金融实训课结课作业上半年上市公司投资研究报告兴业银行

2011年上半年上市公司投资研究报告研究对象：兴业银行证券代码：601166小组成员： 完成时间：2011年5月30日目录截至本此作业定稿，2011年上半年还未结束，可获得数据有限，故本次作业拟通过分析2011年第一季度或前四个月的相关数据，结合前几年的发展趋势，描述兴业银行的发展状况，并提出初步的投资建议。一、公司投资选择策略在进行上市公司投资研究之前，本次作业根据如下四条公司选择策略，选择快速发展、业绩优良、潜力较大和投资风险较小的兴业银行作为研究对象，力图帮助广大投资者加深对兴业银行的认识，并提供选股参股的参考信息。（一）坚持价值投资策略价值投资是基于详尽的分析、本金的安全和满意的回报的有保证的操作 资料来源：本杰明格雷厄姆(Benjamin Graham)，证券分析（第六版），美国。所谓价值投资策略，就是基于对企业的分析与判断，坚持买入市场价值低于其内在价值的股票。金融危机以来，世界股市一直处于低迷状态，在3000点以下波动，正是低价买入有较高内在价值的股票的好时机。选择有内在价值的股票，应遵循宏观经济分析、行业分析和企业分析的思路，立足于整体经济发展状况，为目标企业的股票定价，而不能仅仅根据对股价走势的直观判断做出决定。脱离实体经济而仅为了从价格变化中获利的行为就是投机 资料来源：新帕尔格雷夫货币金融大辞典，北京：经济科学出版社，2000.7。（二）避免投机自2009年启动以来，我国创业板虽宏图初展，但价位波动剧烈，上市公司盈利微薄、信息披露不到位，投资者“超新、炒偏、炒小”的投机心理较为普遍（郭晓玲，2010），羊群行为 股票市场中的羊群行为是指一群投资者在一段时间内相互跟着对方买入或卖出同一证券的现象(Sias,2004)。频繁出现，冒然进入极有可能遭受损失。作为散户投资者，在没有特别把握的情况下，应当选择规模较大且业绩优良的蓝筹股。在目前我国打造亚洲乃至世界金融中心的背景下，银行业进一步发展的空间很大，其股价位普遍低于其估值，且股盘较大，是稳健投资者的首选之一。又由于银行业股票本身具有波动小、分红稳定和上涨缓慢的特点，持有者既可以获得稳定的股利收入，也可以坐享金融危机后我国金融业发展壮大所带来的收益。（三）坚持选择熟悉的企业选择投资者熟悉的企业，有利于投资者及时把握企业动态并对相关变化做出正确的判断。作为金融学专业的学生，我们主要涉及银行、证券和保险等领域的企业，而在当前我国以银行为主的金融机构迅速适应市场化要求发展壮大的情况下，投资于银行是较为稳健的选择。在A股市场上，银行股一直作为第一大权重板块对整个证券市场的走势与发展起着举足轻重的作用，尤其是一批非国有中小型股份制银行的上市，更是凸显了我国银行的未来发展潜力。如中国银行、农业银行、工商银行、建设银行等大盘蓝筹股，由于发行规模十分庞大，故价位较低且波动较小。而兴业银行、招商银行、民生银行、中信银行等中盘蓝筹股则价位相对较高，投资者在短期内获利的可能性较大，且这类企业敢于涉猎、富于创新、乐于开拓，是我国银行业改旧翻新、积极进取的先驱，投资这类银行，相对更有挑战性。本次作业选取资产规模较小、股价跌幅最深、最有长期成长潜力，且在今年5月6日进行了股权出息，目前价位较低的兴业银行(Industrial Bank)作为投资分析对象，拟通过对其基本面和技术面的分析，初步描述兴业银行的发展状况和投资价值。（四）坚持全局性的分析观念在进行股票投资分析的过程中，必须坚持长期分析与短期分析相结合、局部分析与全局分析相结合的观念，避免出现“只见树木，不见森林”的现象。为保证分析的客观性和完整性，本次作业拟将对兴业银行的长期财务情况（五年来的趋势比较）与短期财务情况（2011年前四个月的发展状况比较）相结合，在此基础上预测2011年上半年兴业银行的财务状况和股价走势，力图为投资者献计献策。二、宏观形势分析2010年我国经济进入“高位运行”、“经济常态变化”、“价格偏高”、“结构良性化”运行轨道，上行力量与下行力量的交织与碰撞使得2011年将成为最为复杂但总体运行却相对平稳的一年。一方面政府将“防通胀”和“流动性回收”作为宏观经济调控的核心，主导着我国经济的下行力量，房地产政策的持续与加码、发达国家经济复苏的持续缓慢、贸易与汇率冲突等因素将进一步加剧我国经济的下行压力；但另一方面2011年作为“十二五”的开局之年，新的消费刺激政策与“民生工程”、“区域发展规划”等计划的实施，都将成为强大的上行力量。且这些力量均存在着不确定性，如流动性回收难度较大而可能导致“名义紧缩、实质宽松”的局面、房地产市场房价暴涨和交易价格急速下滑的双向可能、新规划带来的转型效应在短期内具有紧缩作用，等等。