存款准备金率变动对股票市场影响

1 引言1.1 研究背景及意义随着世界金融经济的发展与创新的加快，我国经济实力得到迅速增强。在多于财富处理的方式上，在通过存款或是购买理财来获取相应的增加值外很多人都倾向于将钱投入股市，据调查，我国股民数量已经超越了 1.2 亿，且仍有上升的空间。不过与国外相比，我国股票市场仍存在许多缺陷，一些问题的存在不仅对我国股市的投资功能产生了制约还对我国货币政策才喊声了一定的影响。如退市制度的不完善、上市欺诈幕交易等。按理论理论上说，股票市场的运行方向应该和存款准备金率的调整成负相关，但是这一点在我国却不明显。所以在采取对货币政策改革或是采取相应措施，当局应当考虑货币政策对股市带来的影响，从而制定出合理的政策。相较于西方国家，由于国际和国的经济形势不断发生变化，我国对于存款准备金率的调整过于频繁：在2011 年，央行先是连续六次上调存款准备金率，接着又下调过三次。央行决定下调0.5 个百分点的存款准备金率并在 2015 年 2 月 5 日公布并实施。并且，为了提高金融机构支持结构调整的能力，加大对小微企业、“三农”以及重大水利工程建设的支持力度，对小微企业贷款占比达到定向降准标准的城市商业银行、非县域农村商业银行降低人民币存款准备金率0.5 个百分点，对中国农业发展银行降低人民币存款准备金率 4 个百分点，综上所述，可以看出我国的经济形势较为严峻。而据巴克莱银行业的分析师预测，我国还会继续下调存款准备金率和利率，虽然这一举措有利于抑制资产质量恶化，但也会使银行业的净息差产生很大的下行压力。我国此次降低存款准备金率，是为了满足今年春节这段期间的流动资金的需求，但另一方面也使金融系统的压力增大。由于房地产市场的疲软和反腐行动，使大量资金流出，从而导致流动资金需求与往年相比有所增大。而近期的人民币贬值，可能会使资金外流情况进一步恶化，所以随着美元的不断回升，外汇占款将会下降，而我国的存款准备金率也会呈现趋势性下降。另外逐渐成熟的结构性产品也使金融系统压力增大。所以这次存款准备金率的下调表明，与股票市场的调节相比，我国更侧重于资金外流对资金流动产生的影响。本文针对近期存款准备金率的变动，利用 Eviews 软件进行科学的实证分析，研究其对股票市场所产生的影响，根据实证结果，得出自己的见解。关于这次降准，其带来的效果的呈现仍需要一段时间，给人们的生活带来一定的影响。经济上，有利于避免经济波动，保持松紧适度的流动性，有利于经济平稳增长和价格稳定。另一方面，有利于为我国居民创造更多的就业机会，在“支农”和“支小”上发挥着积极的作用，能降低企业的融资成本，提高贷款的可获得性，以促进“小微”企业的创新和发展。所以我希望通过对存款准备金率的调整对股市的影响进行研究，研究我国频繁变动存款准备金率的原因，这也是对货币政策的有效性进行的实证检验。1.2 国外相关研究1.2.1 国相关研究针对我国存款准备金率的变动情况，学者们提出了自己的研究假设。于东（2012 ） 1认为我国经济存在不少潜在隐患，如：经济发展过热、通货膨胀等问题，就2011 年央行对存款准备金率的七次调整，他认为这反映了我国当前经济形势十分严峻。另外由于存款准备金率作为我国货币政策重要的调控工具，它对股票市场价格的影响也越来越大。金利玲（ 2012） 2认为存款准备金率的调整对股票市场存在滞后、不稳定的影响。琼（ 2011 ） 3 假设存款准备金率的变动与股票指数的运行趋势相反，两者存在负相关的关系；在牛、熊市中，存款准备金率调整对股市的作用效果，会受到当时的市 场氛围的影响；金融指数是对存款准备金率调整反映最显著的指标，其次是地产指 数；在有效金融市场中，宣告日当天，存款准备金率的调整对股票价格指数的影响最 为显著，其余时间均不显著。冀芳（2011） 4则提出存款准备金率的调整对后市能带 来强烈的“利好”或“利空”影响。孟庆哈（2012） 5认为股票市场的出现与发展已逐步改变了货币市场中各种货币的结构与需求量；另一方面，随着股票市场规模与影响力的日益深化，货币政策的制定也或多或少受到股票市场波动的影响。文先明，江辉，作（2012） 8运用VAR模型的Granger因果检验、脉冲响应函数分 析了央行存款准备金率变化对沪深300指数的影响，利用方差分解分析存款准备金率变动对沪深300指数的贡献度，从而研究认为：存款准备金率变动对股票市场的波 动，在短期有一定的负面影响，在长期影响较小，而股票市场的波动对存款准备金率 没有影响。