产业经济学第七章企业并购

第七章,企 业 并 购,“一个企业通过兼并其竞争对手的途径成为巨型企业是现代经济史上一个突出现象。”,“没有一个美国大公司不是通过某种程度、某种方式的兼并而成长起来的，几乎没有一家大公司主要是靠内部扩张发展起来的。”,乔治,J,施蒂格勒,企业并购,第一节 企业并购概述,第二节 横向并购：福利权衡,第三节 纵向并购的利与弊,第四节 混合并购：资产利用与风险降低,第五节 跨国并购,第六节 企业并购防御策略,企业并购概述,并购的概念,兼并（,merger,）,狭义的兼并是指在市场机制作用下，企业通过产权交易获得其他企业的产权，使这些企业法人资格丧失，并获得它们控制权的经济行为。,广义的兼并是指在市场机制作用下，企业通过产权交易获得其他企业产权，并企图获得其控制权的经济行为。,收购（,acquisition,）,对企业的资产和股份的购买行为,并购：在市场机制下，企业为获得其他企业的控制权而进行的产权交易活动。,主兼并或主收购公司称为：,兼并公司、收购公司、进攻公司、出价公司、标购公司或接管公司,被兼并或被收购的公司称为：,被兼并公司、被收购公司、目标公司、标的公司、被标购公司、被出价公司或被接管公司,按照被并购双方的产业特征划分,横向并购,并购双方处于同一行业的并购活动，是一种竞争者之间的并购。,纵向并购,指处于生产同一（或相似）产品不同生产阶段的企业之间的并购。,从纵向并购方向来看，有前向并购（前向一体化）和后向并购（后向一体化）之分。,混合并购,指既非竞争对手又非现实中或潜在的客户或供应商的企业之间的并购。,并购类型,并购类型,混合并购的三种类型：,在相关产品市场上企业间的产品扩张型并购。,对尚未渗透的地区生产同类产品的企业进行地域市场扩张型并购。它与横向并购的区别在于市场区域不同。,生产和经营彼此间毫无相关产品或服务的企业间的纯粹的混合并购,按照并购后的法律状态分,新设合并型,两个以上公司通过并成一个新公司的形式而进行的合并，合并双方都失去法人资格。,吸收合并型,一个公司通过吸收其他公司的形式而进行的合并，被吸收公司失去法人资格，存续公司申请变更，同时继承被 吸收公司的债权、债务。,控股型,并购双方都不解散，但一方为另一方所控制，双方均合法存在。,并购类型,西方企业并购的演进,第一次并购浪潮,时间：,19,世纪末至,20,世纪初，其高峰时期为,1898-1903,年,第二次并购浪潮,时间：两次世界大战之间的,20,世纪,20,年代,第三次并购浪潮,时间：第二次世界大战结束后的,20,世纪,50,年代和,60,年代的资本主义经济“繁荣”时期，并在,60,年代后期形成高潮。,第四次并购浪潮,时间：,20,世纪,70,年代中期至,80,年代末并在,80,年代形成高潮,第五次并购浪潮,时间：,20,世纪,90,年代中期，一直延续至今,第一次并购浪潮,企业垄断现象在这个阶段首次出现，西方国家的工业逐渐形成了自己的现代工业结构。,横向并购为主是第一次并购浪潮的重要特征，同行业的优势企业对劣势企业并购，组成横向托拉斯。,集中资本，市场势力，规模经济，超额利润,追求垄断地位，追求规模经济是本次并购浪潮,主要动因,例如：美国的矿业和制造业，,1898-1903,年间，发生了,2795,起并购，其中,1899,年就发生了,1208,起，使美国经济集中度大大提高。到,1909,年美国,100,家最大的公司控制了全美近,40%,的工业资本。,第一次并购浪潮产生了一些后来对美国经济结构影响深远的垄断组织，如美国烟草公司、美国钢铁公司、杜邦公司、美国橡胶公司等一大批现代化的大型托拉斯组织。,这些公司是通过并购了,5000,多家公司而形成的。,第二次并购浪潮,科学的发展，新技术的应用导致新行业的产生，如汽车、化学、电气工业等，需要大量的资本。