第8章投资项目评价课件

Index哈佛商业评论案例大赛1第第8 8章章 投资项目评价投资项目评价陆正华陆正华(华南理工大学副教授华南理工大学副教授/CPA/博士博士)成功投资之基石成功投资之基石项目运作之蓝图项目运作之蓝图结构框架结构框架投资项目评价概述投资项目评价概述 投资与投资项目 投资的类型 投资决策过程 投资项目评价过程投资项目评价投资项目评价投资项目现金流量及其预测投资项目现金流量及其预测 现金流量的主要概念 影响现金流量估计的因素 现金流量的结构与组成项目初始现金流量税后增量营业现金流量期末现金流量投资项目评价标准投资项目评价标准 非贴现现金流量指标：投资回收期、会计收益率 贴现现金流量指标：净现值、盈利指数、内部收益率 各指标的计算方法及其优缺点 独立项目和互斥项目的决策规则投资项目评价的实例应用投资项目评价的实例应用 相互排斥项目的投资决策 初始投资额不等的投资决策 固定资产更新决策 资本限额决策 投资项目的调整风险决策通过投资评价确定通过投资评价确定有利于提升企业价值的项目有利于提升企业价值的项目例：波音公司的战略决策“777”会起飞吗？波音公司是世界领先的商用飞机制造商，就在几年前，公司面临一个很大关键的资本预算决策，即是否开发新一代客机“777”。波音公司知道，开发新机的费用很大。公司估计：研究、开发、测试及评估“777”的成本将高达$40亿50亿美元，新飞机投产要添置$15亿的生产设备，此处还需要$5亿的员工培训费。一项价值总计大6070亿的巨额投资的成败足以对公司今后数年的命运产生影响。这种规模的项目若不盈利就会威胁波音公司的生存，若成功了，则会巩固波音公司在商用航空的领先地位。因此，正确分析“777”方案对波音公司的未来及股东的价值是至关重要的。投资项目评价概述投资项目评价概述投资与投资项目对投资的定义：u美国投资学家夏普在其美国投资学家夏普在其投资学投资学中的定义：投资，从广义上中的定义：投资，从广义上理解，理解，意指为（获取）将来货币而牺牲当前的货币。意指为（获取）将来货币而牺牲当前的货币。投资通常具投资通常具有两个特征：时间和风险性。牺牲是现在发生的并且是确定的。有两个特征：时间和风险性。牺牲是现在发生的并且是确定的。回报，如果有的话，也是后来才发生的，而且数量是不确定的。回报，如果有的话，也是后来才发生的，而且数量是不确定的。u简明不列颠百科全书简明不列颠百科全书（第七卷）：（第七卷）：投资指在一定时期内期投资指在一定时期内期望在未来能产生收益而将收入转换为资产的过程望在未来能产生收益而将收入转换为资产的过程。u斯蒂格利茨在其斯蒂格利茨在其经济学经济学中的定义：广义地讲，中的定义：广义地讲，投资就是为投资就是为了得到回报而购买一种资产了得到回报而购买一种资产。从经济整体的角度出发，区别实际。从经济整体的角度出发，区别实际投资和金融投资是有意义的。投资和金融投资是有意义的。u本书对投资的界定如下：本书对投资的界定如下：投资是企业为了获得不确投资是企业为了获得不确定的未来价值而做出的确定的现值牺牲。定的未来价值而做出的确定的现值牺牲。两个注意点首先，财务管理所讨论的投资，其主体是企业，而非个人、政府货专业投资机构其次，企业投资的对象，主要是生产性资本资产投资项目企业投资的实质即企业投资的实质即是，企业作为独立是，企业作为独立的投资主题，以实的投资主题，以实现最大的投资价值现最大的投资价值为目的，将资金为目的，将资金（或各种资源）转（或各种资源）转化为固定资产、无化为固定资产、无形资产、流动资产，形资产、流动资产，以获取利润的投资以获取利润的投资行为。行为。需要解释的两个概念需要解释的两个概念：1.1.一般投资按其对一般投资按其对象可以划分为生产性象可以划分为生产性资产投资和金融资产资产投资和金融资产投资；投资；2.2.企业主要进企业主要进行生产性资本资产投行生产性资本资产投资，本章只讨论企业资，本章只讨论企业进行的生产性资本资进行的生产性资本资产投资，即企业的长产投资，即企业的长期资产投资。期资产投资。投资活动是通过各个投资项目进行的，从投资项目评投资活动是通过各个投资项目进行的，从投资项目评价的角度来讲，投资项目是指价的角度来讲，投资项目是指投入一定资源的、能够投入一定资源的、能够单独计算和考核其投入和产出（收益和成本），以便单独计算和考核其投入和产出（收益和成本），以便于进行分析和评价的独立计划、规划或方案，即是投于进行分析和评价的独立计划、规划或方案，即是投资的具体对象的称谓。资的具体对象的称谓。投资项目的三个基本判断标准首先，它有一大笔初始成本首先，它有一大笔初始成本其次，它在特定时间段内会发生现金流量其次，它在特定时间段内会发生现金流量最后，它一般都有残值，也就是说项目最后，它一般都有残值，也就是说项目结束时项目中各项资产最后的价值结束时项目中各项资产最后的价值投资的类型1.按照投资与企业发展的关系，分为战略性投资和战术性投资按照投资与企业发展的关系，分为战略性投资和战术性投资2.按照投资项目之间的关系，分为独立性投资和非独立性投资（互斥性投资）按照投资项目之间的关系，分为独立性投资和非独立性投资（互斥性投资）3.按照投资的顺序与性质，分为先决性投资和重置性投资按照投资的顺序与性质，分为先决性投资和重置性投资4.按照投资的对象，分为固定资产投资、无形资产投资和其他资产投资按照投资的对象，分为固定资产投资、无形资产投资和其他资产投资5.5.