宏观金融学的演变与微观金融学的发展

*,单击此处编辑母版标题样式,单击此处编辑母版文本样式,第二级,第三级,第四级,第五级,金融学的发展与演变,上海财经大学金融学院,戴国强,1,一、金融学及其研究对象,（一）、金融,Finance: 意为财源、资金、财政、财务、金融，,又解释为Money，即货币以及和货币有关的经济活,动融资、资金融通等。,（二）、金融学,是研究和资金融通、管理、运用有关的理论和实,务的学科。,2,（三）、金融学的分类：,1、,宏观金融学,研究对象： 和总量有关的内容，包括货币、银 行、利息和,利息率等。,形成： 货币银行学、货币经济学,研究内容： 货币理论、利率理论、汇率理论、货币政策、,银行经营管理等。,2、微观金融学,研究对象: 和个量有关的内容，包括风险、收益、定价以,及影响风险、收益、定价的市场结构和制度安排。,形成： 金融学、金融经济学、金融市场学等,3,主要研究：资本成本理论、企业价值评估与资产定价理论、,金融风险管理理论、投资组合理论、证券分析理论、金融市场,微观结构理论等。,二、宏观金融学的演变,（一）、货币经济学的产生和发展,1、古典“二分法”把经济分为两个相互独立的部分：实际领域,和货币领域。实际领域的因素决定相对价格和生产要素的所,得构成价值理论。货币领域的因素决定一般物价水平,构成货币理论。经济学家多用瓦尔拉斯一般均衡体系研究价,值理论,用货币数量方法研究货币理论。,2、凯恩斯构造了货币经济学,4,（1）把货币当作一种资产和其他生息资产并列。,（2）指出货币对就业、产出、收入等有实质性的影响。,（3）主张实行“相机抉择”的货币政策。,（4）提出货币需求利率弹性理论，为现代资产组合理论、财,富调整理论提供了理论准备，也为金融经济学的发展准备,了重要的理论依据。,3、弗里德曼发展了货币经济学,（1）认为货币数量论首先是一种货币需求理论，并将货币需,求作为资产组合决策的函数。,（2）认为货币最重要，货币对收入和物价起主要作用。,（3）承认货币有“替代效应”，但它是在包括非金融资产的广,义资产中发生的。,5,（4）用实证分析说明货币需求函数是稳定的。,4、帕廷金的理论对古典二分法的修正,提出将货币作为第 N+1 种商品加入瓦尔拉斯模型，来说明相,对价格和一般物价之间相互影响，建立了真正的货币经济学。,（二）新货币经济学,1、哈恩难题（Hahns Problem）,为什么没有内在价值的纸币在与其他商品相交换时会有正的,价值？引发了对货币本身的讨论。,2、格罗斯曼（Grossman）认为货币经济学应该研究四个问题：,（1）交易货币化及其与生产和交换技术之间的关系,（2）货币的形成及其存在的合理性,（3）货币单位实际价值的确定及其作用,6,（4）名义货币数量与总体经济行为之间的关系,3、华莱士格言（Wallaces Dictum）,货币不应该成为货币经济学研究的基本元素，其道理与企业不,应该成为制度组织理论的基本元素和债券不应该成为金融理论的,基本元素一样。,4、弗里德曼和施瓦兹(Schwartz)的名言,讨论货币的定义并不是从原理出发，而是以对组织我们的有关,各种经济关系的知识是否有用为依据。,新货币经济学的主要论点：,（1）现有货币金融体系是靠法律支撑的，市场中不存在集记账,单位与交换手段于一身的“货币”。货币的两大职能将由不同的事,物分别承担，货币交换最终被精密的物物交换所取代。,7,（2）取消货币后，可使货币理论与价值理论相统一。支付将,以多种方式进行：物物交换、普通股票、公司债券、经银,行确认的公司票据、纯银行负债。,（4）如果要有良好的货币，唯一的希望在于把货币发行权从,政府手里夺回来，交给私人部门去做。