资本运作与交易架构讲义课件

路漫漫其悠远路漫漫其悠远少壮不努力，老大徒悲伤少壮不努力，老大徒悲伤少壮不努力，老大徒悲伤少壮不努力，老大徒悲伤2024/7/25资本运作与交易架构讲资本运作与交易架构讲义课件义课件路漫漫其悠远路漫漫其悠远少壮不努力，老大徒悲伤少壮不努力，老大徒悲伤少壮不努力，老大徒悲伤少壮不努力，老大徒悲伤多层次资本市场：创新与机遇多层次资本市场：创新与机遇 PE PE、资本运作与交易架构、资本运作与交易架构主讲人：张伟 北京大学投资银行学会 名誉会长 博士 北京大学金融与产业发展研究中心 研究员 北京市经济法学会金融专业委员会 副秘书长 2011年11月 北京路漫漫其悠远路漫漫其悠远锲而不舍，金石可镂锲而不舍，金石可镂锲而不舍，金石可镂锲而不舍，金石可镂目目 录录 第一部分第一部分 多层次资本市场：创新与发展多层次资本市场：创新与发展 第二部分第二部分 资本运作的交易架构（资本运作的交易架构（1 1）：直接上市）：直接上市 第三部分第三部分 资本运作的交易架构（资本运作的交易架构（2 2）：间接上市（并购）间接上市（并购）第四部分第四部分 交易架构的一般性分析交易架构的一般性分析3路漫漫其悠远路漫漫其悠远锲而不舍，金石可镂锲而不舍，金石可镂锲而不舍，金石可镂锲而不舍，金石可镂第一部分第一部分 多层次资本市场：创新与发展多层次资本市场：创新与发展4路漫漫其悠远路漫漫其悠远锲而不舍，金石可镂锲而不舍，金石可镂锲而不舍，金石可镂锲而不舍，金石可镂全球主要资本市场全球主要资本市场IPO融资额（融资额（2000-2010 单位：单位：10亿亿USD）5路漫漫其悠远路漫漫其悠远锲而不舍，金石可镂锲而不舍，金石可镂锲而不舍，金石可镂锲而不舍，金石可镂中国资本市场融资额（中国资本市场融资额（2010年度）年度）融资类型家数融资金额（亿元）IPO3474882.58其中：主板（含中小板）2303919.24创业板117963.34上市公司再融资1845392.63其中：公开增发10377.15定向增发1162172.68配股181438.22认股权证784.28可转债8717.3公司债25603合计53110275.216路漫漫其悠远路漫漫其悠远锲而不舍，金石可镂锲而不舍，金石可镂锲而不舍，金石可镂锲而不舍，金石可镂53%79%我国资本市场上市公司并购重组情况我国资本市场上市公司并购重组情况全球上市公司并购交易额在全球并购并购交易额中占比平均在全球上市公司并购交易额在全球并购并购交易额中占比平均在80%左右（左右（2009年为年为79%），），20世纪以来全球规模较大的世纪以来全球规模较大的5次并购浪潮，直接推动了各国产业结次并购浪潮，直接推动了各国产业结构的调整和升级。构的调整和升级。7路漫漫其悠远路漫漫其悠远锲而不舍，金石可镂锲而不舍，金石可镂锲而不舍，金石可镂锲而不舍，金石可镂我国资本市场我国资本市场2020年发展史年发展史我国资本市场的基本主线：资源配置与资本融通：资本稀缺性、工业化进程和城镇化进程、国企改革决资源配置与资本融通：资本稀缺性、工业化进程和城镇化进程、国企改革决定定资本市场过去资本市场过去20年的主线是融资年的主线是融资。融资制度是市场的基础性制度：额度制、核准制、注册制融资制度是市场的基础性制度：额度制、核准制、注册制 资源配置与资源整合：资源配置与资源整合：买壳重组与产业并购整合买壳重组与产业并购整合，130多家多家ST类公司类公司8路漫漫其悠远路漫漫其悠远锲而不舍，金石可镂锲而不舍，金石可镂锲而不舍，金石可镂锲而不舍，金石可镂资本市场资本市场现货市场现货市场衍生品市场衍生品市场股票市场股票市场债券市场债券市场金融期货市场金融期货市场期权市场期权市场主板主板货币市场货币市场创业板创业板三板三板场内市场场内市场场外市场场外市场金金融融市市场场金融市场的两个改革方向：市场化、全球化金融市场的两个改革方向：市场化、全球化市场化的两个维度：市场广度、市场深度市场化的两个维度：市场广度、市场深度立体的多层次市场体系立体的多层次市场体系PE、转融通（证券金融公司）、转融通（证券金融公司）混业经营混业经营全球化的两个方面：人民币国际化、投资者国际化全球化的两个方面：人民币国际化、投资者国际化国际版、国际版、B股问题股问题QFII、QDII、RQFII、跨境、跨境ETF、离岸人民币市场、离岸人民币市场9路漫漫其悠远路漫漫其悠远锲而不舍，金石可镂锲而不舍，金石可镂锲而不舍，金石可镂锲而不舍，金石可镂多层次资本市场体系多层次资本市场体系主板主板市场市场二板市场二板市场三板市场三板市场（场外市场（场外市场OTC）发达资本市场结构图发达资本市场结构图1365+631=199628+8+6+8+4+=27594+50=144截至截至2011年年11月月22日日我国资本市场结构图我国资本市场结构图A股主板股主板（包括深圳中（包括深圳中小企业板）小企业板）创业板创业板三板市场三板市场（OTC）10路漫漫其悠远路漫漫其悠远锲而不舍，金石可镂锲而不舍，金石可镂锲而不舍，金石可镂锲而不舍，金石可镂创业板：基本概况创业板：基本概况自 2009 年9 月17 日至2011年10月24日：共有274家IPO发行，平均发行市盈率62.24倍（最高：新研股份150.82倍，最低：美晨科技18.12倍）；平均发行价格32.02元/股（最高：汤臣倍健110元/股，最低：东宝生物9.0元/股。创业板市场之定位与边界：定位于服务成长型创业企业，重点支持具有自主创新能力（原始创新、集成创新或引进消化吸收再创新）的企业，尤其是新能源、新材料、生物医药、电子信息、环保节能、现代服务等领域的企业及其他领域成长性特别突出的企业，以及在技术、业务模式上创新性比较强、行业排名靠前和市场占有率较高的企业。