投资学第三章 风险投资

*,单击此处编辑母版标题样式,单击此处编辑母版文本样式,第二级,第三级,第四级,第五级,第三章 风险投资,第一节,风险投资概述,第二节,风险投资的运作主体,第三节,风险投资的运作过程,第一节 风险投资概述,风险投资（,venture capital,）又称创业投资，是一种特殊的投资形式。广义的风险投资泛指一切具有高风险、高潜在收益的投资；狭义的风险投资是指以高新技术为基础，生产与经营技术密集型产品的投资。,它的运作模式是在创业企业发展初期投入风险资本，待其发育相对成熟后，通过市场退出机制将所投入的资本由股权形态转化为资金形态，以收回投资，取得高额风险收益。,一、风险投资的概念,（一）风险投资是一种,高风险,、,高收益的投资,1.,高风险性,风险投资的对象一般为刚刚起步或者还未起步的企业，规模小，没有资产可作贷款的抵押和担保；,投资目标常常是高新技术中的,“,种子,”,技术或创意，不确定因素多。,其风险主要来自于以下三个方面：,二、风险投资的特征,技术风险。高新技术是全新的技术，这种技术上能否顺利转化为生产工艺和新产品有极大的不确定性，因此，高技术产业存在由于技术失败而造成的可能；,市场风险。市场上能否接受以及什么时候能够接受这种技术创新产品，这种工艺和创新产品的扩散速度以及竞争能力都存在不确定性，因此，存在产品能否销售出去或迅速被代替的可能性；,财务风险。对于一个新项目，投资预算通常很难完全确定，而且投资能否得到回收并没有确切的把握。,大拇指定律,如果风险投资基金投资,10,家高科技创业企业，在,5,年左右的发展过程中，可能有：,3,家跨掉；,3,家停滞不前并最终被收购；,3,家能够上市并有不错业绩；,只有,1,家能够迅速成长，上市后为社会看好，成为耀眼的明珠，价值数十倍甚至数百倍地增长，给投资者以巨额回报,大拇指,高风险性,2.,高收益性,预期企业的高成长、高收益是风险投资的内在动因；,目标毛利率通常在,40%50%,以上；,期望上市后获得几十甚至上百倍的投资回报,高收益性,（二）风险投资大多数是中长期投资，流动性较小。,投资期限至少,3-5,年以上，投资方式一般为股权投资，其着眼点不在于投资对象当前的盈亏，而在于它们的发展前景和资产增值；,风险投资退出时，若出口不畅，撤资困难。,（三）风险投资是一种主动参与管理型的专业投资，这是风险投资的另一个显著特点。,风险投资家一般都擅长于企业的经营管理，对所投资企业的行业情况以及整个市场的发展趋势都有较深刻的理解。因此，风险投资家不仅投入风险资本，还利用他们长期积累的经验、知识和商业网络关系帮助创业家管理好风险企业 。,（四）风险投资的运作带有循环性。,从风险投资机构的角度来看，风险投资是一个融资、投资和撤资的循环过程。也就是说，,风险投资从进入的那天开始，就在思考退出的问题。其,投资目的就是追求超额回报，当被投资企业增值后，风险投资人会通过上市、收购兼并或其它股权转让方式撤出资本，实现增值。,事实上，风险投资人和投资对象做了这样一笔交易,投资对象借助投资人提供的资金使企业发展壮大，而投资人通过注入资金，参与管理使被投资企业增值后，投资人再通过上市、收购兼并或其它股权转让方式撤出资本，实现增值。,1、科技事业发展的,“,推进器,”,：,风险投资活动促进了科技成果转化，支持了科技事业发展。,2、未来经济增长点的,“,培育器,”,：,在现代市场经济中，风险投资活动对整个世界经济未来增长点的发现和培育起到了很大的作用。,欧洲风险企业在从1991到1995年期间，经济增长率明显高于同期欧洲500强公司。它们的销售收入年增长率达35 ，一般为欧洲500强的两倍。,三、风险投资的,功能,风险资本缺乏影响我国企业利用科技成果发展新产业,中国,发达国家,专利技术实施率,10%,科技成果商品率,10%-15%,60%-80%,高技术产业产值,8%,30%-40%,我国已转化的科技成果中,自筹资金,国家科技计划贷款,风险投资,56%,26%,2.3%,3、政府资金投入的,“,放大器,”,：,政府利用风险投资机构向高新技术产业投入资金，经过风险投资家的有效运作，会吸引更多的非政府部门投资者提供资金，使实际投入的资金放大。