财务管理基础培训并购和投资管理5.10

Click to edit Master title style,Click to edit Master text styles,Second level,Third level,Fourth level,Fifth level,*,财务管理基础培训,2002.0,5.10,青岛啤酒,思腾思特管理咨询（中国）公司,Stern Stewart &Co.,All rights reserved. Nopart of thispresentation maybe,reproduced or transmitted in any form or by anymeans,electronic or mechanical, includingphotocopying, recording,or anyinformationstorage andretrieval system,without,the writtenpermission of Stern Stewart &Co.,版权所有。,没有思腾思特,管,管理咨询公司,的,的书面允许，,任何公司和个,人,人不得以任何,形,形式翻录、复,制,制、传播、本,讲,讲义中的内容,。,。,EVA,is a registered trademark of Stern Stewart& Co.,EVA,是思腾思特管,理,理咨询公司的,注,注册商标。,今 日,议,议 程,财务部门角色,和,和功能定位,EVA,计算和分析,EVA,定义和计算,青啤的,EVA,结果及国际基,准,准比较,并购与投资管,理,理,项目评估,分析方法,整合管理,今 日,议,议 程,财务部门角色,和,和功能定位,EVA,计算和分析,EVA,定义和计算,青啤的,EVA,结果及国际基,准,准比较,并购与投资管,理,理,项目评估,分析方法,整合管理,企业财务管理,的,的各方面,数据收集和汇,报,报,考评、监控、,决,决策支持,通过财务运作,创造价值,记帐、会计、,现,现金管理工作,融资，价值评,估,估，资产重组,，,，投资组合管,理,理，投资者关,系,系等,业绩考核，风,险,险控制，预算,，,，财务分析,基本财务功能,提供基本财务,数,数据,满足税务、信,息,息披露基本需,要,要,高级财务功能,跟踪、评估经,营,营业绩,发现问题，规,避,避风险,经营、资本预,算,算，辅助资源,配,配置,获取低成本资,金,金，同时保障,财,财务灵活度,协助战略决策,和,和实施 （,如,如兼购、资产,剥,剥离）,优化业务组合,（,（如多元化经,营,营）,建立、维护企,业,业在投资界形,象,象,财务工作种类,目的,财务管理工作,中,中的挑战,数据收集和汇,报,报,考评、监控、,决,决策支持,通过财务运作,创造价值,财务系统不健,全,全,财务结果未受,到,到重视,知识、技能缺,乏,乏,财务运作未被,视,视为创造价值,的,的途径,负责经营的业,务,务经理不具备,必,必要的财务知,识,识,财务经理被业,务,务人员视为“,敌,敌人”而非合,作,作伙伴,投资者信息要,求,求无法满足,潜在财务风险,财务部门与业,务,务部门之间沟,通,通欠佳,财务管理者未,能,能真正有效参,与,与考评监控和,决,决策支持,低效的资本使,用,用效率,大量价值未得,释,释放,问题,结果,企业如何解决,面,面临的财务挑,战,战,数据收集和汇,报,报,考评、监控、,决,决策支持,通过财务运作,创造价值,健全信息收集,和,和汇编系统,采纳严格的会,计,计标准,将主要的经营,数,数据向管理人,员,员广泛交流,建立管理信息,系,系统，及时跟,踪,踪汇报相关信,息,息,企业如何解决,面,面临的财务挑,战,战,数据收集和汇,报,报,考评、监控、,决,决策支持,通过财务运作,创造价值,加强业务部门,和,和财务部门的,定,定期沟通、相,互,互培训,设计关键的财,务,务考核指标,针对各业务,模,模块,针对各业务,部,部门,将财务指标,与,与企业战略和,价,价值创造相挂,钩,钩,财务部门协助,资,资源配置决策,产品/客户,盈,盈利分析,项目回报率,分,分析,制定经营、,资,资本预算和业,务,务计划,企业如何解决,面,面临的财务挑,战,战,数据收集和汇,报,报,考评、监控、,决,决策支持,通过财务运作,创造价值,财务部门积极,参,参与业务组合,管,管理,兼并收购,价值评估,优化资本结构,低成本融资,财务灵活度,租赁,VS,购置战略,分析论证资产,重,重组机会,外包、资产,剥,剥离,加强财务人员,的,的培训，引进,资,资本运作的专,业,业人员,企业还应重新,架,架构财务职能,数据收集和汇,报,报,考评、监控、,决,决策支持,通过财务运作,创造价值,会计部,首席财务官,CFO,财务分析部,财务战略部,（资产运作部,）,）,从记帐工作. . .,从低效率 . .,. . .,到,到决策支持,. . .,到高效率,交易业务处理,目前的情况举,例,例,世界级,降低成本,角色转变,流程重组,增值服务,集成的信息系,统,统,9%,9%,16%,66%,22%,从销售收入的2% 3%,. . .,. 