证券投资价值分析

单击此处编辑母版标题样式,单击此处编辑母版文本样式,第二级,第三级,第四级,第五级,*,*,*,第二章 证券的投资价值分析,证 券 投 资分 析,1,2.1,债券的投资价值分析,2.2,股票的投资价值分析,2.3,其他金融工具的投资价值分析,第二章 证券投资价值分析,Contents,2,学习目标,通过本章的学习，你应该能够：,理解必要收益率、内部到期收益率的含义,了解利率期限结构的概念和类型,熟练掌握债券、股票的定价原理和定价方法,理解基金和金融衍生工具的定价原理,3,2.1,债券的投资价值分析,一、影响债券投资价值的因素,二、债券的基本价值评估,三,、债券的定价原理,四、债券的,利率期限结构,4,Review,债券,（,Bond,）是由政府、金融机构和公司企业等发行，承诺按约定条件还本付息的债权债务凭证。,我国的债券包括国债、中央银行债（央行票据）、金融债券、企业债券、企业短期融资券、资产支持证券和以人民币计价的外国债券等。,5,一、影响债券投资价值的因素,（一）内部因素,（二）外部因素,6,债券的,投资价值,1.,期限,2.,票面利率,3.,提前赎回条款,4.,税收待遇,5.,流动性,6.,信,用级别,（一）内部因素,7,1.,期限（,Duration,）,短期：期限在一年以内的债券。,e.g.,三个月期，半年期,中期：指期限在一年以上、十年以下的债券。,e.g.,我国的五年期、十年期国债,长期：指期限在十年以上的债券。,e.g.,英国的,20,年期政府公债,期限越长，价格变动的可能性越大。,8,2.,票面利率,(coupon rate),债券的票面利率是债券发行者预计向投资者支付的利息占票面金额的比率。,票面利率越低，债券价格对市场利率的敏感程度越大。,票面利率是一种名义利率。,名义利率实际利率到期收益率,9,名义利率与实际利率,名义利率（,nominal interest rate,）：用当前的货币换取未来货币的比率，简称利率。,如果计息期不足一年，则按照单纯的比例关系将它换算成一年的利息率。,名义年利率,=m,周期性利率,实际利率（,effective interest rate,）：按复利计算的一年期利率。,实际年利率,=(1+,周期性利率,),m,-1,m,：一年所包括的周期数，也即每年支付利息的次数。,10,名义收益率与实际收益率,名义收益率（,nominal yield rate,）：等于名义利率，不考虑税收、通货膨胀等影响投资者实际收益的因素。,实际收益率（,yield rate,）：考虑各种税收、通货膨胀等因素后的收益率。,11,当前收益率、到期收益率与持有期收益率,当前收益率：债券的年利息收入与买入价的比率。,到期收益率（,yield to maturity,）：使承诺的未来现金流量的现值等于债券当前市场价格的贴现率。,又称内部到期收益率，实质是一种,预期收益率,。,持有期收益率：持有债券期间所获得的收益与买入价的比率。,12,短期,贴现,债券收益率的计算,若债券面值为,F,元，发行期限为,N,天，年贴现率为,d,，买入后持有,n,天（,nN,），买入价,P,0,，卖出价为,P,1,，则：,债券发行价,买入时到期收益率,持有期收益率,13,练习,Exercise,1,、现发行某无息短期贴现债券，面值为,1,万美元，期限,91,天，售价为,9650,美元，求该短期债券的贴现率和到期收益率？,解：由,贴现债券收益率,的,计算公式,d=,（,10000-9650,）,/9650 360/91=13.85%,y,=,（,10000-9650,）,/9650 365/91=14.55%,14,3.,提前赎回条款,(call provisions),又称为可赎回条款，它允许债券发行人在某个特定的时期内以约定的价格赎回债券。,e.g.,美国长期债券,T-Bonds,的赎回期通常在期满之前,5-10,年，赎回价格为面值。