《国际金融学》第三章国际资本流动与管理

1,第三章 国际资本流动与管理,2,本章主要内容：,国际私人资本流动的演进规律、作用机制 中长期资本流动的利弊， 国际投机资本引发货币金融危机 有效管理国际资本流动等相关问题,3,资本跨国流动： 实质上是资本的跨国交易行为 国际资本流动的类型： 根据资本流动的方式不同： 国际直接投资(foreign direct investment，FDI)、 国际证券投资 国际信贷(包括国际商业银行贷款和政府贷款)及其他形式。 根据周转时间长短 将1年以上的国际资本流动称为中长期资本流动。 直接投资、中长期国际信贷和中长期国际证券投资； 1年以内的国际资本流动称为短期资本流动。 短期国际信贷、短期证券投资、国际贴现和国际短期票据发行等。 根据流动资本的属性和途径 还可以划分为私人资本流动和官方资本流动。,4,第一节 国际资本流动的概述,国际资本主要借助国际商品贸易、国际生产活动及国际资金融通三种载体流动， 形成国际商品资本、国际生产资本以及国际金融资本。 国际资本流动呈现出各种不同的资本形态在时间上继起和在空间上并行的演进规律和运动的格局 。,5,一、国际资本流动的演进规律,国际资本流动依次经历了国际商品资本、国际生产资本和国际金融资本以及国际投机资本等多种形态的演进。 随着世界经济的发展，国际间各类资金融通的规模扩张，国际资本流动形态的多样化发展的特征还将继续凸显。,6,（一）国际资本流动的最初形态：国际商品资本 建立在国际分工基础上的国际商品流动是自由资本主义阶段资本流动的主要形式。 早期国际资本流动依附于国际商品贸易，为国际结算、进出口信贷等国际贸易活动服务。 由于国际商品贸易始终依托于经济体的生产与消费，因此国际商品资本的流动一直是国际资本流动的重要形态，无论资本流动的形态此后如何发展，这种流动形态始终不会被其它形态的资本流动所取代。 而且，随着国际贸易总量的扩张，国际商品资本的流动也将不断发展。,7,（二）国际资本流动的形态之一：国际金融资本 垄断资本时期， 特别是相对剩余资本规模的增长，使资本不再满足于单纯依赖国际商品资本运动来获利，或者单一的获利渠道已经无法满足新增资本的增殖需求。 国际金融资本： 国际信贷和国际债券投资等新的资本流动形式应运而生。 特征： （1） 这种新的资本运动形式脱离了国际商品贸 易，以金融资本的形态独立运动. （2 ）将资本增殖活动从国际商品贸易领域拓展到了一个新的领域，即金融领域。 （3)国际金融关系一旦形成、国际金融资本一旦流动，就具有巨大的发展潜力和强劲的增长势头。,8,国际资本流动呈现出国际金融资本与国际商品资本在世界经济体系内并驾齐驱的格局。 国际经济关系发展为集国际贸易与国际金融关系为一体的完整的世界经济体系。,9,（三）国际资本流动的形态之一：国际生产资本 （1）二战以后，社会生产力在三次技术革命的推动下迅速发展，社会财富以前所未有的速度积累。 （2）运输、交通及通讯技术的发展为国际经济活动提供了更加便利的物质基础条件和活动空间， 进一步推动了国际商品贸易和国际金融关系的发展。 （3）将企业资本的增殖的过程不断由国内延伸至国外、不断由一国延伸到多国。 国际生产资本： 跨国公司运用直接投资的方式将生产和销售的活动不断推向海外的过程，即是国际资本以新的形式即生产资本跨国流动的过程，伴随这一过程，跨过公司的全球生产和销售一体化经营也渐呈网络。,10,国际生产资本在战后的发展是全球资本流动史上应该重描的一笔。 生产资本国际化的规模和速度更加迅猛，逐渐成为战后特别是20世纪80年代以来国际资本流动的重要形式。,11,国际生产资本流动的三个主要特征： 1、产业资本具有不断扩大剩余价值的内在冲动，它的发展必然伴随着市场的不断扩张，市场由国内向国外扩张，必然形成全球化的生产体系。 2、战后科学技术和生产力的发展，为资本以更高形式的流动提供了交通、通讯、及专业协作的物质基础和技术条件，大大降低了国际直接投资的风险，这是国际生产资本迅速发展的基石。 3、跨国公司的发展直接成为推动生产资本跨国流动的载体。跨国公司持续在国际间配置资金资源的内在动力，成为国际生产资本持续扩张的动力。 绿地投资 跨国并购 20世纪90年代以来，企业的跨国并购日渐浪高，至今已成为国际生产资本流动的主要形式。 每年3000 亿美元至4500 亿美元之间,并且继续呈上升趋。