期权风险及策略案例分析

按一下以编辑母片标题样式,按一下以编辑母片,第二层,第三层,第四层,第五层,期权风险及策略案例分析,丁世民,瑞富环球期货有限公司高级副总裁,2005年7月3日,当以下情况出现时，套戥的机会便有出现,例子：,F K-P,(F=期货),同时要考虑交易成本对套戥的影响,期权和期货的套戥机会,期权定价模式,计算期权理论价值,二项式期权定价模式,(Binomial Option Pricing Model),毕苏期权定价模式 (Black-Scholes Options Pricing Model),输入数据：行使价、到期时限、利率、现货波幅,将期权市场价值、行使价、到期时限、利率等数据代入毕苏模式，反过来计算现货估计波幅，此波幅称为引伸波幅。,期权合理值的计算方式,時間值,價內值,最大值,*,以下圖例皆以到期日顯示,市場價格,期權價值,K,期权定价模式,认沽/认购期权等价理论(Put/Call Parity),二项式期权定价模式(Binomial Option Pricing Model),认购,C+,C+,C ,C,C,C+,C+,C+,C+,C ,C ,二项式期权定价模式(Binomial Option Pricing Model),例：某股票价格,$100,，上升或下跌机会均等，但每次,(,天,),升幅,5%,而跌幅,3%,，结果：,变化,机会率,最终股票价格,3次皆涨,1/8,$100 x 1.05,3,=$115.76,2涨1跌,3/8,$100 x 1.05,2,x 0.97=$106.94,1涨2跌,3/8,$100 x 1.05,x 0.97,2,=$98.79,3次皆跌,1/8,$100 x 0.97,3,=$91.27,毕苏期权定价模式(Black-Scholes Pricing Model),欧式期权,C=,毕苏期权定价模式(Black-Scholes Pricing Model),C =,认购期权价格,S=,现货价格,N(d)=,一个标准常态分布函数区域少于,d,之或然率,(,看图,),K =,行使价格,e =2.718282,自然对数函数之基本,=,股票,(,相关资产,),年率派息,r =,无风险利率,(,年率,),t =,到期时限日数,ln =,自然对数函数,=,波幅值,(,年率变化之标准差,),毕苏期权定价模式(Black-Scholes Pricing Model),提示：若股票无派息,d,经风险评估后，认购期权在届满日时成为价内之或然率,标准常态分布函数曲线,欧式认购期权的定价,欧式认沽期权的定价,c,=,SN(d,1,)Xe,-rT,N(d,2,),p,=,Xe,-rT,N(-d,2,)SN(-d,1,),d,1-,T,：,d,2,In(S/X)+(r+,2,/2)T,T,：,d,1,自然对数函数的基数,：,e,自然对数函数,：,In(),常态分布累积密度函数,：,N(),波幅,(,回报率年度变化的标准差,),：,期权的定价,影响因素,认购期权金,认沽期权金,相关现货价格,(S),到期时间(T),股息,利率(r),现货波幅(?),行使价(K),+,+,+,+,-,+,+,+,+,期权价值与影响因素的关系,将期权市场价格、到期时限、利率等可从市场观察得到的数据，输入,B-S,期权定价模式，求取波幅，此波幅称为引伸波幅,(Implied Volatility),。,由于引伸波幅是从期权市场价格计算出来，故引伸波幅的变动，可反映市场对后市看法的变动。,引伸波幅,期货历史波幅与期权引伸波幅的启示,波幅趋升,?,代表大市趋势持续,波幅回落,?,代表大市趋势放缓,波幅回升,?,或代表市况转势,期货历史波幅,期权引伸波幅,留意两者之间差距扩阔,/,收窄或表示相关市况,趋势持续,/,转弱,*期权届满日前除外,Delta,值是量度相关资产价格变动时，,期权价格的改变。,认购期权的 Delta 一定是正值。,认沽期权的 Delta 一定是负值。