公司理财的筹集资本

Click to edit Master title style,Click to edit Master text styles,Second level,Third level,Fourth level,Fifth level,第,15,章,筹集资本,McGraw-Hill/Irwin,Copyright 2010 by The McGraw-Hill Companies, Inc. All rights reserved.,重要概念与技能,理解风险资本市场和它对新企业筹资的作用,理解证券向公众出售的过程，理解投资银行家的作用,理解初次公开募集的含义，了解公开上市的成本,理解如果面向现有股东配股增资发行，以及配股的估值,15-,2,本章大纲,公司的筹资生命周期：早期筹资和风险资本,公开发售证券：基本程序,其他发行方式,承销商（,Underwriters,）,IPOs,与低定价,新权益发售与公司价值,发行证券的成本,认股权,稀释,发行长期债券,搁置注册（,Shelf Registration,）,15-,3,风险资本（,VC,）,含义：指愿意融资给相对年轻、新创立公司并换以股权的私有资本,通常都需要一些实际的指导,公司通常都有“退出”战略,出售公司, VC,从出售所得中获利,使公司上市, VC,从,IPO,中获利,大部分,VC,公司是将各类不同投资者的资金汇集起来，再以合伙的方式进行经营，决定向什么样的企业进行投资,一些大公司也有自己的,VC,部门,15-,4,如何选择风险资本家？,看他的财务实力,选择管理风格与公司类似的,VC,获取和考虑,VC,的过去经验,VC,的关系网如何,?,VC,的退出策略是什么,?,15-,5,中国天使投资人,公开发售证券,管理层需要获得董事会的批准,公司向,SEC,填报申请书,SEC,在,20,个工作日的等待期内完成申请书检查,公司可在等待期内向潜在投资者提供初步说明书,(preliminary prospectus),，也称红字书,(red herring,如果审查有问题，公司需对申请书进行修改，然后再继续等待,SEC,的审查,在等待期内，证券是不能销售的,在申请书生效日，确定证券销售价格,15-,7,人民网上市十大看点,1,自称发行价,20,元让利于民,;,2,发行前称姚晨让他们有危机,;,3,打响传统媒体官网上市头炮,;,4,为新闻官网转企改制示范,;,5,人民日报从中咋受益？,6,互联网广告仍是主要收入,;,7,舆情咨询业务很独特,;,8,移动增值成新的增长点,;,9,利润四分之一源于税收优惠,;,10,啥时影响超越门户？,表,15.1 - I,15-,9,表,15.1 - II,15-,10,承销商,承销商所提供的服务包括,拟定发行证券的方式,为新证券定价,销售新证券,主承销商还要负责价格稳定工作,承销团,由多个投资银行联合起来的组织，以分担风险和促进证券的销售,毛价差,承销商的购买价格与证券销售价格之差,15-,11,包销承销,发行人将全部证券卖给承销团,承销团负责将证券卖给公众,承销商赚取买卖证券的价差,承销团将承担证券不能以高于买价卖出的风险,是美国及中国最常见的证券销售方式,15-,12,尽力承销,承销商尽“最大努力”按达成一致的价格去销售证券,公司承担证券不能售出的风险,如果证券发行失败，公司筹集不到足够的资本，却仍然需要支付巨额的筹资费用,这种承销方式已不如过去普及了,15-,13,荷兰式拍卖承销,承销商接受一系列特定认购数量和每股价格的报价,最终价格设定为能使证券全部卖出的最高价格,这种方式鼓励买家报高价，以保证不会被出局，但是知道自己最终可能不需要付出那么高的价格,长期以来，美国短期国库券一直采用这种发行方式,Google,是第一家将这种方式用于股票发行的大公司,15-,14,绿鞋条款与牢笼协议,绿鞋条款（,Green Shoe provision,）,允许承销团成员从发行者那里额外购买不超过发行额,15%,的证券,允许证券发行被超额认购,为承销商执行价格稳定职能提供了保护,牢笼协议（,Lockup agreements,）,/,限售协议,限制内部人士在,IPO,之后特定一段时间内不能对外出售股份,通常，美国的牢笼锁定期为,180,天。