同样的方法，玺（2011） 9也运用了相同的方法，并得出了相似的结果， 他认为：由于我国宏观经济的复杂性，货币政策传导的时滞性，导致货币政策传导机制不 完善，所以影响了货币政策传导的效用，使股票走势与存款准备金率变动与预期并不完全 一致。来志勒（2011 ） 11在研究中运用事件分析法，对宣告存款准备金率对我国证券会分 类的13个行业的股票的影响，进行了实证分析，从而得出：存款准备金率调整对股票 价格的影响是不确定的；并且，其变动对各行业股票收益的影响也是不对称，没有规 律可循；投资者在普遍情况下，不能根据其调整而获取较高的收益。并且他认为存款 准备金率的调整偶尔会对股票收益产生影响，但大多数情况下，对股票市场是没有影 响的。关于存款准备金率的变动与股市之间的非对称性关系。兰泽琛（2012） 12通过事件分析法，以某种影响股票价格的“特殊事件”为研究中心，通过研究这类事件的发生对时序性数据是否存在影响，以此来检验股票市场对事件的反应及程度。实证结果 表明：存款准备金率变动对股票市场产生了显著的影响，且对金融行业和地产指数也 有显著的影响。同样的方法罗嗣亮（2010） 13也有用到，研究了银行存贷款利率的 调整和法定存款准备金率的调整的公告效应对我国股票市场的短期影响。王继锋（2011） 14通过对上调存款准备金前后，股票市场造的收益率、流动性及波动性差 异，运用事件研究的方法，进行对比分析，研究表明这一措施会使股票市场流动性下 降，波动性增加，并会导致股票收益率呈反方向变动。1.2.2 国外相关研究Yong Tang ,Yong Luo , Jie Xiong , Fei Zhao, Yi-Cheng Zhang （2013） 10通过对银行间 货币市场和股票市场7年间两个主要货币政策（利率和存款准备金率）变化的研究分 析。先简单介绍了其他国家货币政策是如何研究货币政策变化的，然后对比中国的货 币政策变化，进行了研究，主要分析了SH旧OR和股票市场，并进行了实证研究，最终表明：需求和供给冲击以及货币政策的变化导致了股票市场的变化。根据以上国外文献可知，为了使结果更有科学依据，作者们通过实证分析来研究存款准备金率变动对股票市场的影响，主要有回归分析法、VAR模型法和事件研究法等计量研究方法，但影响股票市场的因素很多，不能确定其变动是否是由存 款准备金率变动引起的，应认真分析。本文将通过分析存款准备金率变动的前后，某 行业股票价格的变动情况，搜集相关数据，进行实证研究，通过研究存款准备金率变 动对股票市场的收益率、流动性、波动性的影响，并借鉴前人的优点，运用到自己的 理论中，得出最终结论。1.3 本文的容及研究方法本课题研究的问题是我国存款准备金率变动对股票市场的影响，课题主要通过研究对 我国存款准备金率变动对股票市场影响机理，并结合存款准备金率的变化和股票市场 的变化，通过搜集相关的资料，理论与实际相结合，运用所学到的计量分析的方法， 进行实证分析，从实证分析的结果中，分析存款准备金率变动对股票市场的影响是否 有一定的关系，从而得出相应的结论并提出相关的解决方法。本文的研究思路如下：是本文的引言，主要介绍本文的研究背景、研究的目的和研究意义，以及国外的学者们对存款准备金率变动对股市影响的研究情况。是存款准备金率的历史、我国的变动情况以及对股票市场的作用机理，中外存款准备 金制度的对比。是对存款准备金率变动对股市的影响进行实证分析。是针对分析结果提出自己的看法并给出相关建议。2概述2.1存款准备金制度的历史存款准备金起源于英国，1913年在美国以法律制度的形式形成，最初存款准备金率是 一个固定值，没有调整区间，一直到1935年以后才有了调整的区间。由于 1929-1933年美国经济危机的爆发，进而引起资本主义世界危机的爆发，使各国政府意识到存款 准备金制度的重要性，存款准备金制度便逐渐发展起来。设立存款准备金制度主要是 为了保持银行清偿债务的能力，以增强人们对金融系统的信心，有利于稳定商业银行 的流动性。我国在1984年开始实施存款准备金制度，并逐渐发展完善。存款准备金是 金融机构为保证客户提取存款和资金的清算需要，而准备的在中央银行的存款，而存 款准备金率则是存款准备金占其存款总额的比例，存款准备金率是我国三大货币政策 工具之一。