股指期货简介

Click to edit Master text styles,Second level,Third level,Fourth level,Fifth level,*,Click to edit Master title style,股指期货简介,津投期货公司,内容提要,股票指数与股指期货的基本概念,1,2,金融期货发展的历史与现状,3,国内股指期货合约的设计,4,面对金融期货的推出，期货公司的风险管理面临挑战,股票指数与股指期货,股票指数即股票价格指数。是由证券交易所或金融服务机构编制的表明股票行市变动的一种供参考的指数数字。,早期衡量股票市场走势的是股价平均数，是股票市场多种股价的平均水平，一般用金额表示。,股票指数是报告期股价总值对基期股价总值的比值，用点数表示。,股票指数与股指期货,股票指数在金融市场的作用,1,、证券市场价格水平的基准,股票指数可以用来计算一段时间内整个股票市场或其某些,组成部分的总收益率，以此衡量个别投资组合表现的基,准。另外股票指数可以用来和其他资产如政府债券和黄金,的收益率进行比较，也可以比较投资基金管理人员的业,绩。,股票指数与股指期货,2,、构建指数组合与资产管理,随着证券市场有效性的增加，在风险调整基础上多数资金,管理人要长时间持续超越大盘非常困难，因此明智的选择,是投资于一个模拟市场组合的股票投资组合，这导致了指,数基金的产生，其目的是在一定时期内被动地追踪特定市,场系列的表现以获得类似收益。,股票指数与股指期货,3,、指数可衡量证券市场的整体波动,证券分析师和资产组合管理人员等可以利用证券市场指数,来检验影响证券市场总体价格波动的因素，在发达的市场,经济国家政府和经济学家也用证券市场指数作为重要的经,济指标来评估国民经济的状况。如美国商务部将标准普尔,500,指数作为经济领先指标之一。,股票指数与股指期货,4,、指数可以作为技术分析的对象,5,、计算系统风险和,系数的依据,资产组合和资本市场理论表明个别风险资产的风险和系统,风险有关，也就是个别风险资产和风险资产市场组合的收,益率之间存在相关关系（可以用,系数来表示）。因此在,计算,个别风险资产的系统风险的时候，需要计算市场组合,收益率，而指数可以作为风险资产市场组合的某种近似，,这对于组合投资具有非常重要的意义。,6,、作为衍生产品的基础,股票指数的计算,股票价格指数的编制步骤,1,、选择样本股,-,主要考虑两条标准，一是样本股的市,价总值要占交易所上市的全部股票市价总值的相当部分；,二是样本股票的变动趋势必须能够反映股票市场价格变动,的总趋势,2,、选定某基期，并以一定方法计算基期平均股价和市值,3,、计算计算期平均股价和市值，并作必要的修正。,4,、指数化,-,将计算期的平均股价或市值转化为指数,值，即将基期平均股价或市值定为某一常数（通常为,100,或,1000,），并据此计算计算期股价的指数值,股价平均数的计算,计算股票指数时，往往把股票指数和股价平均数分开计,算。股票指数是反映不同时期的股价变动情况的相对指,标，也就是将第一时期的股价平均数作为另一时期股价平,均数的基准的百分数。,股价平均数的计算,股票价格平均数反映一定时点上市股票价格的绝对水平，,它可分为简单算术股价平均数、修正的股价平均数、加权,股价平均数三类。人们通过对不同时点股价平均数的比,较，可以看出股票价格的变动情况及趋势。,股价平均数的计算,简单算术股价平均数,简单算术股价平均数是将样本股票每日收盘价之和除以样,本数得出的，即：单算术股价平均数(P1P2P3, Pn)/n,世界上第一个股票价格平均道琼斯股价平均数在,1928年10月1日前就是使用简单算术平均法计算的。,现假设从某一股市采样的股票为A、B、C、D四种，在某,一交易日的收盘价分别为10元、16元、24元和30元，计,算该市场股价平均数。将上述数置入公式中，即得：,股价平均数(P1P2P3P4)/n (101624,30)/4 20(元),股价平均数的计算,简单算术股价平均数虽然计算较简便，但它有两个缺点：,一是它未考虑各种样本股票的权数， 从而不能区分重要,性不同的样本股票对股价平均数的不同影响。,二是当样本股票发生股票分割、派发红股、增资等情况,时，股价平均数会产生断层而失去连续性，使时间序列前,后的比较发生困难。,例如，上述D股票发生以1股分割为3股时，股价势必从,30元下调为10元， 这时平均数就不是按上面计算得出的,20元， 而是(10162410)/415(元)。这就是说，,由于D股票分割技术上的变化，导致股价平均数从20元下,跌为15元(这还未考虑其他影响股价变动的因素)，显然不,符合平均数作为反映股价变动指标的要求。,股票指数的计算,修正的股份平均数,修正的股价平均数有两种：,一是除数修正法，又称道式修正法。 这是美国道琼斯在1928年,创造的一种计算股价平均数的方法。该法的核心是求出一个常数除,数，以修正因股票分割、增资、发放红股等因素造成股价平均数的,变化，以保持股份平均数的连续性和可比性。具体作法是以新股价,总额除以旧股价平均数，求出新的除数，再以计算期的股价总额除,以新除数，这就得出修正的股价平均数。