,4、投资风险的,“,调节器,”,：,风险资本来源是多元化或分散化的，这使得风险投资的高风险分散到了许多投资主体身上；风险资本以组合方式投资，能够分散和降低风险投资公司的整体投资风险，进而有效降低各投资主体所承担的风险，并使承担了高风险的投资主体获得较高的回报。,风险投资机构嫁接机会与资本的桥梁,在风险投资市场上，一方面是具有巨大增长潜力的投资机会，另一方面是寻求高回报、不怕高风险的投资资本。风险投资机构的职责是发现二者的需求，并使机会与资本联系起来。,资金的流动过程：,投资者,风险投资机构,风险企业,5、新企业的,“,孵化器,”,：,有了风险资本对新建企业的扶持，才使新企业得以“孵化”，踏上创业之路。而且，也正是因为有了风险投资家参与风险企业的经营管理，这些企业更有可能获得成功。,由风险投资人帮助创办的著名公司,风险公司,风险投资人,数据设备公司（,DEC）,波士顿美国研究发展公司（,ARD）,英特尔（,Intel）,风险资本家罗克,基因工程技术有限公司（,Inc,）,风险资本家斯旺森,王安公司,沃纳斯沃西,yahoo,“,水杉基金,”,（,Sequoia Capital）,风险资本与高新公司成长,“硅谷的故事很好听，但神话的诞生不仅归功于科学技术的进步，更在于它特殊的运作方式风险投资。”,风险投资,一般金融投资,投资对象,新兴的、迅速发展的、具有巨大竞争潜力的企业，主要以中小企业为主,成熟的传统企业，主要以大中型企业为主,投资方式,通常采取股权式投资，所关注的是企业的发展前景,主要采取贷款方式，需要按时偿还本息，所关心的是安全性,投资审查,以技术实现的可能性为审查重点，对技术创新和市场前景的考察是关键,以财务分析和物质保证为审查重点，有无偿还力是关键,投资管理,参与企业的经营管理和决策，投资管理严密，是合作开发关系,对企业的运营有参考咨询作用，一般不介入企业决策系统，是借贷关系,投资回报,风险共担，利润共享，企业若获得巨大发展，可转让股权收回投资,按贷款合同期限收回本息,投资风险,风险大，投资的大部分企业可能失败，但一旦成功，收益足以弥补全部亏损,风险较小，到期如收不回本息，除追究经营者责任外，所欠本息不能豁免,人员素质,懂技术、管理、金融和市场，能进行风险分析和控制，有较强的承受力,懂财务管理，不要求懂技术开发，可行性研究水平较低,市场重点,未来潜在市场，难以预测,现有成熟市场，易于预测,四、风险投资与传统投资方式的比较,1、风险投资为新兴高科技产业提供融资服务。,2、风险投资为高科技企业注入了管理内涵。,3、风险投资是知识经济时代的一种金融服务形式。,五、风险投资的意义,（了解）,1.,种子阶段,(Seed Stage),2.,创建阶段,( Start Stage),3.,成长阶段,( Growth Stage),4.,扩展阶段,( Expansion Stage),5.,成熟阶段,( Bridge Stage),六、风险投资的基本阶段,1.,种子阶段,(Seed Stage),种子阶段是指技术酝酿与发明阶段。种子资金，其来源主要有技术专家的个人积蓄、家庭财产、朋友借款、申请自然科学基金及风险投资公司。,这一阶段存在巨大的技术风险和市场风险，投资损失风险约,60%,，预期投资回报率达,50%,以上。,2.,创建阶段,( Start Stage),创建阶段是技术创新和产品试销阶段，资金主要来源于风险投资公司的追加资金投入。,风险投资公司主要考察风险企业经营计划的可行性、产品功能与市场竞争力等，以,15%,一,20%,的投资组合资金比例投入创建阶段的风险企业。,这一阶段风险主要是技术风险、市场风险和管理风险，投资损失风险约为,50%,，预期投资回报率为,40,-60%,。