纺织服装行业研究方法

单击此处编辑母版标题样式,单击此处编辑母版文本样式,第二级,第三级,*,*,*,中信证券研究部,李鑫,2010.08,纺织服装行业研究方法,中信纺织服饰行业分析师简介,李鑫,中信纺织服饰行业首席分析师，东华大学材料学博士,2007年加入中信证券研究部。具有8年证券从业经验,2009年、2007年新财富最佳分析师“纺织服装行业”第一名 2008年、2006年新财富最佳分析师“纺织服装行业”第二名,鞠兴海,中信纺织服饰行业分析师,上海财经大学金融学硕士,2008年加入中信证券研究部，近3年证券从业经验,2,目 录,行业概况,加工制造部分,品牌零售部分,估值方法,行业观点和投资策略,3,纺织服饰行业产业链,加工制造部分：,具有制造业属性，以外销市场为主，其核心要素为：设备、技术、成本与规模,品牌零售部分：,具有零售业属性，以内销市场为主，其核心要素为：设计、品牌、渠道与供应链,4,纺织服饰行业重要分析指标,需求、供给、产品定价、收入成本构成,5,纺织服饰行业收入构成,若从行业终端消费测算：行业收入中约有60源于外销加工制造，约40源于内销品牌零售，后者占比呈提升趋势,6,加工制造部分： 纺织原料,2006年全球纺织纤维构成,7,纺织纤维名词解释一,支数：,用来表示天然纤维纱线细度，数值越大表示纱线越细，织成的面料越柔软、价格 越贵,公制支数NmL/g（长度/重量）,英制支数Ne公制支数Nm /1.715 ，,棉纱一般用英制支数表示，毛纱一般用公制支数表示,特：,用来表示化学纤维细度，Tex 1000 g/L，即1000m纤维重量的克数，数值越小表示纤维越细,旦：,用来表示化学纤维细度，D 9000 g/L ，即9000m纤维重量的克数，数值越小表示纤维越细,8,纺织纤维名词解释二,长丝：,化学纤维加工得到的连续丝条，不经过切断工序，称为长丝,短纤维：,化学纤维加工得到的连续丝条，切断成各种长度规格，称为短纤维,短纤维可以和棉、毛等纤维混纺,复合纤维：,两种或两种以上聚合体粘液通过同一喷丝头纺丝，纺成的化学纤维,差别化纤维：,对化学纤维进行物理或化学改性处理，使性能获得一定程度改善,的纤维。差别化纤维又分为：异型纤维、超细纤维、易染纤维,9,纺织纤维原料构成,棉、麻：,纤维素纤维,丝、毛：,蛋白质纤维,人造纤维：,以天然纤维素纤维为原料，经过化学方法与机械加工而再生制得。,根据溶剂的不同又分为：粘胶纤维、铜氨纤维、醋酯纤维、Loycell,粘胶短纤维外观象棉花；粘胶长丝外观象真丝,合成纤维：,高分子聚合物经过化学方法与机械加工而制成的纤维,涤纶：聚对苯二甲酸乙二酯（PET）组分大于85,锦纶：聚酰胺纤维（PA），主要品种为：聚酰胺6（尼龙6）、聚酰,胺66（尼龙66）,腈纶：聚丙稀腈纤维（PAN），又称人造羊毛,氨纶：聚氨酯弹性纤维，杜邦公司的莱卡纤维是其中一种,10,加工制造部分：纺织工艺,2007年欧洲无纺布在各个应用领域中占比,（万吨）,2009年中国无纺布在各个应用领域中占比,（万吨）,11,加工制造部分：产品用途,服装用：各种服装,装饰用：窗帘、沙发布、台布等,产业用：卫生用品、滤布、帆布、土工布、轮胎帘子布等,12,加工制造部分：棉纺织、印染企业,1、棉纺织企业：主要产品为棉纱、白坯布,魏桥纺织、华芳纺织、常山股份、华茂股份、德棉股份、新野股份,2、棉印染企业：将白坯布染色、印花、后整理,航民股份、众和股份、美欣达,3、棉纺织印染企业：纺纱、织布、印染一体化企业,孚日股份、华芳纺织、凤竹纺织,4、棉色织企业：纱线染色后再织布 、后整理,鲁泰、联发股份、黑牡丹,5、棉色纺纱企业：染色棉花与未染色棉花混和后，再纺纱,华孚色纺,13,加工制造部分：棉色织企业,14,加工制造部分：毛纺织企业,1、呢绒企业（毛色织面料）,江苏阳光、凯诺科技、山东如意、华西村,江南高纤（涤纶仿羊毛毛条）,2、羊绒企业,鄂尔多斯、中银绒业、天山纺织,15,加工制造部分：麻纺织企业,1、亚麻企业：,金鹰股份,2、汉（大）麻企业,：,宜科科技,16,加工制造部分：丝织、绢纺及无纺布企业,1.