如何构建一站式整合营销服务体系IP内容为核心全产业链变现

36916/16/16/20202016/1220构建一站式整合营销服务体系，打通以 内容为核心的全产业链变现方正证券研究所证券研究报告思美传媒(002712)公司研究传媒行业公司深度报告2017.03.06/推荐首席分析师：杨仁文联系人：王蒙执业证书编号：S1220514060006，李舒婕：11400120010008006004002000思美传媒历史表现：T 47%34%21%8%-5%成交金额(百万)沪深300相关研究打造全国综合性传播集团2014.01.13请务必阅读最后特别声明与免责条款我们的观点：1.公司以传统媒介代理起家，经过多年发展积累了丰富的媒介和客户资源。近年来，顺应营销行业发展趋势，外延布局“内容营销（2015 年 12 月完成收购科翼传播 80%股权）+数字营销（2016 年 3 月完成收购爱德康赛 100%股权/2016 年 12 月公告收购智海扬涛 60%股权）”，提供一站式的整合营销传播服务。2.公司近期收购标的已完成过户，全方位布局“上游 储备+中游影视制作+下游内容宣发”。2016 年 8 月，公司公告拟收购掌维科技 100%股权、观达影视 100%股权、科翼传播 20%股权，同时募集配套资金（不超过 7.4143 亿元、锁定期 1 年、发行底价 29.11 元/股），主要用于支付交易现金对价（6.5593 亿）、掌维科技动漫 库建设项目及交易相关费用。此次收购标的各有特色，其中：掌维科技主营网络文学内容提供和 全版权运营；观达影视主营影视剧制作和发行；科翼传播主营综艺节目及影视剧宣发、商业品牌整合营销和内容制作。3.公司已初步形成“大营销+泛内容”的立体化布局，未来有望协同各板块业务,提供整合营销服务，打通以 内容为核心的全产业链变现。在提高优质 变现能力的同时，最大化客户商业品牌价值，进一步提升公司的综合竞争力。数据来源：方正证券研究所盈利预测与投资评级：按并表口径，我们预计公司 17-18 年归母净利分别为 2.84/4.19亿，（1）考虑增发（以底价 29.11 元/股计），对应 分别为0.91/1.34 元，对应 分别为 30/20X；（2）不考虑增发，对应 分别为 0.99/1.46 元，对应 分别为 28/19X。按备考口径，我们预计 17-18 年归母净利分别为 3.61/4.19 亿，考虑增发，对应 分别为 1.16/1.34 元，对应 分别为24/20X。风险提示：限售股解禁，标的业绩或整合不达预期，版权价格进一步上涨，盗版加剧，后续新影视作品表现不达预期，传统媒介广告市场下滑，核心团队成员流失，资本市场风格切换，传媒板块估值中枢下移等。盈利预测:单位/百万营业总收入()(%)净利润()(%)(元)20152493.7315.9588.3324.730.31414.552016E3509.7540.74126.2342.900.4462.302017E4773.8536.02283.90124.920.9927.702018E5555.8716.38418.5547.431.4618.79思美传媒 (002712)-公司深度报告目录1思美传媒：初步形成“大营销+泛内容”的立体化布局.31.1 发展历程.31.2 转型背景.42业务：以传统媒介代理起家，外延布局数字营销和内容营销，提供一站式整合营销服务.52.1 传统营销：电视广告+户外广告+其他媒介+品牌管理.52.2 收购爱德康赛（100%股权），布局搜索引擎营销.62.2.1 收购回顾.62.2.2 业务模式.62.2.3 主要客户.62.2.4 业绩对赌及完成情况.62.3 发力内容营销，收购业内优质标的科翼传播（80%股权）.62.3.1 内生发展.72.3.2 科翼传播.72.3.2.1 标的简介及核心团队.72.3.2.2 业务模式.72.3.2.3 财务情况.93最新布局：打通“版权+内容制作+内容宣发”，布局泛内容产业链.93.1 收购掌维科技（100%股权）+观达影视（100%股权）+科翼传播（20%股权），标的各有特色 .93.1.1 掌维科技：网络文学版权运营商，资源丰富.103.1.1.1 标的简介及核心团队 .103.1.1.2 业务模式 .113.1.1.3 主要客户 .133.1.1.4 财务情况 .143.1.1.5 未来业务计划 .153.1.2 观达影视：主打“青春少女牌“的影视剧.153.1.2.1 标的简介及核心团队.153.1.2.2 业务模式.153.1.2.3 主要客户.163.1.2.4 财务情况 .173.1.2.5 未来业务计划.173.2 收购智海扬涛（60%股权），加码互联网营销.203.2.1 标的简介.203.2.2 业务模式.203.2.3 财务情况.203.2.4 竞争优势.214财务：业务结构优化增厚公司业绩 .214.1 整合营销能力提升，业务规模扩大.214.2 分业务预测（标的维度）.224.3 可比公司估值.23研究源于数据 2 研究创造价值思美传媒 (002712)-公司深度报告1 思美传媒：初步形成“大营销+泛内容”的立体化布局1.1 发展历程公司于 2000 年在杭州成立，2014 年 1 月在深交所上市。以媒介代理起家，曾先后服务宝洁、上海家化、卡夫、百事可乐、肯德基、上海通用、东风日产、中国电信、阿里巴巴、中国平安等国内外知名品牌。2015 年以来,公司顺应产业趋势变化,积极布局内容营销（2015 年 12月收购科翼传播 80%股权）和数字营销（2016 年 3 月收购爱德康赛100%股权）,构建了“传统媒介代理+内容营销+数字营销”的整合营销体系,大幅提升差异化竞争能力。2016 年 8 月，公司拟收购掌维科技（网络文学版权运营）100%股权、观达影视（电视剧策划、制作及发行）100%股权、科翼传播（综艺节目及影视剧宣发、商业品牌整合营销和内容制作）20%股权，目前已完成标的资产过户。