,3.,成长阶段,( Growth Stage),成长阶段是技术发展和产品批量上市的阶段。,风险投资公司主要考虑风险企业的成长能力、市场竞争力、财务计划以及彼此间的资源互补程度，以,25%,一,30%,的投资组合资金比例投入成长阶段的风险企业。,这一阶段的投资损失风险约为,35%,，预期投资回报率为,25,一,50,。,4.,扩展阶段,( Expansion Stage),扩展阶段是技术扩散和生产扩大阶段，资金需求进一步增大。,风险投资公司主要考虑风险企业的获利稳定性、财务结构、防御替代品的能力、回收期限等，以,20,一,30%,的投资组合资金比例投资扩充阶段的风险企业。,这一阶段的技术风险已不再是主要风险，但市场风险和管理风险加大。此时投资损失风险约为,20%,，而预期投资回报率为,25,一,50%,。,5.,成熟阶段,( Bridge Stage),成熟阶段是指技术成熟和产品进入大工业生产阶段。其资金需求量大，风险性大大减少。,风险投资公司主要考虑风险企业能否成功上市、证券市场投资者的接受程度以及财务操作的效果。,风险投资公司会以,15%,一,25%,的投资组合资金比例投入成熟阶段的风险企业，此时的投资风险最低（,15%,左右），而预期投资报酬率较高（,20%,一,40%,）。,第二节 风险投资的运作主体,风险投资包括了三个运作主体，即：,一、风险资本的供给者,风险投资者；,二、风险资本的运作者,风险投资机构；,三、风险资本的使用者,风险企业。,一、风险资本的供给者,风险投资者,对于风险企业而言，最主要的问题就是风险资本的来源问题，即由谁来提供风险资本。,美国是风险投资最发达的国家，其风险资本来源的构成具有代表性。,美国风险资本最突出的特征之一是来源多样化，各种资金构成了一个多层次的投资网络：,1.,富有的个人资本，达,200,亿美元左右，其中相当一部分投到早期风险企业。,2.,机构投资者资金，包括保险金、养老准备金、大学后备基金，以及来自各种非获利基金会的基金。,这些机构投资者传统上相当保守，主要投资于债券和高红利股票，这一方面是因为联邦和州政府出于谨慎考虑所制定的法规限制，另一方面是因为人们一般认为投资于新兴企业风险过高，难于监控。因此，,20,世纪上半叶，新兴企业主要依赖于个人投资者。,但自六十年代末期，特别是,1976,年以后，风险投资可能带来的丰厚回报，促使政府放松了这方面的管制，如允许将,2%-5%,的养老基金投资于新兴企业，于是这些机构投资者成了风险投资的主要来源之一。为了减轻这些机构投资者的风险顾虑，风险投资公司常采用利润分享和投资限制协议等方式及有限合伙制组织形式控制风险。,3.,大公司资本：出于战略考虑，一些高科技大公司设有风险投资部门，或直接投资于与自身战略利益相关的风险企业，如,Intel,公司这两年投资了,100,多家公司，投资额超过,5,亿美元，投资的企业除了半导体产业外，还包括电脑、软件、通信设备等行业。其下一个投资目标是生物和医药公司，希望为高性能个人电脑和软件开辟新用途。,4.,私募证券基金（,Private Equity Fund,）：主要针对于一些已有良好业绩并接近成熟的风险企业，通过私募基金，企业可以得到大量注资，而投资者则期望未来的高额回报。,5.,共同基金（,Mutual Fund,）：某些投资于高技术产业的共同基金被允许将少量资金（一般不超过基金总额的,1,2,）投入变现性高的企业，尤其是即将上市的企业。,我国的风险资本来源,1.,政府投入,2.,企业投资,3.,科研机构自筹资金,4.,外国投资,二、风险资本的运作者,风险投资机构,（一）风险投资机构的含义,风险投资机构，也称风险投资公司，是筹集社会资金、运用风险管理方法对风险投资企业进行投资的机构或组织。,它是风险投资运行中的直接参与者和操作者，既承受风险、又分享收益，为风险企业（项目）提供直接的资金支持，参与风险企业的经营管理并通过风险企业的迅速成长获得投资收益。