工程财务管理第3章

,单击此处编辑母版标题样式,单击此处编辑母版文本样式,第二级,第三级,第四级,第五级,*,第,3,章 财务估价原理,核心内容：,货币时间价值,债券估价,股票估价,公司估价,彼得,.,米纽伊特,1626,24,美元,58,万亿美元,美国,2008,年,GDP14,万亿,我国,2008,年,GDP30,万亿￥,结论：货币的价值随着时间的不同，是不断变化的。,第一节 货币时间价值,一、货币时间价值,概念：货币拥有者因放弃货币使用权而因时间长短所获得的一种报酬,货币时间价值存在的,前提,：借贷关系的产生,货币时间价值的衡量：通常以不考虑通货膨胀和风险价值情况下的社会资金平均利润率来表示。,第一节 货币时间价值,二、单利与复利,单利,：货币时间价值中的利息不再计息。,复利,：货币时间价值中的利息要在时间序列下计息。它是一种利上加利或连续复利的计息方式。,当你还是学生,假设你将一万元的压岁钱存入银行三年，年利率,10%,，每年末计息一次，复利计算，到期后你能获得多少钱？,第一节 货币时间价值,三、终值与现值,（一）终值,复利计息下某项资产现在价值的将来值，一般用,FV,表示,（,3-1,）,FV-,终值，,PV-,现值，,-,复利终值系数,第一节 货币时间价值,终值、利率和时间之间的函数关系图,1,2,3,4,5,6,7,0,1,2,3,4,5,6,7,8,9,10,i=0%,i=5%,i=10%,i=15%,i=20%,时间,(,年,),1,元的终值,终值计算举例（插值法）,假设某公司管理层决定将,140000,元存入银行以备兴建一栋仓库。根据预算整个工程需要,300 000,元。假定银行存款利率为,8%,，每年复利一次，那么需要存多少年才能获得建仓库所需要的资金？,解：依题意，可以列出：,300 000=140 000,=300 000/140 000=2.143,终值计算举例,查,“,复利终值系数表,”,，可得,i=8%,栏中找到最接近,2.143,但比,2.143,小的终值系数为,1.999,，相应的期数为,9,；再在此栏中找到一个最接近,2.143,但比,2.143,大的终值系数为,2.159,，其相应的期数为,10,。因此，要求的,n,值介于,9,和,10,之间。,用插值法,(,或称试错法,),进行计算：,x/(10-9)=(2.143-1.999)/(2.159-1.999),解之得,x=0.9,（年）,n=9.9,（年）,9,n,x,10,1.999,2.143,2.159,0.144,1,年,复利终值系数,插值法示意图,0.16,你已经长大成人,你毕业了，打算三年后结婚，要用,10,万元，如果银行年利率为,10%,，你现在要存入多少钱？,第一节 货币时间价值,（二）现值,(present value),复利计息下某项资产的将来值的现在价值，一般用,PV,表示,（,3-2,）,FV-,终值，,PV-,现值，,-,复利现值系数,第一节 货币时间价值,四、普通年金与即付年金,年金,(annuity),指间隔期限相等的等额现金流入或流出。年金的主要形式,:,普通年金,(ordinary annuity),即付年金,(annuity in advance),永续年金,(perpetuity),增长年金,(growing annuity),第一节 货币时间价值,（一）普通年金,普通年金,(ordinary annuity),又称后付年金,(annuity in arrears),，指每期期末,收付等额,款项的年金。,成家了，想有个安乐窝,假设你购买一套住房，总价,100,万，首付两成，银行提供,20,年按揭贷款，年利率,8%,，每年计息一次，则每年的还款额是多少？,第一节 货币时间价值,1.,普通年金现值,每期期末收入或支出等额款项的复利现值之和，一般用,PVA,表示，,A,为每期的收付额。