湖南大学公司金融全

编号：时间：2021年x月x日书山有路勤为径，学海无涯苦作舟页码：第62页 共62页第一章 概论本章内容提示：公司金融概念、财务管理目标、财务管理环境 一、什么是公司金融 1、企业 企业是以其投资人投入的资本实现最大限度地增值为目的的经济组织。企业按其法律形式可以划分为独资企业、合伙企业和公司企业三种形式。 公司企业是依据公司法组织、登记成立的一种盈利性法人组织。 企业的资本是如何增值的呢？ 权益资本债务资本货币原材料在产品产成品货币固定资产税金利润成本折旧简单再生产扩大再生产资金周转示意图 问题：货币从那里来？ 筹资（渠道、方式、条件、成本、结构）货币以什么形式存在？ 资源配置（对象、收益、风险）收入如何分配？ 利润分配（股利政策、股利方式）一个公司的简化的组织结构图 2、财务 财务是企业再生产过程中的资金运动及其相互关系。财务首先表现为资金运动（资金的筹集、使用、耗费、收入的取得与分配），同时也体现了一定的财务关系（公司企业与投资人、与国家税务机关、与债权人、与债务人、与被投资人、与企业内部各部门、与员工、与经营者的财务关系）。 3、公司金融 公司金融就是遵循资金运动规律和国家的法律法规的要求，科学组织财务活动、正确处理财务关系的一项管理工作。二、财务管理目标1、企业价值最大化（利润最大化、每股盈余最大化） 2、确立财务管理的目标必须考虑几个关系 （1）财务管理目标应当与企业管理的最高目标一致。企业的最高目标是企业可持续发展。 （2）财务管理目标必须是经济性目标与社会性目标统一。 （3）财务管理目标必须是战略性目标与战术性目标的有机结合 3、企业价值最大化目标具体体现如下五个方面 （1）市场竞争能力强 （2）获利能力与增值能力高 （3）偿债能力与企业信用水平好 （4）资金营运能力快 （5）抵御风险能力大 三、财务管理环境1. 经济环境（经济周期、经济发展水平、经济政策、竞争程度） 复苏繁荣衰退萧条1.增加厂房设备2.实行长期租赁3.建立存货4.引进新产品5.增加劳动力1.扩充厂房设备2.继续建立存货3.提高价格4.开展营销规划5.增加劳动力1.停止扩张2.出售多余设备3.停产不利产品4.停止长期采购5.削减存货6.停止雇员1.建立投资标准2.保持市场份额3.缩减管理费用4.放弃次要利益5.削减存货6.裁减雇员2. 法律环境（经济法、税法、金融法）3.金融环境（金融机构、金融工具、金融手段）第二章 财务管理的价值观念本章内容提示：利率、资金的时间价值、风险报酬 一、利率 1、利率的种类 利率是资金的增值额与投入资金价值的比率。它是资金的交易价格，资金的融通实质上是通过利率这个价格在市场机制的作用下进行的资源再分配。因此利率在财务管理中起着非常重要的作用。 （1）按利率之间的依存关系，分为基准利率和套算利率 （2）按债权人的实际所得，分为名义利率和实际利率 （3）按借贷期内是否调整，分为固定利率和浮动利率 （4）按利率变动与市场供求关系，分为市场利率和法定利率 2、决定利率水平的基本因素 资金的供求状况决定利率的高低 3、利率水平的构成 资金的利率由三部分构成：纯利率、通货膨胀附加率、风险附加率，或者说是由时间价值、通货膨胀补偿、风险报酬三部分组成的。 其中风险附加率又包含三个内容：违约附加、变现力附加、到期附加。 二、资金的时间价值 （一）资金时间价值的含义 资金经历一定时间的投资和再投资所增加的价值。资金的时间价值是在周转的过程中形成的，停止了周转，也就失去了增值的机会。 （二）资金时间价值的计算 1、基本概念 （1）利息：利息是资金所有者让渡资金的使用权所收取的报酬。 利息=本金时间利率 I=Pt i 本利和=本金+利息 S=P+（P t i） （2）终值：一定数量的现在货币经过若干期后的本利之和。或者说终值是现在投入的现金在将来某一时点的价值。 （3）现值：一定数量的未来货币按一定的折现率折合成现在的价值。 例1：本金100元，存入一年，利率10%，一年后的价值？ S= P（1+ti）=100（1+110%）=110（元） 例2：一年后的110元，当折现率为10%时，相当于今天的价值是多少？ P = S（1+ti）= S（1+ti）-1 =110(1+110%)-1 = 100(元） 2、单利 只有最初的本金计算利息，利息不计算利息。 例3：存入100元，存期3年，利率10%，求终值？ S=100（1+310%）=130（元） 3、复利 上一期的利息并入下一期的本金合并计算利息，即利息也要计算利息。 例4：存入100元，存期3年，利率10%，按年复利,求终值？ S=P（1+i）n =100（1+10%）3 =133（元） P=S（1+i）-n 4、名义利率与实际利率的关系 名义利率也称为票面利率或合同约定的利率。在一年内由于复利的次数不同，实际所得的利息也不同，根据复利实际所得的利息计算出的利率称为实际利率。 例5、存入100元，存期一年，利率10%，分别按年复利、按季复利、按月复利。 S(年)=100（1+10%）1=110（元） S(季)=100（1+10%4）4=110.38（元） S(月)=100（1+10%12）12=110.47（元） 1+i=(1+r/m)m i=(1+r/m)m-1 i=(1+10%/1)1-1=10% i=(1+10%/4)4-1=10.38% i=(1+10%/12)12-1=10.47% 例6、贷款1000元，年利率9%，按月复利；年利率9.3%，按年复利。请问你愿意选择哪种利率？ 5、年金 年金是指一定时期内每期金额相等的收付款项。年金的特点是收或付的金额相等，收或付款项间隔的时间相等。 （1）普通年金 在每期期末收付的年金。 普通年金终值 i=10%, n=4 0 1 2 3 4 100 100 100 100 S=A+A(1+i)+A(1+i)2+A(1+i)n-1 式(1) 等式两边同乘以（1+i）得： S（1+i）=A(1+i)+A(1+i)2+A(1+i)n 式(2） 式（2）式（1）得 （1+i）S-S= A(1+i)n-A 化简后得： 用复利公式计算结果一样： S=100+100（1+10%）+100（1+10%）2 +100(1+10%)3 =464.10（元）幻灯片10普通年金现值：0 1 2 3 4 100 100 100 100 P=A(1+i)-1+A(1+i)-2+A(1+i)-n 式（1） 等式两边同乘以（1+i）得： P（1+i）=A+A(1+I)-1+A(1+i)-2+A(1+i)-(n-1) 式（2） 式（2）-式（1）得： P（1+i）-P=A-A(1+i)-n 化简后：2、即付年金在每期期初收付的年金。即付年金终值0 1 2 3 4100 100 100 100 S=A（1+i）+A(1+i)2+ +A(1+i)n 式中各项为等比数列求和，首项为A（1+i），公比为（1+i） 根据等比数列求和的公式可知：即付年金现值 0 1 2 3 4 100 100 100 100 P=A+A(1+i)-1+A(1+i)-2+A(1+i)-(n-1) 式中各项为等比数列，首项是A，公比是（1+i）-1,根据等比数列求和的公式： 3、递延年金：从第一期开始递延若干期之后发生的年金。 递延年金终值：与递延期无关 0 1 2 3 4 5 6 7 100 100 100 100 m n递延年金现值： 0 1 2 3 4 5 6 7 100 100 100 100 m n先算年金现值，再对该年金现值计算复利现值。4、永续年金：没有终期的年金。 永续年金现值： 当n 时，则 三、风险价值 （一）风险的含义与类别 1、风险的含义 风险是指人们在事先能够肯定采取某种行动所有可能的后果以及每种后果出现的可能性的状况。也有人说风险是指结果的任何变化。风险的特点是： 风险是客观的 风险是可变的 风险与不确定性是有区别的 风险是损失与收益并存的 风险是针对特定主题、项目而言 2、风险的类别（1）从风险产生的原因分类，分为系统性风险和非系统性风险（2）从公司本身来看，分为经营风险和财务风险 （二）风险的衡量1、概率 概率是指某一事件出现的机会的大小。通常用百分数或小数来反映。用公式表示： 0Pi1 2、期望值 随机变量的各个取值是以相应的概率为权数的加权平均数，称为随机变量的预期值（数学期望或均值），是随机变量取值的平均化。 3、连续性分布4、标准差(1)计算期望值 (2)计算离差 (3)计算方差 (4)计算标准差 5、标准离差率（三）风险与报酬的关系 期望投资报酬率 无风险报酬率+风险报酬率 无风险报酬率+风险报酬斜率风险程度 （1） 无风险报酬率+（市场平均报酬率无风险报酬率） （2） 对于没有市场价格的投资项目，可以用式（1），有市场价格的证券投资项目，可以用式（2）。式（2）也称为资本资产定价模型。 