,风险投资机构在中国的投资状况2004-2005,国内风险投资机构（资本量）,41亿美元,外商风险投资机构（资本量）,80.8亿美元,中外合资机构（资本量）,6.35亿美元,2004年许多新的海外风险投资机构在众多利好因素的驱动下纷纷进入中国，并进行实质投资。海外风险投资机构不但推动了盛大、蒙牛、腾讯、李宁等公司在海外上市，还投资了阿里巴巴、银联商务、宁夏红等企业。,筛选功能,对风险项目或企业进行筛选,融资功能,要具备从社会的各个渠道中融入资金的功能,顾问功能,对所投资风险企业的发展战略、经营管理、人员配置等提供咨询或建议,（二）风险投资机构的基本功能,管理功能,在不同阶段以不同方式在不同程度上介入风险项目企业的管理,包装功能,对风险项目企业按不同阶段进行包装，以适应不同阶段的不同融资方式,投资退出功能,投资退出功能是风险投资机制持久生命力的关键保证，其有效性将影响到机制的成效。,（三）风险投资公司的组织形式,1.,有限合伙制 有限合伙制是美国风险投资公司采用的最主要组织形式。据统计，美国,2003,年有限合伙制投资基金参与风险投资额占风险投资总额的,81.2%,。,有限合伙制,是由投资者（有限合伙人）和基金管理者（普通合伙人）合伙组成的一个有限合伙公司。,有限合伙人是风险资本的主要提供者，通常对风险投资公司投入,99,的资金，一般不参与公司的具体经营，负有限责任。,普通合伙人通常是风险资本的经理人，即风险投资家，他们投入的是科技知识、管理经验和金融专长，负责公司的管理，同时还必须投入风险投资公司大约,1%,的资金，负无限责任。,有限合伙制的主要特点在于：,1,、有限合伙制是有期限的。,为激励普通合伙人努力工作，有限合伙协议普遍约定企业的生命周期为,510,年，风险投资家为了能得到后续融资，必须在前一个合伙期限内有所成就。因此，风险投资家容易产生努力工作的动机。,2,、有限合伙制大多采取,“,无过离婚,”,条款。,所谓“无过离婚”是指即使普通合伙人并未犯原则性的错误，只要有限合伙人对其失去信心，他们也会停止追加投资。因此，普通合伙人必须充分合理地运用已筹集到的资金。,3,、独特的报酬体系。,有限合伙企业中普通合伙人从合伙关系中得到两种报酬，一是少量的管理费，二是在投资成功后获得,20%,投资收益。这样，一般合伙人通过,1%,的出资额，就可以获得类似期权形式的,20%,的利润分享权，成为合伙企业的内部股东，大大激励了风险投资家去努力工作。,4,、额外控制权。,在投资之初，风险投资家不了解创业企业家的经营才能，不了解所投资项目的收益与风险情况，信息不对称尤为严重，可能导致“逆向选择”，因此风险投资家往往要求额外控制权，例如董事会中的绝大多数席位，使其拥有充分的权利更换管理层，以限制创业企业家在信息传递时的不诚实行为。,5,、多轮次投资。,在投资时，风险投资家不是把资金一次全部投入，而是按照企业发展的阶段分期投入，并且风险投资家具有放弃前景黯淡的项目的权利，这一权利也成为风险投资家限制创业企业家的一个筹码。,6,、风险投资家为风险企业提供管理。,风险投资中，普通合伙人不仅对风险企业投入资金而且还注入自己的管理。风险投资家通过对风险企业的财务、人事、计划和战略等一系列的管理、监督，降低了企业运作风险。,7,、独特的出资结构。,在有限合伙制企业里，有限合伙人一般有,1030,人，而且都规定最低的出资额，通常每个有限合伙人的最低投入是,100,万美元，大型基金的最低限额为,10002000,万美元。,由于有限合伙人之间的利益结构与资本力量相对均衡，各个有限合伙人都有足够的动力和控制力去搜集信息、评价监督一般合伙人，因此这种股权融资结构克服了一般企业广泛存在的股权过于分散情况下中小股东搭大股东便车的,问题,和大股东“以大欺小”问题。