到销售,收,收入的1%,报表编制,管理控制,决策,支持,经营上的辅助,决,决策者,10%,18%,50%,新的财务模型,决策,支持,报表编制,管理控制,交易业务处理,今 日,议,议 程,财务部门角色,和,和功能定位,EVA,计算和分析,EVA,定义和计算,青啤的,EVA,结果及国际,基,基准比较,并购与投资,管,管理,项目评估,分析方法,整合管理,什么是,EVA,（,经济增加值,）,）,概念,EVA,（,经济增加值,）,）即经营产,生,生的经济利,润,润，是在减,除,除资本占用,费,费用后企业,经,经营所产生,的,的剩余价值,；,；,EVA,同时揭示企,业,业经营效率,和,和资本使用,效,效率；,经济增加值,可,可以通过对,会,会计报表进,行,行合理的调,整,整和计算得,到,到，它基于,会,会计数据，,但,但打破了会,计,计制度存在,的,的多种弊端,和,和不足，能,准,准确揭露企,业,业经营的经,济,济效益,EVA,价值管理包,括,括了损益表,管,管理和资产,负,负债表管理,两,两方面,目的和应用,分析企业（,包,包括整体、,业,业务部门、,产,产品、客户,各,各层次）的,真,真实经济效,益,益,指导企业资,源,源（资金、,人,人才）的配,置,置,做为财务决,策,策的核心，,用,用以分析投,资,资、并购、,资,资产重组的,价,价值评估,设置有效的,激,激励机制,财务、管理,知,知识培训,EVA,计算简化示,意,意图,销售收入1，000,生产成本500,销售/管理,费,费用200,调整+100,营运所得税,100,NOPAT（,税后净营业,利,利润）300,调整后资本1500,资本成本率,15%,资本使用成,本,本,225,75,=,+/,x,=,损益表科目,资产负债表科目,EVA=NOPAT,（税后净营,业,业利润）,资本使用成,本,本,NOPAT,的计算（对,损,损益表的调,整,整）,会计净利润,EVA,的,NOPAT,销售收入,-,销,销售折扣,-,营,营业税金,及,及附加,-,销,销售成本,+,其,其,他,他业务收入,-,存,存货跌,价,价准备增加,-,管,管理费用,-,销,销售费用,财务费用,+,投,投资收益,+,营,营业,外,外收入,/,支出,+,补贴收入,-,所,所,得,得税,-,少数股东权,益,益,销售收入,-,销,销售折扣,-,营,营业税金,及,及附加,-,销,销售成本,+,其,其他,业,业务收入,+,会,会计,准,准备增加,-,管,管理费用,销售费用,财务费用中,与,与营运有关,的,的,-,其,其他长期负,债,债隐含利息,+,投,投,资,资收益,-EVA,税,资本计算：,看,看待资本,的,的两个角度,股东权益,（,股东,）,净流动资产,=,债务,（,债权人,）,资本的来源,有形固定资产,资本的使用,其它资产,（如商誉等）,股东收益,（股东）,净营运资产,资本的计算,（,（融资的角,度,度）,资产负债表,中,中的资本,计算,EVA,的资本,短期借款,一年内到期,长,长期借款,无息短期负,债,债,长期负债合,计,计,少数股东权,益,益,股东权益,短期借款,一年内到期,长,长期借款,长期负债合,计,计,少数股东权,益,益,股东权益,- 累积,税,税后营业外,收,收支,-,累,累积税后,补,补贴收入,+,会计准备,-,盈,盈余现金,注：从营运,的,的角度来看,，,，,EVA,资本的计算,如,如下：资,本,本,=,流动资产,-,无息流动负,债,债,+,固定资产净,值,值,+,长期投资,+,其他长期资,产,产,-,盈余现金,+,当年会计准,备,备增加额,+,累计税后营,业,业外收支,/,补贴收入,资本成本计,算,算,债务,股权,加权资本成,本,本,（即期望资,本,本回报率）,（,WACC,),资本,税后债务成,本,本,股权成本,债务成本计,算,算,公司举债时,付,付出的利息,成,成本，即为,债,债务成本,在计算公司,所,所得税时，,利,利息应从经,营,营利润中扣,出,出，即利息,成,成本是免税,的,的，因此公,司,司的税后债,务,务成本，低,于,于利息率,如,一企业举债利息为6%，其所得税率为33%,则实际债务成本为：,税前债务成本 6%,（1-,税率33%）67%,税后,（,实际）债务成本 4%,青岛啤酒债,权,权资本成本,率,率的计算,19971998199920002001,债权成本,（税前）,9.90%7.20%6.03%6.03%6.03%,债务比例,21.24%25.27%24.17% 30.34%33.57%,目前采用方,法,法：债务成,本,本采取3-5年中长期,贷,贷款基准利,率,率,其它推荐使,用,用方法：3-5年中长,期,期贷款基准,利,利率下调一,定,定幅度（下,调,调原因：青,岛,岛啤酒的贷,款,款信誉好于,同,同行业企业,，,，实际贷款,利,利率低于3-5年中长,期,期贷款基准,利,利率约,5%,）,债务比例：,债,债务资本总,值,值与公司总,市,市值（债务,市,市值和权益,资,资本市值的,和,和）的比例,股权成本计,算,算,股权成本是,一,一项机会成,本,本，等于投,资,资者可以在,其,其他类似风,险,险投资中取,得,得的回报率,“,回报率”的,定,定义是股息,分,分红加股价,变,变化值,“风险”指,的,的是回报率,的,的变化情况,一个企业的,风,风险由三个,因,因素构成：,国,国家风险、,行,行业风险、,企,企业风险,股权成本计,算,算资本资产,定,定价模型（,CAPM）,资本资产定,价,价模型：,股本资本成,本,本率（,Re,）,=,无风险收益,率,率（,Rf,）,+BETA,系数,市场风险溢价,(MRP),R,e,：,股权成本,R,f,：,零风险回报率,Beta：,企业股票的系统,风,风险指数，即单,个,个公司股价的变,动,动率与,市场投资组合回,报,报风险的衡量值,MRP：,市场预期回报率,溢,溢值，即风险溢,价,价,股权成本：风险,和,和回报之间的关,系,系,零风险回报率,回报率,期望资本回报率,风险溢价,风险,MRP(,风险溢价)为长,期,期的股票年平均,市,市场收益率与长,期,期国债的年平均,收,收益率之差，由,于,于中国股市存续,时,时间短，国内投,资,资渠道有限等原,因,因导致收益率偏,高,高，我们建议不,直,直接利用国内股,市,市收益率与国债,收,收益率之差计算,市,市场风险溢价，,而,而是利用下面的,公,公式：,美国的市场风险,溢,溢价,X（,中国股市收益标,准,准差 / 中,国,国股市平均收益,率,率）/（美国股,市,市收益标准差/ 美国股市平,均,均收益率）,青岛啤酒股权资,本,本成本率的计算,Rf,（无风险收益率,）,）：取当年在上,海,海证交所发行的,10,年期国债的年收,益,益率,2,）,Beta,：青啤在,2001,年底有,100,周的行情数据，,使,使用,100,周青啤股票的周,收,收益率与相对应,的,的股票指数的周,收,收益率的线性回,归,归得出的斜率。