2.2我国存款准备金率的调整情况实施日大型金融机构中小金融机构股市调整前调整后幅度调整前调整后幅度沪指2015年2月5日20%19.50%-0.50%16.50%16%-0.50%2.45%2012年5月18日20.50%20%-0.50%17.00%16.50%-0.50%-0.60%2012年2月24日21%20.50%-0.50%17.50%17.00%-0.50%0.27%2011年12月05日21.50%21%-0.50%18%17.50%-0.50%2.29%2011年6月20日21%21.50%0.50%17.50%18%0.50%-0.90%2011年5月18日20.50%21%0.50%17.00%17.50%0.50%0.95%2011年4月21日20%20.50%0.50%16.50%17.00%0.50%0.22%2011年3月25日19.50%20.00%0.50%16.00%16.50%0.50%0.08%2011年2月24日19.00%19.50%0.50%15.50%16.00%0.50%1.12%2011年1月20日18.50%19.00%0.50%15.00%15.50%0.50%-3.03%2010年12月20日18.00%18.50%0.50%14.50%15.00%0.50%2.88%2010年11月29日17.50%18.00%0.50%14.00%14.50%0.50%-0.15%2010年11月16日17.00%17.50%0.50%13.50%14.00%0.50%1.04%2010年5月10日16.50%17.00%0.50%13.50%13.50%0.00%-1.23%2010年2月25日16.00 %16.50%0.50%13.50%13.50%0.00%-0.49%2010年1月18日15.50%16.00%0.50%13.50%13.50%0.00%-3.09%2008年12月25日16.00%15.50%-0.50%14.00%13.50%-0.50%-4.55%2008年12月5日17.00%16.00%-1.00%16.00%14.00%-2.00%1.05%2008年10月15日17.50%17.00%-0.50%16.50%16.00%-0.50%- 0.84%2008年9月25日17.50%17.50%0.00%17.50%16.50%-1.00%-4.47%2008年6月15日16.50%17.50%1.00%16.50%17.50%1.00%-7.73%2008年5月20日16.00 %16.50%0.50%16.00 %16.50%0.50%- 1.84%2008年4月25日15.50%16.00 %0.50%15.50%16.00 %0.50%-2.09%2008年3月25日15.0015.500.50%15.0015.500.50%2.53%2008年1月25日14.50%15.00 %0.50%14.50%15.00 %0.50%-2.63%2007年12月25日13.50%14.50%1.00%13.50%14.50%1.00%1.38%2007年11月26日13.00 %13.50%0.50%13.00 %13.50%0.50%-2.40%2007年10月25日12.50%13.00 %0.50%12.50%13.00 %0.50%2.15%2007年9月25日12.00%12.50%0.50%12.00%12.50%0.50%-2.16%2007年8月15日11.50%12.00%0.50%11.50%12.00%0.50%0.68%2007年6月15日11.00%11.50%0.50%11.00%11.50%0.50%1.04%2007年5月15日10.50%11.00%0.50%10.50%11.00%0.50%2.16%2007年4月16日10.00%10.50%0.50%10.00%10.50%0.50%0.13%2007年2月25日9.50%10.00%0.50%9.50%10.00%0.50%1.41%2007年1月15日9.00%9.50%0.50%9.00%9.50%0.50%2.49%上表选取2007年-2015年我国存款准备金率的变动情况，可以看到，我国在 2007年 经历了 10次上调，此时国际收支的双顺差十分严重，存在流动性过剩的压力。在 2008年经过了 9次调整，包括4次下调，这是由于美国次贷危机在一定的程度上对我 国的经济也产生了影响。此时我国出现投资过热，人民币升值压力大的现象，所以如 此频繁的变动准备金率也是罕见的。2008年到2010年，为了应对金融危机，增加货币供应量，减少危机带来的影响，我国的准备金率开始回调。