财务管理-资本运作概述

Click to edit Master title style,Click to edit Master text styles,Second level,Third level,Fourth level,Fifth level,*,*,单击此处编辑母版文本样式,第二级,第三级,第四级,第五级,*,*,单击此处编辑母版标题样式,第十二章 资本运作,第一节 资本运作的方式,第二节 资本运作的风险,1,第一,节,节,资,资本,运,运作,的,的方,式,式,一、,关,关于,我,我国,并,并购,市,市场,的,的看,法,法,二、,关,关于,购,购并,的,的理,论,论,三、,不,不规,范,范的,资,资本,运,运作,四、,规,规范,的,的资,本,本运,作,作方,式,式,五、,规,规范,资,资本,运,运作,的,的动,机,机,2,一、,关,关于,我,我国,并,并购,市,市场,的,的看,法,法,我国,的,的并,购,购环,境,境越,来,来越,好,好,占,占世,界,界的,总,总量,才,才1-2%,空,空间,很,很大;,过去的情,形,形,很多的行,业,业限制国,外,外投资者,也限制,国,国内民间,资,资本;,国家设立,少,少数试点,项,项目,让,外,外国投资,者,者介入;,可以收,购,购单独,的,的项目,公,公司;,A股允,许,许QFII,但,但股权,分,分置,其,其他资,本,本难以,参,参与;,跨境交,易,易只能,以,以现金,支,支付对,价,价.,3,一、关,于,于我国,并,并购市,场,场的看,法,法,现在的,情,情形,很多的,行,行业向,国,国外投,资,资者和,国,国内民,间,间资本,开,开放,包,包括基,础,础设施,行,行业;,可战略,收,收购现,有,有业务,从少,数,数股权,到,到100%股,权,权;,全面的,兼,兼并与,合,合并;,A股股,权,权分置,解,解决;,跨境交,易,易可以,用,用股权,支,支付对,价,价.,4,经济更,开,开放,内,内向并,购,购机会,更,更大,跨国公,司,司和私,人,人股权,资,资本对,我,我国的,银,银行、,保,保险、,电,电信、,技,技术、,消,消费品,、,、城市,基,基础设,施,施等，,大,大举进,入,入。这,些,些行业,都,都以最,终,终消费,者,者为目,标,标。,5,收购已,成,成立的,中,中国公,司,司的原,因,因,原因,案例,品牌忠诚度,安海斯布希收购哈尔滨啤酒,100%,股权,吉列的金霸王收购南孚电池,72%,的股权,安海斯布希收购青岛啤酒,27%,股权,客户基础,雅虎兼并阿里巴巴,eBay,收购易趣,100%,股份,德斯高收购乐购超市,50%,的股份,分销渠道,美洲银行收购建行,9%,的股份,汇丰银行收购交行,19.9%,的股份,日产收购东风汽车,50%,的股份,生产成本低,艾默生收购华为电气,100%,阿尔卡特收购上海贝尔控股权,米其林收购上海轮胎橡胶,70%,股份,合资公司控股权增加,宝洁收购宝洁中国合资公司中的,20%,股份,6,寻海外,机,机会，,外,外向并,购,购动机,增,增加,金融危机给中,国,国公司带来的,机,机会大增,全球化配置资,源,源,获得技术和管,理,理,获得外国经营,牌,牌照,缓解国内竞争,外汇储备的使,用,用！,7,中国公司走向,国,国际的原因,原因,案例,自然资源,中铝收购力拓的失败,但收购的动机是外国的自然资源.,中石油的海外收购,中石化73.4亿美元收购Addax,中冶收购阿富汗铜矿,某民营公司收购南美铁矿,技术,/,管理,国内汽车厂商收购国外汽车公司或者其技术,京东方收购现代半导体公司,网通公司收购盈科,20%,股权，并建立战略联盟,品牌忠诚度,联想收购,IBM,个人电脑业务,TCL,收购汤姆逊电视及,DVD,业务,分销网络,上海汽车收购双龙,南京汽车收购,MG Rover,华为收购,3com,企业数据通讯业务,50%,的股份,牌照,中国移动收购华润万众电话,工商银行收购香港联合银行,08年招行收购香港永隆银行,8,行业整合，境,内,内并购形成大,趋,趋势,案例,上海第一百货,收,收购上海华联,商,商厦,华源集团收购,北,北京医药集团,、,、鲁抗集团、,上,上海医药集团,一汽收购天津,汽,汽车的股权,光大银行收购,申,申银万国证券,山东三联收购,郑,郑州百文,三九集团收购,长,长征制药67.75%的股,权,权,9,行业整合，境,内,内并购形成大,趋,趋势,行业重组,案例,中国电信分拆,国航、东方、,南,南方航空公司,的,的成立，整合,航,航空业资产的80%,上海、北京、,中,中国等媒体集,团,团的成立,上海五家上市,公,公司整合成上,海,海百联集团,整合九家云南,烟,烟草公司成立,的,的红塔和昆明,烟,烟草集团,10,前5名的集中,度,度,11,行业整合，境,内,内并购形成大,趋,趋势,民营化案例,国汇收购杭州,绕,绕城公路的特,许,许经营权,浙江国际信托,收,收购健力宝80%的股份,大量的公路、,水,水务公司的民,营,营化,12,资产注入、整,体,体上市的大趋,势,势,整体上市有利,于,于公司做大做,强,强,有利于公司和,激,激励措施的到,位,位,有利于避免关,联,联交易行业重,组,组,13,二、关于购并,的,的理论,关于并购的理,论,论,交易成本理论,在企业部分所有的情况下，股东的目标与管理者的目标可能会发生冲突,通过公开收购和代理权的争夺而造成的并购，将会给现任管理者造成强大压力,协同效用理论,Williamson(1975),管理协同,财务协同,并购只是用企业内的组织协调来代替市场协调，其目的是为了降低交易成本,自负假说理论,代理成本理论,Roll(1986),管理层过高估计目标企业价值的收购者最容易赢得收购交易，这是由于它们比其他准确估计目标企业价值的收购者更加愿意支付高价,14,协同效用理论,规模经济：专,业,业化、库存成,本,本,范围经济：对,已,已有产品的生,产,产经验，有助,于,于以更低成本,生,生产相关的附,加,加产品,协同效应:1+12,15,交易成本理论,用组织内部的,协,协调替代市场,的,的调节，有机,会,会降低交易成,本,本。