,第一节 货币时间价值,普通年金现值计算过程示例（年金为,1,元，假定利率为,10%,，期数为,4,年）,1,1,1,1,1,2,0,3,4,0.9091,0.8264,0.7513,0.6830,3.1698,第一节 货币时间价值,（,3-3,）,式中， 或 为年金现值系数,公式（,3-3,）的推导过程：,有了小孩，要为他的教育打算,你在未来五年每年年末要为小孩存一笔教育基金,5000,元，年利率,10%,，五年后你有多少钱可以用于小孩的教育？,第一节 货币时间价值,2.,普通年金终值,每期期末收入或支出等额现金流的复利终值之和，一般用,FVA,表示，,A,为每期的收付额,第一节 货币时间价值,普通年金终值计算过程示例（年金为,1,元，假定利率为,10%,，期数为,4,年）,1,1,1,1,1,2,0,3,4,1,1.1,1.21,1.33,1,4.641,第一节 货币时间价值,（,3-4,）,上式中， 或 为年金终值系数,公式（,3-4,）的推导过程：,（,1,）,（,2,）,你的小孩长大了,你的小孩三年后要出国留学，费用要,20,万，你现在开始准备学费，每年年末要存入银行多少钱呢（银行存款年利率,10%,）？,第一节 货币时间价值,.,偿债基金,(sinking fund),是指为在未来某一时点清偿某一数额债务而在事前每期应建立的等额偿债数。它是年金终值的逆运算。,（,3-5,）,和年金终值系数的关系？,有多套房子,你有一套房子用于出租，每年初收一次租金，每年租金,2,万元，租期,5,年，该租金收入的现值是多少（假定年利率为,8%,）？,第一节 货币时间价值,（二）即付年金,即付年金,(annuity in advance),指每期期初支付的年金。,即付年金现值系数：,普通年金现值系数,“期数减,1,系数加,1”,即付年金终值系数：,普通年金终值系数,“期数加,1,系数减,1”,第一节 货币时间价值,五、永续年金与增长年金,（一）永续年金,永续年金,(perpetuity),指计息期数永远持续的年金。,（,3-6,）,第一节 货币时间价值,（二）增长年金,增长年金,(growing annuity),指以不变的增长率增长的年金。,（,3-7,）,A-,第一年年末现金流,i-,折现率,g-,年金增长率,n-,年金期数,第一节 货币时间价值,（三）永续增长年金,永续增长年金,(growing perpetuity),指永远以稳定增长率增长的年金。,（,3-8,）,A-,第一年年末现金流,i-,折现率,g-,年金增长率,ig,注意,熟悉几个系数,复利终值,(,s/p,i,n,),复利现值,(,p/s,i,n,),年金终值,(,s/A,i,n,),偿债基金,(A/,s,i,n,),年金现值,(,p/A,i,n,),即付年金现值系数：普通年金现值系数,“期数减,1,系数加,1”,即付年金终值系数：普通年金终值系数,“期数加,1,系数减,1”,）,互为倒数,互为倒数,第二节 债券估价,一、债券的概念,债券,(bond),是企业或政府发行的一种债务性证券。,债券的三要素：,票面金额，债券到期后的还本额,票面利率，用于确定债券的每期利息（,注意：计息和付息方式的不同，导致票面利率可能不等于实际利率,）,债券期限,第二节 债券估价,债券价格为什么波动？你从中受到什么启发？,第二节 债券估价,三、债券估价：未来现金流的现在值,（一）复利计息下的内含价值（到期还本，分次付息）,P77,例,3-15,（,3-10,）,P-,债券内含价值,I-,每期利息额（债券计息期内的票面利率,债券面值,）,-,折现率（,即市场利率或投资者要求收益率,）,n-,付息期数,第二节 债券估价,（二）不复利计息下的内含价值,一次还本付息，且不计复利的债券内含价值计算公式为：,（,3-11,）,第二节 债券估价,二、债券到期收益率与持有期间收益率,债券到期收益率,(yield to maturity, YTM),指自债券购买以后一直持有至到期日的收益率。