企业资本经营财务管理ppt课件

第二章 企业资本经营财务管理,1,【内容介绍】 本章主要是阐述资本经营的内容和方式、企业并购财务管理、资本收缩的财务管理、企业所有权结构调整的财务管理、企业清算财务管理等内容和方法。 【学习目标】 了解资本经营的内容、方式和目标，掌握资本扩张、资本收缩、所有权结构调整以及企业清算等财务管理问题。,2,第一节 企业资本经营概述 一、企业资本经营的概念 企业资本经营是企业对其可以支配的资本资源进行运筹、谋划、配置和存量调整，以最大限度的实现资本增值目标的过程。,3,二、企业资本经营的目标 企业拥有资本，就是为了获得最大的收益，企业可以对内投资，也可以对外投资，通过收购兼并、合资合营以及证券投资等获得资本的最大增值。,4,（一）资本经营的基础目标资本保值 其一，法律上赋予公司法人地位，使其拥有全部法人财产权 ,从法律上保全出资者的合法权益；,5,其二，在会计上为了持续经营也必须做到资本保值，因为只有保全企业资本，才能维持企业法人这种资本组织形式的长期存在和发展,6,从数量上讲，资本保值就是资本经营的一个报告期内，期末的资本总值大于等于期初的资本总值，只有这样才算是保全了资本及其增值能力。,7,（二）资本经营的最终目标资本增值 资本保值是企业要实现的基本目标，但不是最终目标。企业将资本进行投资从事经营活动的最终目标是最大限度的实现资本的增值。,8,1、投资收益 资本投资收益是指企业将自己的资本投资于其他企业取得企业所有权后，从其他企业所取得的税后利润中获得的资本报酬。,9,（2）资本利得 资本利得是指企业将资本投放于其他企业后形成股权和债权形式，通过转让这些股权和债权所获得的差价收入。资本利得的基本形式有两种：其一是股权买卖，是通过低价购买股票高价出售股票来实现资本增值。其二是企业买卖，是指通过低价收购企业的产权，并对企业进行重组后，将其高价出售。,10,三、企业资本经营的内容 （一）资本筹集 企业要从事资本经营，首先必须筹集到经营所需要的资本数额，因此，资本筹集是资本经营的起点和首要环节。资本筹集主要采用原始资本筹集和追加资本积累。,11,追加资本主要有主权资本和负债资本两部分所组成。（1）主权资本，是所有权归投资者的资本，主要来源于企业税后利润用于追加投资的部分和投资者的追加投资,12,（2）负债资本，是所有权归债权人到期要还本付息的资本，这部分资本主要采用银行借款、发行债券、融资租赁等方式筹集。,13,（二）资本投放和扩张 企业拥有大量的资本是为了获得更高的报酬，为此就必须进行投资和经营，资本的投放除了对内用于购建固定资产、购买机器设备等进行生产经营活动外，还可以进行对外投放和扩张。,14,（三）资本运作监管和存量资本调整 企业将资本投放于被投资企业后，资本的所有权和经营权分离了，资本由受托经营人员按照委托代理契约责任从事经营活动。但是企业为了保障自己的合法权益，必须采取有效手段对被投资企业进行监督和管理，并根据被投资企业的经营情况进行存量资本的调整。,15,（四）资本效益评价和收益分配 资本经营效益的评价是企业对被投资企业取得的经营成果，按照一定的指标和专门的方法进行考核、分析和评定 .其次，资本收益的分配是根据资本经营的最终成果，按照一定原则和程序在相关利益主体之间进行的分配。,16,四、企业资本经营的形式 从不同角度进行分类，有不同的资本经营形式。 （一）扩张型资本经营、收缩型资本经营和结构调整型资本经营,17,1、扩张型资本经营。 企业为了扩大经营规模，通常采用扩张型资本经营战略，通过资本的扩张形成一定的经营规模，才能有更强的生存能力和竞争能力，才能使企业得到良性和快速的发展。,18,（1）兼并和收购 （2）股份制改造和上市,19,2、收缩型资本经营。 收缩型资本经营是指企业为了特定目的将所控制资产转让给可以对其进行更有利管理的其他企业，从而部分地退出企业的一种资本经营形式。资本收缩的目的是为了调整经营战略以及避免风险等。 