Ki=Kf+i(Km-Kf) 其中贝它系数为：如果是有多种证券，则i应是各种证券的加权平均数：第三章 筹资决策本章内容提示：筹资概述、权益筹资、负债筹资、短期筹资 一、筹资决策概述（一）筹资动机与要求 筹资：是企业为满足生产经营、对外投资和调整资本结构的需要，通过一定的渠道、采取适当的方式，筹措所需资金的一种财务行为。 1、筹资动机 创建的需要；发展的需要；偿还债务的需要；调整资金结构的需要；适应外部环境变化的需要 2、筹资管理的基本要求 规模适度; 结构合理; 成本节约；时机得当；依法筹措 （二）筹资渠道和筹资方式 1、筹资渠道 目前我国企业的筹资渠道有：国家财政资金、银行信贷资金、非银行金融机构资金、其他法人资金、民间资金、企业内部积累、外商资金。 2、筹资方式 权益资本：吸收直接投资、股本 债务资本：发行债券、银行借款、租赁、商业信用、其他 3、筹资方式的国际比较 （三）资金需要量的预测 1、高低点法：以某一定时期内的最高业务量的混合资金与最低业务量的混合资金之差，除以最高与最低业务量之差，先算出单位变动资金的值，然后再据以分解出混合资金的变动部分和固定部分各占多少的简单方法。 Y=a+bx Y=bx Y：混合资金需要量之差 ；x：高低点业务量之差aY-bx 例：某企业1990年2001年的产销量与资金需要量如表3.1，2002年的产销量为108万件，预测2002年的资金需要量？2、线性回归分析法3、销售百分比法 基本原理：财务预测销售百分比法，首先假设收入、费用、资产、负债与销售收入存在稳定的百分比关系，根据预计销售额和相应的百分比预计资产、负债和所有者权益，然后利用会计等式确定融资需求。 具体方法：总额法和增加额法 计算步骤： 第一、区分变动与非变动性项目 第二、计算变动性资产及变动性负债的销售百分比 第三、计算预计的资产、负债及所有者权益（计算随销售额增加而增加的资产、负债及所有者权益） 第四、计算外部筹资需求计算公式：需从外界追加筹资资金的需要量式中：A:随销售变化的资产（敏感资产） B:随销售变化的负债（敏感负债） P：销售净利率 S1: 基期销售额 S2: 预测期销售额 E: 收益留存比率销售增长额 （四）利润预测 1、主要的本量利关系方程式 利润=（单价 单位变动成本）销量 固定成本 = (a-b)QF =边际贡献 固定成本 =销售收入边际贡献率 - 固定成本 2、盈亏临界分析 收入成本 Qa=Qb-F Q(a-b)=F 3、利用安全边际和边际贡献率计算利润安全边际=正常销售-盈亏临界点销售利润=安全边际边际贡献率 二、权益资本筹资 （一）资本金制度 1、资本金的含义 资本金是企业在工商行政管理部门登记的注册资金，是投资人投入给企业生产经营并承担有限民事责任的资金。 2、资本金的筹集 筹集方式、筹集期限、资本金验证、违约责任 3、资本金的管理 保全、投资者的权利与义务 （二）吸收直接投资 吸收直接投资的管理重点在： 合理确定总量 正确选择出资形式及出资结构 明晰产权关系 （三）普通股和优先股筹资 1、股票的特征 股票是股份有限责任公司为筹集自有资金而发行的有价证券，是持有人拥有公司股份的入股凭证。其特点是：收益性、风险性、流通性、参与性、无期性。 股票与其他相关概念的区别 2、股票的分类 3、普通股筹资的权利与形式 4、股票的发行 5、股票的上市 6、普通股筹资的优缺点 7、优先股筹资 三、负债筹资 （一）发行债券 1、债券的基本概念 （1）债券的含义 （2）债券的特点 （3）债券的种类 2、债券的发行 （1）发行资格与发行条件 （2）发行程序 （3）发行方式和销售方式 （4）发行价格 3、债券附认股权的发行 4、可转换公司债券 案例 5、债券的调换与偿还 6、债券筹资的利弊 发行债券的突出优点在于筹资对象广、市场大。但是，这种筹资方式成本高、风险大、限制性条件多。 （二）长期借款筹资 1、种类 2、条件 3、基本程序 4、成本 5、偿还方式 6、利弊分析 （三）租赁融资 1、种类 2、租金的计算 3、利弊分析 租赁筹资的优缺点优点： (1)能迅速获得资产 （2）租赁可保存企业的借款能力 （3）租赁筹资限制较少 （4）租赁能减少设备陈旧过时的风险 缺点：资金成本较高 ，租金比负债筹资的利息高的多，在财务困难时，固定的租金也会构成一项较重的负担。四、短期筹资（一）短期筹资的基本模式 种 类特 点配合型筹资政策对于临时性流动资产，运用临时性负债筹集资金满足其资金需要；对于永久性流动资产和固定资产（统称永久性资产，运用长期负债、自发性负债和权益资本筹集资金满足其资金需要。