从2011年前四个月的宏观经济数据来看，各种力量的运行与冲突正在加剧。（一）GDP增速平稳截止至今日，统计局只公布了2011年第一季度的GDP数据，如图1所示。从季度数据看，2011年第一季度GDP环比增加18.00%，总体上保持逐年上升的稳定趋势；从年度数据看，2006-2010年我国年均GDP实际增长率为11.2%，不仅远高于同期世界经济年均增速，而且比“十五”时期的年均增速快1.4各百分点，从2011年第一季度经济增速稳定上升的机箱看，预计2011年GDP有望达到45万亿元，全年经济增长预计仍可达11%左右。其中，消费需求、固定资产投资将继续作为经济增长主力军发挥作用，从第一第二产业向第三产业的转型仍将继续。 图1 2011年GDP增速平稳 趋势图数据来源于巨灵金融资讯，下同。（二）通货膨胀压力不减图2 2006年-2010年及2011年前四个月全国CPI指数受金融危机影响，2009年CPI指数一度低至99.30，但由于政府大量流动性的投入，2010年CPI迅速回升，并带来强烈的通过膨胀预期。从2011年前四个月的情况看，CPI指数保持高位运行，一月份CPI同比增长1.55%，二月份维持在104.90的水平，三月份同比增长0.5个小数点，四月份保持在105.30的水平。从结构来看，食品价格对4月份CPI影响的程度在下降，4月份食品价格环比下降了0.4%，同比上涨11.5%，拉动CPI上涨3.4个百分点，影响程度是64%，比上个月略有回落。食品价格回落的主要原因是蔬菜价格出现明显下降，由于天气好转、供给增加使4月份蔬菜价格比3月份环比下降11.2%，由此引起食品价格环比下降了0.4%。自去年下半年以来，中国货币政策收紧的砝码不断加重，但通胀压力仍并没有显现出明显缓解之势。在美国零利率货币政策致大量热钱流入和国内经济结构调整的影响下，2011年CPI指数极有可能缓慢上涨，通货膨胀的压力可能一时难以缓解，再加上双顺差的逐渐恢复，和当前由央行多次上调存款准备金率所带来的强烈通胀预期，预计2011年通胀率仍将达到5%，央行仍将实行偏紧的货币政策，从而导致银行贷款总量下降并努力开拓中间业务。此时银行股股价普遍走低，一旦我国走出通货膨胀阴影，或是放开银行业管制是银行业进行多元化发展，银行股的前景将是一片光明，故于2011年趁低买入银行股市十分明智的选择。（三）货币供应量增减不定在货币分类的三个层次中，M0指流通中的现金，与消费变动密切相关，是最活跃的货币；M1包括M0和企事业单位活期存款，反映居民和企业资金松紧变化，是经济周期波动的先行指标，也是股市上涨的现行条件，流动性仅次于M0；M2包括M1、企事业单位定期存款和居民存款，流动性相对于M1偏弱，但反映了社会总需求的变化和未来通货膨胀的压力状况。其中，只有M2能够引起股票价格的迅速反应（吴奉刚、李彦华，2011）。图3 2006年至2010年及2011年前四个月货币供应量变化图五年来M1 和M2呈上升趋势，且M0 、M1 、M2之间的“剪刀差”不断拉大，2011年前四个月，M2持先持续走高，然后略有回调，一月份同比增加1.1%，二月份同比增加0.4%，三月份同比增加3%，四月份则略有下降，可见由于近期股市的剧烈波动和国家对企业的资金注入，使得企事业单位存款和居民存款有所增加，但由于各种减压措施的实行，货币供应量存在下降可能。2006-2009四年年来M2快速增长，但2010年有所减缓，说明存在控制力量。故2011年M2可能在原有水平上波动不定，但应该不会出现急剧上涨的情况。（四）“三率”波幅增加，继续走高随着通货膨胀预期的不断加剧，央行以大力度频繁调整法定存款准备金率，每次上调0.5个百分点，从而在控制银行贷款额度的同时继续推动了通货膨胀预期的加深。今年5月18日央行法定存款准备金率达21%再创新高，并提出此类调整没有上限的说法。另外，央行从2011年起对金融机构引入差别准备金动态调整机制以便更有针对性地回收过多流动性，引导金融机构信贷合理、适度、平稳投放，优化信贷结构。预计在2011年上半年结束以前，央行还将有一次法定存款准备金率上调行为，从而不断缩小银行放贷空间，故银行股价可能在2011年上半年难有大幅度回暖。此时投资者应当逐步小批买入银行股，以期获得经济经调整后稳定繁荣所带来的巨大收益。