-嬗变的机遇中国家电行业在经济全球化深化当中的定位转

嬗变的机遇中国家电行业在经济全球化深化当中的定位转换,家电行业2006年中期投资策略,招商证券研究发展中心,胡雅丽,二零零六年六月,产业升级沿革,行业运行经济指标,子行业市场和技术升级特征,子行业竞争力分析,空调行业最有全球竞争力,分类投资策略及释义,目 录,企业价值归类,家电板块投资策略,格力电器的吸引力,苏泊尔的魅力,重点公司评级及估值表,行业资料与数据附图,第二次产业扩张的动力来自于全球产业转移,80年代中期,90年代中期,21世纪头十年中期,第一次,产业扩张,第二次产业扩张,第三次产业扩张,改革开放推动的国内城镇居民消费升级,全球产业转移，中国家电总产值从1995年444亿增至2005年4052亿，出口总额从23亿增至202亿美元，复合增长率25,中国二元经济结构下的消费升级：城镇和农村,中国家电单级化的表现,：2004年占全球出口额20比重，约为韩国、墨西哥、土耳其、泰国总和；12种以上产品在全球出口市场占比1/4以上，4种产品占比1/3到2/5,2种产品占比7成（家电协会）,跨国公司寻找新的技术中心或产能的承载地，推动区域经济,：对产能过于集中到中国的忌惮、“低产品加工区”的定位；中国制造的比较优势削弱（人民币升值、劳动力成本提高、高级专业人才缺乏），其它新兴国家的引资优势显现；新一轮产业转移，中国获得技术转移与技术扩散的机会被分散,中国家电全球化竞争的对手,：北美自由贸易区内的墨西哥、欧盟经济体内的土耳其和中东欧、亚洲经济体中的东盟（泰国）,从动力到制约：家电业的全球化进程,成长的烦恼,：第二次产业扩张承接全球产业转移主要体现为产能承接，而非技术承接；以劳动力和资源的巨大消耗为代价获得在全球家电产业链的制造大国地位，无法参与技术标准和贸易规则的制定,嬗变的机遇,：中国家电业的国际竞争力10年内不会被替代；中国二元经济结构体的消费升级是下一轮产业扩张的原动力；夯实国内市场，国内市场胜者胜将来；培育内生性竞争力，形成良性淘汰机制和产业集中,技术升级的必要性与可能性,：依靠资源消耗和成本比较优势的道路已经走不通；上一轮产业转移中形成完整的产业配套、优势企业的技术基础和管理经验，支持适度集中的产业朝技术升级迈进,技术嬗变迎接消费升级推动的下一轮产业升级,2006年1季度家电主要子行业、产品运行数据,单位：万元/万台,行业运行经济指标,数据来源：中经数据库、家电协会、国家统计局,子行业的市场和技术升级特征,数据来源：中经网数据库、招商证券研发中心整理,家电主要子行业市场特征和技术升级分析,行业经济运行和市场、技术升级特征分析结论：市场空间小家电行业最大，国内竞争力空调行业最强,子行业的竞争力状况,数据来源：中经网数据库、ABI、赛诺研究、招商证券研发中心整理经济,家电主要子行业竞争力分析,空调行业最具有竞争力,本土空调市场权重大,：在市场饱和度不高的前提下，中国空调市场占全球空调市场的容量已经接近40；出口拉动力减小的需求状况下，掌控国内市场，即掌控行业增长趋势,国内市场胜者胜未来,本土空调市场由国内龙头品牌稳固占据,：格力、美的、海尔占据行业前三位，市场份额由2000年的36上升到2005年的48，外资品牌市场份额同期由20下降到11（ABI）,技术水平稳定，技术推动产业升级淘汰国内企业的风险小,：LG、东芝等海外市场的强势品牌进入中国市场多年，乏善可陈，趋势下行,高端日益由国内品牌占据,：国内空调市场高端市场份额上升4个百分点（19），但外资品牌在高端空调的份额下降6个百分点（56）（赛诺市场研究）,家电行业参与全球化竞争最激烈，中国家电行业中空调行业的龙头公司最有希望在全球竞争中胜出,外延驱动的高成长具有阶段性特征，估值溢价体现在市场对其有高增长预期之时。外延式扩张不能持续提升竞争力，建议波段操作，整体不建议给予估值溢价。当企业的扩张方式向内生性增长性增长转变时，可享受估值溢价（海信）,一般为价值型公司，主要靠挤占竞争对手份额增长；突变为价值成长型公司的前提是主导产品消费升级带来市场容量迅速扩大。