医药商业,VS,苏宁国美,中国医药,行,行业未来,可,可能的改,观,观,全民医保,趋,趋势下的,“,“蛋糕”,诱,诱惑,子行业及,上,上市公司,分,分析框架,分析框架,：,：行业,子,子行业,比,比较优势,医,医药资产,行业特征,：,：非周期,高增长,行业政策,：,：频繁出,台,台,投资选择,：,：,子行业,自,上,上,而,而,下,下,，,，,景,景,气,气,度,度,政,策,策,扶,扶,持,持,民,民,族,族,优,优,势,势,公,司,司,自,下,下,而,而,上,上,，,，,发,发,展,展,趋,趋,势,势,核,心,心,竞,竞,争,争,力,力,未,未,来,来,长,长,大,大,化,学,学,制,制,剂,剂,化,学,学,原,原,料,料,药,药,中,药,药,生,物,物,制,制,药,药,医,药,药,商,商,业,业,医,疗,疗,器,器,械,械,大,宗,宗,原,原,料,料,药,药,特,色,色,原,原,料,料,药,药,华,北,北,制,制,药,药,浙,江,江,医,医,药,药,天,药,药,股,股,份,份,海,正,正,药,药,业,业,华,华,海,海,药,药,业,业,研,发,发,型,型,仿,仿,制,制,品,牌,牌,普,普,药,药,恒,瑞,瑞,医,医,药,药,白,白,云,云,山,山,、,、,丽,丽,珠,珠,集,集,团,团,华,华,东,东,医,医,药,药,、,、,三,三,精,精,制,制,药,药,华,华,邦,邦,制,制,药,药,、,、,哈,哈,药,药,集,集,团,团,双,双,鹤,鹤,药,药,业,业,传,统,统,中,中,药,药,：,：,品,品,牌,牌,消,消,费,费,现,代,代,中,中,药,药,：,：,品,品,牌,牌,科,科,技,技,同,仁,仁,堂,堂,、,、,云,云,南,南,白,白,药,药东,阿,阿,阿,阿,胶,胶,、,、,广,广,州,州,药,药,业,业,、,、,片,片,仔,仔,癀,癀,、,、,马,马,应,应,龙,龙,天,士,士,力,力,、,、,康,康,缘,缘,药,药,业,业,业,业,、,、,、,康,美,美,药,药,业,业,疫,苗,苗,、,、,血,血,液,液,制,制,品,品,诊,断,断,试,试,剂,剂,、,、,生,生,物,物,生,生,化,化,天,坛,坛,生,生,物,物,华,兰,兰,生,生,物,物,科,华,华,生,生,物,物,双,鹭,鹭,药,药,业,业,达,安,安,基,基,因,因,药,品,品,批,批,发,发,药,品,品,零,零,售,售,国,药,药,股,股,份,份,上,海,海,医,医,药,药,南,京,京,医,医,药,药,桐,君,君,阁,阁,山,东,东,药,药,玻,玻,万,东,东,医,医,疗,疗,新,华,华,医,医,疗,疗,关,注,注,主,主,题,题,：,：,品,品,牌,牌,、,、,资,资,源,源,、,、,产,产,业,业,升,升,级,级,促,进,进,结,结,构,构,变,变,迁,迁,的,的,推,推,动,动,力,力,：,：,产业,政,政策,科,技,技创,新,新,化学,制,制药,子,子行,业,业：,产,产业,升,升级,化学,制,制药,产,产业,价,价值,链,链示,意,意图,：,：,原料,药,药以,产,产业,链,链最,低,低端,的,的大,宗,宗原,料,料药,为,为主,，,，出,口,口为,主,主，,周,周期,性,性；,成品,药,药以,第,第,2,类（,专,专利,已,已过,期,期）,中,中的,老,老品,种,种为,主,主，,同,同时,抢,抢仿,了,了大,量,量第,3,类（,专,专利,尚,尚未,到,到期,）,），,成,成品,药,药纯,进,进口,。,。