,可见，有限合伙制上述一系列的契约安排，有效解决了风险资本提供者和风险投资家之间以及风险投资家和风险,企业,家之间存在的信息不对称,问题,，建立了合理的激励与监督机制，适应了风险投资市场上的高风险性和信息不对称的特点，因此颇具制度效率。,2.,子公司制,子公司制也是风险投资的一种组织模式。这里的子公司指的是大的,金融,机构或实业公司以独立实体、分支机构的形式建立的风险投资公司。其主要目的在于为母公司提供创新动力。,60,年代末和,70,年代初，,财富,500,强中有,25%,的公司开展了子公司形式的风险投资计划。,在日本，风险投资的主要组织形式是附属于金融机构的投资公司，日本的风险投资公司平均,74%,隶属于银行或证券公司。这是由日本的投融资习惯和政府的政策导向等因素决定的。,日本投资行为过于求稳，冒险精神和合作意识不强，有限合伙制和私人投资方式在日本缺乏生存环境，加之政府的扶持政策主要集中在贷款贴息与担保方面等因素造成的。,欧洲风险投资组织模式也是以金融机构附属风险投资公司的形式为主。,在欧洲各国的主要政策与计划中，其重点扶持的投资主体是银行，如英国的信贷担保计划，德国的风险投资促进计划等等，都是针对银行等金融机构从事风险贷款制订的贴息与担保计划，其目的是鼓励金融机构进行风险投资。,3.,公司制,公司制是指以股份公司或有限责任公司的形式设立的风险投资公司的组织模式。我国由于以前没有有限合伙制的,法律,制度，因此，我国风险投资机构主要采用了公司制的组织形式。公司制组织形式在风险投资中的缺陷主要有以下几个方面：,（,1,）与有限合伙制相比，公司制的激励机制是有限的。在公司制下，缺乏适当的激励机制，管理人员很难得到有限合伙制下的丰厚的报酬水平。因此管理人员努力工作的动力不足。,（,2,）在公司制条件下，决策过程比较复杂，决策权实际控制在董事会手中。风险企业往往是,科技,型企业，要求决策者讲究决策的专业性、灵活性和实效性。出资人由于缺乏风险企业的专业知识而出现决策的低效率和失误。甚至,影响,到风险投资家的积极性。,（,3,）公司制的运营成本高。,首先，公司制代理成本十分高昂。公司制中的信息不对称问题比有限合伙制更为严重，更容易产生代理人的道德风险从而增加了代理成本。,其次，从运作成本上看，由于有限合伙不是税法上的纳税主体，风险企业取得赢利时无须就该赢利交纳所得税，只是投资者在取得相应利润时才交纳个人所得税，这就避免了重复纳税，而公司制形式下风险投资公司及投资者都是纳税主体，因此存在重复纳税问题；,三是从日常管理费用的支出来看，由于有限合伙是一种自由合同关系，当事人完全可以通过协商事先约定管理成本，因此管理费用也是可控的。而在公司制下，股东将无法采用固定费用的,方法,支付风险投资家的报酬。,在公司制构架下，无论设计多么周密的治理结构，最终还是解决不了弱激励机制、高运营成本等问题；因此其运行效率低下。,总之，通过上述风险投资组织形式的比较，可以看出，与其它的组织形式相比，有限合伙制在风险投资的运作中是最为有效的组织形式。其巧妙而独特的制度设计符合并适应了高科技产业,发展,的内在需要，有效地解决了企业中的权利与责任的信息不对称等问题，形成了强有力的激励约束机制，极大促进了风险投资业的迅速发展。,文本,文本,文本,文本,文本,一、软银赛富投资,二、寰慧投资,三、华登太平洋创投,四、红杉资本中国基金,五、,IDGVC,创投,六、德同资本,七、凯雷投资集团,八、今日资本,九、英国,3i,亚太公司,十、上海联想投资有限公司,著名风险投资机构,三、风险资本的使用者,风险企业,（一）风险企业的特征：,1.,风险企业具有较高的风险；,2.,风险企业具有鲜明的创新性质；,3.,风险企业在财务上处于较为困难的境地,；,4.,风险企业在管理上还不成熟,；,5.,风险企业具有巨大的增长潜力；,6.,风险企业一般都是中小型企业。,（二）风险企业（风险项目）的功能,第一，实现价值增值。即吸收风险投资主体投入的资金，经过有效运作，使企业增值。