,等价认购,(,认沽,),期权的,Delta,值约为,0.5(-0.5),，,愈为极度价内的期权，,Delta,值愈接近,1(-1),；,愈极度价外的期权，Delta 值愈接近0。,甚么是Delta?,Delta值,1,0.5,0,价外,等价,价内,认购期权的,Delta,变化,认沽期权的,Delta,变化,Delta值,0,-0.5,-1,价内,等价,价外,仓位风险,期权的,Delta,值是可以相加的，假如投资组合内两个期权的,Delta,值为,0.5,及,-0.7,，整个组合的,Delta,值将会是,-0.2,。,对冲值,Delta 中性对冲(Delta neutral hedging),透过不断买入或沽出期货合约，将期权组合的,Delta,总值尽量调较至零。,成为价内机会,期权 Delta的意义,Delta=,期权价格的变动,相关现货价格的变动,认购期权的Delta值=N(d1),认沽期权的Delta值=-N(-d1),Delta,可用来显示期权与相关现货价格变动的关系。另外，,Delta,也可被视作为期权期满时，成为价内的机会,(,即是胜算率,),。,Delta值,Gamma=,期权,Delta,值的变化,相关现货价格的变化,n(d1)为N(d1)之微分,Gamma,值显示相关现货价格变动时，期权,Delta,值跟随变动的速度。,Gamma,值越大，,Delta,值的敏感程度越大，即受现货价格影响程度越高。,认购期权的,Gamma,值,=,n(d1),S?T,认沽期权的,Gamma,值,=,n(d,1,),S?T,Gamma值,Vega=,期权价格的变动,相关现货价格波幅变动的百分比,Vega,值显示每当相关现货价格变动,1,个百分点时，期权价格的相应变动。,认购期权的,Vega,值,=,Sn(d1)?T,认沽期权的,Vega,值,=,Sn(d1)?T,Vega值,Theta=,期权价格的变动,到期时限递减日数,Theta,值显示随着时间过去，期权价格的相应变动。换句话说，假如其它变项维持不变，,Theta,值可视作为期权价格的每天损耗量。,认购期权的,Theta,值,=,Sn(d,1,),?,2?T,+rXe,-rT,N(d,2,),认沽期权的,Theta,值,=,-Sn(d,1,),?,2?T,+rXe,-rT,N(d,2,),Theta值,Rho值,Rho=,期权价格的变动,利率百分点的变动,Rho,值显示当利率出现变动时，期权价格的相应变动。,认购期权的,Rho,值,=,认沽期权的,Rho,值,=,xTe-rTn(d2),-xTe,-rT,n(-d,2,),期权合理值的计算方式,波幅值 Vega(?),引伸波幅对期权金影响,Vega(?),代表引伸波幅,1%,转变导致期权金升跌,重要概念 波幅愈大，成为价内之机会愈高,期权引伸波幅水平,期权合理值的计算方式,时间值 Theta(?),届满日数对期权金影响,以几何方式下跌,1/180=0.55%1/90=1.11%,1/30 =3.33%1/10=10%!,期权合理值的计算方式,对冲数值 Delta(?),等价期权,Delta,为,0.5,？,对冲期货仓位,(Delta Hedge),(+5,张大期,+10,张等价认沽期权,),相关资产周息率与市场无风险利率,利率数值,Rho,(?),计算利率,1%,转变导致期权金升跌,借贷机会成本,期权合理值的计算方式,价格,市场价,(S),行使价,(K),波幅(?),预计市场范围,?,C,K,P,(现在),(到期),期限日数,认购价内,认沽价内,期权行使价与合约尚余日数,到期日期权策略的盈亏分析,认购期权长仓盈亏分析,认沽期权长仓盈亏分析,Sensitivity Summary,Position,Delta,Gamma,Theta,Vega,K,LO,K,K,HI,K,LO,K,K,HI,K,LO,K,K,HI,K,LO,K,K,HI,+Call,?,?,?,?,?,?,X,XX,X,?,?,?,+Put,XXX,XX,X,?,?,?,X,XX,X,?,?,?,到期日期权策略的盈亏分析,认购期权短仓盈亏分析,认沽期权短仓盈亏分析,Sensitivity