《企业的资本运作》PPT课件

企 业 的 资 本 运 作Email: 一 、 资 本 市 场 与 资 本 运 作 的 内 容 、 方 式 1、 资 本 与 资 本 市 场 基 本 概 念 一 、 资 金1、 货 币 （ 狭 义 ， 广 义 ）2、 社 会 财 富 的 表 现 形 式 和 存 在 形 式 之 一3、 购 买 力 与 等 价 交 换 物二 、 资 本1、 能 够 带 来 未 来 收 益 的 资 金2、 能 够 带 来 未 来 收 益 的 资 源3、 有 形 资 本 ： 货 币 ， 厂 房 ， 机 器 设 备4、 无 形 资 本 ： 专 利 ， 技 术 秘 密 ， 营 销 网 络 ， 知 识 5、 资 本 市 场 角 度 的 资 本 ： 金 融 工 具 企 业 主 要 的 资 本 形 态 资 本 至 上 ？ 1、 经 营 权 与 产 权 博 弈（ 1） 内 部 人 控 制 ： 经 营 权 否 定 产 权 ？（ 2） 人 力 资 源 的 可 替 换 性 ： 资 本 第 一 话 语 权 ？（ 3） 相 对 稀 缺 规 律 ？2、 权 力 的 转 移（ 1） 暴 力（ 2） 资 本 （ 3） 知 识 资 本 市 场 的 定 义 从 实 用 的 角 度 给 出 广 义 的 定 义 ： 资 本 市 场 是 期 限 在 一 年 以上 的 各 种 资 金 融 通 活 动 的 总 和 。定 义 一资 本 市 场 是 通 过 风 险 定价 功 能 来 指 导 新 资 本 的积 累 和 配 置 的 市 场 。（ 新 帕 尔 格 雷 夫经 济 学 大 辞 典 ） 定 义 三资 本 市 场 是 长 期 （ 1年以 上 ） 金 融 工 具 （ 股 票和 债 券 ） 的 交 易 市 场 。（ 詹 姆 斯 范 霍 恩 等 ）定 义 二资 本 市 场 通 常 是 指 “ 取得 和 转 让 资 金 的 市 场 ，包 括 所 有 涉 及 借 贷 的 机构 ” （ 斯 蒂 格 利 兹 ） 资 本 市 场 的 分 类1、 一 级 市 场 和 二 级 市 场2、 场 内 交 易 市 场 和 场 外 交 易 市 场3、 有 形 市 场 与 无 形 市 场4、 长 期 信 贷 市 场 、 股 票 市 场 、 债 券 市 场 、 衍生 证 券 市 场 资 本 市 场 的 筹 资 者企 业筹 资 目 的 ：用 于 投 资 和 发 展用 于 改 善 企 业 内 部 财 务结 构用 于 改 善 企 业 股 本 结 构 和 法 人 治 理 结 构 政 府筹 资 目 的 ：用 于 公 共 产 品 投 资维 持 社 会 的 稳 定 （ 当 一 国 面临 经 济 、 金 融 危 机 或 萧 条 时 ）其 它 用 途 （ 如 稳 定 资 本 市 场 、为 战 争 筹 资 等 ） 资 本 市 场 的 投 资 者1、 个 人 投 资 者2 、 机 构 投 资 者 政 府机 构工 商 企 业 证 券 经营 机 构 保 险公 司养 老基 金证 券 投资 基 金机 构投 资 者 资 本 市 场 的 中 介 机 构 1、 投 资 银 行2、 会 计 师 事 务 所 3、 律 师 事 务 所4、 投 资 顾 问 咨 询 公 司5、 证 券 评 级 机 构 2、 资 本 运 作 资 本 的 价 格V0 = V1 / (1+r) + V2 / (1+r) + - + Vn / (1+r)n2t 0 t1 t2 tnV0 V1 V2 Vn举 例 ：当 您 在 公 司 中 职 位 的 年 薪 为 20万 元 ， 假 定 银 行 存 款 利 息 为 2%， 那 么 ， 您的 身 价 就 不 是 20万 元 ， 而 是 1000万 元 ！ 资 本 运 作 的 定 义定 义 一 ： 在 资 本 市 场 “ 圈 钱 ” （ “ 淘 金 ” ） 的 活 动 。定 义 二 ： 资 本 运 作 是 着 重 于 企 业 资 产 负 债 表 内 资 本 项 下 的 活 动 ，是 通 过 上 市 、 融 资 、 企 业 兼 并 、 债 务 重 组 和 MBO等 行 为 改 善 企 业 资本 结 构 ， 实 现 企 业 资 本 增 值 的 活 动 。 简 而 言 之 ， 资 本 运 作 就 是 利用 资 本 市 场 ， 通 过 买 卖 企 业 和 资 产 而 实 现 企 业 资 本 增 值 的 经 营 活动 。定 义 三 ： 资 本 运 作 是 指 以 相 对 独 立 于 生 产 经 营 而 存 在 的 以 价 值 化 、证 券 化 了 的 资 本 或 可 以 按 价 值 化 、 证 券 化 操 作 的 物 化 资 本 为 基 础 ， 通 过 流 动 、 裂 变 、 组 合 、 优 化 配 置 等 来 提 高 运 营 效 率 和 效 益 ， 以实 现 资 本 增 值 最 大 化 目 标 的 经 济 行 为 和 经 营 活 动 。 企 业 的 资 本 运 营 的 方 法q 一 是 把 闲 置 的 资 产 充 分 利 用 起 来 ， 使 其 产 生 效 益 ；q 二 是 企 业 在 从 事 产 品 生 产 或 经 营 的 同 时 ， 拿 出 一 部 分 资 金 ， 专 门 从事 诸 如 炒 股 票 、 产 权 转 让 、 企 业 兼 并 之 类 的 活 动 ；q 三 是 或 者 进 行 企 业 并 购 ， 或 者 进 行 股 权 转 让 ， 或 者 进 行 资 金 拆 借 等 ；q 四 是 企 业 为 了 能 在 短 期 内 获 得 资 金 、 厂 房 和 设 备 ， 在 资 本 市 场 直 接融 资 ； q 五 是 把 资 本 运 营 作 为 经 营 规 模 扩 张 的 手 段 ， 通 过 兼 并 、 控 股 、 参 股等 方 式 迅 速 发 展 为 大 型 集 团 。 