,第二，充当资金通道。即在投入一个风险项目或企业的资金增值后，投资主体将所投资金及其增值部分撤回，又投向下一个目标项目或企业，使风险资金畅通流动。,文本,文本,文本,第三节,风险投资的运作过程,风险资本从提供者手中流向运作者，其投资活动由风险投资机构运作。风险资本从寻找项目到退出投资，是一个复杂而漫长的过程，一般包括：,一、项目选择 ；,二、签订投资合约；,三、项目的管理与监控 ；,四、资本退出 。,运作流程图,风险投资的运作过程,一、项目选择,根据已有的经验，通常在,1000,份项目经营计划或可行性研究报告中，第一次筛选后，淘汰率为,90,，剩余的经与对方约见和会谈后，根据筛选标准与所了解的情况，又淘汰,50,。余下被认为是有价值的项目，经审慎调查后再行淘汰，最后真正能够得到风险资本支持的项目的遴选率仅在,1,左右。,1.,一般不选取超过两个以上风险的项目（风险投资项目一般包括5个常见的风险：研发风险、生产产品风险、市场风险、管理风险、成长风险）,2.,采取量化指标值,V=PSE,进行决策。（,V,决策指标值；,P,市场需求的大小,；,S,产品的独特性和可行性；,E,管理团队的素质）,3.,在项目风险与收益相同的情况下，投资于,P,值最大的项目。,（一 ）风险投资项目的选择原则,（二）风险投资项目的选择过程,1.,项目筛选,2.,项目评估,3.,项目决策,1.,项目筛选,即投资机会筛选。,风险投资公司会根据其投资战略和策略来制定项目筛选标准。筛选阶段评估的对象基本是项目计划书本身，并不进行详细的分析和评估，运用的是结合自身特点的特殊评价指标，主要考虑以下方面的问题。,A.,风险企业所处的行业。,B.,风险企业所处的阶段。,C.,风险企业要求的投资规模。,D.,风险企业的地理位置。,E.,此外，对潜在的投资机会进行筛选时，还要考虑自身的资本实力、融资渠道、投资策略、以往经验对产业发展的战略判断等。,2.,项目评估,通过筛选阶段的淘汰，只有少数风险投资公司认为合适的、有价值的项目得到保留，进入投资评估阶段。,风险投资公司在分析某个投资建议是否可行时主要考虑这么三点因素：技术创新的可行性、项目的经济评估、企业领导的业务素质。,其具体分析的次序一般是人、市场、技术、管理。,（,1,）创业者的素质。通常,风险投资家从各个角度去考察创业者或创业者队伍是否在他从事的领域内具有敏锐的洞察力；是否掌握市场全景并懂得如何去开拓市场；是否懂得利用各种渠道去融通资金；是否有将自己的技术设想变为现实的能力；是否有较强的综合能力等。,（,2,）市场前景。任何一项技术或产品如果没有广阔的市场作基础，其潜在的增值能力将是有限的，很难达到风险投资家追求的目标。,风险投资家根据自己的经验和对市场的认识，分别判断投资产品是否具有广阔的市场前景？市场占有率会有多大？产品的市场竞争能力如何。,（,3,）产品技术。产品技术设想是否具有超前意识？是否可以实现？是否需要经过大量研究才能变为产品？产品是否具有本质性的技术？产品生产是否需要依赖其他厂家？是否有诀窍或专利保护,是否易于丧失先进性。等等这些问题都需要风险投资家进行广泛细致的思考和调查。,（,4,）公司管理。公司管理是一项很重要的指标，一流的管理加二流的产品比二流的管理加一流的产品更具有优势。,创业者在初期往往身兼数职，既搞研究开发，又搞市场开拓，还要负责公司管理。而在社会分工日益细致的现代社会是不足取的，因此当一个人申请项目时说他全能，将全面负责时，这往往是一个危险的信号。,3.,项目决策,绝大多数情况下，风险资本公司是以创业企业的商业计划为基础通过主观评估来进行项目评估和选择的。,这种做法很大程度上依赖于风险投资家的知识、经验甚至直觉，科学性成分并不大，没有多少量化指标。,但是这种主观性不等于随意性，风险投资公司在项目评估和选择上都有自己的专业人才、机构、评估方法和评价指标体系，以求项目决策的最大程度的科学性，取得在控制风险条件下的收益最大化。