此次收购旨在布局内容营销全产业链，打通“版权+影视制作+内容宣发”，初建“大营销+泛内容”的业务生态。2016 年 12 月，公司拟收购智海扬涛（向汽车、快消等行业知名品牌客户提供数字整合营销服务）60%股权。此次收购旨在为后续开拓汽车营销奠定基础，进一步丰富客户资源、完善全产业链布局。图表1：公司发展历程资料来源：公司公告，方正证券研究所图表2：收购标的业绩对赌及完成情况标的持有股权比例实际业绩（单位：万元）2015A 2016 年 1-8 月2015承诺业绩（单位：万元）2016 20172018201914005019.32781.84005.065964.64爱德康赛科翼传播掌维科技观达影视智海扬涛1536.491397.38475.743034.03625.832700335036006200125035104020440080601560456348245500100751950100%100%100%100%60%合计171002155026912思美传媒 (002712)-公司深度报告图表3：收购标的间的资源整合资料来源：公司公告，方正证券研究所1.2 转型背景转型背景2015 年之前，公司主营业务为传统媒介代理（电视广告、户外广告、其他广告）和品牌管理，其中电视广告为主要营收来源。2011-2014年，公司电视广告营收占比分别为 90.84%、88.77%、87.75%、79.92%。经过多年积累，公司在江浙沪地区拥有丰富的媒介资源,与浙江、江苏、福建、安徽等多地电视台建立了广泛而密切的合作关系。近年来,随着 互联网、移动互联网、社会化网络的快速发展,新媒体呈现爆发式增长态势,传统媒介代理业务受到新媒体的持续冲击。据 中国网络广告行业年度监测报告,2016 年中国网络营销收入有望达到 2808 亿元,电视广告收入有望达到 2094 亿元,网络营销收入是广电(电视+广播)整体广告规模的 2 倍之多。受网民人数增长、数字媒体使用时长增长、网络视听业务快速增长等因素推动,未来几年网络营销收入增长空间仍较大，网络营销与广电整体广告规模的差距也将进一步扩大。图表4：2010-2018 年中国五大媒体广告收入规模及预测资料来源：，方正证券研究所思美传媒 (002712)-公司深度报告影视剧上。（在传统媒介代理业务增长乏力、硬广投放转向软广植入的背景下,公司加快向传媒全产业链布局。2015 年以来，公司依托资本进行外延并购，实现两次战略转型升级：1）收购科翼传播和爱德康赛，打造“传统媒介代理+内容营销+数字营销”整合营销体系；（2）收购掌维科技和观达影视，涉足上游 资源和影视制作环节，布局内容营销全产业链，打通“内容营销”；3）收购智海扬涛，加码互联网营销。2 业务：以传统媒介代理起家，外延布局数字营销和内容营业务：以传统媒介代理起家，外延布局数字营销和内容营销，提供一站式整合营销服务销，提供一站式整合营销服务2.1 传统营销：电视广告传统营销：电视广告+户外广告户外广告+其他媒介其他媒介+品牌管理品牌管理公司传统营销业务包括媒介代理（电视广告、户外广告及其他媒介代理）和品牌管理两大类。客户分为直接客户和广告公司：（1）媒介代理直客和品牌管理直客，分布在汽车、金融、电商、医药、教育、快消等多领域，主要包括相宜本草、通用汽车、百胜（中国）、三九药业、淘宝网等知名企业。（2）向广告公司提供的服务以媒介代理业务为主，主要包括 下属公司、省广、阳狮下属公司等。图表5：思美传媒传统营销业务资料来源：公司公告，方正证券研究所图表6：思美传媒品牌客户一览思美传媒 (002712)-公司深度报告2.2 收购爱德康赛（收购爱德康赛（100%股权），布局搜索引擎营销股权），布局搜索引擎营销2.2.1收购回顾收购回顾2015 年 7 月，公司公告拟以“发行股份（50%）+支付现金（50%）”的方式收购爱德康赛 100%股权，总交易对价 2.9 亿元。同时，公司向朱明虬、兴璟投资、吴红心、珺容新兴产业 1 号基金、新余佳银投资管理中心等 5 名投资者发行股份募集配套资金 2.9 亿元，用于支付交易现金对价（1.45 亿）、补充上市公司流动资金（8250 万）、扩大媒介代理规模项目及发行相关费用（6250 万）。2.2.2业务模式业务模式爱德康赛专注于搜索引擎营销()服务业务,为客户提供基于搜索关键字广告的整合营销服务。研发了多款支持几大搜索引擎平台的 管理工具，并提供大数据分析和投放优化服务，以提高客户粘度。爱德康赛是百度认证五星级代理商、360 教育行业核心代理商,并与搜狗、神马搜索建立了稳定的合作关系。在各大搜索引擎向移动端转移时，爱德康赛也积极布局移动互联网广告业务，2014 年以来营收快速增长、盈利能力快速提升。盈利模式：互联网广告盈利来源于媒体返点和客户服务费，移动互联网广告业务主要通过媒体采购与客户销售获取差价；销售模式：主要客户为 客户,一般采用招投标方式获取业务订单；采购模式：采购内容主要以搜索引擎媒体为主的关键字搜索广告。2.2.3主要客户主要客户客户主要分布于教育、服务、金融、零售、医药、汽车等行业,如中公教育、百姓网等。经过不断积累客户资源,爱德康赛服务了上百家 客户,形成了优质客户相对集中的客户结构,并形成了高效、完善的 行业解决方案和深厚的 服务经验。图表7：爱德康赛主要客户一览资料来源：公司公告，方正证券研究所2.2.4业绩对赌及完成情况业绩对赌及完成情况爱 德 康 赛 承 诺，2015-2019 年 税 后 净 利 润 分 别 不 低 于1400/2700/3510/4563/5019.3 万元，另有 15%的超额业绩奖励。2015年，爱德康赛实际盈利 1536.49 万，完成业绩承诺。思美传媒 (002712)-公司深度报告2.3.1 内生发展2015 年，公司发力内容营销业务并取得亮眼业绩，实现 5.64 亿元营收（占年度总营收的 22.21%）。