,12,国际资本流动格局,自二战以后特别是20世纪80年代以来， 国际资本流动呈现出国际商品资本、国际金融资本以及国际生产资本三足鼎立的态势， 国际间的资金融通和国际经济关系也随之得到进一步发展。,13,（四）国际资本流动的形态之一：国际投机资本 20世纪90年代以来，国际资本流动凸显出一个令人关注的重要现象： 与实际生产和交换脱节、与实体经济相对独立的相对过剩资本正在演变为国际投机资本。 随着国际金融市场一体化进程的推进、衍生金融工具的不断创新和各国资本市场证券化程度的提高， 国际投机性资本流动在国际资本流动中占的比重迅速扩张。 国际金融市场上酝含有大规模的剩余资本，它们就是国际投机资本的蓄水池。,14,流动形态： 国际资本借助于国际商品资本、国际金融资本、国际生产资本以及国际投机资本等多种形态流动。 前三种资本流动的规模和速度直接成为推动世界经济发展的动力， 国际投机资本的流动在很大程度上成为世界经济发展的隐患。 规律： 1、早期的资本流动的规模并不大, 流动性也不强, 一般都被实体投资所吸收。 2、二次世界大战后，随着西方国家经济的快速增长, 私人资本积累也以极快的速度增长。,15,剩余美元资本,一是70 80 年代两次石油危机, 由于石油大幅提价, 产油国积聚了巨额的石油美元, 石油美元大量回流美国, 使美国国内资本进一步增长。 二是日本经济经过近三十年的高速增长, 至80 年代中期达到巅峰。日本企业家掀起了投资美国、“收购美国”的热潮。 美国80 年代外来投资平均以年1520 %的速度增长。 美国本土投资收益率的明显下降。,16,1990 年 美国经济进入周期性衰退： 消费急剧下降, 资本的供应过量问题明显暴露出来, 金融机构陷入困境 90 年代初, 美、英两国的纯资本投入用于实际生产上的只有16 %。 同期日本经济持续萎缩和欧洲情况不佳的原因： （1)各类来源的资本的急剧增长, (2) 80 年代后期以来的投资机会减少, 加速了发达国家过剩资本形成并不断膨胀。 规律： 国际资本经历了由一般投资资本演变为过剩资本， 再由过剩余资本演变为投机资本的过程， 世界经济和社会生产力的发展始终是推动国际资本发展和推动形成新的国际资本流动形态的根本及内在的动力。,17,二、国际资本流动的阶段及其特征,现代意义上的国际资本流动，作为一种稳定的经济现象，迄今经过了四个发展阶段。 （一）18701914年，国际资本流动的第一阶段 资本输出： 工业革命以后，先发达的资本主义国家拓展世界市场，资本随着廉价商品一起开始在世界各地落户。 最主要的资本输出国是英国、法国和德国， 主要输入国是比较富裕、资源丰富的北美洲和大洋洲。 中国获得资本，到1914年为止，从英国、日本等国共获得国外投资约16亿美元，主要被政府用于“洋务运动”。 由于中国当时正值割地赔款、丧权辱国、军阀混战的多事之秋，外国资本进入反而加速了半封建半殖民地化的进程。,18,（二）两次世界大战的间歇时期的国际资本流动浪潮,资本流动方向发生了重大变化。 资本输出方： 美国不仅变成了净债权国，而且取代英国成为最大资本输出国。 资本输入方： 欧洲国家，特别是德国，成为最大借款国。 资本流动的动因： 由于支撑国际资本自由流动的国际金本位制度受到冲击，过去是追求高回报和超额利润为主，现在主要是寻求资本的安全避难地。 中国： 这段时间被视为中国近代史上经济发展的“黄金时期”之一，这期间又有大约16亿美元进入中国，奠定了现代轻工业的基础。,19,（三）二战结束到20世纪80年代，国际资本流动的第三阶段,国际资本流动经历了欧洲美元与石油美元两个时期 欧洲美元：即境外美元，包括流出美国境外的美元，及其在美国境外从事美元的借贷业务。 国际资本流动与欧洲美元的产生和大量使用有直接关系, 所以我们把这个阶段的资本流动称为“欧洲美元时期”。,20,这个时期资本流动的特征,（1） 国际资本市场活动停留在“欧洲市场及欧洲货币”的范畴。 在布雷顿森林体系运转初期, 各国普遍对资本流动进行不同程度的控制, 严格控制下的资本绕开管制在货币发行国境外流动, 形成了欧洲货币市场的雏形。 欧洲货币市场成为资本跨国流动的主要渠道。 资金供给与需求都脱离货币发行国的管辖。,21,（2）资本流动形式集中表现为官方援助和直接投资。 在二战结束后很长的一段时期内, 国际资本流动的主流是大规模的国际援助, 以及逐渐复兴的直接投资。 二战后欧洲重建计划引起了庞大的官方资本流动。 