资 本 运 作 的 主 要 方 式v 资 本 运 营 的 方 式 多 种 多 样 ， 企 业 要 根 据 企 业 内 部 和 外 部 环 境 的 变化 ， 综 合 考 虑 各 种 变 量 ， 选 择 适 合 于 本 企 业 情 况 、 切 实 可 行 的 资 本运 营 方 式 。v 资 本 运 作 的 主 要 活 动 形 式 ： 投 资 、 融 资 、 出 售 或 购 入 产 权 或 资 产 。 与 企 业 整 体 整 合 有 关 合 并 、 托 管 、 收 购 、 兼 并 、 分 立 、 重 组 、 战 略 联 盟 与 资 产 整 合 有 关 剥 离 、 置 换 、 出 售 、 转 让 、 资 产 证 券 化 与 股 权 有 关 发 行 股 票 、 债 券 、 配 股 、 增 发 、 转 让 股 权 、 送 股 、 转 增 、回 购 、 MBO 与 资 本 和 融 资 有 关 PE、 VC、 融 资 租 赁 与 经 营 活 动 有 关 BOT、 BT、 特 许 经 营 资 本 运 作 的 本 质 现 象 上 ， 资 本 运 作 通 常 要 对 企 业 负 债 结 构 进 行 调 整 ， 其 真 实 目 的 无 非是 通 过 调 整 企 业 生 产 关 系 使 其 适 应 生 产 力 发 展 水 平 ， 并 促 进 生 产 力 潜 能 得以 最 大 限 度 发 挥 即 提 高 公 司 价 值 ！流 动 资 产 固 定 资 产1 有 形2 无 形 资 产 股 东 权 益流 动 负 债长 期 负 债 负 债 公 司 资 产 负 债 表流 动 资 产固 定 资 产1 无 形2 有 形 股 东 权 益流 动 负 债长 期 负 债公 司 长 期投 资 决 策 需 要 解 决的 问 题 ?资 本 运 营 /投 资 决 策 公 司 资 产 负 债 表流 动 资 产固 定 资 产1 无 形2 有 形 股 东 权 益流 动 负 债长 期 负 债如 何 进 行融 资 决 策以 满 足 公司 的 投 资需 求 ?资 本 运 营 /融 资 决 策 公 司 资 产 负 债 表流 动 资 产固 定 资 产1 无 形2 有 形 股 东 权 益流 动 负 债长 期 负 债资 本 运 营 /融 资 决 策如 何 安 排净 营 运 资本 和 现 金流 ？如 何 安排 公 司 的 股 权结 构 ？ 在 现 实 中 ， 企 业 从 事 资 本 运 作 和 投 资 银 行 帮 助 企 业 完 成 资 本 运 作操 作 ， 实 际 上 是 在 做 同 一 件 事 情 ， 即 都 是 对 企 业 资 产 负 债 表 的 右方 结 构 进 行 调 整 旨 在 理 顺 资 本 当 事 人 之 间 的 利 益 关 系 ： 资 本 所 有 者 之 间 关 系 ； 资 本 所 有 者 与 债 权 人 之 间 关 系 ； 资 本 所 有 者 与 经 营 管 理 者 之 间 的 关 系 ；通 过 理 顺 这 些 重 大 利 益 关 系 ， 调 动 各 生 产 要 素 的 “ 积 极 性 ” ， 从而 优 化 企 业 的 资 本 结 构 和 提 高 资 源 配 置 效 率 。 公 司 治 理 ： 两 权 分 离 董 事 会管 理 层 资 产 负 债股 东 权 益 股东债权人 因 此 ， 企 业 资 本 运 作 的 本 质 就 是 市 场 经 济 的 微 观 主 体 企 业 内 部生 产 关 系 的 一 种 调 整 机 制 ， 这 种 调 整 有 时 是 一 种 自 觉 行 为 ， 有 时 则是 被 动 进 行 的 ， 反 映 了 资 本 所 有 者 和 企 业 经 营 者 的 决 策 能 力 和 综 合实 力 ；而 且 ， 不 管 资 本 运 作 者 的 最 初 动 机 如 何 ， 从 结 果 来 看 ， 资 本 运 作 有时 会 促 进 企 业 经 济 效 益 的 提 高 ， 有 时 则 会 导 致 经 营 业 绩 下 降 ， 相 关当 事 人 之 间 的 利 益 分 配 是 不 均 衡 的 。资 本 运 作 的 本 质 资 本 经 营 成 为 企 业 的 战 略 选 择 对 企 业 而 言 ， 在 不 同 社 会 经 济 环 境 和 不 同 的 发 展 阶 段 中 ， 其 主导 经 营 手 段 、 发 展 战 略 也 会 有 所 不 同 。 目 前 ， 对 于 那 些 已 经 具 有 相当 规 模 的 企 业 而 言 ， 战 略 经 营 与 创 新 已 经 成 为 企 业 竞 争 的 利 器 和 创造 利 润 的 源 泉 。 随 着 国 家 宏 观 发 展 战 略 的 变 化 和 经 济 政 策 的 调 整 ， 中 国 的 企 业也 正 在 对 自 己 的 发 展 方 向 和 投 资 重 点 进 行 调 整 ， 他 们 所 采 取 的 手 段有 一 个 共 同 的 特 点 ： 即 逐 步 确 立 了 以 资 本 运 营 为 经 营 手 段 的 方 针 。 目 前 ， 通 过 资 本 手 段 运 作 产 业 已 经 被 众 多 的 民 营 企 业 家 所 认 同 。 随着 资 本 通 道 的 形 成 和 资 本 市 场 的 完 善 ， 资 本 运 营 正 成 为 许 多 企 业 所采 取 的 经 营 取 向 。 3、 公 司 上 市 上 市 融 资 资 本 运 作 的 基 本 功 能资 本 运 营 的 基 本 功 能 之 一 就 是 帮 助 企 业 从 资 本 市 场 融 资 。将 企 业 生 命 周 期 做 一 简 单 类 比 ： 在 正 常 大 气 压 力 下 ， 把 从 0 冰块 加 热 到 100 水 蒸 气 的 过 程 做 一 大 致 划 分 ， 以 描 述 不 同 成 长 阶 段企 业 融 资 活 动 的 不 同 特 征 。 第 一 阶 段 ： “ 种 子 期 ” ， 是 指 创 业 者 仅 有 某 一 想 法 ，或 者 某 项 技 术 仍 然 处 于 实 验 室 阶 段 。 在 该 项 技 术 进 入产 业 化 之 前 ， 一 般 要 经 过 多 次 放 大 实 验 或 临 床 实 验 ，以 检 验 技 术 的 可 靠 性 、 稳 定 性 和 可 行 性 。 