中国企业如何成功在香港上市

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香港上市简介,(P6),第三部分,商务部,10,号文法律问题及应对,(P12),第四部分,协议控制模式（,VIE,）法律分析,(P19),第五部分,重组上市的外汇监管,(P25),目录,讨论议题,2,第一部分,中国公司香港上市项目回顾与趋势,3,过去五年境内公司赴香港上市项目统计,2007,年至,2011,年在香港上市的中国公司（港交所数据）,4,4,境内公司赴香港上市的政策和趋势,政策面：,2011,年中央政府关于支持香港进一步发展、深化内地与香港经贸金融等方面合作若干新的政策措施。包括：,支持香港发展成为离岸人民币业务中心；,推动内地与香港企业联合“走出去”。,证监会副主席姚刚近日表示中国证券监管机构计划：,降低企业在香港上市的门槛并简化审批程序，为中小企业和民营企业到香港上市提供便利；,鼓励更多大陆企业去香港进行人民币融资上市，加速香港作为离岸人民币中心的发展。,趋势：,在美国资本市场大肆做空中概股的背景下，部分中国公司已经考虑退出美国资本市场，转而寻求在香港上市；,同时对许多内地企业来说未来境外,IPO,也更倾向于选择香港；,香港各银行不断提高对内地企业的借贷规模，也使得许多企业乐于在香港进行,IPO,融资；,香港汇率较为稳定，相关的监管机制健全规范；,从趋势来看，内地消费、医疗和资源类企业都比较容易获得香港市场的认可。,5,5,第二部分,香港上市简介,6,三年营业记录（创业板两年）,财务指标（盈利标准）,最近三年,5000,万港元，且最近一年不少于,2000,万,港元及其前,两年累计,也,不少于,3000,万港元,上市市值不低于,2,亿港元（创业板,1,亿）,创业板无盈利指标，但要求最近两年现金流累计不少于,2000,万港元,上市主体注册地：香港；开曼；,BVI,；大陆（,H,股）,及其他联交所认可的注册地,控制权：最近一年无重大变更,管理层：最近三年无重大变更（创业板最近两年）,公众持股：,25%,，且市值不低于,5000,万港元（创业板,3000,万港元），人数,300,人以上（创业板,100,人）,香港上市（,IPO,）基本要求,7,搭建境外上市主体,上市前重组,境内权益注入境外上市主体,BVI3,实际控制人,BVI1,BVI2,开曼公司（上市主体）,搭建境外架构,财务投资人,现有境内业务,ESOP,境内公司,A,境内公司,B,管理层,实际控制人,其他股东,BVI3,实际控制人,BVI1,BVI2,开曼公司（上市主体）,境外,财务投资人,境内,ESOP,境内公司,A,境内公司,B,管理层,香港公司,红筹公司在,香港上市,一般涉及的,主要步骤,8,上市申请的审查,审查制度,双重存档,制度：联交所和香港证监会同时审查上市材料，并提出反馈意见,联交所：审查上市申请材料是否,符合,上市规则,中关于,招股书,的规定,证监会：,主要,着重审查招股书的整体,披露质量,及该证券的上市是否符,合公众利益,上市需同时取得联交所上市委员会的批准及证监会发出的“,不反对有关上市申请,”的通知,主要规则,：,主板上市规则,创业板规则,公司条例,首次公开招股前投资的指引,9,9,上市申请的审查,审查制度,香港联交所,近年就上市,审查制度方面有以下变化：,加快上市申请,的审批：,香港联交所,最近审批上市申请的时间大约是两至三,天,，以往一般情况是需要三个月以上,简化披露,要求：,简化有关,土地评估报告,的要求,香港联交所力求只对招股书发出,三轮书面意见,简化审批,程序：,减少上市申请须提交的支持文件,10,10,境内企业赴香港上市之路,红筹架构,红筹上市架构,：,为什么选择红筹上市架构：,适用法律更易被接受：红筹上市的主体通常为海外控股公司，适用其注册地法律。比较著名的离岸中心，其法律原属,英美法系，更容易被国际投资人，海外监管机构和交易所理解和接受,审批程序更简单：,民营红筹在,境内不存在,证监会,审批,问题；,国资红筹需要经过证监会，国资委等审批。,股权运作方便：,授权资本制,：发行普通股和优先股、转增资本、股权转让、股份交换等股权运作，均可由公司自行处理，并授权海外控股公司董事或董事会决定，比较灵活；,出资及股东权益，可自由协商确定；,税务豁免,。