证券投资风险和收益(PPT 84页)

Click to edit Master title style,Click to edit Master text styles,Second level,Third level,Fourth level,Fifth level,*,*,单击此处编辑母版标题样式,单击此处编辑母版文本样式,第二级,第三级,第四级,第五级,*,第二章 证券投资风险和收益,濮阳人吕不韦贾于邯郸，见秦质子异人，归而谓其父曰：“耕田之利几倍？”曰：“十倍。”“珠玉之赢几倍？”曰：“百倍。”“立国家之主赢几倍？”曰：“无数。”曰：“今力田疾作不得暖衣余食，今建国立君，泽可以遗世。秦子异人质于赵，处于聊城。愿往事之。” （战国策）,吕不韦的收益：子楚立，以不韦为相，号曰文信侯，食蓝田十二县。,吕不韦的风险：？,陶朱公范蠡：,回报和风险的定义,投资者制定投资目标应考虑回报和风险,投资者厌恶风险，承担风险需要补偿,不同的投资者对风险厌恶程度不一样，怎样刻画不同投资者对收益-风险之间的权衡关系,回报和风险的度量,无法直接观测,从历史数据获得,市场给出收益-风险之间的公平关系-市场定价,正确度量回报和风险的重要性：投资者投资时的依据,原材料Garbage in, Garbage out.,1. 回报额（收益额）,回报额,Dollar Returns,=当期收入与资本利得之和,Time,0,1,初始投资,Initial investment,末期市值,Ending market value,红利,Dividends,Example: buy share at $50, at end of year it is worth $55 and pays $2 dividend,回报额,=255$57,回报（收益）率的定义,Time,0,1,初始投资,Initial investment,末期市值,Ending market value,红利,Dividends,回报率（收益率）,Percentage Returns：,当期收入与资本利得之和占初始投资的百分比，即：,回报额,= 2 +(55 - 50),= $7,Time,0,1,-$50,$5,$2,回报率=,例：回报率的计算,回报率,回报率是对证券投资表现的一种度量。,回报率(持有期收益率HPR(holding period return),假设红利在持有期末支付,Example: buy share at $50, at end of year it is worth $55 and pays $2 dividend,Return rate=,债券和股票的回报率,持有期收益率HPR (holding period return),HPR,provides a useful device for simplifying the complex reality of investment analysis. Although no panacea, it allows an analyst to focus on the most relevant horizon in a given situation and offers a good measure of performance over such a period.,多期持有期收益率及其几何平均持有期收益率,例子：一种股票现价为46元，假设一年后价格为50元，两年后价格为56元；在第一年中红利为1.5元，第二年中红利为2元，假设每次分红都在年末进行，求这种股票在这两年中的持有期收益率HPR，以及以复利计算时的每年持有期收益率HPR。,假设红利支付后马上投资,两年总的持有期回报率,复利计算时的每年持有期收益率HPR。,多期持有期收益率及其几何平均持有期收益率,多期持有期收益率是指投资者在持有某种投资品,n,年内获得的收益率总和，几何平均持有期收益率是指投资者在持有某种投资品,n,年内按照复利原理计算的实际获得的年平均收益率，其中r,i,表示第i年持有期收益率（i=1,2,n）：,例：持有期收益率,假设你的投资品在四年之内有如下的回报：,因此该投资者四年之内的年收益率为9.58%，持有期收益为44.21%。,例：持有期收益率,注意：几何平均不同于算术平均。算术平均持有期收益率是按照单利原理计算的年均收益率。一般地，算术平均不低于几何平均；在各期持有期收益率均相等时，几何平均等于算术平均。,1948年$1投资在1998年的现值,$41.09,$21.48,几何平均与算术平均,2. 证券投资的风险,风险是指未来的不确定性,没有风险就没有股市,2007年2月26-3月2日，道指累计下跌百分之四点二以上，标普500指数累计下跌百分之四点四，其表现是自二00三年初以来最坏的一周。纳斯达克情况更糟，累计下跌近百分之五点九，是自二00一年九月最大跌幅的一周。数据表明，美股本周遭受了“九一一”之后最为沉重的打击。,中国股市,2001年9.11,1987年10月19日，被称为“黑色星期一” DJIA,下跌了22.6%(508点）,如何确定正确的风险酬金,近十年中国股市,NASDAQ指数曾高达5100多点，2009年3月不到1300！,微软,中石油2007年11月5日开盘价48.60，最低价为（2009年1月13日）9.91,LUCENT 2002/10/2股价仅$0.75，不及1999年高位的1%！,证券投资的风险,例子：下一年你有5000块钱用于投资，投资一年，有六种投资机会供选择：,30天到期、现在年收益率为6%的货币市场基金,一年定期存款，利率为7.5%,10年期长期国债，每年收益为9%,一种股票，现价10元/股，下一年的预期股价为11.2元/股，且估计红利为0.2元,一人向你借钱，期限一年，利率15%,以6.85元人民币兑1美元买外汇,证券投资的收益和风险,问题,你投资在哪种证券,有哪些风险,如何度量风险,如果该股票下一年的预期价格为10元，你是否会投资该股票,投资者如何决策,证券投资风险,风险的来源,经营风险(Business risk),财务风险(Financial risk),流动风险(Liquidity risk),违约风险(Default risk),利率风险,通货膨胀风险,国家经济状况,系统风险与非系统风险,收益和风险的例子,一支股票，现价100元/股，预期在接下来的一年中的红利为4元，一年后的价格预期为下表所示，无风险利率为6%,state of the economy probability ending price HPR,boom 0.25 140,元 44%,normal growth 0.50 110元 14%,recession 0.25 80元 -16%,. 对证券收益的度量,期望回报率 (expected return),样本均值,The record of past rates of return is one possible source of information about expected return.,因为我们无法知道将来，所以用样本均值来估计期望回报率.,实现回报率 (realized return),风险酬金(risk premium)与超额回报率(excess return),例子：风险酬金(risk premium)与超额回报率(excess return),一支股票，现价100元/股，预期在接下来的一年中的红利为4元，一年后的价格预期为下表所示，无风险利率为6%,state of the economy probability ending price HPR,boom 0.25 140,元 44%,normal growth 0.50 110元 14%,recession 0.25 80元 -16%,.