股利政策-财务管理

第 一 节 股 利 支 付 的 程 序 和 方 式 第 二 节 股 利 政 策 理 论 第 三 节 股 利 政 策 的 实 施 了 解 股 利 政 策 与 投 资 决 策 、 筹 资 决 策 的 关 系 ； 理 解 股 利 政 策 无 关 论 、 “ 一 鸟 在 手 ” 理 论 和 税 收 差 别 理 论 的基 本 思 想 ； 掌 握 股 利 政 策 的 决 定 因 素 和 实 务 中 的 基 本 做 法 ， 了 解 股 利 支付 程 序 与 方 式 ； 掌 握 公 司 发 放 现 金 股 利 与 股 票 股 利 的 动 机 以 及 股 票 回 购 与 股票 分 割 对 公 司 价 值 和 投 资 者 收 益 的 影 响 。 一 、 利 润 分 配 的 顺 序 二 、 股 利 支 付 程 序三 、 股 利 支 付 方 式 （ 一 ） 利 润 分 配 项 目 盈 余 公 积 金 法 定 盈 余 公 积 金任 意 盈 余 公 积 金 税 后 利 润 10%由 股 东 会 根 据 需 要 决 定注 ： 当 年 盈 余 公 积 金 累 计 额 达 到 公 司 注 册 资 本 50%时 ， 可 不 再 提 取 。 按 我 国 公 司 法 规 定 ， 公 司 利 润 分 配 的 项 目 包 括 以 下 三 个 部 分 ： 1. 盈 余 公 积 金 从 税 后 净 利 润 中 提 取 的 ， 用 于 弥 补 公 司 亏 损 、 扩 大 公 司 生 产 经 营 或转 增 公 司 资 本 资 金 。 2. 股 利 股 利 （ 利 润 ） 的 分 配 应 以 各 股 东 持 有 股 份 的 数 额 为依 据 ， 每 一 股 东 取 得 的 股 利 与 其 持 有 的 股 份 数 成 正 比 。 股 份 有 限 公 司 原 则 上 应 从 累 计 盈 利 中 分 派 ， 无 盈 利不 得 支 付 股 利 ， 即 所 谓 “ 无 利 不 分 ” 原 则 。 但 若 公 司 用盈 余 公 积 金 抵 补 亏 损 后 ， 为 维 持 其 股 票 信 誉 ， 经 股 东 大会 特 别 决 议 ， 也 可 用 盈 余 公 积 金 支 付 股 利 ， 不 过 留 存 的法 定 公 积 金 不 得 低 于 注 册 资 本 的 25%。 （ 二 ） 税 后 利 润 分 配 的 顺 序 弥 补 亏 损 计 提 法 定 盈 余 公 积 金 计 提 任 意 盈 余 公 积 金 向 普 通 股 股 东 （ 投 资 者 ） 支 付 股 利 （ 分 配 利 润 ） 图 11- 4 股 利 支 付 程 序董 事 会 宣告 发 放 股利 的 日 期 确 定 股 东 是 否 有 资 格领 取 股 利 的 截 止 日 期 领 取 股 利 的 权 利 与 股票 彼 此 分 开 的 那 一 日 企 业 向 股 东 发放 股 利 的 日 期 股 利 支付 过 程中 的 重要 日 期 股 利 宣 告 日 即 公 司 董 事 会 将 股 东 大 会 通 过 本 年度 利 润 分 配 方 案 的 情 况 以 及 股 利 支付 情 况 予 以 公 告 的 日 期 。股 权 登 记 日 有 权 领 取 本 期 股 利 的 股 东 资 格 登 记截 止 日 期 。 凡 是 在 股 权 登 记 日 这 一天 登 记 在 册 的 股 东 （ 即 在 此 日 及 之前 持 有 或 买 入 股 票 的 股 东 ） 才 有 资格 领 取 本 期 股 利 。除 息 日（ 除 权 日 ） 也 称 除 权 日 ， 是 指 股 利 所 有 权 与 股票 本 身 分 离 的 日 期 ， 即 将 股 票 中 含有 的 股 利 分 配 权 利 予 以 解 除 ， 即 在除 息 日 当 日 及 以 后 买 入 的 股 票 不 再享 有 本 次 股 利 分 配 的 权 利 。股 利 支 付 日 是 公 司 确 定 的 向 股 东 正 式 发 放 股 利的 日 期 。 【 例 题 多 选 题 】 下 列 有 关 表 述 中 正 确 的 有 （ ） 。A.在 除 息 日 之 前 ， 股 利 权 从 属 于 股 票B.从 除 息 日 开 始 ， 新 购 入 股 票 的 人 不 能 分 享 本 次 已 宣 告 发 放 的股 利C.在 股 权 登 记 日 之 前 持 有 或 买 入 股 票 的 股 东 才 有 资 格 领 取 本 期股 利 ， 在 当 天 买 入 股 票 的 股 东 没 有 资 格 领 取 本 期 股 利D.自 除 息 日 起 的 股 票 价 格 中 不 包 含 本 次 派 发 的 股 利【 答 案 】 ABD【 解 析 】 凡 是 在 股 权 登 记 日 这 一 天 登 记 在 册 的 股 东 （ 即 在 此 日及 之 前 持 有 或 买 入 股 票 的 股 东 ） 才 有 资 格 领 取 本 期 股 利 。 通 常 ， 公 司 的 股 利 支 付 方 式 主 要 有 以 下 几 种 ： 现 金 股 利 股 票 股 利财 产 股 利负 债 股 利 股 票 回 购股 票 分 割 股 利 支 付形 式 特 点现 金 股 利 现 金 股 利 是 以 现 金 支 付 的 股 利 ， 它 是 股 利 支 付的 主 要 方 式 。 公 司 支 付 现 金 股 利 除 了 要 有 累 计盈 余 外 ， 还 要 有 足 够 的 现 金 。股 票 股 利 股 票 股 利 是 公 司 以 增 发 的 股 票 作 为 股 利 的 支 付方 式 。财 产 股 利 是 以 现 金 以 外 的 资 产 支 付 的 股 利 ， 主 要 是 以 公司 所 拥 有 的 其 他 企 业 的 有 价 证 券 ， 如 债 券 、 股票 ， 作 为 股 利 支 付 给 股 东 。负 债 股 利 负 债 股 利 是 公 司 以 负 债 支 付 的 股 利 ， 通 常 以 公司 的 应 付 票 据 支 付 给 股 东 ， 不 得 已 情 况 下 也 有发 行 公 司 债 券 抵 付 股 利 的 。 