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Click to edit Master title style,Click to edit Master text styles,Second level,Third level,Fourth level,Fifth level,*,*,单击此处编辑母版标题样式,单击此处编辑母版文本样式,第二级,第三级,第四级,第五级,*,*,无 尽 的 探 索,-,策略培训精华版,凌 鹏,目录,CONTENTS,1.1,研究层面：纵横之间的相互验证,下游把握需求、中游看量价及毛利、上游关注价格,交通把握物流、,TMT,看创新、金融关注流动性,1.1.1,策略思考十八篇报告,上游,第三篇：,策略如何看煤炭,第四篇：,策略如何看有色,第五篇：,上游投资逻辑,下游,第六篇：,策略如何看房地产,第七篇：,策略如何看汽车,第八篇：,下游投资逻辑,下游,第九篇：,策略如何看钢铁,第十篇：,策略如何看化工,第十一篇：,中游投资逻辑,其他行业,第十二篇：,策略如何看银行,第十四篇：,策略如何看农林牧渔,第十五篇：,策略如何看交通运输,第十六篇：,策略如何看工程机械,其他报告,第一篇：,策略研究的方法和体系,第二篇：,盈利和流动性再平衡,第十三篇：,对风格转换的若干理解,第十七篇：,把握行业的季节性,第十八篇：,策略体系的再梳理,在,PPT2,庖丁解牛,中详细分析,1.1.1,数据体系的建立过程,以“利润表”为核心寻找关键指标,1.1.1,数据体系的建立过程,逻辑图建立钩稽关系,1.1.1,数据体系的建立过程,第一层：下游需求、下游开工,下游需求：,33,个指标,下游开工：,9,个指标,第二层：社会库存、中游价格、中游利润、厂商库存、中游产量,社会库存：,3,个指标,中游价格：,15,个指标,中游利润：,7,个指标,厂商库存：,6,个指标,中游产量：,14,个指标,第三层：上游库存、国内上游价格、航运指数、国际上游价格,上游库存：,14,个指标,国内上游价格：,4,个指标,航运指数：,1,个指标,国际上游价格：,10,个指标,1.1.2,横,产业链研究,形成上中下游的产业链研究，中国的经济需求自下而上传导，价格自上而下传导,1.1.3,纵,同一层面的相互验证,同一个层面相互比较可以辨析事情的真相,统计的数据都是样本和局部，需要多层比较还原全局和真相,1.1.3,纵,同一层面的相互验证,2010,年年中水泥和钢铁的销售差别，当时的经济下滑确实是去库存，而不是需求不行,6,月开始有些小刺激，经济,9,月即企稳，国庆之后周期股爆发,2010,年水泥和钢铁销量,数据来源：,wind,2010,年,6,月至,2010,年末煤炭有色行情,数据来源：,wind,1.1.3,纵,同一层面的相互验证,2011,年年初挖掘机数据强势反弹，但重卡数据疲弱，经济到底如何？,2011,年年初有一波“周期复辟”的行情,2011,年年初挖掘机数据强势反弹，但重卡数据疲弱,数据来源：,wind,2011,年年初钢铁水泥上涨，但下半年大幅下跌,数据来源：,wind,1.1.3,纵,同一层面的相互验证,2016,年,3-4,月，“黑色链”强势反弹，其他环节虽也复苏，但幅度远远不及,“黑色链”的强势不是实体有多好，更多基于金融对实体的“反射”,2016,年,3,月钢铁价格持续上涨,数据来源：,wind,其他中观数据的景气没那么好,数据来源：,wind,1.1.4,宏观,中观,微观的相互验证,宏观的现象需要在中观和微观中找到证据,宏观本质上只存在在逻辑当中，现实生活只有各种微观和中观,中观和微观数据可以验证,数据来源：,wind,中观和微观数据可以验证,数据来源：,wind,1.1.4,宏观,中观,微观的相互验证,08,年年底放水以后，大家非常关注信贷发放的速度和经济恢复的速度，在宏观数据公布之前极度关注中观的高频数据,“四万亿”后，新增信贷和,M2,增速的变化,数据来源：,wind,“四万亿”后，旬度发电量同比变化,数据来源：,wind,1.2,投资层面：行业轮动的三个层面,下游选股、中游择时、上游随势、物流做主题、,TMT,靠创新、金融打底仓,分析历史的行情数据，和市场上相关领域的擅长者深入交流,PPT,之三：,中军和轻骑,对行业配置和行业精选的理解,1.2,：,行业比较的三个层次,1.2.1,产业轮动带来的“大牛市”机会,97,年设置“涨跌停”制度以来，,A,股每隔五六年就有一轮牛市，每轮牛市都有龙头品种,A,股每隔,56,年有一次大牛市,数据来源：,wind,指数涨跌幅,领涨行业,代表个股,1996.1-1997.5,131%,（上证）,家电等,四川长虹,1195%,1999.5-2001.6,98%,（上证）,计算机等,东方电子,153%,2005.6-2007.10,461%,（上证）,房地产等,万科,A 