企业并购最新课件

单击此处编辑母版标题样式,单击此处编辑母版文本样式,第二级,第三级,第四级,第五级,企业并购最新,*,12,企业并购,12.1,企业并购概述,12.2,目标企业价值评估,12.3,并购财务分析,12.4,企业反收购策略,企业并购最新,12.1,企业并购概述,12.1.1,企业并购的概念与种类,12.1.2,企业并购的动机,12.1.3,企业并购的程序,企业并购最新,12.1.1,企业并购的概念与种类,兼并通常是指一家企业以现金、证券或其他形式购买其他企业的产权，使其他企业丧失法人资格或改变法人实体，并取得对这些企业决策控制权的经济行为。,收购是指企业用现金、债券或股票购买另一家企业的部分或全部资产或股权，以获得该企业的控制权，被收购企业可仍以法人实体存在。,二者统称为并购或者合并。,企业并购最新,并购的类型,按产业联系分,横向并购,纵向并购,混合并购,按出资方式分,承担债务式,现金购买式,股权交易式,企业并购最新,并购的类型,按涉及被并购企业的范围分,整体并购,部分并购,按并购是否通过证券交易所分,协议收购,要约收购,按并购双方是否友好协商分,善意并购,敌意并购,企业并购最新,杠杆收购,杠杆收购（,Leverage Buy-out, LBO,）是源于美国的一种特殊的企业兼并形式：买方企业投入少量现金并通过财务杠杆加大负债比例，以较少的股本投入融得数倍的并购资金，从而实现对目标企业“以小搏大”的收购，经过重组增值后再予以出售或自行经营的一种资本运作方式。,企业并购最新,12.1.2,企业并购的动机,谋求协同效应,财务协同效应,经营协同效应,人才技术协同效应,规避风险,谋求特殊资源,企业并购最新,12.1.3,企业并购的程序,（,1,）目标企业价值评估,（,2,）并购财务决策,（,3,）并购融资,（,4,）并购风险分析,（,5,）并购后的整合,企业并购最新,12.2,目标企业价值评估,12.2.1,经济利润模型,12.2.2,相对价值模型,12.2.3,现金流量折现模型,企业并购最新,12.2.1,经济利润模型,经济利润是指从超过投资者要求的报酬率中得来的价值，也称经济增加值。,经济利润,=,期初投资资本,（期初投资资本报酬率一加权平均资本成本）,=,期初投资资本,期初投资资本报酬率一期初投资资本,加权平均资本成本,=,息前税后营业利润一资本费用,企业价值评估的经济利润模型如下：,企业价值,=,投资资本,+,预计经济利润的现值,企业并购最新,12.2.2,相对价值模型,相对价值模型是运用一些基本的财务比率评估一家企业相对于另一家企业的价值。,相对价值模型以市盈率模型为代表。根据目标企业的收益和市盈率可确定其价值。,企业并购最新,市盈率模型,运用市盈率模型估价的具体步骤如下：,（）分析、选择目标企业的估价收益指标。,采用目标企业最近一年的税后利润；,采用最近三年税后利润的平均值；,按并购企业的资本收益率计算出的、目标企业被并购后的税后利润。,（）选择标准市盈率。,在并购时点目标企业的市盈率,与目标企业具有可比性的企业的市盈率,目标企业所处行业的平均市盈率。,（）计算目标企业的价值。,目标企业的价值,=,估价收益指标,标准市盈率,企业并购最新,12.2.3,现金流量折现模型,现金流量折现法是用贴现现金流量的方法确定最高可接受的并购价格,企业并购最新,12.3,并购财务分析,12.3.1,并购对企业盈余的影响,12.3.2,未来收益状况预测,12.3.3,并购的成本收益分析,企业并购最新,12.3.1,并购对企业盈余的影响,企业并购最新,并购对企业盈余的影响,解：,A,公司用本公司的股票交换，则换股比例为：,1627,0.592593,，即每,0.592593,股,A,公司的股票可换,1,股,B,公司的股票。