,每期期末付息，到期一次还本的债券，其到期收益率,( ),可以根据下面公式计算求得：,例,3-14,（,3-9,）,M-,券面价值：,I-,每期利息；,n-,付息总期数；,-,到期收益率。,第二节 债券估价,持有期间收益率，是投资者持有的债券未至到期日便中途转卖时，其持有期内的收益率。,第二节 债券估价,四、债券内含价值、发行价格与债券投资决策,内含价值是根据债券票面利率、投资期限和投资者必要报酬率等因素确定的。,债券发行价格总是围绕其内含价值上下波动。,债券发行价格的波动取决于供求关系和投资者对该债券的收益预期。（,收益预期的改变对长期债券价格的影响大于短期债券,）,第二节 债券估价,债券投资决策原理：,债券发行价格,内含价值，实际收益率,投资者预期收益率（必要报酬率）；,债券发行价格,投资者预期收益率；,债券发行价格,=,内含价值相等时，实际收益率,=,投资者预期收益率。,第三节 股票估价,一、股票,股票,(stocks),是一种有价证券，投资者购买公司股票后即成为公司股东。,股东投资于股票所取得的未来现金流回报，有两种基本形式：,（,1,）从公司定期取得股利,(dividends),。,（,2,）通过出售股票取得收入。出售股票收入大于购入成本的差额为资本利得,(capital gains),。,股票估值原理：未来现金流的现在值,股票价值就是股票投资所取得的未来预期收益（现金流入）的现在值。,在本质上，股票估值是对未来预期收益（每股现金股利）的预测和判断。,第三节 股票估价,二、股利折现模型及其推导,对公式（,3-12,）进行变换，可以得出：,同样的,将上式中的,P,1,代入公式（,3-13,）可以求得：,如果投资者一直持有股票可得：,（,3-13,）,（,3-14,）,第三节 股票估价,注意：,股票股价模型中要求预计今后每年的股利，实际上是不可能的。所以，我们的简化办法就是假设每年股利相同或固定比率增长。,股价模型中的贴现率应当是投资者要求的收益率。这个收益率是多少呢？（下一章）,第三节 股票估价,三、股票估价模型的变种,（一）零增长股利假定下的估价模型,零增长股利,(zero growth dividend),假定股票的未来各期股利为零增长，即,D,1,=D,2,=D,3,=D,因此，股票现值可估计为：,代表股东的必要报酬率,（,3-15,）,例,3-18 P81,第三节 股票估价,P81,例,3-19,（二）股利固定增长率假定下的估价模型,固定增长率,(constant growth),假定公司未来股利将按某一固定增长率,(g),增长，在这种情况下：,因此：,（,3-16,）,前提：,g,第三节 股票估价,（三）股利变动增长率假定下的估价模型,变动增长率,(differential growth),假定在股票的前几年，可以通过正常预计来判断其未来各期股利的增长，而之后的各期股利则假定将按某一固定增长率,(g),增长。,其估价模型可表达为：,（,3-17,）,第三节 股票估价,四、预期股利、增长率与公司股票价值,从股利折现模型可以看出，确定公司股票现值的主要变量有三个：,预期股利,市场必要报酬率,增长率,g,因此，如果不考虑市场必要报酬率，则预期股利和公司增长率是决定公司股票价值的主要变量。,思考？,股市上经常提及公司成长性这一概念。成长性到底是什么？你是如何理解成长性对公司股票价值的意义的？,第四节 公司估价,一、公司估价的意义,公司估价,是对公司整体内含价值进行评估。