即：,新除数变动后的新股价总额/旧的股价平均数,修正的股价平均数报告期股价总额/新除数,在前面的例子除数是4，经调整后的新的除数应是：,新的除数(10162410)/203，将新的除数代入下列公式,中，则：修正的股价平均数(10162410)/320(元)得,出的平均数与未分割时计算的一样，股价水平也不会因股票分割而,变动。,股价平均数的计算,二是股价修正法。股价修正法就是将股票分割等，变动后,的股价还原为变动前的股价，使股价平均数不会因此变,动。美国纽约时报编制的500 种股价平均数就采用股,价修正法来计算股价平均数。,股价平均数的计算,加权股价平均数,加权股价平均数是根据各种样本股票的相对重要性进行加,权平均计算的股价平均数，其权数,(Q),可以是成交股数、,股票总市值、股票发行量等。,股票指数的计算,股票指数是反映不同时点上股价变动情况的相对指标。通,常是将报告期的股票价格与确定的基期价格相比，并将两,者的比值乘以基期的指数值,(,通常设为,100),，即为该报告,期的股票指数。股票指数的计算方法有三种：一是相对法,二是综合法，三是加权法。,(1),相对法,相对法又称平均法，就是先计算各样本股票指数。再加总,求总的算术平均数。其计算公式为：,股票指数,n,个样本股票指数之和,/n,英国的,经济学家,普通股票指数就使用这种计算法。,股票指数的计算,(2),综合法,综合法是先将样本股票的基期和报告期价格分别加总，然,后相比求出股票指数。即股票指数报告期股价之和,/,基,期股价之和,例如：股价指数,(8,12,14,18)/(5,8,10,15),52/38,136.8%,即报告期的股价比基期上升了,36.8%,。,从平均法和综合法计算股票指数来看，两者都未考虑到由,各种采样股票的发行量和交易量的不相同，而对整个股市,股价的影响不一样等因素，因此，计算出来的指数亦不够,准确。,股票指数的计算,为使股票指数计算精确，则需要加入权数，这个权数可以,是交易量，亦可以是发行量。,3),加权法,加权股票指数是根据各期样本股票的相对重要性予以加,权，其权数可以是成交股数、股票发行量等。按时间划,分，权数可以是基期权数，也可以是报告期权数。以基期,成交股数,(,或发行量,),为权数的指数称为拉斯拜尔指数；以,报告期成交股数,(,或发行量,),为权数的指数称为派许指数。,拉斯拜尔指数偏重基期成交股数,(,或发行量,),，而派许指数,则偏重报告期的成交股数,(,或发行量,),。目前世界上大多数,股票指数都是派许指数。,沪深,300,指数的计算,沪深,300,指数的样本股是沪深两市所有,A,股股票中流动性,强的,300,只规模最大的股票。,样本空间： 剔除下列股票后的所有沪深两市,A,股股票。,上市时间不足一个季度的股票；暂停上市股票；经营状况,异常或最近财务报告严重亏损的股票；股价波动较大、市,场表现明显受到操纵的股票； 其他经专家委员会认定的,应该剔除的股票。,选样标准： 规模，流动性。,沪深,300,指数的计算,选样方法： 对样本空间股票在最近一年（新股为上市,以来）的日均成交金额由高到低排名，剔除排名后,50%,的,股票，然后对剩余股票按照日均总市值由高到低进行排,名，选取排名在前,300,名的股票作为样本股。,样本股的调整： 沪深,300,指数依据样本稳定性和动态,跟踪相结合的原则，每半年调整一次成份股，每次调整比,例一般不超过,10%,。样本调整设置缓冲区，排名在,240,名,内的新样本优先进入，排名在,360,名之前的老样本优先保,留。当样本股公司退市时，自退市日起，从指数样本中剔,除，由过去最近一次指数定期调整时的候选样本中排名最,高的尚未调入指数的股票替代。,沪深,300,指数的计算,基日、基期与基期指数,-,基期亦称为除数,沪深,300,指数以,2004,年,12,月,31,日为基日，以该日,300,只,成份股的调整市值为基期，基期指数定为,1000,点，自,05,年,4,月,8,日起正式发布。,计算公式,沪深300指数采用派许加权综合价格指数公式计算 ：,报告期指数 = 报告期成份股的调整市值 / 基日成份股的,调整市值 1000：,沪深,300,指数的计算,其中，调整市值 = (市价调整股本数)，基日成份股的调整市值亦称为除数，调整股本数采用分级靠档的方法对成份股股本进行调整。沪深300的分级靠档方法如下表所示。比如，某股票流通股比例(流通股本/总股本)为7%，低于10%，则采用流通股本为权数；某股票流通比例为35%，落在区间(30，40 )内，对应的加权比例为40%，则将总股本的40%作为权数。,沪深,300,指数的计算,指数的实时计算,沪深,300,指数均为“实时逐笔”计算。,具体做法是，在每一交易日集合竞价结束后，用集合竞价,产生的股票开盘价,(,无成交者取昨收盘价,),计算开盘指数，,以后每有一笔新的成交，就重新计算一次指数，直至收,盘，实时向外发布。其中各成份股的计算价位,(X),根据以,下原则确定：,若当日没有成交，则,X, 前日收盘价,若当日有成交，则,X, 最新成交价。,沪深,300,指数的计算,修正公式,沪深,300,指数均采用“除数修正法”修正。,当成份股名单发生变化或成份股的股本结构发生变化或成,份股的市值出现非交易因素的变动时，采用“除数修正,法”修正原固定除数，以保证指数的连续性。