,这样，,A,公司总共需发行的新股数量为：,16271000000,592593,（股）,则新的每股税后利润可以按如下计算：,税后利润,=6000000,2000000=8000000,（元）,股本数,=2000000,592593=2592593,（股）,每股税后利润,=80000002592593=3.09,（元）,企业并购最新,并购对企业盈余的影响,对于,A,公司而言，并购后的每股税后净利比并购前提高了,0.09,元，显然,A,公司的老股东受益。,对,B,公司而言，并购后每股税后利润为：,16273.09,1.83,（元）,显然比被并购前的每股,2.00,元减少。,企业并购最新,并购对企业盈余的影响,若,B,公司的换股价格提高到每股,20,元，则换股比例为,20:27,，即每,0.740741,股的,A,公司股票可换,1,股,B,公司股票。,A,公司需发行的新股票数为：,20271000000,740741,（股）,A,公司的每股税后利润为：,8000000,（,2000000+740741,）,=2.92,（元）,这样，,A,公司的每股税后净利比并购,B,公司前减少了,0.08,元,B,公司在被,A,公司并购后，每股税后净利为：,20272.92,2.16,（元），比并购前的,2.00,元有所提高。,因此，,A,公司股东的收益被稀释，而,B,公司股东受益。,企业并购最新,并购对企业盈余的影响,本例中，可按不同的并购价格计算,B,公司的市盈率,当换股价格等于,16,元时,162.00=8,，低于,A,公司,9,倍的市盈率,故,A,公司股东受益，,B,公司股东收益被稀释；,当换股价格等于,20,元时,202.00=10,，高于,A,公司,9,倍的市盈率，,故,A,公司股东收益被稀释，,B,公司股东每股税后净利增加。,企业并购最新,并购对企业盈余的影响,实际上，只要按并购价格计算的目标企业的市盈率高于并购企业按市价计算的市盈率，并购企业股东的收益就会被稀释；,反之，被并购企业股东的收益被稀释。,只有当被并购企业市盈率与并购企业市盈率相等时，并购企业股东收益才不会被稀释。,企业并购最新,并购对企业盈余的影响,在上例中，若并购价格定为每股,18,元，即,B,公司的市盈率为,182.00=9,，与,A,公司相等。,在这种情况下，,A,公司需发行的新股数量为：,18271000000=666667,（股）,发行后每股税后净利为：,8000000,（,2000000+666667,）,3.00,（元）,企业并购最新,12.3.2,未来收益状况预测,如果在并购时，仅仅考虑并购企业股东目前的收益是否会被稀释，许多并购行为就不会发生了。,一个并购行为是否值得，还应估计将来收益增长的潜力。,并购方一般都预期被收购公司经过改组，重新调整生产经营之后，利润会较并购前有较明显的增长。因此，许多公司愿意以高于市价的价格并购另一个公司。,虽然股东当前的收益被稀释了，但从长远看，每股税后利润还是会获得提高。,一个公司在计划并购时，应计算出在不同换股比例情况下，收益被稀释的程度以及被稀释的收益能在多长时间内被弥补回来。,企业并购最新,12.3.3,并购的成本收益分析,并购盈利的估算,用现金并购的成本估算,用换股方式并购的成本估算,企业并购最新,并购盈利的估算,并购的利得,G=PV,AB,(PV,A,+PV,B,),并购的成本,C=cash,PV,B,PV,A,A,公司并购前的价值,PV,B,B,公司并购前的价值,PV,AB,A,公司与,B,公司并购后的价值,cash,收购方,A,支付给被收购方,B,的现金,企业并购最新,并购盈利的估算,A,并购,B,的净现值为,NPV=G,C,=PV,AB,(PV,A,+PV,B,),(,cash,PV,B,),G,0,，,并购在经济上才有意义,NPV,为,A,公司所得；,NPV,0,，,并购对,A,有利,C,为,B,公司所得；,C,0,，,并购对,B,有利,企业并购最新,并购盈利的估算,例：,PV,A,=200,万元,PV,B,=20,万元,A,并购,B,后,PV,AB,=232,万元,则：并购利得,G=232-,（,200+20,）,=12,万元,假定,A,支付