表1 2010年以来法定存款准备金率调整情况及股市反应日期大型金融机构消息公布次日股市涨跌调整前调整后调整幅度上证深证2011年5月18日20.50%21.00%0.50%0.95%0.70%2011年4月21日20.00%20.50%0.50%0.22%0.27%2011年3月25日19.50%20.00%0.50%0.08%-0.62%2011年2月24日19.00%19.50%0.50%1.12%2.06%2011年1月20日18.50%19.00%0.50%-3.03%-4.55%2010年12月20日18.00%18.50%0.50%2.88%3.57%2010年11月29日17.50%18.00%0.50%-0.15%0.06%2010年11月16日17.00%17.50%0.50%1.04%-0.15%2010年5月10日16.50%17.00%0.50%-1.23%-1.81%2010年2月25日16.00%16.50%0.50%-0.49%-0.74%2010年1月18日15.50%16.00%0.50%-3.09%-2.73%注：数据来源于和讯网。市场利率方面，受央行提高存款准备金率的影响，货币供应量趋于减少，市场利率趋于上升，从而减缓局部过热的投资和消费需求，加剧银行股价下跌的大趋势。存贷款基准利率方面，中国人民银行今年于2月9日和4月6日两次上调金融机构人民币存贷款基准利率。其中，1年期存款基准利率由2.75%提高到3.25%，累计上调0.5个百分点；1年期贷款基准利率由5.81%提高到6.31%，累计上调0.5个百分点。加上2010年第四季度两次利率上调的累计效果，社会资金成本稳步上升，从而有节奏地提高了社会通货膨胀预期。汇率方面，人民币继续面临着巨大的升值压力，这主要来自于三个方面：一是我国国际收支双顺差的格局没有变，贸易摩擦仍不可忽视，自2005年7月汇改以来，人民币对美元持续升值，2005年7月我国外汇储备是7327.33亿美元，2010年11月份是26483.03亿美元，外汇储备增加了3.6倍，外汇供给持续增加；二是金融危机改变了美元的走强趋势，且人民币对美元的汇率是我国的主导汇率，美元的贬值更体现出了人民币的升值；三是人民币对内贬值压力较大，导致我国出口产品价格竞争力下降，可能进一步加快人民币升值速度。介于央行控制汇率的力度较大，预计2011年，人民币仍将持续稳步走高的趋势。且我国银行介入国际市场的程度日益加深，人民币的坚挺将有利于银行业务的开展，当前人民币的升值将成为未来银行股增至的理由之一。（五）银行业景气指数转向走高从2006年第一季度至2011年第一季度，银行业各类指数波动频繁，主要是因为此类指数基于人们的信心与判断而生成，往往容易受到外在变化的冲击所致。2006年至2010年，货币政策感受指数和银行家信心指数总体下行，贷款需求指数与银行业景气指数波幅较小；自2010年下半年以来，各指数转向走高，可见在后金融危机时期我国的相对强势地位和政府救市措施的顺利实施，人们对我国银行业发展普遍看好，进一步证明了银行业的利好投资前景。图4 银行业各指数变化图三、行业分析（一）我国银行业发展状况截止至2011年5月24日，我国共有十六家上市银行，其中包括五家大型国有银行（中国银行、建设银行、农业银行、工商银行和交通银行）和十一家中小型上市银行（兴业银行、招商银行、中信银行、民生银行、南京银行、北京银行、浦发银行、华夏银行、深圳发展银行、宁波银行和光大银行）。2010年16家上市银行总数随不到上市银行的1%，但净利润却几近占了上市公司的40%。2010年银行股的平均市盈率只有9倍左右，若扣除银行股，A股的整体市盈率将从15倍上升到23倍，银行股的普遍低估，极大地拉低了A股的估值 资料来源：金融界网站，。总体来看我国银行股发展前景良好，具体表现如下。1、经营规模不断扩大2011年第一季度，我国上市银行总资产同比增长6.14%，其中，国有商业银行 国有商业银行主要是指由国家控股的股份制商业银行、地方政府创建的商业银行和城乡信用社等。增长6.11%，股份制商业银行增长6.51%。从图5中所示的五年来发展趋势看，我国银行业规模逐年增加，2008年以后增长幅度扩大；国有商业银行在经2008年调整后规模持续扩大，由于成立较早且有政府的支持，国有商业银行的数量较多、分布广泛且资金量充足，是我国银行业的主导力量；股份制商业银行特别是非国有上市银行，自2008年来大力扩张业务种类、增设网点、争取客户，在结构调整和金融创新方面均处于行业前列，从图5可以看到股份制银行规模稳定增加，且增幅有扩大趋势。图5 2006年第一季度至2011年第一季度银行业总资产变化图2、资产质量不断提高2011年第一季度，我国银行业不良贷款均微幅下降，从图6中看到，2009年上半年，国有商业银行不良贷款率骤然下降，由此带来我国银行业资产质量的大幅提升；股份制商业银行不良贷款率逐年下降，没有剧烈调整迹象。出现这样的现象的主要原因在于农业银行在上市之前通过不良资产剥离和扩大贷款总量等方式大大提高了其资产质量，由于农业银行的不良资产占比较大，故其调整对整个银行业的贡献也十分明显。