按照投资在再生产过程中的作用，分为新建企业投资、简单再生产投资按照投资在再生产过程中的作用，分为新建企业投资、简单再生产投资和扩大再生产投资和扩大再生产投资6.按照增加利润的途径，分为增加收入投资和降低成本投资按照增加利润的途径，分为增加收入投资和降低成本投资投资决策过程投资决策是指投资决策是指根据预期的投资目标，拟定若干个有价根据预期的投资目标，拟定若干个有价值的投资方案，并用科学的方法或工具对这些方案进值的投资方案，并用科学的方法或工具对这些方案进行分析、比较和遴选，以确定最佳实施方案的过程。行分析、比较和遴选，以确定最佳实施方案的过程。企业进行投资决策一般应遵循的程序企业进行投资决策一般应遵循的程序1.确定可用投资资金确定可用投资资金2.识别盈利性投资机会识别盈利性投资机会3.投资项目评价投资项目评价4.确定实施的计划，提出合理化的建议确定实施的计划，提出合理化的建议5.对已经接受的投资项目进行再评价和跟踪审计对已经接受的投资项目进行再评价和跟踪审计投资项目评价过程在企业进行投资项目评价时，必须从企业的前景、效益和核心能力三个方面进行综合系统分析。1.1.前景分析前景分析前景分析的目的是了解投资项目所处的外部宏观环境。表1选取了投资项目前景分析所应考虑的部分因素。表1 前景分析竞争优势竞争优势经济环境经济环境产业及竞争环境产业及竞争环境科学技术发展科学技术发展（1）生产因素：人力资）生产因素：人力资源、天然资源、知识资源、天然资源、知识资源、资本资源、基础建源、资本资源、基础建设设（2）未来市场需求：市）未来市场需求：市场大小、市场性质场大小、市场性质（3）相关及支持产业：）相关及支持产业：完整的上下游产业体系完整的上下游产业体系（4）企业：发展战略、）企业：发展战略、组织结构、同业竞争组织结构、同业竞争（1）国家经济制度）国家经济制度（2）经济结构）经济结构（3）未来经济走势）未来经济走势（4）政府支持或管制）政府支持或管制（1）产业布局）产业布局（2）产业竞争程度及）产业竞争程度及进入壁垒进入壁垒（3）现有竞争对手）现有竞争对手（4）替代产品的威胁）替代产品的威胁（5）新进入者的威胁）新进入者的威胁（1）技术创新及发明）技术创新及发明（2）科技政策及体制）科技政策及体制（3）新能源、新材料、）新能源、新材料、新工艺、新流程新工艺、新流程2.2.效益分析效益分析在效益分析中应重点关注四个方面：1.现金流量 2.评价指标 3.融资能力及方式 4.风险程度3.3.核心能力分析核心能力分析核心能力应具备的五个特征：1.价值性 2.独特性 3.延展性 4.动态性 5.长期培育性能力能力资源资源营销能力营销能力研发能力研发能力企业文化企业文化人才资本人才资本危机管理能力危机管理能力知识产权保护能力知识产权保护能力信息获取能力信息获取能力企业核心能力系统企业核心能力系统在投资项目评价的研究中，在投资项目评价的研究中，为何如此重视企业的核心能为何如此重视企业的核心能力研究？力研究？投资是面向企业未来发展的，因此投资项目评价也不应该仅仅停留在企业目前的能力水平上。而如何确保企业获得投资收益，使现实投入转化为未来现金流量，关键在于企业是否具有核心能力，从而在某个投资领域内形成持续竞争优势。核心能力最显著表现形式核心能力最显著表现形式差异化差异化成本优势成本优势投资项目现金流量及其预测投资项目现金流量及其预测现金流量的主要概念投资项目在整个寿命期的全过程中用现金的流入和流出来勾画投资项目在整个寿命期的全过程中用现金的流入和流出来勾画1.为什么使用现金流量而不是会计利润确认或计量的原则不同 1对投资决策的影响不同2会计利润的衡量受会计方法选择等人为因素的影响，而现金流量可以保证投资项目评价的客观性。现金流量的实现与否将会令投资决策环境发生重要的变化。2.现金流量的概念在投资决策中，现金流量是指一个投资项目在整个寿命期内所引起的现金支出和现金收入增加的数量。这里的“现金”不仅包括各种货币资金，还包括项目需要投入企业拥有的非货币资源的变现价值（或重置成本）。企业只对与投资项目有关的增量现金流量感兴趣。所谓增量现金流量，是指接受或拒绝某个投资项目后，企业总现金流量因此而发生的变化。任何一项投资的现金流量通常都包括任何一项投资的现金流量通常都包括现金流出量、现金流入量现金流出量、现金流入量和和现现金净流量金净流量三个具体概念三个具体概念现金流出量现金流出量现金流入量现金流入量现金净流量现金净流量概念投资项目实施所引起的整个寿命期内所发生的现金支出增加量投资项目实施所引起的整个寿命期内所发生的现金收入增加量一定时期内现金流入量和现金流出量的差额具体包括的内容1.建设投资2.营运资金投资3.相关的经营支出4.所得税1.营业现金收入2.固定资产清理时的残值收入3.垫支营业资金的收回4.其他收入现金流量的估计1.相关现金流量投资项目评价最关注的是项目的相关现金流量，即接受或拒绝某个投资项目对整个企业所造成的增量现金流量。估计相关现金流估计相关现金流量应注意掌握的量应注意掌握的原则原则（1）考虑所得税的影响）考虑所得税的影响（2）不考虑沉没成本）不考虑沉没成本（3）考虑机会成本对项目所占）考虑机会成本对项目所占用资源的影响用资源的影响（4）考虑项目的附带影响）考虑项目的附带影响（5）考虑营业资金）考虑营业资金的需求的需求（6）忽略利息支付和融资）忽略利息支付和融资现金流量现金流量2.现金流量的结构与组成项目由于货币时间价值的存在，现金流量应该从它们发生的那一时刻计算。