【 例 题 单 选 题 】 如 果 上 市 公 司 以 其 应 付 票 据 作 为 股 利 支 付 给股 东 ， 则 这 种 股 利 的 方 式 称 为 （ ） 。A.现 金 股 利 B.股 票 股 利 C.财 产 股 利 D.负 债 股 利【 答 案 】 D【 解 析 】 负 债 股 利 是 公 司 以 负 债 方 式 支 付 的 股 利 ， 通 常 以 公 司的 应 付 票 据 支 付 给 股 东 ， 在 不 得 已 情 况 下 也 有 发 行 公 司 债 券 抵付 股 利 的 。 股 票 股 利 公 司 将 应 分 给 投 资 者 的 股 利 以 股 票 的 形 式 发 放 。 从 会 计 的 角 度 看 ， 股 票 股 利 使 资 本 在 股 东 权 益 账 户 之 间 的 转 移 ，即 将 资 本 从 留 存 收 益 （ 或 资 本 公 积 ） 账 户 转 移 到 其 他 股 东 权 益 账 户 。 股 票 股 利 一 般 会 使 发 行 在 外 的 股 数 增 加 、 每 股 价 格 降 低 ， 但 它 并 未 改 变 每 位 股 东 的 股 权 比 例 ， 也 不 增 加 公 司 资 产 。 表 11-4 资 产 负 债 表 金 额 单 位 ： 万 元发 放 股 票 股 利 前 的 资 产 负 债 表 资 产 1 000 资 产 总 计 1 000 负 债 300普 通 股 (1 000 000股 ， 每 股 1元 ) 100资 本 公 积 100留 存 收 益 500 股 东 权 益 合 计 700负 债 和 股 东 权 益 总 计 1 000发 放 股 票 股 利 后 的 资 产 负 债 表资 产 1 000 资 产 总 计 1 000 负 债 300普 通 股 (1 100 000股 ， 每 股 1元 ) 110资 本 公 积 100留 存 收 益 490 股 东 权 益 合 计 700负 债 和 股 东 权 益 总 计 1 000 【 例 】 某 公 司 发 放 10%股 票 股 利 前 后 的 资 产 负 债 表 如 表 11-4所 示 。 表 11-5 投 资 者 股 利 支 付 前 后 的 收 益 金 额 单 位 ： 元随 着 股 票 总 数 的 增 加 ，股 票 的 市 场 价 格 下 跌 。 发 放 前 股 票 市 场 价 格 ： 每 股 10元【 例 】 假 设 某 股 东 持 有 上 述 公 司 的 股 票 100 000股 ， 公 司 最 近 的 收 益 为2 000 000元 ， 且 在 近 期 内 不 会 发 生 变 动 ， 则 股 票 股 利 支 付 后 对 该 股 东的 影 响 见 表 11-5所 示 。项 目 发 放 前 发 放 后每 股 收 益 （ EPS） （ 元 ）持 股 比 例持 股 收 益 （ 元 ） 2 000 000/1 000 000= 2100 000/1 000 000= 10%100 000 2= 200 000 2 000 000/1 100 000= 1.818110 000/1100 000= 10%110 000 1.818= 200 000)(09.9%101 101 元股 利 支 付 率股 票 股 利 前 市 场 价 格股 票 股 利 后 市 场 价 格 有 影 响 的 项 目 无 影 响 的 项 目（ 1） 所 有 者 权 益 的 内 部结 构 ；（ 2） 股 数 （ 增 加 ） ；（ 3） 每 股 收 益 （ 下 降 ） ；（ 4） 每 股 市 价 （ 下 降 ） 。 （ 1） 资 本 结 构 （ 资 产 总 额 、 负 债总 额 、 所 有 者 权 益 总 额 均 不 变 ） ；（ 2） 股 东 持 股 比 例 ；（ 3） 若 盈 利 总 额 和 市 盈 率 不 变 ，股 票 股 利 发 放 不 会 改 变 股 东 持 股的 市 场 价 值 总 额 ；股 票 股 利 的 影 响【 提 示 】 发 放 股 票 股 利 对 所 有 者 权 益 的 内 部 结 构 的 影 响 我 国做 法 ： 股 票 股 利 按 面 值 确 定 ： 未 分 配 利 润 按 面 值 减 少 （ 增 加的 股 数 每 股 面 值 ） ， 股 本 按 面 值 增 加 （ 增 加 的 股 数 每 股面 值 ） ， 资 本 公 积 不 变 ； 在 美 国 等 西 方 国 家 发 放 股 票 股 利 通常 是 以 发 放 前 的 股 票 市 价 为 基 础 ， 将 股 票 股 利 从 留 存 收 益 项目 转 出 ， 其 中 按 照 股 票 面 额 部 分 转 至 股 本 项 目 ， 股 票 市 价 与面 值 之 差 的 部 分 转 入 资 本 公 积 项 目 。 相 同 点 (1)会 使 股 东 具 有 相 同 的 股 份 增 持 效 果 ， 但 并 未 增加 股 东 持 有 股 份 的 价 值 ；(2)由 于 股 票 股 利 与 转 增 都 会 增 加 股 本 数 量 ， 但 每个 股 东 持 有 股 份 的 比 例 并 未 改 变 ， 结 果 导 致 每 股价 值 被 稀 释 ， 从 而 使 股 票 交 易 价 格 下 降 。区 别 点 （ 1） 对 所 有 者 权 益 内 部 具 体 项 目 的 影 响 不 同 。（ 2） 派 发 股 票 股 利 来 自 未 分 配 利 润 ， 股 东 需 要 缴纳 所 得 税 ， 而 资 本 公 积 转 增 股 东 不 需 要 缴 纳 所 得税 。 （ 三 ） 发 放 现 金 股 利 、 股 票 股 利 或 资 本 公 积 转 增 资 本 对 股 票 价格 的 影 响通 常 ， 发 放 现 金 股 利 、 股 票 股 利 和 资 本 公 积 转 增 资 本 都 会 使 股票 价 格 下 降 。