公司价值评估模型发展

单击此处编辑母版标题样式,单击此处编辑母版文本样式,第二级,第三级,第四级,第五级,*,单击此处编辑母版标题样式,单击此处编辑母版文本样式,第二级,第三级,第四级,第五级,*,文献综述,：,：股票内,在,在投资价,值,值F-O,模,模型,一、,公司价值,评,评估模型,发,发展,二、基于,剩,剩余收益,的,的F-O,模,模型,三、F-O模型拓,展,展与实证,公司价值,评,评估模型,发,发展,EVA,指标,剩余收益模型,公司估价模型,MM理论,相对,估价法,调整帐面,价值法,期权定价,模型,现金流贴现模型,股利贴现模型,DDM,自由现金流模型,FCF,RIV模型,LIM模型,F-O,模型,现金流贴,现,现模型,（DiscountedCashFlow Model）,利息理,论,论中Irving Fisher,提,提出：资,产,产当前价,值,值等于未,来,来现金流,量,量贴现之,和,和。,现金流贴,现,现模型是,确,确定条件,下,下的价值,评,评估技术,，,，是现代,评,评估技术,的,的基础。,公,司,司,价,价,值,值,评,评,估,估,模,模,型,型,发,发,展,展,（,（,理,理,论,论,）,）,公,司,司,价,价,值,值,评,评,估,估,模,模,型,型,发,发,展,展,（,（,理,理,论,论,）,）,股,利,利,贴,贴,现,现,模,模,型,型,（DividendDiscountedModel,）,）,Williams认为,股,股票的内在,投,投资价值表,现,现为“今后,可,可能领取的,全,全部股息加,以,以资本还原,的,的现在价值,之,之和”。,扩展形式：,1.零增长DDM2.Gordon模,型,型 3.,有,有限增长期DDM,公司价值评,估,估模型发展,（,（理论）,自由现金流,模,模型,（FreeCashFlowModel）,企业经营活,动,动所产生的,现,现金流净增,长,长额用于支,付,付维持现有,生,生产经营能,力,力所需的资,本,本支出后，,余,余下的能自,由,由支配的现,金,金。,根据现金流,在,在未来增长,情,情况的不同,，,，派生出零,增,增长、固定,增,增长和有限,增,增长等模型,公司价值评,估,估模型发展,（,（理论）,DCF&DDM,缺,缺陷,1）忽略了,企,企业现期净,资,资产对企业,价,价值的影响,。,。,2）财富源,泉,泉：价值分,配,配 VS,价,价值创造？,证券分析,与价值投,资,资理念,要素定价法,：,：资产、盈,利,利能力和利,润,润增长率,价值投资的,理,理念使得对,内,内在价值的,分,分析向会计,研,研究转移,会计盈余、,账,账面净资产F-O模型,公司价值评,估,估模型发展,（,（实务）,EVA（Economic Value Added）,调整账面价,值,值法,某些因素引,起,起的账面价,值,值扭曲：历,史,史成本计价,、,、自创商誉,、,、通货膨胀,等,等,相对估价法,类似的资产,应,应该有类似,的,的定价,通过可比性,特,特征寻找参,照,照公司,期权定价模,型,型,公司价值评,估,估模型发展,（,（实务）,EVA（EconomicValueAdded,）,）,基于,剩,剩余,收,收益,的,的F-O,模,模型,剩余,收,收益,（,（ResidualIncome,）,）,所有,者,者或,者,者经,营,营者,按,按照,现,现行,利,利率,扣,扣除,其,其资,本,本利,息,息后,所,所留,下,下的,经,经营,或,或管,理,理权,益,益。