预计在广发银行、湖北银行、微商银行等区域性银行上市后，我国银行业得不良贷款率还将继续走低，上市在我国银行业的整顿中起到了不可忽视的作用，而已上市的银行由于减轻了历史包袱，故而更能够为经济发展做出贡献。图6 我国银行业不良贷款状况3、存款总量日趋上升图7 2006年至2010年及2011年前四个月我国银行存款总量从图7看到，前五年我国银行存款总量快速增长，其中，企业存款约占存款总量的50%。进入2011年以来，银行业存款总量从72.77万亿增长到77.17万亿，预计2011年整年有望达到85万亿左右。存款的快速增长趋势一方面来自于我国经济的快速增长和外汇占款的逐年增加，另一方面也体现了社会资金充足、银行存款仍是我国企业和居民持有货币的主要方式等现象。稳步增长的存款在一定程度上为银行股的未来增值提供了支持。4、贷款额度逐年增加从图8中可以看到，股份制商业银行相比国有商业银行虽规模较小，当贷款量却十分可观。从2006年至2009年，受季节性因素影响，银行贷款额度呈锯齿形增长，且在2009年增势甚猛。2010年以来，受央行紧缩性货币政策的影响，银行贷款受到较大的下行压力，但央行随着对中小企业支持力度的加大，这样的下行压力也会减缓，故预计2011年银行贷款额度将在调整中保持上升趋势。图8 2006年至2009年贷款季度增加额（二）兴业银行在我国上市银行中所处的地位由于对单个指标的分析往往并不能全面了解整个银行在同业中所处的地位，故本次作业拟综合各方面指标，运用主成分分析法对兴业银行在其同业中所处的地位进行排名，从而从整体上解析兴业银行当前的经营状况。样本选取方面，在我国目前已上市的16家银行中，工、农、中、建、交五家大型国有银行无论是在规模上还是在绝对盈利能力上相较一般城市商业银行而言都十分庞大，故暂不选入比较范围；而中信银行、招商银行、光大银行、民生银行和华夏银行在成立之初的定性均为“全国性商业银行”，虽然可能在某些方面与城市商业银行有相同之处，但由于其全国性商业银行的总体目标、经营理念和成长轨迹与城市商业银行不同，故暂时也不将其列入比较范围。数据方面，为使排名最大化地体现兴业银行的发展现状，既不受其成长历史的分散化影响，也不受各银行季度会计处理方式不同的误导，本次作业选择最新的年数据进行分析。综上，本次作业选取南京银行、北京银行、兴业银行、深圳发展银行、浦发银行和宁波银行六家商业银行2010年的截面数据进行分析。这六家银行虽大多已向全国发展，但均从城市商业银行发展而来，共性之处较多，可比性较强。本次作业使用的软件为Stata10.1。根据商业银行的经营特点，本文选取的指标体系如下表：表2 主成分分析法选取的指标体系指标类型指标名称符号盈利性主营业务利润率（%）A1净资产收益率（%）A2每股净收益A31/成本收入比A4安全性1% -不良贷款率（%）B1拨备覆盖率（%）B2资本充足率（%）B3核心资本充足率（%）B4成长营运能力净利润增长率（%）C1主营业务增长率（%）C2总资产周转率（次）C3资产负债率（%）C4指标体系中，成本收入比和不良贷款率均为逆指标，与银行业绩呈反向变化，为保证主成分分析的客观性和公平性，排除由于指标方向的原因所造成的差异，本次作业采用1%-不良贷款率和1/成本收入比分别替之。处理后的数据如表3所示。表3 正向化后的的数据年份主营业务利润率净资产收益率每股净收益1/成本收入比1% -不良贷款率拨备覆盖率资本充足率核心资本充足率净利润增长率主营业务增长率总资产周转率资产负债率A1A2A3A4B1B2B3B4C1C2C3C4宁波201055161.090.026220.31196.1516.212.521310.0294兴业201055203.090.03040.58325.5111.228.839370.0395.03深发201044199.620.02450.42271.510.197.125190.0395浦发201050161.340.030250.49380.5612.029.3745350.0394北京201055161.090.0330.31307.1212.6210.5121310.0294南京201053120.780.3280.03234.7114.6313.7550460.0391从图9中可以看到，前三个因子的特征值（Eigenvalue）大于1，而其后因子的特征值小于1。根据过程内特征值大于1的主因子筛选原则（即认为过程内特征值大于1的因子已经能够反映所有原始变量包含的绝大部分信息，可以作为主因子），本次作业选择前三个因子进行分析。