化工行业投资研究方法讲义分析44490

Click to edit Master title style,Click to edit Master text styles,Second level,Third level,Fourth level,Fifth level,*,*,汇聚财智 共享成长,化工行业投资研究方法,子行业景气度、产品价差、产能扩张,化工行业研究员 高 利 何多粮,电话,010-59370862,目录,一、投资策略和化工产品价格传导,二、看好下游需求旺盛的勘探行业,三、看好天然气提价预期对相关上市公司业绩提升,四、看好成品油定价机制得到业绩改善的石油加工,五、看好化学原料板块的,PVC,行业,六、继续看好化纤行业,七、长期看好化工新材料板块,八、看好化学制品行业的氮肥价格上涨预期煤头氮肥企业,九、看好成品油定价机制得到业绩改善的石油加工,十、重点推荐公司盈利预测,一、投资策略和化工产品传导机制,投资主线,化工产业上下游价格传导机制,价格波动对各上市公司的影响,根据化工子行业多，产品品种多的特点，在产业政策向好的子行业中选择行业出现向上拐点或处于景气度上升初期、价格处于传导过程中有上涨潜力，下游需求旺盛、公司有新项目投产的公司进行重点投资。,图表,1,：,化工上市公司盈利因素合成,资料来源：,华创证券,1.1,投资主线,1.2,化工产业上下游价格传导机制,上游原料的价格上涨向下游传导有一定的时间滞后。以原油,-,苯,-,硝基苯,-,苯胺产业链为例，以,2002,年数据为起始点进行分析。,图表,2,：,苯胺产业链价格走势比较,资料来源：华创证券,图表,3,：,苯胺产业链相对价格比较,资料来源：华创证券,从上图可以看出，初级产品原油波动幅度最大，苯的波动幅度次之，硝基苯的波动远小于原油和苯的波动幅度。到第四级产品苯胺，离终端消费比较靠近，波动幅度更多地依赖于下游的需求。其他化工产品链有类似规律。,1.2,化工产业上下游价格传导机制,图表,4,：,化工行业产业链条,资料来源：华创证券,1.2,化工产业上下游价格传导机制,图表,5,：,石油及下游产品价格传导,资料来源：华创证券,图表,6,：,煤化工产品价格传导,资料来源：华创证券,从价格传导机制方面，选择公司产品属于产业链第三级、价格正在传导过程、原料和产品价差处于历史相对低位的公司,。,图表,8,：价格传导过程中的受益上市公司系列二,资料来源：华创证券,图表,9,：价格传导过程中的受益上市公司系列三,资料来源：华创证券,图表,10,：价格传导过程中的受益上市公司系列四,资料来源：华创证券,图表,7,：,价格传导过程中的受益上市公司系列一,资料来源：华创证券,1.3,产品价格波动对各上市公司影响,二 看好下游需求旺盛的勘探行业,1,、看好勘探行业的三个原因,业绩提升：经济处于复苏阶段，关于原油走势值得研究的是涨幅大小而不是趋势，趋势是必然上涨。原油价格上涨对勘探行业是利好,。,产业政策支持：,国家结构调整目标明确提出加大油气资源勘探开发力度。扩大勘探范围，重点开拓海域、主要油气盆地和陆地油气新区。加强境外油气资源合作开发，实现可采储量和产量稳定增长。,图表,11,：,勘探板块业绩提升,资料来源：华创证券,图表,12,：,中国原有进出口量,资料来源：华创证券,下游需求旺盛：,中国目前原油加工量为,3.8,亿吨。根据产业调整意见，,2015,年加工量达到,5.5,亿吨。我国目前是原油进口国，,47%,的原油依赖于进口，中国目前是原油进口大国。,2009,年,9,月止，本年累计进口原油,14607,万吨，出口原油仅,395,万吨。中国原油相对产能来说需求旺盛,。,二 看好下游需求旺盛的勘探行业,2,、重点关注公司,中海油服,中海油服是独特的油田服务企业。