当 技 术 具 备了 产 业 化 的 基 本 条 件 ， 这 时 0 的 冰 块 就 变 成 0 的 水 。 在 这 个 阶 段 上 ， 少 量 的 风 险 资 本 特 别 是 天 使 基金 开 始 介 入 ， 企 业 融 资 具 有 资 本 需 求 金 额 较 小 、 潜 在投 资 收 益 巨 大 以 及 投 资 风 险 极 大 的 特 点 。 第 二 阶 段 ： 企 业 进 入 导 入 期 或 起 步 期 。 在 这 个 阶 段 ， 会有 小 批 量 的 产 品 生 产 ， 但 技 术 仍 不 成 熟 ， 产 品 性 能 还 不够 稳 定 ， 市 场 漫 漫 启 动 ， 销 售 订 单 有 少 量 地 增 加 ， 企 业开 始 有 了 不 多 的 正 向 现 金 流 。 这 时 一 些 偏 好 早 期 投 资 的风 险 资 本 愿 意 介 入 ， 虽 然 企 业 对 风 险 资 本 的 需 求 不 算 太大 ， 但 由 于 存 在 技 术 、 产 品 、 市 场 以 及 管 理 等 诸 多 不 确定 因 素 ， 因 此 投 资 风 险 仍 然 很 高 。 第 三 阶 段 ： 快 速 成 长 和 规 模 扩 张 期 。 随 着 产 品 销 量 增加 和 市 场 规 模 扩 大 ， 企 业 生 产 经 营 活 动 的 融 资 需 求 同步 增 长 ， 这 时 私 人 股 权 融 资 仍 然 是 首 选 融 资 方 式 。 为了 加 快 企 业 发 展 ， 必 须 适 时 启 动 新 一 轮 的 股 权 融 资 。随 着 企 业 成 长 和 规 模 扩 张 ， 特 别 是 新 的 战 略 投 资 人 的加 盟 ， 企 业 股 权 结 构 和 公 司 治 理 结 构 将 会 发 生 明 显 变化 ， 内 部 管 理 也 渐 渐 规 范 ， 信 息 透 明 度 逐 步 提 高 。 第 四 阶 段 ： Pre-IPO私 募 融 资 阶 段 。 由 于 有 了 IPO的 诱人 前 景 ， 因 此 会 激 起 一 大 批 战 略 投 资 机 构 的 浓 厚 兴 趣 ，特 别 是 吸 引 一 些 具 有 金 融 背 景 的 投 资 者 的 积 极 参 与 。成 为 上 市 公 司 不 仅 可 以 增 加 股 权 流 动 性 ， 方 便 股 东 实现 “ 脚 投 票 ” 的 功 能 ， 而 且 有 利 于 企 业 从 公 开 资 本 市场 融 资 ， 企 业 核 心 竞 争 力 得 以 增 强 ， 资 本 规 模 迅 速 扩大 第 五 阶 段 ： 企 业 通 过 IPO成 为 上 市 公 司 。 在 企 业 漫 长 培育 过 程 中 ， 风 险 资 本 无 疑 起 着 “ 雪 中 送 炭 ” 的 作 用 。风 险 投 资 家 和 创 业 企 业 家 经 过 长 期 的 同 甘 共 苦 和 历 史考 验 ， 终 于 到 了 99 ， 这 时 投 资 银 行 会 积 极 介 入 ， 企业 借 助 于 投 资 银 行 的 专 业 辅 导 和 保 荐 ， 成 功 地 从 公 开资 本 市 场 中 融 资 ， 变 成 一 家 上 市 公 司 。 第 六 阶 段 ： 成 为 上 市 公 司 ， 标 志 着 企 业 已 完 成 从 私 人权 益 资 本 市 场 向 公 开 资 本 市 场 的 历 史 性 跨 越 ， 但 这 只是 完 成 了 万 里 长 征 的 第 一 步 。 企 业 作 为 一 个 有 机 体 其生 命 会 无 限 延 续 下 去 ， 还 会 不 断 地 利 用 资 本 市 场 的 融资 功 能 ， 继 续 进 行 业 务 和 规 模 扩 张 ， 一 般 采 取 兼 并 收购 的 形 式 ， 包 括 上 市 公 司 之 间 并 购 和 对 非 上 市 企 业 特别 是 中 小 创 业 企 业 的 并 购 。 纵 观 企 业 生 命 周 期 和 企 业 从 无 到 有 、 从 小 到 大 的 成 长历 程 ， 不 难 发 现 有 两 次 质 的 飞 跃 ： 从 实 验 室 走 向 产 业 化 和 市 场 ， 即 0 的 冰 变成 0 的 水 ； 通 过 IPO成 为 上 市 公 司 ， 即 100 的 水 变 成100 的 水 蒸 气 。成 为 上 市 公 司 标 志 着 企 业 开 始 了 一 个 崭 新 的 生 命 历 程 ，其 融 资 活 动 、 产 权 结 构 、 公 司 治 理 及 其 经 营 管 理 都 将 表现 出 新 的 形 式 。 企 业 生 命 周 期 与 资 本 运 作 首 次 公 开 发 行 （ 100 ） 走 出 实 验 室 （ 0 ） 并 购 重 组 企 业 在 资 本 市 场 中 的 五 级 价 值 增 值 （ 1） 一 级 价 值 增 值 在 私 人 股 权 （ private equity） 资 本 市场 中 ， 企 业 通 过 溢 价 增 资 扩 股 实 现 原 有 股 东 价 值和 企 业 价 值 的 增 值 ， 这 种 情 况 在 中 小 创 业 企 业 的私 募 股 权 融 资 活 动 中 非 常 普 遍 。 例 如 某 高 科 技 创 业 企 业 由 4名 创 业 者 共 同 出 资 成 立 ， 注 册资 本 100万 元 （ 包 括 现 金 和 某 项 专 利 技 术 ） ， 通 过 引 入 风险 资 本 900万 元 ， 增 资 扩 股 成 为 股 份 有 限 公 司 ， 注 册 资 本增 至 1000万 元 ， 企 业 总 股 本 变 为 1000万 股 。 企 业 新 的 股东 会 一 致 同 意 原 创 业 者 合 计 持 有 700万 股 ， 占 总 股 本 的 70 ； 风 险 投 资 机 构 持 有 300万 股 ， 占 总 股 本 的 30 。 