具体业务案例包括：天猫独家冠名极限挑战（东方卫视）、佰草集独家冠名出发吧爱情（浙江卫视）；蘑菇街赞助花样姐姐（东方卫视）；来伊份植入虎妈猫爸（东方卫视）等。2017 年 1 月，公司牵手温迪数字打造综艺节目 新布局，双方就综艺节目 以联合出品人方式共投资共运营，共同负责综艺节目的广告销售工作。2.3.2 科翼传播2.3.2.1 标的简介及核心团队科翼传播成立于 2012 年，主营业务包括内容整合营销传播服务和内容制作业务,致力于为综艺节目及影视剧、商业品牌等客户提供全方位、全过程的整合营销传播及内容制作服务。未来，将联袂电视、网络媒体等各类强势媒体开展内容制作方面的深度合作,完成从内容制作到整合营销的全产业链布局。2015 年 12 月，公司完成收购科翼传播 80%股权（对价 4 亿元）；2016年 8 月，公司拟收购科翼传播剩余 20%股权（对价 1 亿元）。目前,科翼传播的管理团队和制作团队均是专业从事内容整合营销、社会化媒体营销、内容制作等领域的优秀人才,对内容整合营销领域具有非常深入的理解和研究,有助于准确把控行业未来发展趋势。图表8：科翼传播核心团队姓名陆慧斐邓翀陈文简介历任上海景元科技发展有限公司市场总监上海太平洋电子咨询有限公司市场策划天极信息发展有限公司市场总监海南天涯在线网络科技有限公司上海公司副总经理 2012 年 10月起,任职于上海科翼文化传播有限公司,现任科翼传播总经理历任 移动通信有限公司市场策划专员上海广典互动传媒集团公司高级商务拓展经理海南天涯在线网络科技有限公司高级市场经理上海聚力传媒技术有限公司高级商务拓展经理2012 年 10 月起,任职于上海科翼文化传播有限公司,现任科翼传播监事历任职场指南杂志社记者新闻晨报上海网频道开发主管新闻晨报记者2015 年 8 月起,任职于上海科翼文化传播有限公司,现任科翼传播副总经理资料来源：公司公告，方正证券研究所2.3.2.2 业务模式科翼传播主营业务包括内容整合营销传播服务和内容制作业务,具体可分为综艺节目及影视剧宣发、商业品牌整合营销和内容制作三大业务板块。（1）综艺节目及影视剧宣发：科翼传播将娱乐营销应用于综艺节目及影视剧的推广宣传,通过节目策划、节目模式、行业深度等多角度挖掘节目宣传点,制定针对节目品牌的整合营销方案,借助电视、网络、平面等立体化传播平台,为客户提供全方位、全过程的整合营销研究源于数据 7 研究创造价值思美传媒 (002712)-公司深度报告传播服务。在综艺节目及影视剧制作和播出的过程中,科翼传播通过视频网站、门户网站、手机新闻客户端、微博、微信、贴吧、论坛等推广渠道和技术资源,对节目进行推广,以促进综艺节目及影视剧的宣传效果最大化。科翼传播在综艺节目及影视剧营销领域已经形成了以浙江卫视、江苏卫视、东方卫视、深圳卫视、灿星制作等强势卫视及制作公司为主的客户群体,参与了奔跑吧兄弟(第 1-4 季)、中国好声音(第 1-4季)、欢乐喜剧人(第 1-2 季)、极限挑战(第 1-2 季)、龙门镖局、明若晓溪、蜀山战纪等国内众多热门综艺节目及影视剧的整合营销。图表9：科翼传播综艺节目及影视剧营销案例资料来源：公司官网，方正证券研究所（2）商业品牌整合营销：科翼传播通过将娱乐内容和商业品牌的营销相结合,致力于帮助商业品牌制定内容营销策略、数字化品牌、互动创意和社会化媒体营销服务。科翼传播的商业品牌整合营销业务主要借助其在综艺节目宣发领域的领先优势,为综艺节目的冠名商、赞助商等提供整合营销服务。截至目前,科翼传播已服务的商业品牌客户包括红双喜、欧莱雅、美宝莲、百雀羚、相宜本草、支付宝等知名企业。图表10：科翼传播商业品牌营销案例资料来源：公司官网，方正证券研究所思美传媒 (002712)-公司深度报告图表11：科翼传播自制的网生内容综艺节目燃卡 100 天魅力野兽有料剧透 思密达奇了个葩男左女右网络版我的老妈是极品首播时间2016 年 4 月2015 年 7 月2014 年 4 月2014 年 5 月2014 年 4 月2014 年 11 月2013 年 3 月2013 年 1 月播放量2.02 亿次2.53 亿次5.70 亿次1.87 亿次5.86 亿次最新一期 272 万最新一期 27 万最新一期 197 万联合出品腾讯视频腾讯视频腾讯视频腾讯视频腾讯视频腾讯视频爱奇艺爱奇艺资料来源：公司官网，方正证券研究所2.3.2.3 财务情况科翼传播 2014 年/2015 年/2016 年 1-8 月，实现营收/净利润分别为3399.04 万/216.42 万、7515.55 万/1397.38 万、7921.84 万/2781.80万，毛利率从 18.42%上升至 55.48%。2014 年科翼刚创建不久，业务规模较小，较多依赖外部供应商提供服务，外购成本较高，毛利率相对较低。随着业务规模逐渐提高，加之近年来社交媒体的快速发展，商业品牌整合营销业务收入占比不断增大。2016 年 1-8 月，公司实现净利润 2781.80 万，完成 2016 年 3350 万元业绩承诺的 83.04%。图表12：科翼传播 2014-2016 年 8 月营收、净利润资料来源：公司公告，方正证券研究所图表13：科翼传播 2014-2016 年 8 月分业务构成资料来源：公司公告，方正证券研究所3 最新布局：最新布局：打通打通“版权版权+内容制作内容制作+内容宣发内容宣发”，布局泛，布局泛内容产业链内容产业链3.1 收购掌维科技（收购掌维科技（100%股权）股权）+观达影视（观达影视（100%股权）股权）+科翼传播（科翼传播（20%股权），标的各有特色股权），标的各有特色2016 年年 8 月，公司拟以月，公司拟以“发行股份发行股份+支付现金支付现金”方式收购掌维科技方式收购掌维科技100%股权、观达影视股权、观达影视 100%股权和科翼传播股权和科翼传播 20%股权（此次交易前公司股权（此次交易前公司已用交易对价已用交易对价 4 亿元收购科翼传播亿元收购科翼传播 80%股权、股权、2015 年年 12 月完成资产月完成资产过户）。