公司作为中国最大的油田综合服务提供商，业务包括油气开采的各个阶段，公司核心业务包括物探、钻井、油田服务和船舶工程，钻井业务是目前公司收入的主要来源，占营业收入将近,60,，公司未来力争成为世界最大的油田综合服务提供商。公司的核心竞争力在于提供综合性一体化服务,。,图表,13,：,中海油服财务状况,资料来源：华创证券,公司营业收入快速增长。截至,2009,年第三季度，公司实现营收,135.25,亿元，同比增长,65%,；归属上市公司净利润,28.05,亿元，同比增长,2.1,，每股,EPS,为,0.62,元,。,公司包括物探、钻井服务、油田技术服务、船舶服务四个主要业务收入来源。钻井服务收入占公司收入,50%,以上。,截至二零零九年九月三十日,，集团共运营和管理,25,艘钻井船、,2,艘生活平台、,4,套模块钻机、,6,台陆地钻机。,业绩增长动力。公司船舶增长，钻井船日费率增长预期。,三 看好天然气提价预期对直接相关上市公司业绩提升,1,、看好天然气板块,天然价格改革方式。未来天然气改革可能存在两种方式，一是将天然气的热值和煤炭石油的天然气热值挂钩，二是实行分区定价，一个省一个价。,图表,14,：,天然气价格上涨受益公司,资料来源：华创证券,天然气价差带来涨价预期。目前国内化肥用气含税约,0.71,元,/,立方米、民用天然气含税价格约,0.80.9,元,/,立方米，工业用气含税价约,1.12,元,/,立方米，全国工业用气的最高含税价格为含税,1.32,元,/,立方米。西气东输天然气进口到岸气价在,2,元以上，加上输气成本，相比高出西气东输一线目前天然气价格一倍以上。价格差距将给国内天然气带来涨价预期。,长期来看天然气价格存在,100%,的上涨空间，短期内考虑用户承受能力，预计,2010,年上涨为,20-30%,，尿素用天然气涨价幅度可能达到,0.4,元,三 看好天然气提价预期对直接相关上市公司业绩提升,2,、重点关注公司,陕天然气,公司主要进行天然气输送，,2009,年前三季度公司收入得到稳定增长，环比和同比分别增长,6.65%,和,15.11%,。,公司具有区域优势。目前业务覆盖陕西省,7,个市的,44,个县、区，未来将扩展宝鸡,-,汉中长输管道，将业务范围拓展到全省，公司业务具有天然垄断性，成长性良好。陕西是天然气大省，天然气输送业务前景良好。,图表,15,：,业绩敏感性分析（上涨,10%,）,资料来源：华创证券,如果天然气进价和销售价格同比率上涨，陕天然气的业绩将出像较大幅度提升，如果天然气价格提升,30%,，公司业绩提升,0.2,元；如果未来天然气价格提升,100%,，公司业绩将提升,0.7,元以上，加上业务拓展，成长空间广阔。,四 看好因成品油定价机制得到业绩改善的石油加工,从目前美国石化行业的利润指标来看，石化行业处于回升阶段，目前处于上升周期的初始阶段。,2011,石化行业业绩较好实现的情况下，石化企业将开始规划新的项目建设，再经过,2-3,年建设，约在,2014,年左右集中投产，从而可以推测从,2009,年开始上升周期将持续,5,年以上。,图表,16,：,石化行业周期性与预测,资料来源：华创证券,1,、石化行业处于上升周期,我国石化产品在,96,年前一直属于稀缺资源，产品供不应求，波动周期与世界石化行业差异很大。,2002,年以后，随着我国石化行业的快速发展，与国际石化行业波动趋势逐渐靠近。,石化行业波动周期主要由供需决定，需求旺盛导致各大公司加大装置建设力度，但石化装置从规划到投产通常需要,2-3,年时间，往往大量石化装置投产时间比较集中，导致产能集中释放，引起供需波动较大，导致行业具有较强的周期性。石化行业周期性大致为,6-8,年，以美国前三大石化公司的季度净利润加总作为参数来看，美国石化行业的周期性基本满足,6-8,年的特点。