,16,代理成本理论,股东的目标与,管,管理者的目标,可,可能会发生冲,突,突 通过公,开,开收购和代理,权,权的争夺而造,成,成的并购，将,会,会给现任管理,者,者造成强大压,力,力，因为收购,成,成本，高层管,理,理者将被迫离,开,开。这叫管理,防,防御。,17,自负假说理论,Roll(1986) ：,市,市场是高效的,，,，但管理者本,人,人有自大的倾,向,向，对另外一,家,家公司的价值,有,有过高的估计,，,，在竞标中将,成,成为“赢者之,诅,诅”的结局。,即使对价值没,有,有影响，也会,发,发生兼并收购,。,。加入低于目,标,标公司的价值,，,，目标公司股,东,东不会出售；,高,高于目标公司,的,的价值，那么,收,收购方将转移,利,利益给目标方,。,。,18,三、不规范的,资,资本运作,公司改名,高市盈率的公,司,司收购低市盈,率,率的公司,内外串通,爆,炒,炒,某,某,个,个,概,概,念,念,，,，,如,如,香,香,港,港,的,的,例,例,子,子,，,，,网,网,络,络,公,公,司,司,的,的,例,例,子,子,利,用,用,损,损,益,益,表,表,的,的,第,第,一,一,行,行,利,用,用,损,损,益,益,表,表,的,的,第,第,三,三,行,行,寄,居,居,蟹,蟹,式,式,的,的,购,购,并,并,非,非,常,常,普,普,遍,遍,，,，,因,因,此,此,必,必,须,须,解,解,决,决,股,股,权,权,分,分,置,置,问,问,题,题,19,四,、,、,规,规,范,范,的,的,资,资,本,本,运,运,作,作,的,的,方,方,式,式,1,、,、VC,与,与PE,的,的,股,股,权,权,投,投,资,资(,略,略),2,、,、IPO,上,上,市,市,3、MBO/LBO,4、买壳上市,5、借壳上市,6、定向增发，,实,实现公司的战略,讨论上市的利弊,分,分析，上市地点,的,的利弊分析！,20,规范资本运作的,动,动机,上市获取IPO,溢,溢价,上市使自己可进,可,可退,提升自己的竞争,力,力,收益的走势与资,本,本运作GE的,做,做法,获得某个重要资,源,源：包玉刚九龙,仓,仓收购,控制市场的某个,重,重要资源,消灭对手,避税,利用内部价格转,移,移价值,消除不确定性,提升资产的价,值,值,21,利用并购提升企,业,业竞争地位,产品是否有替代,品,品及替代的程度,产品和顾客的复,杂,杂程度,政府权威机构管,制,制的程度,重要投入的供应,状,状况,与劳动力的关系,现有的和新的市,场,场进入者生产能,力,力扩张的潜力,现有企业的相对,竞,竞争实力,潜在市场进入者,的,的相对竞争实力,投入供应商的转,换,换成本,企业的竞争地位,22,核心竞争力,企业核心竞争力,不,不会从天而降，,其,其形成过程主要,有,有三个基本途径,：,：,自我发展，建立,内,内在的核心竞争,力,力；,与拥有,互,互补优,势,势的企,业,业形成,战,战略联,盟,盟；,兼并收,购,购拥有,某,某种企,业,业所需,要,要的专,门,门知识,或,或核心,资,资源的,企,企业。,23,案例：,阿,阿里巴,巴,巴VS,雅,雅虎,2005年8,月,月，阿,里,里巴巴,收,收购雅,虎,虎中国,全,全部资,产,产，同,时,时获得,雅,雅虎10亿美,元,元投资,，,，并享,有,有雅虎,品,品牌在,中,中国的,无,无限期,使,使用权,。,。收购,后,后公司,还,还在阿,里,里巴巴,的,的领导,之,之下，,马,马云继,续,续担任CEO,。,。雅虎,在,在阿里,巴,巴巴的,经,经济利,益,益是40，,拥,拥有35的,投,投票权,。,。,这项交,易,易是雅,虎,虎在中,国,国市场,以,以退为,进,进的策,略,略 。,事,事实上,，,，10,亿,亿美元,不,不是给,马,马云的,，,，而是,给,给了雅,虎,虎占有,最,最大份,额,额的公,司,司，这,才,才是事,情,情的真,相,相。但,无,无论如,何,何，阿,里,里巴巴,除,除了获,得,得为数,可,可观的,资,资金支,持,持，还,从,从雅虎,获,获得了,有,有望和,百,百度竞,争,争的搜,索,索技术,。,。,24,2、IPO上,市,市,优点：,筹集资,金,金,做大做,强,强,未来收,益,益今天,一,一笔拿,到,到手,身价,清,清楚,流动性,，,，可以,退,退出,流动性,提,提升价,值,值。,有助于,公,公司治,理,理和激,励,励,公司声,望,望,一定程,度,度上，,民,民营企,业,业家财,富,富神圣,不,不可侵,犯,犯,25,各国IPO溢,价,价（%,）,）,26,IPO,折,折价,的,的理论,解,解释(,非对称,信,信息解,释,释),1、信,号,号传递,理,理论,WELCH（1989）的,模,模型：,一,一级市,场,场存在,两,两类发,行,行企业,，,，高质,量,量企业,和,和低质,量,量企业,，,，发行,者,者自己,知,知道质,量,量而市,场,场投资,者,者不知,道,道企业,质,质量。,当,当一级,市,市场价,格,格为平,均,均价格,时,时，投,资,资者只,能,能买到,质,质量较,差,差的企,业,业的股,票,票。为,了,了与低,质,质量企,业,业相区,别,别，高,质,质量企,业,业折价,销,销售他,们,们的股,票,票，以,显,显示他,们,们是高,质,质量企,业,业。而,当,当市场,投,投资者,知,知道他,们,们是高,质,质量企,业,业后，,高,高质量,企,企业则,可,可以利,用,用增发,、,、配股,等,等后续,发,发行的,方,方式获,得,得收益,，,，以弥,补,补IPO折价,销,销售股,票,票的损,失,失。