,A,股股权成本率计,算,算,H,股股权成本率计,算,算,Rf,（无风险收益率,）,）：取当年中国,在,在美国市场上发,行,行的,10,年期美元国债的,年,年收益率,2,）,Beta:,直接采用,Bloomberg,计算的青啤在,H,股市场上的,Beta,值,1998199920002001,Rf,4.90%3.20%3.40%2.90%,Beta0.921.131.091.02,MRP6%6%6%6%,Re10.43%9.97%9.92%9.05%,比率67.89%63.55%63.24%58.33%,1998199920002001,Rf,7.10%7.60%7.70%,7.70%,Beta0.750.800.440.44,MRP6%6%6%6%,Re11.60%12.40%10.34%10.34%,比率6.84%12.28%6.42%8.10%,注：权,益,益比例,采,采用权,益,益资本,总,总值与,公,公司总,市,市值（,债,债务市,值,值和权,益,益资本,市,市值的,和,和）的,比,比例,青岛啤,酒,酒的资,本,本成本,率,率的计,算,算,青啤的,加,加权资,本,本成本,率,率,=A,股股权,资,资本成,本,本率,x A,股权益,比,比例,+ H,股股权,资,资本成,本,本率,x H,股权益,比,比例,+,债权资,本,本成本,率,率,x,（,1 -,税率）,x,债务比,例,例,1998199920002001,资本成,本,本率,9.42%9.10%8.49%7.84%,EVA,调整的,目,目的及,原,原则,会计体,系,系,EVA,体系,目的,将会计,结,结果转,化,化成经,济,济结果,，,，降低,会,会计扭,曲,曲，反,映,映经济,现,现实；,鼓,鼓励正,确,确的经,营,营决策,原则,80/20原,则,则；是,否,否影响,经,经理人,和,和员工,的,的行为,四类主,要,要调整,现金科,目,目到,经济概,念,念,非经常,项,项目,冲销计,提,提到,现金标,准,准,营业外,收,收支,会计制,度,度下一,些,些现金,成,成本被,视,视为期,间,间费用,，,，,EVA,则视其,为,为投资,，,，需若,干,干年摊,销,销,研发费,用,用、培,训,训费用,和,和营销,费,费用,强调实,际,际现金,资,资本变,动,动情况,，,，淡化,单,单纯会,计,计冲销,计,计提事,件,件,坏帐准,备,备、商,誉,誉摊销,非经常,项,项目通,常,常扭曲,公,公司业,绩,绩，,EVA,将其资,本,本化处,理,理,资产出,售,售,主营业,务,务以外,收,收支不,影,影响公,司,司长期,价,价值变,化,化,证券交,易,易收益,、,、损失,如,如,如,如,对某个,公,公司而,言,言相关,的,的调整,可能要,做,做的,EVA,调整,对某个,公,公司而,言,言,EVA,调整的,重,重点,研究开,发,发费用,，,，,广告、,营,营销推,广,广费用,被动投,资,资,坏帐准,备,备,非经常,性,性收益/支出,存货计,价,价,折旧方,法,法,战略性,投,投资,商誉摊,销,销,重组费,用,用,养老金,支,支出,无息债,务,务,汇兑损,益,益,退休金,支,支付,租赁/,购,购入资,产,产,开办费,用,用,税金,递延收,入,入,质量保,证,证准备,利息费,用,用,营业外,收,收入,在建工,程,程,合资企,业,业,负债准,备,备,非正常,收,收入/,费,费用,EVA,调整,无息流,动,动负债,无息负,债,债,利息费,用,用,非营业,项,项目,在建工,程,程,坏帐准,备,备,研究发,展,展、广,告,告、,市场营,销,销费用,研发、,培,培训费,用,用,营销费,用,用,商誉摊,销,销,坏帐准,备,备费用,非经常,性,性项目,在建工,程,程,80/20规,则,则,集中在,最,最能正,面,面影响,公,公,司员工,行,行为的,几,几个杠,杆,杆,商誉摊,销,销,经营租,赁,赁,非经常,性,性项目,EVA,税金,战略投,资,资,汇兑损,益,益,退休金,针对青,岛,岛啤酒,的,的EVA调整,（,（1）,项目,调整原理,调整方法,资本化费用,发挥效应的期限长，全部计入当期损益不合理；,容易打击管理者对此类费用投入的积极性，不利于公司长期发展,还要保证对此类投入有合理的回报，需要在一定的受益期间内收回,将此类费用资本化，并按一定受益期限摊销,营业外收支,EVA,衡量的是企业真正的营业状况,与营业无关、营业外的应剔除在外,营业外收支又是股东所必需承担的损失或收益，应资本化，使其与未来收益相匹配，由股东永久承担,将当期发生的营业外收支从,NOPAT,中剔除，并资本化处理，并需考虑以前年度累计资本化的影响；同时调整对现金营业所得税的影响,汇兑损益,汇兑损益是非责任性，不可控的,属公司正常运营以外发生的损失或收益，不能体现营业成果,应由股东永久性承担,当期发生的汇兑损益从,NOPAT,中剔除，并资本化处理，并需考虑以前年度资本化累计影响；同时调整对现金营业所得税的影响；,针对,青,青岛,啤,啤酒,的,的EVA,调,调整,（,（2,）,）,项目,调整原理,调整方法,会计准备,计提是基于会计的保守和谨慎性原则，不能真实反映公司的营业状况,容易引起会计操纵和对营业状况的不真实反映,NOPAT,计算时，把会计准备冲回，即按实际发生额计入相应的会计期间,计算资本时按帐面值计入资本（即提取会计准备前的数值）,负息债务之利息支出,负息债务之利息支出属于资本成本的一部分，应从,NOPAT,的计算中剔除，统一在资本成本中核算,将负息债务的利息支出从,NOPAT,的计算中剔除，同时对现金营业所得税进行调整,无息流动负债,无息流动负债不担负资本占用费用,管理层要管理的是净营运资产，即流动资产减除无息流动负债,将无息流动负债从资本总额中减除,无息长期负债,做为资本的一部分，已计入资本成本，统一计算了资本占用成本，应避免这部分重复计算,在,NOPAT,中加回这部分负债的隐含利息，并调整税收,针对,青,青岛,啤,啤酒,的,的EVA,调,调整,（,（3,）,）,项目,调整原理,调整方法,营业所得税,EVA,营业所得税与公司损益表中的所得税费用有差异，需进行调整。