如何利用资本市场融资

单击此处编辑母版标题样式,单击此处编辑母版文本样式,第二级,第三级,第四级,第五级,*,企业如何利用资本市场融资,2007年2月,1,提要,关于融资的一般理论,企业利用资本市场融资的主要形式,（1）首次公开发行股票（IPO）,（2）上市公司发行新股,（3）债券,（4）可转换公司债券（CB）,（5）附认股权证公司债券,结构融资与夹层融资,赢得资本市场信任的关键因素,附：民用飞机研制资金来源,2,第一部分,关于融资的一般理论,企业筹资决策的关键是确定资本结构，以使筹资风险和筹资成本相匹配。,能否提升股东价值是判断筹资是否成功的唯一标准。,3,企业价值与资本结构有关吗？,资产负债表左方,资产负债表右方,负债：,银行借款；,债券、短期融资券等；,次级债务；,（介于负债与权益之间的可转换债券等；）,权益：,优先股；,普通股。,4,企业价值与资本结构有关吗？,权衡理论：MM理论（Modigliani & Miler）,在实务中，由于融资活动本身和外部环境的复杂性，应在认真分析财务杠杆、每股收益、资本成本以及企业价值之间的关系上，并依赖经验，来作出融资决策。,案例：招商银行,中国民生银行,浦东发展银行,5,债务融资的破产风险,企业破产法,（1）企业法人不能清偿到期债务，并且资产不足以清偿全部债务或者明显缺乏清偿能力的，可以向人民法院提出重整、和解或者破产清算申请。,（2）债务人不能清偿到期债务，债权人可以向人民法院提出对债务人进行重整或者破产清算的申请。,6,股权融资是无成本的吗？,公司法,（有限责任）公司连续五年不向股东分配利润，而公司该五年连续盈利，并且符合公司法规定的分配利润条件的，对股东会该项决议投反对票的股东可以请求公司按照合理的价格收购其股权。,上市公司证券发行管理办法,上市公司公开发行证券应当满足最近三年以现金或股票方式累计分配的利润不少于最近三年实现的年均可分配利润的百分之二十。,7,股权融资是无成本的吗？,税收,债务融资的税盾效应,股息收益率与价值评估,股权融资的机会成本,8,企业利用资本市场直接融资的一般要求,股东价值,（1）三种不同的观点,利润最大化,每股盈余最大化,股东价值最大化,（2）如何计量股东价值,现金流量，时间价值、风险价值,9,第二部分,企业利用资本市场融资的主要形式,任何出色的融资安排都充分符合资本市场的偏好和监管层的要求。,投资银行的功能在于实现不确定性环境下最佳跨期资本配置。,10,企业利用资本市场直接融资的主要形式,股票,（1）A股：工商银行，宝钢股份,（2）B股：京东方，招商局地产,（3）H股：建设银行，工商银行,（4）红筹股：北京控股，中国网通,债券,其他金融衍生工具,（1）存托凭证：中国石化ADR、华能国际ADR,（2）可转换债券：南宁化工,11,A股之首次公开发行股票（IPO）的条件,具备健全且运行良好的组织机构；,具有持续盈利能力，财务状况良好；,最近三年财务会计文件无虚假记载，无其他重大违法行为；,经国务院批准的证券监督管理机构规定的其他条件。,案例： 中国联通,12,股票上市的条件,股票经核准已公开发行；,公司股本总额不少于人民币五千万元；,公开发行的股份达到公司股份总数的百分之二十五以上；股本总额超过4亿元的，公开发行股份的比例为百分之十以上；,最近三年无重大违法行为，财务会计报告无虚假记载；,证券交易所规定的其他上市条件。,13,公开发行并上市的其他条件,最近三年净利润均为正且累计超过3000万元（扣除非经常性损益前后孰低）；,最近三年经营性现金流净额累计超过5000万元；或最近三年营业收入累计超过3亿元；,公开发行前股本总额不低于3000万元。,14,发行审核委员会,专家审核,独立性，持续盈利能力，规范运作,产业政策,发展战略,市场竞争,公司治理,风险因素,15,股份公司的设立,设立股份有限公司，应当有二人以上二百人以下为发起人，其中须有过半数的发起人在中国境内有住所。,股份有限公司注册资本的最低限额为人民币五百万元。,公司全体发起人在出资额未缴足前，不得向他人募集股份。,以募集设立方式设立股份有限公司的，发起人认购的股份不得少于公司股份总数的百分之三十五。,16,设立外商投资股份有限公司,注册资本最低限额为人民币3000万元，其中外国股东购买并持有的股份应不低于公司注册资本的25%。,须经对外贸易经济合作部（现商务部）批准。,17,企业股份制改组,总体要求,1、合法设立,股份有限公司依法设立并合法存续；,股权清晰，控股股东和受控股股东、实际控制人,支配的股东持有的发行人股份不存在重大权属纠,纷。