,2,、,、,逆,逆,向,向,选,选,择,择,理,理,论,论,ROCK(1986),的,的,模,模,型,型,：,：,一,一,级,级,市,市,场,场,存,存,在,在,两,两,类,类,投,投,资,资,者,者,，,，,一,一,类,类,为,为,信,信,息,息,优,优,势,势,的,的,投,投,资,资,者,者,，,，,清,清,楚,楚,了,了,解,解,了,了,解,解,企,企,业,业,未,未,来,来,现,现,金,金,流,流,状,状,况,况,，,，,一,一,类,类,是,是,信,信,息,息,弱,弱,势,势,的,的,投,投,资,资,者,者,，,，,不,不,知,知,道,道,企,企,业,业,未,未,来,来,的,的,现,现,金,金,流,流,状,状,况,况,。,。,信,信,息,息,弱,弱,势,势,的,的,投,投,资,资,者,者,购,购,买,买,一,一,级,级,市,市,场,场,股,股,票,票,，,，,往,往,往,往,主,主,要,要,购,购,买,买,到,到,质,质,量,量,较,较,差,差,企,企,业,业,的,的,股,股,票,票,，,，,导,导,致,致,损,损,失,失,。,。,为,为,了,了,鼓,鼓,励,励,信,信,息,息,弱,弱,势,势,投,投,资,资,者,者,购,购,买,买,，,，,弥,弥,补,补,其,其,可,可,能,能,的,的,购,购,买,买,损,损,失,失,，,，,发,发,行,行,者,者,只,只,好,好,折,折,价,价,发,发,行,行,。,。,27,IPO,折,折,价,价,的,的,理,理,论,论,解,解,释,释(,非,对,对,称,称,信,信,息,息,解,解,释,释),3,、,、,信,信,息,息,显,显,示,示,理,理,论,论,SPATT,和,和SRIVASTAVA(1991),的,的,模,模,型,型,：,：,由,由,于,于,信,信,息,息,不,不,对,对,称,称,的,的,存,存,在,在,，,，,为,为,了,了,让,让,购,购,买,买,意,意,愿,愿,较,较,大,大,的,的,投,投,资,资,者,者,如,如,实,实,报,报,告,告,自,自,己,己,的,的,购,购,买,买,意,意,愿,愿,，,，,必,必,须,须,对,对,他,他,们,们,支,支,付,付,信,信,息,息,租,租,金,金,。,。,如,如,果,果,仅,仅,仅,仅,利,利,用,用,固,固,定,定,价,价,格,格,发,发,行,行,股,股,票,票,，,，,则,则,发,发,行,行,者,者,不,不,能,能,充,充,分,分,利,利,用,用,在,在,给,给,定,定,信,信,息,息,结,结,构,构,下,下,的,的,信,信,息,息,，,，,可,可,能,能,不,不,能,能,实,实,现,现,收,收,益,益,最,最,大,大,化,化,；,；,如,如,果,果,在,在,固,固,定,定,价,价,格,格,机,机,制,制,之,之,前,前,再,再,加,加,一,一,个,个,廉,廉,价,价,交,交,谈,谈,，,，,则,则,发,发,行,行,者,者,能,能,够,够,实,实,现,现,最,最,优,优,机,机,制,制,设,设,计,计,的,的,结,结,果,果,，,，,收,收,益,益,最,最,大,大,化,化,。,。,其,其,基,基,本,本,原,原,理,理,在,在,于,于,，,，,在,在,第,第,一,一,阶,阶,段,段,，,，,发,发,行,行,者,者,和,和,投,投,资,资,者,者,各,各,自,自,报,报,价,价,，,，,第,第,二,二,阶,阶,段,段,，,，,发,发,行,行,者,者,根,根,据,据,投,投,资,资,者,者,的,的,报,报,价,价,确,确,定,定,发,发,行,行,价,价,格,格,和,和,哪,哪,些,些,投,投,资,资,者,者,获,获,得,得,购,购,买,买,股,股,票,票,的,的,权,权,利,利,。,。,由,由,于,于,第,第,一,一,阶,阶,段,段,投,投,资,资,者,者,的,的,报,报,价,价,仅,仅,仅,仅,影,影,响,响,是,是,否,否,有,有,权,权,购,购,买,买,股,股,票,票,，,，,所,所,有,有,投,投,资,资,者,者,都,都,会,会,如,如,实,实,报,报,价,价,；,；,在,在,此,此,基,基,础,础,上,上,，,，,发,发,行,行,者,者,根,根,据,据,第,第,一,一,阶,阶,段,段,投,投,资,资,者,者,的,的,报,报,价,价,，,，,可,可,以,以,确,确,定,定,最,最,优,优,价,价,格,格,，,，,实,实,现,现,最,最,大,大,的,的,收,收,益,益,。,。,4,、,、,委,委,托,托,代,代,理,理,理,理,论,论,BARON(1982),的,的,模,模,型,型,：,：,承,承,销,销,商,商,与,与,发,发,行,行,企,企,业,业,存,存,在,在,利,利,益,益,冲,冲,突,突,，,，,承,承,销,销,商,商,更,更,在,在,乎,乎,自,自,己,己,声,声,誉,誉,以,以,及,及,发,发,行,行,是,是,否,否,能,能,够,够,成,成,功,功,，,，,而,而,发,发,行,行,企,企,业,业,更,更,关,关,心,心,发,发,行,行,收,收,益,益,的,的,最,最,大,大,化,化,。,。,同,同,时,时,，,，,发,发,行,行,企,企,业,业,的,的,利,利,益,益,与,与,承,承,销,销,商,商,的,的,努,努,力,力,正,正,相,相,关,关,，,，,并,并,且,且,发,发,行,行,企,企,业,业,无,无,法,法,观,观,察,察,承,承,销,销,商,商,的,的,努,努,力,力,。,。,因,因,此,此,，,，,为,为,了,了,激,激,励,励,承,承,销,销,商,商,的,的,努,努,力,力,和,和,获,获,得,得,相,相,应,应,的,的,发,发,行,行,收,收,入,入,，,，,有,有,必,必,要,要,允,允,许,许,承,承,销,销,商,商,折,折,价,价,销,销,售,售,。,。