家电行业证券投资分析报告

单击此处编辑母版标题样式,单击此处编辑母版文本样式,第二级,第三级,第四级,第五级,家电行业证券投资分析报告,青岛海尔（,600690,）,单击此处编辑母版标题样式,单击此处编辑母版文本样式,第二级,第三级,第四级,第五级,家电行业证券投资分析报告,青岛海尔（,600690,）,单击此处编辑母版标题样式,单击此处编辑母版文本样式,第二级,第三级,第四级,第五级,家电行业证券投资分析报告,青岛海尔（,600690,）,单击此处编辑母版文本样式,第二级,第三级,第四级,第五级,家电行业证券投资分析报告,青岛海尔（,600690,）,家电行业证券投资分析报告,青岛海尔（,600690,）,财务093,组员：涂雯姣、张洁、孙蕾、程婷、朱绚、李倩倩、吕慧、吴斐、赵玉、杜康权,一、宏观经济因素分析,（一）宏观分析,（二）国家相关政策分析,（,1,）概述,2008,年金融危机，导致欧美等过经济低增长，需求下降，作为拉动经济增长的三大马车之一“出口”受到严重影响，国内经济急剧下滑。随着国家四万亿政策的迅速出台，,GDP,在,09,年第二季度开始出现反弹，我国经济开始复苏。,GDP,结束了连续几个季度的下滑，今年保,8,成功在握；房地产走出低谷，开始火爆；股市也开始复苏，人们保持着乐观的预期。但同时我们要看到，此时世界经济正处于缓慢曲折复杂、寻求变革的复苏中，我国经济也将进入复杂时期。,（一）宏观分析,如图1-1，从08年第三季度起，我国经济增长率出现了加速下滑的局面。中央做出了加大固定资产投资的决定，以拉动经济增长。09年第一季度，GDP同比增长6.1%；第二季度，同比增长7.9%；第三季度同比增长8.9%。经济出现低谷后的持续增长，今年GDP保8不成问题，我国经济开始回暖。人们对经济形势形成良好的预期，投资积极性得以提高，对证券的需求会有所提高，也会使得证券价格攀升。,2008-2009,年上证指数日,K,线图,（一）宏观分析,从图1-2来看，我国从危机阶段开始迈入复苏阶段，目前处于复苏周期当中。需求量开始上升，商品开始有一定的销售量，投资者重拾投资信心开始购买股票，于是股价慢慢回升。,PPI,曲线,（一）宏观分析,如图1-4，从PPI各分项看，PPI生活资料回升幅度较大，尤其是其中的食品类及耐用消费品类，都出现快速回升，衣着类和一般日用品类也都有所回升。PPI生活资料价格同比增速的较快回升，反映出受经济回暖、消费回升影响，生活消费方面的价格的回升。从PPI生产资料看，其中采掘类生产资料价格同比增速依然有所下降，而原材料工业和加工工业都有所回升，我们认为PPI生产资料价格同比增速好转，反映出经济回暖。,（,2,）经济指标：利率,调整时间,活期,三个月,六个月,一年,两年,三年,五年,2008.11.27,0.36,1.98,2.25,2.52,3.06,3.60,3.87,2008.12.23,0.36,1.71,1.98,2.25,2.79,3.33,3.60,金融机构人民币存款基准利率（年利率）,（一）宏观分析,（,2,）经济指标：利率,调整时间,六个月,六个月至一年（含一年）,一至三年（含三年）,三至五年（含五年）,五年以上,2007.12.21,6.57,7.47,7.56,7.74,7.83,2008.09.16,6.21,7.20,7.29,7.56,7.74,2008.10.09,6.12,6.93,7.02,7.29,7.47,2008.11.27,5.04,5.58,5.67,5.94,6.12,2008.12.23,4.86,5.31,5.40,5.76,5.94,2009.12.07,4.86,5.31,5.40,5.76,5.94,金融机构人民币贷款基准利率（年利率）,（一）宏观分析,我国从08年就开始降低利率水平，用以刺激企业生产和居民消费。虽然个别国家今年进行了加息政策，但从目前我国的形势来看，加息的可能性不大。