国债期货价格影响因素分析与交易策略

单击此处编辑母版标题样式,单击此处编辑母版文本样式,第二级,第三级,第四级,第五级,#,国债期,货,货价格,影,影响因,素,素分析,与交易,策,策略,方正金,融,融是方,正,正集团,下,下属的,五,五大核,心,心产业,集,集团之,一,一。,业务范,围,围涉及,证,证券、,期,期货、,公,公募基,金,金、投,行,行、直,投,投、信,托,托、财,务,务公司,、,、保险,、,、商业,银,银行、,租,租赁等,。,。,Founder Financial,one of thefive coresectorsofFounder Group.,Itsbusinesscovers securities, futures, mutualfund,investment banking, directinvestment,trust,corporate financing,insurance, commercialbankingandleasing.,方正期,货,货创新,业,业务部,肖,肖,海,海港,2013.09,目录,一、国,债,债期货,价,价格影,响,响因素,分,分析,二、国,债,债期货,交,交易策,略,略,-2-,一、国,债,债期货,价,价格影,响,响因素,与,与行情,分,分析,国债价格,收益率,反比关,系,系,1.1,国债期,货,货价格,影,影响因,素,素分析,框,框架,国债期,货,货价格,影,影响因,素,素分析,影响利,率,率走势,的,的三个,主,主要因,素,素之间,的,的相互,关,关系：,1,、经济,基,基本面,因,因素起,决,决定性,作,作用，,政,政策面,与,与资金,面,面因素,起,起扰动,作,作用，,决,决定利,率,率走势,的,的波动,幅,幅度。,2,、基本,面,面最领,先,先，政,策,策面其,后,后，资,金,金面再,后,后。,3,、政策,面,面因素,作,作为中,介,介桥梁,，,，对资,金,金面具,有,有直接,影,影响，,对,对于经,济,济基本,面,面双因,素,素中的,“,“经济,增,增长”,的,的影响,敏,敏感度,强,强于“,通,通货膨,胀,胀”因,素,素，因,此,此政策,基,基本面,因,因素具,有,有双重,属,属性，,特,特别在,分,分析经,济,济增长,中,中，要,关,关注,国债期,货,货价格,影,影响因,素,素分析,纷繁利,率,率体系,中,中的“,主,主干”,资金面,型,型利率,：,：银行,间,间市场,7,天回购,利,利率的,加,加权平,均,均水平,（,（或,1,天回购,利,利率的,加,加权平,均,均水平,）,）以及,银,银行间,市,市场同,业,业拆借,利,利率（,Shibor,利率）,政策面,型,型利率,：,：,1,年期（,或,或,3,个月、,3,年期票,据,据）中,央,央银行,票,票据的,发,发行利,率,率（或,交,交易利,率,率）,、,、公开,市,市场正,逆,逆回购,操,操作利,率,率。,基本面,型,型利率,：,：银行,间,间市场,的,的长期,基,基准国,债,债利率,，,，一般,选,选择,10,年期国,债,债收益,率,率作为,参,参照品,种,种,基准利,率,率与三,大,大主要,影,影响要,素,素的联,系,系,银行间,市,市场的,7,天（或,1,天）回,购,购利率,的,的变化,更,更多反,映,映的是,市,市场资,金,金面因,素,素的变,化,化,公开市,场,场中的,1,年（或,3M,、,3Y,）票据,发,发行利,率,率的变,化,化更多,传,传递的,是,是政策,面,面信号,的,的变化,长期利,率,率（以,10,年国债,为,为代表,）,）的变,化,化更多,反,反映了,经,经济基,本,本面因,素,素的变,化,化,国债期,货,货价格,影,影响因,素,素分析,1,、宏观,经,经济周,期,期,经济周,期,期是指,经,经济运,行,行中周,期,期性出,现,现的经,济,济扩张,与,与经济,紧,紧缩交,替,替更迭,、,、循环,往,往复的,一,一种现,象,象。是,国,国民总,产,产出、,总,总收入,和,和总就,业,业的波,动,动。一,般,般将经,济,济周期,分,分为四,阶,阶段：,衰,衰退、,萧,萧条、,复,复苏、,繁,繁荣；,国债期,货,货价格,影,影响因,素,素分析,在,衰退期,，实体,经,经济市,场,场需求,减,减少，,企,企业被,迫,迫压缩,投,投资，,资,资本借,贷,贷活动,也,也相应,减,减少，,利,利率趋,向,向下降,，,，但由,于,于此时,经,经济刚,开,开始衰,退,退，依,旧,旧伴随,着,着高通,胀,胀率，,由,由于我,们,们实际,使,使用的,是,是名义,利,利率，,债,债券收,益,益率依,旧,旧走高,，,，因此,国,国债价,格,格下跌,，,，期货,价,价格也,趋,趋向于,下,下跌。