,28,IPO,折,折,价,价,的,的,理,理,论,论,解,解,释,释(,对,称,称,信,信,息,息,解,解,释,释),1,、,、,法,法,律,律,成,成,本,本,理,理,论,论,法,律,律,成,成,本,本,的,的,主,主,要,要,观,观,点,点,为,为,，,，,一,一,级,级,市,市,场,场,发,发,行,行,价,价,格,格,较,较,高,高,时,时,会,会,导,导,致,致,事,事,后,后,更,更,高,高,的,的,可,可,能,能,卷,卷,入,入,法,法,律,律,官,官,司,司,，,，,因,因,此,此,，,，,发,发,行,行,者,者,为,为,了,了,避,避,免,免,法,法,律,律,官,官,司,司,和,和,规,规,避,避,风,风,险,险,的,的,考,考,虑,虑,，,，,折,折,价,价,发,发,行,行,股,股,票,票,。,。,2,、,、,市,市,场,场,交,交,易,易,理,理,论,论,市,场,场,交,交,易,易,理,理,论,论,的,的,基,基,本,本,观,观,点,点,认,认,为,为,，,，,发,发,行,行,者,者,在,在,一,一,级,级,市,市,场,场,的,的,收,收,益,益,与,与,发,发,行,行,者,者,在,在,二,二,级,级,市,市,场,场,的,的,收,收,益,益,是,是,相,相,互,互,作,作,用,用,的,的,，,，,一,一,级,级,市,市,场,场,的,的,折,折,价,价,可,可,能,能,是,是,考,考,虑,虑,二,二,级,级,市,市,场,场,的,的,收,收,益,益,导,导,致,致,的,的,。,。BOEHMER,和,和FISHE(2001),正,正,式,式,模,模,型,型,化,化,了,了,市,市,场,场,反,反,馈,馈,理,理,论,论,，,，,他,他,的,的,基,基,本,本,观,观,点,点,是,是,，,，,承,承,销,销,商,商,折,折,价,价,销,销,售,售,股,股,票,票,，,，,可,可,以,以,导,导,致,致,二,二,级,级,市,市,场,场,交,交,易,易,活,活,跃,跃,，,，,承,承,销,销,商,商,获,获,得,得,更,更,多,多,交,交,易,易,佣,佣,金,金,收,收,益,益,，,，,但,但,是,是,折,折,价,价,则,则,降,降,低,低,承,承,销,销,商,商,的,的,承,承,销,销,收,收,入,入,。,。,因,因,此,此,，,，,折,折,价,价,的,的,关,关,键,键,在,在,于,于,一,一,级,级,市,市,场,场,的,的,承,承,销,销,收,收,入,入,与,与,二,二,级,级,市,市,场,场,的,的,交,交,易,易,收,收,入,入,的,的,折,折,衷,衷,。,。,29,2、IPO上,市,市,缺点：,直接成本（在,首,首次公开发行,中,中特别高）,信息披露成本,以,以及敏感信息,披,披露,发行折价,企业决策成本,提,提高,监管,控制权的削弱,与,与争夺,维持成长方式,的,的压力,股价波动的干,扰,扰,被资本市场牵,着,着鼻子,声望的双刃剑,30,股票发行的主,要,要参与者,发行公司及其,管,管理人员,希望得到最高,的,的首次公开发,行,行价格。,希望股票价格,保,保持上升。,投资者：机构,投,投资者和零星,投,投资者（散户,）,）,希望低价。,投资银行/承,销,销商,想要首次公开,发,发行费以及可,能,能的交易利润,。,。,想要为客户投,资,资者得到好处,。,。,想要发行公司,将,将来的业务。,想要将法定责,任,任降至最低限,度,度。,31,国内A股上市,上海主,板,板,深圳中,小,小企业板,上市要求：,要有足够的,规,规模,要满足证券,持,持有者分布,要,要求,发行者的经,营,营状况良好,32,境外上市,提升国际知,名,名度,国际化经营/扩张的铺,垫,垫,热门海外上,市,市场所：,美国NYSE，NASDAQ；英,国,国伦顿；香,港,港主板、创,业,业板；新加,坡,坡,33,公司治理结,构,构良好,（一）发行,人,人已经依法,建,建立健全股,东,东大会、董,事,事会、监事,会,会、独立董,事,事、董事会,秘,秘书制度，,相,相关机构和,人,人员能够依,法,法履行职责,；,；,（,二,二,）,）,发,发,行,行,人,人,董,董,事,事,、,、,监,监,事,事,和,和,高,高,级,级,管,管,理,理,人,人,员,员,符,符,合,合,法,法,律,律,、,、,行,行,政,政,法,法,规,规,和,和,规,规,章,章,规,规,定,定,的,的,任,任,职,职,资,资,格,格,；,；,（,三,三,）,）,发,发,行,行,人,人,的,的,董,董,事,事,、,、,监,监,事,事,和,和,高,高,级,级,管,管,理,理,人,人,员,员,已,已,经,经,了,了,解,解,与,与,股,股,票,票,发,发,行,行,上,上,市,市,有,有,关,关,的,的,法,法,律,律,法,法,规,规,，,，,知,知,悉,悉,上,上,市,市,公,公,司,司,及,及,其,其,董,董,事,事,、,、,监,监,事,事,和,和,高,高,级,级,管,管,理,理,人,人,员,员,的,的,法,法,定,定,义,义,务,务,和,和,责,责,任,任,；,；,（四）,内,内部控,制,制制度,健,健全且,被,被有效,执,执行，,能,能够合,理,理保证,财,财务报,告,告的可,靠,靠性、,生,生产经,营,营的合,法,法性、,营,营运的,效,效率与,效,效果。,主体资,格,格,依法设,立,立且合,法,法存续,的,的股份,有,有限公,司,司，自,股,股份有,限,限公司,成,成立后,，,，持续,经,经营3,年,年以上,。,。,一般规,定,定,中国,A,股主板,发,发行并,上,上市条,件,件,同业竞,争,争,与控股,股,股东、,实,实际控,制,制人及,其,其控制,的,的其他,企,企业间,不,不得有,同,同业竞,争,争；募,集,集资金,投,投资项,目,目实施,后,后，也,不,不会产,生,生同业,竞,竞争。