在低利率的情况下，股票市场上的资金供给会增加，从而扩大对股票的需求，股票价格就会上涨。因此对于上市企业而言，贷款成本低，股票市场资金充足，有利于企业恢复和扩大生产。,一系列针对家电行业的政策措施持续推进和落实，进一步拉动家电消费的增长。,1、家电下乡政策,国家接连出台两项与家电行业相关的政策-轻工业调整和振兴规划和家电以旧换新”政策措施。,2、轻工业调整和,振兴计划,二九年六月二日发布新型显示器件生产企业进口物资税收政策通知。,3、税收政策,zzzzzzzzz,（二）国家相关政策分析,家电下乡政策,家电下乡政策是深入贯彻落实科学发展观、积极扩大内需的重要举措，是财政和贸易政策的创新突破。主要内容是，顺应农民消费升级的新趋势，运用财政、贸易政策，引导和组织工商联手，开发、生产适合农村消费特点、性能可靠、质量保证、物美价廉的家电产品，并提供满足农民需求的流通和售后服务；对农民购买纳入补贴范围的家电产品给予一定比例,(13%),的财政补贴，以激活农民购买能力，扩大农村消费，促进内需和外需协调发展。 家电下乡推广工作是促进社会主义新农村建设、提高农民生活质量、扩大农村消费、统筹国内外市场的一项重要举措。投标人应充分考虑农村消费环境差异和农民消费水平特点，研究开发物美价廉、性能可靠、质量保证、节能环保、操作简单的家电产品。同时，考虑到农民对于家电产品使用成熟度较低，应加强和完善售后、维修及培训服务，确保农民买得放心、用得满意。家电下乡与汽车下乡、摩托车下乡，都是国务院作出的重要决策，既是实现惠农强农目标的需要，也是拉动消费带动生产的一项重要措施。,受益于激励政策以及热点事件，家电行业景气回升家电“以旧换新”政策实施期限延长至,2011,年底，实施范围在试点基础上逐步推广到全国；“家电下乡”产品限价提高，中标产品范围扩大。一系列针对家电行业的政策措施持续推进和落实，进一步拉动家电消费的增长。,2010,年上半年世博会、南非世界杯等热点事件，也有力的推动了家电产品的销售。北京中怡康时代市场研究有限公司数据显示，,2010,年上半年家电市场容量总额为,5,，,178,亿元，较,2009,年同期增长,22,18,，考虑到,2009,年上半年基数较低，若以,2008,年作为基数，则,2010,年上半年家电市场容量较,2008,年同期复合增长率也达到,9,左右。,轻工业调整和振兴计划,2009,年,5,月,18,日、,19,日，国家接连出台两项与家电行业相关的政策,-,轻工业调整和振兴规划,和家电,以旧换新”政策措施。,规划,的内容可总结为以下几条：,（,1,）变频空调压缩机的关键生产技术要通过产学研结合的模式取得突破，实现高端及高效节能空调产品的产业化；,（,2,）高效节能节材型冰箱压缩机的关键生产技术也要采取产学研结合模式实现创新和产业化，淘汰落后的低能效冰箱（含冰柜）,3000,万台、淘汰以氯氟烃为发泡剂或制冷剂的冰箱、冰柜；,（,3,）提升行业总体技术水平，支持家电行业电冰箱、空调器、洗衣机等关键部件生产线升级改造，实现高端及高效节能产品的产业化；,.,根据行业特点和发展要求推进产业转移，推动冰箱、空调、洗衣机等家电行业重点产品的研发、制造、集散，逐步由珠三角、长三角和环渤海等地区向本区域内有条件地区和中西部地区转移。,税收政策,二九年六月二日发布新型显示器件生产企业进口物资税收政策通知海关总署：,经国务院批准，现将新型显示器件生产企业进口物资的税收政策及相关事宜通知如下：,一、继续支持薄膜晶体管液晶显示器件（以下简称“膜晶显”）生产企业的发展，将,财政部关于薄膜晶体管液晶显示器件生产企业进口物资税收政策的通知,（财关税,20064,号）执行期限延长,3,年，即从,2009,年,1,月,1,日至,2011,年,12,月,31,日期间，对“膜晶显”生产企业进口国内不能生产的净化室建筑材料、配套系统和生产设备零配件，免征进口关税和进口环节增值税；对其进口国内不能生产的自用生产性（含研发用）原材料和消耗品，免征进口关税，照章征收进口环节增值税。