修正公式,为：,修正前的市值,/,原 除 数,=,修正后的市值,/,新除数,其中修正后的市值,=,修正前的市值,+,新增（减）市值；,由此公式得出新除数（即修正后的除数，又称新基期）并,据此计算以后的指数。,沪深,300,指数的计算,需要修正的几种情况,新股上市,-,凡有成份股新上市，上市后第二个交易日计入,指数。,(,固定样本指数例外,),。,除息,-,凡有成份股除息（分红派息），指数不予修正，,任其自然回落。,除权,-,凡有成份股送股或配股，在成份股的除权基准日前,修正指数。,修正后市值,=,除权报价,除权后的股本数,+,修正前市值,（不含除权股票）。,汇率变动,-,每一交易周的最后一个交易日，根据中国外,汇交易中心该日人民币兑美元的中间价修正指数。,沪深,300,指数的计算,停牌,-,当某一成份股在交易时间内突然停牌，取其最后成,交价计算即时指数，直至收盘。,暂停交易,-,当某一成份股暂停交易时，不作任何调整，用,该股票暂停交易的前一交易日收盘价直接计算指数。,若停牌时间超过两日以上，则予以撤权，待其复牌后,再予复权。,摘牌,-,凡有成份股摘牌（终止交易），在其摘牌日前进行,指数修正。当样本股公司退市时，自退市日起，从指数样,本中剔除，由过去最近一次指数定期调整时的候选样本中,排名最高的尚未调入指数的股票替代,沪深,300,指数的计算,股本变动,-,凡有成份股发生其他股本变动（如内部职工,股上市引起的流通股本增加等），在成份股的股本变动日,前修正指数,修正后市值,=,收盘价,调整后的股本数,+,修正前市值,（不含变动股票）。,停市,-A,股或,B,股部分停市时，指数照常计算；,A,股与,B,股全部停市时，指数停止计算。,沪深,300,指数的计算,沪深,300,指数在,2005,年,12,月,20,日、,2006,年,4,月,14,日、,6,月,12,日、,7,月,6,日调整样本股,7,月,3,日发布关于大市值股票快速进入沪深,300,指数的公,告,-,为提高指数的代表性和可投资性，对于沪深,300,指,数和中证,100,指数，符合样本空间条件、且总市值（不含,境外上市股份）排名在沪深市场前,10,位的新发行股票，,启用快速进入指数的规则，即在其上市第十个交易日结束,后进入指数，同时剔除原指数样本中最近一年日均总市值,排名最末的股票。,对于增发、重组和合并等行为导致股票总市值增加，符合,上述快速进入条件的，处理方式和新发行股票一致。,沪深,300,指数的计算,中国银行将于,7,月,19,日进入成份指数,中国银行于,7,月,5,日在上海证券交易所上市，总市值达到,6739,亿元，居沪深证券市场第一位。,中国银行满足了快速进入指数的条件。中国银行将于,7,月,19,日进入沪深,300,指数。,中国银行被调入后，沪深,300,指数的市值覆盖率从,65.56%,提高到,70.18%,，流通市值覆盖率从,59.38%,提高,到,59.66%,金融期货,金融期货（,Financial Futures,）,指以金融工具为标的物的期货合约。金融期货作为期货交易中的一种，具有期货交易的一般特点，但与商品期货相比较，其合约标的物不是实物商品，而是传统的金融商品，如股票、股指、货币、汇率、利率等。,金融期货的类别,1972,股票期货,股指期货,利率期货,外汇期货,1975,1982,2002,（美国）,2001-2005,年全球期货与期权成交量,单位：手,金融与非金融期货（期权）交易量对比,单位：百万手,2005,2004,增长量,增长百分比,%,金融期货,和期权,9139.14,8152.69,986.46,12.10%,非金融,期货,和期权,760.64,712.02,48.61,6.83%,9899.78,8864.71,1035.07,11.68%,各期货品种交易量比较,各期货品种交易量比较,外汇期货,能源期货,农产品期货,利率期货,股指与股票期货,金融期货交易量对比,单位：百万手,交易量排名前十位的期货或期权合约,单位：百万手,排名,合约,交易所,2005,2004,1,KOSPI200,股指期权,韩国交易所,2535.20,2521.56,2,欧洲美元期货,CME,410.36,297.58,3,10,年欧洲债券期货,EUREX,299.29,239.79,4,10,年期国债期货,CBOT,215.12,196.12,5,电子迷你标准普尔股指期货,CME,207.10,167.20,6,欧洲美元期权,CME,188,130.60,7,欧洲拆借利率期货,EURONEXT,160.68,157.75,8,5,年欧元债券期货,EUREX,158.26,159.17,9,2,年欧元债券期货,EUREX,141.23,122.93,10,道琼斯欧洲斯托克,50,指数期货,EUREX,139.98,121.66,全部是金融期货或期权合约,交易量增长最大的前十位的期货或期权合约,全部是金融期货或期权合约 单位：百万手,排名,合约,交易所,2005,2004,1,欧洲美元期货,CME,410.36,297.58,2,10,年欧元债券期货,EUREX,299.29,239.79,3,欧洲美元期权,CME,188,130.60,4,电子迷你标准普尔股指期货,CME,207.10,167.20,5,台证股指期权,台湾期货交易所,80.10,43.82,6,TA-25,指数期权,以色列,TASE,交易所,63.10,36.92,7,标准普尔,CNX Nifty,指数期货,印度国家证券交易所,47.38,23.35,8,标准普尔,500,指数期权,CBOE,71.80,49.47,9,一日银行间同业拆借票据期货,巴西商品交易所,121.25,100.29,10,道琼斯欧洲斯托克,50,指数期权,EUREX,90.81,71.41,金融期货的作用,作用,1,2,3,4,满足金融市场的流动性需求,规避日益多样化与复杂化的金融风险,优化投资者的投资组合与资产配置,金融现货未来价格走势的先行指标,满足金融市场的流动性需求,金融市场的流动性指的是金融市场的参与者能够迅速进行大量金融交易，并且不会导致资金资产价格发生显著波动。