11路漫漫其悠远路漫漫其悠远锲而不舍，金石可镂锲而不舍，金石可镂锲而不舍，金石可镂锲而不舍，金石可镂创业板发行情况（创业板发行情况（2009.9-2011.10）12路漫漫其悠远路漫漫其悠远锲而不舍，金石可镂锲而不舍，金石可镂锲而不舍，金石可镂锲而不舍，金石可镂保荐机构如推荐谨慎类行业，需就符合创业板市场定位做论证、并就创新性、该行业对产业结构调整的促进作用等发表意见，证监会组织专家组论证 公用事业公用事业房地产房地产建筑建筑交通运输交通运输酒、食品酒、食品、饮料、饮料产能过剩产能过剩重复建设重复建设一般性一般性服务业服务业金融金融纺织服装纺织服装审慎推荐审慎推荐 2010年3月19日，证监会关于进一步做好创业板推荐工作的指引（8号公告），进一步明确了创业板的产业定位，重点推荐国家战略性新兴产业领域的企业。高技术服务高技术服务先进制造先进制造海洋海洋航空航天航空航天节能环保节能环保生物与生物与新医药新医药信息信息新材料新材料新能源新能源重点推荐重点推荐13路漫漫其悠远路漫漫其悠远锲而不舍，金石可镂锲而不舍，金石可镂锲而不舍，金石可镂锲而不舍，金石可镂我国的三板市场（我国的三板市场（1 1）关于“三板”的基本概念和市场发展情况老三板：即代办股份转让系统，为退市上市公司和原老三板：即代办股份转让系统，为退市上市公司和原STAQ、NET系统历史系统历史遗留公司提供股份转让的系统，依托深交所和中央登记结算公司的技术系统遗留公司提供股份转让的系统，依托深交所和中央登记结算公司的技术系统运行，由证券公司代理买卖挂牌公司股份运行，由证券公司代理买卖挂牌公司股份，监管部门是中国证券业协会。，监管部门是中国证券业协会。新三板：北京中关村科技园区非上市公司股份报价转让系统，新三板：北京中关村科技园区非上市公司股份报价转让系统，2006年年1月开月开始试点。挂牌条件：存续满两年；主营业务突出，具有持续经营能力；治理始试点。挂牌条件：存续满两年；主营业务突出，具有持续经营能力；治理结构健全，运作规范；股份发行和转让行为合法合规。目前结构健全，运作规范；股份发行和转让行为合法合规。目前,已挂牌企业达已挂牌企业达到到80多家。目前正在扩大试点范围，国内其他的多家。目前正在扩大试点范围，国内其他的60多个园区将分批进入，最多个园区将分批进入，最终目标是要建立一个全国性的、规范的、统一监管的场外交易市场。终目标是要建立一个全国性的、规范的、统一监管的场外交易市场。新三板目前的主要功能：新三板目前的主要功能：（1）通过报价转让系统交易股份；（通过报价转让系统交易股份；（2）定增融资：）定增融资：不能不能IPO，定向增资是主要融资途径。，定向增资是主要融资途径。14路漫漫其悠远路漫漫其悠远锲而不舍，金石可镂锲而不舍，金石可镂锲而不舍，金石可镂锲而不舍，金石可镂我国的三板市场（我国的三板市场（2 2）关于“三板”的市场发展情况新三板未来发展的主要难点：新三板未来发展的主要难点：（1）市场交易机制）市场交易机制做市商（做市商（market-maker）机制的建立和完）机制的建立和完善：双边报价，市场化专业定价机制，价格发现；善：双边报价，市场化专业定价机制，价格发现；（2）转板机制的建立：什么是转板机制？）转板机制的建立：什么是转板机制？2005年版证券法中年版证券法中“上市条件上市条件”的规定；转板机制的本质是获得更为高效的定价、交易的规定；转板机制的本质是获得更为高效的定价、交易和融资机制。案例：和融资机制。案例：世纪瑞尔世纪瑞尔。各类地方产权交易市场天津股交所：天津股交所：2008年年12月月26日，天津股权交易所（日，天津股权交易所（tianjin equity exchange）正式运营，定位是为）正式运营，定位是为“两高两非两高两非”（国家级高新内的高新（国家级高新内的高新技术企业和非上市非公众股份有限公司技术企业和非上市非公众股份有限公司）公司提供股权融资）公司提供股权融资/交易交易平台；为私募基金提供融资；平台；为私募基金提供融资；为私募基金份额提供交易平台。为私募基金份额提供交易平台。15路漫漫其悠远路漫漫其悠远锲而不舍，金石可镂锲而不舍，金石可镂锲而不舍，金石可镂锲而不舍，金石可镂新三板转板基本情况统计新三板转板基本情况统计 （部分）（部分）转板前上市板块转板历程转板历程三板代码三板简称股票代码股票简称430001世纪瑞尔创业板2010.12.22完成创业板上市2010.12.13创业板IPO发行2010.12.06终止股份挂牌报价转让2010.11.08发审通过2010.06.02暂停报价转让，等候发审2010.03.26首次申请获股东会议通过300150世纪瑞尔430006北陆药业创业板2009.10.30完成创业板上市300016北陆药业430007久其软件中小板2009.08.11完成中小板上市002279久其软件430023佳讯飞鸿创业板2011.3.22通过证监会审核2009.08.04暂停报价转让，等候发审2008.10.13暂停报价转让，等候发审2008.04.10首次申请获股东会议通过300213佳讯飞鸿430045东土科技创业板2010.12.21未获通过，恢复报价转让2009.11.24暂停报价转让，等候发审2009.08.04首次申请获股东会议通过16路漫漫其悠远路漫漫其悠远锲而不舍，金石可镂锲而不舍，金石可镂锲而不舍，金石可镂锲而不舍，金石可镂资本市场发展与行业演进资本市场发展与行业演进17路漫漫其悠远路漫漫其悠远锲而不舍，金石可镂锲而不舍，金石可镂锲而不舍，金石可镂锲而不舍，金石可镂第二部分第二部分 资本运作的交易架构（资本运作的交易架构（1）：）：直接上市（直接上市（IPO）18路漫漫其悠远路漫漫其悠远锲而不舍，金石可镂锲而不舍，金石可镂锲而不舍，金石可镂锲而不舍，金石可镂上市是企业和股东流动性管理的重要渠道和工具上市是企业和股东流动性管理的重要渠道和工具负债负债（债务融资）（债务融资）权益权益（股权融资）（股权融资）资产资产高流动性资产高流动性资产中流动性资产中流动性资产低流动性资产低流动性资产 增量增量融资融资右边右边融资融资存量存量融资融资左边左边融资融资夹层融资夹层融资19路漫漫其悠远路漫漫其悠远锲而不舍，金石可镂锲而不舍，金石可镂锲而不舍，金石可镂锲而不舍，金石可镂天时天时地利地利人和人和买方买方卖方卖方风险风险收益收益做市商（做市商（MM）中央对手方（中央对手方（CCP）经纪人（经纪人（Broker）风险风险收益收益风险风险收益收益监管者监管者上市是一种金融交易，本质是要实现风险和收益的重新配置。