,萧条期,，社会,的,的需求,依,依旧很,低,低，企,业,业生产,活,活动依,旧,旧会萎,缩,缩，投,资,资需求,较,较低，,借,借贷活,动,动依旧,较,较少，,利,利率下,降,降，同,时,时大部,分,分情况,物,物价水,平,平也回,落,落，此,时,时，政,府,府为摆,脱,脱经济,困,困境，,会,会出台,一,一系列,的,的经济,刺,刺激计,划,划，央,行,行也会,调,调低基,准,准利率,，,，国债,收,收益率,走,走低，,国,国债期,货,货上涨,。,。,复苏期,，,，,消费和,投,投资逐,步,步回升,，,，企业,生,生产恢,复,复，投,资,资需求,增,增加，,企,企业信,贷,贷也随,着,着增加,，,，利率,上,上升，,但,但此时,政,政府依,旧,旧会保,持,持扩张,性,性财政,和,和货币,政,政策，,利率走,势,势取决,于,于市场,对,对未来,经,经济复,苏,苏的预,期,期以及,央,央行货,币,币政策,取,取向，,此,此时往,往,往也是,市,市场分,歧,歧的时,候,候。,国债期,货,货价格,影,影响因,素,素分析,繁荣期,，初期,，,，企业,生,生产继,续,续扩大,，,，投资,规,规模继,续,续增加,，,，信贷,不,不断扩,大,大，利,率,率上升,，,，,国债期,货,货价格,下,下跌；,中后期,，,，随着,经,经济向,好,好，为,防,防止经,济,济过热,，,，经济,紧,紧缩政,策,策可能,出,出台，,央,央行也,逐,逐步提,高,高利率,，,，国债,期,期货,进一步,下跌。,综合来,看,看，由,于,于国债,是,是低收,益,益低风,险,险的投,资,资，当,经,经济状,况,况较好,时,时，由,于,于股票,，,，期货,，,，实体,经,经济投,资,资等收,益,益率较,高,高，国,债,债投资,需,需求较,低,低，国,债,债价格,走,走低，,国,国债期,货,货价格,也,也走低,；,相反，,在,在经济,状,状况不,好,好时，,由,由于国,债,债安全,性,性高，,收,收益较,为,为稳定,，,，投资,需,需求增,强,强，会,导,导致,国债收,益,益率走,低,低，,国债期,货,货走高,。,因此,总体而,言,言,国债期,货,货价格,和,和经济,形势,呈现负,相,相关的,走,走势。,主要关,注,注指标,：,：,GDP,增长率,、,、,PMI,、工业,增,增加值,、,、消费,、,、投资,、,、进出,口,口数据,等,等,国债期,货,货价格,影,影响因,素,素分析,先行指,标,标,一致指,标,标,生产法,支出法,滞后指,标,标,PMI,、宏观,经,经济先,行,行指数,固定资,产,产投资,消费,出口,存货投,资,资,工业增,加,加值,物价、,就,就业,房地产,基建,人民币,有,有效汇,率,率,制造业,OECD,工业增,长,长,国债期,货,货价格,影,影响因,素,素分析,国债期,货,货价格,影,影响因,素,素分析,2,、物价,水,水平,物价的,涨,涨跌也,会,会引起,国,国债价,格,格的变,动,动。通,货,货膨胀,对,对国债,价,价格的,影,影响并,没,没有一,成,成不变,的,的规律,，,，完全,可,可能产,生,生反方,向,向的影,响,响，因,此,此需要,具,具体情,况,况具体,分,分析。,主,主要应,考,考虑通,胀,胀的原,因,因和程,度,度，再,结,结合当,时,时的经,济,济结构,和,和经济,形,形势，,以,以及政,府,府的干,预,预措施,进,进行分,析,析。,一般性,原,原则为,：,：,1,、温和,通,通胀会,提,提高投,资,资者在,投,投资国,债,债时要,求,求的收,益,益率，,导,导致国,债,债价格,下,下降，,国,国债期,货,货价格,也,也下跌,；,；,2,、严重,的,的通货,膨,膨胀会,将,将经济,扭,扭曲，,货,货币贬,值,值速度,加,加快，,此,此时，,人,人们出,于,于保值,的,的考虑,，,，人们,会,会将资,金,金投资,于,于房地,产,产或其,他,他可认,为,为保值,的,的物品,，,，资金,流,流出国,债,债市场,，,，国债,需,需求减,少,少，从,而,而引起,国,国债价,格,格下跌,，,，国债,期,期货价,格,格也会,跟,跟着下,跌,跌。,3,、政府,为,为维持,经,经济和,社,社会稳,定,定，不,会,会长期,容,容忍高,通,通货膨,胀,胀的存,在,在，必,然,然会出,台,台各种,宏,宏观调,控,控措施,来,来抑制,高,高通货,膨,膨胀，,不,不同的,政,政策必,然,然会对,国,国债价,格,格产生,不,不同的,影,影响。,主要关,注,注指标,：,：,CPI,、,PPI,等,国债期,货,货价格,影,影响因,素,素分析,3,、财政,政,政策,财政政,策,策对国,债,债市场,的,的影响,主,主要有,两,两个方,面,面：,一是财,政,政发行,的,的国债,数,数量影,响,响债券,供,供给，,实,实行扩,张,张性财,政,政政策,时,时期利,率,率债供,给,给,增加，,实,实行紧,缩,缩性政,策,策时期,利,利率债,供,供给量,减,减少。