8.企业价值评估

单击此处编辑母版标题样式,单击此处编辑母版文本样式,第二级二级二级二级二级二级二级二级二级二级二级,第三级,第四级,第五级,*,第八章 企业价值评估,学习目标,通过本章学习企业价值评估中涉及的基本概念、基本原则和基本评估方法，掌握企业价值评估基本技能。,学习要求,了解企业价值的基本概念、基本原理、基本评估方法。,理解企业价值评估的用途。,掌握企业价值收益法评估的三种模式及其适用范围。,掌握成本法在企业价值评估中的具体运用。,掌握市场法在企业价值评估中的具体运用。,1,8.1,企业价值评估概述,8.2,收益法在企业价值评估中的运用,8.3,市场法在企业价值评估中的运用,8.4,成本法在企业价值评估中的运用,第八章 企业价值评估,2,一、企业价值评估对象的界定,（一）企业价值评估的内涵,企业价值评估，是指注册资产评估师对评估基准日特定目的下企业整体价值、股东全部权益价值或部分权益价值进行分析、估算并发表专业意见的行为和过程。,、企业整体价值,=,企业所有者权益价值,+,全部付息债务价值,=,总资产价值,非付息债务价值,、企业股东全部权益价值,：,企业的所有者权益价值或净资产价值,、股东部分权益价值,：由于存在着控股权溢价和少数股权折价因素，股东部分权益价值并不必然等于股东全部权益价值与股权比例的乘积。,（二）企业价值评估具有以下特点：,、评估对象是由多个或多种,单项资产组成的资产综合体,；,、决定企业价值高低的因素，是企业的,整体获利能力,；,、企业价值评估是一种,整体性评估,。,8.1,企业价值评估概述,3,二、企业价值评估的范围界定,（一）企业价值评估的一般范围,1,、从产权的角度界定：,企业产权主体自身拥有并投入经营的部分；,企业产权主体自身拥有未投入经营部分；,企业实际拥有但尚未办理产权的资产等；,虽不为企业产权主体自身占用及经营，但可以由企业,产权主体控制,的部分。,如全资子公司、控股子公司，以及非控股公司中的投资部分；企业拥有的非法人资格的派出机构、分部及第三产业。,2,、根据以下有关数据资料进行：,企业价值评估申请报告及上级主管部门批复文件所规定的评估范围；,企业有关产权转让或产权变动的协议、合同、章程中规定的企业资产变动的范围；,企业有关资产产权证明、账簿、投资协议、财务报表；,其他相关资料等。,8.1,企业价值评估概述,4,（二）企业价值评估中的有效资产和无效资产,企业价值评估中按照具体资产在企业中发挥的功效，划分为有效资产和无效资产。,1,、有效资产,指企业中正在运营或虽未正在运营但具有潜在运营经营能力，并能对企业盈利能力做出贡献、发挥作用的资产。,2,、无效资产,指企业中不能参与生产经营，不能对企业盈利能力做出贡献的非经营性资产、闲置资产，以及虽然是经营性的资产，但在被评估企业已失去经营能力和获利能力的资产的总称。,注意：有效资产和无效资产的划分及其定义的都是特指的，仅仅在企业价值评估具体操作中使用，这些定义并不具有一般性。无效资产也可能有交换价值，可以单独进行评估。,8.1,企业价值评估概述,5,（三）在界定企业价值评估一般范围及有效资产与无效资产时，应注意以下四点：,1,、根据是否对整体获利能力有贡献，界定与区分有效资产与无效资产,2,、对无效资产进行处理,（,1,）评估前进行“资产剥离”，不列入企业价值评估范围,（,2,）对闲置资产进行单项评估，并与企业整体评估值加总,3,、对有效资产不能漏评,4,、产权不清的资产“待定产权资产”，不列入评估范围。,8.1,企业价值评估概述,6, 从企业价值评估的本质出发，收益法是企业价值评估的首选方法。,但需具备前提条件：,（,1,）企业有盈利，并且可预测。,（,2,）与企业收益相联系的风险也可预测。,最适宜采用收益法的企业：收益稳定的成熟企业,以下三种情况可以讨论：,（,1,）处于盈亏边缘的企业。