这些差异主要是来自于对,NOPBT,的收支调整项带来的税收影响,从损益表中的所得税出发，将各项税前收支调整对所得税的影响加上去,非营业性资产,非营业性资产不产生收益，因此对其计资本成本会导致此项资本成本无相关的收益相匹配；,将非营业性资产从资本总额中剔除，不计算相关的资本成本,其中对非营业现金的相关收益也从,NOPAT,中减除(即减除非营业现金对应的利息收入）,商誉,商誉是类股东权益性质的资本，它发挥效用的时期为未来的所有的会计年度，需要公司未来的盈利与之相匹配，因此，不应该将其摊销或计入费用,计算,NOPAT,时，加回当期商誉摊销额,计算资本时，加回商誉累计摊销额,青岛,啤,啤酒,近,近几,年,年的,财,财务,业,业绩,看,看起,来,来不,错,错,但EVA,业,业绩,的,的分,析,析不,容,容乐,观,观,资本,使,使用,成,成本,一,一直,在,在上,升,升,前三,年,年,EVA,一直,在,在下,降,降,2001,年,年有,所,所好,转,转，,而,而且,提,提升,幅,幅度,较,较高,青啤,的,的资,本,本利,用,用效,率,率纵,向,向对,比,比,青啤,的,的资,本,本回,报,报率,分,分析,啤酒,行,行业,国,国际,基,基准,比,比较,：,：EVA,及,及EVA,率,率比,较,较,啤酒,行,行业,国,国际,基,基准,比,比较,：,：资,本,本回,报,报率,比,比较,今,日,日,议,议,程,程,财务,部,部门,角,角色,和,和功,能,能定,位,位,EVA,计算,和,和分,析,析,EVA,定义,和,和计,算,算,青啤,的,的,EVA,结果,及,及国,际,际基,准,准比,较,较,并购,与,与投,资,资管,理,理,项目,评,评估,分析,方,方法,整合,管,管理,收购,与,与兼,并,并流,程,程现,状,状,发展,部,部做,市,市场,调,调查,（,（自,行,行调,查,查或,购,购买,数,数据,）,），,选,选定,目,目标,公,公司,由发,展,展部,牵,牵头,，,，财,务,务部,和,和董,秘,秘室,参,参与,发,发展,部,部:,区,区域,、,、市,场,场、,水,水源,的,的质,和,和量,、,、目,标,标公,司,司的,固,固定,资,资产,状,状况,等,等,财,财务,部,部：,资,资产,负,负债,状,状,况,况,负,负债,率,率70%,董,董秘,室,室：,法,法律,事,事项,发展,部,部结,合,合当,地,地市,场,场状,况,况和,销,销售,公,公司,的,的建,议,议，,提,提供,产,产品,结,结构,、,、价,格,格、,销,销售,量,量方,面,面的,预,预测,由财务部,做,做收入、,成,成本费用,预,预测（5,年,年）及相,关,关评估，,包,包括：, 盈亏,平,平衡分析,（,（单要素,变,变动分析,）,）, 内部,收,收益率、,投,投资回收,期,期、净现,值,值等,董秘室给,予,予法律意,见,见,由发展部,主,主要负责,出价的参,考,考, 按资,产,产评估的,数,数字（重,置,置成本法,或,或收益法,）,）, 按净,资,资产数字,董秘室考,虑,虑税收优,惠,惠对股份,公,公司的作,用,用,企管部和,公,公司“青,啤,啤模式贯,彻,彻小组”,负,负责并购,后,后整合,发展部负,责,责以后的,技,技术改造,投,投资,生产部负,责,责固定资,产,产管理,财务部下,派,派财务总,监,监,技术部下,派,派总工程,师,师,目标选定,和,和考察,项目评估,谈判与实,施,施,收购后整,合,合,收购与兼,并,并管理中,的,的改进重,点,点,发展部、,财,财务部访,谈,谈,参阅并购,项,项目评估,文,文件,国际公司,并,并购评估,方,方法研究,发展部、,企,企管部、,华,华东/华,南,南事业部,访,访谈,国外证券,分,分析师访,谈,谈,国际公司,并,并购后管,理,理方法研,究,究,目标选定,和,和考察,项目评估,谈判与实,施,施,收购后整,合,合,思腾思特,公,公司的,调,调研工作,建议内容,加强并购,活,活动与企,业,业战略之,间,间的纽带,董事会、,总,总经理、,财,财务部以,及,及相关事,业,业部应当,切,切实参与,项,项目评估,过,过程，提,供,供指导、,保,保障质量,全面充实,可,可研内容,，,，改进分,析,析工具,并购后管,理,理问题必,须,须在并购,前,前深入考,虑,虑,整合管理,需,需要总经,理,理、总部,职,职能部门,和,和相关事,业,业部负责,人,人直接参,与,与,建立整合,目,目标确认,和,和相关责,任,任的落实,、,、考评制,度,度,并购目标,必,必须是硬,指,指标（利,润,润、,EVA、,市场份额,、,、产销量,等,等），达,不,不到目标,就,就要关闭,、,、整顿或,出,出卖,缺乏整体,战,战略规划,预测主观,性,性较强，,准,准确性较,低,低,评估模型,的,的问题较,多,多,缺少整合,目,目标设定,和,和相关责,任,任的落实,和,和考评,没有投资,效,效益的跟,踪,踪,整合成本,大,大，产生,效,效益的周,期,期长,发现问题,跨国公司,投,投资管理,的,的流程示,例,例：康,柏,柏公司大,中,中国区（,GDC,）,第一阶段,批准,投资备忘,录,录,第二阶