前三个因子的累积方差贡献率达到93.65%左右，基本能够满足信息全面性的要求，而用三个主因子替代原有的12各财务指标，也达到了本次作业中降维的要求。图9 主成分输出图由于从12个因子中选出了3个主因子，故原有的维度发生了变化，为使因子之间的信息更加独立，我们再用最大方差法（Varimax）再次进行了坐标轴的旋转，经坐标轴旋转后的荷载更向坐标轴集中，从而使信息在坐标轴上的投影更为明显，更能够反映其所表示的经济含义。旋转后的因子荷载矩阵如图10所示。图10 旋转后的因子荷载矩阵表由此得到三个主因子的得分模型。其中ai、bi和ci是正向化后的因子，其系数是该变量在相应主因子上的荷载，也可以用表4表示。Factor1=-0.0621*a1+0.8511*a2+0.2468*a3-0.8602*a4+0.9694*b1+0.7037*b2-0.6487*b3-0.7854*b4 -0.2401*c1-0.4326*c2+0.0512*c3+0.8940*c4;Factor2=0.9356*a1-0.3492*a2-0.9500*a3+0.0871*a4-0.1043*b1+0.0698*b2+0.5850*b3+0.6077*b4+0.1558*c1+0.6727*c2-0.4580*c3 -0.2709*c4;Factor3=-0.1481*a1-0.1575*a2-0.0921*a3+0.4598*a4-0.0523*b1+0.5752*b2-0.3601*b3-0.0794*b4+0.9430*c1+0.5732*c2+0.8544*c3-0.3337*c4;表5 主成分荷载矩阵Factor1Factor2Factor3a1主营业务利润率-0.06210.9356-0.1481a2净资产收益率0.8511-0.3492-0.1575a3每股净收益0.2468-0.9500-0.0921a41/成本收入比-0.86020.08710.4598b11% -不良贷款率0.9694-0.1043-0.0523b2拨备覆盖率0.70370.06980.5752b3资本充足率-0.64870.5850-0.3601b4核心资本充足率-0.78540.6077-0.0794c1净利润增长率-0.24010.15580.9430c2主营业务增长率-0.43260.67270.5732c3每股红利增长率0.0512-0.45800.8544c4总资产周转率0.8940-0.2709-0.3337第一个主因子（Factor1）中，净资产收益率、成本收入比、不良贷款率、拨备覆盖率、总资产周转率、资本充足率和核心资本充足率的影响最大。其中，成本收入比反映银行利用单位成本获取收入的能力，净资产收益率反映银行利用存款人资金经营获利的能力，总资产周转率反映银行资产运营效率，三者均反映盈利能力，Factor1与其成正比；不良贷款率反映银行资产质量，拨备覆盖率反映银行的财务稳健程度，Factor1与前者成反比，与后者成正比；资本充足率和核心资本充足率反映银行以自有资本承担风险的能力，一般而言，资本充足率和核心资本充足率对银行的盈利能力有负面的影响，安全性越高，盈利性越低，Factor1与二者成反比。故将第一个主因子定义为稳健盈利能力因子。第二个主因子（Factor2）中，主营业务利润率和每股净收益为主要影响因素，主营业务增长率、资本充足率及核心资本充足率为次主要影响因素。Factor2与主营业务利润率、主营业务增长率、资本充足率及核心资本充足率成正比。由于银行以存贷款为主营业务，故资本充足率与核心资本充足率反映了主营业务的保障程度，将第二个主因子定义为主营业务经营能力因子。第三个主因子（Factor3）中，净利润增长率和每股红利增长率为主要决定因素，且均为正影响。其中，净利润增长率反映银行的盈利增长能力，每股红利增长率反映银行在为股东带来收益方面的增长潜力。故将第三个因子定义为未来成长能力因子。最后，根据各主成分及其相应贡献率占总贡献率的百分比，可以计算综合得分F，其中为第i各主因子的贡献率，由此得出：F=0.586*Factor1+0.250*Factor2+0.163*Factor3。表6 六家银行的得分及排名稳健盈利能力因子主营业务经营能力因子未来成长能力因子综合得分排名得分排名得分排名得分排名宁波194.03674.225101.456148.796兴业296.18281.322197.202226.042深发展265.78454.606144.325192.924浦发322.03184.241234.911248.061北京276.00378.663166.733208.583南京201.19574.954162.164163.075从表6中可以看到，兴业银行在风险抵御、盈利能力、主营业务经营能力和未来成长能力等方面均排在同类银行中的第二位，仅次于最有发展潜力的浦发银行。