投资回报率和盈利能力分析

投 资 回 报 率 投 资 回 报 率 代 表 了 一 家 公 司 同 时 与 融 资 水 平 和 融 资 来源 相 关 的 收 益 ， 它 是 对 公 司 运 用 融 资 创 造 利 润 的 行 为成 功 与 否 的 一 项 度 量 。 投 资 回 报 率 的 构 成 要 素投 资 回 报 率 = 收 益投 入 资 本 投 资 回 报 率 的 作 用 收 入 、 净 收 益 、 资 产 增 长 变 化 等 数 据 没 有 一 项 可 以 独自 作 为 公 司 业 绩 的 综 合 计 量 。 原 因 是 这 些 数 据 只 是 量化 的 指 标 。 将 收 益 与 投 入 资 本 相 联 系 即 构 成 投 资 回 报 率 ， 通 过 它我 们 可 以 比 较 各 个 公 司 投 入 资 本 的 成 功 程 度 投 资 回 报 率 分 析 将 公 司 的 收 益 或 其 他 业 绩 指 标 与 公 司融 资 水 平 和 融 资 来 源 进 行 比 较 ， 通 过 它 可 以 确 定 一 个公 司 获 得 成 功 、 吸 引 资 金 、 偿 付 债 务 和 支 付 股 利 的 能力 。 投 资 回 报 率 的 作 用 投 资 回 报 率 用 于 计 量 管 理 绩 效 计 量 盈 利 能 力1.计 划 于 控 制 的 工 具 投 资 回 报 率 构 成 -投 入 资 本 净 经 营 资 产财 务 报 表 中 的 数 据 分 为 经 营 与 非 经 营 两 部 分我 们 通 过 计 算 经 营 资 产 回 报 率 （ RNOA） 作 为 公 司 业 绩的 总 体 计 量损 益 表 中 的 经 营 活 动 ： 销 售 收 入 ， 销 售 成 本 ， 一 般 费 用 ，税 费 等资 产 负 债 表 中 的 经 营 活 动 是 由 与 这 些 损 益 表 项 目 相 关 的资 产 和 负 债 所 构 成 的 ： 应 收 账 款 、 存 货 、 固 定 资 产 、应 付 账 款 、 应 计 费 用 等 。 净 经 营 资 产 回 报 率 RNOA可 以 定 义 为 税 后 经 营 收 益 净 额 除 净 经 营 资 产 的平 均 余 额 。 经 营 资 产 等 于 总 资 产 减 去 金 融 资 产 经 营 负 债 等 于 总 负 债 减 去 计 息 债 务 净 经 营 资 产 =经 营 资 产 -经 营 负 债 普 通 股 权 益 资 本 普 通 股 权 益 回 报 率 （ ROCE） ：普 通 股 权 益 回 报 率 =（ 净 收 益 -优 先 股 股 利 ） /普 通 股 余 额ROCE作 为 衡 量 股 东 投 资 的 回 报 效 率 的 指 标 净 经 营 资 产 回 报 率 的 计 算净 经 营 资 产 回 报 率 = 税 后 经 营 收 益 净 额（ NOPAT）净 经 营 资 产 （ NOA）平 均 余 额 净 经 营 资 产 回 报 率 的 计 算 净 经 营 资 产 （ NOA） =经 营 资 产 -经 营 负 债 经 营 资 产 ： 现 金 、 应 收 账 款 、 存 货 、 预 付 费 用 、 递 延税 款 资 产 、 PPE战 略 并 购 相 关 的 长 期 投 资 （ 如 商 誉 及 获得 的 无 形 资 产 等 ） 等 。 经 营 负 债 ： 应 付 账 款 、 应 计 费 用 、 长 期 经 营 负 债 如 养老 金 、 退 休 后 福 利 等 。 净 经 营 资 产 回 报 率 的 计 算 非 经 营 性 资 产 ： 可 销 售 证 劵 投 资 、 非 战 略 性 股 权 投 资 、终 止 经 营 在 出 手 前 的 投 资 非 经 营 性 负 债 ： 债 券 和 其 他 长 期 计 息 负 债 、 融 资 租 赁非 流 动 部 分 净 金 融 负 债 ： 净 金 融 负 债 =非 经 营 负 债 -非 经 营 资 产 净 经 营 资 产 回 报 率 的 计 算经 营 资 产 OA 金 融 负 债 FL减 去 经 营 负 债 (OL) 减 去 金 融 资 产 (FA)净 金 融 负 债 NFO 股 东 权 益 SE经 营 资 产 NOA = 净 融 资 NFO+SE 净 经 营 资 产 回 报 