段,审阅,实施执行,最后文件,：,：,技术评估,市场研究,初始业务,发,发展计划,初始财务,分,分析,出口评估,投资备忘,录,录条款,可行性研,究,究成本,负责机构,：,：,项目经理,区域事业,部,部总裁,区域事业,财,财务经理,GCD,税务和资,金,金管理,审阅人：,GCD,投资委员,会,会,审阅内容,：,：,批准投资,备,备忘录并,且,且继续进,行,行第二阶,段,段,允诺资源,供,供给,提供可行,性,性研究所,需,需资金,函括内容,：,：,可行性研,究,究承诺,没有一定,进,进行投资,的,的承诺,包括为达,到,到控股所,需,需股权的,预,预测,负责机构,：,：,项目经理,业务单元,总,总裁,法律方面,出口方面,GCD,税务和资,金,金管理,正式业务,计,计划,产品规划,市场规划,预测损益,表,表,资本结构,规,规划,投入资本,回,回报分析,负责机构,：,：,项目经理,GCD,业务单元,总,总裁,GCD,财务经理,GCD,税务和资,金,金管理,GCD,进行投资,的,的承诺,实施计划,可操作性,审,审查,监控项目,进,进程,负责机构,：,：,项目经理,区域事,业,业部总,裁,裁,区域总,经,经理,今,日,日,议,议,程,程,财务部,门,门角色,和,和功能,定,定位,EVA,计算和,分,分析,EVA,定义和,计,计算,青啤的,EVA,结果及,国,国际基,准,准比较,并购与,投,投资管,理,理,项目评,估,估,分析方,法,法,整合管,理,理,目前项,目,目评估,环,环节中,的,的问题,并购与,战,战略规,划,划脱节,项目评,估,估未阐,明,明并购,活,活动与,企,企业面,临,临的战,略,略选择,之,之间的,关,关系,项目评,估,估过程,未,未得到,决,决策层,参,参与和,重,重视,评估过,程,程没有,设,设置有,效,效环节,，,，保障,董,董事会,、,、总经,理,理以及,相,相关总,部,部职能,部,部门、,事,事业部,负,负责人,的,的指导,、,、监督,评估分,析,析和决,策,策标准,的,的科学,性,性、客,观,观性、,全,全面性,较,较低,财务预,测,测主观,性,性强，,缺,缺乏市,场,场依据,和,和敏感,性,性分析,，,，对经,营,营风险,估,估计不,足,足,可研报,告,告内容,空,空白明,显,显，决,策,策事实,依,依据缺,乏,乏（如,：,：部分,可,可研报,告,告不包,含,含购公,司,司的历,史,史财务,数,数据）,分析工,具,具单薄,，,，财务,分,分析方,法,法片面,并购风,险,险巨大,财务评,估,估、控,制,制形同,虚,虚设,整合后,经,经营目,标,标、业,绩,绩期望,难,难以实,现,现,建议1,：,：建立,并,并购与,战,战略规,划,划、战,略,略选择,之,之间的,联,联系,开拓新产品市场,分担上游风险,分担开发成本,加速获取生产技术,加强生产能力的利用,利用规模经济,竞相产品系列空缺,渗入的新地理市场,收购,合并,核心业务，合资经营,销售合资经营,发展合资经营,产品交换,技术联营,生产合资经营,生产许可证,开发许可证,收购是,企,企业面,临,临的各,种,种资本,运,运作手,段,段中的,一,一个杠,杆,杆；,项目评,估,估要阐,明,明的一,个,个关键,问,问题就,是,是企业,面,面临哪,些,些选择,以,以实施,战,战略目,标,标,董事会投资决,策,策委员会,管理层投资决,策,策委员会,战略发展部,法律、税务、,财务、人事,部门,区域事业部,对战略方向把,关,关,审批商业计划,决策,审阅、提供专,家,家意见,协助实施,寻找项目机会,、,、可研报告,保障项目符合,公,公司整体市场,战,战略,实施项目,寻找项目机会,，,，分析研究,保障项目符合,区,区域市场战略,实施项目，对,结,结果负责,保障项目与企,业,业战略目标的,一,一致性,配置资源,落实关键问题,和,和执行责任,建议2：董事,会,会、总经理、,相,相关职能部门,和,和相关事业部,领,领导切实参与,评,评估过程控制,建议,3,：完善评估分,析,析和决策标准,指导原则,章,章节,内,内容,说明行业结构,、,、业务战略和,经,经济价值之间,的,的关系和联系,鼓励决策过程,中,中的长远眼光,强调价值敏感,度,度和情景,而,不,不仅仅是“答,案,案”,确认价值驱动,因,因素,突出跨业务单,位,位影响,估值结果,战略概述,资源要求,计划预测概述,投资资本回报,率,率/股本回报,率,率图,跨部门问题,详尽的财务报,表,表（附录）,任务和战略意,图,图,详尽的市场评,价,价,关键的价值驱,动,动因素,危险和机会,关键的计划行,动,动,其他,价值,主要假设,与以往报告的,不,不同,近期和长期资,源,源要求,增量投资的非,票,票面价值,人力资源要求,对10年预测,的,的财务概述,投资资本回,报,报率、收入、,市,市场规模和份,额,额、单位成本,和,和利润、营业,收,收入、资本周,转,转率,业务预测,主要竞争者的,类,类似情况,对价值的敏感,上述危险对价,值,值的影响,后续标准，即,操,操作性价值驱,动,动因素,改善绩效预测,拟议的绩效审,核,核程序,讨论各组织间,的,的关键问题和,跨,跨部门弹性,10年期收益,表,表、资产负债,表,表和现金流量,表,表,主要绩效标准,敏感性和情景,分,分析,建议,4,：量化价值来,源,源，确定定,价,价依据，制定,出,出后期整合的,目,目标,100,25,10,10,145,净现值（百万,美,美元）,目标企业当前,独,独立价值,经营协同效率,收入提高,减少成本,减少资本支出,融资获益,优化资本结构,降低融资成本,税盾作用,未来发展选择,新商机,最高出价,140,竞争对手的最,高,高出价,今 日,议,议 