上市是一种金融交易，本质是要实现风险和收益的重新配置。20路漫漫其悠远路漫漫其悠远锲而不舍，金石可镂锲而不舍，金石可镂锲而不舍，金石可镂锲而不舍，金石可镂交易及交易架构交易及交易架构市场经济的本质是交易，每天都面临交易问题。市场经济的本质是交易，每天都面临交易问题。交易的哲学本质是锁定未来面临的不确定性。交易的哲学本质是锁定未来面临的不确定性。交易的经济学含义是实现风险和收益在时间、空间上的转移和交易的经济学含义是实现风险和收益在时间、空间上的转移和重新配置。重新配置。交易结构：好的交易与坏的交易交易结构：好的交易与坏的交易交易架构搭建与变通的基本技巧和思想交易架构搭建与变通的基本技巧和思想 资金过桥资金过桥 主体过桥主体过桥 交易过桥交易过桥 换股：非货币性交易换股：非货币性交易21路漫漫其悠远路漫漫其悠远锲而不舍，金石可镂锲而不舍，金石可镂锲而不舍，金石可镂锲而不舍，金石可镂关于上市的几点认识关于上市的几点认识上市的本质：上市是一种金融交易方式。上市的本质：上市是一种金融交易方式。为什么要上市：实现为什么要上市：实现“四化四化”资产的证券化：实体资产的虚拟化（金融化）资产的证券化：实体资产的虚拟化（金融化）股权的股票化：市场定价股权的股票化：市场定价 财富的公众化财富的公众化 企业的社会化：公众公司，其本质是什么？股东人数与风险承担企业的社会化：公众公司，其本质是什么？股东人数与风险承担 上市的进程：上市是一场上市的进程：上市是一场“自我革命自我革命”革命所处的社会和市场背景革命所处的社会和市场背景革命的任务和动力革命的任务和动力革命的对象革命的对象革命的前途和转变革命的前途和转变革命的同盟军与告密者：关于革命的同盟军与告密者：关于PE与举报与举报 22路漫漫其悠远路漫漫其悠远锲而不舍，金石可镂锲而不舍，金石可镂锲而不舍，金石可镂锲而不舍，金石可镂直接上市：基础认知直接上市：基础认知什么是直接上市？什么是直接上市？直接上市是指经证监会核准非上市公司向公众首次公开发行股票，直接上市是指经证监会核准非上市公司向公众首次公开发行股票，发行后经证券交易所批准，在交易所挂牌上市交易的过程。发行后经证券交易所批准，在交易所挂牌上市交易的过程。IPO：首次公开发行（：首次公开发行（initial public offering，IPO）。）。IPO的法律本质是企业增资扩股，在财务上会导致：（的法律本质是企业增资扩股，在财务上会导致：（1）公司股）公司股本、净资产、总资产、货币资金增加；（本、净资产、总资产、货币资金增加；（2）资产负债率降低）资产负债率降低（负债不变）。（负债不变）。IPO与定向增资的区别：公开发行与私募发行。与定向增资的区别：公开发行与私募发行。IPO与上市交易的关系：我国资本市场的规定。与上市交易的关系：我国资本市场的规定。直接上市的基本条件：合法性、合规性、合意性直接上市的基本条件：合法性、合规性、合意性直接上市的主要困难：盈利性、规范性、可持续性直接上市的主要困难：盈利性、规范性、可持续性23路漫漫其悠远路漫漫其悠远锲而不舍，金石可镂锲而不舍，金石可镂锲而不舍，金石可镂锲而不舍，金石可镂 具备健全且运行良好的组织机构；具有具有持续盈利能力持续盈利能力，财务状况良好，财务状况良好；最最近近三三年年财财务务会会计计文文件件无无虚虚假假记记载载，无其他重大违法行为无其他重大违法行为；经国务院批准的国务院证券监督管理机构规定的其他条件。发行条件发行条件证券法第证券法第13条（条（2005版）版）国内资本市场国内资本市场A股发行上市的法律条件股发行上市的法律条件 股股票票经经国国务务院院证证券券监监督督管管理理机机构构核核准已公开发行；准已公开发行；股本总额不少于人民币3000万元万元；公开发行的股份达到公司股份总数的25%以上；公司股本总额超过人民币四亿元的，公开发行股份的比例为10%以上；公司最近3年无重大违法行为，财务会计报告无虚假记载。证证券券交交易易所所可可以以规规定定高高于于前前款款规规定定的的上上市市条条件件，并报国务院证券监督管理机构批准。上市条件上市条件证券法第证券法第50条（条（2005版）版）24路漫漫其悠远路漫漫其悠远锲而不舍，金石可镂锲而不舍，金石可镂锲而不舍，金石可镂锲而不舍，金石可镂主板与创业板主板与创业板IPO的主要发行条件的主要发行条件条件主板创业板主体资格依法设立且持续经营三年以上的股份有限公司盈利性（1）最近3年净利润均为正数且累计超过人民币3,000万元，净利润以扣除非经常性损益前后较低者为计算依据；（2）最近3年经营活动产生的现金流量净额累计超过人民币5,000万元；或最近3年营业收入累计超过人民币3亿元；（3）最近一期不存在未弥补亏损；标准1：最近两年连续盈利，最近两年净利润累计不少于1000万元，且持续增长；净利润以扣除非经常性损益前后孰低者为计算依据。标准2：最近一年盈利，净利润不少于500万元，最近一年营业收入不少于5000万元，最近两年营业收入增长率均不低于30。