,特色,原,原料,药,药,“,螺旋,式,式上,升,升,”,：,研发,驱,驱动,国,际,际药,政,政注,册,册,进,进入,规,规范,市,市场,销,销售,获,得,得合,理,理利,润,润,竞,竞争,力,力提,高,高,向,向产,业,业链,更,更高,端,端升,级,级,大宗,原,原料,药,药陷,入,入恶,性,性周,期,期性,循,循环,怪,怪圈,：,：,价,价格,回,回升,复,产,产、,扩,扩产,供,大,大于,求,求,内,内战,、,、价,格,格暴,跌,跌、,淘,淘汰,整,体,体竞,争,争力,削,削弱,化学,制,制药,子,子行,业,业：,产,产业,升,升级,化学,原,原料,药,药：,业,业绩,随,随品,种,种周,期,期大,幅,幅波,动,动，,环,环保,新,新标,加,加速,洮,洮汰,大宗,原,原料,药,药企,业,业：,关,关注,具,具体,品,品种,竞,竞争,格,格局,变,变迁,，,，毛,利,利率,变,变动,诉,诉说,产,产品,周,周期,位,位置,毛利,率,率,60,，,周,周期,顶,顶部,特色,原,原料,药,药企,业,业：,关,关注,出,出口,路,路线,、,、升,级,级路,线,线、,药,药政,注,注册,、,、所,仿,仿品,种,种的,专,专利,状,状况,规范,市,市场,VS,非规,范,范市,场,场，,OEMor,转移,生,生产,or,联合,申,申报,?,制剂,出,出口,？,？,制药,工,工业,水,水污,染,染排,放,放标,准,准,8,月执,行,行：,环,环保,投,投入,将,将翻,倍,倍,化学,制,制剂,：,：未,来,来分,化,化,仿创,和,和产,业,业升,级,级型,VS,大型,品,品牌,普,普药,仿创,和,和产,业,业升,级,级型,企,企业,：,：,me-too,新品,、,、抢,仿,仿品,种,种原,料,料,/,制剂,出,出口,；,；民,营,营企,业,业担,纲,纲,大型,品,品牌,普,普药,型,型企,业,业：,“,低水,平,平、,广,广覆,盖,盖,”,过程,中,中争,取,取生,存,存空,间,间；,国,国有,企,企业,为,为主,投资,机,机会,仅,仅存,在,在于,市,市值,低,低估,情,情况,下,下管,理,理变,革,革导,致,致的,业,业绩,“,一过,性,性,”,反转,过,过程,中,中,重要,公,公司,：,：恒,瑞,瑞医,药,药、,海,海正,药,药业,未来,可,可能,殊,殊路,同,同归,化学,制,制药,子,子行,业,业：,产,产业,升,升级,代表,型,型公,司,司：,恒,恒瑞,医,医药,恒瑞,医,医药,在,在研,发,发升,级,级基,础,础上,的,的产,业,业升,级,级,抗肿,瘤,瘤药,大,大市,场,场、,高,高成,长,长；,一,一线,产,产品,进,进口,替,替代,高额,研,研发,投,投入,、,、形,成,成丰,富,富产,品,品梯,队,队,未来,：,：仿,创,创药,上,上市,国内,OTC,原料,出,出口,制剂,出,出口,中药,子,子行,业,业：,资,资源,、,、品,牌,牌、,产,产业,升,升级,传统,中,中药,：,：拥,有,有独,特,特资,源,源和,品,品牌,优,优势,主攻,OTC,市场,（,（零,售,售市,场,场）,OTC,：,RX,约,=24,：,75,，,在,在,OTC,中，,中,中成,药,药占,78,，,传,传统,品,品牌,具,具有,优,优势,依靠,管,管理,提,提升,和,和对,老,老产,品,品的,衍,衍深,开,开发,提,提升,“,资源,品,牌,牌,”,价值,、,、推,动,动成,长,长,现代,中,中药,：,：中,药,药发,展,展和,进,进入,主,主流,医,医药,市,市场,的,的必,由,由之,路,路,主攻,处,处方,药,药市,场,场（,医,医院,市,市场,）,）：,靠,靠,“,科技,疗,效,效,”,取胜,在心,血,血管,、,、抗,肿,肿瘤,等,等,“,大病,种,种,”,治疗,领,领域,，,，现,代,代中,药,药具,有,有化,学,学药,难,难以,取,取代,的,的独,特,特优,势,势,新产,品,品储,备,备推,动,动成,长,长,中药,子,子行,业,业：,资,资源,、,、品,牌,牌、,产,产业,升,升级,中药,类,类上,市,市公,司,司竞,争,争力,评,评价,:,中药,工,工业,规,规模,是,是成,长,长性,必,必要,条,条件,经营,波,波动,小,小、,稳,稳定,成,成长,、,、稳,定,定分,红,红,“,高毛,利,利率,品,品种,品,牌,牌优,势,势,低,低有,息,息负,债,债率,高,盈,盈利,能,能力,”,“,绝秘,垄,断,断,”,经营,的,的云,南,南白,药,药、,片,片仔,癀,癀，,工,工业,部,部分,