,25,万元现金收购,B,则：并购成本,C=25,20=5,万元,（,A,的成本、,B,的收益）,A,公司并购的净现值为：,NPV=G-C=12,5=7,万元,企业并购最新,用现金支付的并购成本估算,并购成本是买方公司支付给卖方公司超过其独立实体价值的溢价,当投资者预计,A,公司要并购,B,公司时，,B,的市场价值就很难体现其作为一个独立公司的价值,C=cash,PV,B,= (cash,MV,B,)+(MV,B,PV,B,),PV,B,B,公司的内在价值,MV,B,B,公司的市场价值,企业并购最新,用现金支付的并购成本估算,例：,A,公司宣布并购,B,公司前的有关情况如下,公司,A B,每股市价（元）,80 20,股份数（万股） 10,4,公司市场价值（万元）,800 80,企业并购最新,用现金支付的并购成本估算,A,公司准备支付,96,万元现金给,B,公司,如果,B,公司的市场价值只反映其作为一个独立实体的价值，则：,C= (cash,MV,B,)+(MV,B,PV,B,),=,(96,80)+(80,80),=,16,万元,如果,B,公司的股价由于兼并出价有利的传言已经上涨了,3,元，则,MV,B,高估了,PV,B,PV,B,=80 34=68,万,元,C=(96, 80) +,（,80 68,）,=28,万元（真实成本）,企业并购最新,用现金支付的并购成本估算,当,C,G,时，对收购方,A,公司不利,当,C,0,时，对被收购方,B,公司不利,并购可能的现金支付范围 0,CG,C,的大小取决于并购双方讨价还价的能力,企业并购最新,用换股方式并购的成本分析,若前例中的,A,公司不是用,96,万元现金而以换股方式收购,B,公司，则存续的,A,公司,新增股数=,96,80=1.2,万股,并购的显性成本=1,.2,8080=16,万元,但,显性成本并不一定等于真实成本,A,股票的价值真的是,80,元/股吗？,企业并购最新,用换股方式并购的成本分析,A,股票的价值在宣布并购前可能是,80,元/股，但宣布并购后却不一定,假定,A,并购,B,后能产生,40,万元的成本节约现值，即并购收益,G=40,万元,并购后,PV,AB,=（PV,A,+PV,B,）+ G,= (800+80)+40=920,万元,存续的,A,公司的新股价格应为,P=920,(,10+1.2)=82.14,元/股,企业并购最新,用换股方式并购的成本分析,A,公司收购,B,公司的真实成本为：,C=1.2,82.14,80=18.57,万元,真实成本也可以通过计算,B,公司股东的收益得到，他们最终拥有1,.2,万股新股，其收益为：,企业并购最新,用换股方式并购的成本分析,设,X,为并购后目标公司,B,的股东在存续公司,AB,中所拥有的股份的比例,则收购方,A,的并购成本为,C=X,PV,AB,PV,B,换股方式并购时，并购成本受到并购收益的影响,而以现金支付方式并购时，并购成本不会受到并购收益的影响,企业并购最新,A,、,B,两公司的有关指标（精确计算结果）,企业并购最新,并购的成本分析,当股票价格被高估时，收购方股东会愿意以换股方式并购,当股票价格被低估时，收购方股东会愿意以支付现金方式并购,目标公司的股东也可以据此进行讨价还价,企业并购最新,12.4,企业反收购策略,12.4.1,反收购的财务防御,12.4.2,事前防御的管理策略,12.4.3,事中防御的管理策略,企业并购最新,12.4.1,反收购的财务防御,受到袭击时回购股份,使股份相对集中于善意的股东,增加对现有股东的股利发放率,有效使用剩余现金流量,使部分子公司分立,通过重组或分立的方法，实现那些被低估资产的真实价值,企业并购最新,12.4.2,事前防御的管理策略,建立合理的持股结构,适时修改公司章程,董事会轮选,超级多数条款,公平价格条款,金色降落伞计划,毒丸计划,企业并购最新,12.4.3,事中防御的管理策略,诉诸法律,寻找“白衣骑士”,帕克门战术,焦土战术,企业并购最新,