然后在 2010到2011年 又开始上调直到2011年末才有下调的趋势，其中在 2011年4月21日，存款准备金 率达到历史最高点，为 20.5%。这几年里，我国的存款准备金率变动过于频繁，这在 西方国家是罕见的。直到近几年，存款准备金率的变动状况才有所缓解。不过近段时 间，为了满足春节期间流动性资金的需求，我国又开始下调存款准备金率，并有专业 人士分析，我国的存款准备金率仍有下调的趋势。而在存款准备金率变动的时候，通 过影响股市的资金供给，来影响股票的价格指数。2.3 我国法定存款准备金政策与西方国家的差异一方面西方国家对于流动性不同的存款采取不同的存款准备金率：因为活期存款的流 动性比定期和储蓄存款的流动性要高，所以活期存款的存款准备金率比定期和储蓄存 款的要高，这主要是为了防止商业银行因为过度的发放贷款而导致流动性不足。相比之下，我国则没有采取这一措施，在我国无论是活期、定期还是储蓄存款，存款准备金率都是一样的。另一方面，我国对准备金存款实行支付利息制度，而西方国家的中央银行一般情况下不对其支付利息，商业银行经常把资金用于贷款或者用于投资，而现在因为法定准备金的要求，商业银行不能用这笔资金，如果要取得这一资金，需要支付利息，这样税收的额度就相当于用法定准备金投资获得的收益，加上利息成本。在西方国家，存款准备金的信用调节功能逐渐减弱，在主要发达国家中，他们的存款准备金水平已经基本降为 0，更多的国家则不再使用存款准备金率作为他们货币政策的工具。我国与发达国家相比：一方面利率没有完全市场化。我国市场的参与者定价能力较低，仍需要中央银行的引导。另一方面金融体系流动性过剩。我取宽松的政策来促进经济的增长，所以中国在采取这一措施后不久就会面对流动性过剩的问题。由于这样的经济环境，在较长的时期，存款准备金制度仍会是有效的操作工具，并且，为了适应不断变化的经济金融环境，我国应及时调整存款准备金制度。2.4 调整存款准备金率对股票市场影响的理论分析2.4.1 有利于保持货币供应量的稳定根据货币供给理论， M （货币供应量） =C （社会公众所持有的货币） +D （商业银行的存款货币），而H （高能货币） =C （社会公众所持有的货币） +R （商业银行存款准备金），由以上式子得：M=HD/R（1+D/C）/D/R+D/C从上面的式子可以看出，当存款准备金率发生变化时，货币供应量也会随之发生变化，且存款准备金率与货币供应量呈反方向变化，当存款准备金率下降时，货币供给增加，这时人们手中持有的货币量较之他们愿意持有的要多，于是会将多出的部分用来购买一些金融资产或非金融资产，从而影响了股票的价格，使股票价格有所上升。从 2003 年以来，由于人们对人民币升值地预期，国外投资大量涌入我国，外汇的不断涌入导致我国的基础货币不断增加，因而造成货币供应量和信贷的增加，从而会引起经济过热或产生泡沫。中央银行为保持货币供应量稳定，会采取紧缩性货币政策，在2003 年至 2004 年间上调存款准备金率，使宏观经济的形势逐渐发生转变。所以对存款准备金率的调整，可以预防资金的过度投放，有利于缓解流动性过剩压力，缓解通货膨胀。在2007 年，我国国际收支出现严重的双顺差，存在流动性过剩的压力，而2008 年，由于美国的次贷危机，全球性经济危机爆发，我国作为全球经济体的重要组成部分，也不得不面临这场经济危机的挑战。所以，在2008 年，我国先后调整了 9 次存款准备金率，一定程度上对当时的经济过热产生了抑制作用，直到 2009 年才有所缓解。但在 2010 年，由于宏观经济出现了不健康的现象，使金融机构信贷规模不断增大，人们热衷于投资固定资产，使房地产价格不断上涨， CPI 持续攀升，潜在的通货膨胀压力增加。为了缓解通货膨胀所带来的压力，中央银行又开始转向紧缩的货币政策，连续下调存款准备金率，直到 2011 年 6 月才有了上调趋势。从中体现了调整存款准备金率所带来的积极影响。2.4.2 对市场利率的作用 存款准备金率的变动在影响了货币供应量和市场资金供给之后，会进一步影响市场利 率，其影响程度和资金供求弹性有关，若市场上只有少数的资金受到了存款准备金率 的影响，而大部分资金供求相对平稳，那么存款准备金率的变动对市场利率的影响较 小。若大部分资金供求富有弹性，会相应的变动，则准备金率的变动对市场利率有较 大影响。所以，针对不同市场，存款准备金率的变动对市场利率的影响也是不同的。 