,如果市场利率下降，发行者可以行使权利，赎回较高利率的债券，发行更低利率的债券重新融资。,提前赎回的可能性越大，债券的票面利率越高，内在价值越低。,15,4.,税收待遇,债券投资的收益来自两个方面：利息和资本利得，征税将影响实际收益。,理性的投资者会要求获得同样的实际收益率，所以，,免税债券的票面利率要小于应纳税债券。,债券的税前收益率和税后收益率的关系：,税后收益率,=,税前收益率,(1-,投资者所得税率,),美国的所得税税率及其对投资的影响,16,应纳税收入（美元）税 率,（,0,，,50,000 15%,（,50,000,，,75,000 25%,（,75,000,，,100,000 34%,（,100,000,，,335,000 39%,（,335,000,，,10,000,000 34%,（,10,000,000,，,15,000,000 35%,（,15,000,000,，,18,333,333 38%,（,18,333,333,+,）,35%,注：采用累进制分段纳税,美国的公司所得税,(1993,年,),对公司投资者，利息收入没有抵扣，作为应纳税收入按正常比率征税,17,练习,Exercise,2,、某公司的应纳税收入为,$12,000,000,，现有一免税债券利率为,7%,，另一种应税债券的利率为,10%,，问该公司购买那种债券更好？,解：,查表知该公司的所得税率为,35%,，,购买免税债券的税后利率为,7%,，,购买应税债券的税后利率为：,10%(1,35%)=6.5%,，,因此购买免税债券更好。事实上，,税前利率,=,税后利率,/(1,投资者所得税率,),=7%/(1,35%)=10.77%,即公司购买利率为,7%,的免税债券相当于投资利率为,10.77%,的应税,债券。,18,美国的个人所得税（,1993,年）,美国的个人所得税有四种税率：,1,）单身；,2,）已婚共同报税；,3,）已婚单独报税；,4,）户主。,单身纳税人税率表,应纳税收入（美元）税 率,（,0,，,22,100 15%,（,22,100,，,53,500 28%,（,53,500,，,115,000 31%,（,115,000,，,250,000 36%,（,250,000,，,+)39.6%,19,练习,Exercise,3,、某单身纳税人，,2004,年应纳税收入为,5,万元，,如果某次投资机会能增加应纳税收入,1,万元,问增加的税后收入为多少,?,如果用这笔钱投资免税债券可增加收入,0.8,万元，问投资者应如何选择,?,解：,总应纳税收入为,6,万元，增加的,1,万元中有,6,500,元（,60,000-53,500,）按,31%,纳税，余下的,3,500,元（,10,000,6,500,）应按,28%,纳税。,1),增加,1,万元收入应纳税,:,3,50028%+6,50031%=2,995,元。,增加的税后收入为,:10,000,2,905=7,005,元。,2),因为免税债券能带来更多的税后收入，故应选择投资免税债券。,20,5,.,流动性,/,市场性,流动性是指债券可以在短期内以合理价格卖出而不受损失的能力。,流动性差,将带来交易成本损失和资本损失，,对此，投资者一般会要求更高的名义收益率作为补偿。,流动,性好的债券比,流动性,差的债券具有,较高,的内在价值和较低的,票面利率,。,21,6.,信,用级别,债券的信用级别指债券发行人按期履行合约规定的义务、足额支付利息和本金的可靠性程度。,类型,信用级别,政府债券 很高,金融债券 较高,公司债券 较低,信用级别越低，债券的内在价值越低，票面利率越高。,22,标准普尔,和,穆迪的,评级标准,按标准普尔,（,Standard&Poors,）,的评级，,AAA,是最高级，,BBB,以上都属于投资级，,BB,及以下级别的债券都属于投机级，,D,级最低。,按照穆迪,（,Moodys,）,的评级，,Aaa,是最高级，,Aa,、,A,和,Baa,都属于投资级，,Ba,及以下级别的债券属于投机级，,最低为,C,级,。