在 除 权 （ 除 息 ） 日 ， 上 市 公 司 发 放 现 金 股 利 与 股 票 股 利 股 票 的除 权 参 考 价 ： 转 增 率送 股 率 每 股 现 金 股 利-股 权 登 记 日 收 盘 价 1 【 例 】 ZF上 市 公 司 在 2009年 度 利 润 分 配 及 资 本 公 积 转 增 股 本 实施 公 告 中 披 露 的 分 配 方 案 主 要 信 息 ：每 10 股 送 3 股 派 发 现 金 红 利 0.6 元 （ 含 税 ） ， 转 增 5 股 。 即 每 股送 0.3 股 派 发 现 金 红 利 0.06 元 （ 含 税 ， 送 股 和 现 金 红 利 均 按10%代 扣 代 缴 个 人 所 得 税 ， 扣 税 后 每 股 实 际 派 发 现 金 0.024 元 ） ， 转 增 0.5 股 。 股 权 登 记 日 ： 2010 年 3 月 17 日 （ 注 ： 该 日 收 盘 价 为 24.45元 ） ；除 权 （ 除 息 ） 日 ： 2010 年 3 月 18 日 （ 注 ： 该 日 的 开 盘 价 为13.81元 ） ； 新 增 可 流 通 股 份 上 市 流 通 日 ： 2010 年 3 月 19 日 ；现 金 红 利 到 帐 日 ： 2010 年 3 月 23 日 。 (1) 从 ZF上 市 公 司 的 利 润 分 配 及 资 本 公 积 转 增 股 本 实 施 公 告 披露 的 信 息 分 析 该 公 司 的 股 利 分 配 形 式 包 括 什 么 。（ 2） 计 算 确 定 ZF上 市 公 司 的 利 润 分 配 及 资 本 公 积 转 增 股 本 后的 所 有 者 权 益 各 项 目 的 数 额 。（ 3） 假 设 ZF上 市 公 司 的 股 东 均 为 个 人 股 东 ， 计 算 股 东 实 际 收到 的 现 金 股 利 为 多 少 ， 确 定 公 司 应 代 扣 代 缴 的 个 人 所 得 税 为 多少 ， 扣 税 后 每 股 派 发 的 实 际 现 金 为 多 少 。（ 4） 计 算 ZF上 市 公 司 在 2010 年 3 月 18 日 除 权 （ 除 息 ） 日 的参 考 价 （ 1） 从 ZF上 市 公 司 的 利 润 分 配 及 资 本 公 积 转 增 股 本 实 施 公 告披 露 的 信 息 得 知 ， 该 公 司 的 股 利 分 配 包 括 现 金 股 利 分 配 和 股 票股 利 。（ 2） ZF上 市 公 司 2009年 度 利 润 分 配 方 案 实 施 后 的 所 有 者 权 益各 项 目 如 表 11-2所 示 ：项 目 利 润 分 配 前 利 润 分 配 后股 本 （ 面 额 1元 ， 均为 发 行 的 普 通 股 ） 60 000 原 股 本 +发 放 股 票 股 利 增 加 的 股 本 +资 本公 积 转 增 股 本=60000+18 000+30000=108 000资 本 公 积 60 000 原 资 本 公 积 -资 本 公 积 转 增 股 本 =60 000 30 000=30 000盈 余 公 积 16 000 （ 不 变 ） 16 000 未 分 配 利 润 120 000 原 未 分 配 利 润 -现 金 股 利 分 配 -股 票 股 利 分配=120 000-3 600-18 000=98 400所 有 者 权 益 合 计 256 000 252 400 （ 3） 应 代 扣 代 缴 的 现 金 股 利 所 得 税 =60 000 0.06 10%=360（ 万 元 ）应 代 扣 代 缴 的 股 票 股 利 所 得 税 =18000 10%=1 800（ 万 元 ） 。 股 东 实 际 收 到 的 现 金 股 利 =60 000 0.06-360-1800=1 440（ 万元 ）每 股 实 际 派 发 的 现 金 =1440/60000=0.024（ 元 ）（ 4） 除 权 参 考 价 =（ 24.45-0.06） /（ 1+0.3+0.5） =13.55（ 元 ）由 于 该 公 司 股 票 的 开 盘 价 为 13.81元 ， 相 对 于 股 权 登 记 日 （ 2010 年 3 月 17 日 ） 的 股 价 （ 该 日 收 盘 价 为 24.45元 ） 有 较 大 幅 的 下降 ， 有 利 于 使 股 价 保 持 在 合 理 的 范 围 之 内 。 而 且 由 于 开 盘 价 高于 除 权 参 考 价 ， 会 使 股 东 获 得 股 价 相 对 上 升 的 好 处 。 表 11-1 单 位 ： 万 元 项 目 金 额股 本 （ 面 额 1元 ， 已 发 行 普 通 股 60 000万 股 ） 60 000资 本 公 积 60 000盈 余 公 积 16 000未 分 配 利 润 120 000所 有 者 权 益 合 计 256 000 ZF上 市 公 司 在 实 施 利 润 分 配 前 ， 所 有 者 权 益 情 况 如 表11-1所 示 。 意 义 说 明（ 1） 使 股 票 的交 易 价 格 保 持 在合 理 的 范 围 之 内 在 盈 余 和 现 金 股 利 不 变 的 情 况 下 ， 发 放 股票 股 利 可 以 降 低 每 股 市 价 ， 使 股 价 保 持 在合 理 的 范 围 之 内 ， 从 而 吸 引 更 多 的 投 资 者 。（ 2） 以 较 低 的成 本 向 市 场 传 达利 好 信 号 通 常 管 理 者 在 公 司 前 景 看 好 时 ， 才 会 发 放股 票 股 利 。 管 理 者 拥 有 比 外 部 人 更 多 的 信息 ， 外 部 人 把 股 票 股 利 的 发 放 视 为 利 好 信号 。（ 3） 有 利 于 保持 公 司 的 流 动 性 如 果 每 股 现 金 股 利 的 水 平 较 高 会 影 响 到 公司 现 金 持 有 水 平 ， 配 合 适 当 发 放 一 定 数 量的 股 票 股 利 可 以 使 股 东 在 分 享 公 司 盈 余 的同 时 也 使 现 金 留 存 在 企 业 内 部 ， 作 为 营 运资 金 或 用 于 其 他 用 途 。 