资本收缩包括资产剥离、公司分立等。,20,(二)以资产重组为基础的资本经营、以管理为基础的资本经营、以经营重组为基础的资本经营和纯粹的资本经营,21,1、以资产重组为基础的资本经营。 以资产重组为基础的资本经营是以资产之间的功能互补关系为基础的资本经营。通常可以通过资产重组，实现资本总量扩大，从而实现资本经营的规模效益；,22,2、以管理为基础的资本经营。 以管理为基础的资本经营是指以改变被投资企业的管理制度为基础的资本经营，也就是以西方效率并购理论中无效管理理论为基础的资本经营。,23,3、以经营重组为基础的资本经营。 以经营重组为基础的资本经营是指以产品之间的互补关系和产品的市场占有份额为基础的资本经营。也就是以一体化并购理论为基础的资本经营。,24,4、纯粹的资本经营。 纯粹的资本经营是以资本市场中的金融工具为对象的投资经营活动。即通过买卖金融工具，如股票、债券、基金、期权和期货等来获得投资收益和资本利得的一种资本经营。,25,第二节 企业资本扩张的财务管理,一、企业并购的类型 （一）横向并购、纵向并购和混合并购 1、横向并购。 横向并购是指同属于一个产业或行业、生产或销售同类产品的企业之间发生的并购行为。美国波音公司和麦道公司的合并便属于横向并购。,26,横向并购主要目的是为了消除竞争对手、扩大市场分额、增加垄断实力和实现规模效益。,27,2.纵向并购。 纵向并购是指在产业链上不同生产过程或经营环节企业之间的并购行为。如“供产销一体化”、“研产销一体化”等。 纵向并购主要目的是为了缩短生产经营周期、加强对采购和销售的控制、利用协作化生产和节约生产经营过程的费用。,28,3.混合并购。 混合并购是指生产和经营彼此没有关联的产品或服务企业之间的并购行为。混合并购主要目的是为了分散风险、资源互补、优化组合以及为了扩大经营范围和经营规模。,29,（二）现金购买资产、现金购买股权、股票换取资产和股票换取股权,30,1、现金购买资产。 现金购买资产是指企业用现金等方式收购目标企业的全部或部分资产的一种并购形式。现金收购资产能够做到等价交换、交割清楚，没有后遗症或遗留问题，一般适用于非上市公司的并购。,31,2、现金购买股票。现金购买股权是指企业使用现金等方式购买目标企业的一部分股票，以实现控制目标企业资产及经营权目的的一种并购形式。,32,3、股票换取资产。股票换取资产是指企业向目标企业发行自己的股票以交换目标企业大量资产的一种形式。一般情况下，收购企业要承担被收购企业的全部或部分债务责任 。,33,4、股票换取股票。股票换取股票是指企业直接向目标企业的股东发行自己的股票，以交换其所持有的被收购企业股票的一种形式。通过这种收购形式，目标企业就成为企业的子公司或解散并入收购企业。这种收购形式不需要花费大量的现金，通过股票交换就可以实现收购目的，是较为常见的一种并购方式。,34,（三） 善意并购和非善意并购 按企业并购程序不同可分为善意并购和非善意并购。 1.善意并购。 善意并购是并购企业与目标企业双方通过友好协商确定并购事宜的并购。,35,2.非善意并购。非善意并购即敌意收购是指当友好协商被拒绝时，收购企业不顾目标企业的意愿采取非协商手段，强制收购被收购企业的一种形式。,36,四、杠杆并购和非杠杆并购 按是否用目标企业的资产支付并购资金分为杠杆并购和非杠杆并购,37,1、杠杆并购。 该并购方式下，所有权的转移主要依靠负债来实现，杠杆并购的显著特征是该负债通过目标企业的资产做担保而获得的，所以，收购企业不必拥有巨额资金，只需准备少量现金（用于支付并购过程中必须的律师费和会计师等费用等）。收购方只要有10%30%的自有资金，就可以收购任何规模的企业。,38,2、非杠杆并购。 这种并购方式下，收购企业通常不是用目标企业的经营所得支付收购资金，也不是以目标企业的资产做担保举债，而是自筹资金来完成并购。