我国股票市场上的资金大都是短期资金，当提高存款准备金率时，货币市场中会导致 利率上升，资本市场资金趋紧，影响股市的供给量的变化使银行贷款资金的规模也随 之发生变化。所以，货币政策决定的利率水平会给股票市场带来很大的影响，不仅仅 是因为成本效应，还因为信息的作用。2.4.3 对股价指数的作用中央银行在调整存款准备金率时，是通过对货币供应量的影响来使进入股票市场的 资金供给发生变化，从而影响股票价格指数。也就是说，当存款准备金率下调时，由 于货币供应量增加使进入股票市场的资金供给有所增加，从而影响了股票价格指数， 使股票价格指数随之上涨，此时融资成本降低，有利于提高社会支出水平和投资水 平，提高公司的盈利能力，有利于股票市场的健康发展。反之，若存款准备金率上涨 时，股票价格指数则会随之下降，此时不利于公司的发展。2.4.4 宣示效应法定存款准备金率的变动能清楚地看出中央银行对宏观经济未来走势的预期，即反映 了中央银行下个阶段宏观调控的目标。存款准备金率是中央银行向社会公众和金融机 构宣布自己政策意图的窗口，存款准备金率的变动会给金融机构持有的金融资产显著 影响，并给居民和企业从金融机构可获取的贷款量带来影响。当中央银行多次使用存 款准备金政策时，表明中央银行已经发现经济过热的形势，并正在采取措施努力挽 救，也说明中央银行在向市场释放紧缩的信号，多次的调整准备金率表明了中央银行 宏观调控的态度。人们通常通过研究存款准备金率的变动，从而判断未来的经济形 势，并以此为依据调整自己的投资和支出的情况，所以就形成了 “宣示效应”，即通 过改变市场参与者的行为以促进货币政策目标的实现。2.4.5 对市场结构的影响在股票市场上，当存款准备金率变动引起货币供应量变动时，由于每个企业对资金 的依赖程度不一样，此时准备金率变动所带来的影响也是不同的，对劳动力密集型的 企业影响较小，而对资本密集型的企业影响较大，尤其体现在金融板块，当准备金率 上升时，此时资金紧，导致股价下降，并且会对企业的盈利能力带来不利影响，对于 资金周转不畅的企业，货币政策的变化可能会导致企业的破产。3存款准备金率变动对股市影响的实证分析本文选取从2010年1月12日到2015年2月4日央行调整的存款准备金率，以及存 款准备金率变化前后10天的上证指数日数据，数据来源：存款准备金率来自中国人民 银行官方，上证综合指数月末收盘指数来自证券交易所，经作者利用Excel软件整理，数据真实可靠。为了研究存款准备金率变动对股票市场的影响，本文将选取的日数据 分为16个子样本，每个子样本空间是存款准备金率变化前后10个交易日的上证指数收盘价，并对其求平均数（具体数据见表2）。将存款准备金率表示为 ZBJ,上证综合指 数表示为SCI。处理软件为Eviews6.0 。表2 2010年以来中央银行历次调整的存款准备金率以及上证综合指数的变化调整时间调整后上证综合指数20日平均数2015年2月5日19.50%3223.692012年5月18日20%2817.82012年2月24日20.50%2911.462011年12月5日21%2866.272011年6月20日21.50%2523.742011年5月18日21%2658.72011年4月21日20.50%3004.252011年3月25日20.00%3029.072011年2月24日19.50%3019.672011年1月20日19.00%31232010年12月20日18.50%3189.282010年11月29日18.00%3263.082010年11月16日17.50%3206.362010年5月10日17.00%2540.672010年2月25日16.50%2204.882010年1月18日16.00%1975.673.1单位根检验在时间序列的分析中，我们应首先考虑序列是否平稳，如果不平稳则认为这一序列存在单位根，一共有六种检验方法，通常用ADF进行检验，本文主要采取 ADF检验表3:单位根检验变量检验形式ADF统计值1%5%10%结论ZBJ(C,N,1)-0.6249-4.0044-3.0989-2.6904小平稳一阶(C,N,2)-2.5298-4.1220-3.1449-2.7138小平稳二阶(C,T,2)-4.0620-5.1249-3.9334-3.4200平稳SCI(C,N,3)-2.1891-4.1220-3.1449-2.7138小平稳一阶(C,N,0)-2.7328-4.0044-3.0989-2.6904小平稳二阶(C,N,1)-4.6969-4.1220-3.1449-2.7138平稳对存款准备金（ZBJ）和上证综合指数（SCI）进行单位根检验，检验结果如上表。