互联网医疗行业系列专题报告Ⅱ：互联网医疗平台商业课件

证证券券研究研究报报告告计算机行业/专题报告推荐 维持评级互互联联网医网医疗疗平台商平台商业业模式有哪些？模式有哪些？互互联联网网医医疗疗行行业业系系列列专专题题报报告告2020年07月27日风险提示：平台流量导入不及预期，新业务扩张不及预期证券研究报告计算机行业/专题报告互联网医疗平台商业模式有哪些1目录证证券券研究研究报报告告2互互联联网医网医疗疗平台当前平台当前观观察与察与结论结论以医以医药电药电商商为为核心的互核心的互联联网医网医疗疗平台商平台商业业模模式式意意图图打造打造HMOHMO模式的互模式的互联联网医网医疗疗平台商平台商业业模模式式轻资产轻资产的的综综合互合互联联网医网医疗疗平台商平台商业业模式模式海外互海外互联联网医网医疗疗平台新的商平台新的商业业模式模式目录证券研究报告2互联网医疗平台当前观察与结论2互联网医疗平台商业模式情况？证证券券研究研究报报告告3TOTO C C为为主的主的互互联联网网医医疗疗平平台台以以挂挂号号、咨、咨询询、问问诊诊、医医药药等等多多样样化化服服务为务为商商业业化化途途径径，意，意图图打打造造基基 于于医、医、药药、健健康康为为一体一体的的业业务务闭闭环环，并，并基基于于其其中中的的1-21-2项项为为流量入流量入口口，打，打造造核核心心业业务务。我我们们将将国国内内主主流流的的互互联联网网医医疗疗平平台台的商的商业业模模式式大大致致分分为为以以下下三三种种：医医药药电电商商为为主主模模式式、HMOHMO模式和模式和 轻轻资产资产模模式式。表:互联网医疗平台行业商业模式情况资料来源：民生证券研究院整理医医药电药电商商为为主模式主模式HMOHMO模式模式轻资产轻资产模式模式目标客户C端患者C端用户、医院、商保、医保等支付方C端患者为主，后切入医院端收费方式运营收入+药品销售收入运营收入+合作业务分成运营收入业务涉及方医院、药企、流通商、医（商）保支付方、医生、患者核心业务处方药销售与配送在线挂号、在线问诊在线咨询参与公司类型传统电商、本地服务平台、医药O2O平 台等创新企业、保险公司&BAT等巨头参与典例公司阿里健康、京东健康、饿了么等微医、平安好医生等好大夫在线、丁香医生等互联网医疗平台商业模式情况？证券研究报告3TO C为主的互联3投资建议互互联联网网医医疗疗平平台台作作为为患患者者、医医院院、保保险险商商、药药企企等等多多需需求求释释放放平平台台，具具有有较较强强的的引引（导导）流流 的的入入口口价价值值和和多多渠渠道道联联动动的的渠渠道道价价值值。考考虑虑当当前前政政策策利利好好和和群群众众接接受受度度上上升升，我我们们看看好好互互联联 网网医医疗疗未未来来的的发发展展趋趋势势。互互联联网医网医疗疗平平台台，短期仍，短期仍处处于于资资本投入和商本投入和商业业化化探索探索阶阶段段，长长期期受益商受益商业闭环业闭环下下用用户户、保、保险险 公公司、司、医医院院等等多多方方支出支出带带来来的的收收入入增增长长。推推荐荐卫卫宁宁健健康康、创创业业慧慧康康、万万达达信信息息，建建议议关关注注平平安好安好医生（医生（HKHK）、阿、阿里里健健康康（HKHK）。证证券券研究研究报报告告4投资建议互联网医疗平台作为患者、医院、保险商、药企等多需求释4互联网医疗平台三种商业模式的相同点前前述述3 3大大类类互互联联网网医医疗疗平平台台具具有有3 3点点类类似性似性：1)1)当当前前不不同同运运营营模模式式的的收收入入获获取取路路径径基基本本类类似似，在在线线购购药药、轻轻问问诊诊、专专家家服服务务、广广告告为为主主要要 收收入入来来源源，业业务务体体系系以以全全为为主主。前文提及的国内互联网平台类医疗企业，无论以医药电商、在 线问诊、专家服务哪一个为当前切入重点，业务均会覆盖“医+药+大健康类”，并以线上医药、轻问诊、专家服务、广告等作为营收构成。2 2）服服务务同同质质化化严严重重。a、在线问诊医生多数属于兼职医生，来自于公立医院，以图文问诊为主 要方式；b、均可线上开处方，购买药品并邮寄到家；c、设有健康科普类文章板块，吸引用户 进行阅读；d、均设有专家、专病服务，以科室或医院方式为条件进行查询。3 3）15/1615/16年年为为行行业业关关键键年年，当当前前领领先先的的互互联联网网医医疗疗平平台台均均在在15/1615/16年年明明确确发发展展重重心心或或进进入入互互联联 网网医医疗疗行行业业。受益政策试水和互联网行业蓬勃发展，医疗作为“互联网+”的蓝海，在15/16年 成为资本的关注重点，进而吸引新玩家入局或抓住时机明确自身业务发展。5证证券券研究研究报报告告互联网医疗平台三种商业模式的相同点前述3大类互联网医疗平台具5互联网医疗平台三种商业模式的不同点6证证券券研究研究报报告告医医药电药电商商为为主模式主模式HMOHMO模式模式轻资产轻资产模式模式医生团队构成自有药师团队，自有医 生团队为辅，签约医生 为主打造自有医师团队，签约三甲 专家医生打造影响力签约三甲医生，注重专科 品牌打造业务发展重心围绕药品销售打造业务 闭环签约高品质的线上、线下医疗 服务包，提升单客户价值利用平台价值，打通医生 与患者的线上线下联动线下医疗资源联动与线下医院、药店建立 药品流转、配送方面合 作为主后续或会收购线下实体医院，或与线下医院建立长期医疗合 作与医生建立强合作关系，医院合作多以号源为主前前述述3 3大大类类互互联联网网医医疗疗平平台台模模式式对对医医生生团团队队构构成成、业业务发务发展展重重心心、线线下医下医疗疗资资源源联联动动存在存在不不同同 规规划划。