股利政策概述

,单击此处编辑母版标题样式,单击此处编辑母版文本样式,第二级,第三级,第四级,第五级,*,股利政策,一、基本概念,二、会计利润的计算与分配程序,三、股利政策与基本问题,四、三种股利政策理论,五、股利政策理论研究的新进展,六、股利政策类型,七、影响股利政策的因素,八、股利政策实证研究,一、基本概念,营业利润：主营业务利润加上其他业务利润，减去管理费用和财务费用后的净值,主营业务利润：产品销售净收入-产品销售成本-产品销售费用-销售税及附加,投资净收益：对外投资分得的利润、股利、利息、资本利得,净利润：公司税后利润,EVA：经济利润=NOPAT-k*EV= NOPAT-k*C,修正的EVA：REVA= NOPAT-K*MV,会计调整,有价证券,从资本和NOPAT 中剔除,坏帐,用净坏帐损失替代坏帐准备,存货,将LIFO调为FIFO,在建工程,从资本中剔除,商誉摊销 调回商誉摊销,收购时产生的商誉包含在资本中,研究开发费用 资本化,在5年以上的期限内摊销,营销和广告费用 资本化,在3年以上的期限内摊销,非经常项目 正常化并资本化,非营业项目 收入正常化并资本化,税赋只计入营业利润的现金税赋,期权在NOPAT计为费用,在市场价值中计入当前期权价值,汇兑损益调整 计入NOPAT,二、会计利润的计算与分配程序,会计利润的计算,我国利润分配程序,根据我国企业财务通则的规定，税后利润应该按下列顺序分配：,1、弥补被没收的财产损失，支付各项税收的滞纳金和罚款；,2、弥补超过用税前利润抵补期限，需用税后利润弥补的亏损；,3、提取法定盈余公积金。企业税后利润扣除前两项的余额，要按照10%的比例提取法定盈余公积金。法定盈余公积金用于发展生产，弥补亏损，或按规定转增资本金。法定盈余公积金已经达到注册资本的50%时，可以不再提取；,4、提取任意公积金。,5、提取公益金。公益金主要用于企业职工的集体福利设施支出；,6、向投资者分配利润。企业以前年度的未分配利润可以并入本年度向投资者分配；,7、未分配利润。,三、股利政策及其基本问题,1、股利政策如何合理地分配净利润？,（1）企业如何确定合适的分红比例，D/E=？,（2）企业如何确定合适的分红形式：现金股利、股票股利、或通过回,购股东的股票发放现金给股东？,（3）长期来说，企业是否必须实行一个稳定的股利政策？,2、股利政策的,难题股利政策之迷（,The Puzzle of Dividend Policy）,（1）,股利政策具有双面对立效应,Capital Gains or Dividend：,What Do Investors Prefer？,（a）,根据固定增长定价模型 (,The Constant Growth Stock Valuation Model,)，,D,1,P,0,= ,K,s,- g,* 现金股利（D）与股票价格（P）的关系？,* 如果存在效益高的投资项目，D越高，留存收益（E-D）越少，,需要再筹资。D高，则企业发展后劲也不足。,（b）股利政策反映了,* 企业和股东面临的当前利益与未来利益的矛盾；,* 企业和股东面临的短期与长期的矛盾；,* 企业和股东面临的分配与增长的矛盾。,（2）股利政策是个有争议的理论问题股利政策的变动与企业价值,（股票价格）和资本费用之间的关系：是否有关？,（a）无关论M,&M,股利政策无关论（,Dividend Irrelevancy）,（b）有关论高登手中鸟理论,（,Bird-in-Hand Theory）,（c）,有关论税差论（,Tax Differential）,四、三种股利政策理论,1、M,&,股利政策无关论,M&M, “Dividend Policy, Growth, & the Valuation of Shares,” JOB, Oct., 1961.,（1）,股利政策,无关论的完善市场假设,（2）股利政策无关论的机理,（a）企业的价值（股票价格）取决于企业的盈利能力，即企业资 产的盈利能力，而不是企业如何融资或如何分配利润；,（b）企业的股价与其经营风险有关；,（c）如果企业提高股利支付比例，就必须相应增发股票给新投资者，新增股票的价值正好等于增发给股东的股利。