,二是通,过,过财政,存,存款的,投,投放改,变,变货币,市,市场资,金,金供应,量,量，财,政,政盈余,存,存入商,业,业银行,会,会增,加银行,体,体系资,金,金流动,性,性。,关注：,国,国债、,地,地方政,府,府债、,政,政策性,银,银行债,发,发行情,况,况，中,标,标收益,率,率反映,价,价格,走,走势，,投,投标倍,数,数反映,需,需求情,况,况；,财政部,在,在年底,都,都会发,布,布第二,年,年关键,期,期限国,债,债发行,计,计划和,第,第一季,度,度国债,发,发行计,划,划的通,知,知,；财政,存,存款投,放,放情况,国债期,货,货价格,影,影响因,素,素分析,4,、货币,政,政策,利率是,货,货币,（信用,）,）,的价格,，,，央行,通,通过增,加,加或者,减,减少货,币,币供应,量,量来调,节,节货币,市,市场，,并,并以此,来,来实现,对,对经济,的,的干预,，,，就会,对,对国债,期,期货价,格,格产生,重,重要的,影,影响，,当,当货币,供,供应量,增,增加时,，,，利率,下,下降，,国,国债期,货,货价格,上,上涨，,货,货币供,应,应量减,少,少时，,利,利率上,升,升，国,债,债期货,价,价格下,跌,跌。不,过,过我们,也,也要看,到,到，货,币,币供应,量,量的增,加,加一段,时,时间后,，,，会导,致,致通货,膨,膨胀率,上,上升，,就,就会导,致,致利率,升,升高，,国,国债价,格,格下降,，,，相反,，,，降低,货,货币供,应,应量，,一,一段时,间,间后，,也,也会降,低,低通货,膨,膨胀率,，,，导致,利,利率降,低,低，国,债,债价格,升,升高。,主要关,注,注的指,标,标是,M2,增长率,，,，央行,的,的正回,购,购和逆,回,回购规,模,模,和利率,，,央票发,行,行和到,期,期规模,，,，,外汇储,备,备变动,，法定,存,存款准,备,备金率,。,央行一,般,般每周,一,一、三,进,进行公,开,开市场,操,操作询,量,量；每,周,周二、,四,四进行,公,公开市,场,场操作,。,。,央行新,兴,兴的公,开,开市场,操,操作工,具,具：,SLO,（短期,流,流动性,调,调节工,具,具）、,SLF,（常设,借,借贷便,利,利）、,三,三年期,央,央票滚,动,动续作,+,逆回购,“,“锁长,放,放短”,。,。,国债期,货,货价格,影,影响因,素,素分析,国债期,货,货价格,影,影响因,素,素分析,5,、汇率,因,因素,汇率因,素,素对国,债,债市场,的,的影响,，,，主要,通,通过影,响,响进出,口,口和外,汇,汇占款,两,两个方,面,面,首先，,人,人民币,升,升值，,出,出口受,到,到抑制,不,不利于,经,经济发,展,展，同,时,时以人,民,民币计,价,价的进,口,口货物,价,价格下,降,降，减,轻,轻了通,货,货膨胀,压,压力，,两,两者都,将,将促进,国,国债收,益,益率的,下,下降以,及,及国债,价,价格的,上,上升。,其次，,预,预期人,民,民币升,值,值，流,入,入境内,的,的热钱,增,增多，,造,造成外,汇,汇占款,投,投放量,增,增加，,外,外汇占,款,款是基,础,础货币,的,的重要,来,来源，,投,投放量,增,增加导,致,致货币,市,市场流,动,动性充,足,足，收,益,益率下,降,降。,主要关,注,注：即,期,期人民,币,币汇率,中,中间价,、,、人民,币,币远期,NDF,、进出,口,口数据,、,、外汇,占,占款,国债期,货,货价格,影,影响因,素,素分析,国债期,货,货价格,影,影响因,素,素分析,1.2,国债收,益,益率走,势,势回顾,国债收,益,益率走,势,势回顾,2002,年以来,10,年期国,债,债收益,率,率上涨,超,超过,4%,的时期,总,总共有,四,四个，,其,其中前,三,三次均,是,是在经,济,济增速,较,较快，,货,货币政,策,策从紧,的,的背景,下,下上涨,的,的，而,本,本轮收,益,益率超,过,过,4%,，,6,、,7,月份经,济,济并没,有,有明显,的,的企稳,反,反弹的,信,信号，,通,通货膨,胀,胀的压,力,力也不,大,大，收,益,益率的,上,上涨主,要,要是由,于,于市场,预,预期流,动,动性紧,张,张造成,的,的恐慌,情,情绪以,及,及近期,利,利率债,供,供应增,加,加造成,供,供需不,平,平衡，,一,一级市,场,场发行,疲,疲弱带,动,动二级,市,市场收,益,益率上,行,行。