金融机构所要面对的流动性风险主要包括两种形式：市场流动性风险和资金流动性风险。前者是指由于市场交易不活跃而使得金融机构无法按照公允的市场价值进行金融产品交易而产生的损失，而资金流动性风险是指金融机构的现金流不能满足支出的需要，这种资金收支的不匹配包括数量上的不匹配和时间上的不匹配。上述情况往往迫使金融机构提前进行清算，从而使潜在损失转化为实际损失，甚至导致机构破产。,金融期货交易的卖空机制对于金融现货市场的流动性有很大的促进作用。金融现货市场的参与者尤其是做市商能够从事卖空交易，有利于提高金融现货市场的流动性。,金融市场交易者的期限偏好、风险偏好、对未来的预期以及对信息的敏感程度均能影响市场的流动性。因为不同的市场参与者有着不同的风险偏好和投资策略，对同样的信息可能做出不同的反应，交易商可以选择更多的金融资产持有结构和交易方式，比如金融期货，金融期货交易拥有广泛的参与者，交易商就更容易找到交易对手，可以有效地对冲短期交易风险，减少为预防不可预见的风险而过多持有金融现货。,规避日益多样化与复杂化的金融风险,随着经济全球化与金融市场的创新与发展，投资者所面临的金融风险多样化与复杂化，迫切需要对冲金融市场风险的避险工具，而作为,20,世纪的最重大的金融创新的金融期货无疑是目前市场的最佳选择。十年来，我国经济金融环境发生了深刻变化，金融资本领域市场化程度不断提高。随着股权分置改革、利率市场化和汇率制度改革的有序推进，各种金融资产价格自由波动幅度更为频繁，金融资产间的关联性与复杂性在增加，投资者所面临的系统性风险与非系统性风险都在加大，而可利用的能有效对冲金融市场风险的管理工具却极其有限。,股指期货作为当前国际资本市场最有活力的风险管理工具之一，由于其具有降低成本、提高收益、做多做空的双向机制、有效进行资产配置等优点，已成为国际上投资基金的资产管理与投资组合中应用最广泛的风险管理工具，一旦推出股指期货，无论股市高涨还是低迷，投资者只要准确把握市场方向就可获利，从而起到削弱股市活动周期对市场的负面影响、激发市场人气、扩大市场交易量的作用。,优化投资者的投资组合与资产配置,股指期货的推出将为资本市场的投资者提供有效的资产配置工具，从而有力地对冲投资者所面临的非系统性风险与系统性风险，并且资本市场现有的一些创新品种也迫切需要股指期货来做组合与配置，没有股指期货的推出，资本市场上很多的创新产品将不能获得长足发展。权证的发行商急需指数期货来管理日常头寸风险。目前各类券商为满足市场需要正在积极开发权证，而成功发行并管理权证的一个前提条件是券商能够管理好日常风险头寸。,在目前的情况下，券商只能通过调整认购权证、认沽权证以及相应的指数,ETF,数量或发一些高息票据来进行日常风险的管理。由于标的指数每日处于波动之中，而调整相应的指数,ETF,数量一方面要受制于现货市场的流动性，而另一方面也受制于现货市场的交易时间，由于权证、股票、,ETF,交易的时间是一致的，因此券商就不可能在流动性限制与交易的同时性的矛盾中取得突破。而股指期货市场由于成本低、流动性好以及覆盖现货市场交易时间的制度安排，能使券商比较灵活使用它来管理权证日常的风险敞口。要形成一个交易活跃、流动性好、低风险的权证市场离不开股指期货市场的配合与支持。,金融现货未来价格走势的先行指标,金融期货作为高度组织化与高流动性的市场，往往在金融资产定价方面要领先于金融现货市场与远期市场，成为金融资产定价方面的先行指标，分析和关注金融期货价格的波动及其趋势对于分析金融资产未来价格的变化趋势具有极其重要的意义。,关于股指变动和股指期货合约价格变动的关系，大量的实证研究结果表明，股指期货合约价格与股票价格指数是共涨共跌的同向变动关系。而且，股指期货价格比股票价格指数更易变动。也就是说，当股票行情看跌时，股指期货价格比其相应的标的指数下跌得更快；当股票行情看涨时，股指期货价格比其相应的标的指数上涨得更快。因此，在现实股票交易中，投资者在把股价指数作为确定买卖时机的重要参考时，要十分注意股指期货价格比股票市场价格更加易变，仔细区分虚假的价格变动与真实的价格变动。