表：互联网医疗平台三种商业模式的不同点资料来源：民生证券研究院整理互联网医疗平台三种商业模式的不同点6证券研究报告医生团队构成6目录证证券券研究研究报报告告7互互联联网医网医疗疗平台当前平台当前观观察与察与结论结论以医以医药电药电商商为为核心的互核心的互联联网医网医疗疗平台商平台商业业模模式式意意图图打造打造HMOHMO模式的互模式的互联联网医网医疗疗平台商平台商业业模模式式轻资产轻资产的的综综合互合互联联网医网医疗疗平台商平台商业业模式模式海外互海外互联联网医网医疗疗平台新的商平台新的商业业模式模式目录证券研究报告7互联网医疗平台当前观察与结论7医药电商市场如何？现现状：状：线线上上OTCOTC药药品流通占比持品流通占比持续续上升上升（2014-20182014-2018年年，实现线实现线上上OTCOTC药药物占比从物占比从1.61.6 提升至提升至5.15.1 ，20142014年年为为1.61.6 ），），线线上上药药品品销销售放售放开开和和处处方外方外流推流推进进有有望望进进一步一步刺激市刺激市场场扩扩大；大；市市场场空空间间：20402040年年线线上上药药品品流通流通市市场场约约为为1.241.24万万亿亿，潜，潜在利在利润润空空间约间约620620亿亿。资料来源：亿欧、凯度咨询、米内网 民生证券研究院预测表：表：20402040年年线线上上药药物市物市场场空空间间（亿亿）和利）和利润规润规模（模（亿亿）测测算算亿亿元元市市场规场规模模利利润润率率利利润润假假设设依据：依据：处方药400001、市、市场场：2019年我国药物终端市场为1.8万亿，其中处方药80，非处方药20,；19年我国药品市场的增速为4.8，（08-18年过去10年全 球药品市场的CAGR为4.9，美国药品市场的 CAGR约5.3），综合考虑以5为我国未来20年 的增速，且处方药的占比会略有上升，因此预 计2040年我国药品市场的总市值约为4.8W亿，其中处方药4万亿，非处方药8000亿；2 2、线线上占比上占比：考虑线上药品未来也将享受医 保支付，且线上可提供的药品种类更多，参考 美国处方药线上20，我国电商更为发达，实 现处方药37分（只针对院外药品），OTC55分。3 3、净净利利润润率率：参考美国线上线下医药零售巨 头CVS净利润率3，益丰大药房净利润率6-7 ，整体净利润率给5。院内30120005600院外702800051400线上3084005420线下70196005980OTC8000线上5040005200线下5040005200合计线上药品 销售规模124005620证证券券研究研究报报告告8医药电商市场如何？现状：线上OTC药品流通占比持续上升（208医药电商市场如何？政政策策：1 1）政政策策放松，放松，取消取消ABCABC证证放开医放开医药药线线上上销销售售入入行行门槛门槛；2 2）互互联联网网医医疗纳疗纳入入医保再松医保再松绑绑，当，当前前广广东东、上海、上海、江江苏苏、浙、浙江、武江、武汉汉等多等多地将地将慢性病慢性病的的线线上上复复诊诊以及以及线线上上购药购药纳纳入入医保；医保；3 3）放放松松处处方方外流。外流。竞竞争格局争格局：多多强强争争霸霸，电电商商销销售售、线线上上线线下下O2OO2O、传传统统流流通通商商线线上上化化、综综合平合平台台以医以医药药电电商商为为主主等等多多模模式式 共存；共存；根据易观的数据，截至20.05主流互联网医疗服务APP共299个，其中纯医药电商占比9，有27个。商商业业模式模式：1 1）纯纯医医药药电电商：商：采采用用B2C(B2C(流流通商建通商建立立线线上平上平台台）、B2BB2B、O2OO2O等模等模式式为为C C端端和和B B端端提供提供服服务务；2)2)以医以医药药电电商商为为核心核心的的综综合合性性平台平台：基：基于于B2CB2C的的购购药药需求需求，提供提供电电子子处处方方，在，在线问诊线问诊等等服服务务。证证券券研究研究报报告告9资料来源：民生证券研究院整理模式模式细细分模式分模式业务业务模式模式业务业务核心核心代表企代表企业业综合性医药电商B2C+医疗服务模式售药同时提供线上处 方开具、用药咨询等 服务平台与药企的关联度、用药平台的搭建阿里健康、京东健康纯医药电商B2C模式利用自有药品销售资质 和药品资源，建立线上 平台对C端进行销售渠道商的线上拓展，放 大原有业务优势国药大药房、康多爱O2O模式与线下药店合作，实现送药到家服务渠道利用率提升，早期渠道建设投入大叮当快药、饿了么、美团B2B模式直接与药厂合作，去除 原有经销商环境压缩经销商环节，提升 药品毛利京东医药京采、医药在 线表：国内互联网医药电商模式比较医药电商市场如何？政策：1）政策放松，取消ABC证放开医药线阿里健康：医药电商为主图：阿里健康业务结构图资料来源：民生证券研究院整理当当前前业业务务结结构构 =医医药药电电商商（直直营营+第第三三方方+线线下下020020）+消消费费医医疗疗(为为集集团团投投资资的的美美年年健健康康、爱爱康康 国国宾宾，合合作作的的隐隐适适美美等等消消费费类类医医疗疗服服务务打打造造电电商商渠渠道道和和线线上上广广告告，获获取取抽抽成成及及流流水水）+偏偏福福利利 性性业务业务（药药品品追追溯溯平平台台、药药物物咨咨询询服服务务、衢衢州州慢慢病病管理管理平平台台等等)。收收入占入占比比（FY20FY20）=医医药电药电商商（9797 ）+消消费费医医疗疗（2 2 ）+偏偏福福利利性性业业务务（1 1 ）证证券券研究研究报报告告10阿里健康：医药电商为主图：阿里健康业务结构图资料来源：民生证阿里健康：医药电商为主整整体体基基调调：是是阿阿里里双双H H战战略略（HappinessHappiness&HealthHealth）的的重重要要落落地地平平台台，集集团团意意图图通通过过资资源源注注入入、自自建建、合合作作、投投资资等等方方式式，打打造造以以医医药药电电商商、智智慧慧医医疗疗、互互联联网网医医疗疗、消消费费医医疗疗为为主主的的4 4条条业业务务 线线，实实现现“互互联联网网+医医疗疗健健康康”的的商商业闭业闭环环。背背景：景：国国内内市市值值最最高的高的“互互联联网网+医医疗疗健健康康”的的公公司。司。