但这并不说明收购无需借助债务资金，只是借款抵押品和贷款比例与杠杆收购有明显不同而已。,39,二、企业并购的价值评估 企业要并购其他企业，首先要根据企业发展战略选择合适的行业和企业，然后需要对目标企业的价值进行评估，根据评估结果和企业的具体情况再决定是否并购目标企业。,40,（一） 收益法（市盈率模型） 1.检查、调整目标企业近期的利润业绩。收益率法使用的收益指标在性质上是目标企业在被收购以后持续经营可能取得的净利润。,41,2.选择并计算目标企业估价收益指标。通常来说，目标企业估价收益指标有三种选择：(1)最简单的估价收益指标可采用目标企业最近一年的税后利润，因为其最贴近目标企业的当前状况。(2) 目标企业最近三年税后利润的平均值作为估价收益指标。 (3)采用并购后目标企业收益指标 。,42,3.选择标准市盈率。一般可选择的标准市盈率有如下几种：(1)在并购时点目标企业的市盈率；(2)与目标企业具有可比性的企业的市盈率；(3)目标企业所处行业的平均市盈率。,43,4.计算目标企业的价值。根据选定的目标企业收益指标和标准市盈率，就可以计算出目标企业的价值。,44,例2-1C公司计划横向兼并同行业的M公司，假设双方公司的长期负债利率均为10，所得税税率均为25。按照C公司现行会计政策对M公司的财务数据进行调整后，双方的基本情况如下： 表2-2-2是C、M两公司2008年12月31日的简化资产负债表。 表2-2-3是C、M公司2008年度的经营业绩及其他指标。,45,46,47,由于并购双方处于同一行业，从并购企业的角度出发，预期目标企业未来可达到同样的市盈率是合理的，所以C公司可以选择其自身的市盈率为标准市盈率。在其基础上，若选用不同的估价收益指标，分别运用公式计算目标企业的价值如下：,48,(1)选用目标企业最近一年的税后利润作为估价收益指标： M公司最近一年的税后利润=75（万元） 同类上市公司（C公司）的市盈率=18 M公司的价值=7518=1350(万元) (2)选用目标企业近三年税后利润的平均值作为估价收益指标： M公司近三年税后利润的平均值=66（万元） 同类上市公司（C公司）的市盈率=18 M公司的价值=6618=1188（万元）,49,(3)假设目标企业并购后能够获得与并购企业同样的资本收益率，以此计算出的目标企业并购后税后利润作为估价收益指标： M公司的资本额=长期负债+股东权益=250+1000=1250（万元） 并购后M公司资本收益=125018.33%=229(万元) 减：利息=25010%=25(万元) 税前利润=204(万元) 减：所得税=51(万元) 税后净利=205-51=153(万元) 同类上市公司（C公司）的市盈率=18 M公司的价值=15318=2754(万元),50,（二）贴现现金流量法 （拉巴波特模型Rappaport Model） 采用贴现现金流量法对目标企业估价的步骤有： 1. 预测自由现金流量。,51,依据现金流量的口径不同，可将现金流量分为企业自由现金流量和股东自由现金流量两大类。 (1) 企业自由现金流量（经营实体自由现金流量）。 企业自由现金流量是指扣除税收、必要的资本性支出和营运资本增加后能够支付给债权人和股东的现金流量。其基本公式为：,52,企业自由现金流量=息税前利润加折旧（EBITDA）-所得税-资本性支出-营运资本净增加=税后利润折旧利息-资本性支出净增加-营运资本净增加 债权人自由现金流量+股东自由现金流量,53,(3)股东自由现金流量。 股东自由现金流量是指满足债务清偿、资本支出和营运资本等所有的需要之后剩下的股东的现金流量。也是企业自由现金流量扣除债权人自由现金流量的余额。