将 一 面 额 较 高 的 股 票 交 换 成 数 股 面 额 较 低 的 股 票 的 行 为 。 股 票 分 割 不 属 于 某 种 股 利 ， 但 其 所 产 生 的 效 果 与 发 放 股 票 股利 十 分 相 近 。 从 会 计 的 角 度 看 ， 股 票 分 割 对 公 司 的 财 务 结 构 不 会 产 生 任 何 影响 ， 一 般 只 会 使 发 行 在 外 的 股 数 增 加 、 每 股 面 值 降 低 ， 并 由 此 使 每股 市 价 下 跌 ， 而 资 产 负 债 表 中 股 东 权 益 各 账 户 的 余 额 都 保 持 不 变 ，股 东 权 益 合 计 数 也 维 持 不 变 。 股 票 分 割 前 股 票 分 割 后普 通 股（ 1 000 000股 ， 每 股 1元 ） 100资 本 公 积 100留 存 收 益 500股 东 权 益 合 计 700 普 通 股（ 2 000 000股 ， 每 股 0.5元 ） 100资 本 公 积 100留 存 收 益 500股 东 权 益 合 计 700表 11- 6 股 票 分 割 前 后 的 股 东 权 益 金 额 单 位 ： 万 元 【 例 】 承 【 例 11-4】 假 设 上 述 公 司 决 定 实 施 两 股 换 一 股 的 股 票 分 割 计 划以 代 替 10%的 股 票 股 利 ， 股 票 的 市 场 公 平 价 格 从 每 股 1元 降 到 每 股 0.5元 ，每 一 位 股 东 都 会 收 到 新 的 股 票 。 股 票 分 割 前 后 的 资 本 结 构 如 表 11-6。 公 司 管 理 当 局 实 行 股 票 分 割 的 主 要 目 的 和 动 机 降 低 股 票 市 价 为 新 股 发 行 做 准 备 有 助 于 公 司 兼 并 、 合 并 政 策 的 实 施 内 容 股 票 股 利 股 票 分 割不 同 点 （ 1） 面 值 不 变 （ 2） 股 东 权 益 内 部 结 构 变 化 （ 3） 属 于 股 利 支 付 方 式 （ 1） 面 值 变 小（ 2） 股 东 权 益 结 构不 变（ 3） 不 属 于 股 利 支付 方 式 相 同 点 （ 1） 普 通 股 股 数 增 加 ； （ 2） 每 股 收 益 和 每 股 市 价 下 降 ； （ 3） 资 本 结 构 不 变 （ 资 产 总 额 、 负 债 总 额 、 股 东权 益 总 额 不 变 ） 。 公 司 出 资 购 回 其 本 身 发 行 的 流 通 在 外 的 股 票 。 被 购 回 的 股 票 通常 称 为 库 藏 股 票 ， 如 果 需 要 也 可 重 新 出 售 。 股 票 回 购 实 际 上 是 现 金 股 利 的 一 种 替 代 形 式 ， 股 票 回 购 一 般 会 改 变 公 司的 资 本 结 构 ， 减 少 流 通 在 外 的 普 通 股 股 数 ， 提 高 财 务 杠 杆 比 率 。 现 金 股 利 表 明 公 司 获 利 能 力 强 ， 经 营 现 金 充 足 ； 但 有 时 也 可 能 暗 示 公 司缺 少 良 好 的 投 资 机 会 。 与 股 票 回 购 后 股 票 价 格 保 持 不 变 相 比 ， 现 金股 利 后 股 票 价 格 通 常 会 下 降 。 资 产 负 债 和 股 东 权 益 A 股 利 分 配 前 资 产 负 债 表 现 金 150 000 其 他 资 产 850 000 合 计 1 000 000 流 通 在 外 普 通 股 股 数 ： 100 000股 每 股 市 价 =1 000 000/100 000=10 负 债 0股 东 权 益 1 000 000合 计 1 000 000表 11- 7 股 票 回 购 与 现 金 股 利 金 额 单 位 ： 元 【 例 】 股 票 回 购 前 后 及 发 放 现 金 股 利 后 的 资 产 负 债 表 如 表 11-7。 资 产 负 债 和 股 东 权 益 B 发 放 现 金 股 利 后 资 产 负 债 表 （ 每 股 发 放 一 元 现 金 股 利 ）现 金 50 000其 他 资 产 850 000合 计 900 000流 通 在 外 普 通 股 股 数 ： 100 000股 每 股 市 价 =900 000/100 000= 9 负 债 0股 东 权 益 900 000合 计 900 000 C 股 票 回 购 后 资 产 负 债 表 （ 以 每 10元 的 价 格 回 购 股 票 ） 现 金 50 000其 他 资 产 850 000 合 计 900 000流 通 在 外 普 通 股 股 数 ： 90 000股每 股 市 价 =900 000/90 000= 10 负 债 0股 东 权 益 900 000合 计 900 000 内 容 股 票 回 购 现 金 股 利不 同 点 （ 1） 股 东 得 到 的 资 本 利得 ， 需 交 纳 资 本 利 得 税 ，税 赋 低 ； （ 2） 股 票 回 购 对 股 东 利益 具 有 不 稳 定 的 影 响 。（ 3） 不 属 于 股 利 支 付 方式 （ 4） 可 配 合 公 司 资 本 运作 需 要 （ 1） 发 放 现 金 股 利 后 股东 则 需 交 纳 股 息 税 ， 税 赋高 ；（ 2） 稳 定 到 手 的 收 益 ；（ 3） 属 于 股 利 支 付 方 式 相 同 点 （ 1） 所 有 者 权 益 减 少 ； （ 2） 现 金 减 少 内 容 股 票 回 购 股 票 分 割 及 股 票股 利股 数 减 少 增 加每 股 市 价 提 高 降 低 每 股 收 益 提 高 降 低 资 本 结 构 改 变 ， 提 高 财 务 杠 杆 水平 不 影 响 控 制 权 巩 固 既 定 控 制 权 或 转 移公 司 控 制 权 不 影 响 【 例 题 多 选 题 】 下 列 关 于 股 票 股 利 、 股 票 分 割 和 股 票 回 购 的 表 述 中 ， 正 确 的 有( )。 （ 2009新 ）A.发 放 股 票 股 利 会 导 致 股 价 下 降 ， 因 此 股 票 股 利 会 使 股 票 总 市 场 价 值 下 降B.如 果 发 放 股 票 股 利 后 股 票 的 市 盈 率 增 加 ， 则 原 股 东 所 持 股 票 的 市 场 价 值 增 加C.发 放 股 票 股 利 和 进 行 股 票 分 割 对 企 业 的 所 有 者 权 益 各 项 目 的 影 响 是 相 同 的D.股 票 回 购 本 质 上 是 现 金 股 利 的 一 种 替 代 选 择 ， 但 是 两 者 带 给 股 东 的 净 财 富 效应 不 同【 答 案 】 BD【 解 析 】 若 盈 利 总 额 和 市 盈 率 不 变 ， 股 票 股 利 发 放 不 会 改 变 股 东 持 股 的 市 场 价值 总 额 ， 所 以 A错 误 ； 发 放 股 票 股 利 会 使 权 益 内 部 结 构 改 变 ， 股 票 分 割 不 改 变 权 益 的 内 部 结 构 ， 所 以 C错 误 。 作 用 解 释向 市 场 传 递 了股 价 被 低 估 的信 号 。 如 果 公 司 管 理 层 认 为 公 司 目 前 的 股 价 被 低 估 ， 通 过 股 票 回购 ， 向 市 场 传 递 了 积 极 信 息 。 股 票 回 购 的 市 场 反 应 通 常 是提 升 了 股 价 ， 有 利 于 稳 定 公 司 股 票 价 格 。用 自 由 现 金 流进 行 股 票 回 购 ，有 助 于 增 加 每股 盈 利 水 平 。 股 票 回 购 减 少 了 公 司 自 由 现 金 流 ， 起 到 了 降 低 管 理 层 代 理成 本 的 作 用 。避 免 股 利 波 动带 来 的 负 面 影响 。 当 公 司 剩 余 现 金 流 是 暂 时 的 或 者 是 不 稳 定 的 ， 没 有 把 握 能够 长 期 维 持 高 股 利 政 策 时 ， 可 以 在 维 持 一 个 相 对 稳 定 的 股利 支 付 率 的 基 础 上 ， 通 过 股 票 回 购 发 放 股 利 。发 挥 财 务 杠 杆的 作 用 。 如 果 公 司 认 为 资 本 结 构 中 权 益 资 本 的 比 例 较 高 ， 可 以 通 过股 票 回 购 提 高 负 债 比 率 ， 改 变 公 司 的 资 本 结 构 。在 一 定 程 度 上降 低 了 公 司 被收 购 的 风 险 。 通 过 股 票 回 购 ， 可 以 减 少 外 部 流 通 股 的 数 量 ， 提 高 了 股 票价 格 。 调 节 所 有 权 结构 。 公 司 拥 有 回 购 的 股 票 （ 库 藏 股 ） ， 可 以 用 来 交 换 被 收 购 或被 兼 并 公 司 的 股 票 ， 也 可 用 来 满 足 认 股 权 证 持 有 人 认 购 公司 股 票 或 可 转 换 债 券 持 有 人 转 换 公 司 普 通 股 的 需 要 ， 还 可以 在 执 行 管 理 层 与 员 工 股 票 期 权 时 使 用 ， 避 免 发 行 新 股 而稀 释 收 益 。 一 、 股 利 政 策 与 投 资 、 筹 资 决 策 二 、 股 利 政 策 无 关 论三 、 “ 一 鸟 在 手 ” 理 论 四 、 差 别 税 收 理 论 五 、 股 利 政 策 的 实 证 研 究 股 利 政 策 所 涉 及 的 主 要 是 公 司 对 其 收 益 进 行 分 配 或 留 存 以 用 于再 投 资 的 决 策 问 题 ， 通 常 用 股 利 支 付 率 表 示 。股 利 支 付 率 每 股 股 利 每 股 收 益 投 资 决 策 既 定 的 情 况 下 ， 股 利 政 策 的 选 择 实 质 上 归 结 于 公 司 是否 用 留 存 收 益 （ 内 部 筹 资 ） 或 以 出 售 新 股 票 （ 外 部 筹 资 ） 来 融 通 投资 所 需 要 的 股 权 资 本 。 公 司 三 大 财 务 决 策 投 资 、 筹 资 和 股 利 分 配 决 策 之 间 的 关 系筹 资 规 模 、 结 构 与 成 本投 资决 策 投 资 规 模 、 组 合 与 收 益 筹 资 规 模 、 结 构 与 成 本投 资 规 模 、 组 合 与 收 益股 利 支 付 率 股 利 支 付 率股 利政 策 筹 资决 策 由 米 勒 （ Miller） 和 莫 迪 格 莱 尼 (Modigliani） 首 次 提 出的 。 MM理 论 认 为 ： 在 完 善 的 资 本 市 场 条 件 下 ， 股 利 政 策 不 会影 响 公 司 的 价 值 。 公 司 价 值 是 由 公 司 投 资 决 策 所 确 定 的 本 身获 利 能 力 和 风 险 组 合 所 决 定 ， 而 不 是 由 公 司 股 利 分 配 政 策 所决 定 。（ 1） 投 资 者 并 不 关 心 公 司 股 利 的 分 配 。（ 2） 股 利 的 支 付 比 率 不 影 响 公 司 的 价 值 。【 提 示 】 该 理 论 是 建 立 在 完 全 市 场 理 论 之 上 的 ， 又 被 称 为 完全 市 场 理 论 。 主 要 代 表 人 物 M.Gordon 和 D.Durand 基 本 思 想 ： 股 票 投 资 收 益 包 括 股 利 收 入 和 资 本 利 得 两 种 ， 即 股 票 投 资 收 益 率 股 利 收 益 率 资 本 利 得 （ 风 险 小 ） （ 风 险 大 ） 由 于 大 部 分 投 资 者 都 是 风 险 厌 恶 型 ， 他 们 宁 愿 要 相 对 可 靠 的 股 利收 入 而 不 愿 意 要 未 来 不 确 定 的 资 本 利 得 ， 因 此 公 司 应 维 持 较 高 的 股 利支 付 率 ， 即 ： “ 双 鸟 在 林 ， 不 如 一 鸟 在 手 ” 。 