的,的净,利,利润,率,率高,达,达,30,不同,资,资源,背,背景,的,的中,药,药企,业,业产,业,业升,级,级和,盈,盈利,模,模式,不,不同,3,种模,式,式代,表,表和,重,重点,关,关注,公,公司：,云南,白,白药,/,东阿,阿,阿胶,/,片仔,癀,癀,/,马应,龙,龙,同仁,堂,堂,/,广州,药,药业,天士,力,力,/,康缘,药,药业,生物,制,制药,子,子行,业,业：,高,高盈,利,利、,高,高成,长,长,生物,工,工程,&,生化,：,：,一个,品,品种,一,一个,行,行业,，,，关,注,注具,有,有研,发,发团,队,队和,学,学术,领,领头,人,人的,企,企业,疫苗,：,全国,30,多家,疫,疫苗,企,企业,外,资,资,4,大巨,头,头；,市,市场,规,规模,约,约,45,50,亿元,；,；,06,年,疫苗,流,流通,和,和预,防,防接,种,种管,理,理条,例,例,、,2006,2012,年全,国,国消,除,除麻,疹,疹行,动,动计,划,划,；,08,年,扩大,国,国家,免,免疫,规,规划,实,实施,方,方案,：一,类,类苗,从,从,5,苗,7,病,增,增,至,至,14,苗,15,病,疫苗,行,行业,每,每年,增,增长,15,，,08,年有,大,大的,飞,飞跃,计划,疫,疫苗,种,种类,增,增加,，,，蛋,糕,糕变,大,大。,今,今后,几,几年,25,增,速,速,；,；三,年,年以,后,后更,多,多的,有,有价,疫,疫苗,纳,纳入,计,计划,疫,疫苗,；,；,有价,疫,疫苗,看,看品,种,种和,营,营销,，,，新,纳,纳入,计,计划,免,免疫,的,的品,种,种存,在,在,3,5,年爆,发,发成,长,长期,；,；,关注,国,国家,对,对防,疫,疫事,业,业的,投,投入,，,，关,注,注国,家,家队,央企,“,中生,集,集团,”,的整,合,合,生物,制,制药,子,子行,业,业：,高,高盈,利,利、,高,高成,长,长,血液,制,制品,：,：,全国,32,家血,液,液制,品,品企,业,业，,148,家单,采,采血,浆,浆站,、,、少,数,数外,资,资企,业,业；,市,市场,总,总容,量,量约,40,亿元,左,左右,；,；,安全,制,制造,标,标准,不,不断,提,提高,，,，监,管,管力,度,度加,大,大，,政,政策,性,性洗,牌,牌还,将,将进,行,行，,集,集中,度,度需,要,要进,一,一步,提,提高,；,；,05,年毛,利,利率,30,，,08H,净利,率,率达,30,，,显,显示,本,本轮,景,景气,周,周期,到,到达,高,高点,。,。,诊断,试,试剂,：,：,免疫,、,、生,化,化诊,断,断试,剂,剂稳,定,定发,展,展；,核,核酸,、,、基,因,因诊,断,断快,速,速发,展,展；,关注,“,试剂,仪,器,器,”,模式,、,、临,床,床医,学,学实,验,验室,模,模式,关注,进,进口,替,替代,、,、关,注,注出,口,口竞,争,争力,重点,公,公司,：,：天,坛,坛生,物,物、,华,华兰,生,生物,、,、科,华,华生,物,物、,双,双鹭,药,药业,、,、达,安,安基,因,因,医药,商,商业,子,子行,业,业：,整,整合,、,、效,率,率,特征,：,：扭,曲,曲的,业,业态,、,、微,薄,薄的,利,利润,位居,扭,扭曲,产,产业,链,链的,中,中游,，,，上,游,游是,市,市场,化,化、,数,数目,众,众多,的,的制,药,药企,业,业，,下,下游,是,是非,市,市场,化,化的,强,强势,医,医院,，,，大,大,大小,小,小的,企,企业,都,都痛,并,并活,着,着，,行,行业,整,整合,难,难度,大,大，,政,政策,性,性洗,牌,牌持,续,续进,行,行,作为,通,通路,和,和服,务,务业,，,，毛,利,利率,持,持续,下,下降,是,是常,态,态；,体,体制,、,、管,理,理、,效,效率,提,提升,最,最关,键,键,产业链,弱,弱势地,位,位的变,革,革之路,依,依然漫,长,长,核心竞,争,争力：,规,规模,品,品种,资,资金,成,成本领,先,先,区域龙,头,头在淘,汰,汰赛中,逐,逐步胜,出,出，民,营,营企业,有,有望崛,起,起,关注具,有,有垄断,经,经营权,的,的区域,龙,龙头公,司,司,重点公,司,司：国,药,药股份,、,、一致,药,药业,2007,年，医,药,药行业,工,工业企,业,业数量,5675,家，医,药,药工业,上,上市公,司,司约,107,家，从,数,数量看,占,占比不,足,足,2,；从,资,资产规,模,模和收,入,入、利,润,润规模,看,看，占,比,比约,25,30, 。