程,财务部门角色,和,和功能定位,EVA,计算和分析,EVA,定义和计算,青啤的,EVA,结果及国际基,准,准比较,并购与投资管,理,理,项目评估,分析方法,整合管理,价值评估方法,概,概览,复杂度和估值,准,准确性,说明,应用情况,帐面价值法,会计帐面净,资产值,中国国有资产估值常用方法,估值乘数法,投行、企业做粗略估值或价值对比时,帐面价值乘数,销售额乘数,EBIT（DA）,乘,数（扣减利息、,税赋、折旧前盈,利乘数）,盈利乘数,现金流乘数,净现值法,现金流贴现法（,DCF）,剩余收入贴现,法/,EVA,贴现法,Gordon,增长,模型（即派息,增长模型）,被理论界和应用者广为接受的估值方法,实物期权法,Black,Scholes,期,权理论在企,业中应用,适用与大型资本投入项目,帐面价值法,通常用于对银,行,行、保险、财,务,务公司等金融,机,机构的估值；,在,在中国是国有,资,资产估值的常,用,用手段,缺点,不能准确反映,资,资产创收能力,会计制度对价,值,值影响巨大（,如,如国有银,行的坏帐准备,）,）,对通货膨胀造,成,成的价值变动,没,没有调整,不反映企业增,长,长潜力或经营,风,风险,优点,应用简单,估值乘数法,运用具有行业,代,代表性的可比,企,企业的估值乘,数,数，对目标企,业,业估值；是一,种,种从上而下（,top-down）,的评估方法，,不,不考虑企业中,各,各业务模块的,价,价值。,优点,应用简单,当不具有企业,详,详细数据时适,用,用性强,可,用,用,于,于,对,对,复,复,杂,杂,评,评,估,估,模,模,式,式,结,结,果,果,进,进,行,行,“,“,现,现,实,检,检,验,验,”,”,（,（,sanitycheck,）,）,缺,点,点,难,以,以,准,准,确,确,选,选,择,择,可,可,比,比,公,公,司,司,没,有,有,考,考,虑,虑,企,企,业,业,内,内,部,部,业,业,务,务,组,组,合,合,和,和,其,其,业,业,绩,绩,表,表,现,之,之,间,间,差,差,异,异,如,果,果,估,估,值,值,乘,乘,数,数,变,变,动,动,大,大,（,（,即,即,股,股,价,价,相,相,对,对,业,业,绩,绩,变,动,动,大,大,）,）,，,，,难,难,以,以,选,选,取,取,乘,乘,数,数,点,点,其他一些乘数法适用于特定行业，如对有线电视/无线通信服务商的估值可以用“每个用户价值”（,value per subscriber）,法进行,*,现,金,金,流,流,贴,贴,现,现,法,法,预,测,测,企,企,业,业,将,将,来,来,经,经,营,营,产,产,生,生,的,的,自,自,由,由,现,现,金,金,流,流,（,（,FCF,）,）,，,，,将,其,其,折,折,现,现,到,到,现,现,在,在,，,，,得,得,出,出,企,企,业,业,价,价,值,值,；,；,即,即,可,可,从,从,上,上,而,而,下,下,的,的,应,应,用,用,，,，,亦,亦,可,可,从,从,下,下,而,而,上,上,（,（,bottom-up,）,）,分,析,析,企,企,业,业,拆,拆,分,分,价,价,值,值,优,点,点,应,用,用,难,难,度,度,不,不,大,大,多,数,数,证,证,券,券,分,分,析,析,人,人,员,员,和,和,企,企,业,业,财,财,务,务,管,管,理,理,人,员,员,对,对,该,该,方,方,法,法,较,较,熟,熟,悉,悉,可,用,用,于,于,评,评,估,估,企,企,业,业,总,总,体,体,价,价,值,值,和,和,各,各,业,业,务,务,单,元,元,的,的,价,价,值,值,考,虑,虑,了,了,增,增,长,长,预,预,期,期,和,和,潜,潜,在,在,风,风,险,险,可,运,运,用,用,于,于,企,企,业,业,战,战,略,略,规,规,划,划,缺,点,点,难,于,于,决,决,定,定,贴,贴,现,现,率,率,估,值,值,结,结,果,果,受,受,增,增,长,长,假,假,设,设,和,和,终,终,值,值,（,（,terminal,value）,测算影响大,信息需求高,静态估值，对于,不,不确定因素高的,企,企业适,用性低（如周期,性,性创业企业）,实物期权法,最常用于对大型,资,资本项目进行评,估,估，如自然资源,投,投资项目；适用,于,于战略灵活性要,求,求高的情况,优点,动态评估，包含,对,对不同情景的反,应,应,战略,提供制定、执行,企,企业战略的 框,架,架,缺点,分析工作复杂,数据要求高,对业务假设敏感,性,性高,EVA,价值评估法,EV =,（,EVA,n,） +TV,i,n=1,（企业价值）,（终值）,=（,EVA,1,+EVA,2,+EVA,n,）+,EVA,i,c - g,资本成本率,增长率常数,预测未来,EVA,测算终值,确定贴现率,估算企业价值,EVA,估值方法应用步,骤,骤,净流动资产和资,本投资应随,NOPAT,增长,预测年度不低于5,年，最佳为10,年,年,根据行业发展情,况,况,设定增长率常数,（,（,g）,增长率为0,增长率恒定,价值驱动杠杆,公,公式,加权资本平均,成本（,WACC）,股权成本设定,用资本资产负,债模型,（,CAPM）,计算,贴现预测期,与,EVA,终值之,和,EVA,估值方法优缺点,优点,明确经营效率和,资,资本效率之间的,取,取舍,适用于横向与竞,争,争对手进行业绩,对,对比,以及纵向逐年对,比,比,可以从上而下或,从,从下而上地分析,企,企业,价值（,EVA）,可用于对项目、,产,产品、,品牌、业务部门,等,等进行价值评估,）,）；,理论上与现金流,净,净现值方法有相,同,同的,严谨性，但突出,了,了年度业绩期望,越来越受到华尔,街,街和投资者的接,收,收和,应用,与企业管理直接,挂,挂钩,适用与企业资本,预,预算、经营计划,、,、战略,选择、业绩考核,和,和激励等管理方,面,面直接,挂钩,缺点,要求估算资本成,本,本率,需要与动态分析,方,方法相结合,应用于管理时需,要,要经营者理念的,转,转型,对业务假设（如,NOPAT,增长，资本结,构、资本支出等,项,项目）敏感性高,对某些行业/情,景,景适用性低（如,周,周期性,强的企业，创业,企,企业的估价）,并购交易中动态,估,估值实用方法,乘数法,EVA,法,后果模拟法,（,consequences