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財務管理概論 劉亞秋,薛立言 合著 （東華書局,2007),按一下以編輯母片標題樣式,按一下以編輯母片本文樣式,第二層,第三層,第四層,第五層,Chapter 6,第六章,投資組合理論與資產 定價模式,第一節,投資組合的風險剖析,第二節,資本資產定價模式,第三節,風險性資產的效率前緣,第四節 最適投資組合與資本市場線,無風險資產,的實現報酬率必定等於其預期報酬率,風險性資產,的實現報酬率則未必等於其預期報酬率,因為有不確定的成分存在,風險性資產,風險,風險性資產的風險可分為系統風險及非系統風險兩部分,總風險系統風險非系統風險,(6-1),市場狀況,(,包括政治、經濟情勢等,),改變而對資產報酬率帶來全面衝擊的風險,又稱作,市場風險,(Market Risk),市場中的資產均無法避免受到此風險的影響，因此也稱為,不可分散風險,(,Undiversifiable,Risk),由於無法規避，投資人會要求風險溢酬來作為補償；風險愈高，所要求的溢酬就愈多,系統風險,(Systematic Risk),是因為產本身特性或特殊事故而引起報酬率產生變化的風險,只與特定廠商有關，又稱作,廠商特定風險,(Firm-Specific Risk),此類風險可以透過大數法則，以建立投資組合的方式來加以分散或消除，因此,又稱作,可分散風險,(Diversifiable Risk),由於可以被分散，投資人不會,(,也不應該,),對非系統風險要求溢酬,非系統風險,(Unsystematic Risk),投資組合中的,非系統風險,已經完全被分散,可以透過增加資產的數目及種類來達到充分分散風險的目標,充分分散風險的投資組合,(Well-Diversified Portfolio),QUIZ,一個充分分散風險的投資組合是否就等同於一個無風險的投資組合？,否。一個充分分散風險的投資組合仍然含有系統風險,一個包納市場中,所有可交易資產,的投資組合,實務上多是以包含所有上市、櫃股票的,加權股價指數,來代表市場投資組合,市場投資組合的表現即代表了整體市場的表現,市場投資組合,(Market Portfolio),衡量,個別資產,(,j,),報酬率隨著,市場投資組合,(,M,),報酬率變化的敏感程度,代表資產的,系統風險,如何估計貝他係數,?,以加權股價指數的每日報酬率,(,K,M,),為自變數，個別股票的每日報酬率,(,K,j,),為因變數，建構一個如下的迴歸方程式：,貝他係數,(Beta Coefficient),截距項,誤差項,利用歷史資料進行此迴歸式的估計，所得到的自變數估計係數即為,b,貝他係數的計算公式,M,的報酬率,變異數,j,的報酬率,標準差,j,與,M,的報酬率,相關係數,j,與,M,的報酬率,共變異數,M,的報酬率,標準差,或,投資組合的貝他係數,等於個別資產貝他係數的加權平均,b,1,系統風險高於,市場投資組合,b,1,系統風險低於,市場平均水準,Capital Asset Pricing Model,(CAPM),是一個不重視非系統風險,(,只考慮系統風險,),的均衡資產定價模型,由夏普,(William Sharpe),，林特納,(John,Lintner,),及莫辛,(Jan,Mossin,),在,1960,年代所提出,主張資產的預期報酬率是取決於其系統風險,(,貝他係數,),資本資產定價模式,CAPM,的,重要假設,投資人是追求預期最終財富之效用極大化，並依據平均值,-,變異數架構,(,報酬率及標準差,),來挑選投資組合,投資人的投資期間均相同,投資人可用無風險利率進行投資或融資且沒有上限；無放空限制,沒有交易成本，也無稅的問題,資產可完全流動，完全分割,投資人能得到齊一的訊息，市場中不存在價值被低估或高估的資產,CAPM,：單因子模型,資產,j,的,預期報酬率,無風險利率,市場投資組合的,預期報酬率,資產,j,的,貝他係數,市場風險溢酬,主張,系統風險,是解釋資產預期報酬率的唯一因子,證券市場線,Security Market Line(SML),證券市場線描繪出,資產的預期報酬率，,E,(,K,),，與系統風險,(,b,),的線性關係,資產的,b,愈大，其預期報酬率就愈高,險酬,風溢,市場風險溢酬變動對,SML,的影響,投資人所要求的風險溢酬增加,SML,趨於陡峭,投資人所要求的風險溢酬下降,SML,趨於平坦,通膨上漲，利率水準亦上漲,預期通膨率變動對,SML,的,影響,預期通貨膨脹率上昇,SML,平行上移,預期通貨膨脹率下降,SML,平行下移,每一單位系統風險所提供的風險溢酬,溢酬風險比,(Premium-to-Risk Ratio),若資產的,溢酬風險比,較其他資產的為低，代表該資產的價格被高估,不論資產數目多寡，投資人均可透過不同的投資權重，建構出無數組的投資組合，稱之為可供選擇投資組合群,投資組合的預期報酬率取決於各標的之投資權重，但是其風險,(,報酬率標準差,),還會另外受到報酬率相關係數的影響,可供選擇投資組合群,(Feasible Set),可供選擇投資組合群與相關係數,相關係數愈低（愈接近,-1,），可供選擇投資組合群會愈凸向縱軸，表示風險分散效果愈好,在具有相同風險的所有投資組合之中，預期報酬率最高的投資組合,在提供相同預期報酬率的所有投資組合之中，風險最低的投資組合,效率投資組合,(Efficient Portfolio),效率與非效率投資組合,可供選擇,投資組合群,所有預期報酬率低於,H,的投資組合均為非效率投資組合,組合,B,是一個非效率組合,市場中所有的效率投資組合共同形成的,效率投資組合群,由於效率投資組合群必定是位於,可供選擇投資組合群,的前端邊緣，故亦稱作效率前緣,效率前緣,(Efficient Frontier),無風險資產對效率前緣的影響,無風險資產的出現，會使得效率前緣更向左上方推展,如果,RF,與組合,F,形成投資組合，則組合,Q(,相較於,V),及組合,G(,相較於,Z),均將失去效率性,無風險資產與組合,G,所形成的組合，將使得原本有效率的組合,H,失去效率性（相較於,Q,）,資本市場線,CML,無風險利率,RF,與效率前緣的切線，將會是最具效率的新效率前緣，此一直線稱之為資本市場線,Capital Market Line(CML),在切點上之投資組合,M,，就是市場投資組合,投資人依照其風險偏好，在,RF,及組合,M,之間作配置,資本市場線上的投資組合,在,CML,上每一個投資組合，均是由不同投資權重的無風險資產與市場投資組合所組成,假設投資權重分別為,則,CML,上之投資組合的預期報酬率等於,報酬率標準差則為,QUIZ,假設投資人配置於無風險資產與市場投資組合的權重分別為,請證明該投資組合的風險,(,報酬率標準差,),等於,Ans,:,無風險資產的報酬率標準差等於零，與市場投資組合的報酬相關係數也等於零，因此兩者所建構之投資組合的風險等於,
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