,上市前重组：红筹上市基本步骤，即通过合法途径，对企业的,权益重组注入海外拟上市公司,涉及到的监管包括：,产业政策：,外商投资产业准入问题；,并购规定：,股权并购,/,资产并购；,外资股权变更规定,：股权转让于,经审批并核发相关批准证书后生效,，与股权转让价款的支付与否无关。该规定对审计中确定收购生效的时间具有较大影响。,境外重组资金的筹措,：,境外,过桥贷款,；,境外发行,可转换优先股,。,11,11,第三部分,商务部,10,号文法律问题及应对,12,商务部,10,号文的两大核心法律问题,关联并购,：第,11,条“境内公司、企业或自然人以其在境外合法设立或控制的公司名义并购与其有关联关系的境内的公司，应报,商务部审批,。”,证监会审批,：第,40,条：“特殊目的公司境外上市交易，应经国务院证券监督管理机构批准。”,关联并购审批的难度,审批层级在,中央商务部,，地方商务厅无权审批；,根据,2008,年商务部外资司,外商投资准入管理指引手册,（“指引手册”），目前商务部的受理范围仅限于两种情形：,境外收购方为上市公司（,ListCo,）：,通常是指,境外借壳上市,/,整体上市,；,境外,ListCo,可以用现金收购，或进行跨境换股；,实践中，商务部仅批准了少数几个跨境换股案例：,2009,，香港红筹上市公司天津港发展（,03382,）跨境换股收购境内,A,股上市公司天津港（,600717,）（公司中国律师：环球律师事务所）；,2011,，香港红筹上市公司,TCL,多媒体（,01070,）跨境换股收购境内非上市公司,TCL,光电。,上市前重组商务部,10,号文法律问题,13,关联并购审批的难度：,目前商务部的,受理范围仅限于两种,情形：,境外收购方为上市公司（,ListCo,）；,境外收购方是（,1,）,经批准设立的境外特殊目的公司（,SPV,），且（,2,）该,SPV,已实际运营并用境外产生的外汇利润进行境内权益收购（即,返程投资,）：,SPV,:”,中国,境内公司或自然人为实现以其实际拥有的境内公司权益在境外上市而直接或间接控制的境外公司,”(10,号文,39,条,),；,经批准设立,：境内企业设立,SPV,，需要商务部批准；境内个人设立,SPV,，需要办理外汇,75,号文登记；,以利润返程投资,：,SPV,用于收购境内权益的资金来源只能是境外实际运营产生的外汇利润；,资金来源为过桥贷款，或与,SPV,（非上市公司）进行换股的，商务部不受理,；,实践中，商务部尚未批准过以,SPV,为收购方的关联并购。,证监会红筹审批的困境：,实践中，除了按,1997,年“,红筹指引,”批出的大红筹（多为国企背景，而且几乎都在,2006,年之前,）以外，证监会尚未批准任何一例按,10,号文申请的小红筹。,上市前重组商务部,10,号文法律问题（续一）,14,10,号文的出路,-,基本思路,从若干角度寻,找不适用,10,号文的理由及法律依据,：,返程投资形式,：,10,号文的适用限于,外资并购,的情形,，因此如果通过,外商直接投资,的形式,将境内权益注入境外上市主体，则不适用,10,号文；,返程投资主体,：,10,号文针对的是,境内居民,通过其控制的境外,SPV,返程投资并购的情形，因此如果,实际控制人拥有,境外居民身份,，则境外收购方不被视为,SPV,，不适用,10,号文,；,返程投资的特别形式,：下述三种情形适用专门的特别规定，只是参照,10,号文（第,52,条）,:,外商投资企业股权变更,，适用,1997,年,外商投资企业投资者股权变更的若干规定,:,境内公司先变更为,WFOE,或,EJV,，再装入新搭建的境外上市主体；,2008,年,指引手册,规定：“,已设立的外商投资企业中方向外方转让股权，不参照并购规定。不论中外方之间是否存在关联关系，,也不论外方是原有股东还是新进投资者。并购的标的公司只包括内资企业。”,外商投资企业境内再投资，适用,2000,年,关于外商投资企业境内投资的暂行规定,；,外商投资企业间合并，适用,2001,年,关于外商投资企业合并与分立的规定,。,打时间差，抢在,10,号文生效（,2006.9.8,）之前完成重组：,赶在,2006.9.8,之前已经将境内权益转移至海外架构中。