0123n-14n初始现金流量税后增量营业现金流量期末现金流量现金流量的结构与组成项目现金流量的结构与组成项目（1）初始现金流量初始现金流量是指为投资项目建成并投入运行而发生的有关现金流量，是项目的投资支出。初始现金流量的组成（1（2（3（4（5（6-新资产的购置支出（包括运输费、安装调试费等）新资产的购置支出（包括运输费、安装调试费等）-机会成本机会成本-（+）净营运资金的增加量（减少量）净营运资金的增加量（减少量）+当投资是一项以新资产替代旧资产的决策时，旧资产出售所得收入当投资是一项以新资产替代旧资产的决策时，旧资产出售所得收入-（+）与旧资产出售相关的税负（税收抵免）与旧资产出售相关的税负（税收抵免）=初始现金流量初始现金流量1.“+”代表现金流入，“-”代表现金流出，以下不再重复。2.机会成本视为等量现金流出，按投资期初市场价值计量。注：（2）税后增量营业现金流量税后增量营业现金流量是指投资项目投入运行后，在整个经营期内因生产经营活动而产生的现金流量。税后增量营业现金流量的组成（1（2（3（4（5（6（7（8（9+营业收入营业收入-营业成本和费用（不包括折旧等非付现成本和费用）营业成本和费用（不包括折旧等非付现成本和费用）-税法确认的折旧等非付现成本和费用税法确认的折旧等非付现成本和费用=税前利润税前利润-所得税所得税=税后营业净利润税后营业净利润+税法确认的折旧等非付现成本和费用税法确认的折旧等非付现成本和费用-（+）净营运资金的增加量（减少量）净营运资金的增加量（减少量）=税后增量现金流量税后增量现金流量税后增量现金流量的三种不同的计算方法1.直接法现金流入量和现金流出量的差额税后增量现金流量=营业收入-付现成本和费用-所得税2.间接法以税后净利润为基础调整税后增量现金流量=税后净利润+非付现成本和费用3.税盾法所得税对现金流量的影响（最常用）投资项目的现金流量并不等于其实际的收支金额投资项目的现金流量并不等于其实际的收支金额税后收入=营业收入X（1-所得税税率）税后成本=付现成本和费用X（1-所得税税率）税负减少=非付现成本和费用X 所得税税率税后增量现金流量=税后收入-税后成本+税负减少=营业收入X（1-所得税税率）-付现成本和费用X（1-所得税税率）+非付现成本和费用X所得税税率=(营业收入-付现成本和费用)X（1-所得税税率）+非付现成本和费用X所得税税率（3）期末现金流量期末现金流量是指投资项目终结时所发生的现金流量。期末现金流量的组成（1（2（3（4（5+（-）新资产的变现价值（处理新资产的变现价值（处理/回收成本）回收成本）-（+）与新资产出售或处理相关的税负（税收抵免）与新资产出售或处理相关的税负（税收抵免）+机会成本机会成本+（-）净营运资金的减少量（增加量）净营运资金的减少量（增加量）=期末现金流量期末现金流量注：机会成本视为等量现金流入，按投资期末市场价值计量。案例案例A公司对其产品市场进行了全面调研，并已支付了公司对其产品市场进行了全面调研，并已支付了50万元的调研费，万元的调研费，最终决定投资一个新产品项目。生产新产品需重新购置一套机器设备，最终决定投资一个新产品项目。生产新产品需重新购置一套机器设备，设备的购买价格为设备的购买价格为500万元，运输装卸费万元，运输装卸费20万元，安装调试费为万元，安装调试费为80万万元。设备的使用寿命和折旧年限同为元。设备的使用寿命和折旧年限同为6年，项目终结时设备的变现价值年，项目终结时设备的变现价值为为50万元（按直线法折旧，净残值率为万元（按直线法折旧，净残值率为5%）。生产新产品需占用本可）。生产新产品需占用本可以对外出售的土地及地上闲置仓库，售价以对外出售的土地及地上闲置仓库，售价200万元（此价至少维持万元（此价至少维持6年）年）。预计第。预计第1至第至第6年该项目的营业收入分别为年该项目的营业收入分别为700万元、万元、850万元、万元、1050万元、万元、1200万元、万元、1000万元和万元和850万元，营业成本始终保持为营业收万元，营业成本始终保持为营业收入的入的40%，期间费用（不包括折旧）分别为，期间费用（不包括折旧）分别为200万元、万元、220万元、万元、250万元、万元、290万元、万元、260万元和万元和230万元，并假设所有营业收入、营业成万元，并假设所有营业收入、营业成本和期间费用均付现。作为流动资金（初始投入的现金和存货等）的本和期间费用均付现。作为流动资金（初始投入的现金和存货等）的营运资金在项目初始投资时预计垫付营运资金在项目初始投资时预计垫付50万元。在营运期间，营运资金万元。在营运期间，营运资金存量始终保持为当年营运收入的存量始终保持为当年营运收入的10%。项目终结时，营运资金全部从。项目终结时，营运资金全部从项目中退出，不遗留相关交易类资金（现金、存货、应收账款和应付项目中退出，不遗留相关交易类资金（现金、存货、应收账款和应付账款等全部结清）。账款等全部结清）。A公司的所得税税率为公司的所得税税率为25%，所有的现金流量均在，所有的现金流量均在年末发生。年末发生。项目分析项目分析首先分析A公司投资项目现金流量的组成，如下表所示。