是一种理想的，对企业有着较高资金使用要求的营运资金筹集政策激进型筹资政策临时性负债不但融通临时性流动资产的资金需要，还解决部分永久性资产的资金需要。是一种收益性和风险性均较高的营运资金筹资政策稳健型筹资政策临时性负债只融通 部分临时性流动资产的资金需要，另一部分临时性流动资产和永久性资产，则由长期负债、自发性负债和权益资本作为资金来源。是一种风险和收益性均较低的营运资金筹集政策 （二）短期借款 （三）短期债券 （四）商业信用 1、商业信用的含义 商业信用是指商品交易中以延期付款或延期交货（预收货款）进行购销活动而形成的借贷关系。它是企业之间的一种直接信用行为，也是迄今为止最古老的信用形式之一。 具体有2种形式：赊购和预收。应付账歀、应付票据、预收账款。 2、商业信用的条件 信用条件是指销货人对付款时间和现金折扣所作的具体规定。如“2/10，n/30”。 （1）预付货款 对于购货方信用欠佳、生产销售周期长、供不应求时采用。 （2）延期付款但不提供现金折扣 如“net45”,是指在45天内按发票金额付款。这种条件下的信用期间一般为3060天。 （3）延期付款但早付款有现金折扣 如“2/10，n/30”。现金折扣一般为发票金额的15。这种时候，购货方应尽量争取获得此项折扣，如果丧失折扣，机会成本很高。 CD：现金折扣的 n：失去现金折扣后延期付款的天数 例：在“2/10，n/30”的信用条件下，问企业在第30天付款的资金成本？第四章 资金成本与资本结构本章内容提示：资金成本、杠杆原理、资本结构一、资金成本 （一）资金成本的定义与作用1、定义 资金成本也称为资本成本，是指企业为筹措和使用一定数量的资金而付出的代价，包括筹资费用和用资费用两个方面。 筹资费用是在筹集资金的过程中所付出的代价，如佣金、印刷费、广告费、注册费、手续费、律师费等。筹资费用在筹集资金时一次支付，因此可以视作筹资数量的一项扣除。 用资费用是在使用资金的过程中付出的代价，如利息、股利、红利等，它是资金成本的基本内容。 资金成本可以用绝对数表示，也可以用相对数表示。计算公式：资金成本只计算长期资本成本，而且是税后成本。 2、资金成本的作用 （1）资金成本是筹资决策的主要依据 在选择资金来源、筹资方案、筹资时机等各个方面都要考虑资金成本的高低。资金成本是影响企业筹资总额的一个因素，边际成本超过企业承受能力时就不能再增加资金规模。 （2）资金成本是投资决策的主要经济指标 评价投资项目、比较投资方案的优劣要以资金成本作为参照物，只有当投资收益率高于资金成本率时，该项投资才是可行的。 （二）个别资金成本的计算 1、银行借款成本当筹资费用率为零时，上述公式变为：银行借款成本年利率（1-所得税率） 例1：甲公司向银行借款100万元，期限3年，利率6.6，按季付息，到期还本。所得税率33。求银行借款成本？ 银行借款成本6.6（1-33）4.4222、发行债券成本 例2: 甲公司发行面值总额为1000万元的公司债券，按面值发行，票面利率9，期限5年，每年末付息一次，到期还本。发行费用为发行价格的0.5。公司适用所得税率33。求该债券的成本？ 3、优先股成本 企业发行优先股要支付筹资费用，还要支付优先股股利，股利是在所得税后支付的，因此不具有抵税作用。 例3: 甲公司按面值发行2000万元优先股，筹资费用率2，年股利率10，所得税率33。求该优先股的成本率？4、普通股成本 （1）估价法 或称为折现现金流量法 由于股票没有固定的到期日，当n时， 0，所以，股票的现值为 式中：P0表示普通股现值； Di表示第i期支付的股利； Pn 表示普通股终值； Ks表示普通股成本 如果每年的股利固定不变，则可视为永续年金，计算公式可以简化为： 把筹资费用考虑进去，则 许多公司的股利都是不断增加的，假设股利每年增长率为g,，则普通股成本的计算公式为： 例4: 甲公司发行普通股1000万股，每股发行价格8.8元，筹资费用率5，第一年末股利率10，预计股利每年增长4，所得税率33。求普通股成本？例4中如果按面值发行，则成本率为14.53 （2）资本资产定价法 普通股成本率无风险报酬率+ （普通股平均必要报酬率无风险报酬率） Ks=Kf+（KmKf）（3）风险溢价法普通股成本率债券收益率+风险报酬率 5、留存收益成本 （三）加权平均资金成本 加权平均资金成本也称为综合资金成本，是以各种资金所占的比重为权数，对各种资金的成本进行加权平均计算出来的。 