交易总对价过户）。交易总对价 15.47 亿元，其中：现金支付亿元，其中：现金支付 6.56 亿元，剩余亿元，剩余 8.91亿元发股支付，发股价亿元发股支付，发股价 28.95 元元/股，共计发行股，共计发行 3078.2587 万股。万股。同时，公司拟募集配套资金不超过同时，公司拟募集配套资金不超过 7.4143 亿元亿元,锁定期锁定期 1 年。主要用年。主要用于支付此次交易的现金对价（于支付此次交易的现金对价（6.5593 亿）、掌维科技动漫亿）、掌维科技动漫 库建设库建设项目及本次交易相关费用，发行底价项目及本次交易相关费用，发行底价 29.11 元元/股。股。研究源于数据研究源于数据 9 研究创造价值研究创造价值思美传媒 (002712)-公司深度报告图表14：收购方案标的掌维科技观达影视科翼传播收购股权100%100%20%（完成后公司持有 100%）收购金额交易对价 5.3 亿元，49.90%（即 2.64 亿元）发行股份+50.10%（即 2.66 亿元）现金支付交易对价 9.17 亿元，57.43%（即 5.27 亿元）发行股份+42.57%（即 3.90 亿元）现金支付交易对价 1.0 亿元，100%发行股份支付资料来源：公司公告，方正证券研究所掌维科技：承诺 2016-2018 年净利润分别不低于 3,600/4,400/5,500万元，另有 50%超额部分业绩奖励。观达影视：承诺2016-2018 年净利润分别不低于6,200/8,060/10,075万元，另有 50%超额部分业绩奖励。科翼传播：承诺 2016-2018 年净利润分别不低于 3,350/4,020/4,824万元，另有 50%超额部分业绩奖励。3.1.1 掌维科技：网络文学版权运营商，资源丰富3.1.1.1 标的简介及核心团队掌维科技成立于 2008 年 4 月，主要从事网络文学版权运营服务,致力于为网络用户提供优质、丰富的网络文学内容资源,并基于优质文学内容开展全版权 推广、运营和服务。图表15：掌维科技被收购前股权结构资料来源：公司公告，方正证券研究所图表16：掌维科技核心团队姓名张子钢张勇何鑫简介先后就职于东方通信股份有限公司、斯达康股份有限公司,从事手机研发相关工作。2008 年 4 月创立杭州掌维科技有限公司,担任执行董事兼总经理。现任掌维科技董事长兼总经理、北京品书总经理、鼎维投资执行事务合伙人、舟山骏耀投资管理合伙企业(有限合伙)执行事务合伙人。历任杭州舒畅网络科技有限公司编辑、南京地平线网络科技有限公司主编。2014 年 3 月加入公司,先后担任杭州掌维科技有限公司主编、原创事业部总监;现任掌维科技董事、副总经理。先后担任北京无限新空技术有限公司内容部主管、快乐米信息技术有 限思美传媒 (002712)-公司深度报告3.1.1.2 业务模式掌维科技主要从事网络文学的版权运营服务,包括数字阅读业务和版权衍生业务。（1）数字阅读业务：通过与版权机构、作者签约等方式获得图书、小说等作品版权,然后对这些作品进行数字化,制作成各类数字阅读产品,通过自有渠道提供给不同的阅读用户。目前提供互联网阅读产品和手机阅读产品，旗下拥有两大互联网阅读平台“原创书殿”和“言情书殿”以及 系统手机阅读客户端“奇悠阅读 ”。互联网阅读产品：掌维科技通过自有互联网阅读平台“原创书殿”、“言情书殿”为用户提供数字阅读服务产品,同时推出 端。截至2016 年 8 月末,两平台累计注册用户数超过 740 万,其中“原创书殿”作为最主要的阅读平台,累积注册用户数超过 670 万。平台已成功签约作者 1,700 余名,签约优质版权数量 2,100 余本。每天更新作品 300部,月销过万作品超过 100 部。图表17：“原创书殿”网页界面资料来源：公司官网，方正证券研究所图表18：“言情书殿”网页界面资料来源：公司官网，方正证券研究所图表19：“原创书殿”2014 年 6 月-2016 年 3 月月浏览量（）资料来源：公司公告，方正证券研究所掌维科技以“原创书殿”和“言情书殿”两个互联网阅读平台为基础,向作者或版权机构采购相应的数字内容并支付版权费用,然后通过“原创书殿”和“言情书殿”为互联网用户提供阅读服务。用户可在平台上先免费预览电子书少部分内容,后续内容开始正式收费,每位用户可以通过支付宝、微信、网银和手机短信等多种方式充值网站虚拟货币购买阅读服务。研究源于数据 11 研究创造价值思美传媒 (002712)-公司深度报告图表20：掌维科技互联网阅读产品业务流程资料来源：公司公告，方正证券研究所手机阅读产品：（1）作为数字内容提供商为电信运营商手机阅读基地提供数字内容,获得相应的内容分成收入;（2）作为电信运营商的分销渠道为其提供推广服务。掌维科技作为中国移动手机阅读基地的分销渠道,手机阅读用户通过“奇悠阅读 ”客户端订购阅读内容产生的收入,按照一定的比例与中国移动进行推广分成;此外,对于掌维科技“奇悠阅读”客户端推广其他数字内容提供商的内容的,其他数字提供商需要将其从中国移动获得的内容分成中的一定比例以推广费用的形式支付给掌维科技。截至 2016 年 8 月末，“奇悠阅读 ”累计下载用户超 3,600万,激活用户超 1,200 万,月活跃用户 470 万,日活跃用户 24 万，上架作品总量 14 余万册。图表21：掌维科技手机阅读产品业务流程资料来源：公司公告，方正证券研究所图表22：“奇悠阅读”软件界面及产品内容思美传媒 (002712)-公司深度报告图表23：“奇悠阅读”月活跃用户数资料来源：公司公告，方正证券研究所此外,掌维科技还运营“原创书殿”和“小说阅读”两大微信订阅号,截至 2016 年 8 月末合计关注用户已超过 220 万。（2）版权衍生业务：源头是作者和版权机构,掌维科技取得相应授权后对版权进行存储、管理和推广,并且对作者和版权机构以多种形式付费。