,二、此前已经认定的“膜晶显”生产企业（名单见本通知附件,3,）继续享受上述进口税收优惠政策。按照财关税,20064,号文件附件,5,、,6,所规定的生产设备清单及维修经验公式计算，各企业,2009-2011,年度进口国内不能生产的维修生产设备用零配件的免税进口额见本通知附件,4,。,上述企业应在免税进口额度内将实际零配件进口清单报海关审核备案，以利于海关后续监管。,三、将“膜晶显”进口税收政策适用范围扩大至等离子显示面板（即,PDP,）和有机发光二极管显示面板（即,OLED,）生产企业，即自,2009,年,1,月,1,日至,2011,年,12,月,31,日，对,PDP,和,OLED,生产企业进口国内不能生产的净化室专用建筑材料、配套系统和生产设备零配件，免征进口关税和进口环节增值税；对其进口国内不能生产的自用生产性（含研发用）原材料和消耗品，免征进口关税，照章征收进口环节增值税。操作程序比照“膜晶显”政策办理。具体免税进口产品清单由财政部会同有关部门研究制定后另行通知。,四、财政部会同有关部门对上述政策的免税进口产品清单适时进行调整，同时根据国内产业布局和技术进步的实际情况，合理调整享受上述政策的技术门槛。,二八年一月一日,中华人民共和国企业所得税暂行条例,和,外商投资企业和国外企业所得税法,（两税）合并为一部统一的,中华人民共和国企业所得税法,此后，内外资企业所得税将统一按照,25%,的税率征收。业内人士介绍，商业零售业因所处区域不同，以往的外资优惠政策也有所不同。因此，批发零售类公司将迎来一次难得的发展机遇。,按照我国现行内外资两种企业所得税的不同税率，因为外资企业可享受“三免两减”及免交部分附加税的税收优惠，外资企业的名义税负是,15%,，内资企业的名义税负是,33%,相比之下，内资企业要比外资企业多承担,2,倍左右的税负,.,然而在实际操作中，外资实际税负是,11%,，内资企业的实际税负约为,22%,至,25%,。,13,日，银监会公布了,消费金融公司试点管理办法,，本办法主要是为了“促进消费金融业的发展，规范经营消费金融业务的非银行金融机构的行为”，消费金融公司的业务范围包括了办理个人耐用消费品贷款、一般用途个人消费贷款等。国家刺激消费政策倾向明显。近期，家电下乡、汽车下乡、家电以旧换新、以及本次,消费金融公司试点管理办法,的出台，都显示国家刺激消费、拉动内需的政策倾向，截至年月份，全国家电下乡产品累计销售亿台，实现销售额亿元,二、,行业分析,家电行业的发展现状, 二元化市场结构造成供给相对过剩, 家电生产企业经营状况出现明显分化, 家电销售渠道和价格决定机制发生了根本变化,家电行业的竞争现状, 品牌 价格, 终端市场 流通渠道,市场因素,“产品难卖，生意难做，微利甚至赔本经营”是近几年家电市场的一个突出表现，有人把它归根于饱和导致的需求减弱。,1,2,3,二、行业分析,二：行业分析,1,、家电行业的发展现状：, 二元化市场结构造成供给相对过剩,我国农村地区的经济发展水平远远落后于城市，而且城乡收入差距还有日益扩大的趋势，这在客观上造成了中国市场特有的二元化市场结构。一方面城市市场主要家电产品容量普遍接近饱和，另一方面广大农村地区却始终保持着较低的家电保有水平，家电产品的边际需求也长期得不到提高。在农民购买力严重不足的条件制约下，家电生产企业只能将精力集中于竞争已非常激烈的城市市场，结果便造成了城市市场供给相对过剩的现象，价格大战、概念炒作、囤积居奇等现象成了家电行业特有的风景。从家电产品的保有水平来看，我国家电行业未来的主战场毫无疑问在农村地区，农村市场蕴含的巨大潜力足以使家电行业再获得一次高速成长的机会。但基于农民收入在短期内仍无法迅速提升的现实，预计今后相当长的一段时间内我国家电市场仍将维持已有的二元化市场格局，品牌竞争也有进一步加剧的趋势。, 家电生产企业经营状况出现明显分化,在家电业蓬勃发展的,20,世纪,80,年代中后期和,20,世纪,90,年代前期，家电企业几乎都在巨额利润的推动下迅速实现了规模扩张。