阿里巴巴2014年10月通过云锋基金实现对 中信集团旗下中信二十一世纪有限公司进行总额1.7亿美元的战略投资，并获得54.3 股份，同年 更名为阿里健康。截至19.09，阿里巴巴控股全资子公司持有阿里健康30.78 份额。业业务发务发展展：阿阿里里健健康康经经过过注注资资试试水水、明、明确确重重心心、业业务务定定型型、持持续续深深耕四耕四阶阶段段，形形成成当前当前的的以以电电商商为为基基础础，延延伸伸至至其余其余业业务务的的业业务务框框架架表：阿里健康2014-2016年业务发展情况资料来源：民生证券研究院整理证证券券研究研究报报告告11阶阶段段事件事件意意义义2014-2015注资试水1、2014.10入资成为H股中信二十一世纪有限公司股东2、2015阿里健康阿里健康APPAPP在石家庄市首次首次试试点推广点推广3、2015正式上线阿里健康云医院，命名为“医蝶谷”4、2015启动“未来药店合伙人计划”，搭建B2C+O2O模式的运营平台1、试试水互水互联联网医网医疗疗，推出阿里健康APP和云医 院试点项目2、利用入资公司牌照和股东资源，搭建医搭建医药电药电 商平台商平台1、2016.02阿里健康建设了一个完全兼容“中国药品电子监管码”技术标准的第三方追溯平台第三方追溯平台1、政策变动不改业务布局，继续成立第三方追2016明确重心2、2016.05联合65家药店成立中国医药O2O先锋联盟3、2016.08收购广州五千年医药连锁有限公司，启动自主自主经营药经营药企企对对 客客户户（B2CB2C）药药房房业务业务溯平台，明确该项业务继续进行2、明确医明确医药电药电商基本商基本盘盘，承接天猫运营服务，推出直营医药电商，线上线下打通，推动020、4、2016.09与阿里巴巴集团协议生效，独家为为天猫平台医天猫平台医药类药类相关相关类类 B2C等多商业模式发展目提供服目提供服务务；阿里健康大；阿里健康大药药房正式开房正式开业业阿里健康：医药电商为主整体基调：是阿里双H战略（Happin表：阿里健康2017-至今业务发展情况资料来源：民生证券研究院整理证证券券研究研究报报告告12阿里健康：医药电商为主阶阶段段事件事件意意义义1、2017天猫“蓝蓝帽帽子子”保保健健食食品品在线业务完成注注入入阿里阿里健健1、继续加码医药电商领域，投资线下药店和HIT厂商,意图承接处方外流2、发力疫苗等消费医疗领域3、推出智慧医疗产品，进入智慧医疗 “赛道”4、4 4块业务块业务基基本定本定型型康康，阿里健康医药健康零售平台日趋完整2017-2018业务定型2、2017阿里健康推出医医疗疗AIAI产产品品“Doctor“Doctor You”You”3、2017阿里健康携手葛兰素史克首推“网约宫颈癌疫苗”4、2018股东阿里入股卫宁健康，旨在打通连接天猫医药和医疗机构处方之间的桥梁，尝试尝试处处方方外流外流业务业务5、2018集中投投资资区域区域连锁连锁药药店店龙头龙头1、2019股东阿里入股健康入股健康体体检检中中心心爱爱康国康国宾宾、美年美年健健康康1、深深耕耕消费医疗、互联网医疗、医药电商等领域，扩大覆盖面和合作商数量2、合作医合作医保保支支付付，推出健康管理平台项 目，扩大互联网医疗业务范围2、正式发布天猫医美“焕新计划”，帮助品牌和机构连接天猫3亿求美消费者2019-至今持续深耕3、2019联合武汉市中心医院、支付宝推出全国首家“互联 网+支付宝全流程就医服务”未来未来医医院院4、2019.10推出全国首个慢病管理在在线线医保医保支支付平付平台台“衢州衢州慢病管慢病管理理平台平台”5、20.0220.02收收购购天猫天猫医医药药。包括天猫产品及服务、天猫国际产品及服务，其中，“天猫产品及服务”包括通过天猫超市表：阿里健康2017-至今业务发展情况资料来源：民生证券研究京东健康：医药电商为主当前当前业业务务结结构构 =医医药药健健康康电电商商 （医医药药零零售售+非非药药零零售售+药药品批品批发发）+互互联联网网医医疗疗(京京东东互互联联网网医医院院：全：全职职医生医生团团队队+入入驻驻医医生生）+健健康服康服务务（体（体检检、医美医美、疫苗疫苗预预约约、齿齿科科、孕孕产产、基因基因检检测测)+)+智慧智慧 解解决方决方案案（药药店店合合作、作、医医院院合合作作、政府政府合合作作）。收入占收入占比比 （FY19FY19）=医医药药健健康康电电商商（9494 ）+智慧解决方案智慧解决方案（3 3 ）+互互联联网医网医疗疗（2 2 ）+健康服健康服务务（1 1 ）图：京东健康业务结构图资料来源：民生证券研究院整理证证券券研究研究报报告告13京东健康：医药电商为主当前业务结构=医药健康电商（医药京东健康：医药电商为主证证券券研究研究报报告告14业务业务基基调调：打造以医药健康电商、互联网医疗、健康服务、智慧解决方案四大业务版块作为核心，完善“互联网+医疗”生态布局，建立多元服务医疗产业。背景：背景：国内线上销售额最大的“互联网+医疗健康”的公司。京东2013年进军线上医药业务，2019年5月成立“京东健康”独立子集团，获得京东、CPE China Fund和中金资本等机构9.3亿美元A轮融资，估值约70亿美元。京东仍是京东健康的控股股东。业务业务发发展展：京东健康通过依托渠道、拓展服务、业务定型、独立运营四个阶段，形成依托线上医药 电商，完善四大业务板块的发展格局。