风险投资道德风险的防范及控制(doc 5)

风险投资道德风险的防备与控制内容提纲：本文重要分析了风险投资中道德风险产生的因素及体现形式，并通过对国外风险投资道德风险控制的制度设计的研究，得到了有关国内风险投资发展的某些有关启示。 风险投资是一种融资和投资相结合的过程，风险投资家从投资者那里筹集资金，再分散投入到各风险公司中去，形成投资者和风险投资家，风险投资家和风险公司的双重委托代理风险。委托人的利益要靠代理人的行动来实现，投资者一般不参与风险资本的投资运作管理决策，而风险投资家虽然参与了风险资本的管理，但也不也许像风险公司家那样参与公司的平常经营管理，这就给代理人向委托人隐瞒信息的机会。现代理人和委托人的利益不一致时，代理人就也许运用这种不对称的信息作出对委托人不利的行为选择，道德风险就此产生。 一、道德风险在风险投资运营中的体现 1风险投资公司层面的道德风险 风险投资公司层面的道德风险发生在投资者和风险投资家之间，因此也町称为内部道德风险，在这一重委托代理关系中，投资者是委托人，也是财产的实际所有者，风险投资家是代理人。作为风险投资基金的职业管理人从事资产的经营管理。由于信息不对称，风险投资家就也许凭借其掌握信息的优势，损害投资者的利益。具体体现为：(1)风险投资家根据个人的状况或者个人的关系，向股东们歪曲要投资公司的状况，误导投资决策。(2)在投资后，参与被投资公司管理时滥用职权，内外勾结，谋取私利。(3)用风险投资资金去投机而不是投资，损害投资者的利益，以获得自身收益的短期最大化。 2风险公司层面的道德风险 风险公司层面的道德风险是由风险投资家与风险公司家之间的委托代理关系产生的，也可称为外部道德风险。在这里，风险投资家是委托人，也是财产的名义所有者，公司家是代理人，她在经营公司的过程中实际管理资金财产的运用。具体体现为：(1)在获得投资后，公司主管用假账或转移资产手段解决账目，导致虚假财务信息，浮现实盈而账亏现象。(2)“搭便车”现象，由于风险投资重要是智力劳动，工作很难量化，导致工作人员不努力，而分享整个团队的成果。(3)公司管理人员也许会不惜一切代价进行高风险投资，并不理睬所投项目与否是“最优的”，或把高新技术的产业化、市场化抛到脑后，为了个人在高新技术领域的地位，而把资金投向“劣质”项目。 二、国外风险投资道德风险防备与控制的制度设计 1投资者与风险投资家 (1)有限合伙制：鼓励约束机制的有效安排。在美国的风险投资机构组织中，有限合伙制公司约占80，其他为公司或金融机构所属的风险投资公司和政府支持的小公司投资公司，有限合伙制组织能成为风险投资机构的主流模式，在于它能通过投资者，风险投资家之间责，权、利的基本制度安排和她们之间一系列的鼓励约束的契约连接来有效地减少代理风险，即道德风险，保障了投资者的利益。 鼓励机制：有限合伙制一般规定，一般合伙人(风险投资家)出资1，而获得风险投资基金受益的20，有限合伙人(投资者)出资99%，而获得风险投资基金收益的80，这种制度安排，充足考虑了对风险投资家的利益鼓励，为了追求自身利益，风险投资家将尽全力求取成功。同步，有限合伙制规定，只有一般合伙人口以参与基金管理，有限合伙人不直接干预经营活动，这就保证了风险投资家在管理活动中的独立地位，有助于其不受外界干预发挥自己的经营管理才干。 约束机制：一是风险投资家作为一般合伙人出资1，但对债务负有无限连带责任，而投资者(有限合伙人)则仅在出资99范畴内承当责任，为风险的承当设立了上限，特别在美，英等风险投资发达的国家，有限合伙人的出资大多采用承诺制的形式，为其控制风险留出了余地。二是强制性的分派政策解决了对发售投资资产所得收入分派问题，严禁了风险投资家从事某些自我利益的交易。三是在有限合伙制中，可以对一般合伙人的违约作出许多规定。例如，基金持续年限、有限合伙人的投票表决权，管理人须定期报告基金运作状况等，这也在一定限度上减少了信息不对称。山此可见，有限合伙形式把风险投资家的报酬与基金的收益直接联系起来，有效地鼓励风险投资家为了自身的利益而努力使基金获利最大化，这样投资者的利益也就达到了最大化。 (2)运用基金管理人市场的名誉鼓励约束功能。名誉模型理论表白：参与人对其她参与支付函数或战略空间的不完全信息对均衡成果有重要影响。只要博弈反复的次数足够多(没有必要是无限的)，参与人就倾向于选择合伙行为。将这一模型运用于基金运作，则可以解释为：只要形成一种有效的基金管理人市场，基金管理人出于名誉方面的考虑，总是倾向于选择对投资者效用最大化的行动，以获得市场对她的信任，以便可以受托管理更多的基金。且具有良好行业和市场信誉的风险投资家将更容易、更迅速，并以更低的成本募集到新资金。它重要通过“内部收益率”来测量基金业绩和某些制度安排来强化名誉功能。例如基金财产互相独立，基金维持有限存续期，分期认购基金份额，强制性的分派政策等。 2风险投资家与风险公司家 (1)分阶段投资方略。分阶段投资方略是风险投资家一开始只注入项目发展所需资本的一小部分，后来的融资与中间目的的成功完全挂钩，或者说，与风险投资家对风险公司家行动的观测成果挂钩。它赋予了风险投资家保寄存弃追加投资的权力，也保存优先购买追加投资的权力。对风险公司家来说，既面临风险投资家中断投资的压力，又有公司价值不断上升后，等量资本所能换取的股份随着公司的成长而减少，对风险公司家股份的稀释作用减少，成功风险公司家的收入份额增长，构成了对风险公司家的鼓励。 (2)可转换优先股合同。风险投资机构在选择投资工具时更多考虑的是如何减少风险公司家机会主义行为的发生以保障投资安全。理论研究与实践证明可转换优先股合同是减少机会主义行为的有效选择，风险投资家可以根据风险公司的业绩来拟定转换比例。灵活的转换条件将变化风险收益的分派，可避免风险公司家过度夸张获利预测。同步，它赋予了风险投资家较大的投票权，它能在清算中优先受偿，从而削弱了风险公司家将公司经营至破产的动机，它较一般股合同予以风险公司家更多的股份，使得她们受到充足鼓励。除了转换特性外，可转换优先股还附带某些限制性条款，如限制新股发行(避免收益转移)，强制性股份回购以及股份转移(避免公司控制权转移)等，从而尽量减少委托代理关系中的道德风险。 (3)股票期权的鼓励约束功能。在风险公司内部实行股票期权制度，赋予了风险公司家在特定期间以商定价格买入公司股票的权利，增强了风险公司家的鼓励。股票期权是一种长期鼓励，风险公司家在获得期权后要通过一段时间才干行使，并且行使期权时公司股票价格超过期权商定价格越多，风险公司家收益也就越大。当风险公司家失职时，公司价值会下降，期权得不到执行且也许被解雇。当风险公司家尽职时，公司价值增长，风险公司家可以通过股票期权获得额外收益，远远高于其固定的薪酬。因此，风险公司家会采用尽职方略，努力实现公司价值的最大化，实现双赢。 (4)实行参与型即关系型投资进行监督。在风险投资家与风险公司家这一重委托代理关系中，由于公司经营的不拟定性和信息不对称更强，因此在较大限度上需要风险投资家积极参与公司的经营管理活动来防备和控制道德风险。由于风险公司不受强制性信息披露的约束，风险投资家一般可采用直接参与被投资公司的经营决策，通过为风险公司提供多方面经营管理服务，例如协助其制定发展战略和做出重大决策，物色战略伙伴，提供财务金融和市场营销征询，承当重要的出资职能协助组织兼并和收购活动等，在密切合伙中来掌握风险公司实际状况，从而有助于克服风险公司的道德风险。 三、对国内风险投资发展的有关启示 1大力发展以民间资本为主的风险投资机构 国内现阶段以国有国资占主导的风险投资模式山于其内生缺陷，在很大限度上限制了风险投资内在机制的有效安排。要加快国内风险投资主体的转换，核心取决于：(1)政府予以风险投资行业以税收优惠，对高科技公司实行消费型增值税政策，对刺激民间资本需求是一种最直接，最有效的增进手段。(2)尽快出台风险投资基金法，通过设立风险投资基金，以吸引大量的民间资本。同步要放宽对保险基金，养老基金等机构投资者介入风险投资的限制，多方面动员社会闲置资金，扩大风险投资的资金来源。(3)政府应坚持“支持而不控制，引导而不干涉”的原则。完善政府采购法，通过政府采购，可以有效地减少风险投资的投资风险和市场风险，刺激资金特别是民间资本流向风险大、收益高的风险公司。 