但从,20,世纪,90,年代中后期开始，由于城市市场趋于饱和，家电产品供大于求的矛盾日益突出，特别是最近几年，随着家电市场竞争日趋白热化，多数企业的产品价格都有较大幅度的下降，企业利润水平也逐年降低，最终导致家电生产企业利润持续下滑，有的甚至已经出现了巨额亏损。, 家电销售渠道和价格决定机制发生了根本变化,伴随着生产厂家间的激烈竞争，家电销售网络也在迅速发生着变化，家电销售网络中传统的百货商场数量逐渐减少，家电专卖和超级市场则异军突起。,一方面，作为传统家电经销主力的百货商场数量比例在不断缩减，有的百货商场甚至已经放弃了家电经营。目前多数家电经销网点经营状况平平，能维持正常经营的网点只占到总数的七成左右。,另一方面，随着国美、苏宁、三联等为代表的家电零售巨头的崛起，家电产品的价格决定机制也随之发生了深刻的变化。在家电零售商销货能力日益增大并具备了一定垄断实力的情况下，产品价格已不再由制造商自己说了算了，在零售商规模普遍较大的中心城市，家电产品的价格决定机制已经开始由制造商单独制定向制造商和销售商协议制定转变。而且可以预见，随着网上销售、会员直销等先进销售方式的逐步开展，家电产品的价格决定机制仍将不断改变。,2,、家电行业的竞争状况：,经过多年的发展，家电市场的竞争日趋激烈，主要表现在品牌、价格、终端市场和流通渠道上。, 品牌,家电企业着力打造企业实力和品牌知名度，通过轰炸式的电视广告不断加深消费者的品牌认知，并通过终端建设来塑造品牌形象，渠道销售竞争越演越烈。国美、大中等卖场成了家电品牌的竞争战场。知名品牌在专柜建设方面狠下功夫，试图营造人性化和差异化的专柜氛围，从专柜格局、灯光表现等细微之处塑造品牌形象，来留住消费者的脚步。专柜现场氛围的营造，试图给消费者提供了产品的附加价值，满足消费者深层次的心理需求。同时，事件营销、网络营销也日渐为家电行业吸纳。,家电行业的价格竞争激烈，外资品牌也参与其中，国内品牌在价格上的优势正逐步丧失。激烈的价格战使得家电行业正在走差异化发展的路线，多种家电品牌在技术、节能、健康等力面人做文章，新产品种类数量激增、推出步伐加快。差异化竞争策略致使家电销售市场更加丰富，也使家电市场特别是小家电市场摆脱曾经的低级竞争，促进了家电市场的完善和发展。, 终端市场,终端市场的热点为家电套装销售趋势日渐清晰。家电套装销售，是品牌、价格、服务和品质消费的必然产物。近年家电超市的快速成氏，也从增强了家电套装销售的信心。, 流通渠道,家电市场营销与渠道一一卖场的合作非常密切。目前，卖场出现如下趋势：,A,恶性竞争 各家卖场由于门店集中不得不采取盯梢促销，以截杀同行新店开张，一些地方存在杀价的恶性竞争。,B,运营商与家电卖场竞争升温,3,、市场因素,“产品难卖，生意难做，微利甚至赔本经营”是近几年家电市场的一个突出表现，有人把它归根于饱和导致的需求减弱。看看家电市场的运行轨迹，近几年我国家电市场的发展速度确实惊人，普及速度也高于一些发达国家。作为一个内需主导型的发展中国家，国内市场具有自己的特点和发展潜力。从中长期分析，我国家电市场并未真正饱和，仍具有较好的发展前景。,从,1978,年到,2010,年，我国家电产品生产从无到有，发展迅速，一跃成为世界家电生产大国。彩电产量由,1978,年的,0,4,万台增加到,2010,年的,11830.0,万台；家用电冰箱由,2,8,万台增加到,7300.8,万台；家用洗衣机由,0,04,万台,增加到,6208.1,万台；家用空调器由,0,02,万台增加到,10899.6,万台。与此同时，家电商品大踏步地走进居民家庭。数据表明，我国家电产品的生产和消费只用近,10,年的时间就赶上了一些发达国家几十年走过的路。,从我国的国情看，家电市场发展快，但并未真正饱和，目前出现的饱和只是相对短缺时期的饱和。从中长期看，仍具有较大的发展空间和潜力。主要依据是：,（,1,）扩大内需的政策将使家电需求保持一定的增长速度。