从上表的检验结果来看，存款准备金（ZBJ）的原始序列的ADF统计值等于-0.6249大于1%、5%、10%的显著性水平下的临界值，所以原始序列存在单位根，原始序列存在 单位根，继续对一阶差分数据进行单位根检验，经检验一阶差分的单位根统计值等于-2.5298 ,也大于上述三个显著性水平下的临界值，一阶差分序列也存在单位根，继续对二阶差分序列进行检验， ADF统计值等于-4.0620，小于1%、5%、10%水平下的 临界值，所以二阶差分数据不存在单位根，所以二阶差分序列是平稳的。同理对上证综合指数（SCI）进行单位根检验，原始序列和一阶差分序列在在1%、5%的显著性水平下均不能通过检验，所以原始序列和一阶差分序列都存在单位根，所以都为不平稳序列，继续对二阶差分序列进行检验， ADF统计值等于-4.6969，小于1%、5%显著 性水平下的临界值，所以二阶差分序列是平稳序列。综合上述，存款准备金（ZBJ）和上证综合指数（SCI）,均为二阶单整，即二阶差分为平稳序列。3.2 VAR模型分析及格兰杰因果检验对SCI和ZBJ估计向量自回归模型，先选择 VAR的不同滞后阶，按照 AIC、SC准则确 定滞后阶为1,用LR进行检验。原假设：VAR （1）是可行的利用LR进行检验，检验结果接受原假设，则 VAR （1）是可行模型。将 ZBJ和SCI基 于VAR （1）进行格兰杰因果关系分析，结果如表4所示表4:格兰杰因果检验原假设滞后期F-StatisticProb.ZBJ does not Granger Cause SCI14.716690.0506SCI does not Granger Cause ZBJ0.083480.7776从以上格兰杰因果检验结果可以看到，原假设存款准备金（ZBJ）不是上证综合指数（SCI）的格兰杰因果的F统计值为4.71669 ,其伴随概率为0.0506小于0.1 ,所以在 10%的显著性水平下拒绝原假设，认为存款准备金（ZBJ）是上证综合指数（SCI）的格兰杰原因。同理，原假设上证综合指数（SCI）不是存款准备金（ZBJ）的格兰杰因果的F统计值为0.08348 ,其伴随概率为0.7776远远大于10%的显著性水平，所以接 受原假设上证综合指数（SCI）不是存款准备金（ZBJ）的格兰杰因果。综合以上，得 到存款准备金（ZBJ）是上证综合指数（SCI）的格兰杰因果，上证综合指数（SCI）不 是存款准备金（ZBJ）的格兰杰因果。在估计完VAR模型后，再进行脉冲响应分析以及方差分解，从而进行进一步分析。3.3 脉冲响应函数基于VAR （1）对DDLNAHS和DDZBG进行脉冲效应函数进行检验，为了更好的分析 其效应结果，我们将反应期设置为10 ,结果如下图，横轴表示反应期期数，纵轴表示上证综合指数的效应。从下图可以看到，存款准备金对上证综合指数的冲击一开始为 0,滞后围绕0上下波动，并且持续了 6期，在第六期滞后才为 0,在六期以存款存备 金对上证中和指数的冲击影响比较大，并且上下波动。上证综合指数对自身的冲击一 开始为正，呈现出一个衰减的趋势，刚开始冲击比较大，之后开始下降，到第六期滞 后为0。3.4 方差分解VAR存通过脉冲效应函数分析可以得出模型中各个变量之间的冲击影响，但是脉冲效应函数只是简单的描述了标量之间的冲击影响，并没有定量的描述影响程度，所以基于（ 1 ）模型，分析存款准备金对上证综合指数的影响。所以通过方差分解分析结构冲击对生变量的贡献度，从而评价不同的结构冲击的重要性。从下图的方差分解结果可以看到，上证综合指数自身对自身的解释程度大约在85% 以上，其影响是非常大的，存款准备金对其的影响在15% 左右，并且影响力较持久。4 政策建议基于我国严峻的经济形势，为提高像存款准备金率等货币政策对股票市场传导机制的有效性，本文通过对存款准备金率对上证综合指数波动影响的实证分析，提出以下建议：4.1 我国应加强对资本市场的宏观调控，充分发挥其作用 由于实体经济与虚拟资本的联系日益密切，两者之间产生的相互影响也随之变大，而 这些影响有着消极的一面，也有着积极的一面。所以，在进行资本市场的建设时，货 币政策当局应考虑到可能会给货币市场带来的不利影响，并针对这些不利影响做出正 确的判断，采取相应的措施来解决问题。