净利润以扣除非经常性损益前后孰低者为计算依据独立性/关联交易具有完整的业务体系和独立经营能力，在“人员、资产、业务、财务、机构”实现“五独立”同业竞争发行人的业务与控股股东、实际控制人及其控制的其他企业间不得有同业竞争稳定性最近3年内主营业务没有发生重大变化主营业务突出，2年内没有重大变化；最近3年内董事和高管没有发生重大变化最近2年内董事和高管未发生重大变化最近3年内实际控制人未发生变更最近2年内实际控制人未发生变更持续盈利能力不得有影响拟发行人持续盈利的情形出现（重点是业务模式和核心竞争能力）25路漫漫其悠远路漫漫其悠远锲而不舍，金石可镂锲而不舍，金石可镂锲而不舍，金石可镂锲而不舍，金石可镂“非经常性损益非经常性损益”的概念和范围（的概念和范围（2008年年10月月30日修订）日修订）“非经常性损益非经常性损益”的概念：是指非经常性损益是指与公司正常经营业务无的概念：是指非经常性损益是指与公司正常经营业务无直接关系，以及虽与正常经营业务相关，但由于其性质特殊和偶发性，直接关系，以及虽与正常经营业务相关，但由于其性质特殊和偶发性，影响报表使用人对公司经营业绩和盈利能力做出正常判断的各项交易和影响报表使用人对公司经营业绩和盈利能力做出正常判断的各项交易和事项产生的损益。事项产生的损益。比较常见的非经常性损益事项有：比较常见的非经常性损益事项有：（1）非流动性资产处置损益；）非流动性资产处置损益；（2）越权审批，或无正式批准文件，或偶发性税收返还、减免；）越权审批，或无正式批准文件，或偶发性税收返还、减免；（3）计入当期损益的政府补助，但与公司正常经营业务密切相关，）计入当期损益的政府补助，但与公司正常经营业务密切相关，符合国家政策规定、定额或定量持续享受的政府补助除外；符合国家政策规定、定额或定量持续享受的政府补助除外；（4）计入当期损益的对非金融企业收取的资金占用费；）计入当期损益的对非金融企业收取的资金占用费；（5）非货币性资产交换损益；）非货币性资产交换损益；（6）委托他人投资或管理资产的损益；）委托他人投资或管理资产的损益；（7）因不可抗力因素，如遭受自然灾害计提的各项资产减值准备；）因不可抗力因素，如遭受自然灾害计提的各项资产减值准备；（8）债务重组损益；）债务重组损益；26路漫漫其悠远路漫漫其悠远锲而不舍，金石可镂锲而不舍，金石可镂锲而不舍，金石可镂锲而不舍，金石可镂国内资本市场国内资本市场A A股主板股主板/创业板创业板IPOIPO审核程序审核程序国内资本市场国内资本市场IPO融资节奏安排融资节奏安排已取消已取消IPO前必须辅导一年前必须辅导一年以上的强制要求；以上的强制要求；需征求地方政府和国家发改需征求地方政府和国家发改委意见；委意见；证监会实质性审核，目前审证监会实质性审核，目前审核时间已大大缩短，通常为核时间已大大缩短，通常为6-8个月。个月。关于缩短新股发行结束到关于缩短新股发行结束到上市所需时间有关事宜的通上市所需时间有关事宜的通知规定：新股发行结束、知规定：新股发行结束、募股资金到位后尽快安排上募股资金到位后尽快安排上市交易，逐步达到不超过七市交易，逐步达到不超过七个交易日个交易日”创业板发审委创业板发审委35人，另外单独设人，另外单独设立，不与主板发审委重复立，不与主板发审委重复。27路漫漫其悠远路漫漫其悠远锲而不舍，金石可镂锲而不舍，金石可镂锲而不舍，金石可镂锲而不舍，金石可镂国内资本市场上市的重点问题国内资本市场上市的重点问题 股东出资问题股东出资问题 稳定性问题稳定性问题 独立性问题 关联交易与同业竞争问题 竞争优势与持续盈利能力问题 财务会计问题 私募股权投资（私募股权投资（PE）问题）问题28路漫漫其悠远路漫漫其悠远锲而不舍，金石可镂锲而不舍，金石可镂锲而不舍，金石可镂锲而不舍，金石可镂 公公司司法法(1999年年版版)第第24条条和和第第80条条的的规规定定：股东可以用货币出资，也可以用实物、工业产权、非专利技术、土地使用权作价出资。股权出资：基本概念股权出资：基本概念公公司司法法（2005年年版版）第第26、27、81条条的的规规定定：可以用货币出资,也可以用实物、知知识识产产权权、土地使用权等可可以以用用货货币币估估价价并并可可以以依依法法转转让的非货币财产让的非货币财产作价出资。问题：股权是否可以出资？问题：股权是否可以出资？股权出资与股权转让 股权出资与换股收购：定向增发 股权出资与交叉持股ABCD公司公司?29路漫漫其悠远路漫漫其悠远锲而不舍，金石可镂锲而不舍，金石可镂锲而不舍，金石可镂锲而不舍，金石可镂 关于股权出资的几种认识和总结关于股权出资的几种认识和总结 并并购购重重组组的的支支付付工工具具：股股权权出出资资对对于于中中国国并并购购市市场场发发展展、产产业业结构升级调整关系重大，生产关系是如何促进生产力发展的！结构升级调整关系重大，生产关系是如何促进生产力发展的！换股并购的关键：股权的价值，上市公司的股权最有价值换股并购的关键：股权的价值，上市公司的股权最有价值 全流通市场环境下上市公司股权的全流通市场环境下上市公司股权的“杠杆系数杠杆系数”可以最大化可以最大化 并购重组的最有利平台：上市公司并购重组的最有利平台：上市公司股权出资：股权出资：重要的资本运作技巧重要的资本运作技巧总结总结30路漫漫其悠远路漫漫其悠远锲而不舍，金石可镂锲而不舍，金石可镂锲而不舍，金石可镂锲而不舍，金石可镂海外上市红筹架构：跨境换股并购海外上市红筹架构：跨境换股并购境境内内企企业业A试试图图到到海海外外资资本本市市场场IPO。A公公司司实实际际控控制制人人以以个个人人名名义义在在英英属属维维京京群群岛岛（British Virgin Island，BVI）设设立立一一家家壳壳公公司司B。以以B公公司司作作为为海海外外融融资资平平台台，吸吸收收私私募募股股权权基基金金的的投投资资，同同时时A公公司司实实际际控控制制人人以以个个人人资资产产（如如A公公司司股股权权）出出资资，完完成成对对B公公司司的的增增资资扩扩股股。随随后后，用用B公公司收购境内司收购境内A公司。收购完成后，由公司。收购完成后，由B公司到海外资本市场实施公司到海外资本市场实施IPO。