差 别 税 收 理 论 是 由 Litzenberger 和 Ramaswamy 于 1979年 提出 的 。 基 本 思 想 ： 由 于 股 利 收 入 所 得 税 率 高 于 资 本 利 得 所 得 税 率 ，这 样 ， 公 司 留 存 收 益 而 不 是 支 付 股 利 对 投 资 者 更 有 利 。 由 于 资 本 利 得 税 要 递 延 到 股 票 真 正 售 出 的 时 候 才 会 发 生 ， 同时 考 虑 到 货 币 的 时 间 价 值 和 风 险 价 值 ， 即 使 股 利 和 资 本 利 得 这 两种 收 入 所 征 收 的 税 率 相 同 ， 实 际 的 资 本 利 得 税 也 比 股 利 收 入 税 率要 低 。 因 此 支 付 股 利 的 股 票 必 须 比 具 有 同 等 风 险 但 不 支 付 股 利 的股 票 提 供 一 个 更 高 的 预 期 税 前 收 益 率 ， 才 能 补 偿 纳 税 义 务 给 股 东造 成 的 价 值 损 失 。 （ 1） 如 果 不 考 虑 股 票 交 易 成 本 ， 因 为 股 利 收 益 的 税 率 高 于 资本 利 得 税 率 ， 企 业 应 采 取 低 现 金 股 利 比 率 的 分 配 政 策（ 2） 如 果 存 在 股 票 的 交 易 成 本 ， 甚 至 当 资 本 利 得 税 与 交 易 成本 之 和 大 于 股 利 收 益 税 时 ， 偏 好 取 得 定 期 现 金 股 利 收 益 的 股 东自 然 会 倾 向 于 企 业 采 用 高 现 金 股 利 支 付 率 政 策 。【 提 示 】 税 差 理 论 说 明 了 当 股 利 收 益 税 率 与 资 本 利 得 税 率 存 在差 异 时 ， 将 使 股 东 在 继 续 持 有 股 票 以 期 取 得 预 期 资 本 利 得 与 立即 实 现 股 利 收 益 之 间 进 行 权 衡 。 （ 1） 边 际 税 率 较 高 的 投 资 者 （ 高 收 入 阶 层 和 风 险 偏 好 投 资 人 ，税 负 高 ， 偏 好 资 本 增 长 ） 偏 好 低 股 利 支 付 率 的 股 票 ， 偏 好 少 分现 金 股 利 、 多 留 存 。（ 2） 边 际 税 率 较 低 的 投 资 者 （ 低 收 入 阶 层 和 风 险 厌 恶 投 资 人 ，税 负 低 ， 偏 好 现 金 股 利 ） 喜 欢 高 股 利 支 付 率 的 股 票 。【 提 示 】 客 户 效 应 理 论 是 对 税 差 效 应 理 论 的 进 一 步 扩 展 ， 研 究处 于 不 同 税 收 等 级 的 投 资 者 对 待 股 利 分 配 态 度 的 差 异 。 第 一 ， 股 东 与 债 权 人 之 间 的 代 理 冲 突 。 债 权 人 为 保 护 自 身 利 益 ，希 望 企 业 采 取 低 股 利 支 付 率 。第 二 ， 经 理 人 员 与 股 东 之 间 的 代 理 冲 突 。 股 利 支 付 率 高 ， 有 利于 满 足 股 东 取 得 股 利 收 益 的 愿 望 。第 三 ， 控 股 股 东 与 中 小 股 东 之 间 的 代 理 冲 突 。 对 处 于 外 部 投 资者 保 护 程 度 较 弱 环 境 的 中 小 股 东 希 望 企 业 采 用 高 股 利 支 付 率 政策 ， 以 防 控 股 股 东 的 利 益 侵 害 。 p增 发 股 利 是 否 一 定 向 股 东 与 投 资 者 传 递 了 好 消 息 ， 对 这 一 点的 认 识 是 不 同 的 。p股 利 信 号 理 论 为 解 释 股 利 是 否 具 有 信 息 含 量 提 供 了 一 个 基 本分 析 逻 辑 ， 鉴 于 股 东 与 投 资 者 对 股 利 信 号 信 息 的 理 解 不 同 ， 所做 出 的 对 企 业 价 值 的 判 断 也 不 同 。 一 、 影 响 股 利 政 策 的 因 素 二 、 股 利 政 策 的 实 施 (1) 资 本 保 全 (2) 公 司 积 累 (3) 净 收 益 (4) 偿 债 能 力 (5) 超 额 累 计 利 润法 律 因 素 因 素 说 明1.资 本 保 全 的限 制 公 司 不 能 用 资 本 （ 包 括 股 本 和 资 本 公 积 ） 发 放 股 利 。2.企 业 积 累 的限 制 按 照 法 律 规 定 ， 公 司 税 后 利 润 必 须 先 提 取 法 定 公 积 金 。 此外 还 鼓 励 公 司 提 取 任 意 公 积 金 ， 只 有 当 提 取 的 法 定 公 积 金达 到 注 册 资 本 的 50%时 ， 才 可 以 不 再 提 取 。3.净 利 润 的 限制 规 定 公 司 年 度 累 计 净 利 润 必 须 为 正 数 时 才 可 发 放 股 利 ， 以前 年 度 亏 损 必 须 足 额 弥 补 。4.超 额 累 积 利润 限 制 许 多 国 家 规 定 公 司 不 得 超 额 累 积 利 润 ， 一 旦 公 司 的 保 留 盈余 超 过 法 律 认 可 的 水 平 ， 将 被 加 征 额 外 税 额 。 我 国 法 律 对公 司 累 积 利 润 尚 未 作 出 限 制 性 规 定 。5.无 力 偿 付 的限 制 基 于 对 债 权 人 的 利 益 保 护 ， 如 果 一 个 公 司 已 经 无 力 偿 付 负债 ， 或 股 利 支 付 会 导 致 公 司 失 去 偿 债 能 力 ， 则 不 能 支 付 股 利 。 限 制 性 条 款（ 1） 未 来 的 股 利 只 能 以 签 订 合 同 后 的 收 益 来 发 放 ；（ 2） 营 运 资 金 低 于 某 一 特 定 金 额 时 不 得 发 放 股 利 ；（ 3） 将 利 润 的 一 部 分 以 偿 债 基 金 的 形 式 留 存 下 来 ；（ 4） 利 息 保 障 倍 数 低 于 一 定 水 平 时 不 得 支 付 股 利 。