基于沿海的优越地理位置、稳健的经营方略和优厚的财政支持，相信兴业银行作为我国地区性商业银行发展而来的全国性股份制商业银行将会有更出色的表现。四、兴业银行财务分析（一）兴业银行基本情况1、发展历史兴业银行成立于1988年8月，是经国务院、中国人民银行批准成立的首批股份制商业银行之一，总行设在福建省福州市，2007年2月5日正式在上海证券交易所挂牌上市，股票代码为601166，注册资本为59.92亿元，如图11所示，兴业银行的注册资本在同类银行中排位较前，基本属于中盘蓝筹股。图11 各银行注册资本比较根据英国银行家杂志2010年7月发布的全球银行1000强排名，兴业银行按总资产排名列第93位，按一级资本排名97位。 根据美国福布斯发布的2010全球上市公司2000强排名，兴业银行综合排名第245位，在113家上榜的中国内地企业中排名第14位。兴业银行作为我国首家赤道银行，坚持“真诚服务，相伴成长”的经营理念，已经建立了以上海、北京为中心且遍布全国的分支机构体系，与全球1000多家银行建立了代理行关系。2、前五大股东分析根据兴业银行2010年年报披露，前五大股东及其性质和占股比例如表7。表7 2010年前五名股东持股状况前五大股东股东性质持股比例福建省财政厅国家机关20.83%恒生银行有限公司境外法人12.8%新政泰达投资有限公司境外法人3.83%福建烟草海晟投资管理有限公司国有法人2.67%中粮集团有限公司国有法人2.59%注：资料来源于兴业银行2010年年报。兴业银行前五大股东主要具有以下几个特点：一是国家机关控股，这也是我国地方设立银行的一大特点，由于兴业银行最早由福建省设立，股改之后仍有大量的国有股未行流通，且兴业银行的发展在很大程度上依赖于地方财政，属于地方性特色银行之一；二是境外法人控股比例较大，恒生银行为汇丰集团控股银行，其持股不仅为兴业银行带来了全球化的经营理念和科学的管理模式，而且使兴业银行的发展更为自由化，更接近市场经济的要求；三是前五大股东持股比例较为分散，最高持股比例仅为20.83%，可见在兴业银行董事会中各种力量相互制约，没有出现一股独大的垄断情况，使银行运行更加健康。（二）基本财务特征分析1、总资产、总负债及存贷款如图12所示，兴业银行五年来资产、负债及存贷款额历年增加。贷款总额与总资产的差额有增大趋势，及至2009年我国紧缩性货币政策的实施，贷款总额出现五年来的首次下降，但贷款量的变化丝毫没有影响到兴业银行总资产的高速增加，这主要是由存放中央银行、存放同业及金融公司的款项逐年增加，且金融市场参与度扩大，各项投资额度增加造成的。存款总额总体上与总负债相匹配，但每年差距缓慢增加，可见兴业银行正在逐渐扩大非传统业务，业务创新力度逐年增加。图12 兴业银行总资产、总负债及存贷款五年变化图2、中间业务图13 兴业银行中间业务收入支出五年变化图在手续费及佣金支出变化极微的情况下，中间业务收入逐年递增。从年报披露的情况看，2007年至2008年兴业银行中间业务以代理业务为主打，2009至2010年则以咨询顾问业务为主。可见兴业银行根据市场变化不断自我调整，努力创新。中间业务作为未来的主要收入来源之一在兴业银行得到了合理的重视，值得一提的是，兴业租赁成立四个月就实现盈利5000万元，获利前景十分可观。3、营业支出图14 兴业银行营业支出五年变化图从图14可见，兴业银行营业支出呈总体上升趋势，银行的营业支出主要来自于存款利息和相关管理费用，在存款逐年增加趋势不变的情况下，2008年和2010年营业支出相对较高，这是大多数银行的共同特点，应是受央行在这两年的多次升息政策所致。 图15 2010年兴业银行营业收入支出比较图与同类银行相比，兴业银行无论是营业支出还是营业收入都仅次于浦发银行，直观分析结果与前文中的主成分分析结果相一致。但在净利润的比较中，兴业银行与浦发银行几乎相等，说明与浦发银行相比，兴业银行的非传统业务优势弥补了其在营业收支方面的不足，在以中间业务为主要收入来源的未来，兴业银行具有更广阔的发展前景。（三）财务报表比率分析兴业银行2011年1季报显示，截止3月末，公司总资产规模上升到19169.90 亿元，同比增长3.64%，实现营业收入116.53亿元，同比增长21.07%，实现净利润52.26亿元，同比增长28.11%，实现每股收益0.87元，每股净资产16.20元。总体来看兴业银行运行状况良好，具体分析如下。