,外汇期货的产生与发展,布雷顿森林体系建立,固定汇率制,1973,1971,20,世纪,60,年代,1944,美国国际收支逆差扩大,美元不断贬值,黄金官价提高至每盎司,38,美元,布雷顿森林体系瓦解,浮动汇率制,1972,外汇期货诞生,利率期货的产生与发展,CBOT,GNMA,抵押凭证期货合约,1981,1977,1976,1975,CME,3,月期美国短期国库券期货合约,CBOT,美国长期国债期货合约,世界上交易量最大的期货合约,CME,3,个月期的欧洲美元定期存款期货合约,现金交割,股指期货的产生与发展,1990,年至今,1988-1990,年,1986-1987,年,1982-1985,年,快速发展阶段,停滞阶段,成长阶段,推出阶段,全球主要股指期货与期权合约,北美地区,欧洲地区,亚太地区,标准普尔,500,指数期货与期权,电子迷你标准普尔,500,指数期货,道琼斯工业平均指数期货与期权,拉塞尔,1000,指数期货,标准普尔,500/BARRA,成长指数期货,标准普尔,500/BARRA,价值指数期货,纳斯达克,100,指数期货与期权,电子迷你纳斯达克,100,指数期货,NYSE,综合指数期货与期权,多伦多,35,指数期货,道琼斯,STOXX50,指数期货与期权,道琼斯欧洲,STOXX50,指数期货与期权,FTSE Estars,期货,FTSE Eurobloc100,期货,FTSE Eurotop100,期货,FTSE Eurotop300,期货,MSCI,欧洲,/MSCI,泛欧指数期货,标准普尔欧洲指数期货,标准普尔欧洲扩充指数期货,法国,CAC40,指数期货,德国,DAX,指数期货与期权,意大利,MIB30,指数期货,西班牙,IBEX-35,指数期货,瑞典,OMX,指数期货,FTSE 100,指数期货与期权,FTSE 250,指数期货,日经,225,指数期货与期权,日经,300,指数期货与期权,TOPIX,指数期货与期权,韩国,KOSPI200,股指期货与期权,MSCI,台湾指数期货与期权,香港,HSI,恒生指数期货与期权,澳大利亚,SPI,普通股指数期货与期权,印度,S&P CNX Nifty,指数期货,以色列,TA25,指数期货与期权,韩国股指期货市场的产生与发展,韩国资本市场开放，正式引入,QFII,，,QFII,对避险工具有迫切需求,1997,1996,1987,1984,在全球股市经历了“黑色星期一”的暴跌之后不久，韩国修改了证券交易法，授权韩国证券交易所建立期货市场,韩国证券交易所正式开展了,KOSPI200,指数期货交易,韩国交易所又推出了,KOSPI200,指数期权，成为其拳头产品,2005,整合后的韩国交易所成立。,KOSPI200,指数期权的交易量达到,25,亿手，成为全球交易量最大的金融衍生品，力助韩国交易所成为全球衍生品交易所中的翘楚,新加坡股指期货市场的产生与发展,新加坡国际金融交易所,(SIMEX),成立，是亚洲最早成立的首家金融期货交易所,1999,1988,1986,1984,SIMEX,推出了日经,225,股票价格指数期货，开创了亚洲股指期货交易的先河,SIMEX,分别推出了以摩根士丹利新加坡自由指数（,MSCI Singapore Free Index,）为准的新加坡股指期货合约和以道,琼斯马来西亚指数为准的马来西亚股指期货合约及以道,琼斯泰国股票指数为准的泰国股指期货合约,SIMEX,与新加坡证券交易所合并组成新加坡交易所并上市，成为亚太地区首家上市的交易所,2006,2006,年,9,月新加坡交易所将要推出新华富时,A50,指数期货,新加坡交易所动了谁的奶酪,MSCI,台证股指期货,MSCI,香港股指期货,S,PCNXNifty50,股指期货,印度,台湾,香港,日本,日经,225,股指期货和期权,台湾股指期货市场的产生与发展,台湾放开了对岛内券商从事境外股指期货交易的限制,2001,1998,1997,1992,期货交易法正式公布实施。,CME,和,SIMEX,分别推出道,琼斯台湾股指期货和摩根,斯坦利台湾股指期货,台湾期货交易所先后推出小型台股指数期货和台股指数期权,。,2003,年推出台湾,50,指数期货,台湾期货交易所推出台股指数期货,国内股指期货合约的设计要素,股指期货合约的设计要素,1,2,3,4,交易标的选择,合约单位与乘数,合约交割月份,交易时间,5,6,7,保证金,涨跌停板,最小变动价位,8,9,每日结算价格、最后结算价格,交割方式,10,最后交易日及最后结算日,交易标的的选择,四原则,1,2,3,4,保证套期保值效果,保证流动性,有效发挥价格发现功能,防止操纵行为发生,交易标的的选择,选取上证,180,、上证,50,、沪深,300,、深证,100,、巨潮,100,、中标,300,、新华富时,A200,等七个指数，以,2006,年,1,季度披露的基金重仓、,2005,年报披露的基金持股、,2005,年报披露的社保基金持股和,2005,年报披露的,QFII,四大基金组合构造投资组合，从套期保值等五大角度对上述七个指数进行效果分析：,从套期保值效果看，沪深,300,、中标,300,与新华富时,A200,效果相当，均为最优，而上证,50,最差。,保值成本角度，深证,100,最小，沪深,300,其次，上证,50,最差。（深证,100,指数此项胜出可能取决于其自身的较高波动率。深证,100,成分股换手率为,1.16%,，远高于其他指数。）合考虑套期保值两项指标评定，最优者为沪深,300,。,交易标的的选择,对指数的抗操纵性进行分析。沪深,300,的,300,只成份股流通市值已达,7356.4,亿，市值覆盖率,61.2%,，同样远高于其他股指。同时沪深,300,指数最大权重股占,3.8%,，前,10,大成份股占,22.73%,，操纵成本很高。