一些选择性的投资法则

Click to edit Master text styles,Second level,Third level,Fourth level,Fifth level,Click here for title,6-,38,Lecture 10,一些选择性的投资法则,6.1 为什么使用,NPV?,接受正的,NPV,项目使股东受益,NPV,使用现金流,NPV,使用项目所有的现金流,NPV,对现金流适当地折现,净现值法则,NPV=,未来现金流的现值,初始投资,估计,NPV,：,1.,估计未来现金流：多少？什么时间产生？,2.,估计折现率,3.,估计初始成本,最小接受标准：如果,NPV 0,，接受。,排列标准：选择最大的,NPV,净现值法则的属性,考虑到货币的时间价值,考虑到项目的风险,计算仅与现金流和风险有关。,可加性：,NPV(A + B) = NPV(A) + NPV(B),6.2 回收期法则,项目要花多长时间才能收回初始成本？,回收期,=,回收初始成本所花的年限,回收期法则：接受任何回收期限比预定回收期限短的项目。,最低接受标准：,由管理者设定,分级标准：,由管理者设定,回收期法则,例子：,项目,C,0,C,1,C,2,C,3,回收期,NPV at,r,=.10,A-2,000+500+500+5,000 3 2,624,B-2,000+500+1,800 0 2 -58,C-2,000+1,800+500 0 2 +58,如果设定的回收期是,2,年，法则告诉我们拒绝项目,A,，接受项目,B,，,C,。,得到与净现值法则不同的结论。,回收期法则,(,续,),缺点：,忽视货币时间价值,忽视回收期后面产生的现金流,对长期项目评估有偏,决策法则主观臆断。,基于回收期法则所选择的项目可能净现值是负的。,回收期法则,假设,r=0,，在回收期内。,(bad),假设,r=,，回收期外。,(bad),为什么企业曾使用这种蹩脚的法则？,1.,简单，易于沟通。,2.,如果公司受现金约束，快速回收可以进行再投资。,轻微的改进,折现回收期,如何运用？,先把项目产生的所有现金流折现。,计算现金流折现后的回收期。,如果折现后的回收期小于预期的回收期，接受。,回收期内的现金流折现率,r,0,。,(good),回收期外的现金流,r=,。,(bad),6.4 平均会计收益率法（,AAR,）,另一个吸引人的方法，但是有着致命的错误。,分级标准和最低接受标准由管理者设定。,平均会计收益率法,例子：考虑一个成本,$9,000,的项目，产生的现金流如下所示,Year 0Year 1Year 2Year 3,账面毛值,9,0009,0009,0009,000,累计折旧,03,0006,0009,000,净账面值,9,0006,0003,0000,平均投资价值,= (9,000 + 6,000 + 3,000 + 0)/4 =,$4,500,假设项目产生如下的收入流,Year 0 Year 1 Year 2 Year 3,净收入,03,000 2,000 1,000,项目的平均净收入是,$2,000,平均会计收益是,$2,000/$4,500 =,.44,接受，如果项目产生,44%,会计收益,企业目标会计收益,6.4 平均会计收益法则,缺点：,忽视货币时间价值,目标收益率设定主观。,基于账面价值，而不是现金流和市场价值。,优点：,会计信息容易获得。,容易计算。,6.5 内部收益,(IRR),法则,IRR,：使得,NPV=0,的折现率。,最低接受标准：,接受，如果,IRR,大于要求的收益率。,分级标准：,选择,IRR,高的项目。,再投资假设：,假设未来再投资收益率等于,IRR,。,缺点：,没有区分投资与融资。,可能不存在,IRR,或者存在多个,IRR,互斥项目存在的问题。,优点：,容易理解和交流,内部收益率：例子,考虑如下项目：,0,1,2,3,$50,$100,$150,-$200,项目的内部收益率是,19.44%,这个例子的净现值曲线,如果划出,NPV,关于贴现率的曲线，我们可以看出,IRR,是曲线与,X,轴的交点。,IRR =,19.44%,6.6 内部收益率方法存在的问题,多个,IRR,。,借款还是贷款？,规模问题。,时间问题。,内部收益率方法存在的问题,IRR,法则的等价于,NPV,法则中,NPV,与,r,成反比的情况。,否则会存在问题。,问题,1,：借款还是贷款,例子：,项目,C,0,C,1,IRR NPV at r =.10,A-1,000 +1,500+50% +364,B+1,000 -1,500+50% -364,项目,A,的,NPV,与贴现率成反比。,项目,B,的,NPV,与贴现率成正比。,多个,IRR,这个项目存在两个,IRR,：,0 1 2,3,$200 $800,-$200,- $800,100% =,IRR,2,0% =,IRR,1,我们该使用哪一个呢？,附加注释,如果初始现金流是负的，而且以后的现金流是正的，那么,IRR,法则等价于,NPV,法则。,如果初始现金流是正的，而且其他现金流是正的，那么“相反的”（,“reverse”,）,IRR,法则和,NPV,法则是等价的。,如果现金流的符号改变超过一次，多个,IRR,或者没有,IRR,的情况可能存在。这时候的,IRR,法则与,NPV,法则不等价。,规模问题,你会选择哪一个投资项目，,100%,收益率的项目还是,50%,收益率的项目？