项目投资的初始现金流量项目投资的初始现金流量项目运营期间的税后增量现金流量项目运营期间的税后增量现金流量项目终结的期末现金流量项目终结的期末现金流量（1）机器设备购置成本（包括运输费、安装调试费等）（2）机会成本（3）净营运资金变化（1）营业收入（2）付现成本和费用（3）所得税（4）经营运资金变化（1）营业收入（2）付现成本和费用（3）所得税（4）机器设备变现的资本利得（5）机会成本（6）净营运资金变化 A公司投资项目现金流量的组成公司投资项目现金流量的组成（1）新机器设备：）新机器设备：这项购买在第这项购买在第0 0年产生了年产生了600600万元（新机器设备的入账成本万元（新机器设备的入账成本为为500+20+80=600500+20+80=600万元）的现金流出。项目终结时，机器设备以万元）的现金流出。项目终结时，机器设备以5050万元的变现万元的变现价值售出，公司能获得一笔现金流入，同时产生了纳税义务（机器设备出售价值售出，公司能获得一笔现金流入，同时产生了纳税义务（机器设备出售的税后的资本利得的税后的资本利得=50-=50-（50-600*5%50-600*5%）*25%=45*25%=45万元）。万元）。（2）不得出售的土地及地上闲置仓库的机会成本：）不得出售的土地及地上闲置仓库的机会成本：如果公司接受了新产品项如果公司接受了新产品项目，它将占用本可以对外出售的土地及地上闲置仓库，因此不得出售的土地目，它将占用本可以对外出售的土地及地上闲置仓库，因此不得出售的土地及地上闲置仓库的收益应该作为机会成本，作为现金流出的一部分。当项目及地上闲置仓库的收益应该作为机会成本，作为现金流出的一部分。当项目终结时，这块土地及地上闲置仓库可以再次出售，其市价可视为现金流入。终结时，这块土地及地上闲置仓库可以再次出售，其市价可视为现金流入。（3）沉没成本：）沉没成本：开展市场调研所支付的调研费应该作为沉没成本，不予考虑。开展市场调研所支付的调研费应该作为沉没成本，不予考虑。因为调研费是已经发生的且不可逆转的现金支出，这一现金支出不会因目前因为调研费是已经发生的且不可逆转的现金支出，这一现金支出不会因目前接受或拒绝新产品项目而得到恢复。接受或拒绝新产品项目而得到恢复。（4）营运资金投资：）营运资金投资：按照资本预算的一般假设，营运资金在项目前期因业务按照资本预算的一般假设，营运资金在项目前期因业务扩张而有所增加，并随营业收入的下降而减少，最终所有的营业资金可全部扩张而有所增加，并随营业收入的下降而减少，最终所有的营业资金可全部收回。项目前期营运资金存量的增加所需的资金来源于公司其他项目产生的收回。项目前期营运资金存量的增加所需的资金来源于公司其他项目产生的现金，因此追加的营运资金应作为现金流出；相反，以后年度营运资金存量现金，因此追加的营运资金应作为现金流出；相反，以后年度营运资金存量的下降应作为现金流入。的下降应作为现金流入。（5）利润和所得税：）利润和所得税：收入、成本和费用是根据公司计划人员的假设而做出的收入、成本和费用是根据公司计划人员的假设而做出的估计，表（）的下半部分列示了公司的经营状况。但投资者最感兴趣的是现估计，表（）的下半部分列示了公司的经营状况。但投资者最感兴趣的是现金流量而不是利润，因此需进行一些调整。金流量而不是利润，因此需进行一些调整。年年 份份第第0年年第第1年年第第2年年第第3年年第第4年年第第5年年第第6年年投资：（1）机器设备购置支出-600.0045.00（2）累计折旧95.00190.00285.00380.00475.00570.00（3）账面折余价值（年末）505.00410.00315.00220.00125.0030.00（4）机会资本（仓库）-200.00200.00（5）净营运资金（年末）50.0070.0085.00105.00120.00100.000.00（6）净营运资金变化-50.00-20.00-15.00-20.00-15.0020.00100.00（7）投资现金流量-850.00-20.00-15.00-20.00-15.0020.00345.00经营：（1）营业收入700.00850.001050.001200.001000.00850.00（2）营业成本280.00340.00420.00480.00400.00340.00（3）期间费用200.00220.00250.00290.00260.00230.00（4）折旧95.0095.0095.0095.0095.0095.00（5）税前利润125.00195.00285.00335.00245.00185.00（6）所得税31.2548.7571.2583.7561.2546.25（7）税后净利润93.75146.25213.75251.25183.75138.75(6)税后增量现金流量：确定增量现金流量时，将来自投资活动的现金流量加上来自营业活动的现金流量，等于项目的总现金流量，如下表所示。投资项目评价标准投资项目评价标准投资项目评价的基本原理：投资项目的收益率超过资本成本时，企业的价值将增加；投资项目的收益率超过资本成本时，企业的价值将增加；投资项目的收益率小于资本成本时，企业的价值将减少。投资项目的收益率小于资本成本时，企业的价值将减少。注：资本成本是投资项目必须获得的投资者可以接受的最注：资本成本是投资项目必须获得的投资者可以接受的最低要求报酬率（低要求报酬率（Required Rate of ReturnRequired Rate of Return）非贴现现金流量指标1.投资回收期投资回收期（Payback Period,PBP）是一个静态评价是一个静态评价指标，指从投资方案实施开始到收回初始投入资金所需指标，指从投资方案实施开始到收回初始投入资金所需的时间，也就是使投资项目的相关累计现金净流量等于的时间，也就是使投资项目的相关累计现金净流量等于初始现金流出量所需的时间。