对证券风险的度量,方差、标准差,样本方差,The record of past rates of return is one possible source of information about variance.,因为我们无法知道将来，所以用样本方差来估计方差.,We should stress that variability of HPR in the past can be an unreliable guide to risk, at least in the case of the risk-free asset.,For risk-free asset, the variance is zero, but the sample variance is not zero. This reflects variation over time in expected returns rather than fluctuations of actual returns around prior expectations.,VaR (Value at Risk),the expected maximum loss (or worst loss) over a target horizon within a given confidence interval,回报率分布的常用假设：The Normal Distribution,Normal and Skewed Distributions (mean = 6% SD = 17%),Normal and Fat-Tailed Distributions (mean = .1, SD =.2),最大与最小值之差,频率分布,柱状图,频率分布：,Frequency Distributions of Rates of Return for 1926-2005,柱状图,5、股票和长期债的历史数据,Frequency Distributions of Rates of Return for 1926-2005,History of Rates of Returns of Asset Classes for Generations, 1926- 2005,History of Excess Returns of Asset Classes for Generations, 1926- 2005,作业：计算我国股市的回报率和风险,目的：使得我们对各种可能投资的表现有一个合理的预期。,要求：,把股票分成大、中、小三个板快分别计算回报率和风险,按照样本均值计算回报率，按照样本方差、最大和最小值之差、分布频率分别计算风险,计算所挑选股票的回报率和风险,按照样本均值计算回报率，按照样本方差、最大和最小值之差、分布频率分别计算风险,The trade-off between risk and return,一般来说，高收益伴随着高风险,The equity premium for the market of U.S. from 1926-2002 is 5.9%,The question of whether a given risk premium provides adequate compensation for the investments risk is age-old.,One of central concerns of finance theory is the measurement of risk and the determination of the risk premiums that investors can expect of risky assets in well-function capital markets.,6. 投资者的选择方式,投资者的效用函数,例子,最大化效用函数,6.1 风险厌恶,例子: a lottery where you will either receive $50,000 if a coin lands heads and lose $20,000 if it lands tails,compare this with getting $15,000 for sure,most people would prefer the sure $15,000: both choices offer an expected reward of $15,000 but one of them also has risk, which we dislike,if the sure thing reward was only $10,000, you might choose the lottery instead,Risk averse,Stock offer higher average returns than bonds because:,People are risk averse: to be willing to hold a risky security they must receive higher expected return as a reward for doing so.,The additional average returns from stocks should reflect the greater riskiness of stocks.,Finance theory says:,Average returns over long periods of time are determined by risk,How much extra return do we need to be compensated for the additional risk?,Is the 6% equity premium enough? Is it too much?,Equity premium puzzle,Economist have had trouble justifying a premium as big as 6% on the basis of risk,效用,财富,6.2风险便好,例子,6.3 风险中性,例子,6.4 风险回避者的无差异曲线,在一定的条件下，投资者的效用函数以投资的期望回报率和标准差为对象,例如：,风险回避者的无差异曲线,当资产的回报率 服从以 为均值，以 为标准差的正态分布时，风险厌恶者的回报与风险之间的边际替代率是正的，无差异曲线是凸的，并且，位于更西北方向的无差异曲线的效用更高。,图1：风险回避者的无差异曲线,不同风险厌恶程度,无差异曲线不能相交,假设：所有风险厌恶者的无差异曲线如图1所示，在均值-标准差平面上，为严格增的凸函数，并且，越在西北方向的无差异曲线，其效用越高。,7. 