美国政府实施的“马歇尔计划”和杜鲁门的第四援助计划导致美元大量流入欧洲。,22,（3）在主导官方资本流动的同时, 美国也成为私人资本流动的主体。 根据OECD 的国际资本市场统计, 1951 年, 在美国市场发行了91226 亿美元债券,占国际债券发行总额的92 %。 整个50 年代,美国为国际债券发行提供了711601 亿美元的资金来源,占当时融资总额的78 %。 进入60 年代后,美国商业银行纷纷扩大国际业务,在国外尤其是欧洲开设分行, 这些银行利用其持有的巨额资金,积极发展信贷业务, 为欧洲货币市场提供了新的资金来源。,23,石油美元时期,1973 年, 随着汇率制度由固定向浮动的转变, 美国和其它一些国家开始解除对跨境资本流动的控制 该时期石油美元的产生对国际资本流动产生了决定性影响。 自1979 年1 月,OPEC 再度提高油价, 国际市场油价持续上升, OPEC 成员国的国际收支经常项目出现巨额顺差。 形成所谓的石油盈余资金。 石油美元： 由于石油盈余资金大部分以美元表示, 所以又称石油美元。,24,石油美元时期国际资本流动的特征,（1） 资本流动与欧洲货币市场互相促进, 共同发展。 在OPEC 成员国可供运用的资金中, 约有三分之一投放在欧洲货币市场,其中,大部分采取欧洲美元存款的形式。 欧洲货币市场在提供渠道促使石油美元回流的同时, 也获得了自身进一步发展的新动力。 （2） 石油美元的流动掀起了私人商业银行向发展中国家提供贷款的高潮, 也为拉美债务危机的爆发埋下了伏笔。 非产油的发展中国家由于出现了长期、巨额的经常项目赤字,不得不大量举借外债,资金需求快速上升。,25,需求： 20世纪70 80 年代,发达国家经济普遍停滞,名义利率停留在低水平,扣除物价因素后的实际利率则为负值, 私人商业银行便增加对非产油发展中国家的贷款,以获取更高的利息收入。 供给 1982 年后, OPEC 成员国开始出现经常项目逆差, 石油美元的累积过程被迫中断。 发展中国家获得国际贷款的条件急剧恶化。,26,（四）20世纪90年代以来，国际资本流动全球化发展时期,世界经济经历了一个持续增长，是建立在新的增长机制之上的, 即国际经济关联的增长机制。 世界经济进入各国经济相互依存、相互渗透、不断加深的时期, 这就是经济全球化的过程。 经济全球化概念： （1）从其本质含义来看 是各国经济在若干领域和一定地理范围进行联合, 并逐步向更深层和更广范围扩展的动态过程; （2）从其联合动态过程的某一时点看 又是指经济联合状态的现有具体表现。,27,经济全球化具有以下特征:,其一, 信息技术革命是经济全球化持续发展的动力。 其二, 贸易自由化进程进入新阶段是经济全球化进程的推动力。 其三, 金融国际化成为经济全球化的重要运行机制。 其四, 跨国公司构建的国际生产体系是经济全球化的新水平。,28,国际资本流动的新格局,经济全球化最实质性的内容是金融全球化即资本流动的全球化。 （1） 国际融资成本随国际资本市场求大于供的矛盾进一步加剧而相应提高。 资本需求方面： 90 年代后半期, 发达国家的经济普遍开始复苏, 发展中国家的经济则继续保持繁荣, 从而形成了对资本的旺盛需求。 资本供给方面 国际资本供给则显得不足, 作为国际资本供应主体的发达国家本身内需强劲, 使国际资本市场的供应能力受到了限制。 巴塞尔协议的实行, 要求从事国际银行业务的商业银行进一步扩充资本, 提高资本对风险资产的比例, 这也会减少国际借贷资本的供给。,29,国际资本供需矛盾的加剧自然会推动利率上扬, 从而促进国际融资成本上升 此外, 近年来国际金融市场不断出现的动荡局面, 也使各国金融当局及国际金融组织加强对国际融资市场的监督, 这无疑也加大了发展中国家利用国际金融市场融资的难度。,30,(2) 国际资本进一步向发达国家集中, 流向发展中国家的资本则主要集中在部分国家和地区。 原因： * 跨国公司一直是国际投资的主体, 近年来其投资更加重视东道国的技术水平、市场潜力和经营环境, 以便在全球范围内构造企业的竞争优势。 发达国家将进一步成为国际资本的投资热点。 * 多数发达国家开始进入区域经济一体化轨道, 加之发达国家一般拥有较为完善的证券市场, * 墨西哥金融危机以及东南亚各国金融动荡则动摇了国际投资者对新兴市场的信心。,31,（3） 国际投资高级化特征愈加明显, 高新技术产业、资本密集型产业和服务业日益成为国际投资的重点。 