,又称,作,作超,常,常收,益,益（Abnormalearning,）,）,剩余,收,收益,定,定价,模,模型,（,（RIV,）,）,F-O,模型,F-O模,型,型三,假,假设,基于,剩,剩余,收,收益,的,的F-O,模,模型,传统,股,股利,贴,贴现,模,模型,（,（DDM,）,）,净剩,余,余关,系,系,（,CSR,：cleansurplusrelation）,动态,线,线形,信,信息,模,模型,（,LIM：,linearinformationmodel,）,）,Assumption1,：,传统,股,股利,贴,贴现,模,模型,（,（DDM,）,）成,立,立,成立,条,条件,：,：beliefsarehomogeneous,individualarerisk-neutral,基于,剩,剩余,收,收益,的,的F-O,模,模型,Assumption2,：,净剩,余,余关,系,系（CSR）,成,成立,其中,，,，b,为,为账,面,面价,值,值，x为,综,综合,收,收益,，,，d,为,为股,利,利发,放,放,（账,面,面价,值,值只,有,有在,三,三种,情,情况,下,下发,生,生：,收,收益,或,或损,失,失、,净,净资,本,本投,资,资、,股,股利,。,。此,处,处暗,含,含假,设,设公,司,司净,资,资产,投,投资,额,额不,变,变。,）,）,将DDM,的,的(1),式,式代,入,入CSR,的,的(2)式,并,并整,理,理,基于,剩,剩余,收,收益,的,的F-O,模,模型,基于,剩,剩余,收,收益,的,的F-O,模,模型,基于,剩,剩余,收,收益,的,的F-O,模,模型,Assumption3,：,动态,线,线形,信,信息,模,模型,（,（LIM,）,）,Ohlson,认,认为,超,超常,收,收益,满,满足,如,如下,的,的自,回,回归,特,特征,：,：,将等,式,式（3、4）,代,代回RIV模,型,型，,可,可以,得,得到,含,含有,动,动态,特,特征,的,的模,型,型,其中,，,F-O贡,献,献：,1）承袭RIV优,点,点，,将,将当,前,前账,面,面价,值,值纳,入,入公,司,司股,价,价,2）,明,明确,指,指出,当,当前,可,可得,信,信息,与,与未,来,来股,利,利贴,现,现值,的,的关,系,系,3）,排,排除,了,了会,计,计方,法,法选,取,取的,影,影响,（,（传,统,统股,价,价模,型,型？,）,）,4）,预,预测,的,的质,量,量大,大,大提,高,高。,（,（ROE,vs,现,金,金,流,流,）,）,基,于,于,剩,剩,余,余,收,收,益,益,的,的F-O,模,模,型,型,F-O,模,模,型,型,拓,拓,展,展,与,与,实,实,证,证,Olhson,等,等,人,人,对,对,自,自,身,身,体,体,系,系,的,的,完,完,善,善,LIM,信,信,息,息,方,方,面,面,的,的,拓,拓,展,展,引,入,入,税,税,收,收,后,后,的,的F-O,模,模,型,型,F-O,解,解,释,释,能,能,力,力,的,的,实,实,证,证,研,研,究,究,Etc,：,MilesB.Gietzmann,（2003,）,）,针,针,对,对,公,公,司,司,净,净,资,资,产,产,投,投,资,资,额,额,不,不,变,变,假,假,设,设,的,的,修,修,正,正,，,，,并,并,提,提,出,出,采,采,用,用q-Theoreticincome,进,进,行,行,公,公,司,司,价,价,值,值,评,评,估,估,LIM,信,信息方,面,面的拓,展,展和实,证,证,含义：,各,各种信,息,息因素,对,对超常,收,收益的,影,影响,处理方,法,法：Feltham-Ohlson(1996)为,例,例,已有研,究,究结果,：,：,Feltham-Ohlson(1995)账,面,面价值,因,因素,Feltham-Ohlson(1996)资,产,产投资,额,额因素,Myers（1998）订,货,货储备,因,因素,等,F-O,模,模型拓,展,展与实,证,证,例：Feltham-Ohlson(1996)资,产,产投资,额,额因素,分,分析,回归方,程,程式,表示超,常,常收益,的,的持续,性,性，,表,表示稳,健,健主义,对,对账面,价,价值的,影,影响，,表示稳,健,健主义,对,对收益,的,的影响,。,。