证券风险与投资组合风险,Investors must take account of the interplay between asset returns when evaluating the risk of a portfolio,The risk of individual asset in a portfolio must be measured in the context of the effect of their return on overall portfolio variability.,Example,Best Candy stock,SugarKane stock,Normal Year for Sugar,Abnormal Year,Bullish Stock Market,Bearish Stock Market,Sugar Crisis,Probability,0.5,0.3,0.2,Rate of return,25%,10%,-25%,Normal Year for Sugar,Abnormal Year,Bullish Stock Market,Bearish Stock Market,Sugar Crisis,Probability,0.5,0.3,0.2,Rate of return,13%,2.5%,35%,The reward and risk of three alternative (the rate of return of T-bills is 5%),Portfolio,Expected Return,Standard Deviation,All in Best Candy,10.05%,18.9%,Half in T-bills,7.75%,9.45%,Half in SugarKane,8.25%,4.83%,8. 证券定价方法,个人定价(Personal Valuation),这种定价在只有一种证券时是正确的。,市场定价(Market Valuation),A security need not and should not be valued without considering available alternatives. Current market values of other securities provide important information, because a security is seldom so unique that nothing else is comparable. Security valuation should not be done in a vacuum, it should instead be performed in a market context.-W. F. Sharpe, etc.,定价是相对的,保险中的例子： 假设一种人身保险，对象为60岁健康的老人：如果从投保之日起，在一年之内被投保人去世，保险公司支付投保人100000元，否则，保险公司不支付任何款项。这种险种的价格为2300元。现在，某公司60岁的总裁向你贷款，条件是，如果一年后他还健在，他支付给你100000元，否则，你回收不了任何贷款。假设无风险利率为8%。问题：你到底应该贷多少给这位总裁。,代表这位总裁答应支付给你100000元的这份协议，其实是你购买的一份证券，从这个角度来看，问题变成，这份证券的价格为多少？,由无套利原理，这个价格显然依赖于市场上已有的证券：保险公司的保险和无风险利率。作为投资者，你将利用套期保值来对冲投资的风险。假设无风险利率为=8%。你贷款给公司总裁（即，你以价格买了一份证券），再花2300元给这位总裁买一份保险。一年后，如果这位总裁去世，你不能追回任何贷款，但你得到保险公司的赔偿100000元。如果这位总裁健在，保险公司不会支付任何赔偿，但你按照协议从这位总裁处得到100000元。所以，无论哪种情况发生，你都会得到100000元。,这正是金融学方法论的实质所在：利用已知价格证券来模拟未知价格，以达到定价之目的。,下表列出了本例中套期保值的过程。,证券 不确定事件,总裁去世 总裁健在 成本,贷款 0 100000元,P,保险 100000元 0 2300元总和 100000元 100000元 92592.59元,由无风险利率，无风险证券组合现在的价格为92592.59元。由此，你现在贷款为,P,=90292.59元。,证券市场定价,定价公式（折现值公式）,=riskless nominal interest rate + risk premium =real interest rate +expected inflation + risk premium,称为,折现率,期望回报率,需求回报率,为了定价我们需要,现金流,需求回报率,股价运动的原因,将来红利的预期值发生变化（现金流）,折现率发生变化,无风险利率,风险酬金,风险量变化,投资者需求的每单位风险补偿发生变化（风险价格）,Understanding the effect of economic reports,Bonds and Inflation,if news comes out that inflation is higher than expected, bonds fall because . . .,discount rates are higher,lenders raise rates to cover the rise in inflation,the Fed may tighten credit to prevent overheating,Stocks and Inflation,if inflation is higher than expected,just like with bonds, discount rates are higher,however, cash flows also rise with inflation,over the long-term, the two effects cancel out,over the short-term, the first effect may dominate and stock prices may fall:,a Fed tightening may reduce near-term cash-flows (typically, we witness a stock market decline when interest rate increases are announced),tax effects (less borrowing less tax deductible interest, therefore the government takes a bigger bite of corporate profits),分析我国现在股价上涨和下跌的原因,投资者心理,国民经济增长,政策市,如何估计正确的现金流,财务报表分析,如何确定正确的风险酬金,确定正确风险量,确定风险价格,方法,套利定价APT,均衡定价CAPM,演讲完毕，谢谢观看！,内容总结,第二章 证券投资风险和收益。市场给出收益-风险之间的公平关系-市场定价。1. 回报额（收益额）。1948年$1投资在1998年的现值。中石油2007年11月5日开盘价48.60，最低价为（2009年1月13日）9.91。LUCENT 2002/10/2股价仅$0.75，不及1999年高位的1%。如果该股票下一年的预期价格为10元，你是否会投资该股票。因为我们无法知道将来，所以用样本方差来估计方差.。把股票分成大、中、小三个板快分别计算回报率和风险。这正是金融学方法论的实质所在：利用已知价格证券来模拟未知价格，以达到定价之目的。由无风险利率，无风险证券组合现在的价格为92592.59元。演讲完毕，谢谢观看,