,新货币经济学的启示：,对现有货币经济理论进行反思,要加强对货币本身的研究,要加强对研究中的思想方法本身的研究,8,（三）凯恩斯学派与现代货币学派的分歧,1,、关于货币与资产问题,对货币的内涵与外延有不同看法；,都认为货币是一种资产，但对资产选择的对象、选择的条件、选择的心态有不同看法。,2、关于货币政策的有效性问题,3、是否应当对银行加以管制,4、关于中央银行的基本任务问题,5、关于货币供应的问题,凯派有人认为是内生的，有人认为是外生的；货币学派认为,是外生的。,9,6、关于货币需求问题,两派都很重视货币需求问题研究，但他们研究的角度和目的,有差异。,7、关于货币政策目标和传导机制的问题,凯派重视就业问题，货币学派重视货币稳定；凯派重视利率,的作用，货币学派重视货币供给。,8、关于通货膨胀的问题,对通货膨胀的定义有差异，对通货紧缩的看法也不同。,两派对立的核心在于：市场机制是否有内在稳定的功能，政,府是否应当对经济活动进行干预，货币政策是否有效。,10,（四）金融约束理论,金融约束理论是指金融管理当局在金融部门创造一种寻租机会，,即有意识地为一些金融机构提供“特许权价值”，如存贷利率控制,市场准入限制等，使这些机构能获得一个持续稳定的利润流，,让银行不为短期获益而损害社会利益。,金融约束理论对金融自由化条件尚不成熟的发展中国家有一定,的指导意义，它为发展中国家由“金融抑制”走向“金融深化”提供,了过渡性的指导思想，也是对金融抑制论和金融深化论的补充，,它所提出的政策主张有助于推动发展中国家的金融改革，使金融,市场保持稳定和健康发展。该理论由斯蒂格利兹(Stiglitz)等提出,11,（五）、预期理论,预期是一种客观心理方法，是人们对与目前决策有关的某些,因素的未来变化规律和期望值进行估测。分适应性预期和理性预,期。,适应性预期是根据过去的经验形成的预期，当以往的数据变,化时，预期将随时间变化而缓慢地发生变化。,20世纪60年代以后，由MUTH提出，经LUCAS等人发展，合,理预期理论问世。认为人们的预期既要受现在和过去各种相关信,息的影响，还要受未来将会发生的信息影响，当人们得到新的信,息时，就会改变预期，使自己的预期与最佳预期一致。该理论以,“自然率假说”为基础，提出了“自然就业率”“自然产出率”等概念,12,三、微观金融学的发展,（一）、微观金融学产生的背景,1、金融环境变化：金融创新、金融自由化、金融证券化,2、学术基础：有效市场理论,20世纪50年代：投资组合理论(Markowitz)、,资产选择理论(Tobin),MM理论 (Modigliani-Miller),60年代：资本资产定价模型(Sharp-Lintner),70年代：套利定价模型(Ross)、,期权定价模型(Black-Scholes-Merton)、,有效市场理论(Fama)、,13,金融学与数理经济学结合产生了金融经济学，无套利理论则是金融经济学的最重要内容，运用一般均衡的概念研究具有市场摩擦的无套利资产定价，是现代金融理论的前沿。,对定价理论有重要贡献的包括：Arrow 的证券市场一般均衡(1953)Merton的证券价格一般均衡(1973)Black & Scholes(1973)利用套利思想证明了期权定价公式Ross的动态证券价格理论(1978)Harrison & Kreps证明了无套利与等价鞅测度的等价关系(1979)Harrison & Pliska研究连续交易理论中的鞅与随机积分(1981)Back & Pliska研究无穷状态空间中资产定价的基本定理(1991)Jacod &Shiryan的离散时间模型中局部鞅与基本资产定价定理(1998)。,套利机会和无套利机会是金融学领域最重要的概念。,14,（二）、微观金融学的方法,1,、弗里德曼的工具主义方法论,逻辑实证：先做假设结果，然后用各种方法证明此假设结果。