,基本特征方面，包含了大量二线蓝筹股的沪深,300,指数的市盈率与上证,180,、深证,100,指数相当，其,52,周平均收益率仅次于深证,100,指数，而上证,50,指数的收益率依然为最低。,交易标的的选择,风险收益性方面，以,2006,年,4,月,24,日为基点，,52,周各指数风险与收益情况后发现，上证,50,平均收益率为,0.26%,，,Beta,风险指标为,0.82,，均为各指数最低；而深证,100,平均收益率,0.37%,，,Beta,风险指标,1.08,，均为各指数最高。分析人士由此认为，这两大指数均非当前最佳标的指数，不适合做首支股指期货。而沪深,300,风险收益接近上证指数，具有良好的代表性。,2005,年沪深,300,指数全年成交额达,15745,亿元，占,A,股市场的,64.3%,，说明具有很好的流动性。而沪深,300,指数平均每股收益,0.35,元，显著高于沪市,0.25,元和深市,0.18,元的平均水平；净资产收益率,12.97%,，也显著高于两市,9.79%,和,6.91%,的水平和全部,A,股,8.95%,的净资产收益率,综合考虑，沪深,300,指数为股指期货的最优指数,沪深300指数优势凸显,7,月,5,日，中国银行高调开盘，上证综合指数受其影响当日高开,73,点，轻松冲过,1700,点大关。但同一天，上证,180,指数、上证,50,指数、沪深,300,指数、中证,100,指数却纷纷告负。而如果扣除中行因素，上证综指实际下跌约,1.3,。综合指数的虚涨与个股普遍下跌的背离走势，让人不得不再次面对上证综指严重失真的问题中行本次,A,股发行约,65,亿股，发行后总股本,2538,亿，计入指数的总股本为,1778,亿股，是中国石化的,2.54,倍，成为沪深两市权重最大的样本股。测算显示，按中行目前所占沪市权重比例计算，中行每涨跌,1,分钱将影响到沪综指涨跌,0.85,个点。,资料显示，在浦发银行,1999,年,11,月,10,日上市前，上交所实行上市新股自上市满一个月后计入指数的方式。但在当年,11,月,8,日，即浦发上市前两天，上交所却公告称，为使指数更为合理准确地反映新股上市后的市场变化情况，决定上市新股自上市后第二日起计入指数计算。并且自,11,月,9,日起实行。正是从此规定开始，沪综指的失真逐渐显现。而第二次改变则为配合中国联通,2002,年,10,月,9,日上市，于,2002,年,9,月,23,日起上市新股于上市首日起计入指数计算，失真更加明显。,合约单位和乘数,股指期货交易单位是由指数与乘数相乘，其中乘数是预先规定好的常数。在指数一定的水平下，乘数大小决定了合约量的大小。,设计合约单位主要考虑的因素：,保值者参与的便利程度和操作成本、投资者资金实力与市场流动性（是否鼓励散户参与）、我国股市规模和投资者结构分析、国内期货合约的交易单位、竞争产品的金额,世界各主要股票指数期货合约价值的差距相当大，最大的如美国,S&P500,指数期货合人民币,240,万元左右，最小的如台湾迷你型台证综合指数期货合约价值合人民币,7,万元左右。,按目前设计，乘数为,100,元,/,点。昨日沪深,300,指数收市价为,1419,点，一张股指合约金额为,141900,元,合约交割月份,交割月份的设置有两种模式：,3,、,6,、,9,、,12,季月和以近月合约为主，加远期季月,各自优点：,季月合约,-,较适合一些中长线投资者；减低转仓的成本，包括手续费和买卖价差；短线及中长线投资者的交易都集中在同合约月份，市场流通量较高,月份合约,-,期货与现货市场的价格会在每个月月底趋于一致；防止期货价和现货价长期偏离（长期偏离会倾向套期保值的效率）；促进投资者的套利活动；较容易推算期货的合理价格,目前准备采取滚动推出前两个月及最近两个季度月份。半年内有四个合约在交易,6,月份挂牌交易的合约则为当月合约及后续的,7,月合约两个近月合约，再加上,9,月和,12,月两个季月合约。,最小变动价位,每个期货都有一个交易所规定的最小价格波动幅度。,交易单位制定后，最小变动价位的制定通常可视乘数大小而定，如乘数大，则可考虑指数的十分位，如乘数不大，直接取个位点数即可。此外要考虑交易成本,目前设计最小波动单位为,0.5,个指数点，相当于,50,元价值,涨跌停板,股指期货的涨跌停板应该和现货市场相适应，目的是防止在突发事件或极端市场情绪影响下投资者的非理性行为,但必须注意保持市场流动性,为了保持市场的流动性，提高市场的价格发现能力，确定市场的均衡价格，在,1987,年股灾之前，鲜有市场对每日的价格波动范围作出限制。但,1987,年股灾之后，交易所的管理者认识到了金融资产价格巨幅波动的突发性与交易所风险控制滞后性之间的矛盾，为了在市场效率与风险控制之间取得平衡，各交易所纷纷引入了价格限制。价格限制包括了涨跌停板与所谓的“熔断制度,”,（,circuit brake,）。,涨跌停板,“熔断制度,”,是指当股指期货价格上涨或下跌到某一触发价格后，市场将在随后一段时间内，限制买卖申报在这一价格之内，或暂停市场交易。采用这项技术，一是为了冷静投资者的非理性情绪；二是为交易所采用必要的风险措施准备时间。,在国外交易所中，“熔断”制度有两种表现形式，分别是“熔而断”与“熔而不断”。