初始现金流出量所需的时间。投资回收期的计算投资回收期的计算如果项目初始投资是一次性现金支出，且每年现金净流量相等，用符号PBP表示投资项目的回收期为：式中 PBP回收期；第t年的现金净流量初始投资现金流出量一般在各年现金净流量不等的情况下，或原始投资是分几年投入的，则可通过计算累计现金净流量的方法求出投资回收期：式中 T累计现金净流量首次为正值或零的年份；第T-1年尚未回收的投资第T年的现金净流量2.会计收益率会计收益率（Accounting Rate of Return,ARR）代表代表项目单位投资的盈利能力。该方法使用的数据是期望的项目单位投资的盈利能力。该方法使用的数据是期望的会计利润，而不是现金流量。会计利润，而不是现金流量。会计收益率的计算会计收益率的计算将平均税后净利润除以该项目的初始投资总额即可计算出会计收益率。用符号ARR表示投资项目的会计收益率，则有：式中 ARR会计收益率；I年平均税后净利润；K初始投资总额贴现现金流量指标1.净现值净现值（Net Present Value,NPV）是指在预期的贴现率是指在预期的贴现率下，所有未来现金流入量的现值与未来现金流出量的现下，所有未来现金流入量的现值与未来现金流出量的现值之间的代数和。所用的贴现率是企业的资本成本率，值之间的代数和。所用的贴现率是企业的资本成本率，也就是企业的投资者可以接受的最低要求报酬率。也就是企业的投资者可以接受的最低要求报酬率。净现值的计算净现值的计算净现值法将所有未来的现金流入量和现金流出量都按预期的贴现率折算为它们的现值，然后再计算它们的代数和。其中NPV净现值；第t年的现金流入量；第t年的现金流出量（包括投资）；第t年的现金净流量贴现率，即资本成本率n项目的寿命期如果投资项目只有一次初始投资，上述表达式也可以写成：式中 项目初始投资额在进行净现值计算在进行净现值计算时，首先需要确定时，首先需要确定一个可比的时间参一个可比的时间参考点，在这个时间考点，在这个时间参考点上进行投资参考点上进行投资成本与项目产生的成本与项目产生的现金净流量之间的现金净流量之间的价值比较。价值比较。2.盈利指数盈利指数（Profitability Index）也叫现值指数、获利也叫现值指数、获利指数，是指在投资项目的整个寿命期内，所有未来现金指数，是指在投资项目的整个寿命期内，所有未来现金净流入量的现值与投资的现值的比率。净流入量的现值与投资的现值的比率。盈利指数的计算盈利指数的计算式中 盈利指数第t年的现金净流入量第t年的投资现金流出量贴现率，即资本成本率项目的寿命期3.内部收益率内部收益率（Internal Rate of Return,IRR）是指使投是指使投资项目的预期现金流入量现值等于现金流出量现值的贴资项目的预期现金流入量现值等于现金流出量现值的贴现率，也就是使项目的净现值等于零的贴现率。现率，也就是使项目的净现值等于零的贴现率。0NPVNPV函数曲线图可用一句话概括内部收益率：内部收益率是投资项目本身所固有的最高可以实现的投资收益率。内部收益率是投资项目本身所固有的最高可以实现的投资收益率。内部收益率的计算内部收益率的计算通常情况下，采用通常情况下，采用“逐步测试逐步测试”的方法。的方法。首先估计一个贴现率，用它来计算项目的净现值；如果首先估计一个贴现率，用它来计算项目的净现值；如果净现值大于零，表示估计的贴现率低于项目本身实际可净现值大于零，表示估计的贴现率低于项目本身实际可能达到的投资收益率，应提高贴现率后进一步测试；如能达到的投资收益率，应提高贴现率后进一步测试；如果净现值小于零，表示估计的贴现率高于项目本身实际果净现值小于零，表示估计的贴现率高于项目本身实际可能达到的投资收益率，应降低贴现率后进一步测试。可能达到的投资收益率，应降低贴现率后进一步测试。如此反复测试，直至净现值等于零或基本接近于零，这如此反复测试，直至净现值等于零或基本接近于零，这时所估计的贴现率即为项目本身的内部收益率。时所估计的贴现率即为项目本身的内部收益率。内部收益率和净现值的比较内部收益率和净现值的比较净现值用给定的贴现率对未来的现金流量进行贴净现值用给定的贴现率对未来的现金流量进行贴现，而内部收益率是给定净现值为零的情况下求现，而内部收益率是给定净现值为零的情况下求出贴现率。但两者的计算原理实际上是一致的，出贴现率。但两者的计算原理实际上是一致的，两个决策指标的结论是一致的。两个决策指标的结论是一致的。但在一些特殊的情况下，这两个决策指标会给出不同的结论：1.在投资项目的整个寿命期内，现金流量多次改变符号。2.初始投资额不等。3.现金流量发生的时间不同。在第二和第三种情况下，利在第二和第三种情况下，利用净现值和内部收益率指标用净现值和内部收益率指标得出的结论可能是相互矛盾得出的结论可能是相互矛盾的。逻辑上讲，净现值法更的。逻辑上讲，净现值法更合理一些，因为不论使用何合理一些，因为不论使用何种指标，其关键是要能选择种指标，其关键是要能选择出给投资者带来最大收益的出给投资者带来最大收益的投资项目。净现值所衡量的投资项目。净现值所衡量的是投资项目的现金收益的价是投资项目的现金收益的价值，直接反映了投资项目的值，直接反映了投资项目的经济效果，所选择的都是投经济效果，所选择的都是投资效益最高的项目。而内部资效益最高的项目。