4.2 规股票市场的发展，提高货币政策传导机制的效果在有效的资本市场中，由于存款准备金率等货币政策工具的冲击，股票的交易数据会 迅速做出反应，使其反映在资产价格变动上，使一些投资者开始变得理性，不再盲目 跟从，而股市价格的变动也会因此影响到实体经济，并形成完善的货币政策传导机 制。我国的股票市场仍在发展阶段，并未完全成熟，投机活动仍然存在，很多因素都 会引起股价的波动，所以我国的股票市场暂时还不能发挥晴雨表的作用。我国应加强 风险管理，建立规的融资渠道。4.3 提高股票市场的效率货币传导机制的通畅程度很大程度上也取决于股票市场的效率，所以要使我国股票市 场更加完善和成熟，逐渐扩大股市规模，鼓励更多的投资者参与股票市场，加强人们 对股票市场的信心。还应加强对上市公司的监管，这需要政府、监管部门和投资者一 起共同参与监督管理，完善信息披露机制，维护投资者的利益。吸引更多机构投资者 的加入，他们的参与能使股票市场更加理性的反应信息，疏导存款准备金率变动对股 票市场的影响机制，增强调控效应。4.4 在使用存款准备金率的同时，实行多种货币政策工具的协调配合货币政策工具有很多种，如：利率、公开市场操作、再贴现率等等，每个政策工具都 有自己的优缺点。不能只是单一的使用一种政策工具，这会对经济产生不利影响，多 种货币政策工具协调使用，能相互弥补不足。从其他国家的政策上看，很多国家使用 存款准备率的机率远没有中国多，我国目前实施积极的财政政策和稳健的货币政策， 在确保经济增长的同时，有效的抑制了通货膨胀，一定程度上使经济过热的现象有所 改观，但是随这我国市场经济的不断发展，我国使用的货币政策也应日益丰富，所以 单是改变存款准备金率，是不能根本上解决出现的经济问题的，需其他政策工具一起 配合使用，才能使经济平稳发展。结论本文先简单介绍了存款准备金率历史、我国存款准备金率的变动情况、存款准备金率对股票市场的作用机理、中外存款准备金政策的对比，通过上述概述对我国的存款准备金政策有了比较全面的了解。通过大量的分析，中央银行变动存款准备金率来干预股票市场，主要是为了防止经济投资过热，从而产生经济泡沫，通过适当的宏观调控，通过对货币供应量、市场利率、股票价格指数、人们的心理预期等的影响，来控制股市的走势。本文对存款准备金率的变动对中国股市影响的实证分析，利用 2010 年1 月至 2015 年 2 月期间的上证综合指数的月末收盘价，对其进行实证分析，从分析结果看，存款准备金率的变动对股市还是有影响的，从格兰杰因果检验的结果看，可知股市的变动是由于存款准备金率的变动 。而方差分解的结果则可以看出其影响力比较持久。股票市场有经济“晴雨表”之称，所以股票市场一定程度上会反应国家的宏观经济形势，并综合了人们的经济预期，这种预期会影响投资者的投资行为，从而影响股票价格。货币政策的调整应在关注股票市场反应的前提下进行，可以避免其调整对股市产生较大的波动。时间如白驹过隙般，很快我的大学生涯就要结束了。在短短的四年大学生涯里，我收 获了很多，在此也感那些在我生活、学习上帮助过我的人。首先我很感我的论文指导老师巩师恩老师，在论文的选题以及写作方面，他给予了我 很多帮助，使我在完成论文的过程中能有一个清晰的思路，能有条理的完成这篇论 文，巩老师经常利用课余时间来学校教我们写作。我还要感我所有的任课老师，感他 们教会了我很多专业知识，使我度过了有意义的四年时光。其次感我的辅导员黄文涛老师，他在平时的学习上给了我很多建议，并能耐心回答我 心中的一些问题。最后感我的同学们，我们一起学习、生活，遇到困难相互帮助，平时有不会的问题也 能相互讨论解决，使我能有一段美好的回忆。我会不断努力，不会辜负老师和同学们的期望的。再次我的老师和朋友们，感他们在 我成长道路上的帮助，！参考文献1 于东 . 我国存款准备金率变动对上市商业银行股票变动影响的研究D. ：中国海洋大学， 2012.2 金利玲 . 存款准备金率的调整对我国股票市场的影响D. ：西南财经大学， 2012.3 琼. 存款准备金率调整对中国股市的影响研究D. ：电子科技大学， 2011.4 冀芳 . 法定存款准备金率调整对中国股市的效应研究 D. ：财经大学， 2011.5 孟庆晗. 中国货币政策与股票市场的相互作用研究D. ：大学,2011.6 甘路遥. 存款准备金率调整对上证综指的影响分析J. 当代经济，2012 （ 4 ）：112-115.7岳海峰，董维佳，吕鑫.我国存款准备金率调整对股市的非对称性影响分析N.中央财经大学学报，2013 (1 ) : 30-35.8文先明，江辉，作.