Summary,Position,Delta,Gamma,Theta,Vega,K,LO,K,K,HI,K,LO,K,K,HI,K,LO,K,K,HI,K,LO,K,K,HI,-Call,X,XX,XXX,XX,XXX,XX,?,?,?,X,XX,X,-Put,?,?,?,XX,XXX,XX,?,?,?,X,XX,X,到期日期权策略的盈亏分析,马鞍式期权长仓盈亏分析,勒束式期权长仓盈亏分析,Sensitivity Summary,Position,Delta,Gamma,Theta,Vega,S,S,S,S,+Straddle,XX,0,?,?,?,?,X,XXX,X,?,?,?,+Strange,XX,0,?,?,?,?,X,XX,X,?,?,?,剖析仓位的盈亏状况变化,期货,?,直线关系，指数,+-,期货,x,杠杆,期权Delta?等价 Call-升市 跌市,价内 Call-升市 跌市,价外 Call-升市 跌市,期权,Theta?,累进式损耗,1/180=0.55%1/90=1.11%,1/30 =3.33%1/10=10%!,剖析仓位的盈亏状况变化,期权Vega?等价,价内,价外,期权,Theta?,累进式损耗,?等价,1/180=0.55%1/90=1.11%,1/30 =3.33%1/10=10%!,期权买卖的资金管理,风险有限，最大损失为已缴付的期权金，而金额在买入期权时已确定,买入期权要先付出期权金，使投资回报可能低于其它买卖策略,持有期权长仓,沽空期权可收取期权金，但风险可以无限,最大亏损可高达现货波幅的,100%,需要付出按金，并要随时准备应付追收按金的要求,持有期权短仓,期货与期权在资金运用上的关系,A.,持有期貨盈虧,+,_,B.,認購期權長倉,+,_,C.,認沽,期權,短倉,+,_,D.,B+C=A,+,_,投资者,A,持有,X,股正股，他可选择,(1),沽空可行使,P,股的认购期权，或者,(2),买入可行使,P,股的认沽期权。,而,N,与,n,的关系如下：,P =,X,期权Delta,运用期权作对冲工具,期权价值,(,无论是认购或认沽期权,),一定会随着到期日的迫近而耗损，故期权长仓不适宜以长线累积持有的态度入市；尤其是在逆势时，加注的风险相当高；逆势时，期权长仓宜尽快离场。,顺势时，期权长仓最简单直接的做法，就是继续持仓，让利润滚存，等候及捕捉平仓获利的时候。较进取者，可利用票面利润如注买入价外期权。由于买卖期权较难转身、成本较高，故在加注前，要先确认单边市况仍将持续。,资金运用守则,期权短仓的最大风险就是遇到单边市况。由于期权短仓的风险可以是无限的，故在逆势时绝不宜加注，期权短仓组合可能会在被追收按金时被迫离场。对于期权短仓，在资金管理方面，较期权好仓要做得更为严紧。,资金运用守则,期货长仓的,Delta,值为,+1,，可视作为,Delta,值,=1,的期权仓来看待。,期货短仓的,Delta,值为,-1,，可视作为,Delta,值,=-1,的期权仓来看待。,期权仓与期货仓的组合，可以一个合成期权仓来看待。,期货与期权的Delta关系,+,-,(2)看跌期權短倉,(1)看漲期權長倉,(3)合成期貨長倉,合成期货长仓,+,_,(1)期貨長倉,(2)看跌期權長倉,(3)合成看漲期權長倉,行使价,合成看涨期权长仓,(2)看跌期權短倉,(1)期貨短倉,(3)合成看漲期權短倉,-,+,行使价,合成看涨期权短仓,+,_,(1)期貨短倉,行使价,(2)看漲期貨長倉,(3)合成看跌期貨長倉,合成看跌期权长仓,期权买卖的风险管理,期权长仓并不是低风险、高回报的投资产品。期权长仓是以有限风险,(,期权金,),，希望搏取高回报的投资产品。,期权空仓并不是高风险、低回报的投资产品。期权空仓的回报有限,(,期