,（,2,）有较高科技含量的成长型或新生企业。,（,3,）收益不稳定或处于周期性行业中的企业。,8.2,收益法在企业价值评估中的运用,7,一、收益法的基本计算公式,（一）企业持续经营假设前提下的收益法计算公式,1,、年金法,8.2,收益法在企业价值评估中的运用,8,例,-1,待估企业预计未来,5,年的预期收益额为,100,万元、,120,万元、,110,万元、,130,万元、,120,万元，假定企业永续经营，不改变经营方向、经营模式和管理模式，折现率及资本化率均为,10%,，估测该企业的持续经营价值。,先计算未来,5,年的预期收益额的现值,=1000.9091+1200.8264+1100.7513+1300.6830+1200.6209,=437,（万元）,计算五年预期收益额的等额年金值,A,（,P/A,，,10%,，,5,）,=437,（万元）,A=4373.7907,115.3,（万元）,按照公式,10-1,，计算待估企业价值,P,A,10%,115.3,10%=1 153,（万元）,8.2,收益法在企业价值评估中的运用,9,2,、分段法,将持续经营的企业收益划分为：前期与后期。,（,1,）以前期最后一年的收益为后期的年金：,（,3,）后期企业预期收益按一固定比率增长：,（,2,）以前期的年金化收益作为后期的年金：,8.2,收益法在企业价值评估中的运用,10,例,-2,待估企业预计未来,5,年内的预期收益额为,100,万元、,120,万元、,150,万元、,160,万元和,200,万元。并根据企业的实际情况推断，从第六年开始，企业的年预期收益额将维持在,200,万元，假定折现率与本金化率均为,10,，试估算企业整体资产价格。,8.2,收益法在企业价值评估中的运用,11,（二）企业有限期持续经营假设前提下的收益法,该假设是从最有利回收企业投资的角度出发。,8.2,收益法在企业价值评估中的运用,12,二、企业收益及其预测,（一）企业收益的界定与选择,1,、企业收益的界定：归企业权益主体所有的企业收支净额,2,、企业收益形式,（口径）的选择：,净现金流净利润（调整后的）,+,折旧追加投资,选择从两个层面考虑：,（,1,）净利润与净现金流的选择,（,2,）净利润（净现金流）与息前税后利润（息前税后净现金流）,选择取决于评估内涵，是所有者权益还是企业投资价值。,8.2,收益法在企业价值评估中的运用,13,（二）企业收益预测的基础与原则,原则：,以被估企业现实资产（存量资产）为出发点，预测企业在未来正常经营中可产生的收益。既不是以评估基准日的实际收益为出发点，也不是以产权变动后的实际收益为出发点。,以企业存量资产为出发点的理由。,不以评估基准日的实际收益为出发点的理由。,（三）影响企业收益的因素分析,主营业务利润、其他业务利润、应收账款、待摊费用、累计折旧、公司规模和资本结构等。,8.2,收益法在企业价值评估中的运用,14,具体步骤：,（,1,）设计收益预测表,（,2,）分析预期年度内可能出现的变化因素,（,3,）预测各变化因素对收益的影响,（,4,）汇总分析预期年度收益总体变动,2,、产品周期法,3,、线性回归法,根据企业历史收益资料，建立时间与收益的回归方程：,y=,ax+b,该方法使用的前提：收益随时间变化呈现明显趋势。,（四）企业收益的预测方法,主观预测法（综合调整法、产品周期法）,客观预测法（时间序列法）,1,、综合调整法,8.2,收益法在企业价值评估中的运用,15,（五）企业收益预测的基本步骤,1,、评估基准日审计后的企业收益调整。主要是剔除非正常因素。,2,、企业预期收益趋势的总体分析和判断。主要是为具体预测界定收益量变化的区间。,3,、企业预期收益的预测。