表：京东健康2013-至今四大业务板块发展情况 资料来源：民生证券研究院整理阶阶段段事件事件意意义义2013-2016依托渠道1、2013年开展保健品零售业务2、2016年1月开展第三方药品零售业务3、2016年5月京京东东大大药药房上房上线线，京东正式进入医药零售（B2C）行业1、依托传统零售渠道，搭建搭建线线上医上医药电药电商平台商平台2、逐步试水线上医疗领域，利用优势抢占行业 高地2017-2018拓展服务1、2017年2月，药品批发（B2B）业务“药药京采京采”上上线线2、2017年12月，京东开展互互联联网医网医疗疗服服务务，提供线上咨询业务3、2018年5月，提出“京心呵护计划”，包含一体化营销、开放大数据、重建购药场景以及智慧云药事服务平台1、业内首次实现线上“医+药”商业闭环2、拓展医药电商基本盘，增加B2B业务1、2019年1月，京东互联网医院首个线下医院“京东互联网医院宿迁2019 1-5月分院”上线1、四四块业务块业务基本定型基本定型业务定型2、与江苏泰州、江苏宿迁签订“健康城市”战略协议，涉及网络零2、打通线上线下，增加政府和实体药店的合作售、智慧医疗、线上医保1、京东健康宣布独立运营，获得京东、CPE China Fund和中金资本等机构9.3亿美元A轮融资，估值约70亿美元1、实现独立运营，获获得机构投得机构投资资2019年6月-至今 2、2019年7月，和北大三院合作打造PharmCoo人工智能药学知识图谱 2、借助疫情，拓展平台用拓展平台用户户独立运营搭载临床决策辅助支持系统3、强化市场，加强与地方政府、医院、实体药3、2020年1月，京东APP推出针对疫情的免费在线咨询平台店合作4、2020年3月，京东健康APP上架，独立于京东APP京东健康：医药电商为主证券研究报告14业务基调：打造以医药健目录证证券券研究研究报报告告15互互联联网医网医疗疗平台当前平台当前观观察与察与结论结论以医以医药电药电商商为为核心的互核心的互联联网医网医疗疗平台商平台商业业模模式式意意图图打造打造HMOHMO模式的互模式的互联联网医网医疗疗平台商平台商业业模模式式轻资产轻资产的的综综合互合互联联网医网医疗疗平台商平台商业业模式模式海外互海外互联联网医网医疗疗平台新的商平台新的商业业模式模式目录证券研究报告15互联网医疗平台当前观察与结论HMO市场会有多大？HMOHMO模式模式：在收在收取取固固定定预预付付费费用后用后，为为特特定地区定地区主主动动参保参保人人群提供群提供全全面医面医疗疗服服务务的体的体系系，即将医，即将医疗疗服服务务 与医与医疗疗保保险险相相结结合合。因此。因此，HMOHMO模式模式的的重点是重点是引引流入流入线线下下，结结合合线线下医下医院，院，提供提供严严肃肃诊疗诊疗。对对比美国比美国：1 1）我国商）我国商业业保保险险市市场场提提升升空空间间大大，18年美国商业健康险规模达到1855亿美元，人均565美元/年，我国健康险为5448亿人民币，人均391元/年，差距较大；2 2）我我国国商商业业保保险险赔赔付付占占比比低低，具具有有发发展展 潜潜力力：2018年美国商业保险医疗赔付占比接近一半，而我国仅8.91；考虑我国自2011年居民医保结余 率持续下降，2019年降至4.5，居民医保赔付压力大。因而，提升商业医疗保险赔付比，可缓解居民保 险赔付压力大的问题；3 3）美美国国凯凯撒撒医医疗疗集集团团的的成成功功，提提供供发发展展路路径径参参考考。公司发展HMO模式近75年，近 4年来的营收和利润仍能实现9.5 以上的复合增速，2018年实现797亿美元收入，25亿美元净利润，覆盖1220万名会员。国国内内保保险险公公司司进进入入医医疗疗市市场场的的动动力力：1 1）健健康康险险市市场场增增速速快快，潜潜力力大大。2019年中国平安健康险1546亿，同增15.4；2019年中国人寿健康险996亿，同比24；2018年我国健康险市场增速为24，占人身寿险原 保费收入比例从14年的12.2 提升至18年的20.0；2）实实现现精精准准控控费费，提提升升产产品品竞竞争争力力：保险公司通过 投资进入医疗市场，深入分析潜在投保群体的医疗就诊情况与费用，力图通过提高有效赔付率，打造产 品差异化，提升产品竞争力。因因此此，我我们们认认为为国国内内HMOHMO市市场场发发展展潜潜力力大大，可可将将商商业业医医疗疗保保险险赔赔付付规规模模约约等等于于HMOHMO市市场场进进行行预预测测，则则2040 2040 年年市市场场约约1.71.7万万亿亿。预计2040年全国医保总费用达11.5万亿，其中商业保险赔付规模约1.7万亿。（2019 年全国基本医保基金总支出2.1万亿元，同比增速12.2，考虑过去3年复合增速14.5，老年化加剧等，假设未来20年的基本医保支出复合增速为8，则基本医疗保险合计为9.8万亿。2018年我国商业保险赔 付占比8.91，美国为47，德国约10，假设我国20年后商保赔付占比升至15，则预计赔付规模为1.7 万亿）证证券券研究研究报报告告16HMO市场会有多大？HMO模式：在收取固定预付费用后，为特定HMO模式下保险和健康管理业务如何做？证证券券研究研究报报告告17当当前前国国内内HMOHMO模式仍属模式仍属于于萌芽萌芽发发展展阶阶段段，并并未成未成熟熟。基基于保于保险险和健康管和健康管理理业务业务在在HMOHMO模模式式内的重要内的重要性性，国内国内互互联联网网平平台台与与保保险险公公司司的的合合作，作，以及以及自身健自身健康康包的包的尝试尝试以以下以以下模模式式为为主主：与保与保险险公公司的司的合作合作：1 1）代代销销保保险险，获获取分成取分成；2 2）提供提供服服务务包包给给保保险险客客户户，获获取固取固定定收收费费健康包健康包的的尝试尝试：1 1）综综合性合性健健康包康包（线线下挂号下挂号、线线上上咨咨询询、购购药药等等）；）；2 2）家家庭医生庭医生（定向定向医生医生服服务务，特特定定 医生服医生服务务包）包）名称名称业务业务模式模式业务业务核心核心代表企代表企业业合作销售产品代销保险，获取佣金C端用户多，平台影响力大微医提供服务，固定收费为保险用户提供线上挂号、咨询、购药等服务与保险公司建立合作关系平安好医生表：国内互联网医疗平台与保险公司合作主流模式名称名称业务业务模式模式业务业务核心核心代表企代表企业业综合性健康包打包线下专家号+线上专家服务+医药购买优惠等服务覆盖业务全且具有一定客户基础平安好医生、微医家庭医生按年计费，提供不限次在线咨询、健康档 案管理等具有一定客户基础和稳定医生资源平安好医生、微医表：国内互联网医疗平台主流健康包资料来源：民生证券研究院整理资料来源：民生证券研究院整理HMO模式下保险和健康管理业务如何做？