然后对拥有版权的数字内容进行深度挖掘,将优质数字内容通过与影视公司、游戏公司、动漫公司以及其他泛娱乐公司进行战略合作改编为影视剧、游戏、动漫作品等产品,或将优质内容的改编权授权给其他第三方进行数字内容改编，以获得多种形式的收入分成。图表24：掌维科技版权衍生业务流程资料来源：公司公告，方正证券研究所3.1.1.3主要客户主要客户掌维科技主营业务包括数字阅读业务和版权衍生业务，数字阅读业务是其主要的收入来源，包括互联网阅读产品和手机阅读产品，互联网阅读产品的主要客户是普通个人阅读用户，平均每个阅读用户的消费金额较小；手机阅读产品的主要客户主要为企业用户，单一客户的收入相对较大，因此掌维科技的收入排名前列的主要客户是其手机阅读产品客户，掌维科技已成为咪咕数字主要的内容和推广合作伙伴,双方合作关系稳定且具有可持续性。思美传媒 (002712)-公司深度报告图表25：掌维科技 2015 年-2016 年 3 月的主要客户年度2016 年1-3 月序号1客户名称咪咕数字传媒有限公司及中国移动通信集团浙江有限公司销售内容数字内容及推广服务销售收入（万元）1,069.01占营业收入比例35.45%23杭州蓝狮子文化创意股份有限公司北京中文在线文化传媒推广服务推广服务96.3717.733.20%0.59%4北京雪凝盛源科技有限公司推广服务3 60.5%5北京幻想纵横网络技术有限公司推广服务11.590.38%小计1,208.3140.07%2015 年度1咪咕数字传媒有限公司及中国移动通信集团浙江有限公司数字内容及推广服务,040.5265.05%2345北京中文在线数字出版集团股份有限公司北京幻想纵横网络技术有限公司北京雪凝盛源科技有限公司上海玄霆娱乐信息科技有限推广服务推广服务推广服务推广服务89.9460.3343.7242.061.92%1.29%0.94%0.9%小计3,276.5770.10%资料来源：公司公告，方正证券研究所3.1.1.4 财务情况掌维科技 2014 年/2015 年/2016 年 1-8 月，实现营收/净利润分别为2101.65 万/287.80 万、4673.92 万/475.74 万、12518.99 万/4005.06万，同时毛利率保持在一个较为稳定的水平。自 2014 年以来的业绩增长明显得益于互联网阅读产品收入的大幅增加、以及手机阅读产品的稳步增加。互联网阅读产品为掌维科技自有平台“原创书殿”、“言情书殿”实现的收入，手机阅读产品为基于第三方机构实现的收入。随着互联网阅读产品的快速发展，手机阅读产品收入占比大幅下降，对第三方机构依赖逐渐降低，自有渠道资源优势不断增强。图表26：掌维科技 2014-2016 年 8 月营收、净利润资料来源：公司公告，方正证券研究所图表27：掌维科技 2014-2016 年 8 月分业务构成资料来源：公司公告，方正证券研究所思美传媒 (002712)-公司深度报告3.1.1.5 未来业务计划截至 2016 年 8 月末，掌维科技已成功签约知名作家、畅销书作者1,700 多名，签约优质版权数量 2,100 余本。未来公司将对拥有版权的优质数字内容进行深度挖掘,将其改编为影视剧、游戏、动漫作品等产品,或将优质内容的改编权授权给其他第三方进行数字内容改编。目前与万花筒影业签订影视投资合作协议,就掌维科技优质小说作品天价前妻进行网络剧的衍生开发;与厦门仙侠、上海趣味等网络游戏公司达成合作意向就多部小说作品的页游、端游、手游等形式的游戏作品进行开发;与杭州如涵、雨歌动漫进行战略合作,就如涵网红 开发小说作品,并设计成动漫人物形象,打造小说、动漫全版权的网红。3.1.2 观达影视：主打“青春少女牌“的影视剧3.1.2.1 标的简介及核心团队观达影视成立于2014年,致力于创作观众喜爱的“青春女性品牌剧”,以“观好剧,达人心,用影视作品传递正能量”为宗旨,主打“青春派少女心”。图表28：观达影视被收购前股权结构资料来源：公司公告，方正证券研究所观达影视核心团队是一个拥有十余年丰富影视经验的团队,已与业内优秀的导演、演员、编剧等一起创作了数部优秀的影视作品,如旋风少女、美丽的秘密、十五年等待候鸟和球爱酒吧。图表29：观达影视核心团队姓名周丹沈璐严俊杰简介2005 年至 2011 年,任上海剧酷文化传播有限公司总经理助理;2011年至2013年,任上海好剧影视发行有限公司总经理。2014年参与创立观达影视,现任观达影视执行董事、总经理。2003 年至 2005 年,任上海克顿伙伴管理顾问有限公司培训经理;2005 年至 2011 年,任上海剧酷文化传播有限公司发行总监兼副总经理;2011 年至 2013 年,任上海好剧影视发行有限公司副总经理。2014 年参与创立观达影视,现任观达影视监事。2002年至2004年,任盛世长城国际广告有限公司顾问;2004年至2012年,任上海克顿伙伴管理顾问有限公司高级顾问兼副总经理;2012年至2013年,任上海好剧影视发行有限公司副总经理。2014年参与创立观达影视,现任观达影视副总经理。资料来源：公司公告，方正证券研究所3.1.2.2 业务模式研究源于数据 15 研究创造价值思美传媒 (002712)-公司深度报告观达影视主要从事电视剧的策划、制作与发行业务。2014 年成立初期试水代理发行一见不钟情、西游记 2电视剧，先后投资、制片/合作摄制的已上映的电视剧和周播栏目达 5 部球爱酒吧、美丽的秘密、十五年等待候鸟、旋风少女、旋风少女 2。其中旋风少女和十五年等待候鸟均在湖南卫视播出,取得了良好的收视效果。旋风少女 22016 年暑假在湖南卫视首播全国网平均收视率 1.58%,平均份额为 9.77%，52 城市网平均收视率 1.003%,平均份额为 5.236%,位列双网同时段第一。自成立以来,观达影视已与芒果影视、湖南电视台和乐视网等建立稳定的互利共赢的合作关系。