由于竞争力持续提升，最有希望在全球竞争中胜出。估值溢价来自于定价能力提高，适合战略持有,业绩爆发性增长最有可能来自于收购兼并，投资时机在于市场存在收购兼并预期时,业绩大幅提升的前提是产品认可度提高、品牌定位上升，带来定价能力增强。投资时机在于其主要产品的市场份额大幅增加之际。该类公司是现阶段国内家电行业内收购兼并的常见目标，收购后的发展视收购方的整合能力而定（科龙）,高端定位,外延式扩张,中低端定位,内生性增长,分类投资策略,品牌定位：所谓高、中低端定位指在国内市场的定位,内生性增长：指企业在其主要产品领域已经具备了技术积累、生产规模、制造工艺、营销网络等优势，或者企业的发展策略以此为方向。内生性增长是企业综合管理水平高的结果，竞争力难以被复制，最终表现为产品定价能力,外延式扩张:并非直接对应多元化生产，而是指产品线的延伸无核心竞争力或市场规模的扩大没有持续性，已有竞争力易于被模仿,释义,海尔、苏泊尔,美的、海信,格力,TCL、长虹,格兰仕,志高,科龙、创维、小天鹅、华帝、,美菱、,高端定位,中低端定位,企业价值定位,外延式扩张,内生性增长,品牌定位越高端，企业价值越大,内生性增长能力越强，企业价值越大,海尔、苏泊尔,美的、海信,格力,TCL、长虹,格兰仕,志高,科龙、创维、小天鹅、华帝,美菱,高端定位,中低端定位,并购价值分析,外延式扩张,内生性增长,定位中低端、依靠内生性增长的公司是现阶段国内家电行业内收购兼并的常见目标，收购后的发展视收购方的整合能力而定,从全球视角看，高端定位伴随较高的技术质量水平，并购价值较高；内生性增长能力体现较高的,综合管理能力，并购价值高,板块估值低下的原因市场对成长性的偏好愈演愈烈,家电行业成长性偏弱,：处于上一轮全球制造业转移所带来的产业扩张末期，新一轮由消费升级驱动的产业扩张尚在酝酿当中,龙头公司的防御价值尚未体现,：市场整体估值提高的背景下（A股估值中枢提高到26倍），受益于集中度提高和产品线延伸，白色家电龙头公司有业绩支撑突破10倍市盈率估值限制,企业价值比较,：内生性增长与外延式扩张,并购价值分析,：品牌商与代工厂、品牌定位,家电板块投资策略,格力电器（000651）的吸引力,行业竞争力,：家电是国内市场化竞争最充分的行业，空调是中国家电最有全球竞争力的行业，格力是中国空调行业的旗帜,规模优势不是原因，是竞争力的结果,：赶超LG、成为全球销售规模最大的空调企业年内可实现；国内市场份额超过30，远远拉开竞争对手（2005年格力内销140亿，行业第二名内销约100亿）,核心竞争力在于综合竞争力,:自主创新研发、质量控制、工艺水平、产业链控制、企业文化等综合成的内生性增长能力不可模仿,业绩增长支撑,：国内外市场份额进一步向格力集中，新的业务增长点商用空调的增长趋势已现,估值应该溢价而非折价：,最大风险点治理结构风险正在消除，并可能成为股价催化剂,苏泊尔（002032）的魅力,品牌商的定位准确,：炊具、小家电行业均为低进入门槛的竞争性行业，苏泊尔品牌商的定位控制定价权，最近两次针对原材料价格上涨的铝制品产品成功提价实现价格传导、保障利润目标,小家电行业市场空间大,：连续三年20以上的规模增长速度，可见的未来仍是小家电市场高速增长期（国际经验参考）,集聚内生性增长能力,:在炊具业务上清晰的产品定位和市场定位、引导市场的研发创新能力和品牌建设，可归结为苏泊尔超强的战略规划能力，也是其核心竞争力。内生性增长能力的增强将体现在小家电产品线丰富的过程中复制炊具产品竞争力,魅力在于小行业的大品牌,：苏泊尔1季度业绩增长高达60，引发市场对其全年业绩的期待。