,风险投资项目选择案例：,达晨投资东方广视,二、项目投资合约的内容,（一）确定金融工具,（二）分阶段投资,（三）直接参与管理,三、项目的管理与监控,风险资本家对风险企业的管理参与、咨询和监控，是减少投资风险、确保预期的投资收益率的重要手段，也是风险投资区别于其他融资投资方式如银行贷款、企业项目投资的重要标志，更是风险投资产业在近,30,年来健康发展、蓬勃成长的成功原因之一。,风险资本家参与风险企业经营管理最多的工作有：组建董事会，策划追加投资，监控财务业绩，制定企业发展策略和营销计划，挑选和更换管理层等。,参与最少的工作是那些操作性的日常工作，尤其是需要花大量时间的细致工作，如选择供应商和设备、产品开发、寻找新建客户和分销商、员工管理，这些工作通常是风险企业的管理层所应该做的。面对参与最多的工作作一介绍：,（一）组建董事会，制定企业策略,风险资本家可以影响、引导和控制董事会，积极和充分地发挥董事会对企业的监督、咨询的功能。,风险资本家通过董事会对企业的重大决策进行表决，包括追加投资、资产重组、业务发展策略、管理层的聘用。,组建和管理董事会也是风险资本家有效地执行其他几项工作职能的基础和体制保障。,（二）策划追加投资，监控财务业绩,风险资本家具有财务管理方面的专长，对财务报表的审核十分严格、敏锐和频繁。通常要求风险企业提供财务月报，尤其是投资后的前两年，强调财务报表制作的精确性、有效性和规范性、时效性，不允许拖延财务报表。,因此风险资本家能掌握企业最新的情况，及时准确地作出判断分析。风险资本家要求企业财务作出敏感性分析来预测风险和收益分配，并严格控制预算费用支出,。,（三）挑选和更换管理层,风险资本家不仅仅熟悉一个或几个行业的市场信息和技术发展，也熟悉这些行业的创业家或经理人才，与他们保持密切关系，甚至平时选聘这些人为候选的风险企业管理层人员。,当风险资本家投资某个新企业时，往往选聘这些专业人才与新公司的创业家一起组建一个强有力的管理层，使之至少具有四个方面的专业人才：技术开发、生产运作、营销和财务管理，加上一个各方面综合能力较强的总经理。,（四）危机处理,风险资本家随时注意风险企业可能出现的问题，当出现下列问题及其信号时，风险资本家会及时介入风险企业的直接管理来解决问题。,1.,在风险企业进行债券融资情况下出现企业延迟付息，表明现金流量短缺。,2.,会计方法与上一期不同或延迟上交财务报表，表明财务数据有可疑之处，风险企业管理层很可能隐瞒经营问题。,3.,当资产负债表出现重大变化如应收款应付款的增多，表明销售管理失控。,4.,出现盈利减少或亏损表明费用控制不当。,5.,订单、客户和产品价格发生变化和市场占有率的下降，企业中层管理层发生变动，员工流失率增加，表明公司面临一定危机。如果再有外界环境上的恶化，如行业和技术的变化、市场需求降低、政府相关政策变化，则更能加重危机。,四、风险投资的退出,风险投资的退出渠道：,（一）,公开上市,（二）并购,1.,被大公司收购,2.,企业回购,（三）,清算,（一）,公开上市,公开上市通常能实现企业价值的最大化，并保持企业的独立性，同时又有了不断筹资的渠道，是一种优先考虑的退出方式，在美国有,30,的风险投资是采用这种方式退出的。,在股市高涨时，公开上市可以使许多创业家和风险资本家在一夜之间暴富，这样的例子在硅谷与华尔街比比皆是。,风险企业由于上市融资的规模较小，一般在第二板上市。因此一个专门支持风险企业的第二板是十分重要的，服务的主要对象是中小企业和创新科技企业。,（二）被大公司收购,被战略投资准备的大公司、规模扩张或寻求新的增长点的快速扩张公司和进行资本营运的公司及基金机构等有意收购风险企业。,这对风险投资公司具有相当的吸引力，以大公司收购方式退出投资在各种退出方式中所占比重最高，约占,40,。,（三）企业回购,风险企业发展到一定阶段，企业管理层就希望能由自己控制这个企业，从风险投资公司购回股权。