model),估算估值的范围,精度估值,动态加入对商,业风险的思考,模拟交易完成后,，,，,合并公司的损益,表,表，,资产负债表,明晰交易对公司,未,未,来盈利、现金流,、,、资,本结构和资产负,债,债情,况的影响和后果,价值发现型收购,中,中的两个重要指,标,标,1）,Tobinsq（,市场价值/帐面,净,净资产,重置成本）,2）市场孤儿（,市,市场价值/净流,动,动资,产帐面值1）,EVA,能和不能做什么,YES,定量分析并购方,案,案是否会产生价,值,值，产生多大价,值,值,明确指出价值来,源,源，落实未来价,值,值创造责任,与企业管理制度,定,定量挂钩,NO,提供并购评估的,非,非财务标准（如,战,战略、非市场因,素,素、组织和人的,因,因素）,做为收购企业的,购,购物指南,今 日,议,议 程,财务部门角色和,功,功能定位,EVA,计算和分析,EVA,定义和计算,青啤的,EVA,结果及国际基准,比,比较,并购与投资管理,项目评估,分析方法,整合管理,目前整合管理中,的,的问题,缺乏明确的整合,目,目标和相关责任,落,落实、考评机制,并购项目研究阶,段,段没有深入探讨,整,整合管理议题,并购项目分析决,策,策的主体与并购,后,后整体管理的责,任,任主体偏离,并购后投资效益,跟,跟踪不健全,并购项目的经营,、,、财务结构合并,到,到区域事业部，,淡,淡化了并购项目,个,个体、业绩表现,的,的跟踪、考察,事业部内部的生,产,产和销售既有产,销,销结合，又有产,销,销分离；既有两,者,者都是利润中心,的,的又有生产为成,本,本中心，销售为,利,利润中心，导致,个,个体项目绩效难,以,以核准,年度预算与并购,前,前商业计划脱节,严,严重,过去管理重点以,做,做新项目、扩大,规,规模为目标，对,并,并购后管理重视,不,不足,整合成本高，效,益,益实现周期长,并购项目的财务,、,、经营潜在风险,巨,巨大,资本市场对青啤,整,整合管理能力产,生,生质疑，影响公,司,司未来融资能力,未知,成功,失败,100%=12,次,次11次12次23次,成功,失败,未知,小型同业并购,小型多元化并购,大型同业并购,大型多元化并购,并购类型,美国58项并购,项,项目的长期业绩,结,结果（1995-2000）,研究表明：并购,整,整合的成功概率,较,较低,但某些啤酒企业,的,的确通过有效地,整,整合管理使并购,得,得以成功,SAB（,南非啤酒）,借助在南非的垄,断,断地位，获取高,额,额利润，用以海,外,外投资,在全球，特别是,发,发展中国家并购,了,了几十家啤酒企,业,业，购并重点是,当,当地主要品牌和,高,高端品牌，目前,为,为全球第四大啤,酒,酒企业,今年四月宣布计,划,划并购,Miller,啤酒，进入美国,市,市场,Interbrew,通过并购在全球100多个国家,经,经营、生产200多个品牌的啤,酒,酒,并购重点是当地,优,优良资产，将其,培,培养为当地第一,、,、第二的品牌，,在,在中国已开始与,珠,珠江啤酒合作,过去5年间，销,售,售额增长1倍至73亿欧元，净,利,利润增长了3倍,至,至5亿4千万欧,元,元，成为全球第,二,二大啤酒企业(,产,产量上),主要成功因素,并购优质资产，,加,加强投资后管理,，,，发挥资产潜在,价,价值,积极放权，在经,营,营层面上对并购,企,企业进行结果管,理,理，通过预算、,考,考核制度来控制,被,被购企业,重视业务组合调,整,整，对前景不佳,的,的资产快速处理,、,、出售,建议,1,：并购,研,研究期,间,间即开,始,始制定,整,整合的,框,框架和,主,主要行,动,动方案,1.明,确,确目的/确定,期,期望,建立过,渡,渡机制,调整被,购,购管理,层,层的期,望,望,就高层,组,组织问,题,题达成,协,协议,计划安,排,排收购,后,后首先,采,采取的,行,行动,让主要,顾,顾客放,心,心,就“熟,悉,悉”阶,段,段达成,一,一致,采取必,要,要的管,理,理行动,规划一,体,体化过,程,程,组织实,况,况调查,特,特别工,作,作组,确立和,检,检验最,初,初工作,假,假设,实事求,是,是地了,解,解公司,的,的比较,业,业务体,系,系和市,场,场地位,确定增,长,长和提,高,高竞争,优,优势的,机,机会,确定优,先,先项目,的,的等级,顺,顺序,审查最,初,初战略,，,，包括,检,检验预,期,期经营,协,协同作,用,用,审查组,织,织上的,相,相似点,与,与区别,实施战,略,略和组,织,织转变,2.传,达,达、控,制,制和,规,规划一,体,体化,3.制,定,定战略/基本,结,结构,4.优,化,化组织/战略,争取高,速,速进入,整,整合状,态,态，,尽早实,现,现价值,建议,2,：高管,层,层领导,积,积极参,与,与整合,管,管理过,程,程,整合管,理,理工作,领,领导小,组,组,总经理,公司副,总,总经理,和,和总部,职,职能部,门,门负责,人,人,相关事,业,业部总,经,经理,被购企,业,业主要,经,经营负,责,责人,目标确定,过程管理,考核激励,根据可研报,告,告中财务预,测,测，设置财,务,务经营目标,与被购企业,管,管理班子达,成,成协议（,业,业绩合同）,总部职能部,门,门在经营过,程,程中提供日,常,常支持、配,合,合,整合管理工,作,作领导小组,，,，定期跟踪,经,经营情况（,每,每月例会）,，,，实行例外,管,管理，协助,解,解决问题,明确,EVA,考核指标和,其,其他非价值,化,化运营指标,将激励方案,与,与价值创造,挂,挂钩,