,34,独立性,（一）,发,发行人,应,应当具,有,有完整,的,的业务,体,体系和,直,直接面,向,向市场,独,独立经,营,营的能,力,力；,（二）,发,发行人,的,的资产,完,完整；,（三）,发,发行人,的,的人员,独,独立；,（四）,发,发行人,的,的财务,独,独立；,（五）,发,发行人,的,的机构,独,独立：,与,与控股,股,股东、,实,实际控,制,制人及,其,其控制,的,的其他,企,企业间,不,不得有,机,机构混,同,同的情,形,形；,（六）,发,发行人,的,的业务,独,独立：,与,与控股,股,股东、,实,实际控,制,制人及,其,其控制,的,的其他,企,企业间,不,不得有,同,同业竞,争,争或者,显,显失公,平,平的关,联,联交易,。,。,中国,A,股主板,发,发行并,上,上市条,件,件,财务要,求,求,（一）,发,发行前,三,三年的,累,累计净,利,利润超,过,过3,000,万,万人民,币,币，净,利,利润以,扣,扣除非,经,经常性,损,损益前,后,后较低,者,者为计,算,算依据,；,；,（二）,发,发行前,三,三年累,计,计净经,营,营性现,金,金流超,过,过5,000,万,万人民,币,币或累,计,计营业,收,收入超,过,过3亿,元,元；,（三）,最,最近一,期,期末无,形,形资产(扣除,土,土地使,用,用权、,水,水面养,殖,殖权和,采,采矿权,等,等后),占,占净资,产,产的比,例,例不高,于,于20,；,（四）,最,最近一,期,期末不,存,存在未,弥,弥补亏,损,损。,35,股本及,公众持,股,股,要求,（一）,发,发行前,股,股本总,额,额不少,于,于人民,币,币3,000,万,万元；,上,上市股,份,份公司,股,股本总,额,额不低,于,于人民,币,币5,000,万,万元；,（二）,公,公众持,股,股至少,为,为股本,总,总额的25%,；,；,（三）,如,如果发,行,行时股,份,份总数,超,超过4,亿,亿股，,发,发行比,例,例可以,降,降低，,但,但不得,低,低于10%；,（四）,发,发行人,的,的股权,清,清晰，,控,控股股,东,东和受,控,控股股,东,东、实,际,际控制,人,人支配,的,的股东,持,持有的,发,发行人,股,股份,不,不存在,重,重大权,属,属纠纷,。,。,持续经,营,营及合,规,规性,（一）,发,发行人,最,最近3,年,年内主,营,营业务,和,和董事,、,、高级,管,管理人,员,员没有,发,发生重,大,大变化,，,，实际,控,控制人,没,没有发,生,生变更,；,；,（二）,发,发行人,的,的注册,资,资本已,足,足额缴,纳,纳，发,起,起人或,者,者股东,用,用作出,资,资的资,产,产的财,产,产权转,移,移手续,已,已办理,完,完毕，,发,发行人,的,的主要,资,资产不,存,存在重,大,大权属,纠,纠纷；,（三,）,）发,行,行人,的,的生,产,产经,营,营符,合,合法,律,律、,行,行政,法,法规,和,和公,司,司章,程,程的,规,规定,，,，符,合,合国,家,家产,业,业政,策,策；,（四,）,）最,近,近3,年,年内,不,不得,有,有重,大,大违,法,法行,为,为。,中国,A,股主,板,板发,行,行并,上,上市,条,条件,36,中小,板,板与,创,创业,板,板对,上,上市,条,条件,的,的区,别,别,条件,A股中小板,创业板IPO办法,主体资格,依法设立且合法存续的股份有限公司,依法设立且持续经营三年以上的股份有限公司,经营年限,持续经营时间应当在3年以上(有限公司按原账面净资产值折股整体变更为股份公司可连续计算),持续经营时间应当在3年以上(有限公司按原账面净资产值折股整体变更为股份公司可连续计算),盈利要求,（1）最近3个会计年度净利润均为正数且累计超过人民币3,000万元，净利润以扣除非经常性损益前后较低者为计算依据；,最近两年连续盈利，最近两年净利润累计不少于1000万元，且持续增长；或者最近一年盈利，且净利润不少于500万元，最近一年营业收入不少于5000万元，最近两年营业收入增长率均不低于30。,（2）最近3个会计年度经营活动产生的现金流量净额累计超过人民币5,000万元；或者最近3个会计年度营业收入累计超过人民币3亿元；,净利润以扣除非经常性损益前后孰低者为计算依据,（3）最近一期不存在未弥补亏损；,（注：上述要求为选择性标准，符合其中一条即可）,37,条件,A股中小板,创业板IPO办法,资产要求,最近一期末无形资产(扣除土地使用权、水面养殖权和采矿权等后)占净资产的比例不高于20%,最近一期末净资产不少于两千万元,股本要求,发行前股本总额不少于人民币3,000万元,企业发行后的股本总额不少于3,000万元,主营业务要求,最近3年内主营业务没有发生重大变化,发行人应当主营业务突出。同时，要求募集资金只能用于发展主营业务,董事及管理层,最近3年内没有发生重大变化,最近2年内未发生重大变化,实际控制人,最近3年内实际控制人未发生变更,最近2年内实际控制人未发生变更,同业竞争,发行人的业务与控股股东、实际控制人及其控制的其他企业间不得有同业竞争,发行人与控股股东、实际控制人及其控制的其他企业间不存在同业竞争,38,条件,A股中小板,创业板IPO办法,关联交易,不得有显失公平的关联交易，关联交易价格公允，不存在通过关联交易操纵利润的情形,不得有严重影响公司独立性或者显失公允的关联交易,成长性与创新能力,无,发行人具有较高的成长性，具有一定的自主创新能力，在科技创新、制度创新、管理创新等方面具有较强的竞争优势,(请参考两高五新，即高科技：企业拥有自主知识产权的；高增长：企业增长高于国家经济增长，高于行业经济增长； 新经济：1）互联网与传统经济的结合,2）移动通讯 3）生物医药；,新服务：新的经营模式（例如,1）金融中介 2）物流中介 