,上市前重组商务部,10,号文法律问题（续二）,15,10,号文的应对实例,从若干角度寻找不适用,10,号文的理由及法律依据,返程投资形式,：通过,外商直接投资,的形式注入境内权益：,境内直接设立,WFOE,或,EJV,运营有关业务,，而不是以外资并购现有权益的形式；,可能需要,境外过桥贷款或私募融资，筹备境内设立,FIE,的资本金,。,近期案例：瀚阳控股（,01803,）；休闲食品（,01262,）；鸿国国际（,01028,）；,返程投资主体,：通过取得,境外居民身份,，然后以外商身份收购境内权益：,可以是,实际控制人直接取得境外居民身份,：,近期案例：一化控股（,02121,），印尼籍；广豪国际（,00844,），加拿大籍；金宝宝（,01239,），澳门籍；仁恒实业（,08012,），新加坡、香港籍,实际控制人的子女或配偶取得境外身份，并以该境外身份设立,家族信托,（并将,实际控制人作为受益人及信托保护人,等，以,确保一年内实际控制人未发生变更,）。,典型案例：,SOHO,中国（,00410,），潘夫人张欣女士（香港身份）设立汇丰信托；,近期案例：宝信汽车（,01293,），实际控制人杨先生之女（加拿大身份）通过,Credit Suisse,设立家族信托，杨先生作为受益人之一及信托保护人。,上市前重组商务部,10,号文法律问题（续三）,16,10,号文的应对实例：,从若干角度寻找不适用,10,号文的理由及法律依据：,返程投资的特别形式,：下述三种情形适用专门的规定，只是参照,10,号文（第,52,条）：,外商投资企业股权变更，适用,1997,年,外商投资企业投资者股权变更的若干规定,：,2008,年,指引手册,，,并购已设立的外商投资企业，不适用关联并购规定；,典型案例：忠旺铝业（,01333,），忠旺香港收购辽宁忠旺（内资,60%,，港资,40%,）；,近期案例：中国服饰（,01146,）；金宝宝（,01239,）；中国车辆零部件（,01269,）；动感集团（,01096,）；小南国（,01147,）；,控制人先期需要有外汇资金来源或通过海外私募，将境内公司变为,WFOE,或,EJV,。,外商投资企业境内再投资，适用,2000,年,关于外商投资企业境内投资的暂行规定,：,FIE,境内再投资，限制类报商务局先审批；允许鼓励类直接办理工商登记；,典型案例：天工国际（,00826,），天工工具（,WFOE,）收购两内资公司；瑞金矿业（,0246,），富邦工业（,EJV,）收购赤峰富侨；,近期案例：必瘦站（,01830,）；多金属矿业（,02133,）；动感集团（,01096,）；小南国（,01147,）；,争议：,10,号文,11,条第二款：“,当事人不得以外商投资企业境内投资或其他方式规避前述要求,关联并购报商务部审批,。”,外管局,142,号文问题，,作为收购主体的,FIE,不能直接以外汇资本金,/,股东贷款结汇作为收购资金来源，要有足够的人民币作为收购资金,（详见下文）。,上市前重组商务部,10,号文法律问题（续四）,17,10,号文的应对实例：,从若干角度寻找不适用,10,号文的理由及法律依据：,返程投资的特别形式,：下述三种情形适用专门的特别规定，只是参照,10,号文（第,52,条）：,外商投资企业股权变更，适用,1997,年,外商投资企业投资者股权变更的若干规定,；,外商投资企业境内再投资，适用,2000,年,关于外商投资企业境内投资的暂行规定,；,外商投资企业间合并，适用,2001,年,关于外商投资企业合并与分立的规定,；,典型案例：兴发铝业（,0098,），兴发铝业（,WFOE,）吸收合并佛山兴发（,WFOE,）；,工商总局,2011226,号,意见,，从工商局环节支持企业合并中的多种灵活安排（例如，允许自主约定注册资本、股东比例、公司类型）等；,商务部,2001,合并规定对合并后注册资本等有比较严格规定，是否能跟随工商局的灵活态度还有待观察。,打时间差，抢在,10,号文生效（,2006.9.8,）之前完成重组：,赶在,2006.9.8,之前已经将境内权益转移至海外架构中：,典型案例：英利能源（纽交所,YGE,），,2006.9.5,完成天威英利,51%,股权的收购；,近期案例：西王特钢（,01266.hk,），,2006.8,之前完成境内重组；,2012.2,香港上市。,目前符合这种条件的情形可能不太多了。多数拟上市企业需要根据自身情况通过各种安排绕开,10,号文。