,举例财务管理学267-268页,（3）股利政策无关论的结论与政策含义,（,a）企业的股票价格与其股利政策无关，即股利政策不影响股价；,（b）企业的权益资本费用与股利政策无关。企业无需制定股利政策！,（4）股利政策无关论的应用,假设IBM公司计划当年增加投资10亿美元，其当年预计的盈利也,是10亿美元。根据M,&M,股利政策无关论，,IBM,可以采取以下3种股利政策，其结果是一样的。,（,a）,支付10亿美元的股利，另增发10亿美元的新股；,（,b）,留存所有盈利 (10亿美元)，不支付股利，也无须增发新股，股东将从今后,IBM,股票涨价获得现值10亿美元的资本利得；,（,c）,设定股利支付比例,X%，,股东将获得,X%,的股利和现值(1-,X%),的资本利得，二者的总和为10亿美元,。,（5）股利政策无关论的问题,（,a）,企业和投资者需要支付所得税；,（b）,企业增发新股需要支付发行费用，投资者需要支付交易费用；,（,c）,股利政策通过影响企业现金流量，从而影响投资决策；,（,d）,企业管理层与投资者之间存在信息不对称。,2、高登“手中鸟”理论股利政策有关论,Myron Gordon,Optimal Investment,& Financing Policy, JOF, May, 1963. John Linter,Dividend, Earnings, Leverage, Stock Prices, & Supply of Capital to Corporations,，,Review of Economics & Statistics, Aug., 1962.,（1）手中鸟理论的假设,（a）由于未来的资本利得比现在的现金股利具有更高的风险，因此未来的资本利得的折现率高于现金股利；,（b）因为现金股利确定性较高，所以投资者偏好现金股利,（c）K,s,与现金股利成反比。,手中鸟理论有关论,（2）手中鸟理论的机理,根据：K,S,= 股利收益率+股利增长率 （或资本利得收益率）,=（D,1,/P,0,）+g,股利收益率与股利增长率看上去可以相互替代，但实际上二者的风险不同，(D,1,/P,0,)的风险-1，说明投资者要求增长型的股票的收益率比收入型股票的收益率高，且K,S,是个变量 所以手中鸟的股利政策有关论成立；,（c）如果（D,1,/P,0,）与 g 之间关系的斜率0 可以成立，则支持TD的股利政策有关论；,（c）如果 C0，即高股利收益率的股票具有较高的权益资本收益率（ K,S,），从而支持税差理论（Lizenberger & Ramaswamy, 1979，样本1936-77)。但是，也有不少研究发现：C=0 可以成立，支持了M &M的股利政策无关论。,（二）国内的研究,1、刘力、严鸿宴、赵瑜纲的研究表明：1993年前，现金股利的正向作用，但1994年后，转变为负向作用。,2、吴世农和郭力实的研究结论：,（a）投资者偏好“送股”和“送+现”的股利政策；,（b）投资者期望盈利的公司分配股利，盈利而不分配的政策对公司股价有所影响；,（c）送股比例高低对股价似乎没有影响。,（二）国内研究,3、陈晓、陈小悦、倪凡的研究结论：,* 三种股利政策的超常收益显著，具有信号传递效应,4、其他研究,（1）张水泉、韩德宗的研究发现：不同股利政策在不同市场景气（多、空）、行业、业绩时的市场反映不同，市场反映延续至公告日后10多天，上海市场是非半强型有效市场。,（2）魏钢研究发现：130家上市公司，分红与不分红、派现与送股等股利政策对股价的影响显著，符合股利政策相关论。,（3）吕长江、王克敏的研究发现：股利支付水平与当期盈利、公司规模、股东权益比、流动性成正比，与国有股和法人股比例成反比。此外，业绩不好的企业发放股利具有高负债特点，表明这类企业可能通过负债支付股利。,