率 分 析 净 经 营 资 产 回 报 率 分 解净 经 营 资 产 回 报 率 = 税 后 经 营 收 益 净 额（ NOPAT） 销 售 收 入净 经 营 资 产 （ NOA）平 均 余 额 销 售 收 入净 经 营 资 产 回 报 率 = 利 润 边 际 经 经 营 资 产周 转 率 净 经 营 资 产 回 报 率 分 解 利 润 边 际 （ NOPAT边 际 ） ： 净 利 润 与 销 售 收 入 之 比 ， 用于 衡 量 公 司 的 销 售 盈 利 能 力 净 资 产 周 转 率 （ NOA周 转 率 ） ： 销 售 收 入 与 净 经 营 资 产之 比 ， 用 于 衡 量 公 司 用 经 营 资 产 创 造 销 售 收 入 的 效 率 。 经 营 杠 杆 的 影 响 经 营 杠 杆 ： （ OLLEV）经 营 杠 杆 =平 均 经 营 负 债 /平 均 NOANOPATRNOA 销 售 收 入销 售 收 入 NOA(1 / )NOPATRNOA OLLEV 销 售 收 入 经 营 负 债 杠 杆 率销 售 收 入 OA 经 营 杠 杆 的 影 响 净 经 营 资 产 因 经 营 负 债 增 加 而 减 少 ， 从 而 提 高 了 净 经营 资 产 周 转 率 ， 从 式 子 中 可 以 看 出 ， 经 营 杠 杆 的 增 加 ， RNOA也 将 提 高 。 意 义 ： 一 定 程 度 的 提 高 经 营 负 债 将 提 高 企 业 的 RNOA 利 润 边 际 和 资 产 周 转 率 间 的 关系 利 润 边 际 和 资 产 周 转 率 间 的 关系 AA公 司 BB公 司销 售 收 入 1000000 20000000收 益 100000 100000资 产 10000000 10000000利 润 边 际 10% 0.50%资 产 周 转 率 0.1 2净 经 营 资 产 回 报 率 1% 1% 利 润 边 际 和 资 产 周 转 率 间 的 关 系 AA公 司 每 100元 的 收 入 可 以 带 来 10元 的 利 润 ， 但 每 100元 的 资 产 投 入 只 能 获 得 1元 的 利 得 。 因 此 ， AA公 司 的 问题 出 在 资 产 周 转 率 过 低 。 我 们 需 要 搞 清 的 问 题 是 问 什么 这 些 资 产 没 有 回 报 ， 并 且 找 出 方 法 使 得 AA公 司 能 够加 快 资 产 周 转 BB公 司 最 应 该 关 注 的 是 改 进 极 低 的 利 润 边 际 ， 既 对 费用 的 控 制 上 。 利 润 边 际 的 分 解= NOPAT税 后 经 营 收 益 净 额 （ ）经 营 利 润 边 际 销 售 收 入= +税 前 利 润 边 际 税 前 销 售 利 润 边 际 税 前 其 他 利 润 边 际= 毛 利 销 售 费 用 行 政 管 理 费 用 研 发税 前 销 售 利 润 边 际 销 售 收 入 销 售 收 入 销 售 收 入 销 售 收 入 = . 权 益 收 益 特 别 项 目税 前 其 他 利 润 边 际 销 售 收 入 销 售 收 入 资 产 周 转 率 的 分 解 资 产 周 转 率 是 计 量 公 司 资 产 使 用 的 强 度 。 与 资 产 使 用相 关 的 指 标 是 销 售 收 入 。 总 体 而 言 ， 资 产 周 转 率 可 以 反 映 公 司 的 相 对 劳 动 生 产率 ， 也 即 是 我 们 从 每 一 元 的 特 定 资 产 投 入 中 可 以 获 得的 销 售 量 水 平 。 一 般 而 言 资 产 周 转 率 越 高 越 好 ， 然 而 ， 我 们 有 时 可 以通 过 降 低 资 产 投 入 来 达 到 提 高 资 产 周 转 率 的 目 的 ， 如降 低 应 收 账 款 、 存 货 等 ， 这 些 手 段 可 能 会 影 响 销 售 收入 。 资 产 周 转 率 的 分 解 应 收 账 款 周 转 率 = 销 售 收 入应 收 账 款 周 转 率 应 收 账 款 平 均 余 额= 应 收 账 款平 均 收 款 期 日 平 均 销 售 额 资 产 周 转 率 的 分 解 存 货 周 转 率 = 存 货存 货 平 均 周 转 天 数 日 平 均 销 售 成 本= 销 售 成 本存 货 周 转 率 平 均 存 货 普 通 股 权 益 回 报 率 分 析 普 通 股 权 益 的 价 值 等 于 普 通 股 今 天 的 市 值 加 上 未 来 收益 的 现 值 ， 因 此 1 2 31 2 3( ) ( ) ( ) .