,（,1,）对企业收益预测前提条件的设定,（,2,）对企业后期收益预测的预测方法（主要是假设）,（,3,）对预测结果的检验,8.2,收益法在企业价值评估中的运用,16,三、折现率与资本化率及其估测,（,一）企业价值评估中折现率的确定原则,1,、不低于无风险报酬率（机会成本）,2,、行业基准收益率不宜直接作为折现率，但是行业平均收益率可作为折现率的重要参考指标。,3,、银行票据的贴现率不宜直接作为折现率。（贴现率实质为短期借款的成本）,8.2,收益法在企业价值评估中的运用,17,（二）企业价值评估中折现率的确定方法,1,、股本收益率的确定方法,即确定权益资产价值时的收益率,（,1,）风险累加法,风险报酬率行业风险报酬率经营风险报酬率财务风险报酬率其他风险报酬率,（）资本资产定价模型（,CAPM,）,被评估企业所在行业相对于社会平均风险的,系数,企业特定风险调整系数,8.2,收益法在企业价值评估中的运用,18,2,、加权平均资本成本模型,即：折现率长期负债占全部资本的比例,长期负债成本,（,1,所得税率）,+,权益资本占全部资本的比例,权益资本要求的报酬率,其中：,公式中各种资本权数的确定方法一般有三种：（,1,）以企业资产负债表中（账面价值）各种资本的比重为权数；（,2,）以占企业外发证券市场价值（市场价值）的现有比重为权数；（,3,）以在企业的目标资本构成中应该保持的比重为权数,8.2,收益法在企业价值评估中的运用,19,四、收益额与折现率口径一致问题,企业价值,对应的收益额,折现率,种类,公式,折现率种类,计算方法,股东全,部权益,价值,净资产价值,或所有者权益价值,股权现金流量,=,实体现金流,-,债务现金流,权益资金的折现率,累加法公式和,资本资产定价模型公式,企业投,资资本,价值,所有者,权益,长期负债,净利润或净现金流,量扣税后的,长期,负债利息,权益资金和长,期负债资金的,综合折现率,加权平均资本,成本模型公式,企业整,体价值,所有者权益,价值和付息,债务之和,实体现金流,：净现金流量税后全部利息,权益资金和全,部负债资金的,综合折现率,加权平均资,本成本模型,公式,8.2,收益法在企业价值评估中的运用,净现金流净利润（调整后的息前税后净利润）,+,折旧追加投资,20,一、企业价值评估中市场法的基本计算公式：,式中：,V,1,被评估企业价值,V,2,可比企业价值,X,1,被评估企业与企业价值相关的可比指标,X,2,可比企业与企业价值相关的可比指标,8.3,市场法在企业价值评估中的运用,二、选择可比公司,企业不同于一般资产：一是交易量相对较少；二是个体之间差异较大。,因此可比公司的选择难度较大。,实践中，一般从上市公司中选择可比公司。,选择的标准：同行业、生产同一产品、市场地位相类似的企业；,资产结构和财务指标大致类似,21,三、选择可比指标,要求：与企业价值直接相关并且是可观测的变量,一般可选择：,1,、税后利润、现金净流量,为了避免短期非正常因素对可观测变量的影响，可用评估前若干年的平均值取代评估时的可比指标。,2,、为了避免管理层操作对利润和现金净流量的影响，可采用销售收入作为可比指标。,3,、为了消除被估企业与可比公司之间因资本结构差异导致的缺乏可比性的问题，可以采用利息、折旧和税前盈利，即,EBIDT,。,8.3,市场法在企业价值评估中的运用,22,四、直接比较法的运用,市盈率乘数（,P/E,）法。该方法的思路：,1,、从证券市场寻找可比企业，按不同的可比指标计算市盈率；,2,、确定被估企业相应口径的收益；,3,、评估值被估企业相应口径的收益,市盈率,为了提高市盈率乘数法的可信度，可选择多个上市公司作为可比企业，通过算术平均或加权平均计算市盈利。,例,8-3,某企业拟进行整体资产评估，评估基准日为,2009,年,12,月,31,日。评估人员在同行业的上市公司中选择了,9,家可比公司，分别计算了可比公司,2009,年的市盈率。