也 就是 说 ， 风 险 投 资 机 构 认 购 价 格 为 每 股 3元 ， 等 于 承 认 原 企业 市 场 价 值 为 2100万 元 ， 其 中 2000万 元 即 一 级 价 值 增 值 ，创 业 者 股 本 增 值 20倍 。 二 级 价 值 增 值 在 证 券 发 行 市 场 中 ， 证 券 发 行 上 市 的 溢 价 收 益 形 成 二 级 增 值 。例 如 某 企 业 的 每 股 净 资 产 1元 ， 股 票 发 行 价 为 5元 ， 投 资 者 每 股 花 了5元 来 认 购 ， 上 市 后 按 8元 价 格 卖 出 ， 这 里 的 7元 溢 价 就 是 二 级 价 值增 值 ； 其 中 发 行 股 票 的 企 业 得 到 4元 ， 形 成 资 本 公 积 ； 新 股 认 购 者得 到 3元 。 -二 级 价 值 增 值 被 发 行 股 票 的 企 业 和 新 股 投 资 者 共 同 分 享 ， 这是 企 业 上 市 融 资 和 投 资 者 认 购 新 股 的 基 本 动 力 。 在 我 国 A股 市 场 上 ，国 有 股 和 法 人 股 大 约 占 2/3且 不 能 流 通 ， 一 旦 企 业 成 功 地 发 行 股 票上 市 ， 由 于 部 分 二 级 价 值 增 值 转 化 为 企 业 资 本 公 积 ， 使 得 每 股 净 资 产 价 值 上 升 ， 日 后 即 便 按 净 资 产 价 格 回 购 ， 国 有 资 本 不 仅 套 现 ， 而且 增 值 。 案 例 一 ： 某 上 市 公 司 总 股 本 1个 亿 ， 其 中 国 有 股 7000万 ，发 新 股 之 前 每 股 净 资 产 1元 。 首 次 公 开 发 行 时 ， 每 股 价格 10元 ， 发 行 3000万 流 通 股 ， 筹 集 资 金 3亿 元 ， 这 时 公司 账 面 净 资 产 3.7亿 元 ， 扣 除 融 资 成 本 0.2亿 元 ， 净 资 产3.5亿 元 ， 每 股 净 资 产 变 成 3.5元 ， 国 有 资 产 账 面 价 值2.45亿 元 ， 升 值 2.5倍 。案 例 二 ： 诚 志 股 份 战 略 配 售 （ 邦 联 投 资 ） 三 级 价 值 增 值 在 证 券 交 易 市 场 中 ， 投 资 者 进 行 证 券 交 易 的 差 价 收 益 即 三 级 价 值增 值 。 三 级 增 值 来 自 于 股 票 买 卖 双 方 对 企 业 未 来 收 益 的 不 同 预 期 。 例如 在 20倍 市 场 平 均 市 盈 率 条 件 下 ， 对 于 某 市 价 为 10元 的 股 票 ， 甲 预 期每 股 收 益 0.40元 ， 即 每 股 股 票 内 在 价 值 为 8元 ， 如 果 甲 是 一 个 理 性 投 资者 ， 则 应 做 出 卖 出 决 策 ； 而 乙 预 期 每 股 收 益 0.60元 ， 股 票 内 在 价 值 为12元 ， 此 时 乙 应 该 买 入 。 甲 乙 双 方 投 资 决 策 依 据 都 是 企 业 内 在 价 值 。 -虽 然 股 票 价 格 是 企 业 内 在 价 值 的 反 映 ， 但 股 价 并 不 简 单 地 与 其 内在 价 值 相 等 。 通 常 情 况 下 ， 由 于 供 求 关 系 影 响 ， 价 格 围 绕 内 在 价 值 波动 并 发 生 偏 离 ， 适 当 范 围 的 偏 离 是 合 理 的 。 价 格 的 实 际 变 化 取 决 于 投 资 者 的 市 场 合 力 ， 其 中 市 场 主 力 起 着 关 键 作 用 。 -市 场 主 力 机 构 投 资 者 （ 引 导 价 值 投 资 ； 在 做 市 商 制 度 条 件 下 ，公 司 治 理 效 率 会 大 大 提 高 ） 四 级 价 值 增 值 四 级 价 值 增 值 来 自 于 上 市 公 司 并 购 重 组 活 动 。 在 证券 市 场 中 ， 上 市 公 司 业 绩 变 化 不 仅 取 决 于 企 业 本 身 ， 而且 受 到 企 业 外 部 力 量 的 作 用 。 企 业 并 购 重 组 必 然 会 对 上市 公 司 产 业 结 构 、 核 心 竞 争 能 力 以 及 经 营 业 绩 产 生 重 大影 响 ， 导 致 股 票 价 格 在 重 新 定 价 过 程 中 发 生 翻 天 覆 地 的变 化 ， 此 时 的 差 价 收 益 即 四 级 价 值 增 值 。 例 如 ： 证 券 市 场 上 经 常 发 生 的 母 子 公 司 的 借 壳 上 市 和非 上 市 公 司 的 买 壳 上 市 ， 以 及 涉 及 上 市 公 司 的 资 产 重组 。一 些 战 略 投 资 者 在 策 划 实 施 企 业 并 购 方 案 时 ， 往 往 在二 级 市 场 中 创 造 出 价 格 奇 迹 ， 获 取 巨 大 的 资 本 增 值 收益 。 伴 随 着 上 市 公 司 并 购 重 组 活 动 ， 必 然 发 生 各 种 关联 交 易 。 只 要 关 联 交 易 合 法 ， 且 符 合 “ 三 公 ” 原 则 ，所 获 价 值 增 值 便 无 可 非 议 。 比 较 来 说 ， 虽 然 三 级 增 值 和 四 级 增 值 都 发 生 在 二 级 市场 上 ， 但 两 者 之 间 有 着 明 显 不 同 。 从 源 头 来 看 ， 三 级 增 值 来 自 上 市 公 司 自 身 ， 四级 增 值 则 受 外 部 因 素 对 企 业 重 新 定 价 的 影 响 。 换 言 之 ， 如 果 说 前 者 主 要 是 企 业 自 我 努 力 的 结果 ， 那 么 后 者 往 往 是 投 资 银 行 的 杰 作 。 在 一 个 信 息 充分 公 开 的 资 本 市 场 中 ， 买 者 自 负 似 乎 天 经 地 义 ， 然 而投 资 银 行 往 往 起 着 导 向 作 用 。 