式中：Kw表示加权平均资金成本，Kj表示第j种资金来源的资金成本，WJ表示第j种资金来源占全部资金来源的比重，即权数。 例5:甲公司资本总额1亿元，其中发行普通股3500万元，成本率14.53；优先股1000万元，成本率10.20；留存收益500万元，成本率14；发行债券2000万元，成本率6.06；从银行借款3000万元，成本率4.422。求甲公司加权平均资金成本？ （四）资金边际成本 资金的边际成本是指资金每增加一个单位而增加的成本。企业筹集资金不能以一个固定不变的成本率筹集到所需的所有资金，随着筹资规模、期限、条件等各方面的变化，资金成本率也会发生变化。 加权平均资金成本是企业过去筹集的或目前使用的资金成本，当一个企业需要筹集新的资金时就要考虑边际成本。 例6、甲公司目前有资本总额8000万元，其中长期借款1200万元，长期债券2000万元，优先股800万元，普通股4000万元。现在公司为了增加投资需要筹集更多的资金并要求保持目前的资本结构。新筹集资金的个别成本及范围如表4.1。试计算资金的边际成本。 边际成本的计算步骤如下： 1、确定公司最优资本结构 2、确定各种筹资方式的资金成本 3、计算筹资总额分界点（也称为突破点） 分界点是指某一特定资金成本率能够筹集到的资金数量与该种资金在资本结构中所占比重的比率。它是特定筹资方式成本变化的临界点，筹资数量超过这一点成本率就会发生变化。 长期借款中，6的成本率可以筹集15万元，而长期借款在资本结构中占15，其分界点为100万元（1515），90万元的分界点是600万元（9015），各种资本的筹资分界点见表4.2。 4、确定筹资总额的范围 筹资总额的范围是指筹资总额的区间，根据分界点确定。 100万元以内； 100200万元； 200400万元； 400600万元； 6001000万元； 10002000万元； 20004000万元； 400010000万元； 10000万元以上。共9组筹资范围。 5、计算边际成本 此处的边际成本也是加权平均资金成本。计算时先要确定个别资金成本（根据分界点对应的成本率来确定），然后将个别资金成本与其资本占比相乘，最后求和即可。计算表4.3： 二、杠杆原理 财务管理中的杠杆原理，是指由于固定费用（包括经营方面的固定费用和财务方面的固定费用）的存在，当业务量发生比较小的变化时，利润会产生比较大的变化。由于成本习性的分类是研究杠杆原理的基础，所以先要了解成本习性的分类。 （一）成本按习性的分类 成本习性是指成本与业务量之间的依存关系。按成本习性可以将成本分为固定成本、变动成本和混合成本三类。 1、固定成本 成本总额在一定时期和一定范围内不随业务量的变化而相对固定的成本。如折旧费、计时工资等。 2、变动成本 成本总额随着业务量的变化成同比例增减变动的成本。如产品成本中原材料成本、计件工资等。 3、混合成本 有些成本虽然是随业务量的变动而变动，但是不成同比例变动，因此不能简单地划为固定成本或变动成本，这类成本称为混合成本。可以分为半变动成本和半固定成本。半变动成本是指有一个基本固定部分，另一部分随业务量的变化而变化。半固定成本是指在一定的范围内固定，超过这一点就会上升到一个新的水平，呈现出阶梯式增长。 4、总成本习性模型Ya+bx公式中：Y:总成本；a:固定成本；b:变动成本；x:业务量5、边际贡献和利润的计算 （1）边际贡献（M） M=S-V =Q(P-v)=mQ 公式中：M：边际贡献总额； S：销售收入总额；V：变动成本总额；Q：产销数量；P：销售单价；v：单位变动成本；m：单位边际贡献（2）息税前盈余（EBIT）或息税前利润 EBITS-V-FQ(P-v)-FM-F 公式中，F表示固定成本总额 (二) 经营风险与经营杠杆 1、经营风险 经营风险也称为营业风险，指企业因经营原因而导致利润变动的可能性。影响经营风险的因素有：市场对企业产品的需求情况；产品售价情况；调整产品价格的能力；固定成本在所有成本中所占比重。经营风险的大小可以通过经营杠杆来反映。经营杠杆系数越大经营风险也越大。 2、经营杠杆 在其他条件不变的情况下，产销量的增加虽然一般不会改变固定成本总额，但是会降低单位固定成本，从而提高单位利润，使息税前盈余的增长率大于产销量的增长率。反之，产销量的减少会提高单位固定成本，降低单位利润，使息税前盈余下降率也大于产销量的下降率。