3）地产中介）,新能源：可再生能源的开发利用,资源的综合利用；,新材料：提高资源利用效率的材料；节约资源的材料；,新农业：具有农业产业化；提高农民就业、收入的),39,条件,A股中小板,创业板IPO办法,募集资金用途,应当有明确的使用方向，原则上用于主营业务,应当具有明确的用途，且只能用于主营业务,限制行为,（1） 发行人的经营模式、产品或服务的品种结构已经或者将发生重大变化，并对发行人的持续盈利能力构成重大不利影响,（1） 发行人的经营模式、产品或服务的品种结构已经或者将发生重大变化，并对发行人的持续盈利能力构成重大不利影响,（2） 发行人的行业地位或发行人所处行业的经营环境已经或者将发生重大变化，并对发行人的持续盈利能力构成重大不利影响,（2） 发行人的行业地位或发行人所处行业的经营环境已经或者将发生重大变化，并对发行人的持续盈利能力构成重大不利影响,（3） 发行人最近一个会计年度的营业收入或净利润对关联方或者存在重大不确定性的客户存在重大依赖；,（3） 发行人在用的商标、专利、专有技术以及特许经营权等重要资产或者技术的取得或者使用存在重大不利变化的风险,（4） 发行人最近一个会计年度的净利润主要来自合并财务报表范围以外的投资收益,（4） 发行人最近一年的营业收入或净利润对关联方或者有重大不确定性的客户存在重大依赖,（5） 发行人在用的商标、专利、专有技术以及特许经营权等重要资产或技术的取得或者使用存在重大不利变化的风险,（5） 发行人最近一年的净利润主要来自合并财务报表范围以外的投资收益,（6） 其他可能对发行人持续盈利能力构成重大不利影响的情形,（6） 其他可能对发行人持续盈利能力构成重大不利影响的情形,40,条件,A股中小板,创业板IPO办法,其他要求,1、发行人的经营成果对税收优惠不存在严重依赖；,2、在公司治理方面参照主板上市公司从严要求，要求董事会下设审计委员会，并强化独立董事履职和控股股东责任；,3、要求保荐人对公司成长性、自主创新能力作尽职调查和审慎判断，并出具专项意见；,4、要求发行人的控股股东对招股说明书签署确认意见；,5、要求发行人在招股说明书显要位置做出风险提示，内容为本次股票发行后拟在创业板市场上市，该市场具有较高的投资风险。创业板公司具有业绩不稳定、经营风险高等特点，投资者面临较大的市场波动风险，投资者应充分了解创业板市场的投资风险及本公司所披露的风险因素，审慎作出投资决定。,6、不要求发行人编制招股说明书摘要。,41,发行,人,人的,独,独立,性,性,发行人应当具有完整的业务体系，具有直接面向市场独立经营的能力,资产完整,具备与生产经营有关的生产系统、辅助生产系统和配套设施,合法拥有与生产经营有关的土地、厂房、机器设备以及商标、专利、非专利技术的所有权或者使用权,具有独立的原料采购和产品销售系统,人员独立,发行人的总经理、副总经理、财务负责人和董事会秘书等高级管理人员不得在控股股东、实际控制人及其控制的其他企业中担任除董事、监事以外的其他职务,以上人员不得在控股股东、实际控制人及其控制的其他企业领薪,发行人的财务人员不得在控股股东、实际控制人及其控制的其他企业中兼职,财务独立,建立独立的财务核算体系，能独立作出财务决策,具有规范的财务会计制度和对分公司、子公司的财务管理制度,发行人不得与控股股东、实际控制人及其控制的其他企业间不得有机构混同的情形,机构独立,建立健全内部经营管理机构，独立行使经营管理职权,与控股股东、实际控制人及其控制的其他企业间不得有机构混同的情形,业务独立,业务独立于控股股东、实际控制人及其控制的其他企业,与控股股东、实际控制人及其控制的其他企业间不得有同业竞争或者显失公平的,关联交易,其他,独立性方面不得有其他严重缺陷,42,发行,人,人的,规,规范,运,运行,要求,内容,组织机构健全,建立健全的股东大会、董事会、监事会、独立董事、董事会秘书制度；,相关机构和人员能够依法履行职责,人员合规,董事、监事和高级管理人员了解与股票发行上市有关的法律法规,知悉上市公司及其董事、监事和高级管理人员的,法定义务和责任,内控健全,内控制度有效执行；能够合理保证财务报告的可靠性、生产经营的合法性、营运的效率与效果,对外担保,章程明确,对外担保,的审批权限和审议程序,不存在为控股股东、实际控制人及其控制的其他企业进行违规担保的情形,43,主体,资,资格,发行,人,人必,须,须为,联,联交,所,所认,为,为适,宜,宜上,市,市者,，,，全,部,部或,大,大部,分,分资,产,产为,现,现金,或,或短,期,期证,券,券的,发,发行,人,人（,投,投资,公,公司,除,除外,）,）一,般,般不,会,会被,认,认为,适,适宜,上,上市,。,。除,非,非该,发,发行,人,人只,从,从事,活,活主,要,要从,事,事证,券,券登,记,记业,务,务,主营,业,业务,并无,有,有关,具,具体,规,规定,，,，但,实,实际,上,上，,主,主营,业,业务,的,的盈,利,利必,须,须符,合,合最,低,低盈,利,利的,要,要求,业务记录及,盈,盈利要求（,满,满足三者之,一,一即可）,（1）近三,年,年5,000万港元,（,（最近一年,2,000万港元，,前,前两年合计,3,000万港元）;,（2）上市,时,时公司市值,40港元,，,，最近一年,收,收益5亿,港,港元（上市,时,时至少有1000名股,东,东）;,（3）上市,时,时公司市值,20亿港,元,元，最近一,年,年收益5,亿,亿港元，前,三,三年累计净,现,现金流入1亿港元；,业务目标声,明,明,并无有关规,定,定，但申请,人,人须列出一,项,项有关未来,计,计划及展望,的,的概括说明,最低市值,上市时市值,须,须达2亿港,元,元,在香港主板,首,首次公开发,行,行并上市条,件,件,44,最低公众持,股,股量,（一）已发,行,行股本的25%，且市,值,值不低于5000万港,元,元；,（二）就上,市,市时预期市,值,值超过100亿港元的,发,发行人而言,，,，可接收15%至25%之间一个,较,较低的百分,比,比。