三 级 增 值 导 致 价 格 变 动 幅 度 较 小 ， 也 比 较 平 缓 ；四 级 增 值 引 起 价 格 变 动 较 大 ， 有 时 会 出 现 急 剧 跳 跃 式变 化 。 五 级 价 值 增 值 衍 生 金 融 工 具 的 应 用 产 生 五 级 价 值 增 值 。 以 期 货 、期 权 为 代 表 的 衍 生 金 融 工 具 的 一 个 显 著 特 点 就 是 能 够发 挥 杠 杆 作 用 ， 放 大 投 资 收 益 或 对 冲 风 险 （ hedge the risk） 。 上 市 的 途 径 股 票 上 市发 行 上 市 买 壳 上 市 分 拆 上 市 境 外 上 市买 壳 上 市 ： 指 非 上 市 公 司 通 过 收 购 上 市 公 司 股 份 获 得 上 市 公 司 的 控 制 权 ， 然 后 利 用 反 向 收 购 方 式 注 入 自 己 的 相 关 业 务 和 资 产 ， 从 而 达 到 间 接 上 市的 目 的 。分 拆 上 市 ： 指 已 上 市 公 司 将 其 部 分 业 务 或 某 个 子 公 司 独 立 出 来 ， 另 行 公开 招 股 上 市 。 财 务考 虑 -有 利 于 稳 固 公 司 财 务 基 础-建 立 业 务 发 展 的 融 资 平 台-提 高 股 东 投 资 的 流 动 性-充 分 体 现 公 司 股 权 的 价 值控 制 权考 虑 -维 持 控 制 股 东 的 控 制 权-建 立 适 应 规 模 扩 张 需 要 的 治 理 结 构公 关 效 应考 虑 -提 高 公 司 的 社 会 知 名 度-获 得 客 户 的 认 可 和 尊 重-取 得 政 府 的 尊 重 和 信 任 3 公 司 IPO的 理 由 上 市 前 的 评 估企 业 上 市 前 必 须 作 好 各 项 评 估 ， 评 估 的 主 要 内 容 包 括 ：1、 上 市 条 件 的 评 估 ： 各 个 资 本 市 场 对 企 业 上 市 均 有 最 低 的 条 件 限 制 。 上 市 是企 业 的 大 事 ， 不 仅 要 耗 费 一 定 的 财 力 ， 还 要 耗 费 一 定 的 精 力 。 为 确 保 所 耗 费 的财 力 和 精 力 能 够 得 到 相 应 的 回 报 ， 拟 申 请 上 市 的 企 业 必 须 在 正 式 提 出 上 市 申 请之 前 聘 请 保 荐 机 构 对 自 身 是 否 具 备 上 市 条 件 进 行 预 评 估 。2、 资 本 市 场 的 选 择 ： 不 同 的 资 本 市 场 具 有 不 同 的 特 点 ， 譬 如 交 投 活 跃 程 度 、投 资 者 对 各 种 企 业 的 偏 好 、 投 资 者 群 体 的 特 点 等 等 。 由 于 上 市 对 企 业 而 言 具 有前 述 的 重 要 意 义 ， 因 此 ， 不 同 的 企 业 需 要 根 据 自 身 的 情 况 ， 选 择 适 合 于 自 己 的资 本 市 场 。3、 上 市 时 机 的 选 择 ： 资 本 市 场 具 有 循 环 周 期 ， 企 业 也 有 自 己 的 发 展 阶 段 。 企 业 上 市 的 目 的 很 多 ， 其 中 发 行 价 格 是 所 考 虑 的 最 重 要 因 素 之 一 。 股 票 发 行 价 格因 素 不 仅 受 资 本 市 场 大 势 的 影 响 ， 也 受 企 业 的 行 业 特 点 、 所 处 发 展 阶 段 、 行 业地 位 等 因 素 的 影 响 。 因 此 ， 企 业 上 市 只 有 选 择 适 当 的 时 机 上 市 ， 其 所 发 行 的 股票 才 能 卖 出 好 的 价 格 。 三 个 市 场 上 市 主 要 条 件板 块 总 股 本 发 行 人 关 键 门 槛创 业 板 IPO后 总 股 本 不 得 少于 3000万 元 - 发 行 人 应 当 主 要 经 营 一 种 业 务- 最 近 两 年 连 续 盈 利 ， 最 近 两 年 净 利 润 累 计 不少 于 一 千 万 元 ， 且 持 续 增 长 ； 或 者 最 近 一 年 盈利 ， 且 净 利 润 不 少 于 五 百 万 元 ， 最 近 一 年 营 业收 入 不 少 于 五 千 万 元 ， 最 近 两 年 营 业 收 入 增 长率 均 不 低 于 百 分 之 三 十- 发 行 前 净 资 产 不 少 于 两 千 万 元(无 “ 无 形 资 产 占 净 资 产 的 比 例 ” 的 有 关 规 定 ) 主 板 、中 小 板 发 行 前 股 本 总 额 不 少 于 人 民 币 3000万元 ； 发 行 后 股 本 总额 不 少 于 人 民 币5000万 元 - 最 近 3个 会 计 年 度 净 利 润 均 为 正 且 累 计 超 过 人民 币 3000万 元- 最 近 3个 会 计 年 度 经 营 活 动 产 生 的 现 金 流 量 净额 累 计 超 过 人 民 币 5000万 元 ； 或 者 最 近 3个 会计 年 度 营 业 收 入 累 计 超 过 人 民 币 3亿 元- 最 近 一 期 末 无 形 资 产 占 净 资 产 的 比 例 不 高 于20%- 最 近 一 期 末 不 存 在 未 弥 补 亏 损 募 集 资 金 运 用 财 务 与 会 计规 范 运 行独 立 性 主 体 资 格发 行 条 件 审 核 重 点 创 业 板 主 体 资 格 要 求 主 板 主 体 资 格 要 求第 十 条 发 行 人 申 请 首 次 公 开 发 行 股 票 应 当 符 合 下列 条 件 ：(一 )发 行 人 是 依 法 设 立 且 持 续 经 营 三 年 以 上 的 股 份有 限 公 司 。有 限 责 任 公 司 按 原 账 面 净 资 产 值 折 股 整 体 变 更 为 股份 有 限 公 司 的 ， 持 续 经 营 时 间 可 以 从 有 限 责 任 公 司成 立 之 日 起 计 算 。第 十 一 条 发 行 人 的 注 册 资 本 已 足 额 缴 纳 ， 发 起 人或 者 股 东 用 作 出 资 的 资 产 的 财 产 权 转 移 手 续 已 办 理完 毕 。 