,以纵向并购居多。一方面有助于生产的连续性，节约销售费用等；另一方面，加强了垄断。,工业资本与银行资本开始相互兼并、渗透，产生了一种新的资本，即金融资本。,涉及到许多新兴行业，并产生了许多著名的大公司,英国电器、电器行业联合体,诺贝尔公司、布鱼诺姆德公司、不列颠染料公司、联合碱制品公司合并组成了,ICI,公司,1826,年,第三、四次并购浪潮,第三次浪潮：,主要形式是混合兼并,美国涉及资产,100,万美元以上的产并购中，,80%,以上是混合并购。,出现了许多大公司之间的并购,1976-1978,年，金额在,1,亿美元以上的并购就有,130,家，如美孚石油公司以,10,亿美元买下了麦考尔公司，通用电气公司竟以,21.7,亿美元的价格买下了犹塔国际公司。,主要目的是谋求生产经营多样化,降低经营风险,第四次浪潮：,这次并购规模比以往任何时候都大,如：,1985,年通用电气公司以,60,多亿美元的代价并购了美国无线电公司,横向兼并、纵向兼并和混合兼并多种形式并存,出现了小企业并购大企业的形式,这种并购的产生与一种资信低、风险大、利率高的债券,-,垃圾债券,有关。垃圾债券是由迈克尔,米尔肯在,70,年代首创的。垃圾债券的大量发行，可以使公司利用杠杆融资方式筹措到巨款来进行并购活动。,并购与反并购斗争的日益激烈,跨国并购进一步发展,第五次并购浪潮,主要原因：,一是科学技术特别是通信技术的突破为并购活动创造了很多机会,二是政府反托拉斯政策的转变为“强强联合”打开了方便之门,显著特点：,规模极大，参与并购的企业之间的“强强”联合，使企业竞争力得到迅速提高，如：,1995,年迪士尼公司收购美国广播公司；西屋电器公司收购美国大电视网哥伦比亚广播公司。,跨国并购占了很大的比重,横向与纵向并购剥离并存,并购的支付手段不是现金，而主要采取股票的形式,第二节 横向并购,福利权衡,横向并购和市场集中度,横向并购与竞争效应,横向并购的福利分析,横向并购将使一个行业的市场集中度提高，并购造成的集中度变化的比率可以由以下公式计算而得：,（,是发生并购的工厂的基本资产值加总起来作为一个新的整体，计算出来的集中度）,大量实证研究表明，至少,50,以上的集中度提高都来自于并购活动。,横向并购和市场集中度,横向并购与竞争效应,并购具有潜在的反竞争的效果，但是由于并购可以优化企业资源配置效率、增强规模经济效应、降低交易费用，也会导致整个社会福利的增加,横向并购可能导致的反竞争效果主要表现在以下方面：,过度的并购将造成市场过度集中，进而导致企业间形成共谋。,过度并购可以导致独占，从而限制竞争。,横向并购的福利分析,一方面，横向并购扩大了企业生产规模，降低了单位产品成本，提高了效率，形成规模经济，,另一方面，横向并购形成卖方集中，增加了卖方施加市场势力的机会，造成了一定程度的垄断，导致福利损失。,威廉姆森福利权衡模型就是通过这两个方面的福利影响来分析横向并购的效应的。,P2,P1,C1,C2,Q2,Q1,Q,A2,A1,并购前没有市场势力,P2,P1,C1,C2,Q2,Q1,Q,A2,A1,并购前就存在市场势力,第三节 纵向并购的利与弊,纵向并购的利：,提高技术效率,减少交易成本,促进研究与开发,纵向并购的弊：,纵向并购可能会缩小独立的供给者和经销者的市场,纵向并购可对其他独立经营企业形成“前挤后压”之势,纵向并购的另一理由是它对进入障碍的潜在影响,纵向并购不利于保持潜在的竞争者进入压力,企业从事混合并购的动因：,1,混合并购能够提高资产利用效率,2,混合并购能够减少经营风险,第四节 混合并购福利分析,混合并购福利分析,1,市场进入：用混合并购方式更容易进入一个新行业（筹措资金、承受初期亏损）。就其多元进入本身而言，很可能增加社会福利，改进资源配置。