契 约 性 约 束 长 期 借 款 协 议 、债 券 契 约 、优 先 股 协 议 、租 赁 合 约 等 （ 1） 变 现 能 力 （ 2） 举 债 能 力 （ 3） 盈 利 能 力 （ 4） 投 资 机 会 （ 5） 资 本 成 本公 司 因 素 （ 1） 稳 定 收 入 （ 2） 股 权 稀 释 （ 3） 税 赋 股 东 因 素 限 制 因 素 说 明盈 余 的 稳 定 性 盈 余 相 对 稳 定 的 公 司 有 可 能 支 付 较 高 的 股 利 ，盈 余 不 稳 定 的 公 司 一 般 采 取 低 股 利 政 策 。资 产 的 流 动 性 资 产 流 动 性 较 低 的 公 司 往 往 支 付 较 低 的 股 利举 债 能 力 具 有 较 强 的 举 债 能 力 的 公 司 往 往 采 取 较 宽 松 的股 利 政 策 ， 而 举 债 能 力 弱 的 公 司 往 往 采 取 较 紧的 股 利 政 策 。投 资 机 会 有 良 好 投 资 机 会 的 公 司 往 往 少 发 股 利 ， 缺 乏 良好 投 资 机 会 的 公 司 ， 倾 向 于 支 付 较 高 的 股 利 。资 本 成 本 保 留 盈 余 （ 不 存 在 筹 资 费 用 ） 的 资 本 成 本 低 于发 行 新 股 。 从 资 本 成 本 考 虑 ， 如 果 公 司 有 扩 大资 金 的 需 要 ， 也 应 当 采 取 低 股 利 政 策 。债 务 需 要 具 有 较 高 债 务 偿 还 需 要 的 公 司 一 般 采 取 低 股 利政 策 限 制 因 素 说 明稳 定 的 收 入 考虑 依 靠 股 利 维 持 生 活 的 股 东 要 求 支 付 稳 定 的股 利 ； 避 税 考 虑 高 股 利 收 入 的 股 东 出 于 避 税 考 虑 ， 往 往 反对 发 放 较 多 的 股 利 。防 止 控 制 权 稀释 考 虑 为 防 止 控 制 权 的 稀 释 ， 持 有 控 股 权 的 股 东希 望 少 募 集 权 益 资 金 ， 少 分 股 利 。 【 例 题 单 选 题 】 我 国 上 市 公 司 不 得 用 于 支 付 股 利 的 权 益 资 金是 （ ） 。 A.资 本 公 积B.任 意 盈 余 公 积C.法 定 盈 余 公 积D.上 年 未 分 配 利 润【 答 案 】 A【 解 析 】 按 照 资 本 保 全 原 则 不 能 用 股 本 和 资 本 公 积 金 发 放 股 利 。 【 例 题 多 选 题 】 从 下 列 哪 些 因 素 考 虑 股 东 往 往 希 望 公 司 提 高股 利 支 付 率 （ ） 。A.规 避 风 险 B.稳 定 股 利 收 入 C.防 止 公 司 控 制 权 旁 落 D.避 税【 答 案 】 AB【 解 析 】 股 东 为 防 止 控 制 权 稀 释 ， 为 了 避 税 往 往 希 望 公 司 降 低股 利 支 付 率 【 例 题 多 选 题 】 下 列 情 形 中 会 使 企 业 减 少 股 利 分 配 的 有 （ ） 。（ 2004年 ）A.市 场 竞 争 加 剧 ， 企 业 收 益 的 稳 定 性 减 弱B.市 场 销 售 不 畅 ， 企 业 库 存 量 持 续 增 加C.经 济 增 长 速 度 减 慢 ， 企 业 缺 乏 良 好 的 投 资 机 会 D.为 保 证 企 业 的 发 展 ， 需 要 扩 大 筹 资 规 模【 答 案 】 A B D【 解 析 】 选 项 A、 B、 D都 会 导 致 企 业 资 金 短 缺 ， 所 以 为 了 增 加可 供 使 用 资 金 ， 应 尽 量 多 留 存 ， 少 发 股 利 ； 但 是 当 经 济 增 长 速度 减 慢 ， 企 业 缺 乏 良 好 的 投 资 机 会 时 ， 企 业 会 出 现 资 金 剩 余 ，所 以 会 提 高 股 利 分 配 。 （ 一 ） 剩 余 股 利 政 策 确 定 最 佳 资 本 支 出 水 平（ 根 据 资 本 投 资 计 划 和 加 权 平 均 资 本 成 本 ） 如 果 满 足 后 有 剩 余 ， 则 发 放 股 利 设 定 目 标 资 本 结 构（ 股 东 权 益 资 本 /债 务 资 本 ） 债 务数 额 股 东 权 益 数 额留 存收 益 如 果 留 存 收 益 不 足 ， 需 发 行 新 股 最 大 限 度 满 足股 东 权 益 数 的 需 要 公 司 的 收 益 首 先 应 当 用 于 盈 利 性 投 资 项 目 资 本 的 需 要 ， 在 满 足 了 盈利 性 投 资 项 目 的 资 本 需 要 之 后 ， 若 有 剩 余 ， 则 公 司 可 将 剩 余 部 分 作 为 股利 发 放 给 股 东 。 确 定 最 佳 资 本 支 出 水 平 120万 元 满 足 后 剩 余 ： 150 84 66（ 万 元 ） 股 利 发 放 额 ： 66万 元 股 利 支 付 率 （ 66 150） 100% 44% 设 定 目 标 资 本 结 构（ 股 东 权 益 资 本 70%，债 务 资 本 30%） 债 务数 额 股 东 权 益 数 额84万 元留 存收 益150万 元 最 大 限 度 满 足股 东 权 益 数 的 需 要 120 70% 【 例 11-3】 某 公 司 现 有 利 润 150万 元 ， 可 用 于 发 放 股 利 ， 也 可 留 存 ，用 于 再 投 资 。 假 设 该 公 司 的 最 佳 资 本 结 构 为 30%的 负 债 和 70%的 股 东 权益 。 根 据 公 司 加 权 平 均 的 边 际 资 本 成 本 和 投 资 机 会 计 划 决 定 的 最 佳 资 本支 出 为 120万 元 。 