,四 看好因成品油定价机制得到业绩改善的石油加工,2,、下游需求旺盛,未来三年,GDP,增长率按前七年名义,GDP,增长率平均。,2010,年、,2011,年和,2012,年名义,GDP,将达到,35.78,万亿、,41.14,万亿和,47.13,万亿。未来三年石化产业增长率按前七年石化名义产值增长率平均。,2010,年、,2011,年和,2012,年石化行业名义工业产值将分别达到,7.64,万亿元、,9.42,万亿元和,11.47,万亿元。,图表,17,：,石化工业产值与,GDP,资料来源：华创证券,2009,年,前,9,月汽油销量比去年同期有,7.8%,的增长，库存同比增加，主要是产量同比大幅增长所致,。,与,2008,年底相比，,2009,年上半年全国汽车保有量增加,4,953,978,辆，增长,7.66%,。按轿车占汽车保有量,70%,计算，全年轿车保有量增长,700,万辆左右。,按每辆轿车每年行驶,10000,公里，每辆车每年需要,900,升汽油，一年增加,700,万辆轿车保有量就需要增加约,520,万吨汽油消耗。,2010,年汽油产能增加,500,万吨左右轿车对汽油的需求增量就超过全国汽油产量的增长，汽油库存将会出现下降。,2010,年新增炼油能力有限（广西钦州,1000,万吨投产），如果,2010,年汽车增长量按,2009,年的水平，,2011,年汽油将出现供不应求的局面,四 看好因成品油定价机制得到业绩改善的石油加工,3,、重点关注公司,中国石化,美国前三大石油公司二十年来的平均市盈率为,16.62,倍、,16.26,倍和,19.36,倍，对中国石化定价有一定参考意义。,中石化明年业绩关键在于成品油定价机制实施情况。,图表,18,：,二十年来美国三大石油公司,PE,对比,资料来源：华创证券,中国石化普光气田,2009,年投产，,2010,年天然气产量增长,50%,，,2011,年产量提升,100%,，加上天然气价格上涨的预期，明年天然气业务提升业绩,0.05-0.07,元。母公司明年海外资产注入，将进一步提升公司竞争力和业绩。,图表,19,：,中国石化历史估值,资料来源：华创证券,五 看好化学原料板块的,PVC,行业,国家,PVC,产业政策严格控制产能并淘汰落后产能。对于氯碱行业，国家将严格控制产能总量，未来,3-5,年内原则上不再新增产能。调整产品结构，继续提高离子膜法烧碱的产能比例，推动烧碱用离子膜的国产化进程,氯碱行业准入条件,要求新建氯碱生产企业应靠近资源、能源产地，有较好的环保、运输条件；新建聚氯乙烯和烧碱产能必须达到,30,万吨以上，且电石法生产聚氯乙烯必须配套建设电石渣制水泥等电石渣综合利用装置。,氯碱行业准入条件,遏制氯碱行业盲目扩张、促进产业结构升级、规范行业发展，有利于靠近资源、能源产地的公司的发展。以后几年，,PVC,行业的龙头企业将从产业结构调整中受益。,1,、看好,PVC,板块的原因,2003,年的反倾销给氯碱行业带来了高速发展。,2003,年反倾销原审案件胜诉后，氯碱行业发展迅速，中国,PVC,产能、产量增长明显，,2005,年增长率分别达到,46.4%,和,33.2%,，,2006,年增长率分别为,19.1%,和,22.8%,，,2007,年产能、产量进一步提高到,1448,万吨和,972,万吨，增长率达,25.0%,和,18.1%,，这一阶段,PVC,行业发展速度大大高于,GDP,增长率。,2009,年再次反倾销。,2009,年,9,月,28,日，商务部发布对原产美国、韩国、日本、俄罗斯和中国台湾地区的进口,PVC,反倾销期终复审裁定公告，从,9,月,29,日起继续对上述地区进口的,PVC,纯粉维持反倾销措施，实施期限为年。