,国债收,益,益率走,势,势回顾,流动性,紧,紧张原,因,因：,1,、决策,层,层有意,整,整顿社,会,会融资,规,规模过,快,快扩张,与,与银行,同,同业业,务,务期限,错,错配问,题,题，制,止,止资金,高,高价流,入,入产能,过,过剩行,业,业、房,地,地产以,及,及地方,政,政府融,资,资平台,，,，引导,资,资金支,持,持小微,企,企业、,三,三农等,实,实体经,济,济，国,务,务院总,理,理李克,强,强一月,三,三提盘,活,活货币,存,存量，,意,意在控,制,制货币,增,增长速,度,度，倒,逼,逼金融,去,去杠杆,。,。,2,、央行,在,在,6,月下旬,资,资金异,常,常紧张,的,的初期,没,没有通,过,过公开,市,市场投,放,放货币,，,，仅在,六,六月下,旬,旬通过,SLO,向市场,定,定向投,放,放货币,，,，暂时,缓,缓解了,资,资金面,紧,紧张情,况,况。进,入,入,7,、,8,月中央,银,银货币,政,政策名,义,义中性,实,实质偏,紧,紧，主,要,要表现,在,在,7,、,8,月份四,次,次滚动,续,续作了,到,到期的,三,三年期,央,央票，,锁,锁定了,长,长期流,动,动性，,然,然后通,过,过逆回,购,购操作,向,向市场,投,投放短,期,期流动,性,性稳定,市,市场资,金,金利率,。,。央行,实,实际上,执,执行的,中,中性偏,紧,紧的货,币,币政策,。,。,3,、,5,月,5,日外管,局,局公布,“,“,20,号文”,，,，加强,外,外汇流,入,入管理,，,，打击,热,热钱借,助,助虚假,进,进出口,贸,贸易流,入,入境内,的,的途径,，,，,6,、,7,月份热,钱,钱流入,规,规模减,少,少，人,民,民币升,值,值压力,减,减小，,外,外汇占,款,款减少,造,造成基,础,础货币,投,投放减,少,少,国债收,益,益率走,势,势回顾,利率债,供,供需不,平,平衡：,7,、,8,月份是,历,历年债,券,券供给,高,高峰期,，,，今年,7,、,8,月份两,月,月债券,供,供给量,均,均超过,4400,亿元，,而,而银行,等,等金融,机,机构由,于,于流动,性,性预期,紧,紧张，,减,减少了,债,债券配,置,置需求,，,，供需,不,不平衡,导,导致了,利,利率债,一,一级市,场,场发行,疲,疲弱,国债收,益,益率走,势,势回顾,一级市,场,场发行,疲,疲弱主,要,要体现,在,在：,1,、国债,、,、地方,政,政府债,与,与政策,性,性金融,债,债中标,收,收益率,屡,屡创新,高,高，普,遍,遍高于,市,市场预,期,期。,8,月,6,日发行,的,的,7,年期国,债,债中标,收,收益率,4.10%,，大幅,高,高于市,场,场预期,。,。,2,、认购,倍,倍数普,遍,遍较低,，,，几期,政,政策性,银,银行债,发,发行甚,至,至出现,流,流标现,象,象，如,8,月,15,日发行,的,的,进出口,银,银行固,息,息债，,2,年期和,7,年期两,个,个品种,出现了,流,流标现,象,象。,国债收,益,益率走,势,势回顾,1.3,国债期,货,货上市,后,后行情,展,展望,1,、经济,基,基本面,，,，经济,短,短期复,苏,苏趋势,确,确认，,11,月份十,八,八届三,中,中全会,有,有望推,出,出经济,刺,刺激政,策,策，带,动,动,2014,年经济,全,全面反,弹,弹，中,长,长期将,继,继续拉,动,动国债,收,收益率,上,上升，,国,国债期,货,货中长,期,期看空,。,。,国债期,货,货行情,展,展望,2,、通胀,压,压力可,能,能比上,半,半年稍,微,微高一,些,些，但,是,是总体,上,上高通,胀,胀风险,较,较小，,对,对债券,市,市场影,响,响较小,。,。,首先，,农,农业部,农,农产品,及,及菜篮,子,子价格,批,批发指,数,数、商,务,务部农,产,产品批,发,发指数,均,均有所,上,上升，,8,月份的,部,部分地,区,区的洪,涝,涝灾害,以,以及,9,月份双,节,节临近,均,均有可,能,能拉动,CPI,小幅上,升,升。,8,月份,CPI,数据,2.6%,低于,7,月份，,但,但主要,是,是因为,翘,翘尾因,素,素较小,，,，新涨,价,价因素,仍,仍然较,高,高。,其次，,近,近期中,东,东局势,进,进一步,升,升级导,致,致原油,价,价格大,幅,幅飙升,，,，对成,品,品油价,格,格有直,接,接影响,，,，也会,间,间接提,高,高其他,商,商品的,生,生产和,运,运输成,本,本。,第三，,近,近期房,价,价环比,涨,涨幅有,扩,扩大趋,势,势,总体而,言,言，下,半,半年通,胀,胀压力,较,较上半,年,年压力,大,大一些,，,，但由,于,于下半,年,年翘尾,因,因素较,小,小，,CPI,大幅上,涨,涨的可,能,能性较,小,小，有,可,可能回,升,升到,3.0%,左右，,对,对债券,市,市场影,响,响偏中,性,性。,国债期,货,货行情,展,展望,3,、,9,月份流,动,动性仍,延,延续中,性,性偏紧,的,的局面,，,，但情,况,况好于,7,、,8,月份，,预,预期不,会,会出现,过,过度紧,张,张的状,态,态。