资 本 支 出 预 算 200万 元 300万 元现 有 留 存 收 益 资 本 预 算 所 需 要 的 股 东 权 益 资 本 股 利 发 放 额 股 利 支 付 率 150140 （ 200 70%）10 6.67% 150210（ 300 70%） 此 时 ， 现 存 的 收 益 （ 150万 元 ） 满 足 不 了 资 本 预 算 对股 权 资 本 的 需 要 量 （ 210万 元 ） ， 不 能 发 放 股 利 ， 需 要发 行 新 普 通 股 60(210 150)万 元 ， 以 弥 补 股 权 资 本 的 不 足 。 【 例 】 承 【 例 11-3】 假 设 资 本 支 出 预 算 分 别 为 200万 元 和 300万 元 ， 则 采取 剩 余 股 利 政 策 ， 该 公 司 的 股 利 发 放 额 和 股 利 支 付 率 为 ： 剩 余 股 利 政 策 评 价 ： 按 照 剩 余 股 利 政 策 ， 股 利 发 放 额 每 年 随 投 资 机 会 和 盈 利 水 平 的变 动 而 变 动 。 在 盈 利 水 平 不 变 的 情 况 下 ， 股 利 将 与 投 资 机 会 的 多 少 呈 反 方向 变 动 ， 投 资 机 会 越 多 ， 股 利 越 少 。 反 之 ， 投 资 机 会 越 少 股 利 发 放越 多 。 在 投 资 机 会 不 变 的 情 况 下 ， 股 利 的 多 少 随 着 每 年 收 益 的 多 少而 变 动 。 【 例 题 单 选 题 】 某 公 司 采 用 剩 余 股 利 政 策 分 配 股 利 ， 董 事 会 正 在 制 订 2009年 度 的 股 利 分 配 方 案 。 在 计 算 股 利 分 配 额 时 ， 不 需 要 考 虑 的 因 素 是 ( )。（ 2010年 ）A.公 司 的 目 标 资 本 结 构 B.2009年 末 的 货 币 资 金 C.2009年 实 现 的 净 利 润 D.2010年 需 要 的 投 资 资 本【 答 案 】 B【 解 析 】 分 配 股 利 的 现 金 问 题 ,是 营 运 资 金 管 理 问 题 ,如 果 现 金 存 量 不 足 ,可以 通 过 短 期 借 款 解 决 ,与 筹 集 长 期 资 本 无 直 接 关 系 。 （ 二 ） 固 定 股 利 或 稳 定 增 长 股 利 重 要 原 则绝 对 不 要 降 低 年 度 股 利 的 发 放 额 。 将 每 年 发 放 的 每 股 股 利 定 在 某 一 特 定 的 水 平 上 ， 然 后 在 一 段 时期 内 维 持 不 变 ， 只 有 当 公 司 认 为 未 来 收 益 的 增 加 足 以 使 它 能 够 将 股利 维 持 到 一 个 更 高 水 平 时 ， 公 司 才 会 提 高 股 利 的 发 放 额 。 图 11-2 固 定 股 利 或 稳 定 增 长 股 利 固 定 股 利 政 策 的 评 价 缺 点 ： 股 利 支 付 不 能 很 好 地 与 盈 利 情 况 配 合 ， 盈 利 降 低 时 也 固定 不 变 地 支 付 股 利 ， 可 能 会 出 现 资 金 短 缺 ， 财 务 状 况 恶 化 的 后 果 ；在 投 资 需 要 大 量 资 金 的 时 候 还 会 影 响 到 投 资 所 需 的 现 金 流 。 优 点 ： 有 利 于 股 票 价 格 的 稳 定 ， 投 资 者 风 险 较 小 。 【 例 题 单 选 题 】 以 下 股 利 分 配 政 策 中 ， 最 有 利 于 股 价 稳 定 的 是 （ ） 。 （ 2006年A.剩 余 股 利 政 策 B.固 定 或 持 续 增 长 的 股 利 政 策C.固 定 股 利 支 付 率 政 策 D.低 正 常 股 利 加 额 外 股 利 政 策【 答 案 】 B 【 解 析 】 本 题 的 主 要 考 核 点 是 固 定 或 持 续 增 长 的 股 利 政 策 的 特 点 。 虽 然 固定 或 持 续 增 长的 股 利 政 策 和 低 正 常 股 利 加 额 外 股 利 政 策 均 有 利 于 保 持 股 价 稳 定 ， 但 最 有利 于 股 价 稳 定 的 应 该 是 固 定 或 持 续 增 长 的 股 利 政 策 。 （ 三 ） 固 定 股 利 支 付 率 公 司 从 其 收 益 中 提 取 固 定 的 百 分 比 ， 以 作 为 股 利 发 放 给 股 东 。 在 这 种 情 况 下 ， 公 司 每 年 所 发 放 的 股 利 会 随 着 公 司 收 益 的 变 动 而变 动 ， 从 而 使 公 司 的 股 利 支 付 极 不 稳 定 ， 由 此 导 致 股 票 市 价 上 下 波 动 ，很 难 使 公 司 的 价 值 达 到 最 大 。 图 11-3 固 定 股 利 支 付 率 （ 固 定 股 利 支 付 率 为 50%） 固 定 股 利 支 付 率 政 策 的 评 价 缺 点 ： 不 利 于 股 票 价 格 的 稳 定 ， 有 时 候 还 不 能 满 足 投 资 的 需 求 。 优 点 ： 公 司 的 盈 余 与 股 利 的 支 付 能 够 很 好 的 配 合 。 （ 四 ） 低 正 常 股 利 及 额 外 股 利 政 策 公 司 每 年 只 支 付 数 额 较 低 的 正 常 股 利 ， 只 有 在 公 司 繁 荣 时 期 向股 东 发 放 额 外 股 利 。 评 价 ： 该 股 利 政 策 具 有 较 大 的 灵 活 性 ， 既 可 以 使 公 司 保 持 固 定股 利 的 稳 定 记 录 ， 又 可 以 使 股 东 分 享 公 司 繁 荣 的 好 处 ， 使 灵 活 性 与稳 定 性 较 好 地 结 合 起 来 。 但 如 果 公 司 经 常 连 续 支 付 额 外 股 利 ， 那 么它 就 失 去 了 原 有 的 目 的 ， 额 外 股 利 就 变 成 了 一 种 期 望 回 报 。