,18,企业股份制改组,2、独立性,具有完整的业务体系和直接面向市场独立经营的,能力；,人员独立；,财务独立；,机构独立；,业务独立。,19,企业股份制改组,3、,规范运行,法人治理结构完整；,内部控制制度健全且被有效执行，能够合理保证,财务报告的可靠性、生产经营的合法性、营运的,效率与效果；,最近三年内不得有重大违法行为；,不得有违规担保和资金占用。,20,企业股份制改组,4、财务与会计,不得有影响持续盈利能力的情形,案例：某进出口公司,5、主营业务突出,案例：诺基亚与爱立信、摩托罗拉的比较,21,企业股份制改组,6、杜绝同业竞争,案例：中国石化,7、减少并规范关联交易,案例：首钢股份,结论：企业股份制改组的总体要求与企业发展战略、管理架构、公司治理等方面息息相关。,22,企业股份制改组,产权界定,1、国有资产界定,“谁投资，谁拥有产权”,2、国有股权界定,国家股,国有法人股,3、国有资产折股,国有资产折股比率不得低于65%,23,企业股份制改组,土地使用权,1、以土地使用权作价入股,2、缴纳土地出让金，取得土地使用权,3、缴纳土地年租金,24,企业股份制改组,非经营性资产的剥离,1、非经营性资产留在原企业，或组建为新的第三产业服务性单位,由国有股持股单位以所分取的红利支持其发展,2、公司的社会职能分别由社会公共服务系统承担，其他非经营性资产则以拍卖、变卖、赠与等方式处置,25,企业股份制改组中的财务管理、审计,建立统一的财务信息系统,建立集中管理的财务总监队伍,财务总监轮换制度,建立资金收入、支出控制系统,监察粉饰帐务行为,26,掩藏盈亏的形式,损益方面 资产负债方面,多计收入 多计资产,少计费用 少计负债,故意夸大盈利对损益表和资产负债表的影响,损益方面 资产负债方面,少计收入 少计资产,多计费用 多计负债,故意缩小盈利对损益表和资产负债表的影响,27,资本市场可以洞悉帐务粉饰,同行业公司的比较,分析师,郎咸平,案例：安然公司,东方电子,银广夏,28,帐务粉饰损失了股东价值,帐务粉饰使得资本市场对发行人业绩预期变得十分困难，从而不利于获得合适的股票定价，进而损失股东价值。,案例：安然公司,29,影响发行股票的违法违规情形,未依法公开发行或变相公开发行股票的；,违反工商、税收、土地、环保、海关以及法律法规，受到行政处罚且情节严重的；,涉嫌犯罪被立案侦查，未有明确结论的；,股票发行申请文件有虚假记载、误导性陈述或重大遗漏的。,30,募集资金运用,原则上用于主营业务,投资项目符合产业政策、审批程序、环境保护、土地管理及其他相关法律法规的规定,不产生同业竞争及影响生产经营,与现有生产经营规模、财务状况、技术水平和管理能力相适应,31,申请首次公开发行股票（IPO）的程序,选聘保荐机构，进行辅导,保荐机构组织编制申请文件并出具推荐文件，由两名保荐代表人签名,中国证券监督管理委员会受理、审核，作出是否核准的决定,32,股票定价与募集资金数量,机构投资者询价制度,路演（road show）,A股首次公开发行股票（IPO）的募集资金数量原则上不超过项目投资金额,公开发行的股份数量不应低于发行后总股本的25%，因此，根据发行市盈率可以预估募集资金数量,33,关于投资者偏好的一些研究,多元化与专业化,马科威茨投资组合理论,持续盈利能力,非经常性损益,商业模式与竞争力,信念、共同知识,34,债券,发行条件,累计债券余额不超过净资产的40%；债券投资不超过项目投资总额的20%。,国家发展和改革委员会,利率,中短期债券的利率管制：不超过同期银行存款利率的40%,中国人民银行,35,上市公司发行新股,上市公司发行新股的形式,1、配股,2、公募增发,3、非公开发行,融资效率与股东价值,认股权证,公司债券与附认股权证的公司债券,36,上市公司发行可转换公司债券（CB）,可转换公司债券的特点,1、股权性,2、债权性,案例：华菱管线,关于可转换公司债券的思考,转股价格向下修正,股东与转券持有人利益的平衡,案例：招商银行,37,第三部分 结构融资与夹层融资,结构融资的特征与优势,摆脱融资主体的资信限制,结构融资与银团贷款,IPO之前的债务融资,38,资产证券化,典型的结构融资资产证券化,复杂的交易结构：,真实出售；破产隔离；信用增级,资产流动性,交易成本,不确定的法律风险,39,夹层融资,介于股权融资和优先债务之间的长期债务，通常为次级债务,一般无须担保,灵活的退出方式,可转换票据,认股权,通常用于IPO之前的融资,40,第四部分,赢得资本市场信任的关键因素,解决公司融资中的“柠檬问题”,41,赢得资本市场信任的关键因素,声誉是一家企业的战略资产,透明度,法人治理结构,主营业务策略,战略、定位与财务重组,42,附：关于民用飞机研制的资金来源研究,政府启动资金,风险合作开发伙伴（RISK-SHARING PARTNERS）,资本市场融资,地方政府或外国政府捐赠资助,43,民用飞机研制资金来源之一：政府启动资金,政府以无偿或有偿的形式提供项目启动资金资助。