第五章-外部治理课件

,*,单击此处编辑母版标题样式,单击此处编辑母版文本样式,第二级,第三级,第四级,第五级,政府,债权人,（银行）,中介机构,市场力量,媒体,工会,股东会,董事会,经理人,经济制度,文化,价值观,规范,要素市场、产品市场、金融市场,审计、评估、法律,法律、规则,1,政府债权人中介机构市场力量媒体工会股东会董事会经理人经济制度,第五章 外部治理,市场机制,债权人,机构投资者,投资者法律保护,2,第五章 外部治理市场机制2,第一节 外部治理 市场机制,经理人市场,产品市场,资本市场控制权市场,3,第一节 外部治理 市场机制经理人市场3,经理人市场在职经理人的内在激励,经理人,声誉,经理人,报酬,价格反映,职业道德,经营业绩记录,经理人能力,经理人努力,内在激励,4,经理人市场在职经理人的内在激励经理人经理人价格反映职业道,经理人市场在职经理人的外在压力,1、有效运转的经理人市场降低股东与潜在经理人之间的信息不对称,2、潜在经理人的供给,5,经理人市场在职经理人的外在压力1、有效运转的经理人市场降,产品市场,2、竞争带来破产的风险,1、有效反映经理人能力和努力程度,6,产品市场2、竞争带来破产的风险1、有效反映经理人能力和努力,资本市场控制权市场,资本市场有效性,控制权市场治理效应,7,资本市场控制权市场资本市场有效性7,资本市场有效性,资本市场的有效性证券价格对信息的反应（Fama的有效市场理论）,弱式有效：历史信息,半强式有效：所有公开的信息,强式有效：所有信息,8,资本市场有效性资本市场的有效性证券价格对信息的反应（Fa,资本市场的有效监管,事前强制性信息披露：企业信息透明度,信息披露成本与收益的权衡导致信息披露不足,经理人具有隐藏信息的动机,信息供给具有成本（商业机密、争执、诉讼等）,信息披露的收益：投资者信心、外部资源的获取,事后法律救济,9,资本市场的有效监管9,控制权市场治理效应,公司控制权竞争,控制权市场治理效应,管理层防御,10,控制权市场治理效应公司控制权竞争10,公司控制权竞争,公司内部股东之间的控制权竞争代理投票权竞争,外部经济主体对公司控制权的竞争兼并与收购（M&A),11,公司控制权竞争11,关于兼并与收购：,1、,兼并：,兼并公司通过购买目标公司股份或以承担其债务的方式获得目标公司的控制权，并使其失去法人资格或改变法人实体行为能力。发生交易后，目标公司的资产与责任都经过清算而不复存在，而接受其资产与责任的公司即兼并方以自己名义继续运作下去。,吸收合并,12,关于兼并与收购：1、兼并：兼并公司通过购买目标公司股份或以承,2、,公司收购,是指收购公司经购买股份或资产等方式，拥有,另一家或多家公司的部分或全部资产，实现对该公司的完,全控制，而被控制公司也可以继续保持独立的法人地位，,是否解散目标公司，则取决于收购公司的经营战略。,3、,新设合并,：两个或两个以上的公司通过法定方式重组为一个新的公司，而原合并各方则解散，取消其法人资格。,13,2、公司收购是指收购公司经购买股份或资产等方式，拥有3、新设,控制权市场的治理效应,经理人努力,公司业绩,公司股价,M&A,经理人,被替换,证券市场的有效运作,14,控制权市场的治理效应经理人努力公司业绩公司股价 M&A经,控制权市场的作用,前提:,发达、有效的资本市场,分散的股权结构,缺陷,非有效的资本市场价格失灵,并购源于资本市场逐利,导致经理人短期行为,经理人防御,15,控制权市场的作用15,管理层防御,投票权结构配置：一股多票、一股一票、无投票权,章程中的反接管条款,调整资本结构,诉诸法律,资产重组与债务重组,毒丸计划,16,管理层防御16,章程中的反接管条款,绝大多数条款,公平价格条款,董事会轮换制,授权发行优先股,17,17,1、绝大多数条款：公司控制权转移须取得2/3甚至90%股东的同意,2、公平价格条款：某一特定时间内由要约收购者所支付的最高价，有时会要求该价格必须超过目标公司会计收益或账面价值所决定的水平。