,2,成本节约：由于资本利用的结果，混合并购的企业能够比同等专业化企业以更低的成本进行生产，假如其他情况均不变，则多元化将改善资源配置效率，增进社会福利。,3,掠夺性定价：当进行混合并购的企业具有较强的市场势力时，可能会导致掠夺性定价，减少社会福利。,第五节 跨国并购,一、跨国并购的涵义,跨国并购是跨国收购和跨国兼并的总称，指一国企业（并购企业）为了某种目的，通过一定的渠道和支付手段，购入另一国的企业（目标企业）的所有资产或足以行使经营控制权的股份。,二、跨国并购与新建投资相比的特点,跨国并购可以迅速获得区位资产的优化组合，加强企业在全球经济中的竞争实力。,1,、跨国并购能迅速地将不同国家企业的无形资产和有形资产集中起来，利用双方的补性资源，减少研发领域的重复投资，通过管理和财务的协同效应获得战略优势。,2,、能够有效地降低进入新行业的壁垒，大幅度降低企业发展中的风险和成本；,3,、可以利用被并购企业原有的销售网络，迅速占领东道国市场。,三、跨国并购的动因,1,、目标企业价值低估,是指目标企业股票的市场价格由于某种原因而未能反映其真实价值或潜在价值，从而导致其股票价格低于其资产的重置成本。,如：,20,世纪,80,年代美国经济疲软，股市低迷，吸引了大量的外国投资者；,亚洲金融危机后的,1998,年，发生在韩国、马来西亚、印尼等国的跨国并购大量增加。,2,、获取市场势力,市场势力论认为，通过企业并购可以减少竞争对手，提高市场占有率，增强企业对市场环境的控制能力和长期获利能力。这突出反映在横向并购上。,如,1987-1999,年间，全球跨国并购中的,54.4%,是横向并购，其增强市场势力的动机十分明显。,3,、取得规模经济性,获得规模经济性是跨国并购重要的动因之一。,4,、合理避税与寻求投机,所谓合理避税，主要是指并购方用自己的普通股换取被并购方的旧股时可以免税；同时又能以被并购企业亏损为理由，利用税法规定的亏损延减条款降低应纳税款的数量。而且不同国别间税率的差异，也会导致跨国公司通过并购当地企业的方式进入低税率国家，以获取比本国更为优惠的税率。,寻求投机主要体现在两个方面：一是股票预期效应；二是收购低价资产。,5,、获取财务协同效应,国内企业并购理论认为，由于税收、会计处理方法以及有关企业并购的法规不同，企业可以从一些并购中获得货币经济利益，因为这种收益是通过财务运作带来的，所以通常称为财务协同效应。,获取财务协同效应是企业进行并购的一个重要动因。常见的获得财务协同效应的情况是：,通过对亏损企业的并购，在合并财务报表时将母公司的盈利和被并购企业的亏损相抵扣，从而实现减少应缴税款的目的；,在并购盈利企业时，通过互换股权或股权和现金收购结合的方式实现避税。,在跨国经营中，财务协同效应还体现在，基于东道国和母国税率的差异，会计政策差异给企业并购带来的影响。,第六节 企业并购防御策略,一、善意并购与敌意并购,在对目标企业进行并购时，可能会引起目标企业的两种不同反应，由此并购可分善意并购与恶意并购（敌意并购）,二、目标企业不同意并购的原因,有多方面，抵制主要来自于管理层：,其一，经理层不希望丧失管理权,其二，管理层相信公司具有潜在价值,其三，管理层希望通过抵制并购来抬高对方的出价,三、并购防御策略的分类,防,御,性,策,略,“毒丸”计划,原始或优先股计划,翻反计划,反有权翻正计划,后期权利计划,表决计划,公司章程修正,绝对多数条款,公平价格条款,双重资本化,董事轮换制,金色降落伞,积,极,性,策,略,绿色邮件,停滞协议,白衣骑士,反垄断诉讼,“帕克门”战略,资产结构变动,调整资本,（）支付超额利息,（）,（）发行其他证券,承担更多债务,发行更多股票,股份回购,公司重组,出售有价值资产,并购其他公司,公司清盘,