这种由于存在固定成本而造成息税前盈余变动率大于产销量变动率的现象，称为经营杠杆或营业杠杆。 产销量的变动必然引起边际贡献的变动，而且二者的变动率是一致的。 M=( p-v)Q 等式两边同时乘以一个常数，其恒等式不变。 产销量的变动同时会引起息税前盈余的变动，但由于固定成本的存在，产销量的变动率与息税前盈余的变动率不相等，后者大于前者。 MEBIT 以上公式说明，除非固定成本是零或者业务量无穷大，否则，息税前盈余的变动率总是大于边际贡献率的变动率，而边际贡献的变动率与产销量变动率相等，因此，息税前盈余变动率大于产销量变动率。 经营杠杆的大小通过经营杠杆系数来表示。 例1、甲公司经营资料如表4.4，求其经营杠杆系数。 结论： 经营杠杆系数还可以用下列公式计算： 公式推导如下： 因为产销量变动率与边际贡献变动率一致，所以，变动后的边际贡献为M+MR。 公式中的R表示产销量变动率，即R=S/S (三) 财务风险与财务杠杆 1、财务风险 财务风险是指企业因负债而给企业的净利润造成影响的可能性，也称为筹资风险。影响财务风险的因素有：资金供求情况；利率水平变化；获利能力的变化；资本结构的变化。财务风险大小可以通过财务杠杆来反映。财务杠杆系数越大，财务风险也越大。 2、财务杠杆 在负债经营的条件下，如果负债一定债务利息也就一定，当息税前盈余增大时，每一元息税前盈余负担的财务费用会相对减少，从而给普通股股东带来更多的盈余；反之，当息税前盈余减少时，每一元息税前盈余负担的财务费用会相应增加，从而使普通股股东的盈余大幅度的减少。这种由于财务费用的存在，使普通股每股盈余的变动幅度大于息税前盈余的变动幅度的现象，称为财务杠杆。财务杠杆的大小可以通过计算财务杠杆系数来表示。 公式中：EPS：每股盈余；I：利息；N：普通股股数 例2、甲乙两公司的资本结构与每股盈余见表4.5： (四) 联合杠杆 固定成本的存在会产生经营杠杆的作用。采用固定资金成本筹资方式，因利息费用的存在会产生财务杠杆的作用。若这两种杠杆共同作用，则销售额稍有变动就会使每股盈余发生更大的变动，这两种杠杆的联合作用，称为联合杠杆。联合杠杆作用的大小可以通过联合杠杆系数来反映。计算公式： 或者：例3、甲公司经营资料如表4.6： 三、资本结构 （一）资本结构的含义 企业各种资本的构成及其比例关系。有广义资本结构和狭义资本结构之分。 （二）资本结构中债务资本的作用 1、可以降低企业的加权平均资金成本 2、可以利用财务杠杆作用 3、给股东带来筹资风险 幻灯片26课堂案例分析I：美国航空和皇冠公司 美国皇冠公司(Crown Cork & Seal Co.)的股票在纽约证券交易所上市交易，通过负债，皇冠公司迅速扩张，收购其他企业，收益颇丰，成功地运用了财务杠杆。从1988-1996年，皇冠公司的负债从9千万美元上升到 8 亿美元，负债比例上升至42%。由于收购的资产，经过重组后运作有效，使得皇冠公司的ROE上升，推动其股票价格从10美元上升至50美元/股。相比之下，美国航空公司(US Air)没有如此幸运。 1996年，美国航空公司的长期负债与资本化资本的比例接近100%，说明整个公司基本上靠负债来支撑。为此，美国航空每年必须支付2亿美元的利息费用，相当于该公司90年代期间所得经营利润的50%。所以，美国航空也谈不上支付股东的股息。由于航空业是个具有周期性的行业，收入不稳定的美国航空经营运作出现危机，最终摆脱不了被并购的命运。 案例的问题：美航和皇冠的负债和经营的启示？ 案例的启示： * 负债是一把“双刃剑”，有利有弊； * 负债后，资产必须发挥预期的效益； * 适度负债，有利于股东的利益； * 过度负债，可能导致企业陷入财务困境； * 同样的负债比例，因行业不同，效果不同； * 在经济不景气上升阶段或企业经营不善时，增加负债是危险的。 （三）资本结构的基本理论一个颇有争议的论题 1、早期资本结构理论（1958年以前） （1）净收入理论 （2）净营运收入理论 （3）传统理论 （Durand，1952） 2、现代资本结构理论 （1）M&M 理论（ Modigaliani & Miller，1958，58，63，65）； （2）米勒模型（Miller Model，1977）； （3）对 M&M 理论的修正和拓展（Jensen & Meckling，1976；Altman，1984）： 3、后现代资本结构理论（70年代后期） （1）信息不对称信号理论 （2）代理成本理论 （3）财务契约论 （四）适度负债理论传统理论 1、假设：债权人和股东对企业财务风险的态度Kd 和 Ks 与企 业的负债比例（D/V）有关。