图表30：观达影视投资、制片/合作摄制的已上映作品序号12345剧目名称球爱酒吧（网剧）旋风少女（明晓溪同名小说改编）美丽的秘密十五年等待候鸟（盈风同名小说改编）旋风少女2（明晓溪同名小说改编）开播时间2014.072015.072015.122016.032016.07集数2032392236版权比例50%30%100%30%30%采购模式自主制作自主制作自主制作自主制作自主制作拍摄模式联合摄制受托摄制联合摄制受托摄制受托摄制收入(万元)586.15（2014 年）7,635.99（2015 年）477.77（2016 年 1-8 月）8,372.64（2015 年）1,004.05（2016 年1-8 月）4,884.74（2016 年1-8 月）9,217.00（2016 年1-8 月）导演尤明宇成志超柯翰辰柯翰辰成志超主要演员袁 成杰，王姿允胡 冰卿，杨洋何 润东，宋茜张 若昀、孙怡池 昌旭，陈翔卫视平台湖南卫视湖南卫视湖南卫视湖南卫视网络平台优酷土豆芒果乐视视频芒果芒果首播收视率/总点击量2 亿2.42%3.98%0.67%1.58%资料来源：公司公告，方正证券研究所3.1.2.3 主要客户观达影视作为电视剧的制作及发行商，电视剧的销售对象主要为电视台和网络视频网站等客户，主要客户有芒果影视、福建广播集团、湖南卫视、乐视、合一信息等。图表31：观达影视 2014 年-2016 年 3 月主要客户年度2016 年1-3 月2015 年度2014 年度客户名称芒果影视文化有限公司福建省广播影视集团中国国际电视总公司广东广播电视台上海美喆文化传播有限公司芒果影视文化有限公司湖南广播电视台卫视频道乐视新媒体文化（天津）有限公司辽宁世纪鲲鹏影视广告有限公司福建省广播影视集团湖南广播电视台卫视频道湖南快乐阳光互动娱乐传媒有限公司浙江广播电视集团合一信息技术（北京）有限公司天视卫星传媒股份有限公司销售内容十五年等待候鸟美丽的秘密美丽的秘密美丽的秘密旋风少女旋风少女美丽的秘密美丽的秘密美丽的秘密一见不钟情一见不钟情一见不钟情西游记球爱酒吧西游记序号12345小12345小12345小计计计销售收入（万元）2,490.57664.47223.3856.660.813,435.887,583.984,783.022,943.40636.79510.3316,457.522,292.452,037.74757.36520.12229.065,836.72占营业收入比例72.49%19.34%6.50%1.65%0.02%100.00%45.78%28.87%17.77%3.84%3.08%99.34%38.84%34.52%12.83%8.81%3.88%98.88%思美传媒 (002712)-公司深度报告3.1.2.4 财务情况观达影视 2014 年/2015 年/2016 年 1-8 月，实现营收/净利润分别为5902.76万/125.57万、16567.23万/3034.03万、15585.56万/5964.64万。2014 年主要收入为西游记和一见不钟情的代理发行收入和网络剧球爱酒吧的制作发行收入,规模较小。2015 年起,观达影视开始投资拍摄多部电视剧,主营业务收入增长较快,盈利能力显著提升,2015 年收入主要来自于旋风少女和美丽的秘密两部作品。2016 年 1-8 月的收入则主要来自于美丽的秘密部分首轮播映和二轮播映收入以及十五年等待候鸟、旋风少女 2首轮播映收入。同时，随着自制剧目能力的增强，毛利率水平也迅速提升。图表32：观达影视 2014 年2016 年 8 月营收、净利润资料来源：公司公告，方正证券研究所3.1.2.5 未来业务计划自成立以来,观达影视一直注重版权资源的储备,目前已确定的联合拍摄项目有安宁的小说温暖的弦。同时，观达影视也不断加大优秀小说改编权或剧本的储备,包括明晓溪的旋风少女系列第三季和第四季、酒小七的小说隔壁那个饭桶、盈风的小说约会黑色盛装骑士等。图表33：观达影视 储备情况序号123456作品名称十五年等待候鸟旋风百草（1-4 部）旋风少女旋风少女（1-4 部）约会黑色盛装骑士隔壁那个饭桶许可方盈风上海明若影视文化工作室上海明若影视文化工作室栗剑盈风崔燕冬作者盈风明晓溪明晓溪明晓溪盈风酒小七许可内容电影、网络剧、电视剧、周播栏目改编权改编拍摄电视剧旋风少女第二季电影剧本改编权、摄制语言为中文的电影（单片）摄制权手机游戏改编权电影、网络剧、电视剧、周播栏目改编权影视剧、游戏、动画、舞台剧、广播剧等其他形式的完全著作权（复制权、改编权、摄制权等）序号名称集数预计拍摄时间预计首播时间人员团队取得著作权及发行许可证情况拍摄模式收益比例情况1因为遇见你562016.052017.06导演：周晓鹏编剧：璐敏工作室；主演：孙怡、邓伦等按投资比例分享著作权；已取得制作许可证，预计2017年内取得发行许可证联合投资，观达负责制作预计投资比例为70%2浪花一朵朵362017.012017.07编剧：林瑞、简思已取得文学作品改编权预计为联合投资，观达负责制作预计投资比例为90%根据酒小七同名小说改编3超感恋人362017.032017.09编剧：郭博雅原创项目，拟按投资或制作约定分享著作权预计为受托制作委托制作费4旋风少女之燃烧的青春电影12017.03编剧：明晓溪按投资比例分享著作权；已备案公示联合投资，观达负责制作投资比例不高于65%根据明晓溪同名小说改编5温暖的弦422017.052018.03编剧：昀桐已签署联合制作协议，与获得文学作品改编权的机构共同制作，按投资占比分享著作权和收益联合投资，观达负责制作投资比例为60%6约会黑色盛装骑士282018.032018.08编剧：李雷已取得文学作品改编权预计为受托制作委托制作费根据盈风同名小说改编7玄天战士402018.092019.06原创项目，拟按投资或制作约定分享著作权预计为联合投资，观达负责制作预计投资比例为60%预计为联合投资，观达负责制作投资比例不低于60%根据酒小七同名小说改编思美传媒 (002712)-公司深度报告未来三年，观达影视计划拍摄 8 部影视作品，其中因为遇见你已于 2016 年拍摄完毕、未上映。