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基金中超过50%的都是并购基金,主流模式为控股型并购,获取标的企业控制权是并购投资的前提。国外的企业股权相对比较分散,主要依靠职业经理人管理运营,当企业发展出现困难或遇有好的市场机会,股东出售意愿较强,并购人较易获得目标企业的控制权。控股型并购可能需要对标的企业进行全方位的经营整合,因此对并购基金的管理团队要求较高,通常需要有资深的职业经理人和管理经验丰富的企业创始人,。,国外并购基金的运作通常采用杠杆收购,通过垃圾债券、优先贷款、夹层融资等多样化的融资工具提高杠杆率,使得投资规模和收益率随之获得提升。,例如,美国著名的私募股权投资基金,KKR,就专门从事杠杆收购,在,1997,年对安费诺公司的收购中,,KKR,提供资金,3.41,亿美元,通过以目标公司的资产作抵押向银行申请抵押贷款,7.5,亿美元,(3.5,亿美元为,2004,年到期,,2,亿美元为,2005,年到期,,2,亿美元为,2006,年到期,),,另外还发售了,2.4,亿美元的垃圾债券,,2007,年到期,收益率,9.875%,。在杠杆收购过程中,由于被收购公司债务急剧增加,原债权人的利益将受到侵害,为避免原债权人的反对,,KKR,同意安费诺公司先行偿还全部的,1,亿美元,10.45%,优先票据和,9500,万美元,12.75%,次级债。资本重组后,,KKR,拥有安费诺,75%,的股权,开始对安费诺的生产经营进行改善,随着公司财务状况的好转,,KKR,开始逐步出售股份,截至,2004,年,12,月实现完全退出。,举例,夹层融资也是杠杆收购中一种常见的方式,收购方自有资金的出资比例通常大约只有,10%,15%,,银行贷款约占,60%,,中间约占,30%,的是夹层资本,即收益和风险介于债务资本和股权资本之间的资本形态。,一般采取次级贷款的形式,由于是无抵押担保的贷款,其偿还主要依靠企业经营产生的现金流,(,有时也考虑企业资产出售带来的现金流,),,贷款利率一般是标准货币市场资金利率,(,如,LIBOR),加上,3,5%,,还可能附有认股权证,除此之外夹层资本也可以采用可转换票据或优先股等形式。,例如,国际私募股权,“,基金太平洋同盟团体,”,(,PAG),于,2006,年,1,月斥资,1.225,亿美元,从第一上海、日本软银和美国国际集团手中接手了好孩子集团,(Goodbaby,Group)67.4%,的股权,成为好孩子集团的控股股东。在收购资金中,大约只有,10%,是自有资金,,PAG,以好孩子的资产为抵押,向银行申请了并购金额,50%,的贷款,然后向股东发行了一笔约为并购金额,40%,的债券,(,夹层债券,),。即,PAG,只以,1200,万美元的自有资金,撬动了,1.225,亿美元的并购交易,完成了,10,倍杠杆收购。在获得好孩子集团控股权之后,,PAG,将通过对公司的经营以及最终包装上市,获得投资回报和退出通道。,举例,大家有疑问的,可以询问和交流,可以互相讨论下,但要小声点,国内模式,目前国内的 PE市场还相对处于发展阶段,因此控股型并购式操作比较少见,主要是参股型并购模式。通常有两种方式,一是为并购企业提供融资支持,如过桥贷款,以较低的风险获得固定或浮动收益,同时可通过将一部分债务融资转变成权益性资本,实现长期股权投资收益。,如案例一:,蓝色光标并购博杰广告,本次收购的创新点在于为解决原股东对标的公司的全资子公司的大额占款问题,与独立财务顾问华泰联合同受华泰证券控制的紫金投资提供资金过桥,标的资产红筹架构如下,2,解除红筹架构后的股权结构,其中实际控制人李芃对北京博杰有,22,603.4,万元占款,博杰投资是为了解决股东占款而设立的融资平台,3,2013,年,2,月,5,日,蓝色光标以自有资金,17820,万元增资博杰广告,取得,11%,的股份。,3,月,李萌和李冰将其所持有的博杰广告合计,14.6%,股权作价,2.628,亿元转让与博杰投资,并将转让款中的,22,603.4,万元借予李芃用于偿还李芃对北京博杰的全部占款,完成后结构如下:,4,2013,年,3,月,博杰投资新增有限合伙人紫金投资,紫金投资以,1,亿元认购博杰投资合伙份额,获得,19.98%,的合伙企业财产份额;紫金投资以,1.3,亿元购买博杰投资享有的博杰广告,36.85%,股权收益权(附回购条款),结构如下:,5,前述,2.3,亿元于,2013,年,3,月,28,日注入博杰投资,并由博杰投资支付给李冰、李萌用于购买其持有的博杰广告,14.6%,股权,作价,2.628,亿元,李冰、李萌将其中,22,603.4,万元借予李芃,用于偿还李芃对北京博杰的,22,603.4,万元占款。,案例分析,上述,2013,年蓝色光标并购博杰广告的案例中,博杰广告的实际控制人对标的资产存在非经营性资金占用,2.26,亿元,成为并购中的障碍性问题。