丝织、绢纺企业,丝织企业：以蚕丝为原料织绸，丝类似化学纤维的长丝。,新民科技、嘉兴丝绸,绢纺企业：疵蚕、废丝经绢纺工艺得到绢丝，以绢丝为原料 织绸，绢丝似化学纤维的短纤维。,金鹰股份,2.无纺布企业,福建南纺、欣龙实业,17,加工制造部分：服装、服饰生产企业,1、服装生产：,际华集团、金飞达、江苏三友,2、服装辅料：,伟星股份、浔兴股份、宜科科技,3、服饰企业,：,瑞贝卡、梅花伞,18,加工制造部分：行业需求出口,1、基本指标：,出口数量、出口单价、出口额,2、市场构成：,欧盟占26、美国15、日本12、香港8,3、全球份额：,占全球35、占欧盟42、占美国37、占日本84,中国纺织品与服装出口金额同比增幅,中国纺织服装出口市场结构（以2010Q1为例）,19,加工制造部分：出口预测,需考虑的因素：,1,、全球,GDP,2,、进口国,GDP,3,、进口国进口增速,4,、中国在进口国份额,5,、中国国际竞争力变化,全球GDP增长与纤维产量变化的关系,美国经济领先指数变化率与中国对美国纺织服装出口增速,20,加工制造部分：出口竞争力,1、“价格优势”有所弱化， 但“产能充足、配套完善”两大优势依旧非常明显,2、2009年中国纺织服装在美国、欧盟、日本进口市场的占有率较2008年分别提升4、,2和0.03个百分点。,主要纺织服装出口国09年纺织服装出口增速对比,主要纺织服装出口国09年纺织服装出口规模对比,21,加工制造部分行业供给,1.指标：产量、固定资产投资、库存（2、5、8、11月）,2.预测：行业长期供大于求，供给受制于需求,跟踪行业供给的意义在于判断产品、原材料价格走势,3.数据来源：CEIC、第一纺织网,22,加工制造部分：行业供给产量,2004,2005,2006,2007,2008,2009,2010H1,纱（万吨）,1291,1412,1722,1996,2149,2406,1270,YoY%,31.29,23.60,19.90,16.70,8.10,12.71,16.96,布（亿米）,482,378,438,486,528,567,298,YoY%,36.37,17.50,14.80,12.10,5.30,5.27,16.40,印染布,（亿米）,302,362,430,490,494,540,273,YoY%,17.12,15.68,10.48,8.30,3.03,7.68,14.85,服装（亿件）,118,148,170,203,207,238,126,YoY%,15.10,16.80,11.90,15.00,4.80,6.94,17.68,23,加工制造部分：行业供给固定资产投资,分行业,实际完成投资（亿元）,同比增长率（%）,2008.1-12,2009.1-12,2010.1-6,2009.1-12,2010.1-6,纺织业,1533.70,1767.75,944.48,15.26%,20.96%,服装、鞋、帽制造业,896.36,1051.05,553.67,17.26%,22.93%,总计,2430.06,2818.80,1498.15,16.00%,21.68%,24,加工制造部分：行业供给库存,纺织业库存情况,服装制造业库存情况,25,加工制造部分：产品价格,1、 价格指标：,纺织类：纺织原料购进指数、纺织品,PPI,服装类：服装鞋帽制造业,PPI,2,、 定价机制：,固定盈利空间，价格跟随成本变动,26,加工制造部分：成本,1、 