发 行 人 的 主 要 资 产 不 存 在 重 大 权 属 纠 纷 。第 十 二 条 发 行 人 应 当 主 要 经 营 一 种 业 务 ， 其 生 产经 营 活 动 符 合 法 律 、 行 政 法 规 和 公 司 章 程 的 规 定 ，符 合 国 家 产 业 政 策 及 环 境 保 护 政 策 。 第 十 三 条 发 行 人 最 近 两 年 内 主 营 业 务 和 董 事 、 高级 管 理 人 员 均 没 有 发 生 重 大 变 化 ， 实 际 控 制 人 没 有发 生 变 更 。第 十 七 条 发 行 人 的 股 权 清 晰 ， 控 股 股 东 和 受 控 股股 东 、 实 际 控 制 人 支 配 的 股 东 所 持 发 行 人 的 股 份 不存 在 重 大 权 属 纠 纷 。 第 八 条 发 行 人 应 当 是 依 法 设 立 且 合 法 存 续 的 股 份有 限 公 司 。经 国 务 院 批 准 ， 有 限 责 任 公 司 在 依 法 变 更 为 股 份 有限 公 司 时 ， 可 以 采 取 募 集 设 立 方 式 公 开 发 行 股 票 。第 九 条 发 行 人 自 股 份 有 限 公 司 成 立 后 ， 持 续 经 营时 间 应 当 在 3年 以 上 ， 但 经 国 务 院 批 准 的 除 外 。有 限 责 任 公 司 按 原 账 面 净 资 产 值 折 股 整 体 变 更 为 股份 有 限 公 司 的 ， 持 续 经 营 时 间 可 以 从 有 限 责 任 公 司成 立 之 日 起 计 算 。第 十 条 发 行 人 的 注 册 资 本 已 足 额 缴 纳 ， 发 起 人 或者 股 东 用 作 出 资 的 资 产 的 财 产 权 转 移 手 续 已 办 理 完毕 ， 发 行 人 的 主 要 资 产 不 存 在 重 大 权 属 纠 纷 。第 十 一 条 发 行 人 的 生 产 经 营 符 合 法 律 、 行 政 法 规和 公 司 章 程 的 规 定 ， 符 合 国 家 产 业 政 策 。第 十 二 条 发 行 人 最 近 3年 内 主 营 业 务 和 董 事 、 高 级管 理 人 员 没 有 发 生 重 大 变 化 ， 实 际 控 制 人 没 有 发 生变 更 。第 十 三 条 发 行 人 的 股 权 清 晰 ， 控 股 股 东 和 受 控 股股 东 、 实 际 控 制 人 支 配 的 股 东 持 有 的 发 行 人 股 份 不存 在 重 大 权 属 纠 纷 。 发 行 条 件 主 体 资 格 主 体 资 格 审 核 关 注 的 重 点 问 题（ 1） 发 行 人 应 该 是 依 法 设 立 且 合 法 存 续 的 股 份 有 限 公 司 股 份 公 司 设 立 后 持 续 经 营 时 间 超 过 3年 。 有 限 公 司 整 体 变 更 ,持 续 经 营 时 间 可 连 续 计 算 。 “ 整 体 变 更 ” 指 不进 行 任 何 资 产 和 业 务 的 剥 离 ,公 司 的 主 体 资 格 在 变 更 前 后 是 延 续 的 ， 有限 责 任 公 司 的 债 权 、 债 务 由 变 更 后 的 股 份 有 限 公 司 承 继 ， 无 须 通 知 公 司债 务 人 或 征 得 债 权 人 的 同 意 。（ 2） 股 东 人 数 不 得 超 过 200人 ， 自 然 人 通 过 有 限 公 司 间 接 持 股 的 ， 应按 自 然 人 人 数 累 加 计 算 。（ 3） 发 行 人 的 控 股 股 东 、 实 际 控 制 人 不 得 为 上 市 公 司 ： 暂 时 不 允 许分 拆 上 市 。（ 4） 有 限 合 伙 企 业 是 否 可 以 作 为 拟 上 市 股 东 问 题 。 （ 5） 公 司 设 立 后 股 权 转 让 频 繁 的 ， 以 及 发 行 前 股 份 转 让 或 增 资 的 ，应 关 注 转 让 对 象 和 增 资 对 象 与 控 股 股 东 和 实 际 控 制 人 之 间 的 关 系 ， 避免 出 现 对 公 司 控 制 权 的 稳 定 性 产 生 影 响 和 逃 避 三 年 锁 定 期 的 情 况 。 锁 定 期 问 题控 股 股 东 、 实 际 控 制 人 及 一 致 行 动 人 上 市 后 36个 月 ， 36个 月 内 可 在 其 之 间转 让其 他 股 东 自 上 市 后 12月登 招 股 书 一 年 前 增 资 进 入 的 新 增 股 东 股 份 自 上 市 后 12月主 板 中 小 板 ： 登 招 股 书 前 一 年 以 内 增 资 进 入 的 新 增 股 东 股 份 自 股 权 工 商 登记 日 起 36月创 业 板 ： 中 国 证 监 会 正 式 受 理 日 前 六 个 月 内 增 资 进 入 的 新 增 股 东 股 份 上 市后 十 二 个 月 内 不 能 转 让 ， 十 二 个 月 到 二 十 四 个 月 内 ， 可 出 售 的 股 份 不 超 过其 所 持 有 股 份 的 50%主 板 中 小 板 ： 登 招 股 书 前 一 年 内 自 实 际 控 制 人 转 让 来 的 新 股 东 股 份 上 市 后36月 登 招 股 书 前 自 非 实 际 控 制 人 转 让 来 的 新 股 东 股 份 锁 定 同 非 实 际 控 制 人 股 份中 小 板 创 业 板 ： 高 管 股 份 上 市 1年 内 不 得 转 让 ， 任 职 期 间 每 年 转 让 不 得 超过 所 持 股 份 的 25 ， 离 职 后 半 年 内 不 得 转 让 ， 中 小 板 规 定 半 年 之 后 的 12个月 内 出 售 不 超 过 50 新 上 市 规 则 对 IPO公 司 持 股 人 的 股 份 流 通 限 制 新 规重 申 公 司 法 142条 规 定发 起 人 股 东 所 持 股 份 上 市 后 一 年 内 不 