使发展中国家在吸引国际资本方面处于更加不利的地位。 （4） 国际投资方式多样化, 证券投资、企业购并和非股权投资等方式的发展引人注目。 （5） 国际资本流动由过去以政府间行为和国际金融组织行为为主逐步转变为以私人部门行为为主。 概括： 发达国家在国际资本市场上扮演着最大的资本供给者和资本需求者的双重角色; 国际金融组织贷款大幅增加, 成为发展中国家利用外资的重要渠道; 亚洲新兴市场吸收国际资本与经济增长同步,新兴亚洲工业化国家对外投资迅猛增长。,32,第二节 国际资本流动的宏观机制,透过宏观层面，我们全面分析和了解国际资本的供给与需求状况、 国际资本在国际金融市场的活动规律 以及国际资本对开放经济体国际收支的传递和影响的渠道。,33,一、国际资本流动的供求机制分析,国际资本的是国内储蓄的“流出”， 从国内资本和国际资本的相互关系角度看，国际资本流动又可分为两个层次： 第一层是国内资本与国际资本的相互转化； 第二层是国际资本在各个国际金融中心的流动两个层面。,34,相互关系,国内资本流动是根本原因和动力，它带动国际资本流动，也决定了国际资本流动的方向和规模； 国际资本流动也会对国内资本流动产生一定的影响。,35,（一）发达国家对国际资本的供给与需求,发达国家扮演了国际资本的主要供给者的角色。 “一战”前的英国， “二战”后的美国， 20世纪六、七十年代后的德国、日本及瑞士 20世纪80年代以来的欧美、日本等都是重要的国际资本供给国。,36,发达国家对国际资本的供给方式： 银行和证券资本 国家资本 企业生产资本 它们各自有着不同的运动规律。,37,国际银行和证券资本,资本对外输出的根本原因： 是资本相对“过剩” 国内资本自动调节： （1） 当国内资金供给大于需求时，会引起利率的下降， 若资金需求的利率弹性很大，从而会刺激投资，扩大对资金的需求，利率下降到资金的供求恢复均衡为止。 国内“过剩”的资本会被国内资本市场所吸收，自动调节机制就会使发达国家不会有“过剩的资本，不会对国际资本产生供给。 （2） 国内过剩资本的输出，阻止了均衡利率的继续下降， 抑制了对国内资本的需求，从而使这部分资本真正成为过剩的资本，就表现为银行和证券资本输出。 （3） 银行和证券资本的对外输出不是无限的， 当资本输出扩大到国内资本市场资金供求力量对比使国内利率保持在一个较高的水平，不仅抑制了国内投资，同时因高利率而使本币的高汇率阻碍出口时，国家就会采取限制资本输出的措施。,38,以上分析是基于市场力量使国内利率和本币汇率升高，从而抑制投资，使出口受阻。 这种情况往往是因为国内利率水平相对于国内产业利润率而言有些偏高，但对世界平均利率水平仍有些偏低，资本输出仍有扩大的趋势，国家才采取限制资本输出的措施。 但是在某些时候，发达国家也会采取高利率伴以高汇率(本币汇率)的政策。 使国内利率水平明显高于世界平均利率水平，吸引国际资本向本国移动，这就会产生对国际资本的需求。,39,2、政府贷款与借款,技术援助贷款和财政贷款 政府贷款是一种政治性贷款，同时受本国财政收支和国际收支状况的影响。 当财政收支和国际收支比较好时，政府贷款及捐赠会扩大；当本国财政收支和国际收支紧张时，就会通过“贷款协议”直接向外国政府借款，或通过发行国债，向本国居民或非本国居民借款，当国债被外国投资者购买时，实际上是对国际资本的需求。 发达国家对国际金融组织，如国际货币基金组织、世界银行及亚洲开发银行等，以股本、捐赠或债券融资等方式，提供了大量的国际资本。,40,企业生产资本跨国流动,跨国公司以直接投资和并购的方式输出资本。 战后60-70年代，出现了“资本密集型”和“劳动密集型”产业的新形式，发达国家将技术水平低、耗费资源、耗费人力、产量低、利润小、环境污染严重的产业转移到发展中国家，实施生产资本的国际纵向转移。 随着国际市场竞争的加剧，20世纪90年代以来，西方跨国公司出于战略竞争的目的，加快了国际生产资本横向转移的步伐，形成发达国家之间的国际分工格局。 总体来看，国际生产资本主要是在发达国家间的横向资本流动。 发展中国家有可能被国际生产资本边缘化。,41,(二)发展中国家对国际资本的需求与供给,发达国家国际资本供给是主要的，发展中国家国际资本需求却是主要的。 发展中国家在国内资本的历史积累和现期积累有限的情况下，势必借入外资弥补国内资金的缺口。 由此决定了发展中国家对国际资本需求的长期性和巨额性。