(1 ) (1 ) (1 )t t tt E D E D E DV k k k 1tD t n k 表 示 期 的 股 利 ， 为 资 本 成 本 普 通 股 权 益 回 报 率 分 析 权 益 估 值 ： 剩 余 收 益 模 型1 2 31 2 3( ) ( ) ( ) .(1 ) (1 ) (1 )t t tt t E R I E R I E R IV B V k k k 1 1 ( )t t tRI NI K BV t tBV t NI t表 示 时 的 账 面 价 值 ， k为 资 本 成 本 ， 为 时 的 净 收 益 普 通 股 权 益 回 报 率 分 析 权 益 估 值 ： 剩 余 收 益 模 型1 2 +11 2( ) ( ) .(1 ) (1 )t t t tt t NI K BV NI K BVV BV k k 1 2 11 2( ) ( ) .(1 ) (1 )t t t tt t ROCE k BV ROCE k BVV BV k k 普 通 股 权 益 回 报 率 的 分 解 ROCE可 以 分 解 为 ：( - ROCE 净 收 益 优 先 股 股 利 ） 销 售 收 入 平 均 资 产平 均 股 东 权 益 销 售 收 入 平 均 资 产( - ROCE 净 收 益 优 先 股 股 利 ） 销 售 收 入 平 均 资 产销 售 收 入 平 均 资 产 平 均 股 东 权 益 ROCE 调 整 利 润 边 际 资 产 周 转 率 杠 杆 普 通 股 权 益 回 报 率 的 分 解 ROCE还 可 以 分 解 成 为ROCE=RNOA+(LEV+Spread)术 语 定 义LEV（ 财 务 杠 杆 ） 平 均 FFO/平 均 权 益NFO（ 净 金 融 负 债 ） 有 息 负 债 减 可 销 售 证 劵 及 其 他 非 经 营 资 产 （ NOA-权 益 ）Spread RNOA-NFR NFR(净 财 务 回 报 率 ） NFE/平 均 NFONFE（ 净 财 务 费 用 ） 利 息 费 用 减 去 非 经 营 资 产 投 资 回 报 普 通 股 权 益 回 报 率 的 分 解 普 通 股 权 益 回 报 率 （ ROCE） 由 经 营 （ RNOA） 和 非 经营 （ LEV Spread） 两 部 分 组 成 区 分 经 营 和 非 经 营 在于 ： 区 分 公 司 主 营 业 务 与 非 主 营 业 务 的 回 报 率 的 区 别 经 营 业 绩 对 股 价 的 影 响 大 于 财 务 业 绩 许 多 倍 公 司 可 以 通 过 使 用 财 务 杠 杆 是 ROE增 加 ， 但 可 能 导 致现 金 流 风 险因 此 ， 我 们 关 注 经 营 活 动 占 ROCE的 比 例 ， 以 及 由 于 财务 杠 杆 提 高 所 导 致 的 结 果 。 普 通 股 权 益 回 报 率 的 分 解 非 经 营 活 动 的 回 报 率 是 财 务 杠 杆 度 和 Spread的 函 数 。财 务 杠 杆 度 一 般 总 在 公 司 的 控 制 下 。 Spread是 债 务 利 息 率 和 投 资 回 报 的 函 数 ， 公 式 如 下 ：( ) ( FL FANFO NFO NFO NFESpread= 净 利 息 率 金 融 资 产 回 报 率 ） 投 资 回 报 率 的 计 算 见 书 P336-337 股 东 权 益 增 长 的 估 价 权 益 增 长 率我 们 可 以 通 过 收 益 的 留 存 情 况 来 评 价 公 司 的 权 益 增 长 率 。该 分 析 强 调 在 不 借 助 外 部 融 资 的 条 件 下 权 益 的 增 长 率 。该 计 算 假 定 收 益 的 留 存 和 股 利 的 支 出 是 固 定 不 变 的 。- -=净 收 益 优 先 股 股 利 普 通 股 股 利权 益 增 长 率 普 通 股 权 益 平 均 余 额