,上市前重组商务部,10,号文法律问题,（续五）,18,第四部分,协议控制模式（,VIE,）法律分析,19,VIE,结构：,控制协议基本内容：,独家技术咨询服务协议；,股权质押合同；,技术许可协议；,独家购股权协议；,股东权委托书。,协议控制模式（,VIE,）,基本构架,20,协议控制模式（,VIE,）,上市项目统计,2007,年至,2011,年利用,VIE,结构在香港上市的中国公司（非官方，截止,2011,年,9,月,30,日）：,21,年度,VIE,结构上市公司数量,VIE,结构上市公司所属行业,2007,3,互联网信息服务、电子商务、软件与服务,2008,1,互联网信息服务,2009,1,传统能源,2010,7,传媒出版、金融服务、消费品零售、造船业,2011Q3,2,传媒出版、疏浚业,21,支付宝事件将,VIE,结构（或称新浪模式）推上了风口浪尖：,阿里巴巴集团通过,VIE,掌握着支付宝的权益；,根据,非金融机构支付服务管理办法,，外商投资机构的业务范围、境外出资人的资格条件和出资比例等，由中国人民银行另行规定，报国务院批准。这意味着目前申请第三方支付牌照必须是,100%,内资拥有，如有外资成分，则需要央行另行出台管理办法；,2011,年，马云决定切断支付宝和阿里巴巴的协议控制关系，将支付宝转为全内资公司，继而引发雅虎和软银两大股东的不满。,传说中的证监会,关于土豆网等互联网企业境外上市的情况汇报,：,C:Users,sony,Desktop,关于土豆网等互联网企业境外上市的情况汇报,.,pdf,；,关注源起：中国秦发（,00866,）、熔盛重工（,01101,）、翔宇疏浚（,00871,）等传统行业也通过,VIE,模式将国内重资产转移境外上市，,VIE,已不限于互联网、传媒、教育等轻资产；,证监会的顾虑：,VIE,模式,规避了,10,号文,11,条关联并购的审查,；,境内收益转移海外,时逃避,外汇监管,、,关联定价有失公允,；,绕开了外资行业准入,政策。,国家安全审查制度,：外国投资者不得以任何方式，包括以协议控制的方式来规避安全审查。,目前动态：商务部、证监会正在关注研究；目前尚无实质动作预期。,协议控制模式（,VIE,）,国内监管的纠结,22,已上市,VIE,实例,：,香港：正在私有化的阿里巴巴；以及腾讯、金山软件、慧聪、,A8,音乐、中华网等；,美国：,VIE,模式的主要上市地，近期有唯品会；涵盖多个轻资产行业：,门户网站：新浪、网易、百度、搜狐；,新传媒：分众、人人网；,网络游戏：盛大、巨人、九城；,电子商务：携程、艺龙、当当；,视频：酷,6,、土豆、优酷；,教育：学大、安博。,趋势：,现状：有统计表明单是采取,VIE,模式在境外上市的中国互联网企业就达,40,家,，总市值接近,1600,亿美元，所以业界普遍认为取缔,VIE,目前不太可能；,未来：随着对外资的进一步开放，,VIE,结构在某些行业的应用已经不具有合理性和必要性的基础，所以不排斥未来国内监管层对,VIE,结构的使用进行适度的规范。,协议控制模式（,VIE,）,趋势,23,已,接受,VIE,结构的领域：,互联网、,TMT,、传媒、教育等对外资准入有一定行业限制的轻资产行业,；,传统行业：虽无明确的外资准入限制，但是实践中外资取得有关运营牌照存在相当的难度，例如中国秦发（,00866,）、熔盛重工（,01101,）、翔宇疏浚（,00871,）。,最新动态：,2011,年,11,月，专门,更新,了针对,VIE,的上市决策（编号,HKEx-LD43-3,）：,C:Users,sony,DesktopHKEX VIE,Updates.pdf,基本态度：,VIE,结构本身不构成不适合上市的原因,；,特别关注：对于不是互联网等有明确外资准入限制的领域（例如煤炭等传统领域），上市申请一般会由联交所上市科转交上市委员会审核，并要求申请人（及其保荐人及律师）：,说明采用,VIE,结构的原因；,有协议约定，将来,VIE,模式不再必要时终止,VIE,安排；,控制协议需要包含,：,境内牌照公司的股东表决权委托给上市主体的董事,；,仲裁条款，授权仲裁庭可以针对境内牌照公司的股权、土地资产颁布禁制令；,不仅要涵盖股东权授权、收入转移等条款，还要包括有权处理境内牌照公司的资产。