(迈博汇金)1、流动性分析 图16 2010年兴业银行营业收入支出比较图从图16看到，兴业银行存贷比及流动性比率五年来均保持在满足要求的合理水平，2009年流动性比率的骤然减小应当主要是来自于国家控制贷款的系统性影响，但2010年立即恢复至正常水平，表现了兴业银行优良的自我调整能力。图17 2010年兴业银行存贷款匹配结构图兴业银行活期存款远高于短期贷款，中长期贷款略高于定期存款，一旦大量活期存款户在较短时间内共同体取存款，将有可能产生挤兑现象，故兴业银行存在一定的流动性风险。这也是银行的通病，即倾向于用短期存款进行中长期贷款。但兴业银行的贷款总量五年来一直小于存款总量，其间的差额为银行的流动性提供了保障，大大降低了流动性风险。2、盈利能力分析图18兴业银行五年盈利能力指标变化图总资产收益率（ROA）等于净利润除以总资产；净资产收益率（ROE）等于净利润除以总资本。在总资产逐年扩大（如图12）的情况下，兴业银行的总资产收益率自2006年上升至1.17后便一直在1.2左右浮动，可见其净利润除在2006年有突出表现外，还相应跟着总资产逐年增长，体现了兴业银行较强的资产营运能力，2008年至2009年的系统性因素影响，总资产收益率虽略有下降，但是已经恢复了活力，出现缓慢增长趋势，2011年后应该会有所进展。净资产收益率一直在23左右波动，可见兴业银行总资本随净利润逐年增加，股盘在不断扩大。成本收入比（=营业费用加折旧/营业收入）2006年和2007年较高，2006至2007的高成本收入比应是人员及业务增长及管理流程的提升和IT系统的持续投入所致，但2010年较上年下降10.3%，可见在市场开拓力度不衰减的情况下其费用控制力度正在提高。2011年一季度兴业成功收购联华国际信托，综合化经营和步伐在加快，这也都是兴业为了应对激烈的竞争环境和利率市场化挑战，寻求差异化经营和竞争优势的战略意图的体现。(迈博汇金)图19 2010年ROA和ROE同类银行比较图与同类银行比较，兴业银行由于总资产增长速度较快而使其资产收益率排在第四位，资本收益率排在第三位且与第一位的宁波银行相去不远，其资本和资产的利用率均有待提高。3、风险性分析图20 兴业银行风险性指标分析2011年不良贷款率走低，信用成本维持在低位，未加大拨备计提力度，拨贷比1.36%。不良贷款余额35.47亿，同比减少3.99亿，比年初减少0.69亿，不良贷款率0.40%，比年初下降0.02%，仍是上市银行最低水平，拨备覆盖率341.96%，拨备计提力度并未加大，信用成本仍在0.20%的低位。从五年变化情况看，兴业银行不良贷款率逐年下降，拨备覆盖率逐年提升，都是其资产质量不断提高的表现，可见相对于其他从城市商业银行发展而来的全国性股份制商业银行，兴业银行在贷款方面的历史包袱较轻，对风险控制的重视度较大。资本充足率（等于资本总额与加权风险资产之比）和核心资本充足率（等于核心资本与加权风险资产之比）从2007年至2009年缓慢下降，应主要由加权风险资产的增加所致；2010年是各银行走出金融危机阴影的转折点，2011年各银行开始恢复元气并且更为注重风险，这使我国银行业的发展更为健康。4、成长能力分析图21 2010年同类银行资本充足率、核心资本充足率比较图兴业银行的资本充足率在同类银行中排在第二位，仅次于经过资产调整的北京银行，核心资本充足率排在第三位。体现了兴业银行在同业中较好的风险管理水平。图22 2010年同类银行不良贷款率比较图兴业银行在同类银行中拥有最低的不良贷款率，从资产质量角度看，其风险管理水平优秀。4、成长能力分析图23 兴业银行五年来成长能力指标变化图兴业银行2011年贷款平稳增长，议价能力不断提升，存贷利差稳步上升。在信贷和货币政策收紧的影响下，贷款比2011年初增长4.46%，增长平稳，议价能力继续提升，一季度存贷利差为4.08%，今年主营业务增长势头看好。从五年内的变化历史看，主营业务增长率大起大落，呈波动上升趋势；主营业务利润率微经调整后逐年上涨；净利润增长率在2007年达到峰值后连降三年，至2010年有所回落。结合净利润增长率和主营业务增长率来看，2007年二者变化迥异，可见兴业银行对传统业务的依赖程度较低，创新能力得到进一步体现，而主营业务增长率的波动应当主要是由于兴业银行作为一家规模有限的地区性商业银行，常需要与大型商业银行竞争，其存贷款盈利具有大小年所致。兴业银行成长能力指标的大幅波动符合其处于机会多变的市场中不断适应的情况，是阶段性的表现。图24 2010年同类银行成长能力比较图综上所析，兴业银行属于可被强烈推荐的投资等级，其可信竞争力和优势体现在其优秀的管理层及合理的股东结构，本次作业认为，在国内银行差异化转型日趋紧迫的趋势下，兴业已经处在领先集团，应享有一定的估值溢价。