,54,其基本公式为： 股东自由现金流量=企业自由现金流量-债权人自由现金流量 =息税前利润加折旧（EBITDA）-所得税-资本支出净增加-营运资本净增加+（发行的新债-清偿的债务本金利息） 税后利润折旧-所得税-资本支出净增加-营运资本净增加+（发行的新债-清偿的债务本金） 税后利润（负债比率）资本支出净增加（负债比率）营运资本净增加,55,通常，对目标企业现金流量的预测期一般为510年,56,拉巴波特建立的自由现金流量预测模型如下： CFt=St-1(1+gt)Pt(1-Tt)-(St-St-1)(Ft+Wt) 式中：CF现金流量； S年销售额； g销售额年增长率； P销售利润率； T所得税率； F销售额每增加1元所需追加的固定资本投资； W销售额每增加1元所需追加的营运资本投资； t预测期内每一年度。,57,2. 估计贴现率 包括股权资本成本和债务资本成本，然后再计算加权平均资本成本作为贴现率。 (1) 股权资本成本。 股权资本成本的计算方法有多种如股利增长模型、套利估价模型，但是比较常用的是资本资产定价模型（CAPM），具体公式如： Ks=RF+RR=RF+(Rm-RF),58,其中，RF是无风险报酬率，一般用同期存款利率或同期国债利率来表示；Rm是资本市场所有股票的平均报酬率，(Rm-RF)是风险溢价。资本资产定价模型的难点是如何确定系数,59,（2）债务资本成本。债务资本成本包括借款和债券的资本成本，通常我们按照各种借贷中税后实际利息支出来计算。即： 债务资本成本=税前债务资本成本（1-所得税率）,60,（3）加权平均资本成本。 加权平均资本成本（WACC）是企业筹集资本而发生的各种资本成本以其资本结构为权数计算的加权平均数。估计了股权资本成本和债券资本成本后，即可根据并购企业期望的资本结构计算加权平均资本成本。,61,具体公式为： WACC=KiWi 式中：WACC加权平均资本成本； Ki各单项资本成本； Wi各单项资本所占的比重。,62,3.计算现金流量现值，计算企业价值。 根据目标企业自由现金流量计算其价值如下： 式中： TVa并购后目标企业价值； FCFt在t时期内目标企业自由现金流量； Vtt时刻目标企业的终值； WACC加权平均资本成本。,63,例2-2 假定甲公司拟在2009年初收购目标企业乙公司。经测算收购后有6年的自由现金流量。2008年乙公司的销售额为150万元，收购后前5年的销售额每年增长8，第6年的销售额保持第5年的水平。销售利润率（含税）为4，所得税率为25，固定资本增长和营运资本增长如表中数据，加权资本成本为11。要求计算目标企业的价值。 依据上述资料的计算，其结果见表2-2-4。,64,65,通过计算我们得出，如果甲公司能够以31.6587万元和更低的价格购买乙公司，那么这一并购活动从价格上讲是合理的。或者说，通过上述估值分析，求出了并购方能接受的最高价格。,66,4. 贴现现金流量估值中的二段模型。贴现现金流量估值中的二段模型是指企业未来自由现金流量的增长呈现两个阶段，即初始阶段增长率很高，后续阶段增长率相对稳定，且持续时间长久。,67,68,例2-3 A公司正考虑并购B公司。B公司目前的值为1.40，负债比率按市值计算为30。假如并购成功，A将把B公司作为独立的子公司来经营，并使B的负债率达50，这将使其值增加到1.70。估计并购后给A公司的股东带来的自由现金流量为表2-2-5所示：,69,70,这些现金流量包括所有的并购效应。市场平均风险报酬率为10，无风险收益率为6，负债利率为8，公司所得税率为25。要求计算B公司的价值。 通过上述资料分析，我们知道B公司的现金流量呈现二阶段，其中前4年为超常增长期，第5年及以后为稳定增长期，因此我们分以下四步来计算B公司的价值：,71,（1）计算B公司的资本成本： 股本资本成本率6+1.7（10-6）12.8 加权平均资本成本（WACC）=12.8%50%+8%(1-25%)50%=9.28% （2）计算B公司超常增长期现金流量的现值： B公司前4年现金流量的价值,72,（3）计算B公司稳定增长期现金流量的现值： （4）计算B公司的价值 B公司的价值=468.06+2485.36=2953.42（万元）,73,（三）资产价值基础法 资产价值基础法指通过对目标企业的资产进行评估来评估其价值的方法。