,首先经,过,过,7,、,8,月份央,行,行连续,四,四次的,续,续作三,年,年期央,票,票同时,进,进行逆,回,回购“,锁,锁长放,短,短”,，市场,已,已经基,本,本理解,了,了央行,保,保持资,金,金面中,性,性偏紧,的,的政策,意,意图。,续,续作三,年,年期央,票,票锁定,长,长期流,动,动性以,倒,倒逼金,融,融机构,去,去杠杆,，,，同时,通,通过逆,回,回购向,市,市场投,放,放短期,流,流动性,稳,稳定市,场,场预期,。,。,其次央行,近,近期,7,天期与,14,天期中标,利,利率分别,维,维持在,3.90%,与,4.10%,，显示了,这,这个价,位即为央,行,行认为比,较,较合适的,利,利率，未,来,来市场利,率,率中枢即,在,在这两个,位,位置 ，,整,整体比,上半年中,枢,枢上移。,第三，市,场,场预期,8,、,9,月份外汇,占,占款增量,有,有望回归,正,正值，为,市,市场提,供,供流动性,。,。,第四，,9,月份有,3000,亿财政存,款,款进入银,行,行体系提,供,供流动性,支,支持,第五，,9,月份资金,面,面的不利,因,因素在于,面,面临季末,银,银行考核,时,时点以及,中,中秋国庆,双,双节将至,可,可能造成,流,流动性紧,张,张，不过,银,银行在经,历,历了,6,月末的资,金,金紧张时,点,点后已经,吸,吸取了教,训,训提前提,高,高了资金,备,备付率。,国债期货,行,行情展望,4,、,9,月份利率,债,债供应压,力,力仍较大,，,，一级市,场,场发行仍,将,将疲弱并,带,带动二级,市,市场收益,率,率上行,9,月份仍是,利,利率债供,给,给高峰，,10,月份以后,会,会逐渐改,善,善。根据,记,记账式国,债,债发行计,划，今年,9-12,月将发行,关,关键期限,国,国债,13,只，其中,9,月份有,5,只，,10,月到,12,月的供给,将减少。,13,年地方政,府,府债发行,计,计划,3500,亿元，前,8,月已发行,2500,亿元，而,按,按照历,史规律，,9-10,月是发行,高,高峰期。,9,月份前两,周,周发行利,率,率债规模,将,将近,2700,亿元 ，,其,其中第一,周,周已发行,1300,亿元，本,周,周计划发,行,行,1400,亿元,国债期货,行,行情展望,总体而言,，,，下半年,各,各项因素,对,对国债期,货,货走势偏,空,空,1,、,下,下,半,半,年,年,经,经,济,济,有,有,望,望,继,继,续,续,反,反,弹,弹,，,，,带,带,动,动,收,收,益,益,率,率,上,上,行,行,2,、,物,物,价,价,压,压,力,力,较,较,上,上,半,半,年,年,稍,稍,大,大,3,、,央,央,行,行,货,货,币,币,政,政,策,策,仍,仍,将,将,维,维,持,持,中,中,性,性,偏,偏,紧,紧,，,，,现,现,在,在,的,的,经,经,济,济,形,形,势,势,下,下,央,央,行,行,也,也,无,无,需,需,放,放,松,松,货,货,币,币,政,政,策,策,4,、,资,资,金,金,面,面,仍,仍,将,将,维,维,持,持,紧,紧,平,平,衡,衡,状,状,态,态,，,，,资,资,金,金,利,利,率,率,已,已,经,经,上,上,移,移,5,、,9,月,份,份,一,一,级,级,市,市,场,场,利,利,率,率,供,供,给,给,压,压,力,力,仍,仍,较,较,大,大,，,，,银,银,行,行,等,等,金,金,融,融,机,机,构,构,受,受,流,流,动,动,性,性,预,预,期,期,影,影,响,响,配,配,置,置,需,需,求,求,仍,仍,较,较,低,低,，,，,供,供,需,需,不,不,平,平,衡,衡,导,导,致,致,一,一,级,级,市,市,场,场,发,发,行,行,依,依,然,然,疲,疲,弱,弱,6,、,下,下,半,半,年,年,一,一,系,系,列,列,风,风,险,险,事,事,件,件,比,比,如,如,美,美,联,联,储,储,退,退,出,出,QE,、,中,中,东,东,危,危,机,机,等,等,可,可,能,能,引,引,发,发,资,资,金,金,从,从,新,新,兴,兴,市,市,场,场,流,流,出,出,导,导,致,致,国,国,内,内,流,流,动,动,性,性,紧,紧,张,张,。,。,综,合,合,以,以,上,上,几,几,个,个,因,因,素,素,，,，,国,国,债,债,收,收,益,益,率,率,未,未,来,来,仍,仍,有,有,上,上,涨,涨,的,的,动,动,力,力,，,，,但,但,是,是,现,现,在,在,收,收,益,益,率,率,已,已,经,经,处,处,在,在,较,较,高,高,的,的,位,位,置,置,。,。