而内部收益率则是间接反映投资项收益率则是间接反映投资项目的经济效果，这种间接反目的经济效果，这种间接反映在某些请况下可能会产生映在某些请况下可能会产生错误的结论。错误的结论。综上所述，在比较两个或两个以上的投资项目时，如果投资项目相互独立，则净现值法和内部收益率法所做出的接受（拒绝）的决策是完全一致的；如果投资项目相互排斥，尤其是比较那些在初始投资额以及现金流量发生的时间上有差异的项目时，应该使用净现值法。投资项目评价的实例应用投资项目评价的实例应用相互排斥项目的投资决策对寿命期的处理对寿命期的处理初始投资额不等的投资决策差额内部收益率差额内部收益率固定资产更新决策寿命期相等的设备更新决策寿命期相等的设备更新决策寿命期不相等的设备更新决策寿命期不相等的设备更新决策差额分析法差额分析法平均年成本法平均年成本法资本限额决策投资项目的风险调整风险调整贴现率法风险调整贴现率法风险调整现金流量法风险调整现金流量法案例2：贴现现金流综合例题一家电子器件制造公司，所得税率为34，要求收益率为15。考虑将现有手工操作的装配机更换为全自动装配机，有关信息见下表：基本数据手工操作机器的目前状况全自动机器使用后的预计状况操作工年薪 12000操作工年薪 0（无需人工）年福利费 1000新机器价格 50000年加班费 1000运输费 1000年残次品费 6000安装费 5000机器帐面值 10000年残次品费 1000预计使用寿命 15年预计使用寿命 5年已使用年限 10年新机器末期残值 0机器末期残值 0折旧方法 直线折旧法当前市值 12000 年维护费 1000年折旧费 2000 年维护费 0计算分析:期初净现金流出为44680元.现金流出新机器购买价格50000运输费1000安装费5000旧机器出售收入纳税额680（1200010000）*34现金流入旧机器出售收入-12000净现金流出44680新机器使用寿命内的净现金流入帐面利润现金流薪金节省：薪金减少1200012000 福利费减少10001000 加班费减少10001000 残次品费减少 50005000成本增加：维护费增加-1000-1000 折旧费增加-9200税前净节省额880018000纳税额（34）-2992-2992税后净现金流15008项目的全部现金流量 15008 15008 15008 15008 1500844680NPV=15008(PVIFA,15%,5)-44680 =15008(3.352)-44680=50307-44680 =56270 (接受)获利能力指数PI=50307/44680 =1.131 (接受)内部收益率的计算公式为4468015008（PVIFA,I%,5）PVIFA2.977查表得知，PVIFA介于20（2.991）与21（2.926）之间，超过要求的受益率，接受资本限额决策资本限额问题：企业的资本预算规模往往受到资金有限的约束。资金规模约束存在的原因资金规模约束存在的原因企业管理层可能认为资本市场的条件暂时不利企业管理层可能认为资本市场的条件暂时不利企业也许缺少有能力的管理人员来实施新的投资项目企业也许缺少有能力的管理人员来实施新的投资项目出于不可预计的考虑出于不可预计的考虑企业在资金有限约束下正确的决策规则：选择在资本限额下净现值总和最高的投资项目组合，即选择能使股东财富增加最多的项目。例题例题某公司目前正在评价八个可能的投资项目某公司目前正在评价八个可能的投资项目A A、B B、C C、D D、E E、F F、G G、H H，每个项目的初始投资额以及评价指标如下表所，每个项目的初始投资额以及评价指标如下表所示。公司的资本成本是示。公司的资本成本是10%10%。假设所有的投资项目不可拆。假设所有的投资项目不可拆分（即初始投资只能一次投入），公司该年的投资资本预分（即初始投资只能一次投入），公司该年的投资资本预算限定在算限定在650650万元。万元。各投资项目概况年份年份项目项目A项目项目B项目项目C项目项目D项目项目E项目项目F项目项目G项目项目H原始投资额-50-100-100-150-250-300-350-500IRR18.00%25.00%36.00%20.00%26.00%28.00%19.00%15.00%NPV10.00130.00110.00100.0050.00400.00150.00120.00PI1.102.202.101.701.002.401.401.20(金额单位：万元)（1）根据内部收益率最大化进行排序：当投资资本预算限定在650万元，可以选择项目C、F、E的组合，这样就有：总投资额=100+300+250=650（万元）总净现值=110+400+50=560（万元）（2）根据净现值最大化进行排序：当投资资本预算总额限定在650万元，可以选择项目F、G的组合，这样就有：总投资额=300+350=650（万元）总净现值=400+150=550（万元）（2）根据盈利指数最大化进行排序：当投资资本预算总额限定在650万元，可以选择项目F、B、C、D的组合，这样就有：总投资额=300+100+100+150=650（万元）总净现值=400+130+110+100=740（万元）通过以上分析可以看出，选择项目通过以上分析可以看出，选择项目F、B、C、D的组合可以达到的组合可以达到价值最大化。价值最大化。解决资本限额问题的最佳途径就是最大化每单位投资成本的现值，选择在资本限额下盈利指数最大且净现值总和最高的投资项目组合，即能使股东财富增加最多的项目。