实际控制人实际控制人私募股权投资基金（私募股权投资基金（PE）红筹方式拟上市公司（红筹方式拟上市公司（B公司）公司）境内公司（境内公司（A公司）公司）境外资本市场境外资本市场控股控股参股参股收购收购红筹方式红筹方式IPO31路漫漫其悠远路漫漫其悠远锲而不舍，金石可镂锲而不舍，金石可镂锲而不舍，金石可镂锲而不舍，金石可镂关于红筹模式境外上市的政策动向关于红筹模式境外上市的政策动向2007年5月，外管局印发了关于境内居民通过境外特殊目的公司融资及返程投资外汇管理有关问题的通知的操作规程（106号文号文），明确了2005年关于境内居民通过境外特殊目的公司融资及返程投资外汇管理有关问题的通知（75号文号文）执行和适用中的相关问题。106号文强化了对境内居民返程投资的控制，增加了创投机构操作海外模式操作的难度。规定境内居民自然人以境外权益设立、控制相关境外企业，该境外企业应合法持续经营至少应满两年（科技研发型企业可缩短为一年），才具备返程投资的主体资格。2006年，关于外国投资者并购境内企业的规定（10号文号文）目前尚无实施细则，实践中亦无成功案例，基本已阻断红筹模式。10号文、75号文及106号文体现了国家加强红筹模式监管的导向。32路漫漫其悠远路漫漫其悠远锲而不舍，金石可镂锲而不舍，金石可镂锲而不舍，金石可镂锲而不舍，金石可镂关于个人以股权参与上市公司定向增发关于个人以股权参与上市公司定向增发征收个人所得税问题的批复征收个人所得税问题的批复国税函【国税函【2011】89号号江苏省地方税务局：你局关于关于个人以股权参与上市公司定向增发有关个人所得税问题的请示（苏地税发201072号）收悉。经研究，批复如下：根据中华人民共和国个人所得税法及其实施条例等规定，南京浦东建设发展有限公司自然人以其所持该公司股权评估增值后，参与苏宁环球股份有限公司定向增发股票，属于股权转让行为，其取得所得，应按照“财产转让所得”项目缴纳个人所得税。二0一一年二月十四日国家税务总局33路漫漫其悠远路漫漫其悠远锲而不舍，金石可镂锲而不舍，金石可镂锲而不舍，金石可镂锲而不舍，金石可镂稳定性问题稳定性问题发行人最近三年内实际控制人没有发生变更。发行人最近三年内实际控制人没有发生变更。公司控制权能够决定和实质影响公司的经营方针、决策和经营管理公司控制权能够决定和实质影响公司的经营方针、决策和经营管理层的任免，一旦变化，公司各个重要方面都可能发生重大变化，从层的任免，一旦变化，公司各个重要方面都可能发生重大变化，从而给发行人的持续发展和持续盈利能力带来重大不确定性，使投资而给发行人的持续发展和持续盈利能力带来重大不确定性，使投资者难以形成明确预期。者难以形成明确预期。控股权与控制权之间的关系控股权与控制权之间的关系：（：（1）控股权）控股权=控制权（一般情况），控制权（一般情况），但不但不同的控股权比例的控制权同的控股权比例的控制权“强度强度”是不同的是不同的；（；（2）共同控制（新宁物流的案共同控制（新宁物流的案例）例）；（；（3）控股权）控股权控制权；（控制权；（4）“控股权控股权”与与“控制权控制权”无关（盛大模式）。无关（盛大模式）。发行人最近三年内主营业务和董事、高级管理人员没有发生重大变化。发行人最近三年内主营业务和董事、高级管理人员没有发生重大变化。为保证发行人经营业绩的连续性和稳定性，管理层和业务不能发生为保证发行人经营业绩的连续性和稳定性，管理层和业务不能发生重大变化。鉴于企业情况复杂，本着重实质不重形式的原则，未对重大变化。鉴于企业情况复杂，本着重实质不重形式的原则，未对重大变化进行量化，是否发生重大变化由中介机构专业判断。重大变化进行量化，是否发生重大变化由中介机构专业判断。34路漫漫其悠远路漫漫其悠远锲而不舍，金石可镂锲而不舍，金石可镂锲而不舍，金石可镂锲而不舍，金石可镂共同控制的案例：共同控制的案例：新宁物流新宁物流截至IPO发行前，锦融投资持有新宁物流40.40%的股份，杨奕明（新加坡籍）持有新宁物流40.40%的股份。王雅军一直担任公司董事长，杨奕明一直担任公司总经理。2007 年12 月30 日，两人签订一致行动协议书，约定就以下事项采取一致行动：公司法和公司章程规定的股东大会召集权、提案权、征集股东投票权等股东权利的行使，公司法和公司章程规定的董事、监事候选人提名与选举等事宜，公司章程规定的由股东大会决议的各类事项；双方议定的其他事项。江苏新宁现代物流股份有限公司江苏新宁现代物流股份有限公司杨奕明杨奕明王雅军王雅军伍晓慧伍晓慧泰禾投资泰禾投资宁和投资宁和投资亿文投资亿文投资锦融投资锦融投资84%16%40.4%40.4%11.7%5%2.5%35路漫漫其悠远路漫漫其悠远锲而不舍，金石可镂锲而不舍，金石可镂锲而不舍，金石可镂锲而不舍，金石可镂规避政府对外资收购战略性行业中企业的管制规避政府对外资收购战略性行业中企业的管制2007 年修订的外商投资行业指导目录限制外商投资和禁止年修订的外商投资行业指导目录限制外商投资和禁止外商投资的行业目录有：外商投资的行业目录有：限制性行业：名优白酒生产、出版物印刷、电网建设和运营、限制性行业：名优白酒生产、出版物印刷、电网建设和运营、期货公司等；期货公司等；禁止性行业：稀土开采、邮政、图书出版、新闻网站、互联禁止性行业：稀土开采、邮政、图书出版、新闻网站、互联网文化经营等。网文化经营等。但是，中国的三大新闻门户网站新浪、搜狐和网易，全部海外上但是，中国的三大新闻门户网站新浪、搜狐和网易，全部海外上市。络游戏运营商（如盛大、网易等）也海外上市。这些互联市。络游戏运营商（如盛大、网易等）也海外上市。这些互联网服务提供商（网服务提供商（ISP）都采用了一种上市模式（盛大模式）。）都采用了一种上市模式（盛大模式）。36路漫漫其悠远路漫漫其悠远锲而不舍，金石可镂锲而不舍，金石可镂锲而不舍，金石可镂锲而不舍，金石可镂“控股权控股权”与与“控制权控制权”无关：盛大模式无关：盛大模式盛大模式的巧妙之处在于：盛大模式的巧妙之处在于：用结构性协议取代股权投资来实现对境内企业的控制。由于由于C公司和公司和B公司都与内资企业公司都与内资企业 A没有任何没有任何股权关系，没有违反禁止外商投资于股权关系，没有违反禁止外商投资于 ISP 行业的规定。行业的规定。