,上,上,涨,涨,幅,幅,度,度,应,应,该,该,也,也,不,不,会,会,很,很,大,大,，,，,可,可,能,能,在,在,目,目,前,前,高,高,位,位,震,震,荡,荡,一,一,段,段,时,时,间,间,，,，,暂,暂,时,时,没,没,有,有,促,促,成,成,收,收,益,益,率,率,大,大,幅,幅,下,下,降,降,的,的,因,因,素,素,，,，,短,短,期,期,资,资,金,金,的,的,抄,抄,底,底,行,行,为,为,可,可,能,能,带,带,来,来,收,收,益,益,率,率,的,的,小,小,幅,幅,下,下,行,行,。,。,国,债,债,期,期,货,货,行,行,情,情,展,展,望,望,二,、,、,国,国,债,债,期,期,货,货,交,交,易,易,策,策,略,略,国,债,债,期,期,货,货,交,交,易,易,策,策,略,略,交易策略,套期保值,资产,配置,久期管理,投机,交易,套利交易,2.1,国,债,债,期,期,货,货,套,套,期,期,保,保,值,值,交,交,易,易,策,策,略,略,债,券,券,基,基,点,点,价,价,值,值,的,的,概,概,念,念,：,：,债,债,券,券,收,收,益,益,率,率,变,变,动,动,一,一,个,个,BP,引,起,起,债,债,券,券,价,价,格,格,的,的,变,变,化,化,量,量,：,：,基,基,点,点,价,价,值,值,BPV=,债,券,券,修,修,正,正,久,久,期,期,*,债,券,券,全,全,价,价,*0.01%,国,债,债,期,期,货,货,基,基,点,点,价,价,值,值,：,：,国,国,债,债,期,期,货,货,BPV=CTD,券,BPV/CTD,券,转,转,换,换,因,因,子,子,国,债,债,期,期,货,货,套,套,期,期,保,保,值,值,的,的,目,目,标,标,：,：,被,套,套,保,保,债,债,券,券,组,组,合,合,的,的,BPV=,国,债,债,期,期,货,货,BPV*,国,债,债,期,期,货,货,套,保,保,比,比,例,例,国,债,债,期,期,货,货,交,交,易,易,策,策,略,略,对,CTD,券,的,的,套,套,保,保,比,比,例,例,为,为,CTD,券,的,的,转,转,换,换,因,因,子,子,CF,套,保,保,所,所,需,需,期,期,货,货,合,合,约,约,数,数,量,量,=,套,保,保,比,比,例,例,*,被,套,套,保,保,债,债,券,券,张,张,数,数,/10000,2.1.1,对,可,可,交,交,割,割,国,国,债,债,的,的,套,套,保,保,利,用,用,TFM1312,合,约,约,对,对,可,可,交,交,割,割,券,券,130008.IB,进,行,行,套,套,保,保,，,，,套,套,保,保,债,债,券,券,数,数,量,量,100,万,张,张,，,，,套,套,保,保,时,时,间,间,段,段,2013.06.01,2013.07.25,2013,年,6,月,1,日,，,，,TFM1312,合,约,约,最,最,便,便,宜,宜,可,可,交,交,割,割,券,券,为,为,050012.IB,，,转,转,换,换,因,因,子,子,为,为,1.04067.,国,债,债,期,期,货,货,交,交,易,易,策,策,略,略,130008.IB,050012.IB,TFM1312,债券全价,99.9583,102.2016,97.728,（净价）,修正久期,6.0476,6.3911,6.3911,基点价值,BPV,0.06045,0.06532,0.062767,套,期,期,保,保,值,值,比,比,例,例,=0.06045/0.062767=0.9631,所,需,需,期,期,货,货,合,合,约,约,张,张,数,数,=0.9631*100,万,/10000=96,张,在,6,月,1,日,买,买,入,入,100,万,张,张,130008.IB,的,同,同,时,时,，,，,卖,卖,出,出,96,张,TFM1312,合,约,约,在,7,月,25,日,，,，,130008.IB,全,价,价,为,为,98.4683,元,，,，,TFM1312,合,约,约,价,价,格,格,为,为,96,元,，,，,组,组,合,合,损,损,益,益,为,为,：,：,国,债,债,期,期,货,货,交,交,易,易,策,策,略,略,未套保时,用,TF1312,合约套保后,债券损益,期货损益,套保组合损益,-149,万元,164.93,万元,15.93,万元,2.1.2,用,国,国,债,债,期,期,货,货,对,对,信,信,用,用,债,债,进,进,行,行,套,套,期,期,保,保,值,值,对,信,信,用,用,债,债,的,的,套,套,保,保,只,只,能,能,对,对,冲,冲,利,利,率,率,风,风,险,险,，,，,无,无,法,法,规,规,避,避,信,信,用,用,风,风,险,险,当,被,被,套,套,保,保,的,的,信,信,用,用,债,债,和,和,国,国,债,债,期,期,货,货,的,的,期,期,限,限,比,比,较,较,接,接,近,近,的,的,时,时,候,候,，,，,仍,仍,然,然,可,可,以,以,用,用,基,基,点,点,价,价,值,值,之,之,比,比,来,来,计,计,算,算,套,套,期,期,保,保,值,值,比,比,例,例,举例：用,TFM1312,合约为信用,债,债组合进行,套,套期保值,假设在,6,月,1,日建立一个,信,信用债组合,，,，包含,50,万张,13,农发,04,债（,130404.IB,）、,30,万张,12,苏城投,MTN1,（,1282547.IB,）、,20,万张,09,国网债,03,（,0980184.IB,）共计,100,万张债券。