确定目标企业资产的价值，关键是选择合适的资产评估价值标准。目前国际上通行的资产评估价值标准主要有以下三种： 1. 账面价值。账面价值是指会计核算中账面记载的资产价值。,74,2.市场价值。市场价值与账面价值不同，是指把该资产视为一种商品在市场上公开竞拍，在供求关系平衡状态下确定的价值。,75,市场价值法通常将股票市场上与企业经营业绩相似的企业最近平均实际交易价格作为估算参照物，或以企业资产和其市值之间的关系为基础对企业估值。其中最著名的是托宾（Tobin）Q模型，即一个企业的市值与其资产重置成本的比率。 Q=企业价值/资产重置成本 企业价值=资产重置成本增长机会价值 =Q资产重置成本,76,一个企业的市场价值超过其重置成本，意味着该企业拥有某些无形资产，拥有保证企业未来增长的机会。超出的价值被认为是利用这些机会的期权价值。但是Q值的选择比较困难。即使企业从事相同的业务，其资产结构也会有很大的不同。此外，对企业增长机会的评价并非易事，如在世界不同地区运营的两家石油开发和生产企业就会有不同的增长机会。在一些其他部门，例如房地产，尽管企业单项资产的评估会更容易，但增长机会仍是一个问题。在实践中，被广泛使用的Q值的近似值是“市净率”，它等于股票市值与净资产值的比率。,77,例如，假定对一家企业的各项资产的重置成本合计是3亿元，其市净率是2，那么企业价值为326亿元。,78,3. 清算价值 清算价值是指在企业出现财务危机而破产或歇业清算时，把企业中的实物资产逐个分离而单独出售的资产价值。清算价值是在企业作为一个整体已经丧失增值能力情况下的资产估价方法。对于股东来说，公司的清算价值是清算资产偿还债务以后的剩余价值。,79,第三节 企业资本收缩的财务管理,企业资本收缩是与资本扩张相对应的，是指把企业的一部分资产、子公司、分公司或其他分支机构从企业分离出去，从而缩小企业经营规模的一种行为。企业收缩战略形成于20世纪的80、90年代，主要是由于企业混合并购和企业集团化、多元化经营反思的结果，其主要的形式是资产剥离、公司分立和分拆上市等。,80,一、资本收缩的种类 （一）资产剥离、公司分立和上市分拆 按照实现的形式分类，资本收缩可以分为资产剥离和公司分立、上市分拆。 1. 资产剥离。 资产剥离是指企业将现有的某些部门、子公司、产品生产线、固定资产等出售给其他企业，并获得现金或有价证券的行为。,81,企业资产剥离是与企业收购兼并以及调整企业战略有关的一种活动，如并购完成后出售目标企业的资产或业务，以获得现金回报；通过资产剥离可以纠正由于并购疏忽而带来的失误；通过出售亏损子公司或分公司以适应经济萧条给企业带来的压力；通过资产剥离以适应经济环境的变化，从而调整企业发展战略等。,82,2. 公司分立。 公司分分立是指一个公司通过将母公司中拥有的股份，按照比例分配给现有母公司的股东，形成一个与母公司有着相同股东的新公司，从而在法律上和组织上将子公司的经营从母公司的经营中分立出去的行为。公司分立一般不会发生现金交易，子公司资产也不需要重新评估，只需要将母公司的权益在新旧实体之间进行划分，不存在股权和控制权向第三者转移的情况。,83,3. 分拆上市。分拆上市是公司分立的一种特殊形式，它有广义和狭义之分，广义的分拆上市是指已上市或未上市的集团公司将部分业务从母公司独立出来单独上市的行为。狭义的分拆上市是指已上市公司将部分业务从母公司中独立出来，另行公开招股上市的行为。,84,二、资产剥离的种类 资产剥离是将企业将现有的分公司、子公司、固定资产等出售给其他企业以获得现金等报酬的一种行为。资产剥离按照不同标准可以分为不同的种类。,85,（一）向非关联企业出售资产、管理层收购和职工持股计划 资产剥离按照买方的不同可以分为向非关联企业出售资产、管理层收购和职工持股计划三种方式。