实际控制人实际控制人私募股权投资基金（私募股权投资基金（PE）红筹方式拟上市公司（红筹方式拟上市公司（C公司）公司）境内公司（境内公司（B公司）公司）境外资本市场境外资本市场控股控股参股参股红筹方式红筹方式IPO境内公司（境内公司（A公司）公司）100%咨询管理服务咨询管理服务收入、利润收入、利润结构性协议37路漫漫其悠远路漫漫其悠远锲而不舍，金石可镂锲而不舍，金石可镂锲而不舍，金石可镂锲而不舍，金石可镂私募股权投资基金（PE）：定义与类型 如何理解如何理解“私募股权投资基金私募股权投资基金”：private equity funds38路漫漫其悠远路漫漫其悠远锲而不舍，金石可镂锲而不舍，金石可镂锲而不舍，金石可镂锲而不舍，金石可镂39路漫漫其悠远路漫漫其悠远锲而不舍，金石可镂锲而不舍，金石可镂锲而不舍，金石可镂锲而不舍，金石可镂PE投资的风险控制投资的风险控制 管理团队：防范企业领导的道德风险 技术因素：防范投资在不成熟的技术上的风险 市场因素：防范不能规模化经营的风险 实施能力：防范产品不能批量生产的风险 财务状况：防范企业财务风险 退出方式：防范投资最终不能撤出的风险 宏观因素：防范政策性风险夹层融资安排（期权）一票否决权对赌条款联合出让股份协议管理层股份锁定防稀释条款40路漫漫其悠远路漫漫其悠远锲而不舍，金石可镂锲而不舍，金石可镂锲而不舍，金石可镂锲而不舍，金石可镂关于对赌协议安排的清理问题：金刚玻璃（关于对赌协议安排的清理问题：金刚玻璃（1）原则上对赌协议在IPO申请前应清理，还需纠正管理权的特殊安排，以符合公司法中关于股份有限公司“同股同权”的要求。案例金刚玻璃（300093）：2007年12月29日和2008年1月10日，公司及大股东金刚实业分别与天堂硅谷、汇众工贸和保腾创投签订增资扩股协议，其中有以下约定：对赌条款：约定如公司达不到协议约定的经营业绩等条件，金刚实业对赌条款：约定如公司达不到协议约定的经营业绩等条件，金刚实业将向三家投资者无偿转让部分股份以予补偿。将向三家投资者无偿转让部分股份以予补偿。2009年年1月，对赌协议月，对赌协议签署方就有关业绩指标进行了调整。签署方就有关业绩指标进行了调整。管理权的特殊安排：增资协议赋予天堂硅谷、保腾创投、汇众工管理权的特殊安排：增资协议赋予天堂硅谷、保腾创投、汇众工贸的董事一票否决权：新公司在进行下列重大决策时，应由董事会形贸的董事一票否决权：新公司在进行下列重大决策时，应由董事会形成决议而乙方推荐的董事不同意相关议案的，该议案可提交董事会讨成决议而乙方推荐的董事不同意相关议案的，该议案可提交董事会讨论但不形成决议；应由股东大会形成决议而乙方推荐的董事不同意相论但不形成决议；应由股东大会形成决议而乙方推荐的董事不同意相关议案的，该议案不提交股东大会讨论：对外投资，对外担保，经营关议案的，该议案不提交股东大会讨论：对外投资，对外担保，经营方向、主营业务的重大变更，股份转让，增、减注册资本，后续融资方向、主营业务的重大变更，股份转让，增、减注册资本，后续融资方案，对外捐赠，高层管理人员或技术骨干的解聘、聘用。方案，对外捐赠，高层管理人员或技术骨干的解聘、聘用。41路漫漫其悠远路漫漫其悠远锲而不舍，金石可镂锲而不舍，金石可镂锲而不舍，金石可镂锲而不舍，金石可镂关于对赌协议安排的清理问题：金刚玻璃（关于对赌协议安排的清理问题：金刚玻璃（2）监管部门的审核意见监管部门的审核意见：2009年12月31日证监会中国证监会行政许可项目审查一次反馈意见通知书（091424号）中“重要问题”的第一条要求中介机构查阅金刚玻璃的增资扩股协议及其补充协议，访谈相关股东，明确要求废除对赌条款及一票否决权条款。解决方案：解决方案：终止对赌条款：终止对赌条款：2009 年年9 月月15 日，公司、金刚实业分别与天堂硅日，公司、金刚实业分别与天堂硅谷、保腾创投、汇众工贸重新签订增资扩股协议之补充协议一）谷、保腾创投、汇众工贸重新签订增资扩股协议之补充协议一），第，第1.1 条约定，各方一致同意终止增资扩股协议及补充条约定，各方一致同意终止增资扩股协议及补充协议书关于无偿转让股份的相关条款，消除了因对赌条款导致协议书关于无偿转让股份的相关条款，消除了因对赌条款导致发行人控股股东股权发生变更的风险。发行人控股股东股权发生变更的风险。终止关于管理权的特殊安排：终止关于管理权的特殊安排：2010年年4月月8日，公司、金刚实业分日，公司、金刚实业分别与天堂硅谷、保腾创投、汇众工贸再次签订增资扩股协议之别与天堂硅谷、保腾创投、汇众工贸再次签订增资扩股协议之补充协议（以下简称补充协议（以下简称“增资扩股协议之补充协议（二）增资扩股协议之补充协议（二）”），），各方一致同意终止原协议关于董事一票否决权的条款。各方一致同意终止原协议关于董事一票否决权的条款。42路漫漫其悠远路漫漫其悠远锲而不舍，金石可镂锲而不舍，金石可镂锲而不舍，金石可镂锲而不舍，金石可镂第三部分第三部分 资本运作的交易架构资本运作的交易架构（2）：）：间接上市（并购）间接上市（并购）43路漫漫其悠远路漫漫其悠远锲而不舍，金石可镂锲而不舍，金石可镂锲而不舍，金石可镂锲而不舍，金石可镂间接上市：基本认知间接上市：基本认知直接上市与间接上市直接上市与间接上市直接上市：指经证监会核准非上市公司向公众首次公开发行股票，发行后经证券交易所批准，在交易所挂牌上市交易的过程。因此，直接上市存在IPO（首次公开发行，initial public offering，IPO）的过程。间接上市：是与直接上市相对应的一种上市方式，通常不以股票发行为前提，间接上市的核心是控制权获取（买壳过程）和资产证券化（借壳过程）。买壳过程和借壳过程的关系买壳过程和借壳过程的关系：是两个行为，可以合并进行（定向增发），也可以分别进行（先买后借、不买只借、只买不借）。