在未来的若干年内，政府将坚持执行扩大内需的方针，增加居民收入，引导和鼓励消费，特别是努力加大投资改善基础设施、促进住房改革、加强消费信贷，这些措施的执行将会进一步解决使用家用电器的瓶颈，刺激家电产品的需求。另一方面，未来良好的宏观经济形势和积极的经济政策也将为家电工业提供良好的发展环境。,（,2,）人口因素是影响居民购买力水平、家电市场容量和发展规模的一个重要因素。我国目前拥有人口,13.39,亿，每年又将新增人口,1100,至,1200,万人，大约每年可增加购买力,630,至,650,亿元。据预测，,2015,年达到,14,08,亿，家电商品新增的购买潜力相当大。 换一个角度再看，我国目前处于城市化加速期，,2001,年和,2010,年我国城市化水平将会提高到,38,和,50,左右，每年将有,2000,万至,5000,万农村居民转变为城市居民。目前城市居民的人均消费水平是农村居民的,3,5,倍，城乡居民人均消费水平绝对差为,4832,元。按此推算，,2000,万至,5000,万人口转型每年可增加购买力约,860,亿元至,2150,亿元。,（,3,） 新的消费周期将使家电市场发展领域进一步扩大。始于,80,年代的第一次家电消费周期，大约延续了十年左右，其主要标志是以排浪式的消费方式在城市普及，并开始进入农村家庭。进入,90,年代中期，城镇居民步入消费升级的资金,积累期。根据国外经验，从电视机、电冰箱、洗衣机到轿车、电脑、住房消费需要,7,至,10,年积累期，在这期间，城镇居民消费从千元级向万元级、,10,万元级消费发展；农村居民从百元级向千元级、万元级消费发展。,（,4,） 新一轮热潮将不可能以排浪式出现。随着世界经济贸易扩大和各国文化间的相互渗透，国内消费的国际化趋势开始显现，城乡居民在家电商品消费方面表现出很大的差异性和阶段性。在,21,世纪最初,10,多年里，基本消费趋势将是持续的消费升级，居民消费总体从重视生活水平的提高向重视生活质量的提高转变，人们将更注重家电商品的品牌，环保、节能、精神文化产品将成为消费的热点，智能化、方便化、个性化、绿色化等家电商品将成为消费时尚。,（,5,）我国居民家庭部分家用电器的普及率还相当低，市场需求潜力很大。据调查，目前我国城镇居民家庭中微波炉和吸尘器的普及率分别只有,17,6,和,10,，空调器的普及率为,30,8,，录放像机仅有,20,1,，组合音响为,22,2,，家用电脑仅为,9,7,。农村居民家庭家电产品普及率则更低，洗衣机拥有率为,29,，彩电拥有率为,49,，家用电冰箱的拥有率仅为,12,。与发达国家相比，这一比例是相当低的。,1996,年日本城乡居民家庭微波炉、吸尘器、电冰箱和空调器的普及率就已分别达到了,90,8,、,98,1,、,98,7,和,79,3,；单就农户而言，空调器和微波炉的普及率也达到了,54,8,和,83,9,。可以看出，我国家用电器市场的需求潜力还很大。,（,6,）农村家电市场仍是潜在的大市场。我国中西部地区农村居民家庭对家电产品需求仍处于起步阶段。农村家电市场远期需求空间大，即期消费也显示了较强需求。在经济较发达地区，农民已经具备了消费中高档消费品的条件，电风扇、电饭煲、大屏幕彩电将是这部分地区消费重点。,（一）海尔公司简介,（二）海尔公司股本简介,（三）海尔公司股票走势,（四）海尔投资建议,目 录,三、企业分析,海尔有,9,种产品在中国市场位居行业之首，,3,种产品在世界市场占有率居行业前三位，在智能家居集成、网络家电、数字化、大规模集成电路、新材料等技术领域处于世界领先水平。在国际市场彰显出发展实力。,创新驱动,型的海尔集团致力于向全球消费者提供满足需求的解决方案，实现企业与用户之间的双赢。目前，海尔累计申请专利,6189,项（其中发明专利,819,项），拥有软件著作权,589,项。