原材料成本：原材料，辅料，一般占比6080,2、人工成本：一般占比520,3、其他营业成本：折旧、燃料与动力成本,鲁泰公司成本构成,27,长周期判断：,GDP,、人均,GDP,短周期判断：社会消费品零售增额增速、,CPI,品牌零售部分：宏观分析,28,服装零售额数据,代表服装消费市场总体景气状况 数据来源统计局，频率为月度,区分纺织服装零售额与服装零售额，区分销售额、批发额与零售额,全国大型百货商场销售数据,监测不同产品类别销售变化趋势 数据来源为中华商业信息网，频率为月度,区分百家、千家百货商场销售额,品牌零售部分：宏观指标,29,品牌零售部分：周期性,30,品牌零售部分：集中度,31,品牌零售部分：发展阶段,32,传统：设计师负责服装款式设计，但缺乏优秀的设计人才，时尚度处于较低水平,如今：引入买手，弥补中国纺织服装产业设计环节的不足，并缩短中国与全球时尚潮流的距离,品牌零售部分：运营模式设计,33,品牌零售部分：运营模式品牌,渠道：由“批发“到”加盟与直营”,传统：企业品牌作为产品品牌，单一经营,如今：多品牌、多系列开始成为国内品牌经营的发展趋势,公司,原品牌,现品牌系列,雅戈尔,雅戈尔（Youngor）,GY、Youngor Mayor、Youngor CEO,七匹狼,七匹狼,红标、绿标、蓝标、圣沃斯,美邦服饰,美特斯邦威（Metersbonwe）,MB、MC,报喜鸟,报喜鸟,（Saint Anglo）,报喜鸟品牌（经典、商务、休闲、皮具）、圣捷罗品牌、宝鸟品牌（团购、Bono tailor、E-Bono）,百丽,百丽,Belle（百丽）、Staccato（思加图）、Tata（他她）、Teenmix（天美意）、Fato（伐拓）、JipiJapa、Millies、Senda（森达）、Basto（百思图）、Joy&Peace（真美诗）、Mirabell（美丽宝）,星期六,星期六（ST&SAT）,星期六、索菲亚、菲伯丽尔、MOOFFY、RIZZO、Killah、Baldinini,罗莱家纺,罗莱,“罗莱”SHERIDAN（雪瑞丹）、SAINT MARC（尚玛可）DISNEY(迪士尼)等,富安娜,富安娜,富安娜、馨而乐、圣之花、维莎,梦洁家纺,梦洁,梦洁、寐、梦洁宝贝,李宁,李宁,李宁、红双喜、Angle、Z-Do、凯胜,34,品牌零售部分：运营模式生产,渠道：由“批发“到”加盟与直营”,传统：成本导向，强调规模经济,如今：销售导向、强调快速、准确满足消费者的需求,国际,国内,公司,自产、外包情况,公司,自产比例,GAP,基本外包,美邦服饰,全部外包,UNIQLO,基本外包,李宁,全部外包,ZARA,50%关键制造环节保持自有，承担其80%流行时装生产。,剩余50%外包至亚洲等地,七匹狼,大部分外包,H&M,基本外包,探路者,全部外包,ESPRIT,基本外包,报喜鸟,西装自产，休闲装外包,Limited,基本外包,罗莱家纺,基本全部自产,Benetton,只将劳动密集型的生产环节外包,富安娜,套件、被芯全部自产，枕芯3/4外包,Polo Ralph Lauren,基本海外外包,梦洁家纺,大部分自产，一部分外包,Next,大部分海外外包,百丽,全部自产,星期六,大部分自产,宝姿,全部自产,35,品牌零售部分：运营模式渠道,传统：批发型体系，品牌商 代理商（经销商） 加盟店或消费者。,如今：加强渠道控制，品牌商开始渠道扁平化运作，即通过加盟商销售或是增加直营比例。