,国债期货交,易,易策略,张数,债券全价,修正久期,BPV,剩余期限,类别,130404.IB,50,万,101.4686,5.8188,0.059042,6.8164,金融债,1282547.IB,30,万,104.9550,5.2514,0.05516,6.5507,AAA,级中票,0980184.IB,20,万,103.7336,3.17,0.032883,3.5616,AAA,级企业债,债券组合,0.052632,套保比例,=0.052632/0.062767=0.838537,套保所需期,货,货合约张数,=0.8385*100,万,/10000=84,张,7,月,25,日套保前后,损,损益表：,国债期货交,易,易策略,未套保时,套保后,130404.IB,1282547.IB,0980184.IB,债券组合,TFM1312,套保组合,债券全价,101.0003,105.8121,103.2236,96.0,损益,-23.4,万,25.7,万,-10.2,万,-7.9,万,144.3,万,136.4,万,2.1.3,套期保值比,例,例的调整,对期限和国,债,债期货差异,较,较大的国债,进,进行套期保,值,值还必须要,考,考率收益率,曲,曲线的非平,行,行移动。,用收益率贝,塔,塔调节后的,套,套期保值比,例,例计算公式,可,可以表示为,2.,波动率之比,：,：,国债期货交,易,易策略,估计收益率,贝,贝塔的方法,：,1.,线性回归方,法,法,：,国债期货交,易,易策略,2.2,久期调整策,略,略,国债期货可,用,用于调整债,券,券投资组合,的,的久期，达,到,到规避风险,的,的目的。,久期调整方,法,法：,1.,计算债券组,合,合的修正久,期,期：采用组,合,合内各支债,券,券市值加权,的,的方法计算,2.,计算期货的,修,修正久期：,期,期货合约的,修,修正久期,=CTD,券的修正久,期,期,3.,计算调整久,期,期所需要的,期,期货合约张,数,数,国债期货交,易,易策略,名称,修正久期,全价,张数,市值,市值占比,130404.IB,5.8188,101.4686,50,万,50734300,0.492721,1282547.IB,5.2514,104.955,30,万,31486500,0.305791,0980184.IB,3.17,103.7336,20,万,20746720,0.201488,债券组合,5.1116,100,万,102967520,1,TF1312,6.3911,目标久期,1,卖出期货合约张数,68,举例：延续,上,上节信用债,套,套保的例子,，,，将信用债,组,组合的久期,调,调整为,1.0,，相关数据,如,如下表所示,：,：,久期调整前,后,后组合回报,对,对比，从图,中,中可以看出,，,，调整久期,后,后，组合受,利,利率波动风,险,险明显减小,。,。,国债期货交,易,易策略,2.3,国债期货套,利,利策略,套利策略种,类,类主要有：,基差交易：,可,可交割券与,国,国债期货之,间,间的套利,跨期套利：,不,不同月份合,约,约之间的套,利,利,跨品种套利,：,：国债期货,与,与信用债之,间,间的信用利,差,差交易、与,国,国债,ETF,产品之间的,套,套利,国债期货交,易,易策略,2.3.1,国债期货基,差,差交易,国债期货基,差,差定义：基,差,差,=,国债现券净,价,价,-,国债期货价,格,格,*,转换因子,基差交易策,略,略：,买入基差：,买,买入现券卖,出,出期货，基,差,差扩大获利,卖出基差：,卖,卖出现券买,入,入期货，基,差,差缩小获利,基差交易机,会,会识别：可,交,交割券的隐,含,含回购利率,高,高于资金融,资,资成本（以,回,回购利率表,示,示）,基差交易损,益,益来源：现,券,券持有期收,益,益,+,基差收敛,国债期货交,易,易策略,TFM1312,合约的最便,宜,宜可交割券,050012.IB,与次便宜可,交,交割券,130008.IB,的基差走势,图,图,国债期货交,易,易策略,从图中可以,看,看出，,050012.IB,与,130008.IB,的基差波动,较,较大，其中,还,还是有一些,套,套利机会的,，,，但同期大,部,部分时间融,资,资成本高于,隐,隐含回购利,率,率，可能会,对,对套利收益,产,产生影响。