证券研究报告17当前国平安好医生：综合性医疗平台当当前前业业务务结结构构 =在在线线医医疗疗(私私人人医医生生服服务务+健健康康包包+单单次次咨咨询询）+健健康康商商城城（医医药药电电商商+保保健健品品 电电商商等等）+消消费费医医疗疗 （医医美美、体体检检等等消消费费类类医医疗疗服服务务打打造造电电商商渠渠道道）+健健康康管管理理和和互互动动 （科科 普普文文章章，以以广广告告收收入入为为主主）收收入入占占比比 （FY19FY19）=在在线线医医疗疗(17(17 ）+健健康康商商城城（5757 ）+消消费费医医疗疗 （2222 ）+健健康康管管理理和和 互互动动 （4 4 ）图：平安好医生业务结构图资料来源：民生证券研究院整理证证券券研究研究报报告告18平安好医生：综合性医疗平台当前业务结构=在线医疗(私人医整整体基体基调调：承担集团在医疗健康领域的入口和承上启下的平台功能，业务上具备导流线下、承接保 险客户、提供医疗资源的能力。背背景：景：首个月活进入千万级的互联网医疗平台，18年以来港股IPO规模最大。由中国平安旗下全资子公司控股，自带资金和流量优势。业业务务发发展展：当前平安好医生经历在线问诊先行、扩展业务、持续深耕三阶段，考虑连接是其价值所 在，未来将继续发力连接医院、患者、保险支付方、服务提供商等多个利益相关方的业务，最终形 成开放式的互联网健康医疗服务生态圈。表：平安好医生2014-至今业务发展情况 资料来源：民生证券研究院整理阶阶段段事件事件意意义义2014-2015在线问诊先行1、2015.04上线平安好医生APP2、成立585585名的名的专职专职医生医生团队团队3、2015.08推出健康商场（收入发力在2017年）1、直接以APP形式切入互联网医疗市场，主打急速和主打急速和专专家家类类的在的在线问诊线问诊2、医疗电商后续推出1、2016年获得C证，具备医药零售的资格与能力1、完善医药电商牌照，依托流量于2017年2016-2018扩展业务2、2018年获得药品经营许可证（批发）、具备了在线上和线下开展药品 B2B业务和批发业务的资格3、2018.10推出AI“智能闻诊”系统发力健康商场2、推出AI产品，试水智慧医疗3、推出推出针对针对保保险险用用户户和个人的健康和个人的健康包包（即4、2018年推出“就医就医360360服服务务”就医360），试水续费性包年健康管理业务1、2019.06推出针对中中产产的的“私人医生私人医生”1、深耕医疗+健康的消费市场，推出升级 版的个人健康包服务2、依托流量和资本优势，较快构建内容消 费、医疗服务、医药电商闭环一体化的开 放平台，成为当前月活数量最高的当前月活数量最高的综综合型合型 互互联联网医网医疗疗平台平台3、持续扩大国内、国外的国内、国外的业务业务版版图图2、截至2019年底，平安好医生医疗健康网络覆盖超3000家医院、超150家医美机构、430家中医诊所、超2000家体检中心、近1800家牙科机构、超4.8万2019-至今家诊所；注册用注册用户户3.153.15亿亿，月活，月活66.966.9百万人次百万人次持续深耕3、2019.12宣布与泰国曼杜斯特合作拓海外医海外医疗疗服服务务4、2019年11月，投资中国最大连锁药店渠道ERP服务商商海典软件20股份5、2020.04平安好医生宣布正式上线英文版全球抗疫咨询平台为全球用户提供7*24小时新冠肺炎在线咨询平安好医生：综合型医疗平台证证券券研究研究报报告告19整体基调：承担集团在医疗健康领域的入口和承上启下的平台功能，从从与集与集团团的的关关系系看看：1、截至FY19,广义上66以上的在线医疗收入来源于平安集团或利用其渠道销售导入2、截至FY19，50.8 的注册用户来自平安集团插件3、“就医360”、“私人医生定制”等服务依赖集团保险渠道销售 从从获获客客和和销销售售数数据据看看：1、获客成本19年较18年上升38.4，但仍高于Teldoc最高46美元（322元）的获客成本2、付费用户转化率从3.6 升至41.191.36100.00%100.00%97.11%76.16%66.43%83.09%46.69%27.49%0%19.81%20%40%60%80%100%120%109876543210在线医疗收入（亿元）平安贡献仅按SLA贡献资料来源：平安好医生招股书、2018/2019年报、民生证券研究院资料来源：平安好医生招股书、2018/2019年报、民生证券研究院证证券券研究研究报报告告201516171819注：18年上市后更改了在线医疗收入的披露口径，平安集团收入不再单独拆分。因此，18和19年是含360和私人医生的收入口径SLA16-18年1.13亿/年，19年上调至1.7亿图：平安好医生在线医疗和集团关联度表：平安好医生获客和销售费用数据平安好医生：综合性医疗平台20152016201720182019销售费用（亿）1.87.87.212.412.1销售费用率64.08%129.86%38.73%37.10%28.82%MAU(百万人）-29.554.766.9MPU(千人）-126623572969付付费费用用户户全年平均全年平均转转化率化率-2.7%3.6%4.0%累计咨询量（百万 人次）-211.8407.1673.8获获客成客成本本(元元/单单）-285.61395.32从与集团的关系看：1.191.36100.00%100.0020平安好医生：综合性医疗平台注册用户（百万人）其中来自平安系插件占比YOY201530.342.32016131.539.9333.992017192.848.046.622018265.2-37.552019H1289.349.52019315.250.8118.85资料来源：平安好医生招股书、民生证券研究院平平安集安集团团对对平平安安好好医医生生除除资资金金以以外外的的资资源源注注入入：1 1用用户户导导入奠定入奠定基基础础：一半左右的用户量来自平安系的插件用户，为早期业务打磨积累用户基 础。