已与芒果影视签订委托定制合作框架协议，自协议签署之日起至 2020 年 12 月 31 日,将为芒果影视制作不少于8部或 200集(每集45分钟)影视节目,其中每年制作不少于1部或不少于 40 集影视节目。图表34：观达影视正在拍摄或计划拍摄的影视剧目资料来源：公司公告，方正证券研究所思美传媒 (002712)-公司深度报告图表35：观达影视与知名编剧、艺人合作情况序号姓名身份代表作与观达影视签约项目合作协议主要内容1明晓溪作家、编剧文学作品旋风少女、明若小溪、泡沫之夏、第旋风少女、旋风少女第 二季1.观达影视向明晓溪工作室购买文学，作品旋风百草（1-4部）用于旋风少女第二季的独家电视剧改编权，有效期至 2017 年 1 月 31 日；2.观达影视向明晓溪工作室购买文学作品旋风少女的独家电影改编权，有效期至 2018年 9 月 4 日；3.观达影视向明晓溪个人购买文学作 品旋2李雷编剧一夜的蔷薇等旋风少女旋风少女电影旋风少女第 二季、约会黑色盛装骑士风少女（1-4 部）的独家手机 游戏改编权，有效期至 2017年 1 月 31 日；4.担任旋风少女和旋风少女 第二季的剧本策划；5.担任旋风少女电影的编剧。1.创作约会黑色盛装骑士剧本；2.3 年内，观达影视委托李雷创作不少于一部或 30 集的影视剧本，剧本题 材以体育竞技等现实题材为主，3 年 合计不少于 3 部；3.3 年3郭博雅编剧第二季网络剧球爱酒吧、女人帮，电球爱酒吧、超感恋人内，李雷有意将其独立创作并 拥有著作权的剧本或其他文字作品，在同等条件下，优先授权给观达影视 改编拍摄为影视作品。1.创作超感恋人剧本；2.5 年内，观达影视委托郭博雅创作不少于一部或 30 集的影视剧本，剧本 题材以悬疑或喜剧等现实题材为主，5 年合计不少于 5 部；3.5 年内，4尤明宇导演视剧孩子回国了等球爱酒吧、男人不醉、女娲成长日记等球爱酒吧郭博雅有意将其独立创作并拥有著作权的剧本或其他文字作 品，在同等条件下，优先授权给观达 影视改编拍摄为影视作品。1.3 年内，观达影视有意每年邀请尤明宇执导不少于一部观达影视投资制 作的影视项目，3 年合计不少于 3 部；2.3年内，尤明宇承诺观达影视邀请 其执导的项目，尤明宇在档期合适的 情况下优先考虑执导，上述项目每年 不少于 1部，3 年合计不少于 3 部。5孙怡演员、芈月传电影、欢爱、电影我、十五年等待候鸟 因为遇见你1.5 年内，观达影视有意每年邀请孙怡参演不少于一部观达十五年等待候鸟影视投资制作 的影视项目，5 年合计不少于 5 部；2.5 年内，孙怡承诺观达影视邀请其 参演的项目，孙怡在档期合6邓伦演员、封神白鹿原、为遇见你适的情况 下优先考虑出演，上述项目每年不少 于 1 部，5的青春期年合计不少于 5 部。1.5 年内，观达影视有意每年邀请邓伦参演不少于一部观达十五年等待候鸟影视投资制作 的影视项目，5 年合计不少于 5 部；2.5 年 花非花雾非雾 十五年等待候鸟 因内，邓伦承诺观达影视邀请其 参演的项目，邓伦在档期合7李沁演员-适的情况 下优先考虑出演，上述项目每年不少 于 1 部，5等年合计不少于 5 部。1.3 年内，观达影视有意每年邀请李沁参演不少于一部观达红楼梦、建党影视投资制作 的影视项目，3 年合计不少于 3 部；2.3 年伟业、中国内，李沁承诺观达影视邀请其 参演的项目，李沁在档期合1921、花开半适的情况 下优先考虑出演，上述项目每年不少 于 1 部，3夏、守望的天空年合计不少于 3 部。女生日记、宽1、3 年内，观达影视有意每年邀请刘美含参演不少于一部思美传媒 (002712)-公司深度报告3.2 收购智海扬涛（收购智海扬涛（60%股权），加码互联网营销股权），加码互联网营销2016 年 12 月，公司与智海扬涛及其股东智富天成、施文海签署协议，拟以现金 9000 万元收购智富天成持有的智海扬涛 60%股权。分四笔支付交易对价，现金支付进度基本和每年承诺净利润的实现程度同步。智富天成、施文海承诺，智海扬涛 2016-2018 年净利润（归母净利,以扣非前后孰低为准）分别不低于 1250/1560/1950 万元，另有 50%超额业绩奖励。同时，公司对标的剩余 40%股权保留优先收购权,视收购后净利完成情况而定。3.2.1标的简介标的简介智海扬涛成立于 2002 年，专注于为客户提供整合营销尤其是数字整合营销服务,客户群体以汽车整车厂为主,服务内容涵盖品牌策划、创意、活动、社会化传播、公关及媒体,是国内服务于整车厂的数字全案营销领域的专业化机构。2016 年数字营销收入占总营收的 70%,主要客户包括江铃福特、丹麦皇冠集团、康师傅和卡西欧等。目前,智海扬涛的管理团队均是专业从事汽车行业整合营销领域的优秀人才,对汽车相关行业及整合营销领域均具有非常深入的理解和研究,能够准确把控行业未来发展趋势,为智海扬涛取得更大成功奠定了坚实基础。3.2.2业务模式业务模式智海扬涛主营业务为向汽车和快消等行业知名品牌客户提供基于数字的整合营销服务,包括品牌策略定制、创意设计与制作、媒介投放、互动传播、社会化内容营销、数据分析与效果监测、搜索优化和公关活动等内容,构建了数字整合营销服务闭环。服务品牌：全顺、新全顺、途睿欧、丹麦皇冠猪肉、康师傅等。媒体合作：与国内领先的数字媒体建立了战略合作,如今日头条、爱卡汽车、汽车之家、易车网、澎湃新闻、优酷、爱奇艺、百度、滴滴、微博、微信等。主要客户：主要为江铃汽车销售有限公司旗下的全顺、途睿欧及新全顺三款车提供整合营销服务。江铃汽车销售有限公司系江铃汽车股份有限公司全资子公司,主要负责江铃汽车旗下产品的销售。江铃汽车股份有限公司旗下拥有 4 大产品平台,囊括轻卡、皮卡、及轻客。智海扬涛所服务的全顺及新全顺属于商用车中的轻客,途睿欧则属于乘用车中的。所处行业情况：汽车行业作为我国的支柱产业,经过快速的发展,中国汽车销售市场早已成为全球第一。