,2、数学与工程学方法,德布鲁：经济学是在一个特权的地位上回应这个要求的，因为,它的两个最重要的概念商品和价格被以一种特殊的方,法定量化了，这样，微分计算和线性代数被运用于商品的,价格空间就是理所当然的了。,微观金融学的特殊性在于它介乎于经济学和管理学之间，而,我国习惯上又将其归入应用经济学，金融创新的发展又使工程,学的方法引入微观金融学，并在金融、投资领域得到广泛应用。,15,（三）行为金融理论（Behavior Finance Theory ）,1、,概念及其形成：,行为金融理论是金融市场实践发展的结果，是金融学和心,理学决策科学相结合而产生的一种交叉性边缘性理论。可用,来探讨市场演变的微观过程，从而比较好地解释一些用一般,金融理论难以解释的市场现象。,代表人物：哈佛大学的shleifer 和耶鲁大学的 Shiller 等,2、主要内容,行为金融理论认为经济主体在金融交易中常常不是按照在,严格假定条件下的最优决策模型来进行投资决策的。人们在,金融市场中的行为受以下心理活动的支配：,16,（1）,期望：人们并不是完全按贝叶斯方法来调整自己 的预测,和决策，而更注重最新的经验，总是给近期发生的事件的影响,以更大的权重。这种理论能较好地解释市场中的搏彩现象以及,人们偏爱投资于债券的现象。,（2）过度反应：过度自信、反应不足,一般情况下，机构投资者容易过度自信，而当预测一再失误,时，又会对重要的信息反应不足，从而使市场暴涨或暴跌。,（3）避免悔恨：投资失误引起悔恨，为防止悔恨又导致出现,非理性行为持有账面亏损的证券，出售账面盈利的证券。,前者为防止证券未来上涨而悔恨，后者为防证券未来下跌而悔,恨。结果，避免悔恨的心理从众心理专业代理。,17,（4）,锚定效应：即市场定价中，许多主体很容易受建议的影,响，某种金融资产价格越不明朗，建议的作用就越重要。,锚定效应与价格粘性有关，历史价格会影响人们对现行价格,的判断，对新价格的形成有极为重要的影响。,（5）时间效应：如周末效应、年末效应等，人们习惯于将年,底、月末、周末作为一个投资阶段，并寄希望于年初、月初或,一周开始，其投资决策行为会发生变化，影响金融市场交易规,模、交易频率和交易价格。,四、行为金融理论问世的意义：,1、揭示了非完全竞争市场中非理性行为存在的内在机理，同时,18,说明了经济学的边缘性，有人认为金融是艺术 (Art) 而非科学,(Science), 因此，不能完全用数学或工程学工具来解释经济主体,的行为。,2、再次证明了经济学研究中应当遵循的原则：,不要违反有效数字规则,要客观地使用可获得的恰当的理论,考虑问题的各个方面，充分利用经验判断,不要虚伪的“科学性”，只要提出那些令你信服的经验检验,3、要关注金融学与其他学科的交叉，特别要关注法学和金融学,的结合，因为任何法律的制定和执行都要有利于资源配置，促,进其效益最大化。法和金融学结合有两个方面，一是研究法律,19,制度对金融主体的影响；二是从法学的角度研究公司金融学，,因为公司金融学的基础是公司理论，而公司理论离不开对法学,的依赖。公司金融学实际上是公司理论、公司财务和法学结合,的结果。,五、当前我国金融学发展的方向,1、用规范研究与实证研究相结合，研究我国货币政策问题，包,括货币政策的目标、货币政策传导机制、货币政策效应等。,2、以资本成本理论为核心研究金融与非金融机构的管理问题，,包括商业银行和其他金融机构的经营管理、非金融机构即一般,企业的经营管理问题。,20,3、,从制度缺陷入手研究投资学和金融资产定价问题。资产定价,理论的研究必须涉及套利问题，而套利机会是否存在和制度设,计有关。一般的资产定价理论都是建立在制度无缺陷假设之上,的，在新兴市场中，这种假设不成立，一般的资产定价模型难,以使用，因此必须研究这些缺陷对金融理论的影响，也就是研,究新兴市场的理论。,4、大力推动行为金融理论研究,5、加强法与金融结合的研究,21,