2 2早早期期业业务务扶持扶持并并打磨：打磨：2015-2017年，平安集团业务贡献占比分别为80.9、41.4、46.4,其 中平安对线上医疗业务的贡献分别为100/100/97.1；对消费型医疗的贡献分别为70/26/30。平安平安集集团团采采购购多多项业项业务务扶扶持持平平安安好医好医生生发发展展，早早期核期核心心线线上上医医疗疗业务业务被被集集团团采采购购，历历经经3 3年用年用 户户打磨打磨。3)3)中中期期业业务获销务获销售售渠道渠道扶扶持持：18和19年推出的健康包产品(就医360、私人家庭医生包等），利 用平安保险代理人渠道进行销售。表：平安好医生注册用户数和平安导流情况表：平安好医生15-17年营收来源资料来源：平安好医生招股书、2018/2019年报、民生证券研究院平安好医生201520162017营收（百万元）占比营收（百万元）占比营收（百万元）占比家庭医生服务118.842.6136.522.7242.213.0提供予平安集团118.842.6136.522.7235.212.6提供予其他客户0.00.00.00.07.00.4消费型医疗154.655.5388.164.5655.435.1提供予平安集团106.738.3102.217.0197.110.6提供予其他客户47.917.2285.947.5458.324.5健康商城1.90.763.110.5896.148.0提供予平安集团0.00.06.51.1428.722.9提供予其他客户1.90.756.69.4467.425.0健康管理和互动3.41.213.82.374.34.0提供予平安集团0.00.04.10.74.90.3提供予其他客户3.41.29.71.669.43.7总计278.7100.0601.5100.01,868.0 100.0提供予平安集团225.580.9249.341.4865.946.4提供予其他客户53.219.1352.258.61,002.153.6证证券券研究研究报报告告21平安好医生：综合性医疗平台注册用户（百其中来自平安系YOY221平平安好安好医医生生近近5 5年年的的发发展展，营营收收发发展展的关的关键键点点有：有：1 1）1616年年消消费费型型医医疗疗爆爆发发；2 2）1717年年健健康商康商城城业业 务务的爆的爆发发；2 2）1818年年在在线线医医疗疗中中非非平平安集安集团团占占比比有有所所下降下降；因因此，此，我我们们认认为为以以下指下指标标值值得得关关注注：1 1、自自有有医医生生团队团队和和签约签约医医生生数数量量：反映平台模式的走向2 2、健健康康商商城城的的toto C C销销量量：反映客户价值和黏度的变化3 3、用用户户中中非集非集团团插插件占件占比比和和用用户户量量增速增速变变化化：反映平台业务的扩张性4 4、在在线线医医疗疗中非中非集集团贡团贡献献占占比比：健康包的销售占比提升（非集团贡献）反映平台影响力的变化平安好医生：综合性医疗平台自有医疗团队人数（人）签约医生人数（人）2015585-2016797-20178882139201811965203201914095381注：自有医疗团队人数=医师+医疗助理资料来源：平安好医生招股书、2018/2019年报、民生证券研究院100203060504020152016201720182019图：15-19年平安好医生的营收构成（亿元）在线医疗消费型医疗健康商城健康管理和互动表：15-19年平安好医生中健康商城C端占比健康商城C端收入（亿元）占比20150.02100.0020160.5789.7020174.6752.16201811.4861.59201915.7854.38资料来源：平安好医生招股书、2018/2019年报、民生证券研究院证证券券研究研究报报告告22资料来源：平安好医生招股书、2018/2019年报、民生证券研究院表：15-19年平安好医生自有医生和签约医生人数平安好医生近5年的发展，营收发展的关键点有：1）16年消费型微医：三医联动的HMO模式业务结业务结构构 =医医疗疗（挂（挂号号、在在线线问问诊诊、专专科科服服务务）+医医药药（直（直营营电电商商+处处方共享方共享）+保保险险 （友邦（友邦 合合作共作共建建HMOHMO模式模式）+HITHIT （辅辅助助诊诊断系断系统统、互互联联网网平台平台搭搭建建等等）收收入占入占比比（FY16FY16）=医医疗疗 （4545 ）+医医药药（2020 ）+保保险险（3535 ）图：微医业务结构图资料来源：民生证券研究院整理证证券券研究研究报报告告23微医：三医联动的HMO模式业务结构=医疗（挂号、在线问诊、业业务务基基调调：以云+HMO（健康管理组织）为基础，打造“云、端、医、药、保、健、养”的业务体 系，实现医院、政府、行业、用户的联动。背背景景：于2010年以挂号网起家，2016年实现盈利，当前成为互联网医疗领域的独家兽公司。19年 举牌易联众和杭齿前进，成为两家A股公司的二股东。此外，友邦保险、腾讯、高瓴均为公司投资 人。业业务务发发展展:历经挂号网初起、互联网医疗布局深入、三医联动、深耕云+HMO模式的四阶段，微医 基本完成了业务架构的基础布局，后续有望通过软硬结合往健康管理+专科服务延伸。