根据兴业银行2011年1季报提供的信息，我们预计，在2011年兴业银行将实现的净利润220.92亿元，同比增长19.28%，以2011年1季度末的股本数计算，将实现每股收益为3.69元。以2011年4月28日收盘价30.21元计算，公司在2011年对应的PE应为8.19倍。2011年的具体预测如表8所示。表8 2011年兴业银行盈利预测表年份2008200920102011（预测）营业收入29714.9831679.0543455.9152862.14净利润11385.0313281.9418520.5822091.67EPS(元）2.282.663.093.69营业收入增长34.73%6.61%37.18%21.65%净利润增长率32.60%16.66%39.44%19.28%EPS增长率32.60%16.66%16.35%19.28%ROE23.22%22.29%20.13%16.13%每股净资产9.811.9215.3522.85PE13.2711.379.778.19PB3.082.531.971.32成本收入比34.83%36.22%32.23%32.27%注：单位为百万元。五、技术面分析（一）K线理论分析 从大趋势看，年初以来兴业银行股价波动上升，自配股除权后股价缓慢下降，基于上文分析可知，此时正是分批吸收兴业银行股份的绝佳时期。从图25和图26可以看到，从5月23日5月31日出现了三白兵信号，在5月6日配股以来的下降趋势中出现三白兵，是市场强烈反转的信号。同时三个下降实体和上升实体均不甚长，甚至5月31日交易量收缩，有继续降价可能，可见市场有反转预期，但并不是十分强烈，此时正是分批买入的好时机。图25 2010年12月至2011年5月份兴业银行K线和成交量趋势图图26 2011年五月份兴业银行价量趋势图短期日线来看，派股除权后，5日线（白线）向下穿过10日线（黄线），是卖出信号，5月31日120日线、60日线、30日线、10日线和5日线依次排列，预计股价仍将维持一段时间的低估。（二）切线理论分析 图27 2011年1月至5月兴业银行趋势线分析从图27可见，除权以前股价走缓慢上升通道，除权之后进入短期下降通道。图28 2011年1月至5月兴业银行速度线分析从除权前的速度线中看到，除权前股价波幅有增大趋势，且未跌破1/3速度线，下行力量仍然较强，预计6月份仍将波动下降。3、指标分析（1）KDJ指标从图29来看，5月31日K线正从超买区走出，达17.761且从低位上穿D线，是买入信号；J线恰从低于10的建议买入区走出至11.377，且向上穿过D线和K线，仍是买入信号。图29 2011年4月15日至5月31日兴业银行KDJ指标变化（2）MACD指标图30 2011年5月31日兴业银行MACD指标变化图30中白线为正负差（DIF），黄线为异同平均数（DEA）。5月31日开盘至十点十分左右、下午一点二十至收盘，为DIF和DEA大于零的时段，是买方市场，预计6月1日开盘仍将为买方市场。另外，5月31日价格微幅上扬，与DIF及DEA变化趋势相同，不宜立即买入。4、理论股价计算？六、投资建议与总结根据上文分析，我们认为当前银行股的股价实际上和经济股价有一个过度的反映，在今年的下半年和明年上半年将有一个逐渐调整的变化，这种差距的变化会带来股价的回归，中长期的买入时点已到。银行是经济发展的中心行业，中国间接融资比率相当高，占到整个企业融资的80%以上，为企业发展资金需求的主要渠道，市场地位较高。但是对比目前银行总市值占市场价值比例尚有很大的提升空间。而且，对于创新型、高成长的中小盘地区性股份制商业银行，其未来空间更值得重点关注。在当前的后金融危机时代，美联储实施“量化宽松”政策，国际游资对人民币升值预期较高，故将继续引起大量热钱的流入，由此带来的收益也不可小觑。目前房地产市场受到打压，资金只能沉淀或退出，进入困难较大；债券市场面临加息所导致的相对收益率降低，资金也逐步流出；同时其它资金池子没有吸收大量流动性的能力，所以股市是最有吸引力的资金聚集地。大市值蓝筹股，特别是银行板块的一步步打压导致股价持续下挫，而企业增长率却维持在20%以上；中小板、创业板目前被严重高估，企业增长率大大低于预期，正在进一步透支未来股价上升空间。这种结构性矛盾预计转折点在2011年下半年，现在正是布局银行股的良机。总之，兴业银行未来存在业绩持续增长和高送配的空间，且其资质优良。年底前的时间，投资者可以分批逐步介入，梯次布局。现在是低风险实机，可分批买入。参考文献：1 吴刚强，李彦华.我国货币供应量和股市价格关系的实证研究.中国物价，2011，02：41-45.2 郭晓玲.我国创业板市场风险分析与海外市场风险控制借鉴.科技创业，2010，09：30-31.