,基差交易示,例,例：,7,月,10,日买入,100,万张,050012.IB,，卖出,104,手,TFM1312,合约，持有,至,至,7,月,18,日卖出债券,，,，平仓期货,结,结束套利。,具体参数和,套,套利损益见,下,下表：,国债期货交,易,易策略,050012.IB,中债估值净价,TFM1312,合约结算价,基差,7,月,10,日,100.9003,97.542,-0.60873,7,月,18,日,100.1476,96.366,-0.13761,套利规模,现券,100,万张、期货,104,手,资金投入规模（元）,102929173.6,现券转换因子,1.04067,初始基差,-0.60873,初始隐含回购利率,4.98%,参照资金利率,3.60%,票面利率,3.70%,债券净价损益,-752700,期货净价损益,1223040,债息收益,81095.89,资金成本,81215.35,套利损益,470220.54,套利年化收益率（,%,）,20.84,2.3.2,国债期货跨,期,期套利,采用不同合,约,约月份价差,变,变化规律进,行,行套利,牛市套利策,略,略：预期价,差,差将缩小，,买,买入近月合,约,约卖出远月,合,合约,熊市套利策,略,略：预期价,差,差将扩大，,卖,卖出近月合,约,约买入远月,合,合约,跨期价差影,响,响因素：各,自,自,CTD,券的价格、,资,资金利率、,对,对未来利率,走,走势的预期,构建跨期套,利,利头寸的前,提,提是不同合,约,约之间的比,价,价关系发生,了,了偏差，后,续,续这种偏差,必,必将最终回,归,归正常。,国债期货交,易,易策略,跨期套利举,例,例：,2013,年,6,月,27,日，,TFM1312,与,TFM1309,合约价差为,-0.58,元，低于正,常,常水平，采,用,用熊市套利,策,策略，即卖,出,出一手,TFM1309,，买入一手,TFM1312,合约，价差,扩,扩大可获利,国债期货交,易,易策略,国债期货交,易,易策略,2.3.3,跨品种套利,跨品种套利,主,主要利用不,同,同资产类别,之,之间的相对,估,估值偏差，,跨,跨品种套利,的,的范围理论,上,上可以很广,，,，因为只要,资,资产估值和,利,利率相关，,理,理论上就可,以,以构建资产,对,对冲组合。,国债期货跨,品,品种套利中,常,常见的有以,下,下三种模式,：,：,信用利差交,易,易：根据对,信,信用利差走,势,势的判断进,行,行交易，预,期,期信用利差,缩,缩窄则买入,信,信用债卖出,国,国债期货，,预,预期信用利,差,差扩大则卖,出,出信用债买,入,入国债期货,，,，信用利差,交,交易可结合,信,信用债的套,期,期保值进行,。,。,蝶式套利交,易,易：即收益,率,率曲线交易,，,，在有多种,期,期限的国债,期,期货合约同,时,时交易时可,以,以采用。当,收,收益率曲线,变,变凹或变凸,，,，预期将会,像,像正常水平,调,调整时，可,以,以分别在中,期,期国债期货,与,与长短期国,债,债期货之间,建,建立相反头,寸,寸，以实现,收,收益率曲线,的,的中性交易,。,。,国债期货与,股,股票、大宗,商,商品之间的,跨,跨品种套利,理论逻辑：,国债期货交,易,易策略,经济形势向好,权益类资产价格上升，大宗商品涨价，国债收益率上升,做多权益类资产及大宗商品，做空国债期货,经济形势衰退,权益类资产价格下降，大宗商品降价，国债收益率下降,做空权益类资产及大宗商品，做多国债期货,另外国泰上,证,证,5,年期,ETF,与中金所,5,年期国债期,货,货对应的标,的,的国债期限,相,相匹配，可,以,以作为国债,期,期货对应的,现,现货资产，,实,实现跨品种,套,套利,2.4,国债期货的,资,资产配置策,略,略,利用国债期,货,货实现股票,资,资产与债券,资,资产的配置,、,、转换,利用国债期,货,货与现金合,成,成资产，复,制,制国债现货,实现债券资,产,产组合的久,期,期调整，流,动,动性管理,设计国债期,货,货相关的绝,对,对收益产品,（,（如期现套,利,利）,利用国债期,货,货实现大类,资,资产配置,国债期货交,易,易策略,方正期货有限公司,湖南省长沙,市,市芙蓉中路,一,一段,372,号,方正证券大,厦,厦四楼,410008,4thFloor,Founder Building,No.372 FuRongMiddle Road, Changsha City, Hunan410008,P.R.China.,Tel:+8673184312738,Fax:+8673184318087,