存款准备金率变动对股市影响的实证研究J.系统工程,2012(4) : 18-24.9玺.存款准备金率的调整对证券市场影响的传导机制研究D.:大学，2011.10 Yong Tang ,Yong Luo ,Jie Xiong ,Fei Zhao ,Yi-Cheng Zhang .Impact of monetary policy changes on the Chinese monetary and stock marketsJ. Statistical Mechanics and its Applications,2013 (19):4435-4449.11来至勤.存款准备金率调整对股票价格影响的实证研究J.经济论坛，2011：23-25.12兰泽琛.基于货币政策对中国股市影响的实证研究一一以存款准备金政策发布的 宣告效应为例D.:西南财经大学，2012.13罗嗣亮.货币政策对我国股票市场的影响D.:财经大学，2010.14王继锋.上调存款准备金率对股市影响作用的实证分析D.:电子科技大学，2011.15周启宏.央行存款准备金率调整对我国经济的影响分析J.职业技术学院学报，2011 , 14 (4) : 87-90.16莉亚.法定存款准备金率的调整对我国股票市场影响效应的实证研究J.金融学院学报，2012(6) : 5-18.17 Chun-Li Tsai. The reaction of stock returns to unexpected increases in the federal funds rate targetJ. Journal of Economics and Business,2011(63):121-138.18宗珊.中国法定存款准备金率调控的效果分析D.:首都经济贸易大学，2012.附录A格兰杰因果检验Pairwise Granger Causality TestsDate: 04/16/15 Time: 20:41Sample: 1 16Lags: 1Null Hypothesis:ObsF-StatisticProb.SCI does not Granger Cause ZBJ150.083480.7776ZBJ does not Granger Cause SCI4.716690.0506单位根检验t-StatisticProb.*Augmented Dickey-Fuller test statistic-0.6249260.8350Test critical values:1% level-4.0044255% level-3.09889610% level-2.690439t-StatisticProb.*Augmented Dickey-Fuller test statistic-2.5298220 1329Test critical values:1% level-4.1219905% level-3.14492010% level-2.713751t-StatisticProb.*Augmented Dickey-Fuller test statistic-4.0620190.0420Test critical values:1% level-5.1248755% level-3.93336410% level-3.420030t-StatisticProb.*Augmented Dickey-Fuller test statistic-2.1891120.2187Test critical values:1% level-4.1219905% level-3.14492010% level-2.713751t-StatisticProb.*Augmented Dickey-Fuller test statistic-2.7328310.0932Test critical values:1% level-4.0044255% level-3.09889610% level-2.690439t-StatisticProb.*Augmented Dickey-Fuller test statistic-4.6968510.0040Test critical values:1% level-4.1219905% level-3.14492010% level-2.713751*MacKinnon (1996) one-sided p-values.