“熔而断”的意思是当价格触及熔断点后，在随后的一段时间内停止交易；“熔而不断”的意思是当价格触及熔断点后，在随后的一段时间内继续交易，但报价限制在熔断点之内。,涨跌停板,按目前设计每日涨跌幅依据现货市场个股,10%,的涨跌幅限制为了抑制市场非理性过度波动同时引进“熔断”制度，即沪深,300,指数期货交易的第一个熔断点，在此幅度内“熔而不断”地继续交易,10,分钟。,熔断制度在台湾,2004,年,322,事件,2004,年,3,月,20,日，中国台湾地区举行新一届领导人选举。大多数期货投资者此前看好由国民党及亲民党联合推出的候选人，并预期台湾股市将有上涨的趋势。,3,月,19,日台湾期货市场收盘时，期货交易人的未平仓口数大多是多头头寸。但在,3,月,19,日下午陈水扁遭到枪击的消息传出，媒体,3,点,30,分公布消息，期货和现货市场已在,1,点,30,分和,1,点,45,分收市，接下来是周末假日。就有人预测台湾股市将有一波跌幅，部分期货投资者利用新加坡摩台指的下午,4,点开盘的摩根台指“盘后,ETS,电子交易盘”放空。当日新加坡摩根台指当天大幅下跌。,3,月,20,日，民进党以不到,3,万票的极微小差距赢得选举，民众质疑并上街游行，政治的不安定很快传导到金融市场。,熔断制度在台湾,2004,年,322,事件,3,月,22,日开盘，现货台指和期指同时跌停（,6830,点跌至,6352,点，成交量指在开盘后前,30,分钟有,9000,口，,9,点,10,分后几乎没有成交，当日总成交,9280,口,),投资人每一手损失,95600,元。市场产生流动性危机。,反观和台指期货相关性很高新加坡摩根台指却没有发生流动性风险和系统性风险的问题,-,有熔断制度,摩根台指期货的成交价格波动若达到前一结算价的,7%,（涨跌停板），接下来的,10,分钟内价格波动只能在,7%,内，假如成交价维持在涨跌停板价格达,10,分钟，则涨跌幅进一步放宽至,10%,，若当天涨跌幅由达到,10%,，再次限制下,10,分钟内交易价格只能在,10%,内，假如成交价维持在涨跌停板价格持续达,10,分钟，则在放宽至,15%,，此即当日最大涨跌幅。,熔断制度在台湾,2004,年,322,事件,摩根台指,3,月,22,日交易情况：,8,：,45,分开盘，从,288.8,跌至,268.6,，跌幅,7%,，后持续,7%,的限制交易,10,分钟后，打开涨跌限制到,10%,9,：,10,分，再向下跌到,260,点，跌幅为,10%,，最后摩根台指涨跌幅放大到,15%,，当日最大跌幅发生在,9,：,30,分，指数跌至,249,点，跌幅为,14%,，随后止跌，当日收盘只跌至,252,。,2,，跌幅,12.7%,，总成交量,44154,口,涨跌停板,3,月,23,日，由于新加坡在,3,月,22,日跌幅多达,12%,，因此台指期货一开盘随即跌停，累计跌幅,13%,，已超过新加坡,3,月,22,日收市跌幅。投资者买盘入场，台湾市场的风险才算解除,引发期货商和投资者之间是否过于提早砍仓的纠纷,8,：,45,分开盘，指数跌至,5908,，跌幅,7%,，两天累计,13%,。多单入场，开盘后,10,分钟有,30000,口在跌停板成交，也有,4500,口以,5911,成交。但在（,9,：,50-10,：,10,）重新跌停，这是发生争议的转折点，期货商纷纷进行强行平仓。,10,：,15,分开始回升，在,12,：,10,最高升至,6190,点，因此引发期货商是否过早平仓，投资者多损失,56400,元,/,手,涨跌停板,从,台湾,股指,期货,“322”,事件,中,可以看出,，,新加坡交易所由于采用,了熔断,机制,使,市场,的,价格发现,与,流动,性较,台湾市场,为好。,一方面,，它,并没有损害市场,的,价格发现功能,。,当天市场最大,跌幅为14%，,而后市场预期,利空出尽，做多者,进场,，收盘点位有所反弹。,另一方面,，它,反而提高,了,市场,的,流动,性。,当天新加坡交易所,的摩台指,期货交易,的,交易,量是,台湾期货交易所,的台股,期货交易,量的5倍,左右,。,主要,是,因为,在熔断期内，有,空头获利,盘不知后市,如何,，,主动获利了结,，,部分多头幸运出逃,。,降低自然人的部位限制,按目前设计持仓限制的规定，对投资者同一品种单个合约月份单边持仓实行绝对数额限仓，其中自然人持仓限额为,1000,手,涨跌停板,3,月,23,日，由于新加坡在,3,月,22,日跌幅多达,12%,，因此台指期货一开盘随即跌停，累计跌幅,13%,，已超过新加坡,3,月,22,日收市跌幅。投资者买盘入场，台湾市场的风险才算解除,引发期货商和投资者之间是否过于提早砍仓的纠纷,8,：,45,分开盘，指数跌至,5908,，跌幅,7%,，两天累计,13%,。多单入场，开盘后,10,分钟有,30000,口在跌停板成交，也有,4500,口以,5911,成交。但在（,9,：,50-10,：,10,）重新跌停，这是发生争议的转折点，期货商纷纷进行强行平仓。,10,：,15,分开始回升，在,12,：,10,最高升至,6190,点，因此引发期货商是否过早平仓，投资者多损失,56400,元,/,手,保证金,保证金比率应是与市场风险相联系的一个概念，主要应与股票指数的历史波幅及预计的未来波幅相适应，保证金水平定得过高，会影响股指期货的吸引力和流通量，但如果定得过低，就会增加市场风险,国外市场通行做法，保证金的收取应区别正常和异常情况。