,协议控制模式（,VIE,）,联交所的态度,24,第五部分,重组上市的外汇监管,25,外管局,关于完善外商投资企业外汇资本金支付结汇管理有关业务操作问题的通知,（汇综发,2008142,号）；,142,号文,的主要要求：,FIE,外汇,资本金结汇所得人民币资金不得用于境内股权投资,：,通过,外商投资企业境内再投资,应对,10,号文问题时，,作为境内收购主体的外商投资企业需要有足够的人民币资金用于收购,。,境内重组时，如,涉及中方向外方转股,，中方需先向当地外管局申请开立“,资产变现专用外汇账户”，用于收取外方支付的转让款。,142,号文的细化：,2011.11,，外管局汇发,201145,号，进一步明确：,FIE,外汇资本金结汇所得人民币,不得用于发放委托贷款,，偿还企业间借贷,/,第三方垫款，偿还转贷给第三方的银行借款；,股东贷款的额度限制：,FIE,投注差*外方股东资本金到位比例；,作为转让方的境内个人，办理“,资产变现专用外汇账户”所收外汇转让款,人民币结汇时，需提供完税证明（或缴税通知书）。,外汇监管,资本金结汇,142,号文问题,26,外管局,关于境内居民通过特殊目的公司融资及返程投资外汇管理有关问题的通知,（汇综发,200575,号）；,75,号文的主要要求：,境内居民设立境外,SPV,时，需要向当地外管局（省级分局,/,外汇管理部）办理登记，取得,境内居民个人境外投资外汇登记表,；,如未办理,75,号文登记，境内公司向境外,SPV,分红、转股所得时受到限制；,直接或间接持有境内公司,5%,以上的境内个人（主要股东）需以本人名义直接办理，,5%,以下的可集中办理。,75,号文的细化：,2011.5,，汇发,201119,号规定了,75,号文的操作规程，并取代了之前的,200977,号文：,允许境外先设立,SPV,，之后再办理,75,号文登记。但办理,75,号文登记之前，境外,SPV,不得发生境外融资、股权变动或返程投资等；,外汇补登记（已设立,SPV,并发生境外融资、股权变动等实质行为），按“先处罚，后补办登记”原则处理，核查,2005.11.1,至申请日期间是否发生过向境外分红、支付转股所得等行为，如有，先移交外汇检查部门处罚再补办,75,号文登记；,SPV,发生境外融资的，应在境外资金到账后先办理,75,号文变更登记，否则所融得资金不能通过增资、股东贷款等形式注入境内权益公司。,外汇监管,境外投资,75,号文问题,27,外管局,关于,境内个人参与境外上市公司股权激励计划外汇管理,有关问题的通知,（汇发,20127,号），取代了之前的,200778,号文；,股权激励计划的外汇登记,：,上市后办理。如上市前已有期权计划，可在办理,75,号文登记时先备案，上市后再正式办理；,激励方式：员工持股计划、股票期权、限制性股票、股票增值权等境外法律允许的多种方式；,激励对象：,境内公司,（包括境外,ListCo,、,ListCo,境内分支机构及有控股或实际控制关系的各级母、子公司,/,合伙企业）的董监高、员工等有,劳务或雇佣关系,的,境内个人,（含港澳台及居住满一年的外国人）；,办理程序：委托一家境内公司统一办理外汇登记、账户开立、资金划转汇兑；委托一家境外机构统一办理境外行权、购买,/,出售、资金划转；,境内公司所在地省级分局,/,外汇管理部办理，取得股权激励计划外汇登记证明；,完成登记后需每季度备案。,外汇监管,股权激励,7,号文问题,28,环球律师事务所,傅志耕 合伙人,电话：（,86 10,）,6584 6678,手机：（,86,）,139 1007 6331,电邮：,david.,于淼 合伙人,电话,：（,86 10,）,6584 6566,手机：（,86,）,186 0112 2777,电邮：,michael.,刘成伟 合伙人,电话,：（,86 10,）,6584 6599,手机：（,86,）,138 1030 8745,电邮：,联系方式,年利达律师事务所,赵天岳 合伙人,电话：（,86 10,）,6535 0628,电邮：,tien-yo.,方健 合伙人,电话,：（,86 21,）,2891 1858,电邮：,j,ian.,29,免责声明,30,本讲义仅作为题目所涉及事宜的一般性讨论。本讲义及其内容不应被视为法律建议。如有需要请联系我们，我们将根据特定情况提供更多详细的资料或者法律建议。,30,