典型的为有偿形式（低息或无息贷款），启动资金资助的偿还与项目建成后标的机型的销售挂钩，根据销售量按比例偿还。,优点：项目研发前期支出获得资金支持；偿还与项目产出挂钩，可以有效降低企业新机型研究开发的商业风险。,缺点：无偿的政府启动资金资助为WTO规则所限制。,案例：空中巴士（Airbus）,44,Airbus A380项目资金来源,总投资107亿美元,风险合作开发,伙伴,$31.0亿,29%,自筹资金,$51.00亿,48%,政府启动投资,资金,$25.00亿,23%,政府启动投资资金,风险合作开发者,自筹资金,45,风险合作开发伙伴（risk-sharing partners）,风险合作开发伙伴主要由行业内部件或系统供应商构成，负责标的机型组成部分（如：发动机、机身、机翼、机尾、机载电子设备等）的前期研发和后期制造供应。,风险合作开发伙伴的主要商业风险在于其自行承担了为标的机型提供部件或技术系统研发投入和配套投入。在一些项目中，风险合作开发伙伴甚至为开发制造商的前期研发投资提供无偿的现金资助。,风险合作开发伙伴参与合作的目的在于获得未来作为供应商的商业机会。,46,风险合作开发伙伴（risk-sharing partners）,开发制造商,风险合作开发伙伴,资金、部件、技术支持,部件供应的商业机会,风险合作关系框架,47,风险合作开发伙伴（risk-sharing partners）,风险合作开发伙伴的合同条款一般包括：,（1）延期支付安排：收到风险合作开发伙伴供应商提供的组件或技术系统后，按合同约定的期限（3-5个月或更长）延后再支付价款。,（2）设定失败责任：如一旦项目因未能取得认证证书而终止，风险合作开发伙伴将获得部分的或全额的偿还。再如依据项目进度设定开发制造商项目失败责任的比例。,（3）最低销售交付数量条件：该机型销售交付数量必须达到合同预先确定的最低要求（由合同各方具体协商确定），一旦开发商销售交付飞机的数量未能达到最低数量的要求，开发商必须按一定比例或全额偿还风险合作开发伙伴供应商的加工或开发成本。,48,风险合作开发伙伴（risk-sharing partners）,优点：可以有效缓解开发制造商前期研发投入资金的资金需求、降低研发投入成本和后期制造成本。同时，由于开发风险共担，可以降低开发制造商所面临的项目失败的风险。,缺点：一旦选定特定的风险合作开发伙伴供应商，随着项目研发生产的开始，特定的风险合作开发伙伴供应商及其所提供的部件将很难再被改变（基于飞机部件的非通用特征），因此，项目实施的进度及效果也容易受到风险合作开发伙伴供应商的影响。,49,巴西航空工业公司（Embraer）ERJ170/190项目资金来源,总投资8.58亿美元,自筹资金,$6.03亿,70%,风险合作开发,伙伴,$2.56亿,30%,风险合作开发者,自筹资金,50,资本市场融资,案例：1、为推进ERJ 135/140/145 项目，1999年2月和3月, 巴西航空工业公司发行83,330份分离交易可转换债券（每份债券附100份认股权证，每份权证可认购10优先股），共筹资约1.5亿美元。,2、为推进ERJ 170/190项目，2000年7月, 巴西航空工业公司在巴西发行5,280,000优先股，同时在在纽交所（NYSE）发行11,880,000份三级存托凭证（ADSs）（每份预托股票代表优先股4股），共筹资4.562亿美元。,51,地方政府或外国政府捐赠资助,相当于风险合作开发伙伴的资助，资助方的目的是获得参与项目研发的过程，从而获得作为供应商的商业机会或获得相关的技术及信息。资助的主要形式是现金资助。,52,Boeing 7e7资金来源构成,总投资133.94亿美元,州政府资助,$34.00 , 25%,外国政府资助,$21.78 , 16%,供应商支持（风险,合作开发伙伴）,$31.00 , 23%,其他, $5.16 , 4%,自筹资金, $42.00, 32%,州政府资助,外国政府资助,供应商支持（风险合作开发伙伴）,其他,自筹资金,53,谢谢大家！,54,