所以说发展中国家对国际资本的需求性是其主要特征。,42,发展中国家对国际资本需求与供给,1战后五六十年代，东欧、中国及古巴等国接受前苏联的支援，西欧、日本及台湾等国或地区接受美国的支援，例如著名的“马歇尔计划”。 220世纪70年代，亚洲及拉美国家积极利用外资。 320世纪80年代后，情况比较复杂，表现为： 拉美债务国资本(包括还外债本息)流出规模激增； 亚洲“四小龙”对亚太发展中国家的资本输出； 中国、东盟及印度等国家大量利用外资； 非洲一些国家接受传统宗主国或友好国家的资本，比如法国、中国等； 前苏联、东欧地区国家，依赖西方国家及国际金融机构的资本；中东石油输出国“石油美元”的输出。,43,二、国际资本流动的国际金融市场机制分析,国际资本特别是国际金融资本以国际金融中心为平台迅速流动，已成为当今国际资本流动的主渠道， 国际资本在国际金融市场流动呈现出以下的机制： 1国际资本在欧美之间的水平流动，成为资本流动的主体 2发达国家，特别是美国的金融政策成为推动这种国际资本流动的主要动力。当美国推行紧缩或宽松的经济与货币政策时，就会牵引着国际资本向美国输入或从美国输出。而欧盟、英国及日本的货币政策，会对欧洲和亚洲局部国际金融市场产生影响。 3国际资本流动对利率和汇率的变化特别敏感。欧、美、日三者之间的利率水平的调整和三种货币间比价的变动就成为国际资本流动的最主要的指示器。 4由于金融创新、金融衍生产品的出现与广泛应用，使国际资本流动更加便利。 5欧洲货币市场、亚洲货币市场和新兴离岸市场的发展，使国际资本流动进一步跨越了地区的限制， 同时也有效规避了国际货币管理当局的管制。这样资本跳出“国”界，成为名副其实的国际资本。,44,6世界性经济扩张或衰退，对国际资本的流动产生影响。 当世界经济处于衰退阶段时，大量的产业资本溢出，成为虚拟资本，加入到国际金融资本的行列。而世界经济处于扩张阶段，又会使部分国际金融资本转化为生产资本。这将改变国际资本流动的结构。 7国际投机资本除了在欧、美(北美)间流动外，还在拉美和亚洲市场游荡， 流量的观点认为利率是影响国际货币资本流动的最主要因素，即收益率的差异。资本流动的最根本目的是追求更高的利润， 因此一般体现出由低收益率的市场流向高收益率的市场的特征。 原因之一在于各国金融市场上利率的差异，而这一般又是各国国内的资金供求的不平衡造成的。在这种情况下，国际资本流动就发挥了自发调节资金总量在各国分配的作用。 原因之二在于离岸金融市场与国内金融市场上利率的差异。这使得在相同的资金供求情况下，一国国内市场上的资本被吸引到离岸金融市场上。离岸金融市场能够提供更优惠的利率的原因在于这一市场上交易成本较低。,45,三、国际资本流动的国际收支平衡机制,经济的开放性不仅表现为商品劳务的国际流动，它更为突出地表现为资本的国际流动。 将国际资本流动问题引入开放经济运行的分析，特别是关注国际资本流动下的国际收支的平衡机制，即国际资本流动的规律、渠道、及其对一国国际收支的作用过程， 作为国际经济活动的组成部分，国际资本流动是国际收支的重要内容，集中反映在国际收支平衡表的资本与金融项目中。,46,国际资本流动的情况主要在“资本和金融账户”中反映。 资金流动的规模资本流出额、流入额、流动总额和流动净额； 资本流动的类型贸易资本、银行资本、短期资本和中长期资本； 资本流动的方式直接投资、间接投资和利润再投资； 资本流动的性质官方资本和私人资本。 在帐户处理上： 资本流出记在国际收支平衡表的借方，表示一国对外资产增加； 资本的流入记入贷方，表示一国对外负债的增加； 通过对国际资本流动的控制，可以达到调节国际收支顺差或逆差，实现国际收支平衡的目的。,47,在运用国际资本流动的流量理论分析时，一般不考虑资本流动中的各种风险因素，包括汇率变动风险。 也就是说，我们令预期的汇率变动为零。 这样，资本在国际间不同金融市场上进行投资的收益率就是这些市场上的利率， 利率因素决定了资本在国际间的流动情况。,48,考虑短期资本流动，由于我们假定利率是影响资本与金融账户的主要因素，所以有： K=K(i，i*) 式中，K表示资本与金融账户收支， i与i*分别表示本国与外国利率。 本国利率上升时，资本与金融账户会有持续的资金流入，外国利率上升时则相反。 我们一般假定外国利率i*为常数，这样资本与金融账户收支仅是本国利率的函数。