无论何,时,时，均须维,持,持以上规定,的,的公众持股,量,量。,公司治理,（一),管,管理层、公,司,司拥有权：3年业务纪,录,录期须在基,本,本相同的管,理,理层及拥有,权,权下营运。,(二）公司,须,须委任至少,两,两名独立非,执,执行董事，,联,联交所亦鼓,励,励(但非强,制,制要求)主,板,板公司成立,审,审核委员会,。,。,股东人数,于上市时最,少,少须有300名股东，,而,而每100,万,万港元的发,行,行额须由不,少,少于3名股,东,东持有，上,市,市时由持有,量,量最高的三,名,名公众持股,东,东拥有的百,分,分比不得超,过,过50%,信息披露,1年两度披露,财,财务报告,包销安排,公开发售以供,认,认购，必须全,面,面包销,在香港主板首,次,次公开发行并,上,上市条件,45,目标公司的目,的,的,目的众多，包,括,括为较大型、,基,基础较佳以及,具,具有盈利记录,的,的公司筹集资,金,金,主线业务,必须从事单一,业,业务，但允许,有,有围绕该单一,业,业务的周边业,务,务活动,业务记录及盈,利,利要求,不设最低盈利,要,要求。但公司,须,须有24个月,从,从事“活跃业,务,务记录”（如,营,营业额、总资,产,产或上市时市,值,值超过5亿港,元,元，发行人可,以,以申请将“活,跃,跃业务记录”,减,减至12个月,）,）,业务记录及盈,利,利要求,不设最低盈利,要,要求。但公司,须,须有24个月,从,从事“活跃业,务,务记录”（如,营,营业额、总资,产,产或上市时市,值,值超过5亿港,元,元，发行人可,以,以申请将“活,跃,跃业务记录”,减,减至12个月,）,）,业务目标声明,须申请人的整,体,体业务目标，,并,并解释公司如,何,何计划于上市,那,那一个财政年,度,度的余下时间,及,及其后两个财,政,政年度内达到,该,该等目标,在香港创业板,发,发行并上市条,件,件,46,最低,市,市值,无具,体,体规,定,定，,但,但实,际,际上,在,在上,市,市时,不,不能,少,少于4600,万,万港,元,元,最低,公,公众,持,持股,量,量,已发,行,行股,本,本的25%，,且,且市,值,值不,低,低于3000,万,万港,元,元（,如,如市,值,值超,过,过40亿,港,港元,，,，最,低,低公,众,众持,股,股量,可,可减,至,至20%,）,）,管理,层,层、,公,公司,拥,拥有,权,权,在“,活,活跃,业,业务,记,记录,”,”期,间,间，,须,须在,基,基本,相,相同,的,的管,理,理层,及,及拥,有,有权,下,下营,运,运,售股,限,限制,主要,股,股东,受,受到,售,售股,限,限制,信息披露,按季披露，中期,报,报和年报中必须,列,列示实际经营业,绩,绩与经营目标的,比,比较,包销安排,无硬性包销规定,，,，但如发行人要,筹,筹集新资金，新,股,股只可以在招股,章,章程所列的最低,认,认购额达到时方,可,可上市。,在香港创业板发,行,行并上市条件,47,股份要求,市值要求,公司的股票市值,不,不少于1亿美元,。,。,财务要求,（一）公司必须,在,在最近3个财政,年,年度里连续盈利,，,，且在最后一年,不,不少于250万,美,美元、前两年每,年,年不少于200,万,万美元或在最后,一,一年不少于450万美元，3年,累,累计不少于650万美元；,（,（二）公司的有,形,形资产净值不少,于,于1亿美元。,其他要求,（一）对公司的,管,管理和操作方面,的,的多项要求；,（,（二）其他有,关,关因素，如公司,所,所属行业的相对,稳,稳定性，公司在,该,该行业中的地位,，,，公司产品的市,场,场情况，公司的,前,前景，公众对公,司,司股票的兴趣等,。,。,（一）社会公众,持,持有的股票数目,不,不少于250万,股,股； （二）,有,有100股以上,的,的股东人数不少,于,于5000名。,美国纽交所上市,条,条件,48,NASDAQ上,市,市条件,非美国公司可选,择,择的上市标准,选择A,1.最近3个财,年,年税前总盈利超,过,过1100万美,元,元，最近2个财,年,年每年税前盈利,超,超过220万美,元,元，并且最近3,个,个财年每年税前,盈,盈利大于0；,2.每股股价, 5美元；,3.有3名证券,经,经纪人；,4.有公司监管,。,。,选择B,选择C,1.最近3个财,年,年总现金流超过275万美元且,每,每一财年现金流,大,大于0；,2.近12个月,平,平均资本市值超,过,过5.5亿美元,；,；,3.上一财年总,收,收入大于1.1,亿,亿美元；,4.每股股价,5美元；,5.有3名证,券,券经纪,人,人；,6.有,公,公司监,管,管。,1.过,去,去12,个,个月内,平,平均资,本,本市值,超,超过8.5亿,美,美元；,2.上,一,一财年,总,总收入,大,大于9000,万,万美元,；,；,3.每,股,股股价,不,不低于5美元,；,；,4.有4名证,券,券经纪,人,人；,5.有,公,公司监,管,管。,49,附件：,在,在香港,上,上市与A股上,市,市的区,别,别,在香港,上,上市，,也,也许时,间,间上快,一,一些，,但,但问题,是,是：,掌控程,度,度低一,些,些（法,律,律、媒,体,体与信,息,息披露,、,、监管,部,部门、,政,政府关,系,系）,市盈率,低,低，现,在,在更低,了,了，有,些,些股票,市,市盈率,低,低到4,、,、5倍,。,。目前,两,两家投,行,行估计,的,的16,倍,倍左右,的,的市盈,率,率，根,本,本实现,不,不了。,上市佣,金,金高（6-7%）,上市维,持,持费用,高,高（国,内,内多少,人,人民币,，,，香港,基,基本上,是,是多少,美,美元）,再融资,的,的价格,很,很不好,，,，如何,获,获得未,来,来发展,所,所需要,的,的需要,的,的资金,？,？