证证券券研究研究报报告告24微医：三医联动的HMO模式表：微医2010-至今业务发展情况 资料来源：民生证券研究院整理阶阶段段事件事件意意义义2010-2013挂号网试水1、2010年成立挂号网2、2012年获得晨兴创投、风和资本2200万美元的A轮融资1、利用稀缺专家号资源吸引第一批用户2、于医院内内置服务器，打通部分HIS功能，联通患者和 医院2014-2017互联网医疗布局深入1、2014.12投资金象网，后转为控股，进进入医入医药电药电商市商市场场2、2015.03推出微医微医APPAPP3、2015.12成立乌镇乌镇互互联联网医院网医院4、2016 上线12个专专科治科治疗疗中心中心5、2017年推出两款医疗AI产品和处方共享平台1、布局互联网医疗后续流程，获得医药电商和互联网医 院资质2、推出推出专专科科产产品，品，尝试尝试垂直方向垂直方向3、注重技术对医疗服务模式的推动，开发辅助医疗系统/产品2018-2019三医联动1、友邦保友邦保险险宣布和微医合合作作，成为微医首选的人寿及医疗保 险方案供应商2、2018.11微医与海西医药交易中心、易联众三方联合创建 “三医联”平台，成为全国首个三医全国首个三医联动综联动综合改革平台合改革平台3、2019入股易联众、杭齿前进4、2019年推出“专家云服务”进入县乡县乡市市场场1、提前布局三医联动，意图打通医疗、医药、医保的数 据链和服务链2、重视商保未来对医疗行业影响，引入友邦集团的同时达成合作3、入股杭齿，意意图进图进入智能医入智能医疗设备疗设备市市场场2020-至今深耕云+HMO模 式1、2020.01动员全国中医药专家，推出“华佗云”抗疫1、近10年发展下形成的云+HMO模式将在政策利好的情况 下继续发展2、创业板注册制和科创板的推出，或加速微医IPO进程业务基调：以云+HMO（健康管理组织）为基础，打造“云、端、目录证证券券研究研究报报告告25互互联联网医网医疗疗平台当前平台当前观观察与察与结论结论以医以医药电药电商商为为核心的互核心的互联联网医网医疗疗平台商平台商业业模模式式意意图图打造打造HMOHMO模式的互模式的互联联网医网医疗疗平台商平台商业业模模式式轻资产轻资产的的综综合互合互联联网医网医疗疗平台商平台商业业模式模式海外互海外互联联网医网医疗疗平台新的商平台新的商业业模式模式目录证券研究报告25互联网医疗平台当前观察与结论轻资产模式市场规模与竞争如何？轻资产轻资产的的综综合性合性医医疗疗平台模式定平台模式定义义：整体的投入相整体的投入相对较对较小小，依托于其中，依托于其中1-21-2项纯线项纯线上的核上的核心心业业务务保保证证用用户户量量，部分，部分业业务务为为导导流流业业务务，将用将用户户导导流至流至其他其他平平台台。市市场场：近近300300个个APP,APP,挂号挂号问问诊诊涉及涉及类类的的综综合合APPAPP达达6666个，个，头头部效用明部效用明显显，挂号挂号问诊问诊使用率使用率最最高，易高，易观预观预计计20202020年互年互 联联网医网医疗疗市市场场可达可达538538亿亿元元。根据易观的数据，主流互联网医疗服务APP共299个，其中健康管理类84个，占比28.1，挂号问诊类66个，占比22.1。此外，根据易观对挂号问诊类APP用户量的统计，前5个综合性APP占据了57.1 的流量（平安好医生、好大夫在线、微医、春雨医生、丁香园，2018Q3数据），头部企业锁定了领域内大部 分流量。形形式式：移移动动端端APPAPP为为当当前前主主要要服服务务形形式式，1919年年相相关关APPAPP装装载载量量高高速速增增加加。PC端的挂号网最早可以追溯到2005年成立 的就医160，2010年成立的挂号网。15年以后随着智能手机普及率的上升，APP端的产品数量日益增多。根据Mob数 据，2019.04的互联网APP的装载量突破4500万台，同比增长61。其中挂号问诊类平台装载量最高，同期使用人数 占比为50，为使用率最高的互联网医疗平台。图图：互：互联联网医网医疗疗的市的市场场空空间间（亿亿元）元）1.80.54.52.71.00.1 0.20.2 0.40.2 0.32.8 60.7%50.0%100.0%100.0%50.0%120%100%80%60%40%20%0%543210（单单位：位：千千万）万）201804201904100.0%装载量增速图图：互：互联联网医网医疗疗APPAPP装装载载量（千万）量（千万）注：在装规模是指在统计周期（日/周/月）内，对该App发生过主动下载行为的设备数资料来源：MobTech、民生证券研究院19.830.148.8105.6230.7291.5408.60%20%40%60%80%100%120%140%0100200300400500600201320142015201620172018F2019F2020F市场规模（亿元,左轴）增长率（右轴）538.5证证券券研究研究报报告告26资料来源：易观、民生证券研究院轻资产模式市场规模与竞争如何？轻资产的综合性医疗平台模式定义轻资产模式核心竞争力在哪？轻轻资资产产的模式的模式下下，各各家用家用户户的黏度的黏度类类似似，为为保保证证用用户户的不流的不流失失，我，我们们认为认为以以下下3 3点点，是是轻轻资产资产模模式式的核的核心心竞竞争争力力：1.1.医医生生专专家家资资源源丰丰富富度度：除平台聘请专职医生外，更多的医生资源来自不同线 下医院。因此专家数量的丰富程度、首页推荐情况将直接影响患者选择平台的 情况。换言之，积累的知名医生越多，平台用户流失率越低。2.2.流流量量获获取取与与留留存存能力能力：导导流流环环节节至关至关重重要要。互联网医疗平台在客户导流、品牌树立过程中存在显著先发优势，后续平台在切入市场可类比电商平台的竞争，降低获客成本，提高商业化转化率，才能保证平台持续健康运营。3.3.选选择择非非核核心心业业务务合合作作伙伙伴伴的的能能力力：由由于于资资金金的的制制约约性性，轻轻资资产产模模式式下下的的互互联联 网网平平台台需需要要与与其其他他机机构构合合作作，完完成成业业务务闭闭环环。例如，与国药合作完成线上药品 采购与配送；与健康云合作获取号源等。因此，一个好的合作伙伴会提升自有 平台的竞争力。证证券券研究研究报报告告27轻资产模式核心竞争力在哪？