在自主知识产权基础上，海尔还主持或参与了近百项国家标准的制修订工作，其中，海尔热水器防电墙技术、海尔洗衣机双动力技术还被纳入,IEC,国际标准提案，这证明海尔的创新能力已达世界级水平。,（一）海尔公司简介,海尔集团是世界第四大白色家电制造商，也是中国电子信息百强企业之首。旗下拥有,240,多家法人单位，在全球,30,多个国家建立本土化的设计中心、制造基地和贸易公司，全球员工总数超过五万人，重点发展科技、工业、贸易、金融四大支柱产业，,2005,年，海尔全球营业额实现,1039,亿元（,128,亿美元）。海尔集团在首席执行官张瑞敏确立的名牌战略指导下，先后实施名牌战略、多元化战略和国际化战略，,2005,年,12,月,26,日，创业,21,周年之际，海尔启动第四个发展战略阶段,-,全球化品牌战略阶段。海尔品牌在世界范围的美誉度大幅提升。,1993,年，海尔品牌成为首批中国驰名商标；,2005,年，海尔品牌价值高达,702,亿元，自,2002,年以来，海尔品牌价值连续四年蝉联中国最有价值品牌榜首。海尔品牌旗下冰箱、空调、洗衣机、电视机、热水器、电脑、手机、家居集成等,16,个主导产品被评为中国名牌，其中海尔冰箱、洗衣机还被国家质检总局评为首批中国世界名牌,2005,年,8,月,30,日,海尔被英国,金融时报,评为,中国十大世界级品牌,之首。海尔已跻身世界级品牌行列。其影响力正随着全球市场的扩张而快速上升。,（一）海尔公司简介,（一）海尔公司简介,在创新实践中，海尔探索实施的,OEC,管理模式、,市场链,管理及,人单合一,发展模式均引起国际管理界高度关注，目前，已有美国哈佛大学、南加州大学、瑞士,IMD,国际管理学院、法国的欧洲管理学院、日本神户大学等商学院专门对此进行案例研究，海尔,市场链,管理还被纳入欧盟案例库。海尔,人单合一,发展模式为解决全球商业的库存和逾期应收提供创新思维，被国际管理界誉为,号准全球商业脉搏,的管理模式。,（二）海尔公司股本简介,2010-05-24,2007-05-22,2007-05-17,数量（万股）,比例（,%,）,数量（万股）,比例（,%,）,数量（万股）,有限制条件股份,44,077.76,32.93,58,282.39,43.54,44,077.76,无限制条件股份,89,774.12,67.07,75,569.49,56.46,75,569.49,人民币,A,股,89,774.12,67.07,75,569.49,56.46,75,569.49,境内上市,B,股,0.00,0.00,0.00,0.00,0.00,H,股,0.00,0.00,0.00,0.00,0.00,N,股,0.00,0.00,0.00,0.00,0.00,S,股,0.00,0.00,0.00,0.00,0.00,其他流通股,0.00,0.00,0.00,0.00,0.00,股份总数,133,851.88,100.00,133,851.88,100.00,119,647.24,青岛海尔平面分析,（二）海尔公司股本简介,从以上资料可以看出，青岛海尔是一个实力雄厚的企业。所以绝对是股票投资的不错的选择,（三）海尔公司股票走势,（三）海尔公司股票走势,成本分析,青岛海尔股票震荡向上，在家电股中表现优异，连续创出近期新高，已逼近历史高位25和28元，会有上行压力，估计会震荡整固一段时间寻机突破,（四）海尔投资建议,青岛海尔发布三季度业绩预增公告，,2010,年前三季度公司归属于母公司所有者净利润较去年同期披露数增长,60%,以上。,根据上述信息推算，公司,2010,年三季度业绩同比增长幅度在,55%,以上，大幅超越市场预期。考虑到三季度主要金属价格上涨、一直以来公司费用率较为稳定等因素，公司三季度在销售收入方面的增长甚至可能会超过,55%,的水平。,公司业绩在三季度实现,55%,的超预期增长，验证了之前对冰箱行业下半年增长幅度的判断。我认为，冰箱行业是最有望在四季度实现销量超预期增长的家电板块，看好该领域的龙头,-,青岛海尔。所以投资青岛海尔股票是不错的选择。,谢谢！,