,49,BP曲线的数学表达式： BP=CA+K=CA(q,Y)+K(i)=0 在资本流动的程度不同的情况下，一国的国际收支平衡存在较大区别。 BP曲线呈现三种状态，详情第四章分析。,50,第四节国际投机资本与货币金融危机,国际投机资本 所谓国际投机资本，是指脱离实体经济、以逐利为目的、以货币金融形态存在于国际间的流动资本。 国际投机资本是短期国际资本流动中所占比重最高的一种类型。 流动特征： （1）国际投机资本通常是以间接投资渠道流动 这类资本主要流入一国境内的证券市场、衍生产品市场和短期信贷市场。 （2）主要采取持有短期金融资产的形式， 例如持有活期存款、国库券、大额可转让存单、商业票据、银行承兑票据等货币市场的金融工具。 有时，这类资本流动也以短期持有长期金融工具的形式出现，例如在股票市场、长期债券市场上的短期投资行为。,51,规模 活跃在全球金融市场上的国际投机资本规模已超过了72万亿美元， 每天大约有近2万亿美元的投机资本在游走中寻找归宿， 相当于跨国实物贸易所需的相应流动的资本金额的几百倍。 市场影响力： 国际投机资本普遍应用杠杆交易，以较少的“按金”买卖几十倍甚至上百倍于按金的金融合约，从而使得一家金融机构的少量按金就有可能影响整个金融市场。 以此推算，则国际投机资本在实际运作中的规模还将更大。,52,国际投机资本流动具有以下特点,（1)对经济的各种变动极为敏感，资本流动反复无常，具有较强的投机性。 发达的国际金融市场，不仅可以容纳规模庞大的国际投机资本，还为其提供了高度流动性，所以快进快出就成为国际投机资本的标志性特征。 (2）受心理预期因素的影响。 这种预期有时是建立在经济基础上的，有时则纯粹是自发地由未经证实的信息和谣言导致的。预期主导资本流动。 （3)危害性大。,53,特点及规律 流动性强 不能形成生产能力 投资应起平衡市场价格的作用,54,货币金融危机,是指在对汇率波动采取某种限制的汇率制度下，主要发生在固定（钉住）汇率制下，表现为外汇市场上单方向的持续操作迫使该国最终放弃固定汇率制度，导致外汇市场出现剧烈动荡的带有危机性质的事件。,狭义货币危机,55,广义的货币危机 指汇率变动在短期内超过一定幅度 (比如15-20)的情况。 区别： 广义货币危机泛指短期内汇率的波动幅度过大， 狭义货币危机特指一国因投机冲击而突被迫然放弃固定汇率平价,56,货币金融危机,国际货币危机发生在外汇市场上，而汇率的过度波动往往会诱发国内股票市场和银行体系的全面金融危机；从另一个角度来看，国内政治经济因素所导致的金融危机也有可能触发货币危机。 具体表现为： 一是外汇汇率、利率大幅上升； 二是股市急剧下挫； 三是大批银行经营困难甚至走向破产。,57,一般来说，如果货币危机不能及时克服就会诱发金融危机。 而金融危机往往伴生着货币危机。 由于一国金融危机往往会引起该国货币短期内大幅度贬值，在实行某种形式的固定汇率制的国家，这种货币贬值的大幅度冲击，往往会破坏其固定汇率制。 因此本章介绍货币金融危机正是出于此义。,58,股市上抛空 投机攻击 利率上升 股市下跌 股市购入 投机攻击 利率上升 股市下跌 股市购入 投机退却 利率下调 股价上升 股市抛售 期市上抛空股指期货和约 投机攻击 利率上升 股指下跌 股指期货和约下跌 平仓股指期货和约,投机资本引发货币金融危机的机制,59,（一）90年代初期的英镑危机,欧洲经济一体化进程： *煤钢共同体 50年代，欧洲经济恢复过程中形成以煤炭、钢铁为核心的经济联合体，加快重化工业的发展。 *欧洲经济共同体 50年代中期，建立欧洲统一市场，实现商品、人员流动的自由化，促进欧洲贸易及生产要素流动，降低成本，加快欧洲经济发展。 * 欧洲货币体系 欧洲经济一体化在经历长期的磨合以后，1979年3月建立了欧洲货币体系（EMS）。,60,欧洲货币体系的运作机制,* *成员国货币彼此之间实行固定汇率，对美元实行联合浮动。 埃居的价值： 与一揽了欧洲货币的特定数额相联系。 *每个成员国的货币对埃居都有一个法定中心汇率、即平价，允许波动的幅度一般为2.25%， 以埃居为中心把平价排列起来就构成了中心汇率体系或称法定篮子汇率体系。 *根据中心汇率体系中各个平价就可以计算确定每两个成员国之间双边汇率体系或称法定平价网体系， 双边汇率允许波动的幅度也为2.25%。