,当牢笼期满时，由于市场预期会有大量股份解限的影响，往往股价会出现下跌,15-,15,“绿鞋”制度,承销商能够根据市场供求状况及时决定是否行使超额配售选择权，起到维护和稳市市场的作用。引入超额配售权后，承销商可以根据新股发行抑价情况增加发行规模，有助于降低新股发行抑价程度。承销商按发行规模的,115%,向申购的投资者配售股票，在其股票账户上会出现,15%,的空头。超额配售的,15%,新股所募集资金暂归承销商保管。,新股上市后的一个月内，,若没有出现跌破发行价的情况,，承销商通过发行人增发,15%,的新股补平其空头，并将超额配售募集的资金交给发行人；,若出现跌破发行价的情况,，则由承销商在市场上回购新股以补平其空头。这种“做空”机制有利于稳市,IPO,上市的股价，防止价格被过度炒高或跌破发行价，也有利于保护投资者的利益。,IPO,和低定价,由于没有当前市价可参考，为,IPO,定价是非常困难的的,未上市公司相对已公开上市的公司来说，信息不对称往往更加严重,承销商希望其客户在,IPO,时平均都能赚个好收益,如果定价过低，相当于发行人“将钱留在了桌上”,15-,17,图,15.2,Insert figure 15.2 here,15-,18,图,15.3,Insert figure 15.3 here,15-,19,互联网上的例子,最近的公司,IPO,情况开展得如何呢？,点击网络连接按钮，进入,Hoovers,网站，然后点击,“IPO Central”,连接,查看,IPO,分数表以及“留在桌上的钱”（注：即上市首日收盘总市值与发行总价之差），查看最近的募股公司中，有多少被低定价了,在该网站的,IPO,栏目中，你还找到了其他的什么信息吗？,15-,20,IPO,和,IPO,折价的定义,IPO,（,Initial Public Offering):,即股票首次公开发行，是指公司在投资银行等中介机构的帮助下，第一次公开在股票市场上向潜在的广大投资者发售股份，为项目募集权益资本的行为。,IPO,折价,：即新股发行折价现象，是指新股的发行价低于上市后首日交易的收盘价，投资者认购新股便能够获得超额报酬率的一种现象。,上市,首日收益率,来表示,IPO,折价程度：,假设股票首次公开发行价格为,P,0,，上市首日交易价格为,P,1,，则上市首日收益率为（,P,1,-P,0,）,/P,0,，如果上市首日收益率越高，表示,IPO,折价程度越大。,10,年间各国首日平均收益率,国家,/,地区,上市公司数量,期间,首日平均收益率（,%,）,美国,815,2001-2010,11.69,英国,811,2001-2010,16.08,德国,164,2001-2010,6.43,法国,224,2001-2010,8.20,日本,963,2001-2010,65.23,香港,588,2001-2010,15.39,新加坡,387,2001-2010,24.06,韩国,743,2001-2010,45.83,马来,348,2001-2010,26.22,中国,2063,2001-2010,102.89,中国的情况,（,1,）从,07,年以来，,IPO,的年平均折价率在逐年下降。,24,(2),破发率的显著提高彻底打破“新股不败神话”；,这里将新股破发定义为上市首日的,平均价低于发行价,。据此定义，,2010,年新股破发率为,6.91%,，,2011,年升至,25.62%,。,下表为,20102011,年,破发新股,的申购损益率,平均发行市盈率,网上申购平均中签率,新股上市平均首日涨幅,网上申购上市当日平均收益率,网下申购平均中签率,三个月后相对发行价涨幅,网下申购上市当日平均收益率,网下申购解禁当日平均收益率,2010,年,48.13,1.37 %,-3.28 %,-0.04 %,5.75 %,0.75 %,-0.19 %,0.04 %,2011,年,51.51,4.32 %,-6.66 %,-0.29 %,15.35 %,-9.92 %,-1.02 %,-1.52 %,平均,48.25,2.85 %,-4.97 %,-0.17 %,10.55 %,-4.59 %,-0.61 %,-0.74 %,注：上市首日涨幅是上市首日均价相对发行价的涨幅，收益率是指中签率乘以股价涨幅（中证指数有限公司）,25,(3),新股发行高烧明显降温，发行数量、发行价、市盈率和募集资金量大降,2011,第一季度,2012,第一季度,新股发行量,88,只,48,只,平均发行价格,30.02,元,20.91,元,平均发行市盈率（摊薄）,62.35,倍,30.78,倍,新股募集资金总额,959.91,亿元,367.43,亿元,注：截至,2012,年,4,月,17,日，,3,月以来沪深股市共有,33,只新股上市，上市首日平均涨幅只有,18%,新权益发售与价格,当发行新权益证券时，股票价格往往会下跌,对这一现象，可能的解释包括,新权益证券的发行传递出的管理层信息,新权益证券的发行传递出公司债务利用方面的问题,发行成本问题,由于股票价格的下跌可能非常显著，以及这种下跌所传递出的负面信号，对管理层来说，理解这种信号传递的影响并尽可能地去减轻这种影响，是非常重要的,15-,26,发行证券的成本,价差（,Spread,）,其他直接费用,法律费用、申请费等等,间接费用,机会成本，如管理层研究新发行所花费的时间成本,超常报酬,现有股票价格的下跌,低定价, IPO,价格与市场价格之差额,绿鞋选择权,在发行完成后，还要提供给承销团以发行价格购买额外股份的权利,15-,27,认股权,/,配股：基本概念,向现有股东提供的新普通股发行认购机会,使现有股东有机会避免在新股票发行中股份被稀释的可能,“,认股权,”,是提供给现有股东的,只能认购特定数量的股份,购买价格也是特定的,购买期也是特定的,这种认股权可直接在店头市场（,OTC,）或交易所中进行交易，,15-,28,认股权,/,配股权的价值,在配股增发中，配股价格通常低于当前的市场价格,股票价格会根据新发行股票的数量而进行调整,配股权的价值就等于“老”股票的价格与“新股票”的价格之差,15-,29,认股权,/,配股的例题,假定一家公司希望筹集,$10,000,000,资本 ，证券发行价格为每股,$20,。公司目前已有,5,000,000,股股票流通在外，市价为每股,$25,公司需要再发行多少股股票？,为了能认购,1,股新发行的股票，需要有多少认股权份数？,认股权的价值为多少？,15-,30,稀释,所谓稀释，是指原有股东的价值损失,所有权百分比稀释,在没有配股的情况下，直接对公众销售新的股份,市场价值稀释,公司接受,NPV,为负的项目造成了价值损失,账面价值与,EPS ,发生于市净率小于,1,时,15-,31,长期债务的类型,债券,公开发行的长期债务,私下募集,定期贷款（,Term loans,）,从商业银行、保险公司等取得的直接商业贷款,期限通常在,1 5,年,需要在贷款期间偿还,私下募集,与定期贷款类似，但期限更长,与公开募集相比较，协商更容易,与公开募集相比较，成本更低,15-,32,搁置注册,搁置注册允许公司向,SEC,注册一个较大的发行额度，然后在接下来的两年期间内在额度内分批小额地发行,使公司可以更加灵活快速的筹集到资本,要求,公司必须被评为投资级及以上,在过去,3,年中，不能发生过任何债务违约,流通在外的股票市场价值必须在,1.5,亿美元及以上,在过去,3,年中，没有违反过,1934,年,证券法,的规定,15-,33,快速测试,什么是风险资本，什么样的公司能得到风险资本的投资？,承销商能提供的重要服务有哪些？,在美国，最常见的承销方式是什么？它是怎么运作的？,什么是,IPO,低定价？为什么会一直有这种现象存在？,发行证券会 引起一些什么样的成本发生？,什么是认股权,/,配股？如果判断认股权的价值有多高？,私下发行的负债具有哪些特征？,什么是搁置注册（,shelf registration,）？,15-,34,道德问题,经纪人通常都是根据销售市场的情况来出售证券，对招股说明书上的信息反而不怎么关注；另一方面，投资者往往也是在收到（或阅读）招股说明书已经就已经进行了投资决策。两相比较，您认为经纪人和投资者谁错得更多一点？,通常情况下，,IPO,在股份分配时，都会为承销团的最佳顾客们保留一定的份额。您认为这当中有存在道德问题吗？,15-,35,综合问题,某公司希望筹集,$2000,万的资金，股票的认购价格为每股,$40,，而公司现有发行在外股份有,5,000,000,股，市场价格为每股,$50,。,公司需要再发行多少股才能筹集到足够的资金？,要购买,1,股新发行的股票，需要有多少认股权份数？,认股权的价值为多少？,15-,36,本章学习结束！,15-,37,