不确定性投资决策方法:期权理论在投资决策中的应用分析 到目前为止，我们所介绍的分析方法均属于静态分析(传统投资方法)。事实上，标准的NPV法从某种程度来说也是静态的。然而，公司是在动荡的环境下进行决策的，因此在项目的评估中必须引入期权的思想。期权期权(选择权选择权)：是一种未来采取某项行动的权利，：是一种未来采取某项行动的权利，但不是义务。但不是义务。金融期权金融期权：在金融市场上买卖的期权和约称为金融期权，例：在金融市场上买卖的期权和约称为金融期权，例如股票期权。如股票期权。股票期权股票期权赋予持有者在特定时间按指定的价格购买一定数量股票的赋予持有者在特定时间按指定的价格购买一定数量股票的权利，并且只有在这个时刻的股票市场价格超出指定价格的情况下，权利，并且只有在这个时刻的股票市场价格超出指定价格的情况下，期权的持有者才会执行期权，即购买股票。期权的持有者才会执行期权，即购买股票。实物期权实物期权：把金融期权的概念扩展到实物资产投资领域，就产生了实：把金融期权的概念扩展到实物资产投资领域，就产生了实物期权。在实物期权中，买卖的不是股票等金融资产，而是厂房、机物期权。在实物期权中，买卖的不是股票等金融资产，而是厂房、机器设备、原材料等实物资产器设备、原材料等实物资产。解决不确定性环境中的投资决策问题。解决不确定性环境中的投资决策问题。贴现现金流量与期权NPV法通常是根据一定的项目周期，对这段期间的现金流量进行贴现，再来决定是放弃还是接受该项目。在实践中，经理可以在项目的生命周期内拓展或压缩项目。因此，在理论上，经理的这种期权应适当包含在项目的投资价值中。项目的市场价值(M)等于不包含拓展或压缩期权在内的NPV加管理期权价值:M=NPV+Opt 案例案例1：某企业拟投资某企业拟投资27万元建立一个万元建立一个网站，该项目网站，该项目1年后的预期现金流入有年后的预期现金流入有0.7的概率达到的概率达到40万元，有万元，有0.3的概率达到的概率达到10万元，同时该企业还计划万元，同时该企业还计划1年后投资年后投资12万万元对网站进行升级以建立电子商务系统，元对网站进行升级以建立电子商务系统，预计这一计划会令预计这一计划会令1年后的现金流入增加年后的现金流入增加40%，也就是说有，也就是说有0.7的概率达到的概率达到56万元，万元，有有0.3的概率达到的概率达到14万元，另假定该企业万元，另假定该企业要求的风险报酬率为要求的风险报酬率为20%。按照传统的净现值法计算，该项目的按照传统的净现值法计算，该项目的 NPV=-27+（-12+0.756+0.314）/（1+20%）=-0.83万元，万元，该项目不可行。该项目不可行。采用实物期权方法分析，该项目包含了一个采用实物期权方法分析，该项目包含了一个1年后在原有网站基础上进行升级的年后在原有网站基础上进行升级的增长型期权增长型期权，只有当初始投资能够产生较好效果即预期现金流只有当初始投资能够产生较好效果即预期现金流入为入为40万元时万元时，企业才会加大投资执行期权。因，企业才会加大投资执行期权。因此，调整后的此，调整后的 NPV=-27+0.7（56-12）+0.310/(1+20%)=1.17万元万元 故该项目故该项目应该投资。应该投资。案例2：放弃期权关闭厂房设备的期权同样也具有价值。如果市场试销的结果不理想的话，SEC就没必要非继续进行喷气式发动机项目不可，可选择放弃生产喷气式发动机项目。案例:1991年12月19日通用汽车公司(GM)宣布:到1995年底，计划关闭21个工厂，削减74，000个岗位，同时将出售与汽车业无关的资产。面对疲软的汽车市场需求，GM决定停止扩大汽车生产能力的投资，损失了21家工厂的绝大部分初始投资，不过，与其在低迷的汽车市场需求下继续亏损，倒还不如这样快刀斩乱麻。宣布关闭工厂的当天，GM股票价格仅仅微跌了0.125美元(从27.875美元跌至27.75美元)。股市的这种反应所传递的信号是GM早该关闭那些工厂了，GM所面临的汽车市场需求远比想象得疲软。不过，令股东放心的是GM最终还是放弃了亏损的工厂。案例3：剖析假设对一种产品进行分析:该产品可以永续实现年销售量10个单位,每单位每年产生10美元的净现金流量。而该产品每年的期望净现金流量为100美元。第一年末，更多地了解该新产品的经济变量，尤其是了解到该项目成败的后果。如果项目成功的话，销售量则调整为20;如项目失败的话，销售量则为零。成败参半。项目使用的折现率为10%，初始投资需1，050美元，可在一年内变卖的组合机器设备的残值为500美元。正常预测下的现金流量贴现，预期的年现金流量为100美元、贴现率为10%，产品的NPV为:$100/0.10$1，050-$50不投资：这种思路正确?在一年内，可以以500美元出售机器设备，同时可以更多地了解项目的成败可能。如果成功，将继续销售新产品;如果失败，放弃该项目。购买一年的放弃期权是值得的。分析：如果一年内，项目的净现金流量为0美元，那么项目的NPV也为0美元，放弃该项目，获得残值收入为500美元，因此，该项目的NPV为500美元;另一方面，如果了解到产品的销售量可达到20，可实现的未来现金流量为200美元/0.10=2，000美元，项目的现值超过放弃价值500美元，因此，将继续生产该产品。总之，现在有成本为1,050美元的新产品，在一年内，期望的现金流量为100美元，一年后，这新产品要么值500美元(失败的话)，要么值2,000美元(如果成功)，成败参半。