,61,实质： 欧洲货币体系在一定意义上讲也是一种固定汇率制度 法定平价网体系：,埃 居,法 郎,马 克,里 拉,英 镑,2.25%,2.25%,马克是欧洲货币体系的核心,62,维持汇率稳定的机制,对称干预 当两个成员国货币的汇率达到或超过2.25%， 两国央行必须同时干预外汇市场。 缺陷： 没有考虑两国经济基本面背离导致汇率波动时，对称干预无法实现。,63,德国的经济基本面： 90年代初，东西德统一，为德国经济带来投资空间，经济出现过热。 为了抵消财政赤字的影响，德国央行被迫提高利率、紧缩银根。 英国的经济基本面 英国经济处于衰退时期，失业率居高不下，利率下降的压力较大。 矛盾： 维持汇率稳定，德国与英国的货币政策应该一致。 但是经济基本面并不如此。,64,英镑对马克贬值并导致危机,所罗斯：国际炒家 英德坚持各自的国家利益，不会放弃现行的货币政策。 英国经济衰退，无法支撑高利率，维持汇率稳定； 德国经济过热，选择体高利率。 结论（1）固定汇率失去稳定的基础，英镑无力支撑。 1992年初，所罗斯出席世界银行行长会议 ，约谈德国央行行长，得知“有些货币改贬值了”。 结论（2) 英德之间的矛盾使对称干预限于瘫痪，德国不会出售旧英镑。,65,投机攻击,1992年9月： 市场预期马克升值，英镑贬值，投机者大量抛售英镑，抢购马克。 英国央行维持固定汇率，提升利率，以支撑英镑。但是，其经济基本面无法长期支持高利率，市场继续狂抛英镑。 9月16日，英国宣布退出欧洲货币体系，放弃固定汇率。 其他国家也受到攻击，使欧洲货币体系的汇率机制受到沉重打击。 所罗斯获利10亿美元，花旗银行获利2亿美元。,66,（二）墨西哥金融危机,“爬行汇率制”,e,t,t0,t1,t2,e0,e1,e2,将本币钉住某一外币，并根据两国通胀率差异，小幅调整汇率。,墨西哥与美国通胀率差为5%，则比索对美元应小幅贬值5%。,67,墨西哥经济基本面,（1）高通胀持续，但是没有及时调整汇率。 （2）本币高估，导致经常账户持续逆差。 （3）资本账户开放，为资本流动开放便之门。 （4）国际收支平衡基础薄弱。 结果： 市场预期比索对美元贬值。 1994年，世界经济复苏，利率上扬，资金撤出墨西哥，政府动用储备干预，最终宣布比索贬值。引发金融市场。,68,（三）东亚金融危机,泰国经济基本面 （1）持续8年贸易项目赤字， 1996年，泰国贸易项目赤字高达国内生产总值的8.2% ， （2）泰国对外开放资本市场，外国短期资金大量流入房地产、股票市场，泡沫经济膨胀，银行呆账增加，占GDP的135%。 （3）实行钉住美元的国定汇率制，本币对美元高估 （1：23），出口竞争力下降。 支撑汇率的基础：国际收支、利率,69,索罗斯1997年1月： 在达沃斯年会上指出东亚货币普遍高估，应该贬值。 1997年5月进攻泰铢 ： 借入泰铢 在外汇市场以1：23抛压泰铢 外汇 汇率 上升泰铢贬值 （1：50） 低价购入泰铢、偿还借款，获 利。 远期合约： 在卖出泰铢的同时，按1：25与外汇银行签订卖出泰铢的合约，将泰铢兑换为美元。 东亚经济倒退10年,70,香港金融风暴,进攻香港的原因： 胜利冲昏头脑， 香港经济基本面健康，金融市场完善。 1997年10月和1998年1、6、8月再度进攻香港。,71,1997年炒家与金融管理局对决 进攻策略：立体、全方位 进攻港元现汇： 1997年10月20日开始，来自欧美基金的港元沽盘大量涌入市场。 22日，伦敦市场出现30亿港元卖盘，港元远期汇价跌至1：8.44低位。 23日，大批港元沽盘，现汇价达到1：7.8。 金融管理局应战汇市： （1）运用外汇基金抛售美元，买进港元，收紧银根，力托汇市。 （2）提高炒作港元成本，对银行贴现港元实施惩罚利率，同业隔夜拆息高达300厘。,72,炒家借入篮筹股，打压港股。 金融管理局在股市低位时吸纳蓝筹股。 1997年10月23日，总市值171亿美元的土地基金买入汇丰控股、长江实业股，抑制股价下跌，迫使炒家挟仓。 10月28日，炒家被迫撤离,73,1998年对决 再度进攻香港原因： 97年后，由于利率上升，股市、楼市下跌，消费疲软，企业破产、失业上升，经济衰退。 策略： 声东击西，立体操作,74,汇市： 1998年8月5、6、7日三天斥资40亿美元（300亿港元），卖空美点期货，扯高息口一打压港股。 港府运用财政储备收购港元，稳住利率。 股市打压利率 8月5日，炒家一日年沽售200亿港元期货。 8月7日，有机盘达70亿港元。 8月11日，80亿至100亿港元沽盘出现。 