随着反倾销措施的实施，以后几年，,PVC,行业的龙头企业迎来了新的发展机遇。,五 看好化学原料板块的,PVC,行业,2,、价格呈上涨趋势 城镇化建设预期,我国电石法生产,PVC,的产量达到总产量的四分之三。乙烯法生产,PVC,的成本与原油价格密切相关，原油价格上涨导致石油法,PVC,价格上涨。电石法生产,PVC,与乙烯法,PVC,价格走势基本相同。,图表,20,：,原油,乙烯,聚氯乙烯价格走势,资料来源：华创证券,VC,的,50%,用于房地产。,2010,年,PVC,价格在较大程度上依赖于房地产，在加大城镇化建设的背景下，需求将会得到提升。,图表,21,：,电石,PVC,价格走势,资料来源：华创证券,五 看好化学原料板块的,PVC,行业,3,、重点关注公司,中泰化学,图表,22,：,氯碱行业,EPS,资料来源：华创证券,中泰化学是全国大型氯碱化工企业之一，,PVC,产能,46,万吨，公司主营聚氯乙烯树脂、离子膜烧碱、盐酸等氯碱化工产品。,公司目前有新项目在建：华泰公司（中泰化学占权益,99.11%,）二期工程，建设项目包括,36,万吨,/,年聚氯乙烯专用树脂、,30,万吨,/,年离子膜烧碱、正在建设 。,新疆板块、煤矿资源,147,亿吨、增发、煤炭开采一期,1000,万吨,/,年，总规模,5000,万吨,/,年,五 化纤行业提前复苏,化纤行业处于化工行业复苏前列,石油价格的波动将影响化纤的成本，进而影响化纤的价格。化纤保持与终端消费市场比较靠近，受金融危机影响较小。化纤各子板块中粘胶和锦纶行业率先复苏。,图表,23,：,化纤子行业盈利情况,资料来源：华创证券,锦纶行业回归合理利润。进行反倾销，行业的基本面得到改善，,2010,年将回到前几年的平均利润水平。美达股份是行业龙头企业，年产锦纶,6,切片,18,万吨、长丝,7,万吨、高档针织布,0.48,万吨。公司,2009,年扭亏，前三季,0.09,元。,图表,24,：,锦纶,6,原料和价格,资料来源：华创证券,六 长期看好化工新材料板块,化工新材料符合行业发展趋势，产品技术含量较高，其中部分公司值得长期投资。,化工新材料板块,EPS,多年来一直是保持板块盈利，但个股由于所处的子行业不同，差异较大。化工新材料中，烟台万华、红宝丽是具有规模、技术优势、行业独特的龙头企业，值得长期投资。,图表,25,：,新材料板块与其他相关板块历年,EPS,对比,资料来源：华创证券,图表,26,：,化工新材料盈利预测,资料来源：华创证券,六 长期看好化工新材料板块,重点关注公司,-,红宝丽,主要产品是硬泡组合聚醚、异丙醇胺和水泥外加剂。红宝丽处于聚氨酯产业链上游，是产品和服务一体化企业，既提供聚氨酯的重要原料，又提供硬泡聚醚现场服务。公司另一重要产品异丙醇胺市场前景广阔，是重要的精细化工原料，异丙醇胺属于精细化工上游产品。公司产能,2010,年翻倍。,图表,27,：,环氧丙烷,硬泡组合聚醚,资料来源：华创证券,图表,28,：,硬泡组合聚醚国内竞争对手,资料来源：华创证券,聚氨酯硬泡质优价高的新型材料，我国硬泡组合聚醚应用属于起步阶段，红宝丽硬泡组合聚醚在高端应用领域占有优势地位，冰箱领域的知名企业成为公司产品用户，在太阳能领域的应用前景光明，向建筑领域扩展的空间很大。,六 长期看好化工新材料板块,图表,29,：,2010,年和,2011,年业绩继续提升,资料来源：华创证券,异丙醇胺具有优异的性能，属于典型的高端产品，消费前景广阔，红宝丽在异丙醇胺生产具有规模优势、技术优势和成本优势，产品质量达到国际先进水平，在国际市场不断扩张，,70%,产品出口。,水泥外加剂市场正在培育，三异丙醇胺性能优于传统的三乙醇胺，三异丙醇胺在水泥添加剂领域潜在需求达到,4.8,万吨。