1904%,2012.12-2015.6,589%,（创业板指）,TMT,等,银之杰,6778%,1.2.2,经济变迁带来的“投资时钟”,05,年,-10,年是经典的“投资时钟”逻辑,有一段时间，言必“投资时钟”，大家把精力放在经济周期的定位,09,年大的行业轮动,数据来源：,wind,1.2.3,策略层面的“行业选择”,在周期和产业没有发生重大变化时，原则上行业的相对估值体系应该稳定,一波行情，有龙头板块和品种，但资金会寻找“估值洼地”,相对估值,必需消费相对周期,数据来源：,wind,相对估值,创业板相对沪深,300,数据来源：,wind,1.2.3,申万三代行业比较体系,目录,CONTENTS,2.1.1,困惑一：,07,和,10,年房地产银行的走势迥然不同,2007,年房地产和银行的股价随着房价及净息差同涨同跌,2010,年房地产和银行的股价和房价及净息差背道而驰,房地产股票在,2007,年和,2010,年表现不一致,数据来源：,wind,银行股票在,2007,年和,2010,年表现不一致,数据来源：,wind,2.1.2,困惑二：蓝色光标,14,年以来蓝色光标的收入和利润增速下滑,数据来源：,wind,看对的人没赚到钱，看错的人收获巨额回报,数据来源：,wind,2012,年投资者对蓝色光标商业模式存在很大的争议,蓝色光标不是个例，引领了一批公司商业模式的转变,2.1.3,困惑三：传媒和手游,传媒及手游行业盈利不具备可持续性,数据来源：,wind,但传媒和手游行业估值迭创新高,数据来源：,wind,传媒和手游行业在,2012,年后确实爆发,但个体公司的业绩很难具备稳定的高增长或者可预见性，为什么能给高估值？,2.1.4,困惑四：食品的估值变化,食品在,2013,年的盈利没有发生本质的变化，但由于白酒资金的流出，估值得到很大的提升,食品饮料行业的盈利变化,数据来源：,wind,食品饮料行业的估值变化,(PE TTM),数据来源：,wind,2.2,策略研究的本职是市场,P=EPS*PE,；,宏观和策略的区别是什么？,P=F,（,X,），股价对同样事件的反应函数不一样,X,是通用的，而,F,是专用的，同样的,X,在不同市场得出不同的定价,X,对应,EPS,，而,F,对应,PE,。,A,股估值的变动是影响价格最核心的关键,A,股市场最近几年以估值贡献主导,数据来源：,wind,美国市场以盈利贡献主导,数据来源：,wind,注：黄色底纹表示估值主导，蓝色底纹表示业绩主导。,2.2.1,深入到市场本身的研究去,对市场和价格本身的研究是最根本的，但容易被忽视，觉得没有规律,天然的将基本面与股价的关系认为恒定，基本面研究到底是发现还是发明？,分析环节再复杂，最终市场环节只有价格,数据来源：,wind,2.2.2,对市场本身的研究也有很多文献,基本面分析只是证券研究中的一个流派而已,市场分析从学术到实务都已经积累了很多著作,价值投资与市场研究的文献,数据来源：,wind,2.2.3,基本面分析,V$,市场分析,基本面分析,VS,市场分析,数据来源：,wind,基本面分析和市场分析方法迥然不同，但还是有可类比之处,投机，我们是严肃的,PPT,之四：,兵无常势 水无常形,对市场分析的若干理解,资金成本和股市走势的关系并不稳定,数据来源：,wind,2.3,不要试图寻找永动机,没有一个指标、模型可以帮助我们一劳永逸的判断市场,所谓框架是一种思维模式、一个组织架构,时间阶段,资金成本,经济需求,股市表现,06,年到,07,年,10,月,大幅上升,持续向好,快速上涨,07,年,10,月到,08,年,7,月,继续上升,开始下滑,快速上涨,08,年,8,月到,10,月,快速下降,快速下滑,继续下跌,08,年,11,月到,09,年,4,月,持续下滑,开始企稳,企稳回升,09,年,2,至三季度,开始上升,持续向好,持续上涨,10,年,10,月到,11,年底,快速上升,开始下滑,持续下跌,2.4,如何追寻“一致预期”,我们追寻市场“一致预期”的目的是要找到“超预期”，只有“超预期”才能引发股价波动，所以这种“预期”应该是股价中包含的预期，而非卖方或者买方嘴上或者笔下的“预期”。,食品饮料一致预期无法前瞻,数据来源：,wind,2.4.1,卖方预测不是“一致预期”,WIND,、,Bloomberg,和朝阳永续提供的卖方调研被视为“一致预期”，事实上大错特错，,因为卖方不参与交易，无法决定价格。,卖方分析员由于各种机制问题，,盈利预测调整比较慢，滞后于股价调整，以此为“一致预期”，无法做到前瞻。,黑色金属一致预期无法前瞻,数据来源：,wind,不同类型基金换手率,数据来源：,wind,投资者结构变化,数据来源：,wind,2.4.2,电话调研效果一般,站在申万策略的平台上，我们能极大范围地接触各类型客户，似乎我们能成为移动的,Bloomberg,抓住“一致预期”。但从过去两年的经历看，效果一般。,接触的客户只是市场上的部分交易者,，但决定市场的力量永远是边际交易者,频繁交易，所言未必如所为,慎用仓位测算，,只是回归函数的残差概念，,要注意前提,2.4.3,资金流动和情绪变动只是同步指标，无法前瞻,很多人将资金流动和情绪变动视为“一致预期”，设置各种指标和监控体系。但几乎所有这些都是同步或者滞后指标，既无法对未来的情绪和资金走向做出预测，也无法决定现有风格转换的进程。,外部资金疯狂流入、情绪极度亢奋时，市场可能阶段性见顶。,青泽先生,十年一梦：一个操盘手的自白,中的一句话：,所谓幸福，唯有对朴素、简单和谦卑毫不犹豫的坚持！,如若获取更多内容请加以下微信,
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