伴随着汽车销量的快速发展,我国汽车工业销售产值由 2005 年的 5,696 亿元增长至 2015 年的 2.8 万亿元,按 5%的销售费用率估算,2015 年汽车厂家的销售费用大约为 1400亿元,汽车行业相关的广告市场空间巨大。随着本土汽车厂家的崛起,国内汽车市场的竞争日趋激烈,相关的营销投入有所上升,也对营销机构的营销效果要求越发提高。未来智海扬涛可以借助上市公司资源更好地为汽车行业提供一体化整合营销服务。思美传媒 (002712)-公司深度报告图表36：智海扬涛财务数据项目营业收入营业利润利润总额净利润归母净利润2016 年 1-7 月（万元）7722.231112.251124.28839.10841.302015 年度（万元）9476.81857.40857.40660.51625.83资料来源：公司公告，方正证券研究所3.2.4 竞争优势智海扬涛在汽车数字全案营销领域具有较突出的竞争优势，主要表现在经营模式、行业经验、人才团队等三个方面：（1）智海扬涛自 2010年起陆续参与了江铃福特旗下全顺、途睿欧及新全顺的全案整合营销,在新媒体环境下汽车行业的数字整合营销领域积淀了丰富的行业经验和资源优势。（2）经过近年来在整合营销领域的业务实践,为客户执行了6个年度的全案服务,并包括了众多的专案服务,且基本都为数字业务,代表了未来汽车营销的发展方向。（3）通过近年来在整合营销领域的沉淀,从传统媒介传播、数字媒体传播到线下活动传播均形成了自身细腻稳健的业务体系,并拥有专业资深的管理团队。4 财务：业务结构优化增厚公司业绩4.1 整合营销能力提升，业务规模扩大2016 年 Q13，公司实现营收 26.67 亿元（同比增 51.23%），实现归母净利 1.01 亿元（同比增 70.23%）；2016 上半年，公司实现营收 18.30亿元（同比增 80.98%），实现归母净利 0.59 亿元（同比增 70.30%）。2011-2015年，公司实现营收分别为13.63/14.44/16.38/21.51/24.94亿 元 （年 均 增 速 16.31%），实 现 归 母 净 利 分 别 为0.90/0.95/0.84/0.71/0.88 亿元。2015 年以来，公司业绩提升主要得益于为拓展泛内容、大营销版图进行的一系列并购，先后于 2015 年 12 月和 2016 年 3 月完成收购科翼文化 80%股权和爱德康赛 100%股权，公司逐步构建了完善的“传统媒介代理+内容营销+数字营销”整合营销体系。图表37：思美传媒 2011 年-2016 上半年营收情况资料来源：公司公告，方正证券研究所图表38：思美传媒 2011-2016 上半年净利润情况资料来源：公司公告，方正证券研究所思美传媒 (002712)-公司深度报告2014 年以前，公司主营收入来源于传统媒介代理（主要是电视广告）和品牌代理。2014-2015 年，随着广告主的营销预算由传统的电视广告向内容营销和互联网广告倾斜发展，公司通过内生发展和外延并购积极布局内容营销和互联网营销板块。2016 上半年，公司实现营收 18.30 亿元，内容营销（30.58%）和互联网营销(25.51%)的收入占比合计达 56%，相较于 2015 年这一比例仅为29%，公司在内容营销和互联网营销板块的布局成效明显。图表39：思美传媒近年来分业务构成（亿元）资料来源：公司公告，方正证券研究所图表40：思美传媒 2016 年 1-6 月分业务构成资料来源：公司公告，方正证券研究所2 月 27 日，公司公告 16 年业绩快报，16 年实现营收 38.17 亿（同比增 53.07%）、利润总额 1.94 亿（同比增 63.04%）、归母净利 1.4 亿（同比增 58.62%）。公司通过内生增长和外延并购方式提升整合营销能力、扩大业务规模,并增加了合并报表范围。4.2 分业务预测（标的维度）图表41：分业务预测（标的维度，未计原主业）标的业务类型持有股权比例2016对赌业绩（单位：万元）20172018爱德康赛数字营销（）270035104563100%科翼传播内容营销（综艺节目及影视剧宣发、商业品牌整合营销和内容制作）335040204824100%掌维科技内容储备（网络文学版权运营）360044005500100%观达影视智海扬涛内容制作（电视剧策划、制作及发行）数字营销（汽车领域为主）6200125080601560100751950100%60%思美传媒 (002712)-公司深度报告4.3 可比公司估值图表42：可比公司估值股票代码002712002400300058002131603729公司简称思美传媒省广股份蓝色光标利欧股份龙韵股份2015 年归母净利(亿元)0.885.480.682.250.412016E1.266.797.576.000.51净利(亿元)2017E2.848.379.878.540.822018E4.1910.0713.3911.051.002016E0.440.510.350.370.76(元）2017E0.990.620.460.531.232018E1.460.750.630.691.512016E62272839108(倍)2017E28222127672018E1918162155资料来源：，方正证券研究所（可比公司的净利预测取自 一致预期，思美传媒估值数据为并表口径且未考虑增发）研究源于数据 23 研究创造价值资产负债表思美传媒 (002712)-公司深度报告附录：公司财务预测表单位：百万元20152016E2017E2018E 利润表20152016E2017E流动资产现金应收账款其它应收款预付账款存货其他非流动资产长期投资固定资产无形资产其他资产总计流动负债短期借款应付账款其他非流动负债长期借款1255.62224.62675.717.0795.530.00252.69437.767.5010.72404.4615.08