,从财务上看，公司价值同样是公司各项活动产生未来预期现金流量的,现在值,。,公司估值的主要作用体现为：,用于资本市场及融资需要,用于并购市场,用于经营者业绩评价,用于价值基础管理,第四节 公司估价,二、以现金流量为基础的公司估价法,公司估价有很多方法。但最基础的方法是现金流量折现法。,（一）整体价值与股东价值,（二）债权人价值的确定,债权人价值可以用资产负债表中的债务账面价值替代。,公司价值是指公司的整体价值还是股东价值,第四节 公司估价,（三）现金流量折现模型,.,基本模型及解释,是公司未来期,剩余现金流量,；,是由于公司剩余现金流量本身具有风险而对其进行调整所用的,折现率,，在财务中即为公司,加权平均资本成本率,；,t,是公司创造现金流的预期所涵盖的生命周期。,（,3-18,）,第四节 公司估价,2.,公司估价模型中用现金流而不用利润额的原因,（,1,）利润的主观性、可操纵性；现金流的客观性,（,2,）会计利润与现金流对于投资者具有不同的财务含义。,（,3,）从长期看，两者的信息含量应当是相等的。,3.,估价模型的修正,企业价值,=,可预见期内现金流量的折现值,+,可预见期外终值的折现值,t,指可预见期（如,10,年以内）；,指可预见期末时点的终值。,（,3-19,）,主要估计的参数：剩余现金流量,剩余现金流量是什么？,如何预测未来期的剩余现金流量？,第四节 公司估价,三、剩余现金流量定义及其估算,（一）剩余现金流量的概念,剩余现金流量指公司经营活动所产生的现金流量在满足资本支出、营运资本净增加额后的剩余额，它是公司可自由支配的现金流量。,剩余现金流量,=,经营活动现金流量,-(,本期资本支出额,+,本期营运资本净增加额,),（,3-20,）,第四节 公司估价,（二）剩余现金流量的计算,1.,经营活动现金流量,指公司经营活动直接产生的现金流（不包括投资和筹资活动所产生的现金流）,经营活动现金流量,=,息税前利润,+,折旧和摊销,-,所得税费用,“息税前利润,+,折旧和摊销”通常被定义为,EBITDA,，则上式可以写为：,经营活动现金流量,=,EBITDA,-,T,（,3-21,）,（,3-22,）,第四节 公司估价,2.,本期资本支出额,本期资本支出额,=,本期购置固定资产等的现金流出,-,本期处置固定资产等的现金流入,3.,本期营运资本净增加额,营运资本净增加额,=,期末营运资本,-,期初营运资本,“营运资本”是指流动资产减去无息流动负债后的余额，即：,营运资本,=,流动资产,-,无息流动负债,（,3-23,）,（,3-24,）,（,3-25,）,第四节 公司估价,（三）剩余现金流量的等式,剩余现金流量在属性上分别归属于债权人和股东，因此：,公司剩余现金流量,=,债权人的现金流量,+,股东的现金流量,（,3-26,）,1.,债权人现金流量,债权人现金流量,=,债权人现金流入量,-,债权人现金流出量,=(,利息,+,当期本金偿还,)-,当前新债融资,（,3-27,）,第四节 公司估价,2.,股东现金流量,股东的现金流量,=,股东现金流入量,-,股东现金流出量,=,（现金股利,+,股票回购、股本返回）,-,新增资本投入或股票增发,（,3-28,）,3.,债权人现金流量、股东现金流量与公司价值：三者关系,（,1,）如果剩余现金流量持续为正，则债权人债息和股东股利有保障。,（,2,） 债权人价值是依据未来利息确定的，且归属于债权人的现金流量相对固定，因此，最大化剩余现金流量也就间接等于最大化股东现金流量，从而最大化股东价值。,第四节 公司估价,四、公司估价模型的应用（参见教材案例，略）,公司估价分析过程,宏观经济环境,商品市场、,资本竞争环境,行业分析,其他,收集信息、盈利模式判断及经营假设,公司定位,业绩预测,公司治理与管理,折现率,企业估价模型,现金流量,估值分析,估值结果,