,公司具有独特的技术创新和服务优势，红宝丽的技术和服务双重优势成为三星唯一供应商，公司领先的开发能力提高了产品质量、降低了生产成本。,看好公司未来增长的三个方面。强劲的增长潜力，两年内市场消化新增产能没有问题，具有原料采购成本优势，毛利提升空间。,重点关注公司,-,红宝丽,七 看好化学制品行业的煤头企业,农药子行业等待复苏。我国农药企业虽多，原药生产也主要为国外垄断企业做配套，农药行业总体水平不高。新安化工集团公司实现了从草甘膦到硅单体的氯循环；江山农药化工股份有限公司在,IDA,法草甘膦生产工艺上进行了创新，其,IDA,草甘膦纯度可达到,98%,，达到世界领先水平；华星化工草甘膦出口比例很大，业绩弹性大。,民爆子行业受益于西部铁路和基建投资、原料硝酸和合成氨处于价格低位、产品按国家最高限价出售等因素，,2009,年业绩较好。虽然下游需求旺盛，但由于天然气涨价的预期较高，硝酸和合成氨价格上涨的可能性很大，面临成本上升的压力。,纺织化学用品子行业整体呈现业绩平稳上升的趋势，主要原因是这个行业是精细化工产业，技术含量高。纺织化学用品的下游需求看好，但如果原油价格上涨，该板块面临成本上升压力。,化学制品行业中民爆处于相对高峰 多数子行业处于复苏阶段，纺织化学品,2010,年面临成本上升压力,图表,30,：,化学制品子行业盈利情况,资料来源：华创证券,化学制品各子板块差异大，不同行业景气度不同，除民爆子行业处于景气高位外，其他各板块尚处于复苏阶段。,七 看好化学制品行业的煤头企业,据,IFA,预测,2009,年全球尿素产能达,1.59,亿吨。,2009,年国内尿素产能,6300,万吨。根据使用原料的不同，尿素企业可以分为以下三种类型：煤头、气头、油头。我国尿素原料以煤为主，天然气制尿素的装置分布在四川、贵州、云南，国内的煤头尿素产量占到总量的近,70%,，气头尿素占总产量的约,30%,。原料成本和能源成本是尿素生产成本中最主要的组成部分。对于气头企业，国家对于化肥用气还有价格优惠的政策，目前我国天然气尿素的成本比煤制尿素的成本低。,2008,年年报数据统计，气头尿素公司的平均毛利率为,32.90%,，煤头上市公司平均,11.02%,的毛利率。国内天然气价格上涨可能性很大，气头企业面临压力，尿素用天然气价格每立方米提价,0.4,元的可能性很大，气头尿素的成本优势将不再存在,图表,32,：,氮肥产销率,资料来源：华创证券,图表,31,：,尿素价格走势,资料来源：华创证券,七 看好化学制品行业的煤头企业,天然气提价迫在眉睫，气头尿素用天然气价格提升幅度可能超过,0.4,元，气头尿素成本提升,250,元,/,吨，将推动整个尿素市场价格上涨。如果尿素价格不上涨，气头尿素成本将达到,1500,元，以十月份尿素价格计算，气头尿素全部亏损。气头尿素成本推动尿素价格上涨，煤头尿素受益。,图表,34,：,煤头尿素盈利预测,资料来源：华创证券,图表,33,：,需求拉动和成本推动导致煤头尿素受益,资料来源：华创证券,七 看好化学制品行业的煤头企业,华鲁恒升,40,万吨尿素装置建设顺利，,2010,年,3,月份投产的可能性很大，投产后公司尿素产能扩大到,150,万吨。公司是全球最大的,DMF,生产企业。,华鲁恒升设计为年产,20,万吨的醋酸装置，在建造过程中进行技术改进，装置建成时产能达到,35,万吨。,2009,年,3,月开车以来生产形式良好。,图表,36,：,甲醇,-,醋酸价差处于低位,资料来源：华创证券,图表,35,：,成本较低 产能扩张 价格上涨,资料来源：华创证券,图表,37,：,DMF,价格处于几年来低位,资料来源：华创证券,重点关注公司,-,华鲁恒升,八 重点关注公司和关注理由,图表,38,：,重点关注公司,资料来源：华创证券,谢谢,!,本资料来源,