轻资产的模式下，各家用户的黏度类似好大夫在线：轻资产以在线诊疗业务为主当前当前业业务务结结构构 =在在线线诊诊疗疗（图图文文问问诊诊、电电话话问问诊诊，远远程程专专家家门门诊诊，家，家庭庭医医生生）+院前院前、院院后后管管理理（门门诊诊精精准准预预约约，诊诊后后疾疾病病管管理理）+医医药药（电电子子处处方方、合合作作提提供供在在线线购购药药）+信信息息咨咨询询（医医院院/医医生信生信息息查查询询，疾疾病科病科普普知知识识）用用户户情情况况（20192019）：截截至至20192019年年1212月月3131日日，好好大大夫夫在在线线平平台台的的实实名名注注册册医医生生达达2323万万名名，累累计计服服务务 超超过过58005800万万名名患患者者。当当年年提提供供图图文文咨咨询询服服务务32003200万万次次，电电话话咨咨询询服服务务9595万万次次，门门诊诊会会诊诊服服务务9797万万 次次。图：好大夫在线业务结构图资料来源：民生证券研究院整理证证券券研究研究报报告告28好大夫在线：轻资产以在线诊疗业务为主当前业务结构=在线诊疗业务业务基基调调：基于医疗资源优势，构建以医院/医生信息查询、门诊精确预约、在线诊疗及电子处方 为主的业务体系，强调医生品牌的打造与医疗服务质量的提升，建立医患高效交流的线上平台。背景：背景：于2006年搭建医院/医生数据库起家。2016年开始线上诊疗试点，建立互联网医院，进行商 业化转型。目前已完成多轮融资，投资人包括腾讯投资、挚信资本、崇德资本、策源创投等。业业务发务发展展:历经网上信息展示、线上医患互动及线上诊疗的三阶段，好大夫在线当前着力推动互联网医院为代表的在线诊疗服务，探索盈利模式。资料来源：民生证券研究院整理证证券券研究研究报报告告29好大夫在线：轻资产以在线诊疗业务为主表：好大夫在线2006-至今业务发展情况阶阶段段事件事件意意义义2006-2007网上信息展示1、2006年，聚集基础数据，搭建医院搭建医院/医生数据医生数据库库，推出医生点，推出医生点评评、投票系投票系统统1.利用医疗关键信息吸引第一批用户1、2008年，进入院前服院前服务领务领域域，推出医生个人网上服医生个人网上服务务平平台台；建立网网1.布局院前、院后服务，获取医疗资源，吸引 医生与患者2.利用互联网引流，扩大用户基础上分上分诊诊系系统统；推出“按病情分配”的门诊门诊精准精准预约预约服服务务2008-20152、2010年，开始诊诊后管理后管理业业务务，建立多疾病领域的诊后管理平台，研线上医患互动发科学规范的诊后管理工具3、2013年，进入移动互联网时代，推出好大夫在好大夫在线线APPAPP，品牌快速成长，用户规模迅速扩大2016-至今线上诊疗1、2016年，开始线线上上诊疗试诊疗试点点，成立银银川智慧互川智慧互联联网医院网医院2、2018年，上线家庭医生家庭医生签约签约服服务务系系统统，为基层医疗机构提供高效率 的家医服务平台3、2019年，与互与互联联网保网保险险企企业业泰康在泰康在线线达成合达成合作作，联合打造医、患、药、险服务体系1.建立互联网医院，形成提供医疗服务收费的 盈利模式，实现商业化转型2.实现业务形态创新与多样化，提出团队诊疗 家庭医生等服务业务基调：基于医疗资源优势，构建以医院/医生信息查询、门诊精春雨医生：轻问诊+广告收入当前当前业业务结务结构构 =在在线线诊诊疗疗（轻问诊轻问诊、专专家定向咨家定向咨询询、在在线线挂挂号号、报报告告解解读读）+医医药电药电商商 +医医 疗疗/大大健健康康领领域的域的信信息提息提供供20182018年年营营收收实实现现1.11.1亿亿元元，多多数数来自来自轻轻问诊问诊、广广告收告收入入。其其中中20182018年末年末实实现现单单月月盈盈亏亏平平衡衡。轻轻问问诊业诊业务务20192019年年前前保持保持三三倍倍的的增增长长速速度度，转转化化率率达达到到8080 。图：春雨医生在线业务结构图资料来源：民生证券研究院整理证证券券研究研究报报告告30春雨医生：轻问诊+广告收入当前业务结构=在线诊疗（轻问诊业业务务基基调调：以患者为中心，从移动医患连接平台，进化为数字化医疗健康服务的连接平台，旗下业 务逐步涵盖医疗、健康、医药、保险和大数据等领域，形成以用户为中心、以健康为目标、以数据 为纽带的服务和产业闭环。背背景景：成立于2011年，是我国较早进入“互联网+医疗”行业的互联网企业，2020年3月，春雨医生 获搜狗新一轮战略融资。此前数轮融资的投资者包括蓝驰创投、梦百合、中金公司等。业业务务发发展展:三任CEO更迭，公司战略历经张锐时代的轻问诊（QA）、私人医生与保险业务三阶段，张琨时代的“强化C端服务、赋能医院和打造平台生态体系”及王羽潇提出的“回归初心，从做大 做强到做强做长”。表：春雨医生2011-至今业务发展情况 资料来源：民生证券研究院整理 阶阶段段事件事件意意义义1.2011年7月，春雨春雨医生医生成立成立。同年11月，同名APP正式上线，推出“轻问诊1.成为较早进入“互联网+医疗”行业的企业2.在线问诊平台进一步释放问诊能力，利用合 作伙伴引流3.建立国内最早的健康大数据联合实验室，以 此积累研发实力，为此后的智能前端研发奠定 坚实基础4.线下诊所高成本运营，无法变现，战略失败5.迈出进军医疗保险第一步6.创始人张锐去世，IPO上市计划搁浅服务，主要有症状自症状自查查和和咨咨询询医生医生两块业务2.2013年，春雨医生上线医生自医生自由由定价定价、疾病疾病智能智能搜索引擎搜索引擎功能2011-20163.2014年1月，推出“会会员员制制”，开始试水付费制；同年4月，“空中空中医生医生”张锐时代诞生，医生可自行定价，售卖自己的服务；同年1月，上线HERHER、医医疗疗咨咨询询开开三阶段：轻问诊（QA）、放平台放平台私人医生、保险业务4.2015年，陆续启动线线下下诊诊所、所、服服务务型型电电商、商、私人私人医生、医生、健健康大康大数数据据联联合合实实验验