,F-O,模,模型拓,展,展与实,证,证,F-O,模,模型拓,展,展与实,证,证,引入税,收,收后F-O模,型,型的拓,展,展与实,证,证,公司所,得,得税,TaoZeng（2001）,股利税,收,收,MichelleHanlona etc（2003）引,入,入股利,税,税收对F-O,模,模型进,行,行修正,，,，实证,结,结果表,明,明对原,来,来模型,的,的改进,不,不显著,，,，也即,个,个人所,得,得税对,公,公司价,值,值近乎,无,无影响,引入公,司,司所得,税,税后的F-O,模,模型,：,TaoZeng（2001）,选题,修订后,的,的F-O模型,实证结,果,果,1）四,项,项回归,结,结果显,著,著,2）对,金,金融资,产,产超常,收,收益的,实,实证结,果,果,F-O,模,模型拓,展,展与实,证,证,F-O,解,解释能,力,力的实,证,证研究,与其他,公,公司价,值,值评估,模,模型有,效,效性对,比,比的研,究,究,Bernard(1995)、Penmanetc(1995),研,研究标,明,明EBO对公,司,司内在,价,价值的,估,估计显,著,著优于DCF,模,模型。,Frankel andLee(1996),对,对EBO的实,证,证扩大,到,到世界,范,范围内,公,公司，,研,研究发,现,现B/V指标,比,比P/E更好,地,地解释,股,股票收,益,益率。,Ohlson(1997),利,利用1979,1996年,间,间道琼,斯,斯工业,指,指数股,票,票的价,格,格和价,值,值比率,实,实证，,证,证明了F-O,模,模型在,股,股票内,在,在价值,估,估计上,的,的无偏,性,性。,基于RIV,模,模型的动态,信,信息特征,F-O模型,拓,拓展与实证,F-O模型,拓,拓展与实证,F-O解释,能,能力的实证,研,研究（续）,基于RIV,模,模型的动态,信,信息特征,Dechow etc,（,（1999,）,）着重探索,了,了如何将Ohlson,（,（1995,）,）模型运用,到,到实践中去,的,的方法，同,时,时提供估算,的,的方法,。,。对会计数,据,据进行检验,的,的结果标明,：,：投资者过,多,多地关注分,析,析师预测数,据,据，而忽略,了,了当前会计,盈,盈余与账面,价,价值的信息,含,含量。,KojiOta(2002)比,较,较了Ohlson(1995)和F-O(1995)的,模,模型，利用,日,日本的数据,，,，实证支持Ohlson模型的动,态,态信息特征,。,。在时间序,列,列特征下，F-O更好,的,的解释股价,、,、预测未来,报,报酬。,Thankyou!,F-O模型,三,三假设,基于剩余收,益,益的F-O,模,模型,传统股利贴,现,现模型（DDM）,净剩余关系,（,CSR,：clean surplusrelation）,动态线形信,息,息模型,（,LIM：,linear information model）,Assumption1,：,传统股利贴,现,现模型（DDM）成立,成立条件：beliefs are homogeneous,individualarerisk-neutral,基于剩余收,益,益的F-O,模,模型,Assumption2,：,净剩余关系,（,（CSR）,成,成立,其中，b为,账,账面价值，x为综合收,益,益，d为股,利,利发放,（账面价值,只,只有在三种,情,情况下发生,：,：收益或损,失,失、净资本,投,投资、股利,。,。此处暗含,假,假设公司净,资,资产投资额,不,不变。）,将DDM的(1)式代,入,入CSR的(2)式,并,并整理,基于剩余收,益,益的F-O,模,模型,基于剩余收,益,益的F-O,模,模型,基于剩余收,益,益的F-O,模,模型,Assumption3,：,动态线形信,息,息模型（LIM）,Ohlson认为超常,收,收益满足如,下,下的自回归,特,特征：,将等式（3,、,、4）代回RIV模型,，,，可以得到,含,含有动态特,征,征的模型,其中,，,F-O模型,中,中结论：,回代净剩余,关,关系（CSR）,可