因此，可期望该项目的价值是500美元2,000美元/21,250美元，最低限度在一年后可获得100美元的现金及价值1,250美元的项目。用10%的贴现率计算，该项目值1,227.27美元，NPV1,227.27美元-1,050美元=177.27美元。应当投资该项目。注意新产品的NPV已经从-50美元增加到177.27美元，或者说是增加到227.27美元。这种变化是怎样实现的?1、假定:即使失败，也将继续投资。事实上，只要仔细想想，就会发现项目的放弃价值500美元。放弃项目的概率为50%，因此，项目的放弃价值即为250美元，其现值为250美元/1.1=227.27美元。因此一年后放弃项目的期权价值是227.27美元。罗比切克和文霍尼(Robichek and Van Horne，1967年)、德依和隆(Dye and Long，1969年)四人最先发现项目分析中的放弃价值。梅耶斯和麦德(Myers and Majd，1985年)根据美国变化无常的股利收益率和执行价的看跌期权建立了一个放弃期权模型，提供了解决类似Frisbees难题的程序。布林南和谢瓦特滋(Brennan and Schwanz，1985年)则用金矿说明管理活动的价值。他们指出一个金矿的价值取决于:在金价跌破某一水平时，管理层关闭金矿、停止开采以阻止金价下滑的能力，以及在条件合适时重新开采的能力。他们认为忽略了类似这些管理期权的评估方法有可能会大大低估项目应有的价值。在资本预算决策中既有定性又有定量的方法来调整期权价值。大多数公司使用定性的方法，如主观判断法。然而，定量分析方法正逐渐得到认同。五、企业投资决策的选择方案决策点产品、技术的生命周期是多少?你在竞争中的位置？可获得某种优势?目前的经营是否不行了?是否有更好的机会重新调整你的资本?竞争情况?目前的形势你还能持续多久?可能发生什么问题?可以有哪些真正的改进?这有何种经济意义？竞争力如何?新的市场机遇的经济意义如何?存在何种竞争?有哪些成功的因素？等等。什么也不做停业扩大目前的营业更新目前的经营进入新的业务其他等等投资项目管理步骤以科技为动力,以质量求发展。7月-247月-24Friday,July 12,2024群策群力科学管理戒骄戒躁杜绝事故。22:53:09 22:53:09 22:53 7/12/2024 10:53:09 PM安全靠规章，严守不能忘。7月-2422:53:09 22:53 Jul-2412-Jul-24安全生产，人人有责。22:53:09 22:53:09 22:53 Friday,July 12,2024ISO9000 不是口号，是实际的付出，行动的配合。7月-247月-2422:53:09 22:53:09 July 12,2024质量是需要全员参与管理才能生产出顾客满意的产品。2024 年7月12日10:53 下午7月-247月-24骄傲自满是事故的导火线谦虚谨慎是安全的铺路石。12 七月 202410:53:09 下午22:53:09 7月-24安不可忘危治不可忘乱。七月 2410:53 下午7月-2422:53 July 12,2024品质是获得信任的砝码，是竞争致胜关键，是永无止境的追求，价值和尊严的起点。2024/7/12 22:53:0922:53:09 12 July 2024安全检查是隐患的“扫描仪”，管理体系是安全的“助力器”。10:53:09 下午10:53 下午22:53:09 7月-24快刀不磨会生锈安全不抓出纰漏。7月-247月-2422:53 22:53:09 22:53:09 Jul-24质量不仅由生产者决定,更由顾客决定。2024/7/12 22:53:09Friday,July 12,2024人人品管做得好，顾客抱怨自然少。7月-242024/7/12 22:53:097月-24谢谢大家！谢谢大家！要我安全是爱护，我要安全是觉悟。7月-247月-24Friday,July 12,2024卖真品、标真价、送真情。22:53:09 22:53:09 22:53 7/12/2024 10:53:09 PM做好产品包装工作，确保产品最终质量。7月-2422:53:09 22:53 Jul-2412-Jul-24人人把好质量关，经济改入能翻番。22:53:09 22:53:09 22:53 Friday,July 12,2024质量创造生活，庇护生命，维修系生存。7月-247月-2422:53:09 22:53:09 July 12,2024环保宣传标语、5S宣传标语。2024 年7月12日10:53 下午7月-247月-24安全管理第一条，遵章守法预防早。12 七月 202410:53:09 下午22:53:09 7月-24健康的身体离不开锻炼美满的家庭离不开安全。七月 2410:53 下午7月-2422:53 July 12,2024品质管理讲技巧，沟通协调很重要。2024/7/12 22:53:0922:53:09 12 July 2024加强消防宣传，提高消防意识。10:53:09 下午10:53 下午22:53:09 7月-24抓好廉政建设，建设优质工程。7月-247月-2422:53 22:53:10 22:53:10 Jul-24先安全后生产，不安全不生产，安全在你脚下，安全在你手中。2024/7/12 22:53:10Friday,July 12,2024顾客满意是我们永远不变的宗旨。7月-242024/7/12 22:53:107月-24谢谢大家！谢谢大家！