,86,1.向非关联企业出售资产。 它是将企业现有的资产出售给与本企业没有利益关系的纯粹的第三者。 2.管理层收购。 它是将企业的部分资产或业务出售给企业内部的管理人员。,87,3.职工持股计划的。它是由企业职工购买本企业股份而拥有企业部分产权，并获得相应管理权的一种方式。它起源于20世纪六七十年代的美国，主要是为了重振美国经济，改善劳资关系大背景下出现的，职工持股计划的目的不是为了融资，而是为了充分调动职工的创造性和积极性。,88,（二）自愿剥离和非自愿剥离 1. 自愿剥离。 自愿剥离是企业管理人员发现通过资产剥离可以提高企业的核心竞争能力和资本的市场价值而主动对不需要的、暂时闲置的或效率低下的资产进行的剥离。,89,2. 非自愿剥离。 非自愿剥离是指企业在经营过程中违反了国家的有关法律法规而被有关部分或司法部门强制进行的剥离。,90,（三）出售资产、出售生产线、出售子公司和清算 按照所出售资产的具体形式不同可以分为出售资产、出售生产线、出售子公司和清算几种。 1、出售资产。 出售资产是指出售企业的场地、设备、运输工具等固定资产。 2.出售生产线。 出售生产线是指将与生产某种产品相关的全套机器设备出售给其他企业。,91,3.出售子公司。 出售子公司是指将企业独立、可持续经营的子公司整体出售给其他企业。这个子公司在法律上和组织方式上相对独立的，因此，出售的不仅仅是资产，还包括相关的只能部门和相关的人员。 4. 清算。 清算是指将一个企业或其拥有的一个业务部门的全部资产零碎地而不是整体出售给其他企业，并将所获得的收入分配给股东。,92,第四节 企业所有权结构变更之财务管理,一、股权置换 （一）股权置换的概念和类型 1、股权置换的概念。 股权置换有广义和狭义之分，狭义的股权置换是指公司向股东或证券持有人提供新的证券、权证或选择权以换取股东或其他证券持有人手中的公司证券、权证或选择权。,93,（二）股权置换的财务分析 1、股权置换可以提高股价和股东收益。从实证结果分析，凡是通过换股增加了公司杠杆效应的，提高公司未来收益的，或使管理者对公司控制力加强的，都会增加公司股票的价格，同时也会增加股东的收益。,94,2、股权置换可以调整资本结构。 通过债权性证券与股权性证券之间的交换，通过低利率债券与高利率债券之间的交换等，都可以实现调整资本结构，降低资本成本，提高公司价值的目的。,95,二、股份回购 （一）股份回购的概念 股份回购是指股份有限公司通过一定的途径买回本公司发行在外股份的行为。在西方股票回购是上市公司从资本市场上将流通在外的本公司的股票通过现金方式购回的一种行为。公司在股票回购完成后可以将回购的股票注销，但是大多数情况下，公司将回购的股票作为库藏股保留，库藏股仍属于流通在外的股票，但是不参加每股收益的计算和分配。,96,（三）股票回购的财务分析 公司股票回购将引起股价的变化。这种变化主要来自两个方面： 1、股票回购后公司的每股净资产增加从而提高股价。,97,例如某公司股本为10000万股，全部为流通股，每股净资产为2元，假定公司的市盈率不变。分别三种情况分析股票回购对公司财务指标的影响。 （1）股票价格低于每股净资产。假设每股股票的价格为1.8元，如果股票回购20%，即2000万股，回购后公司的净资产值为16400元（100002-20001.8），回购后流通在外的股份为8000万股，则每股净资产为2.05元（164008000），这将引起股价上升。,98,（2）股票价格高于每股净资产。假设每股股票的价格为2.4元，如果股票回购20%，即2000万股，回购后公司的净资产值为15200元（100002-20002.4），回购后流通在外的股份为8000万股，则每股净资产为1.9元（152008000），这将引起股价下降。,99,（3）股票价格等于每股净资产。