,对于国,企,企而言,，,，香港,市,市场中,战,战略配,售,售的利,益,益，而,对,对于职,业,业经理,人,人有者,部,部分利,益,益，他,们,们愿意,到,到香港,上,上市，,对,对于所,有,有者那,是,是例外,。,。,在香港,对,对上市,公,公司经,理,理层有,期,期权激,励,励，经,理,理阶层,愿,愿意到,香,香港上,市,市，但,对,对所有,者,者那又,是,是例外,。,。,50,在A股,上,上市的,利,利弊是,：,：,掌控程,度,度高一,些,些（法,律,律、媒,体,体与信,息,息披露,、,、监管,部,部门、,政,政府关,系,系）,市盈率,高,高，尽,管,管现在,降,降低了,一,一些，,但,但比香,港,港好很,多,多。,上市佣,金,金低,上市维,持,持费用,低,低,再融资,价,价格好,！,！,上市进,度,度慢吗,？,？不慢,！,！,51,香港创,业,业板上,市,市的成,本,本费用,香港创,业,业板上,市,市成本,合,合计大,约,约800-1000,万,万港元,左,左右。,具,具体如,下,下：,保荐人,顾,顾问费,约,约100万至200,万,万港元,“包销,费,费”为,发,发行总,股,股数的2.5%至4%,上市顾,问,问费约120,万,万至150万,港,港元,公司法,律,律顾问,费,费约130万,至,至150万港,元,元,保荐人,法,法律顾,问,问费约80万,至,至100万港,元,元,会计师,及,及核数,师,师费用,约,约70,万,万至150万,港,港元,“估值,费,费”不,包,包括境,外,外资产,估,估值约10万,至,至40,万,万港元,公关顾,问,问费约25万,至,至40,万,万港元,招股书,印,印刷费,约,约40,万,万至80万港,元,元,股票过,户,户登记,费,费约5,万,万至20万港,元,元,收款银,行,行费约20万,港,港元,中国法,律,律顾问,费,费约15万至20万,港,港元,52,3、MBO/LBO,机制：,如,如同自,然,然界的,平,平衡，,狼,狼群与,鹿,鹿群的,关,关系,利益的,来,来源：,利,利益动,机,机、管,理,理水平,、,、税收,最后的晚宴,！,！,53,MBO/LBO,收购者主要,通,通过借债来,筹,筹集收购所,需,需要的资金,收购后成为,私,私人合伙公,司,司：由私人,投,投资者以合,伙,伙方式拥有,，,，通常3-5年后重新,上,上市。,激励机制：,通,通过股票期,权,权或直接持,股,股，使管理,人,人员的利益,与,与企业的利,益,益联系更加,紧,紧密,管理层收购,(,MBO):LBO,的一种特殊,类,类型,54,理想的,LBO,对象的特征,稳定的现金,流,流,成熟行业;,非,非周期性,稳定和经验,丰,丰富的管理,层,层,良好的,资产,良好的,经营前景与,升,升值空间。,压缩成本的,空,空间,可分离的非,核,核心业务,有限的负债,企业有足够,适,适宜用作贷,款,款抵押物的,资,资产。,55,典型的,LBO,资金来源,股 权,（自有资金）,10-20%,经理人员、风险资本寿险公司、,LBO,基金,夹层资金,30-40%,垃圾债券等,收购贷款,50-60%,银行等金融机构,56,4、买壳上,市,市,与一般企业相,比,比，上市公司,最,最大的优势是,能,能在证券市场,上,上大规模筹集,资,资金，以此促,进,进公,司规模的快速,增,增长。因此，,上,上市公司的上,市,市资格已成为,一,一种“稀有资,源,源”，所谓“,壳,壳”,就是指上市公,司,司的上市资格,。,。由于有些上,市,市公司机制转,换,换不彻底，不,善,善于经营管理,，,，其,业绩表现不尽,如,如人意，丧失,了,了在证券市场,进,进一步筹集资,金,金的能力，要,充,充分利用上市,公,公司,的这个“壳”,资,资源，就必须,对,对其进行资产,重,重组，买壳上,市,市和借壳上市,就,就是更充分地,利,利用,上市资源的两,种,种资产重组形,式,式。,买壳上市与借,壳,壳上市的意义,什么是,买壳上市,非上市公司通,过,过收购购买一,家,家上市公司（,通,通常是一些业,绩,绩较差。筹资,能,能力弱化的上,市,市公司）一定,比,比例的股权来,取,取得上市的地,位,位，剥离被收,购,购公司资产，,注,注入自己的资,产,产，从而实现,间,间接上市的目,的,的。,什么是,借壳上市,上市公司,的,的母公司,（,（集团公,司,司）通过,将,将主要资,产,产注入到,上,上市的子,公,公司 中,，,，来实现,母,母公司的,上,上市。,二者比较,买壳上市,借壳上市,共同点,都是一种对上市公司“壳”资源进行重新配置的活动，都是为了实现间接上市。,不同点,首先需要获得对一家上市公司的控制权。,借壳上市的企业已经拥有了对上市公司的控制权。,实际中，,“,“买壳”,与,与“借壳,”,”两种说,法,法常常混,用,用，买壳,亦,亦可看做,是,是借壳的,一,一种类型,57,买壳上市,模,模式,股权转让,（买壳）,资产置换,（,（换壳）,将壳公司,原,原有的不,良,良资产卖,出,出，将优,质,质资产注,入,入到壳公,司,司，使壳,公,公司的业,绩,绩发生根,本,本的转变,，,，从而使,壳,壳公司达,到,到配股资,格,格。如果,公,公司的业,绩,绩保持较,高,高水平，,公,公司就能,以,以很高的,配,配股价格,在,在股票市,场,场上募集,资,资金。,即通过在,股,股市中寻,找,找那些经,营,营发生困,难,难的公司,，,，购买其,一,一部分股,权,权，从而,达,达到控制,企,企业决策,的,的目的。,买壳上市,的,的一般步,骤,骤,买壳方式,利,弊,购买未上市流通的国有股或法人股,购买成本一般较低,存在许多障碍。一方面是原持有人是否同意，另一方面是这类转让要经过政府部门的批准,在股票市场上直接购买上市公司的股票,适合于流通股占总股本比 例较高的公司,一般购买成本较高。因为一旦开始在二级市场上收购上市公司的股票，必然引起公司股票价格的上涨，造成收购成本的上涨,买壳上市,的,的弊端