2加快既有风险投资公司的内部改革步伐，着力构造新的经营机制 必须加快对既有风险投资公司的改革步伐，构造新的经营机制。要明确这些公司重要负责人的身份，贯彻其待遇。积极摸索年薪制、股份期权等新的分派机制。同步，要积极摸索对于项目经理的鼓励约束机制。此外还可以考虑采用与外资风险投资机构联合投资的形式进行运作，充足运用外资风险投资公司机制和运作能力的优势，让外资风险投资公司充当“领投”角色，项目选择、项目管理重要山外资风险投资公司完毕，国有股为主的风险投资公司充当“跟投”角色。这样可以在一定限度上弥补国有国营的缺陷，控制道德风险的产生。在各方面条件成熟后，逐渐向有限合伙制组织形式的风险投资公司转化。 3加强风险公司产权制度建设，完善有效的监控机制 一方面，应加强风险公司产权制度的建设，增进风险公司的产权明晰，只有在风险公司产权明晰的基本上，风险投资才干明确其对风险公司经营管理的监控权利，实现产权约束。另一方面，应注意投资方式的选择和金融工具构造的设计。应拟定股权投资作为基本投资方式，以 在风险投资起步阶段显现其与贷款，担保等形式的不同。一般股和优先股都应当按投资时期不同进行合理的选择，还可以发展可转换优先股，以增长风险投资获取收益和参与监督的灵活性。此外，应当借鉴西方风险公司的管理经验，建立科学有效的鼓励约束机制：(1)规范风险公司法人治理构造，建立健全责权利制度，完善内外部责任追究机制，在现代风险公司中，应将公司家的选任权交给公司董事会，将公司经营权交给公司家。(2)实行年薪制，并逐渐引入股票期权及高额退休金等长期鼓励措施，鼓励风险公司经理人员管理行为常态化。(3)完善对风险公司经营管理者业绩指标考核体系建设，客观评价经营者的真实业绩。(4)建立风险公司经理层人才市场，培养经理阶层的内在鼓励动力，为风险公司家资源的优化配备发明一种宽松的市场环境。 4大力哺育风险投资有关的中介机构 一方面，风险投资业成功的运作，需要相称成熟和复杂的规范，例如，在对创新公司和创新者的“尽职调查”中，就有“整休行业趋势”、“公司经什状况”，“公司财务”，“产品技术”等诸多内容，而在“尽职调查”中，风险投资家要会见创新公司的所有领导人，无论这家创新公司布多少创立者，风险投资家都要观测创新者的素质，理解其经验和特长，甚至对其进行“心理素质”和“工作风格”的测试。这样复杂的业务需要专业的投资中介机构和项目评估机构的参与，才也许减少代理成本，实既有效的投资。另一方面，对风险投资公司内部的有关信息进行审计和检查是非常必要的，一方面能减少信息不对称，另一方面也保证了信息的真实性，这对于投资行为十分重要。由于目前国内社会化中介机构的发展还处在极不成熟的阶段，这些机构自身的权威性，公正性有时也难以保证，常常会浮现伙同欺诈，道德风险的问题。为此，政府在大力鼓励中介机构发展的同步，要特别注意规范其行为。 5实行软承诺制的注册方式 山于目前国内基金法尚未出台，风险投资机构还不容许以私募方式设立，因此大多采用公司制形式，而国内公司法规定，公司成立实行实收资本金制度。这样，当风险投资公司手里集中一大批钱，在资金投不出去的状况下，只得拿这些钱搞证券，期货、房地产，损害投资者的利益。目前诸多学者都主张风险投资公司采用软承诺制。即公司的注册资金不一定要非常大，几千万就可以了，这样就减少了经营的压力。公司选好项目后，可以把项目提交董事会讨论，如果人们都乐意投，此外再拿钱，由于每个投资者均有承诺，除了注册资金以外，还要筹投资。这样，一部分股东会有更大的选择权。如果说股东投资还不能满足规定，还可以找共同投资者，容许公司在外部寻找投资者，这样就避免了风险投资家迫于过多资金增值的压力产生隐蔽行动，即道德风险。 参照文献 张东生，刘健均：论创业投资风险控制的制度安排入财贸经济第3期。 冯宗宪等：高技术风险投资契约理论研究述评入预测第6期。 盛军锋：风险投资中双重委托代理风险的治理，投资研究第1期。 姚佐文等：有限合伙制风险投资公司的形成因素与治理机制分析，中国软科学第10期 作者：杭州商学院 钱水土来源：数量经济技术经济研究第10期