,如果,100%,收益率的项目投资需要,$1,，而,50%,收益率的项目需要投资,$1,000,，你会选择哪一个？,如果你只可以选择一个项目,(,例如，项目是互斥的,),，,IRR,不能正确地对这类项目分级，因为它忽视投资规模。,问题,3:,规模效应,例子,:,C,0,C,1,IRR NPV at 10%,项目,E -10,000 +20,000 100% +8,182,项目,F -20,000 +35,00075% +11,818,对,IRR,方法的一个修正：计算,F,相对于,E,的增量现金流的,IRR,。,C,0,C,1,IRR NPV at 10%,项目,(F-E)-10,000 +15,00055%+3,636,时间问题,0 1 2,3,$10,000 $1,000$1,000,-$10,000,项目,A,0 1 2,3,$1,000 $1,000 $12,000,-$10,000,项目,B,对这个例子，选择项目取决于贴现率而不是,IRR,。,时间问题,10.55% =,crossover rate,12.94% =,IRR,B,16.04% =,IRR,A,计算交叉利率,计算项目,“A-B”,或者“,B-A”,的,IRR,。,10.55% =,IRR,互斥,vs.,独立项目,互斥项目：仅有一个项目可以被选择，例如购置一个会计系统。,对所有可能的项目进行排序，选择最好的那一个。,独立项目：接受或者拒绝一个项目而不会影响其他项目的决策。,必须超过,最低,接受标准。,6.7 盈利指数,(PI),法则,最小接受标准,:,接受，如果,PI 1,分级标准：,选择,PI,高的项目,缺点：,互斥项目投资存在的问题。,优点：,可能很有用，当可以用于投资的资金有限。,易于理解和交流,对独立项目决策很有效。,规模问题,互斥项目问题,例子,C,0,C,1,C,2,NPV at r=.10,项目,A-10+30+5+21,项目,B-5+5+20+16,资金限制与盈利指数,有时候现金不足以投资到所有,NPV,为正的项目。在这种情况之下，项目的投资成本需要考虑在内。,例子,C,0,C,1,C,2,NPV at r=.10,项目,A-10+30+5+21,项目,B-5+5+20+16,项目,C-5+5+15+12,如果我们只有,$10million,，,B,和,C,的,NPV,比,A,的高。,在这种情况之下，需要一个,“,货真价实”的方法,叫做,盈利指数,回到我们的例子,项目,A,的指数,= 31/10 = 3.1,项目,B,的指数,= 21/5 = 4.2,项目,C,的指数,= 17/5 = 3.4,决策法则：,按照他们盈利指数大小进行投资,当你超过资本约束时，,Stop,。,6.8 资本预算实践,Varies by industry:,一些公司使用回收期，一些使用会计收益率。,大公司经常使用的方法是,IRR,或者,NPV,。,现实世界中的资本预算,方法,CFO,使用比率,IRR75.6%,NPV74.9%,Payback56.7%,Discounted payback29.5%,Accounting rate of return11.9%,为什么,?,训练不足,激励方法,如果经理的奖励基于会计收益，他们做决策时也会基于会计收益。,对未来现金流预测的不信任。,投资法则的例子,对以下这两个项目，计算,IRR, NPV, PI,和回收期。假设要求回报率是,10%.,。,年份 项目,A,项目,B,0-$200-$150,1$200$50,2$800$100,3-$800$150,投资法则的例子,Project AProject B,CF,0,-$200.00-$150.00,PV,0,of CF,1-3,$241.92$240.80,NPV =$41.92$90.80,IRR =0%, 100%36.19%,PI =1.20961.6053,投资法则的例子,回收期：,Project AProject B,TimeCFCum. CFCF Cum. CF,0-200-200-150-150,1200050-100,28008001000,3-8000150150,项目,B,的回收期,= 2 years,项目,A,的回收期,= 1 or 3 years?,NPV,和,IRR,的关系,贴现率,NPV for A NPV for B,-10%-87.52234.77,0%0.00150.00,20%59.2647.92,40%59.48-8.60,60%42.19-43.07,80%20.85-65.64,100%0.00-81.25,120%-18.93-92.52,项目,A,项目,B,($200),($100),$0,$100,$200,$300,$400,-15%,0%,15%,30%,45%,70%,100%,130%,160%,190%,贴现率,NPV,IRR,1,(A),IRR (B),NPV,曲线,IRR,2,(A),交叉率,6.9 摘要与总结,这一章探讨一些替代,NPV,的方法：,回收期,会计收益率,IRR,盈利指数,When it is all said and done, they are not the NPV rule; for those of us in finance, it makes them decidedly second-rate.,演讲完毕，谢谢观看！,