无论债权人或股东，当 D/V 适度，Kd 和 Ks 与不变，当 D/V 过度， Kd 和 Ks 将逐步上升。 2、结论：* Ka与（D/V）呈“碟型”关系，先降后升； * 企业的价值与负债比例成“反碟型”关系，先升后降。 图形 D/VD/V K V Ks KdKa 课堂案例分析II：宁向股东伸手 不要银行贷款 负债经营有好处，也有弊端。正常的负债是企业为股东利益最大化的措施之一。但是，资料表明：中国上市公司历年来的负债比例都低于正常水平，但又频频申请配股。人们不禁要问：我国上市公司累积那么募股资金，闲置不用，为什么又要向股东配股“收钱”？有人说：上市公司不懂得投资；有人说：上市公司在“圈钱”。 我国上市公司1999年的年度财务报表显示：929家A股上市公司中，236家的负债比例低于30%，占1/4强。有些公司的负债比例如此之低，令人难于置信！在20家负债比例最低的企业中，汕电力（0543）的负债比例最低，仅为 1.84%；凌桥股份（600834）最高，也只有10.22%。祥见下表。 位于年低负债比例前名的燕京啤酒和虹桥机场，今仍居榜首。但是，二者采取截然不同的融资方式。盈利能力较强的燕京啤酒和虹桥机场分别采取配股和可转换债券融资。燕京啤酒的董事会秘书李颖娟说：公司上市后将银行长期贷款还清，因此资信良好，目前采取短期贷款融资。年配股所获资金亿多元将投入啤酒和相关行业（矿泉水、饮料）及生化。虹桥机场现金流量充裕，此次发行13.5亿元可转换债券，投入浦东机场优质资产。虹桥发行可转换债券的原因是：发行可转换债券的利息（票面利率0.8%，年利息万元）比向银行贷款的利息（年期贷款利率.03%，年利息.5万元）少。此外，发行可转换债券不会导致股本扩张，稀释每股利润，造成经营压力。 根据2002年新财富对2001年1033家上市公司的排名研究发现：在有息负债率（D/E）最低的100家上市公司中，最高的D/E是5.36%，并有49家上市公司的D/E等于0。此外，上市公司的“经常性总资产报酬率”（ROA）与“有息负债率”（D/E）成反比关系。具体地说，在ROA最高的100家上市公司中（ROA不低于 9.7%)，D/E低于80%的上市公司多达80家；D/E低于10%的有39家；D/E=0的有16家。反之，在ROA最低的100家上市公司中(ROA不高于1.05%），D/E高于100%有32家；D/E高于 50%有71家。以下是成长性100强上市公司有关指标的中位数： 基本成长性 10.42% 股利支付率 12.34% ROA 10.91% 主营业务利润率 34.57% D/E 34.62% 主营业务利润现金含量 91.45% 应收款占总资产比例 13.01% 净利润现金含量 95.45% 关于我国上市公司负债比例如此之低的原因，决不是企业经济效益象微软或3M公司那样很好而不需要负债，即使是微软公司，近年来最低负债比例也约在15%以上，最低净资产收益率在35%以上。而汕电力1999年的EPS=1分多，净资产收益率为.67。如何解释我国上市公司这种低负债现象呢？以下是几种常见的说法： (1)股东的钱为零成本，可以不还本付息； (2)没有资本结构政策的意识； (3)配股和增发新股被视为“经济效益高”或“经营、财务、管理状况良好”的嘉奖； (4)不懂得使用合适的融资工具，造成配股成为“唯一的”融资工具； (5)对高负债怀有“恐惧症”，实行稳健的财务政策；幻灯片35 (6)募股和配股的投资计划形同虚设，无法落实，造成资金闲置； (7)利用募股和配股资金，转还银行贷款； (8)主业发展受限，一时难于寻找到高效益的投资项目； (9)上市公司的收益率低于银行贷款利息率 （个月.58%; 1年.85%） 案例的问题： （1）我国上市公司的负债比例偏低的主要原因是什么？ （2）造成负债比例偏低的原因是否因公司而异？ 案例分析： （一）公司股票发行和上市动机1、正面效应 （1）增加资本来源，扩大资本规模 （2）增加权益资本，改善资本结构 （3）规范公司管理，改善治理结构 （4）树立公司形象，扩大公司影响2、负面效应 （1）“权益资本成本”高于“债务资本成本” （2）公司需要披露更多的信息 （3）公司高管人员受到更多外部约束 （4）管理成本相应l （二）三个有争议的问题l 1、中国上市公司为什么“偏好权益资本融资”？