44路漫漫其悠远路漫漫其悠远锲而不舍，金石可镂锲而不舍，金石可镂锲而不舍，金石可镂锲而不舍，金石可镂并购重组：战略意图并购重组：战略意图金融性并购宗旨：捕捉投资机会宗旨：捕捉投资机会核心问题：估值，物超所值核心问题：估值，物超所值战略性并购宗旨：优化经营资源的配置结构宗旨：优化经营资源的配置结构核心问题：协同效应、竞争优势、规模经济、产业扩张核心问题：协同效应、竞争优势、规模经济、产业扩张出发点：把并购重组放在集团的总体资本运作战略中来考虑出发点：把并购重组放在集团的总体资本运作战略中来考虑主要类型：主要类型：1、整合资源基于产业价值链 2、整合产业基于执掌产业秩序 3、进入或退出某个产业 4、基于竞争要求 5、进入或退出某个资本市场 6、存量资产盘活 7、控制权争夺45路漫漫其悠远路漫漫其悠远锲而不舍，金石可镂锲而不舍，金石可镂锲而不舍，金石可镂锲而不舍，金石可镂国内国内A股市场间接上市概述股市场间接上市概述收购上市公司收购上市公司（一般方式）（一般方式）协议收购协议收购/豁免豁免要约收购要约收购/豁免豁免定向增发定向增发/豁免豁免间接收购间接收购/豁免豁免收购上市公司收购上市公司（另类方式）（另类方式）行政划转行政划转/豁免豁免司法裁决司法裁决/豁免豁免继承赠与继承赠与/豁免豁免破产重整破产重整/豁免豁免要约豁免要约豁免1.1.实际控制人未变化实际控制人未变化2.2.财务困难财务困难3 3年不转让年不转让 重组方案重组方案3.3.定向增发定向增发3 3年不转让年不转让 股东大会同意豁免股东大会同意豁免4.4.兜底条款兜底条款46路漫漫其悠远路漫漫其悠远锲而不舍，金石可镂锲而不舍，金石可镂锲而不舍，金石可镂锲而不舍，金石可镂司法拍卖司法拍卖+定向增发：定向增发：S*ST 东泰重组案例分析东泰重组案例分析壳公司：壳公司：S*ST 东泰（东泰（000506），因），因2004、2005、2006年度连续三年年度连续三年亏损，公司股票已于亏损，公司股票已于2007 年年5 月月21 日被深圳证券交易所暂停上市。日被深圳证券交易所暂停上市。收购方：山东惠邦地产股份有限公司收购方：山东惠邦地产股份有限公司司法拍卖方式获得控股权：司法拍卖方式获得控股权：2006 年年9 月月28 日，济南市中级人民法院委托山东舜天拍卖有限公日，济南市中级人民法院委托山东舜天拍卖有限公司公开拍卖了山东世纪煤化工程设备有限公司所持有的公司司公开拍卖了山东世纪煤化工程设备有限公司所持有的公司4,500 万股股权，由惠邦投资发展有限公司竞得。万股股权，由惠邦投资发展有限公司竞得。11 月月23 日，上述股权的过户手续办理完毕。惠邦投资发展有限公日，上述股权的过户手续办理完毕。惠邦投资发展有限公司成为公司第一大股东，所持股份占公司总股本司成为公司第一大股东，所持股份占公司总股本18.06%。定向增发注入资产：定向增发注入资产：向惠邦投资发展有限公司发行向惠邦投资发展有限公司发行11,000万股股份购买其拥有的盛基投万股股份购买其拥有的盛基投资资100%的股权；的股权；向惠邦投资发展有限公司的关联方中润集团发行向惠邦投资发展有限公司的关联方中润集团发行36,457万股购买其万股购买其拥有的山东中润拥有的山东中润100%的股权和淄博中润的股权和淄博中润12%的股权。的股权。47路漫漫其悠远路漫漫其悠远锲而不舍，金石可镂锲而不舍，金石可镂锲而不舍，金石可镂锲而不舍，金石可镂S*ST 东泰重组案例分析：收购前的收购方东泰重组案例分析：收购前的收购方48路漫漫其悠远路漫漫其悠远锲而不舍，金石可镂锲而不舍，金石可镂锲而不舍，金石可镂锲而不舍，金石可镂S*ST 东泰重组案例分析：收购完成后的架构东泰重组案例分析：收购完成后的架构49路漫漫其悠远路漫漫其悠远锲而不舍，金石可镂锲而不舍，金石可镂锲而不舍，金石可镂锲而不舍，金石可镂S*ST 东泰重组案例分析：控股股权的比例控制东泰重组案例分析：控股股权的比例控制通过司法拍卖和定向增发，山东惠邦地产股份有限公司及其关联方中润集通过司法拍卖和定向增发，山东惠邦地产股份有限公司及其关联方中润集团作为一致行动人，合计持有上市公司团作为一致行动人，合计持有上市公司67.11%的控股权。的控股权。.100%最昂贵的完全控制线最昂贵的完全控制线.75%.（1 1）IPOIPO发行后发起人股东股权比例；（发行后发起人股东股权比例；（2 2）中外合资公司中方股权最高线）中外合资公司中方股权最高线.66.667%.(2/3)最低的完全控制线（公司股东会重大决议的控制线）最低的完全控制线（公司股东会重大决议的控制线）51%具有相当控制力的较强控制线（股东大会普通决议的控制线）具有相当控制力的较强控制线（股东大会普通决议的控制线）33.333%(1/3)“捣乱线捣乱线”最低成本的否决线（可对股东会特别决议进行否决）最低成本的否决线（可对股东会特别决议进行否决）30%突发全面要约收购的最低线突发全面要约收购的最低线25%（1 1）IPOIPO发行公开发行最低股权比例；（发行公开发行最低股权比例；（2 2）中外合资公司外方股权最低线）中外合资公司外方股权最低线10%提议召开临时股东大会的最低线提议召开临时股东大会的最低线5%（1 1）要约收购最低举牌线；（）要约收购最低举牌线；（2 2）“大小非大小非”；（；（3 3）其他）其他.50路漫漫其悠远路漫漫其悠远锲而不舍，金石可镂锲而不舍，金石可镂锲而不舍，金石可镂锲而不舍，金石可镂并购：控制权问题（国美）并购：控制权问题（国美）2010年9.28国美股东大会投票结果：陈晓提议的三名来自贝恩资本的董事通过，黄光裕的五项提议中有四项被否决，只有一项提议通过。陈晓方面提案：1.重选竺稼（贝恩资本）为国美非执行董事：通过2.重选Ian Andrew Reynolds（贝恩资本）为国美非执行董事：通过3.重选王励弘（贝恩资本）为国美非执行董事：通过黄光裕方面提案：1.即时撤销国美于2010年5月11日召开的股东周年大会上通过的配发、发行及买卖国美股份之一般授权：通过2.即时撤销陈晓作为国美执行董事兼董事局主席职务：被否决3.