假设每股股票的价格为2元，如果股票回购20%，即2000万股，回购后公司的净资产值为16000元（100002-20002），回购后流通在外的股份为8000万股，则每股净资产为2元（160008000），与原每股净资产相同，因此对股价不会产生多大影响。,100,2、由于股票回购行为的影响和投资者对此的心理预期，将促使市场看好该股票带动股价的上升。公司的任何决策行为都是在自利行为和净增收益原则基础上进行理性决策行为，也就是说股票回购这一决策行为对公司是有利的，是可以增加公司净收益的，作为一个理性的投资者就会根据这一决策购买股票，从而引起股价的上升。,101,三、管理层收购 （一）管理层收购的概念 管理层收购（management buy out,MBO），是指目标公司的管理层利用外部融资购买本公司的股份，从而改变本公司所有权结构、控制权结构和资产结构，进而达到控制本公司的目的并获得预期收益的一种并购行为。管理层收购是杠杆并购的一种特殊形式，当杠杆并购的收购人是公司的管理层时，杠杆并购也就是管理层收购。,102,管理层收购产生于20世纪70年代的美国，当时受经济危机和其他因素的影响，资本市场的股票价格回落幅度较大，市场平均市盈率较低。在这种情况下，一些战略投资者和金融投资人看到了低成本扩张或迅速增值的机会，于是就掀起了一股杠杆并购的浪潮，企业的管理层也加入其中，通过举债融资来收购所在的公司，管理层收购便应运而生。在我国管理层收购最早出现于20世纪90年代末期，是适应经济体制改革出现的一种并购方式。,103,（三）管理层收购的方式 国外管理层的收购主要有以下三种方式。 1、收购上市公司。 是指企业的管理人员收购本公司后，原来的上市公司转为非上市公司的一种方式。这种方式的收购动机主要有：基层管理人员的创业尝试、防御敌意收购、机构投资者或大股东转让大额股份以及摆脱上市公司制度的约束等。,104,2、收购集团的子公司或分公司。 集团企业在发展过程中为了重点发展核心业务或转移经营重点进入新的领域，通常需要出售一部分资产和业务，或者子公司在经营价值得以提升以后出售套取现金，在这种情况下，企业往往会采用MBO进行资产的剥离和重组，采用MBO对集团企业来讲属于内部人员，易于满足保密要求，被收购企业与原来企业的业务也会继续保持而有利于平稳持续的经营。,105,3、公营部门的私有化。 是指公营部门将起整体或部分出售给管理层，实现市场化经营的一种方式。公营部门采用MBO的主要动机有二：一是可以引入资本市场的监督机制；二是可以激励管理层提升企业经营业绩。,106,四、私有化 （一）私有化的概念 私有化的全称是上市公司私有化，也称转为非上市，是资本市场上一类特殊的并购操作，与其他并购的最大区别是，它的目标是将把收购的上市公司退市，由公众公司变为私人公司。通俗来说，就是控股股东把小股东手里的股份全部买回来，扩大已有份额，最终让这家公司终止上市的一种行为。,107,（二）私有化的方式 上市公司私有化的方式主要有三种： 1、附带先决条件的要约收购。是指公司向所有小股东发出带有收购条件的收购要约，按照要约规定的期限、交易价格向资本市场上所有股东收回全部本公司的股票，使上市公司不再具有上市资格的一种行为。如我国证券法规定（1） 股本总额超过4亿元，公开发行10%以上；（2） 股本总额4亿元以下，公开发行25%以上，否则不具有是市资格。如果公司从资本市场上收购股份超过75%或90%时，就可以实现私有化的目的。,108,2、吸收合并。是指收购方按照并购协议，用本公司的股票或现金等换取目标公司的股票，并将目标公司的股票全部注销，使目标公司丧失法人资格，从而不具备上市条件的一种行为。,109,3、计划（或协议）安排（a scheme of arrangements）。是指收购公司首先要制定收购目标公司股票的计划或协议，然后经过最高权力机关（在香港是指高等法院）审核批准后，向目标公司的股东收购股票，使目标公司不再具有上市资格的一种行为。目前国内A股市场还没有该方式。,110,