,而风险投资公司为了预防投资被套牢，通常事先签定强制性回购条款和确定股权价值的计算方法，以便其他方式受阻时仍能脱手。,企业回购方式约占各种退出方式的,20,。,（四）清算,当风险企业经营状况不佳且难以扭转时，解散或破产进行清算可能是最好的减少损失的办法。,清算意味着投资可能一部分或全部损失。但他们因持有优先股，可获得一定的投资保障。,清算方式约占退出方式的,20%,。,投资退出案例分析：,广东粤科与一方制药的合作,广东省粤科风险投资集团有限公司（以下简称“广东粤科”）于,1999,年,11,月投资,2500,万元参股广东一方制药有限公司（以下简称“一方制药”），占一方制药的股权比例为,35%,。投资后，广东粤科在帮助被投资企业克服经营困难，不断完善管理，完善一方制药规范治理结构、理顺产权法律关系、拓宽经营思路和创新管理理念等方面发挥了重要作用。在广东粤科的支持下，一方制药迅速发展，风险资本也迅速增值，,2003,年,8,月，广东粤科果断退出，实现了功成身退的目标。,在本案例中，截至,2002,年年底，一方制药在风险投资的扶持下已经取得了很大的发展。但是，由于一方制药的整体发展步伐缓慢，与同类企业横向比较，其发展速度也有一定的差距，继续将风险投资资本滞留在企业，有可能影响风险投资的效率。为此，广东粤科决定利用一方制药正在步入良性发展阶段的有利因素，尽快实现退出，争取溢价出让部分或全部股权。,2003,年,6,月,27,日，广东粤科公开向全社会及一方制药的其它股东发出转让公司,35%,股权的意向要约，转让价格为人民币,2800,万元。广东省中医研究所利用其优先受让权，于,2003,年,7,月,25,日，与广东粤科签署了,股权转让合同书,，最终，广东粤科以人民币,2800,万元的价格受让其持有的一方制药,35%,股权。至此，广东粤科在不到,4,年的时间里顺利实现了从一方制药增值退出的目标。,案例启示：,在风险投资的退出时机和渠道选择中，应把握好如下问题：,风险资本的何时退出，直接影响风险投资的效率。退出早了，难以实现资本最大化增值目标；退出晚了，延长了风险资本的占用时间，增加了风险资本的机会成本。因此，退出时机选择是体现投资经理投资水平的重要选项。,本案例中，广东粤科在将一方制药带上良性发展轨道后，发现企业的发展速度已经趋于缓慢，风险投资的增值服务价值已难以继续有效提升企业的价值。此时，广东粤科果断决定退出，尽快的收回资金用于下一个投资循环。目的是，减少风险资本的占用时间，发挥风险投资的高效率，确保投资的保值增值。,风险资本退出方式的选择，直接关系着风险投资的收益率。退出渠道有很多种，一般而言，风险投资最希望通过被投资企业,IPO,时退出。然而，,IPO,退出受资本市场、企业发展情况等影响较大，加之,IPO,退出时间相对较长，有可能长期占用风险资本，降低风险资本的使用效率。,本案例中的一方制药并非没有上市的可能，但由于当时国内资本市场只有主板市场，而一方制药的实力离主板市场的要求差距较大，几年时间内无法达到主板市场上市的标准；拟议中的中小企业板和创业板，尽管业界呼声甚高，但政策不稳定，他们的推出时间难以把握，即便能在,2,年之内推出，但面临其时激烈的竞争，一方制药能否脱颖而出也是未定之数。广东粤科经过综合权衡，认为，上市退出时间长、风险大，不是最佳的退出方式。,为此，广东粤科决定转让退出。事实证明，广东粤科的选择是正确的。,转让退出的方式也有几种，如定向转让、公开招标转让。不同的转让方式对转让价格的影响很大。为了选择正确的转让方式，广东粤科利用广泛的人脉关系，在业内非公开地进行了询价，在了解到市场反应良好之后，决定通过公开招标转让的方式，出售所持一方制药的股权。最终，广东省中医研究所利用其优先受让权竞标成功。,思考题：,1.,什么是风险投资？它有哪些特征？,2.,风险投资机构的组织形式有哪些？,3.,有限合伙制的特点？,4.,风险投资的运作过程是怎样的？,