被购企业管,理,理程序上纳,入,入事业部机,制,制，但是在,整,整合前期（1-2年）,实,实行个体管,理,理,建议3：针,对,对项目对项,目,目所有人进,行,行业绩评价,评价框架：,项目所有人,定,定义：对资,本,本的投入及,其,其经济结果,负,负责的公司,业,业务单元或,事,事业部，或,者,者是公司整,体,体,针对项目对,项,项目所有人,进,进行评价的,目,目的：提倡,资,资本有偿使,用,用，并确保,资,资本投入得,到,到预期回报,评价标准：,项,项目评估方,案,案和下项目,执,执行计划及,其,其修正,评价方法,评价指标,时间跨度,如何调整相,关,关部门的年,度,度业绩目标,如何跟踪历,史,史业绩,附录,1,：青啤,EVA,计算中的会,计,计调整附,录,录,2,：投资回收,期,期、内部收,益,益率、净现,值,值和,EVA,等投资分析,方,方法的比较,谢 谢,！,！,附录,1,：青啤,EVA,计算中的会,计,计调整,会计调整1,：,：资本化费,用,用,定义,：研究发展,费,费用、广告,营,营销支出、,培,培训支出,调整原理：,此类对公司,未,未来和长期,发,发展有贡献,的,的支出发挥,效,效应的期限,并,并非只是这,些,些支出发生,的,的会计期，,全,全部计入当,期,期损益不合,理,理，而且计,入,入当年费用,容,容易打击管,理,理者对此类,费,费用投入的,积,积极性，不,利,利于公司长,期,期发展，因,此,此需要进行,调,调整；另外,，,，为了保证,对,对此类费用,的,的支出有合,理,理的回报，,需,需要其在一,定,定的受益期,间,间内收回这,些,些投入,对行为的,影,影响：,鼓励管理,人,人员对这,些,些有益于,公,公司长期,发,发展和提,高,高公司发,展,展后劲的,费,费用的投,入,入,调整方法,：,：,将此类费,用,用资本化,，,，并按一,定,定受益期,限,限摊销,举例：,A,公司研发,支,支出费用,化,化（计入,当,当年费用,）,）和资本,化,化（计入,多,多年费用,）,）的比较,1998,1999,2000,2001,2002,2003,研发费用,实,实际支出,（,（即不做,调,调整前的,研,研发费用,）,）,50.0,35.0,65.0,75.0,60.0,70.0,Year,t-2,16.7,Year,t-1,16.7,16.7,1998,16.7,16.7,16.7,1999,11.7,11.7,11.7,2000,21.7,21.7,21.7,2001,25.0,25.0,25.0,2002,20.0,20.0,2003,23.3,2004,2005,每年计入,费,费用的研,发,发支出（,即,即对当年,损,损益的影,响,响，包括,当,当年发生,的,的和往年,发,发生今年,摊,摊销的部,分,分）,50.0,45.0,50.0,58.3,66.7,68.3,累计研发,费,费用实际,支,支出,50.0,85.0,150.0,225.0,285.0,355.0,累计每年,摊,摊销的研,发,发费用,50.0,95.0,145.0,203.3,270.0,338.3,研发资本,化,化净值（,即,即对当年,资,资本的影,响,响）,0.0,(10.0),5.0,21.7,15.0,16.7,1,此处的研,发,发摊销期,为,为3年,2,Yeart-1andt-2,的研发实,际,际支出为,50,举例（续,）,）：研发,支,支出调整,比,比较,青岛啤酒,资,资本化费,用,用调整建,议,议,处理意见,研发支出,（,（待定）,公司本部,的,的广告营,销,销支出已,作,作十年摊,销,销处理，,符,符合,EVA,调整原则,，,，此处不,再,再作特殊,处,处理；但,无,无法区分,下,下属控股,子,子公司对,广,广告支出,的,的处理方,式,式,培训支出,（,（待定）,调整金额,：,：,2001,年在,NOPAT,中。,，,，资本总,额,额中。,。,。,会计调整2：营业,外,外收支,定义,：资产处,置,置带来的,收,收益或损,失,失，重组,费,费用，不,可,可抗力带,来,来的损失,等,等,调整原理,：,：,EVA,和,NOPAT（,税后净营,业,业利润）,衡,衡量的是,营,营业利润,，,，因此所,有,有营业外,的,的收支、,与,与营业无,关,关的收支,及,及非经常,性,性发生的,收,收支均应,剔,剔除在,EVA,和,NOPAT,的核算之,外,外，以保,证,证最终核,算,算结果真,正,正反映了,公,公司的营,业,业状况。,另,另外，任,何,何一项营,业,业外收支,又,又都是股,东,东所必需,承,承担的损,失,失或收益,，,，因此，,将,将营业外,收,收支在当,期,期,EVA,业绩中剔,除,除的同时,，,，还需对,其,其资本化,处,处理，使,其,其与公司,的,的未来收,益,益或损失,相,相匹配，,由,由股东永,久,久性承担,对行为的,影,影响：,使得,EVA,的结果中,只,只体现营,业,业业绩，,剔,剔除非营,业,业活动对,管,管理层业,绩,绩评判的,影,影响,调整方法,：,：,将当期发,生,生的营业,外,外收支从,NOPAT,中剔除，,并,并资本化,处,处理，并,需,需考虑以,前,前年度累,计,计资本化,的,的影响；,同,同时调整,对,对现金营,业,业所得税,的,的影响,青岛啤酒,营,营业外收,支,支调整建,议,议,税前利润,调,调整,损益项目,调,调整,+,营业外收入,营业外支出,-,25,339,862,31,396,838,所得税调,整,整,-,+,3,800,979,营业外收入税收调整,营业外支出税收调整,4,709,526,对青岛啤,酒,酒而言，2001,年,年，税前,利,利润影响,为,为增加了6,056,976元,对青岛啤,酒,酒而言，2001,年,年，所得,税,税影响为,增,增加了908,547元,资本项目,调,调整,-