l 2、上市公司的股权结构是否导致“圈钱行为”，或认为“股东的钱为零成本”？ 3、上市公司是否给股东创造价值？ 上市公司效益下滑“上市不上进、改制没改革” 中国上市公司上市后各年度的净资产收益率（ROE%）上市年份 1992 1993 1994 1995 1996 1997 1998 92 12.5 15.5 10.8 6.1 5.9 2.6 0.193 14.3 14.1 11.7 8.6 8.0 4.5 94 12.5 9.9 9.5 9.3 6.395 12.5 4.7 3.1 -1.696 13.2 11.5 7.897 12.2 10.298 11.8资料来源：吴寿康：“公发募集资金使用效率及相关问题研究，国泰君安专题研究报告0005号。备忘录：海内外上市公司：1400多家；其中，境内：1190家； 筹集资金：7978亿元；其中，境内：6600亿元；ROE=5.53%； 市价总值/GDP：45.43%； 流通市值/GDP：15.1%。 （三）小结和启示 1、小结 * 长期负债比例偏低中国上市公司偏好股权融资； * 短期负债占总负债比例偏高中国上市公司偏好短期负债。 2、启示 * 缺乏股东权益保护意识权益资本是“免费午餐”； * 利用短期财务杠杆节约债务成本短期负债成本较低。 3、为什么？ * “大股东控制”和“国有股一股独大”的股权结构导致公司治理结构 缺陷，导致大股东视小股东的钱为“免费午餐”！ （四）资本结构的决策方法 1、比较资金成本法 综合资金成本最低的资本结构就是最佳资本结构。 例1、甲公司原资本结构以及追加的筹资方案见表4.7. 2、每股税后收益分析法 负债筹资是通过它的杠杆作用来增加股东财富的，确定资本结构就要考虑债务筹资对股东财富的影响。将资本结构与每股收益结合起来分析，能够提高每股收益的资本结构就是好的资本结构。否则就不是合理的。这种分析方法称为每股税后收益分析法，或每股盈余无差异点分析法。 例2、甲公司目前有资金75万元，现需要再筹集25万元资金。新资金可以发行股票10 000股，每股面值10元，发行价格25元；也可以发行25万元公司债券（资料如表4.8）。在息税前盈余为20万元的情况下，应采用哪种方案比较合理？每股盈余（元负债筹资股票筹资负债筹资优势（EBIT）万元 EBITEPS分析图 1.0736.81 3、因素分析法 （1）企业销售的增长情况。如果销售以8%以上的速度增长，使用债务筹资可以扩大普通股的每股盈余。如果销售比较稳定，使用债务筹资也是有利的。如果销售有一定的周期性，则不宜采用债务筹资。 （2）企业所有者和管理人员的态度。如果公司的股票被众多的投资者拥有，谁也没有绝对的控股权，公司会用发行股票的方式筹资，因为企业所有者并不需要担心控制权的旁落。反之就会债务筹资。喜欢冒险的管理者可能会经常采用债务筹资。幻灯片47 （3）企业的财务状况。获利能力强的企业，财务状况越好、变现能力越强的公司，越有能力承担财务风险。 （4）贷款人和信用评级机构的影响。贷款人不希望借款人的资产负债率太高，否则会拒绝贷款。同样资产负债率太高信用等级会降低。 （5）企业规模。企业规模越大，筹资的途径就越多。 （6）资产结构。固定资产占比较大的企业，主要依靠长期负债和发行股票筹资。流动资产占比较大的企业主要依靠流动负债筹资。资产适于抵押贷款的公司举债较多。以技术开发研究为主的企业负债较少。 （7）所得税率的高低。企业使用的所得税率越高，负债的抵税作用越明显，负债的好处越多。 （8）利率水平的变动趋势。财务人员预测利率会上升，近期就会发行长期债券，把利率固定在较低水平上。 （9）行业因素第五章 投资决策 本章内容提示：投资概述、长期投资、短期投资、证券投资 一、投资概述 1、企业投资的含义 投资是企业将其拥有的或筹集的资金加以运用，以期获取未来收益的过程。 2、企业投资的分类 按投资对象的形态划分，可以分为实体投资和金融投资； 按投资与生产经营的关系划分，可分为直接投资和间接投资； 按投资的方向划分，可以分为对内投资和对外投资； 按投资的期限划分，可以分为长期投资和短期投资。 3、企业投资的原则 要进行投资项目的可行性分析； 要使投资组合与筹资组合相结合； 要权衡投资收益和投资风险。 4、企业投资的作用 第一，是保证再生产顺利进行的必要手段； 第二，是提高资金使用效率和增加盈利的基本前提； 第三，提高生产能力和调