8月14日：港府以100亿入市，力托蓝筹股。,75,期货市场,8月24日，港府大举入市，买入股票和期指，将恒指推高300点。 8月27日，港股攻防战白热化。炒家大力出货，汇丰和香港电讯两支重磅股全日源源不断。港府在7900点权力接货。当然成交量创单日成交量的新高，但是恒指变动100点，多空角力剧烈。 8月28日，期指结算日，炒家赤膊上阵。 港府100亿美元力托蓝筹股，使恒生指数企稳于7800点收市。港府险胜。 8月14至8月28日： 港府耗资1180亿港元，入市托盘，将恒指期货由6600点推高至7800点。,76,9月进入最后决战： 炒家被迫将期货延期平仓。为平仓合约达10万余份。 放空价位是11000左右点， 期指每下降1000点， 即赚9亿美元=18000 1000 50 9月7日，恒指报收8189点，未平仓合约数量下跌。 索罗斯亏损20亿美元，老虎基金亏损10亿美元。,77,评介,（1)国际炒家的造市手法是先大量放空期指和港元期货，打压价格，低价平仓获利。 （2）低息拆借大额长期港元，狂沽港元现货，打压港元汇率。 金融管理局提高港元利率以维持汇率稳定。 但是利率上升，港股必然下跌。 炒家利用股价下跌之势，狂沽重磅现货股，进一步压低股市推低股指。 利率上升，炒家向机构投资者借入港股抛售，套现港币，即打压股价，又冲击汇率。 炒家声东击西，港府应战险胜。,78,（四）21世纪货币金融危机,阿根廷危机 俄罗斯危机,79,第五节国际资本流动的管理及危机的防范,（一）国际资金流动管理的探讨 关于如何有效控制投机资本流动，主要存在三个问题： 第一，在现实的经济中难以明确区分长期和短期资本流动，限制措施的实施存在困难。 第二，短期资本经常混杂在国际贸易或长期资本之中一起流动，限制措施较容易被逃避。 第三，政府需要设立专门的机构对短期资本流动实行限制，还要对各种逃避限制的行为进行监督，因而需要承担较高的社会成本。 因此，对投机资本流动实行控制只能在短期内和一定程度上有效。,80,控制投机资本流动的两种情况,第一种情况是在渐进的对外开放过程中实施对短期资本流动的控制。 先推进国际贸易的自由化， 再推进长期资本流动的自由化， 后推进短期资本流动的自由化。 必须要在一定的时期保持对短期投机资本流动的控制。 第二种情况是在遭受国际投机资本冲击的时候实施对短期资本流动的控制。 该国明确表示本国在发生金融动荡、有关指标的变化达到一定程度的时候将对短期资本流动实行控制。,81,（二）国际资本流动管理的类型,不同国家对资本流动进行限制的程度分为以下三种： 一是政府当局实施硬性管理政策； 二是政府对资本流动实行弹性管理； 三是国际社会对超常规资本流动进行国际间协调管理。 在对国际资本流动的控制中，有一些国家利用准备金率、税率等弹性措施对资本流动的方向或规模及进行调整。,82,控制资本流入的主要目的 是为了减缓资本流入对汇率的压力，切断国内利率与国际利率的联系，为国内货币政策的操作提供更大的空间。 在利率方面，多数国家在管制初期实现了预期目标，国内利率与国际利率保持了较大的利差。 在汇率方面，效果不太理想，一些国家出现实际有效汇率的升值。 许多西方国家在特定时期，针对国内政策和汇率稳定的矛盾，分别进行过形式不同的资金流动限制。,83,日本的经验,日本： 20世纪70年代，日本经历了由鼓励资本流入、限制资本流出到限制资本流入的转变； 1977年，日本对多数非居民存款征收50%的准备金率， 1978年，该比率提高到100%； 同时，日本限制外国人在店头市场购买多数国内债券。,84,“托宾税”,利用税收手段限制国际资本的市场流动性方面，美国经济学家的托宾提出理论上的论述。 他认为，由于流动性不同，商品和劳务依据国际价格信号作出反应的速度比金融资产缓慢。 国际金融市场上充满了投机，投机引起国际金融市场动荡，这种动荡会传递给商品和劳务市场。 由于商品和劳务市场的反应速度慢，来不及对这个震荡作出合适的反应，于是，金融市场动荡往往导致商品和劳务市场的价格扭曲，造成福利损失。 托宾建议，在快速运转的国际金融轮子下面撒些沙子，减缓轮子运转的速度，这些沙子就是著名的“托宾税”，即对资本流动征收一定的费用，提高资本流动的成本，减少流动收益，已控制资本流动的规模。,85,86,二、管理国际资本流动的政策与措施,（一）货币政策 （二） 财政政策 （三）汇率政策 （四） 政策组合及其有效性 （五）加强国际间的合作,