,36,元,品牌零售部分价值分布,采购成本,+,品牌价值,+,零售渠道利润,以一件400元的服装为例,单位：元,37,需求分类,更新需求,乔迁购买,婚庆需求,其他需求,假设条件,家庭住户,（亿户）,2.5,商品房销售面积（亿平方米）,8.53,新婚夫妇（万对）,1146,宾馆需求、购买礼品等,与二手房销售面积比例,1,每对夫妇消费金额（元）,2000,更换频率,（年）,5,总销售面积（亿平方米,17.06,需求量（亿元）,229.2,每套面积（平方米）,80,乔迁比例,60%,每套价格,（元）,1500,更换比例,80%,其中属乔迁购买（亿元）,137.52,每套更换金额（元）,1500,需求量（亿元）,750,需求量,255.9,需求量（亿元）,229.2,汇总,750亿元,348亿元,82亿元,需求量,1180亿元,资料来源：中信证券研究部,市场容量及驱动因素：测算,09,年国内家纺消费容量约为,1180,亿元。其中“更新需求”、“乔迁购买”和“婚庆需求”占比分别为,64%,、,22%,和,8%,。,品牌零售部分：家纺行业市场容量分析,38,品牌零售部分：家纺行业弹性分析,39,品牌零售部分：微观分析,40,品牌零售部分：微观指标,内生增长,：,ASP,（平均销售价格）、销售数量、批发折扣、终端折扣,外延增长,：,店铺扩张，包括营业面积和店铺数量,平销,：,单位面积每年实现销售收入，进行品牌比较的最有效的指标,同店增长,：,营业一个会计年度以上的店铺的销售额同比增长率,租售比,：,终端租金占销售收入比重，是决定终端是否盈利的核心指标,库销比,：,销售收入,/,库存的比例，是决定终端周转能力的核心指标,订货会：,适用加盟销售模式的品牌零售公司，一年,2,次或,4,次（甚至,6,次），对应提前期间,6,或,3,个月。订货金额占实际收入,50,90,不等，其余采取当季补货。,41,品牌零售部分：微观指标订货会,1Q09,2Q09,3Q09,4Q09,1Q10,2Q10,3Q10,4Q10,李宁,36.0%,32.0%,12.7%,14.5%,11.6%,15.4%,20.3%,20.3%,安踏,40.0%,30.0%,15.0%,25.0%,18.0%,16.0%,18.0%,25.0%,中国动向,30.0%,31.0%,8.0%,21.0%,15.8%,21.0%,22.0%,22.9%,特步,38.0%,30.0%,10.0%,16.0%,21.9%,20.0%,23.0%,25.0%,鸿星尔克,46.3%,35.4%,-20.0%,-14.6%,-26.1%,4.6%,12.0%,14.5%,361度,N/A,N/A,N/A,30.0%,30.0%,30.0%,23.0%,31.0%,匹克,50.0%,50.0%,50.0%,50.0%,30.0%,35.0%,34.0%,30.8%,各体育品牌公司订货会情况,42,估值方法,估值方法,估值方法特点,适用企业,PE、PEG,适应于具有稳定盈利，未来会计年度不出现亏损企业,行业大部分企业适用此方法,PB,适用于重资产企业，且资产具有活跃的交易市场,行业加工制造类企业适用,PS,适用具有稳定收入，及净利润出现亏损的企业,行业品牌服装类企业适用,DCF,适用现金流稳定企业,行业大部分企业适用此方法,分类加总法（SOTP),适用复杂业务构成企业。结合多个估值方法，并将总和汇总,雅戈尔、孚日股份、鄂尔多斯、杉杉股份,43,行业投资方法细分板块选择,行业发展：,金融危机后中国纺织服装出口的国际竞争优势得以增强,行业经营模式正由“加工制造”向“品牌零售”转型,企业盈利：,一般而言，“品牌零售”企业平均盈利水平高于“加工制造”,具有垄断优势、龙头地位的“加工制造”企业也有超额利润,44,行业投资方法投资时点,股价低估：“加工制造”板块估值,15,25PE,，“品牌零售”板块,25,35PE,增长超预期：如,2010,年上半年加工制造板块受益出口反弹，业绩普遍 超预期,其他催化因素：经营改善、融资、资产注入、增持,45,行业投资方法投资建议,加工制作板块:推荐“估值便宜、业绩可能超预期、具备催化因素”的 伟星股份、航民股份和江南高纤。,品牌零售板块:推荐经营稳健的七匹狼、报喜鸟，,建议关注经营改善的美邦服饰。,46,致谢！,47,