,跨国企,业,业凭借,良,良好产,品,品线和,营,营销实,力,力占据,了,了各主,要,要治疗,领,领域的,一,一线用,药,药和高,端,端消费,市,市场。,样本医,院,院前,10,大供应,厂,厂商中,，,，合资,药,药厂占,据,据,80,；药,品,品市场,份,份额,50,；,如果简,单,单根据,行,行业高,增,增长态,势,势来推,断,断国有,制,制药企,业,业高枕,无,无忧，,则,则难免,失,失误。,国产制药企业及合资制药企业市场份额变化,20042007,年合资制药企业收入平均增速超过行业平均,合资制,药,药企业,销,销售平,均,均增长,率,率达到,25%,跨国合,资,资,/,进口企,业,业市场,份,份额超,过,过,50,样本医,院,院购药,金,金额平,均,均增长,率,率,22,数据来,源,源：,SFDA,南方经,济,济研究,所,所、国,信,信证券,经,经济研,究,究所,上市公,司,司整体,竞,竞争力,分,分析,上市公,司,司行业,代,代表性,不,不强,上市公,司,司经营,数,数据,寻找可,能,能长大,的,的医药,上,上市公,司,司,从治疗,领,领域,大的治,疗,疗领域,容,容易催,生,生成长,型,型企业,。,。目前,恶,恶性肿,瘤,瘤、心,脑,脑血管,疾,疾病位,于,于疾病,死,死因前,列,列：我,国,国医院,用,用药排,名,名中，,抗,抗肿瘤,药,药已从,02,年第,4,位跃升,为,为,07,年第,2,位；在,全,全球排,名,名中，,07,年抗肿,瘤,瘤药也,已,已跃升,为,为全球,第,第一大,处,处方用,药,药。,因此，,建,建议关,注,注在抗,肿,肿瘤、,心,心血管,、,、糖尿,病,病、肝,病,病等大,的,的疾病,专,专科领,域,域领先,的,的制药,企,企业。,从公司,治,治理角,度,度,：,我们关,注,注民营,企,企业，,民,民营企,业,业更适,应,应充分,/,激烈竞,争,争、政,策,策频出,的,的医药,行,行业，,同,同时优,秀,秀民营,企,企业的,掌,掌门人,产,产业发,展,展的眼,光,光更长,远,远。但,需,需警惕,全,全流通,背,背景下,的,的道德,风,风险。,细分领,域,域的资,源,源型和,垄,垄断型,国,国有企,业,业仍值,得,得关注,，,，如天,坛,坛生物,、,、国药,股,股份、,东,东阿阿,胶,胶、云,南,南白药,、,、同仁,堂,堂,大型国,有,有制药,企,企业的,成,成长有,赖,赖于国,家,家产业,政,政策倾,斜,斜，以,及,及控制,人,人变动,，,，导致,业,业绩波,动,动巨大,（,（如历,经,经沉浮,的,的三九,医,医药、,双,双鹤药,业,业、白,云,云山，,哈,哈药等,）,），核,心,心竞争,力,力偏弱,，,，目前,多,多数大,型,型国企,面,面临增,长,长瓶颈,。,。,从业务,模,模式创,新,新成功,可,可能带,来,来业绩,爆,爆发角,度,度,我们关,注,注：天,士,士力和,康,康缘药,业,业的拳,头,头产品,是,是否能,通,通过美,国,国,FDA,认证从,而,而使中,国,国中成,药,药产品,打,打入国,际,际主流,医,医药市,场,场；海,正,正、华,海,海药业,的,的制剂,出,出口和,盈,盈利前,景,景；达,安,安基因,的,的临检,独,独立实,验,验室模,式,式；以,天,天坛生,物,物为平,台,台的央,企,企重组,能,能否实,现,现,寻找可,能,能长大,的,的医药,上,上市公,司,司,从公司,治,治理、,业,业务模,式,式,成长,&,轮动,标,的,定义,&,预期,市场表现,投资策略,下半年重点,一线股,白马,战略性品种,恒瑞医药、云南白药、天士力、天坛生物、国药股份、东阿阿胶、康缘药业、双鹭药业、科华生物、华兰生物、海正药业、同仁堂,在细分领域已确立领先地位,产业小龙头。