,18,1、绝大多数条款：公司控制权转移须取得2/3甚至90%股东的,3、董事会轮换制：规定公司每年只能变换少部分董事，目的在于接管后推迟控制权的转移。,4、授权发行优先股：在发生控制争夺时，将优先股发行给对公司现有管理层持友好态度的其他机构。,19,3、董事会轮换制：规定公司每年只能变换少部分董事，目的在于接,调整资本结构,增加负债比例,减少公司现金余额,增加股利支付,收购资产,被接管时要提前还贷(金色降落伞),分立子公司或剥离资产,20,调整资本结构20,第二节 外部治理债权人,股权融资的代理成本及其治理,债务融资的代理成本及其治理,资本结构与公司治理,商业银行的治理作用,21,第二节 外部治理债权人股权融资的代理成本及其治理21,企业融资及相关利益者,企业,（经理人）,股东,债权人,（商业银行和债券持有人）,权益资本 代理问题,债务资本,什么关系？,22,企业融资及相关利益者企业股东债权人权益资本 代,股东与经营者的关系,股东与债权人的关系,债权人与经营者的关系,23,股东与经营者的关系23,股权融资的代理成本,所有权和经营权分离,经理努力的成本与收益,经理在职消费的成本与收益,所有权与经营权合一,企业价值损失,经理热衷于在职消费而不努力工作,24,股权融资的代理成本所有权和经营权分离经理努力的成本与收益经理,股权融资的治理,股东大会投票权,董事会监督职能,经理人激励,市场机制,25,股权融资的治理25,债务融资的代理成本及治理,股东与债权人的权益差别,决策参与权,风险承担股东有限责任,偿还期限,股东与债权人之间的冲突,直接的财富转移,资产替代,投资不足,26,债务融资的代理成本及治理股东与债权人的权益差别26,债务融资的代理成本,债权人对企业投资决策的干预以及债务契约的限制性条款增加企业运营成本,企业的保证成本,破产重组成本,27,债务融资的代理成本27,债务融资的治理效应,债务比例 破产概率 企业生存 经理职位,债务到期还本付息的压力制约经理从事低效率投资和在职消费,总投资不变的情况下，负债融资比例增加导致经理的股权比例增加，激励经营者努力工作,28,债务融资的治理效应28,资本结构与公司治理,引入负债降低了股权融资的代理成本却导致了债务代理成本,合适的负债率是：减少权益资本的代理费用超过债务资本代理费用的增加,最佳资本结构：增加负债使权益资本边际代理成本的降低等于债务资本边际代理成本的增加,最佳资本结构使企业总的代理成本最低，即公司治理效率达到最佳,29,资本结构与公司治理29,商业银行的治理作用,商业银行作为债权人具有一般的债权约束作用,现金流约束和期限约束,债务契约的限制,破产机制的作用,商业银行作为专家式的债权人的特殊作用,掌握债务人的经营信息,30,商业银行的治理作用商业银行作为债权人具有一般的债权约束作用3,不同的融资结构决定商业银行作为债权人的治理作用,英美模式：发达的资本市场,德日模式：全能银行/主银行,中国模式：极不发达的债券市场和国有商业银行的软约束,商业银行作为股东的治理作用机构投资者,31,不同的融资结构决定商业银行作为债权人的治理作用31,第三节 外部治理机构投资者,关于机构投资者,机构投资者的治理作用,中国的机构投资者,32,第三节 外部治理机构投资者关于机构投资者32,关于机构投资者,机构投资者的定义,用自有资金或者从分散的公众手中筹集的资金专门进行有价证券投资活动的法人机构,与个人投资者的区别：,投入的资金量,专业程度,33,关于机构投资者机构投资者的定义33,机构投资者的种类,商业银行,证券投资基金,社会保障基金(养老基金),商业保险公司,投资公司,基金会,34,机构投资者的种类34,机构投资者的特点,专业投资者信息优势,持股量大,长期价值投资理念,严格的受托责任,有动力和能力成为积极的投资者,美国SEC对机构投资者要求披露投票记录和政策,35,机构投资者的特点有动力和能力成为积极的投资者 