股价扰动的根源在于其是行业内难得的优良并购资产，打开估值想象空间,重点公司估值表,资料来源：万德资讯、招商证券研发中心（2006年5月19日收盘价计算）,附图,中国农村居民收入增长,资料来源：中经网数据库,附图,空调行业月度数据跟踪,附图,空调压缩机行业月度数据跟踪,资料来源：中商网,附图,液晶电视与等离子电视相关比较,资料来源：电器、赛诺、CCID、招商证券研发中心整理,附图,近三年全球液晶电视市场规模,资料来源：赛诺市场研究,2005年全球液晶电视市场出货量同比增长121.7%；销售额同比增长78.3%,附图,近三年中国液晶电视市场规模与变化,资料来源：赛诺市场研究,其中主要面向家庭的零售市场规模约126.5万台，其余为7.7万台商用市场,附图,中国液晶电视市场主要品牌占有率分布,资料来源：赛诺市场研究,附图,近三年中国液晶电视出口规模与增长,资料来源：中国海关,附图,2005年大陆液晶电视厂商出口总量结构（包含所有厂商）,资料来源：中国海关,附图,2005年110中国液晶电视分企业出口量,资料来源：中国海关,谢谢大家!欢迎交流！,FcZ(5r-bPmOL4&wJPjkoqA*Y0fTwA#SVNpk!6B3&Y(*GmHPyJq6$bJj9SXkmbAh%kN4wX9S$xK03I)w*5s(vG4Lyl)IqT-DZk5tGxwGzQ9IPMqYuHD4rdmq7+b0*m9GVwqkKI+#B-NHTOhK)m93jkajkNMy-g6q0e+f6lxyK9*fIy(I*D-wToZA!kYCMKzu9uM1QlwPRx+MPcRme3sYgYng8XjqNrT7QE23nQGQpRON06lVFcjn9lFZeY4c-rjtmrCBhI7Do*QFQzKMaBv7sQRGn(w#c7qJaYlI+r2J0GhUd3fqf-rxgfAowdKBwCzc*3*ebvRGlTGoZty#gzP+jsha+z5feDH!OGeSDfZmJtgsr%q&pg%t)x%G3dzWIf0SBsXnR8DTFzFtV40WvAE9+-vhfBH0qD)-H$pXoVrD2g&tVy(z5(o&uh$u#XEVob5uK(ETaWrruPm-lpF0z23lA)ngD-R$8kdpKgt+Slcv8!yr4(rHfqURNq!m987s-qM7mmQntnmcR3+nixlar-%a7f3qiqIz2!AiUzw7cKrI90n+1rimkYdt6Ik70kjr#81odaLCCoonjV&U$6ADxEdgKE!zDyQXvvO4J!Jo0Nc$2r#KCvfNUq$bFaoEr#CrMwemYmXQOzqbw&W4JpkgBifiJ1u9FccaT1jNvc#9lEQjG#fx!-c#Lqem#HF+I$l&LiBxe-PJ&67VJR*v%8Tey)SMHmX5+nG#6qYm8IRUsIKii*!TRNIdkrNCRIQ7qOOCWLXI%5F7Le2v49XKDyokW4hGCV-TZc#a+cGy2Dlk2Sgu#IDvucUlzE%(hh&ucxec#!aoS5ZatT#MbYY+s3kjxtOY%k4bl1jnQuY*Z-7$7qdFo2Ev$9SvDDucVzW7PUA7w-PrcYxuTmTgfxt7(goUwSOfTSlhUHyqUiPcuNb5xQjVZZ*qJS%VFT&Zgzducgbx)KLSq8$hfqcOJ2Vt9U(lqFPHE+zV(q6z8POgX(ECB8Mp$x$ykKX)Dj%Ql(9&VxPFC3D*$kzbbfR%ss-qaqDw96jsV9Poio)6N&S2-VfN(LoLTm0b&MDd&0HD4-a1!fopFesZCPmQHJeEn78bcWcpf3+Dzr8Vrv-h4kGGfWwONWK$%)eJp$%6luwK7x*AmGQkT&vVe1gNYvcI2UL1I0Gv&(jE4+dOFqQa*rnJU#0C-b1e*LxvPkGgHHxu4ftI&g2SRE4j%VzsCrc$OXZ4O3iM5bwdiYwk$Qc88UxNGVt2F!cP0OcJRO6n51tj$G%8sGWv30haP1%kK&bP8BIe0oCWhUTgT51!4(cZXIbr#DmCbdfrljmHF