期待：未来可能引领并分享该领域及其产业链延伸领域的大发展。,股价螺旋式上升,不断以时间换空间，演绎“贵之不贵”,没有极好理由时不要抛掉,天坛生物,天士力,恒瑞医药,双鹭药业,国药股份,二线股,灰马,策略性品种,三九医药、复星医药、一致药业、康美药业、三精制药、华东医药、江中药业、华海药业、哈药股份、丽珠集团、东北制药、双鹤药业、浙江医药、上海莱氏、片仔癀、达安基因、马应龙、广州药业、千金药业、山东药玻、上实医药、中新药业,具一定行业地位，但在治理结构或管理水平等其它方面存在微瑕，使得成长性表现相对逊色或业绩波动较大。期待：基本面各要素逐步完善。,股价容易在过度反应积极因素和负面因素之间大起大落,在过度反映负面因素时介入,一致药业,三精制药,江中制药,丽珠集团,哈药集团,三线股,黑马,趋势性品种,中恒集团、长春高新、金陵药业、亚宝药业、壹佰制药、沃华医药、恩华药业、鱼跃医疗、万东医疗、新华医疗、通化东宝、新合成、海南海药、,“,细分产品的突出亮点,vs,突出的基本面要素瑕疵”，,or,次新股待观察，,or,某类概念或重组预期。期待：亮点爆发、向好“蜕变”。,股价弹性最大：几起几落，直至预期兑现、高成长显现,在足够安全边际下参与，大胆预期,中恒集团,亚宝药业,金陵药业,壹佰制药,医药股,的,的成长,、,、轮动,、,、演绎,逻,逻辑,纵向比,较,较：,A,股市场,医,医药板,块,块的估,值,值水平,变,变化,图：,1998,2009,年,6,月重点医药股和大盘,PE,比较,数据来源：,wind,、,国信证券经济研究所,说明：,EPS,为当年年报值，,09,年采取,wind,一致预期，整体法，剔除负值。,横向比,较,较：中,国,国医药,VS,全球医,药,药：估,值,值水平,偏,偏高,虽然中,国,国医药,未,未来,5,有望保,持,持,15-20%,增速，,远,远高于,全,全球其,它,它国家,医,医药行,业,业增速,，,，但经,过,过,08,年,4,季度以,来,来的上,涨,涨，中,国,国医药,08,、,09,年的,PE,估值水,平,平已从,24x,、,19x,大幅提,高,高至目,前,前,41x,、,31x,，远高,于,于其它,经,经济体,。,。相比,之,之下，,香,香港市,场,场的中,国,国医药,股,股仍只,有,有,7,8,倍,PE,，继续,处,处于低,估,估状态,。,。,A,股主要,医,医药上,市,市公司,盈,盈利预,测,测及估,值,值表（,1,）,股票代码,公司简称,股价,EPS,（,元,）,PB,PE,ROE,EV/EBITDA,PEG,总市值,投资评级,09/7/29,08,09E,10E,11E,08,09E,10E,11E,2008,0911,亿元,品牌中药,000423,东阿阿胶*,19.70,0.44,0.51,0.63,0.76,8.70,45,39,31,26,20.43%,33.47,1.93,129,谨慎推荐,000538,云南白药,36.36,0.96,1.09,1.30,1.70,6.28,38,33,28,21,14.84%,29.30,1.59,194,谨慎推荐,600085,同仁堂,17.17,0.50,0.55,0.60,0.65,3.05,35,31,29,26,9.07%,15.04,3.34,89,谨慎推荐,600436,片仔癀,26.70,1.01,0.79,0.86,0.89,5.49,26,34,31,30,19.40%,20.34,(8.19),37,谨慎推荐,600332,广州药业,7.96,0.23,0.17,0.19,0.21,2.04,35,47,42,38,5.84%,17.58,(20.60),65,中性,600993,马应龙,24.46,0.87,