正常情况下，保证金比例可适当降低，能有效控制风险即可，一旦出现股市波幅持续增加（可以予以科学计量）的情况即可提高保证金水平,现行股市规定涨跌幅限制是,10%,，但从大盘股指来说触及涨跌幅的情况几乎不可能出现。如香港没有涨跌幅限制，如出现日内大幅震荡，则需要动态追加保证金,金融期货交易所也可能采用结算新方式：滚动结算,保证金,根据筹备组意见股指期货的最低交易保证金为,6,，没有规定保证金上限。根据筹备组的解释，,6,的保证金比例是在考虑未来股票市场波动平稳的基础上，可能进行调整的最低限度。筹备组根据历史数据，对沪深,300,指数波动率测算后认为，,6,的振幅较难达到。不过，目前沪深,300,指数期货拟定的交易保证金比例为,8,。据介绍，之所以会考虑,8,的比例，是因为此前市场担心,6,的比例太低，即使在现货市场出现,4,的波动时，期货价格往往会超前反应，这时候期价波动可能已经超过,6,了。为此，筹备组在借鉴国外的经验的基础上适当提高了,2,个百分点。,当临近最后交易日即遇到特殊情况时则提高保证金水平,交易时间,考虑期现两市的联动作用，两个市场的交易时间要尽可能同步进行，既有利于套期保值者和套利者的交易活动，也有助于期货价格紧跟现货价格，增加市场稳定性。,国外时间，多数指数期货市场采取早开市迟收市的做法,早开市的好处在于：期货市场可以对上日收市后到次日开市前的市场资料作出反应，有效率地扮演价格发现的角色；帮助现货市场在未开始前建立均衡价格；减低现货市场开市时的波幅,迟收市的好处在于：减低现货市场收市后的波幅；在现货市场收市后，为投资者提供对冲工具；方便一些根据现货市场收市价作指标的套期保值盘,最后一天没有必要推迟交易收市时间,目前设计意见是交易时间为上午比现货市场早,15,分钟开盘，下午比现货市场晚,15,分钟收盘,交割方式,股指期货采取现金交割方式而不是实物股票进行交收,现金交割起源于美国,1974,年设立的商品期货管理委员会的立法，将“商品”概念推广，不仅包括有形商品，还包括期货合约所包含的“所有服务、权力和利益”。,1981,年,CME,上市的欧洲美元期货合约是第一个现金交割的产品。,股票指数不是一种具体的实物，只是一种抽象的数量概念。这是指数产品与其它期货品种的区别，买卖双方在设定股指期货合约时，实际上只是把股票指数按点换算成货币，所以只能采取现金方式。,合约到期，合约持有人只需交付或收取按合约交易时的股票指数与到期时的实际指数的差额折成的现金数，即完成交割,每日结算价格,我国商品期货的实践经验表明，用收盘价作结算，经常会发生操纵收盘价的情况，因此应采取加权平均价。但考虑到与现货指数的联动关系，目前设计采用每日最后一个小时交易的加权平均价,最后结算价,国外有两种类型：,1,、美国式,-,以最后交易日后的第二天的特别开盘报价确定，主要是避开现货、期货和期权三重结算给市场带来的过度波动。美国、新加坡、台湾采用,2,、欧洲式,-,以最后交易日的一段时间的平均价确定，欧洲、香港采用,主要防止机构大户为得到一个有利于自己的结算价而刻意在现货指数上兴风作浪。,香港采取在最后交易日，每隔,5,分钟采集各指数数值进行算术平均，将得到的平均指数值定为结算指数。取当天现货市场每五分钟恒指全天的平均价为交割价,目前设计意见是期货最后交易日最后一小时的所有现货指数点的平均价作为股指期货的最后结算价,最后交易日和最后结算日,国外多数合约都将最后结算日设在到期月的一个周末或月末，而将最后最后交易日设在最后结算日的前一个工作日,美国市场的最后结算价是最后交易日后第二日的特别开盘价，因此必然相差一天。香港尽管最后结算价产生时间和最后交易日在同一天，但由于其交易可以是信用交易，因此需要第二天加以现金结算。,我国不能进行信用交易，而且以全日的平均价作为最后结算价。最后结算日以每月最后工作日比较合适，因为经过资金结算，可以精确确定投资基金等保值者的套期保值损益，配合其月末基金现货头寸净值计算,股指期货的一般风险,市场,风险,因价格变化使持有的期货合约的价值发生变化产生的风险,信用,风险,由于交易对手不履行履约责任而导致的风险,流动性,风险,流动性风险可分为两种：一种可称作流通量风险，另一种可称作资金量风险,操作,风险,因信息系统或内部控制方面的缺陷而导致意外损失的可能性,股指期货市场的风险规模大、涉及面广，具有放大性、复杂性与可预防性等特征,法律,风险,由于相关行为,(,如签订的合同、交易的对象、税收的处理等,),与相应的法规发生冲突致使无法获得当初所期待的经济效果甚至蒙受损失的风险,风险控制工作面临新挑战,新的投资者是否接受期货市场保证金制度所带来的快速盈亏，能否认同期货公司相应的追加保证金和强行平仓等风险管理手段，能否接受行业的风险管理文化,客户数量和交易规模要求期货公司风险管理系统的技术保障和技术风险,市场制度的变革和流程的再造使公司风险管理面临挑战。,行业联动造成系统风险加大,政策法规的不稳定，法律风险加大,判断风险基于经验，缺乏定量工具。应加强公司内部风险管理定量方法的使用,风险控制工作面临新挑战,期货商风险管理实务守则,期货商建立风险管理机制自行检查表,Thank You !,