被评估企业,2009,年的净收益为,5,000,万元，则采用市盈率乘数法评估企业整体资产价值的过程如下：,8.3,市场法在企业价值评估中的运用,23,9,家可比公司,2004,年的市盈率如下所示：,可比公司,C1,C2,C3,C4,C5,C6,C7,C8,C9,市盈率,16.7,12.3,15.0,16.5,28.6,14.4,50.5,17.8,15.1,9,家可比公司,2009,年平均的市盈率为,20.77,。但注意到可比公司,C5,和,C7,的市盈率明显高于其他可比公司，因此在计算平均市盈率时将它们删除。剔除可比公司,C5,和,C7,后的,7,家可比公司,2004,年平均的市盈率为,15.40,。因此确定市盈率乘数为,15.40,。,被评估企业价值,5,000,15.40=77,000,万元,由于企业的个体差异始终存在，如果仅采用单一可比指标计算乘数，在某些情况下可能会影响评估结果的准确性。因此在市场法评估中，除了采用多可比样本外，还可采用多种可比指标，即综合法。,8.3,市场法在企业价值评估中的运用,24,采用多样本（可比企业）、多种参数（可比指标），即综合法。,例,8-4,甲企业因产权变动需要进行整体评估，评估人员从证券市场上找到三家与被评估企业处于同一行业的相似公司,A,、,B,、,C,作为可比公司，然后分别计算各公司的市场价值与销售额的比率、市场价值与账面价值的比率以及市场价值与净现金流量的比率，得到的结果如下表所示：,A,公司,B,公司,C,公司,D,公司,市价,/,销售额,1.2,1.0,0.8,1.0,市价,/,账面价值,1.3,1.2,2.0,1.5,市价,/,净现金流量,20,15,25,20,8.3,市场法在企业价值评估中的运用,25,将三家公司的各项价值比率分别进行平均，就得到了市场法评估甲企业所需的三个价值比率。需要注意的是，计算出来的各家公司的比率或倍数在数值上相对接近是十分必要的。如果它们差别很大，就意味着平均数附近的离差相对较大，所选择可比公司与被评估企业在某项特征上可能存在着较大的差异性，此时公司的可比性就会受到影响，需要重新筛选可比公司。,本例中得到的数值结果都具有较强的可比性。假设甲企业的年销售额为,1,亿元，资产账面价值为,6,000,万元，净现金流量为,550,万元，利用可比公司平均价值比率计算出的甲企业的价值如下表所示：,8.3,市场法在企业价值评估中的运用,26,项目,甲企业数据,可比公司平均比率,甲企业价值,销售额,10,000,万元,1.0,10,000,万元,账面价值,6,000,万元,1.5,9,000,万元,净现金流量,550,万元,2.0,11,000,万元,将得到的三个甲企业价值进行算术平均或加权平均，就可以得到甲企业整体资产的评估值。本例采用算术平均的方法，得到甲企业的评估值为,10,000,万元。,8.3,市场法在企业价值评估中的运用,27,8.4,成本法在企业价值评估中的运用,1,、 成本法是指在合理评估企业各项资产价值和负债的基础上确定企业价值的评估方法，具体是指将构成企业的各种要素资产的评估值加总求得企业价值的方法。,2,、成本法的理论基础也是,“,替代原则,”,。,3,、在不同的假设前提下，运用成本法评估出的企业价值是有区别的：,（,1,）持续经营假设前提下的各个单项资产的评估，应按贡献原则评估。,（,2,）非持续经营假设前提下的各个单项资产的评估，应按变现原则评估。,4,、一般情况下不宜单独用成本法评估一个在持续经营假设前提下的企业价值（因为成本法容易忽视商誉的价值）。如果运用成本法评估持续经营的企业，应同时运用其他评估方法进行验证。,5,、成本法主要局限于评估有形资产较多的企业，或是不以营利为目的的非盈利性组织，以及处于亏损边缘的企业。,28,