,23,信用等级与升水,24,1、,基础,利率。,即无风险,利率,可参照银行存款利率确定,.,短期,政府债券收益,率,银行,利率,公司债券,收益率,2、市场利率。,即投资债券的机会成本。,市场利率水平上升，则投资者要求的收益率水平也应上升，债券的内在价值降低；反之则反是。,3、其他因素。如通货膨胀，汇率风险,。,（二）外部因素,25,二、债券的基本价值评估,（一）假设条件,（二）一次还本付息债券的定价公式,（三）债券的基本估价公式,*,（四）内在,到期收益率,26,假定,不存在信用风险,，并且,通货膨胀的幅度可以精确地预测,出来。,根据收入的资本化定价方法，任何资产的内在价值等于未来现金流量（净流量）的现值。,债券的内在价值应等于未来获得的利息和归还的本金的现值。,（一）假设条件,27,（二）一次还本付息债券的定价公式,1,、单利计息,&,贴现,2,、复利计息,&,贴现,3,、单利计息复利贴现,其中：,M-,票面价值,i,票面利率,m-,生命周期（发行日至到期日）,r-,必要收益率,n-,剩余时期数,28,（三）债券的基本估价公式,其中：,Ct,-,未来,t,时期的现金流入,r-,必要收益率,n-,剩余时期数,29,1,、一年付息一次的债券,其中：,C,t,-,每年支付的利息，,C,t,=M i,M-,票面价值,i-,票面利率,r-,年必要收益率,n-,剩余年数,30,2,、半年付息一次的债券,其中：,C,t,-,每半年支付的利息，,C,t,=M i/2,M-,票面价值,i-,票面利率,r-,名义半年期必要收益率,r-,名义年必要收益率,2n-,剩余时期数（每半年为一个时期）,31,（四）内在,到期收益率,1,、一次还本付息的债券,P-,债券价格，,M-,债券面值，,i-,票面利率，,m-,债券的期限，,n-,剩余年限，,y-,内在到期年收益率,32,（四）内在,到期收益率,2,、一年付息一次的债券,P-,债券价格，,M-,债券面值，,i-,票面利率，,n-,剩余年限，,y-,内在到期年收益率,33,（四）内在,到期收益率,3,、半年付息一次的债券,P-,债券价格，,M-,债券面值，,i-,票面利率，,n-,剩余年限，,y-,半年期内在到期收益率,34,投资策略,债券,内在,价值,V,与其市场,P,价格比较,：,若,内在,价值,V,大于价格,P,，,表明,债券,价值被,低估，可以买进；反之则,不买或卖出。,内在到期,收益,率,y,与,必要收益率,r,比较,：,若,内在到期,收益,率,y,大于,必要收益,率,r,，可以买进,；,反之则,不买或卖出,。,35,1,、债券面值,1000,元，票面利率,8,，期限,5,年，每年付息,1,次，求内在价值。,（,1,）若必要年收益率为,6,；,（,2,）若必要年收益率为,8,；,（,3,）若必要年收益率为,10,。,练习,Exercise,由现值公式,PV=(,r,n,pmt,fv,),PV1=(6%,5,80,1000)=1084.25,PV2=(8%,5,80,1000)=1000,PV3=(10%,5,80,1000)=924.18,36,2,、,某一次性还本付息的单利债券,2002,年,10,月,1,日发行，面值,100,元，期限为,8,年，票面利率,12%,，若某投资者的必要收益率为,5%,，求该债券在,2008,年,10,月,1,日的内在价值,。,练习,Exercise,由一次性还本付息债券的单利公式,代入得,:,37,3,、,某公司现发行一种债券，面值,1000,元，票面利率为,10%,，期限为,12,年，每半年付息一次。投资者要求的必要收益率为,14%,，求该债券的现值。,练习,Exercise,由半年付息一次债券的估价公式,代入数值得：,38,练习,Exercise,4,、现折价发行两种无息债券，面值均为,1000,元，甲为,1,年期，乙为,2,年期，当前市场售价分别为,943.5