即时撤销孙一丁作为国美执行董事之职务：被否决4.即时委任邹晓春作为国美的执行董事：被否决5.即时委任黄燕虹作为国美的执行董事：被否决51路漫漫其悠远路漫漫其悠远锲而不舍，金石可镂锲而不舍，金石可镂锲而不舍，金石可镂锲而不舍，金石可镂国美控制权之争的启示国美控制权之争的启示试图以最低程度的控股来保持最大程度的控制权是有风险的。试图以最低程度的控股来保持最大程度的控制权是有风险的。国美电器国美电器2004年上市后，黄连续抛售股份，到年上市后，黄连续抛售股份，到2008年中，股份已从初始的年中，股份已从初始的75%减至减至35.55%左右。左右。对公司章程的修改是一把对公司章程的修改是一把“与己方便、与人方便与己方便、与人方便”的的“双刃剑双刃剑”。2006年，年，黄对公司章程进行重大修改：无需股东大会批准，董事会可以随时调整董黄对公司章程进行重大修改：无需股东大会批准，董事会可以随时调整董事会结构，包括随时任免、增减董事，且不受人数限制；董事会还获得了事会结构，包括随时任免、增减董事，且不受人数限制；董事会还获得了大幅度的扩大股本的大幅度的扩大股本的“一般授权一般授权”，包括供股（老股东同比例认购）、定向，包括供股（老股东同比例认购）、定向增发以及对管理层、员工实施各种期权、股权激励等；董事会还可以订立增发以及对管理层、员工实施各种期权、股权激励等；董事会还可以订立各种与董事会成员各种与董事会成员“有重大利益相关有重大利益相关”的合同。这些被修改的公司章程后来的合同。这些被修改的公司章程后来被陈晓所用，并有利于为陈晓及其盟友增加对公司的控制权。被陈晓所用，并有利于为陈晓及其盟友增加对公司的控制权。2009年年6月，国美电器向全球私人股权投资公司贝恩资本发行月，国美电器向全球私人股权投资公司贝恩资本发行18亿港元可转亿港元可转换债券（约占总股份的换债券（约占总股份的11%）。在可换股债券还没有转股时，黄的股份是）。在可换股债券还没有转股时，黄的股份是33.98%，但如果转股的话，黄的股份占比将会下降至，但如果转股的话，黄的股份占比将会下降至31.6%股份。股份。2009年年7月，国美电器推出了月，国美电器推出了“管理层股权激励方案管理层股权激励方案”，向国美电器，向国美电器100多位多位管理人士发放了相当于总股份管理人士发放了相当于总股份3%的股权，黄的股份被进一步摊薄。的股权，黄的股份被进一步摊薄。52路漫漫其悠远路漫漫其悠远锲而不舍，金石可镂锲而不舍，金石可镂锲而不舍，金石可镂锲而不舍，金石可镂第四部分 交易架构的一般性分析 资产证券化：改善流动性的顶级架构资产证券化：改善流动性的顶级架构 资产运营论资产运营论：再思考再思考53路漫漫其悠远路漫漫其悠远锲而不舍，金石可镂锲而不舍，金石可镂锲而不舍，金石可镂锲而不舍，金石可镂 资产证券化（资产证券化（securitization）是以基础资产（）是以基础资产（underlying assets）产生的）产生的现金流为支持，在资本市场上发行证券融资，对资产的收益和风险进行分离现金流为支持，在资本市场上发行证券融资，对资产的收益和风险进行分离与重组，并以基础资产本身所产生的现金流进行偿付的一种过程或技术。与重组，并以基础资产本身所产生的现金流进行偿付的一种过程或技术。改善流动性的顶级交易架构：资产证券化改善流动性的顶级交易架构：资产证券化特殊目的机构特殊目的机构（SPV）服务商服务商（银行）（银行）投资者投资者原始权益人原始权益人（银行）（银行）承销机构承销机构评级机构评级机构担保机构担保机构真实销售真实销售True sale发行证券发行证券issuing现金流现金流资产流资产流中介服务中介服务资产证券化的基本交易架构资产证券化的基本交易架构54路漫漫其悠远路漫漫其悠远锲而不舍，金石可镂锲而不舍，金石可镂锲而不舍，金石可镂锲而不舍，金石可镂理解资产证券化的操作：从现金流的角度理解资产证券化的操作：从现金流的角度 基础资产基础资产 资产池资产池 现金流重组与分割现金流重组与分割 自我清偿（自我清偿（self-liquidating）55路漫漫其悠远路漫漫其悠远锲而不舍，金石可镂锲而不舍，金石可镂锲而不舍，金石可镂锲而不舍，金石可镂2005年以来我国企业资产证券化项目年以来我国企业资产证券化项目序号设立时间项目名称管理人交易地12005-8-26中国联通CDMA网络租赁费收益计划中金公司上交所22005-12-27莞深高速公路收费收益权专项资产管理计划广发证券深交所32006-3-14中国网通应收款专项资产管理计划中金公司上交所42006-5-10远东首期租赁资产支持收益专项计划东方证券上交所52006-5-11华能澜沧江水电收益专项资产管理计划招商证券深交所62006-6-22浦东建设BT项目资产支持收益专项资产管理计划国泰君安深交所72006-6-29南京城建污水处理收费资产支持收益专项资产管理计划东海证券深交所82006-7-19南通天电销售资产支持收益专项资产管理计划华泰证券深交所56路漫漫其悠远路漫漫其悠远锲而不舍，金石可镂锲而不舍，金石可镂锲而不舍，金石可镂锲而不舍，金石可镂电影大唐玄机图是由深圳市世纪领军影业投资有限公司发起运作的古装动作悬疑巨片，计划总投资8000万元至1亿元，采取“权益共享”融资模式，由深圳前海金融资产交易所通过收益权认购、转让为电影募集资金。电影版权证券化：以电影版权所蕴含的未来预期收益为基础保障，由交易商进行收益权份额定向转让，募集电影拍摄及制作资金，为投资者提供投资理财新产品。把电影产品当股票一样卖出去。英国著名摇滚歌星David Bowie将其在1990年以前录制的25张唱片的预期版权（包括三百首歌曲的录制权和版权）许可使用费证券化，于1997年发行了Bowie Bonds，筹集到5500万美元。57路漫漫其悠远路漫漫其悠远锲而不舍，金石可镂锲而不舍，金石可镂锲而不舍，金石可镂锲而不舍，金石可镂庄子养生主庖丁解牛庖丁为文惠君解牛，手之