得 转 让修 订 持 股 锁 定 要 求上 市 后 36个 月 内 控 股 股 东 及 其 实 际 控 制 人 不 得 转 让 或 委 托 他人 管 理 其 直 接 或 间 接 持 有 股 份经 交 易 所 同 意 ， 控 股 股 东 及 其 实 际 控 制 人 可 免 于 遵 守 36个 月的 持 股 锁 定 承 诺 ：不 改 变 控 制 权 的 股 份 转 让 上 市 公 司 陷 入 危 机 或 面 临 严 重 财 务 困 难 ， 方 案 经 股 东 大 会 通 过 ，受 让 人 继 续 遵 守 承 诺IPO前 12个 月 内 以 增 资 扩 股 方 式 认 购 股 份 的 持 有 人 承 诺 在 上 市后 持 股 锁 定 36个 月 不 作 明 文 规 定 （ *由 发 行 审 核 环 节 把 握 ） 独 立 性 业 务 独 立人 员 独 立财 务 独 立机 构 独 立 资 产 完 整拥 有 基 本 生 产 系 统 、 辅 助 生产 系 统 、 供 应 系 统 、 销 售 系统 以 及 相 关 设 施 （ 产 、 供 、销 、 研 ） ， 资 产 产 权 清 晰 完 整 业 务 体 系 ， 产 供 销 体 系齐 全 ； 不 得 有 同 业 竞 争 或 显失 公 平 的 关 联 交 易公 司 高 管 不 得 在 股 东 单位 兼 任 除 董 事 以 外 的 相关 职 位股 东 推 荐 董 事 和 经 理 人选 需 经 过 合 法 程 序 进 行独 立 的 财 务 核 算 体 系 ， 独 立 作 出 财 务 决 策 ；资 金 独 立 、 账 户 独 立 ；纳 税 独 立 。建 立 健 全 内 部 经 营 管 理机 构 ， 独 立 行 使 经 营 管 理职 权与 控 股 股 东 、 实 际 控 制人 及 其 控 制 的 其 他 企 业 间没 有 机 构 混 同 的 情 形独 立 性 要 求 （ 1） 发 行 人 与 控 股 股 东 、 实 际 控 制 人 或 者 其 关 联 企 业 不 存 在 未 消 除 的 同 业 竞 争（ 2） 关 联 交 易 ： 企 业 采 购 、 生 产 、 销 售 、 知 识 产 权 使 用 、 营 业 许 可 等 生 产 经 营 环节 不 存 在 对 控 股 股 东 、 实 际 控 制 人 或 者 其 关 联 企 业 的 重 大 依 赖 （ 关 联 交 易 及 其 定价 ） 。 关 联 交 易 的 必 要 性 、 关 联 交 易 定 价 的 公 允 性 （ 定 价 依 据 、 与 非 关 联 方 交 易 价 格比 较 ） 经 常 性 关 联 交 易 ： 比 重 及 变 动 趋 势 偶 发 性 关 联 交 易 ： 内 容 与 金 额 ， 对 发 行 人 业 务 及 利 润 的 影 响 可 能 存 在 的 隐 性 关 联 方 关 系 及 关 联 交 易（ 3） 业 务 独 立 ： 发 行 人 在 原 材 料 采 购 和 产 品 销 售 方 面 不 得 依 赖 于 控 股 股 东 和 实 际控 制 人 ； 核 心 技 术 和 商 标 等 的 使 用 不 得 受 制 于 控 股 股 东 和 实 际 控 制 人 ； 土 地 、 房 产等 配 套 设 施 如 果 全 部 和 大 部 分 向 控 股 股 东 和 实 际 控 制 人 租 赁 的 ， 应 关 注 其 必 要 性 与合 理 性 。（ 4） 人 员 独 立 ： 总 经 理 、 副 总 经 理 、 财 务 负 责 人 、 董 事 会 秘 书 不 得 在 控 股 股 东 、 实 际 控 制 人 及 其 控 制 的 其 他 企 业 担 任 除 董 事 、 监 事 以 外 的 职 务 及 领 薪 ； 财 务 人 员 不得 在 控 股 股 东 、 实 际 控 制 人 及 其 控 制 的 其 他 企 业 中 兼 职 。 独 立 性 审 核 时 关 注 的 重 点 问 题 独 立 性 案 例XXXX案 例 1、 供 销 不 独 立 : 公 司 与 大 股 东长 期 统 一 对 外 采 购 和 销 售 ， 00年 7月 以 前 公 司 对 外 销 售 均 以 总厂 名 义 开 具 发 票 ， 并 由 总 厂 代 收货 款 后 转 入 公 司 ；2、 公 司 00年 以 前 所 得 税 增 值 税均 通 过 总 厂 进 行 汇 总 纳 税 。3、 在 银 行 借 款 方 面 ， 公 司 未 办理 贷 款 授 信 额 度 ， 而 是 由 总 厂 向银 行 借 款 后 ， 转 贷 给 公 司 ， 00 年 母 公 司 还 曾 向 公 司 提 供 5000万 元 短 期 融 资 。 XXXX案 例 1、 公 司 主 营 业 务 为 内 河 航 运 ，股 份 公 司 设 立 方 案 有 问 题 ， 造成 资 产 不 完 整 ： 一 部 分 干 散 货船 只 留 在 控 股 股 东 处 ， 一 部 分投 入 了 股 份 公 司 ；2、 股 份 公 司 与 控 股 股 东 之 间 有大 量 的 关 联 交 易 ， 并 存 在 实 质性 的 同 业 竞 争 ；3、 控 股 股 东 对 船 舶 实 施 统 一 调度 ， 股 份 公 司 业 务 不 独 立 。 公 司 治 理p有 效 的 公 司 治 理 保 障 了 外 部 投 资者 的 利 益 不 宜 受 到 大 股 东 侵 犯 。p公 司 治 理 防 范 股 东 和 高 层 层 面 的利 益 侵 占 。 如 高 新 张 铜 案 例 ， 公司 治 理 的 缺 失 导 致 上 市 公 司 承 担巨 额 亏 损 。 公 司 披 露 其 关 联 交 易中 及 资 金 往 来 审 批 程 序 仅 由 公 司原 总 经 理 口 头 同 意 并 签 字 确 认 ，未 提 交 董 事 会 或 股 东 大 会 。 p完 善 的 内 部 控 制 能 有 效 保 障 财 务报 表 的 真 实 性 和 公 司 资 产 不 受 侵害 。