华泰联合证券作为交易独立财务顾问针对此问题采取了过桥贷款的方式,首先设立了融资平台博杰投资,收购博杰广告,25%,的股权,然后通过旗下的紫金投资对博杰投资现金注资,1,亿,认购博杰投资合伙份额,获得,19.98%,的合伙企业财产份额,再以,1.3,亿元购买博杰投资持有博杰广告,36.85%,的股权收益权,(,附回购条款,),,用于支付博杰投资收购李冰、李萌持有博杰广告各,7.3%,股权形成的,2.63,亿元应付款。,然后由李冰、李萌借给李芃,用于归还博杰广告,清理资金占款。简单来说,就是紫金投资将钱借给占款股东,获得股份,然后占款股东将钱还给标的公司,这个过程中紫金投资拿该有的资金回报。这是国内投行作为财务顾问为并购提供过桥贷款的首次尝试,过桥贷款是一种短期资金的融通,期限一般较短,不超过一年,由于其资金运作的重要性较高,往往会获得较高的回报,且相对于长期融资,风险较容易控制。,第二种参股型并购是向标的企业进行适当股权投资,也可以联合其他有整合实力的产业投资者为主导投资者,共同对被并购企业进行股权投资、整合重组,在适当时候通过将所持股权转让等形式退出。,如案例二:,天堂硅谷,+,大康牧业模式,基金成立:,2011,年,9,月,生猪龙头企业大康牧业与天堂硅谷设立并购产业服务合伙企业,长沙天堂大康基金,存续期,5,年,预期年化收益率,12%-30%,,以畜牧业相关领域项目为主要投资方向,资金募集:基金规模为,3,亿元,大康牧业作为有限合伙人出资,3,000,万元,恒裕创投作为普通合伙人出资,3,000,万元,其余出资由天堂硅谷负责对外募集,分,2,期发行、,日常管理:天堂硅谷作为天堂大康管理人,负责日常管理,寻找项目、大康牧业负责拟投项目的日常经营和管理、评估、调研,决策机制:天堂大康设立决策委员会,由,7,名委员组成,其中天堂硅谷委派,5,名委员,大康牧业委派,2,名委员,退出约定:基金收购的项目在培育期满后可通过现金收购或增发换股方式装入上市公司,三年内大康牧业有优先收购项目权利,三年后并购基金有自由处置权,过渡机制:被并购公司只有在达到设定的财务指标后才由上市公司协议收购,运行状况:已对武汉和祥养猪场、慈溪市惠丰生猪养殖专业合作社、湖南富华生态农业发展有限公司、武汉华海牧业养殖有限公司进行了并购整合,,4,个项目都集中在生猪养殖领域,,有助于帮大康牧业形成规模效应,在上游采购、下游销售环节中增强议价能力。,退出情况:目前尚没有实现退出,兑付情况未知,最大挑战:这种模式最大的问题在于,PE,与上市公司受不同利益驱使,在资产装入上市公司的估值上面存在分歧。上市公司当然希望是越便宜越好,,PE,则反之。这就要求双方在合作前就要制定清楚规则。,首先成立基金管理公司,用于充当并购基金的GP;,挖掘一个或若干个项目,设立并购基金,募集LP。并购基金常常有一定的存续期,比如3年、5年、10年等;,项目结束、并购基金到期,并购基金清盘,按照收益分配机制给 LP 提供相应的投资收益。,并购基金的主要参与者分为券商直投、PE 和产业资本三类。券商直投主要围绕上市公司的需求发掘并购机会,结合投行,和,研究所提供综合服务。PE 主要服务于项目端,最后实现退出。产业资本往往围绕自身上下游产业链布局,一般只以较少比例出资(约10%-20%左右),作为 LP 与 PE 机构联合发起并购。,1,、出资比例及募资,根据,PE,机构及上市公司出资比例可以将并购基金划分为三种模式,2,、项目投资管理的分工,(,1,)投资流程,PE,机构作为基金管理人,提供日常运营及投资管理服务,包括项目筛选、谈判、尽职调查、交易结构设计、立项、行业分析、投建书撰写及投决会项目陈述、,上市公司协助,PE,机构进行项目筛选、立项、组织实施,有的上市公司会利用行业优势甚至主导项目源的提供和筛选,(,2,)投后管理,PE,机构负责并购后企业的战略规划、行业研究分析、资源整合优化、工作,上市公司负责企业具体经营管理,分两种:,一是控股型收购,会聘用大部分原管理团队,同时为了避免原团队故意隐瞒问题造成的信用风险,都将保留,10%-20%,的股权给被收购企业团队。上市公司会派出骨干监督和协助企业的日常经营管理,二是全资并购后,上市公司全面负责企业的经营方案制定、日常经营和管理并负责内控体系和制度,3,、投资决策,模式一:上市公司一票否决(主流模式),上市公司在决策中有两次一票否决权,即在项目开始调研时,若上市公,司觉得项目不好,调研就会取消、当项目进入了决策委员会时,若上市公司认为没有收购意义,也可直接否决,模式二:投委会投票多数通过原则,投资决策委员会由,PE,机构和上市公司共同委派人员构成,投资决策采取三分之二以上多数通过的原则,4,、退出方式,模式一:如项目运行正常,退出方式如
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