美国SEC对机,法律监管投资上限,监督目标公司的难度,保持流动性,自身的委托代理问题,消极的投资者,证券投资基金管理暂行办法规定单个基金持有一家上市公司的股票不得超过基金资产净值的10%，用一基金管理人管理的全部基金持有一家上市公司发行的证券不得超过该证券的10%,损害外部股东利益,36,法律监管投资上限消极的投资者证券投资基金管理暂行办法,机构投资者的治理作用,机构投资者对公司治理作用的发展历程以美国为例,20世纪80年代以前，消极投资者,持股比重增加，转变为积极的投资者,80年代中后期的持股比重为34%,90年代末达到48%（机构投资者达13000多家，名列规模前25位的公司，每家公司有500余家机构投资者持股，整个机构投资者持股比例在50%以上）。,2001为57.6%,37,机构投资者的治理作用机构投资者对公司治理作用的发展历程以,机构投资者参与公司治理的动因,成本收益的权衡,机构投资者参与公司治理的途径,积极行使股东权力,利用专业投资者优势向外界传递信息,与管理者私下沟通,38,机构投资者参与公司治理的动因38,中国的机构投资者,机构投资者的发展历程,机构投资者发挥公司治理的作用,39,中国的机构投资者机构投资者的发展历程39,机构投资者的发展历程,最早于八十年代末以证券公司的形式出现,九十年代初开始成立证券投资基金,2000年始，证券投资基金发展迅速,40,机构投资者的发展历程最早于八十年代末以证券公司的形式出现40,机构投资者的治理作用,监管层的意图：,“机构投资者应在公司董事选任、经营者激励与监督、重大事项决策等方面发挥作用”,现实差距,规模小、投机行为,股权分置改革与机构投资者参与治理的积极性,41,机构投资者的治理作用41,第四节 外部治理投资者法律保护,投资者对法律保护的需要,投资者权益保护的途径,投资者法律保护的效应,公司治理首先是一个经济问题，它还是一个法律问题，甚至是资本社会化后，减少经理人对投资者“剥削”的政治问题,42,第四节 外部治理投资者法律保护投资者对法律保护的需要公司,投资者对法律保护的需要,内部治理机制对防范投资者免受“内部人”侵害的有效性,证券市场的信息不对称,43,投资者对法律保护的需要43,投资者权益保护的法律途径,证券市场法律监管,证券欺诈行为的认定举证责任,民事赔偿责任集体诉讼,其他法律体系,证明清白和证明有罪一样困难,44,投资者权益保护的法律途径证明清白和证明有罪一样困难44,1、内幕交易,2、操纵市场,3、虚假陈述,4、证券欺诈,证券发行、交易中，内幕人员和非内幕人员利用内幕信息所实施的欺诈行为,单位或者个人以获取利益或减少损失为目的，利用其资金、信息等优势或者滥用职权影响证券市场价格的行为,任何单位或者个人对证券发行、交易及其相关活动的事实、性质、前景、法律等事项所作出的不实、严重误导或者含有重大遗漏的任何形式的陈述。,单位或个人在证券发行、交易及其相关活动中违法法律法规、违背投资者意志，损害投资者利益的行为。,45,1、内幕交易2、操纵市场3、虚假陈述4、证券欺诈证券发行、交,投资者法律保护的效应,普通法与大陆法,控制权收益,所有权结构,资本成本,资本市场,46,投资者法律保护的效应46,解释公司的外部治理机制,控制权市场在公司治理中是如何发挥作用的？,什么是有效的资本市场?如何确保资本市场的有效性?,负债融资的代理成本有哪些？根本原因是什么？,为什么负债融资能够降低股权融资的代理成本？,商业银行作为债权人具有哪些优势？,什么是机构投资者？有何特点？,机构投资者如何参与公司治理？,47,解释公司的外部治理机制47,