p内 部 控 制 着 眼 于 公 司 员 工 的 舞 弊案 件 。 某 上 市 公 司 由 于 内 部 控 制的 缺 失 ， 导 致 会 计 人 员 贪 污 公 司9200万 巨 款 。内 部 控 制规 范 运 行 公 司 治 理 和 内 部 控 制 是 公 司 规 范 运 行 的 两 大 基 石 ！ 规 范 运 行 审 核 时 关 注 的 重 点 问 题（ 1） 最 近 3年 内 是 否 有 重 大 违 法 行 为 ， 包 括 擅 自 公 开 发 行 股 票 、 违 反法 律 法 规 收 到 行 政 处 罚 且 情 节 严 重 （ 创 业 板 要 求 扩 展 到 控 股 股 东 ） ，报 送 的 申 请 文 件 有 虚 假 记 载 、 误 导 性 陈 述 或 重 大 遗 漏 。（ 2） 公 司 治 理 和 内 控 制 度 的 有 效 性 及 执 行 情 况 。（ 3） 公 司 董 、 监 、 高 是 否 经 营 与 发 行 人 相 同 或 相 似 的 业 务 ， 对 于 董 、监 、 高 与 发 行 人 共 同 投 资 成 立 公 司 的 ， 一 般 要 求 进 行 清 理 。（ 4） 不 得 有 违 规 担 保 和 资 金 占 用 。关 注 ：l现 时 是 否 仍 存 在 不 规 范 问 题 ； l历 史 上 的 不 规 范 运 作 问 题 是 否 已 经 解 决 ， 法 律 障 碍 是 否 已 经 消 除 ；l如 现 时 仍 存 在 若 干 法 律 问 题 ， 则 该 等 法 律 问 题 是 否 对 公 司 的 资 产 状 况 、财 务 状 况 、 经 营 活 动 产 生 重 大 不 利 后 果 。 58 财 务 与 会 计 审 核 时 关 注 的 重 点 问 题重 点 关 注 发 行 人 的 资 产 质 量 和 盈 利 能 力（ 1） 会 计 政 策 的 一 致 性 和 适 当 性 ： 报 告 期 内 相 同 和 相 似的 经 济 业 务 是 否 采 取 一 致 的 会 计 政 策 ， 未 发 生 随 意 变 更的 情 形 ， 如 发 生 变 更 的 ， 应 关 注 变 更 原 因 的 合 理 性 和 对公 司 经 营 业 绩 的 影 响 。（ 2） 收 入 确 认 ： 应 结 合 发 行 人 所 处 行 业 特 点 和 业 务 经 营的 具 体 情 况 分 析 其 收 入 确 认 原 则 是 否 符 合 规 定 ， 尤 其 是对 于 复 杂 业 务 和 分 期 确 认 收 入 的 业 务 应 重 点 关 注 其 是 否存 在 提 前 确 认 收 入 的 情 况 ， 如 工 程 类 项 目 和 技 术 系 统 建设 项 目 。（ 3） 资 产 减 值 准 备 记 提 ： 关 注 各 项 资 产 减 值 准 备 记 提 是 否 充 分 合 理 。 59 财 务 与 会 计 审 核 时 关 注 的 重 点 问 题（ 4） 财 务 状 况 ： 根 据 财 务 结 构 及 比 率 （ 资 产 负 债 率 、 流 动 比 率 、 速动 比 率 ） 分 析 公 司 的 偿 债 能 力 ； 根 据 应 收 帐 款 、 存 货 、 经 营 性 现 金流 量 与 主 营 业 务 收 入 的 对 比 分 析 公 司 的 收 入 和 盈 利 质 量 。（ 5） 毛 利 率 ： 关 注 公 司 毛 利 率 的 变 动 情 况 和 趋 势 ， 对 毛 利 率 大 幅 变动 的 ， 应 关 注 其 变 动 原 因 和 合 理 性 。（ 6） 或 有 负 债 ： 关 注 公 司 是 否 存 在 可 能 影 响 持 续 经 营 的 担 保 、 诉 讼和 仲 裁 等 重 大 或 有 事 项 。（ 7） 对 收 入 和 利 润 指 标 刚 达 标 的 公 司 ： 重 点 关 注 有 无 通 过 关 联 交 易 、 提 前 确 认 收 入 、 虚 增 销 售 收 入 （ 关 注 前 五 名 大 客 户 的 变 化 ） 、 减 值记 提 不 充 分 、 期 间 费 用 变 动 不 正 常 等 手 段 操 纵 收 入 和 利 润 。 业 务 与 技 术 审 核 关 注 要 点（ 1） 公 司 的 发 展 前 景 和 核 心 竞 争 力 经 营 模 式 ： 是 否 符 合 行 业 发 展 方 向 和 趋 势 ， 业 务 链 条 是 否 存 在 缺 陷 ， 是否 严 重 受 制 于 上 下 游 产 业 或 客 户 。 生 产 模 式 ： 自 主 生 产 或 外 协 加 工 ； 自 主 品 牌 或 贴 牌 ； 个 性 化 定 制 或 通 用标 准 化 产 品 ； 以 销 定 产 或 自 行 安 排 生 产 。 盈 利 模 式 ： 是 否 区 别 于 行 业 内 其 它 企 业 ， 是 否 具 有 稳 定 性 、 可 持 续 性 。 竞 争 优 势 ： 行 业 情 况 ， 市 场 竞 争 情 况 ， 公 司 行 业 地 位 ， 与 行 业 平 均 、 同 行 业 上 市 公 司 等 行 业 龙 头 对 比 ， 等 。 竞 争 优 势 来 源 ： 技 术 优 势 ？ 品 牌 优 势 ？ 渠 道 优 势 ？ 客 户 稳 定 优 势 ？ 特 许经 营 优 势 ？ 业 务 与 技 术 审 核 关 注 要 点（ 2） 制 约 公 司 持 续 盈 利 能 力 的 因 素 经 营 环 境 变 化 ： 产 业 政 策 或 其 它 政 策 变 化 （ 高 耗 能 行 业 、 房 地 产行 业 、 人 民 币 升 值 、 出 口 退 税 下 降 ） ； 重 大 突 发 事 件 （ 禽 流 感 ） ； 技 术 先 进 性 及 创 新 能 力 ： 公 司 技 术 是 否 在 行 业 内 处 于 领 先 水 平 ，其 产 品 是 否 属 于 过 渡 性 产 品 （ 小 灵 通 配 套 产 品 ） ； 公 司 是 否 具 备 持续 自 主 创 新 能 力 ， 如 关 键 技 术 是 外