投资银行学——资产证券化课件

资产证券化资产证券化2024/8/51n第一节资产证券化的内涵和特征第一节资产证券化的内涵和特征n第二节第二节 资产证券化的发展概况资产证券化的发展概况n第三节第三节 资产证券化的结构和意义资产证券化的结构和意义n第四节第四节 资产证券化的机制和流程资产证券化的机制和流程n第五节第五节 资产证券化的风险识别资产证券化的风险识别2024/8/521.1.资产证券化的内涵和特征资产证券化的内涵和特征2024/8/53第一节资产证券化的内涵和特征第一节资产证券化的内涵和特征 一、资产证券化的内涵关于资产证券化的定义，理论界和实物界从不同的角度进行阐述，属于见仁见智。事实上，所有的现有定义都涉及资产证券化的两个特征：流动性 融资性 国内使用较为普遍的定义认为资产证券化是将金融机构或其他企业持有的缺乏流动性，但能够产生可预见、稳定的现金流资产，通过一定的结构安排，对其风险和收益进行重组，以原始资产为担保，创设可以在金融市场销售和流通的金融产品（证券等）。2024/8/54第一节资产证券化的内涵和特征第一节资产证券化的内涵和特征 一、资产证券化的内涵 从交易过程来看，资产证券化过程，融资人依据破产隔离原理将一些流动性较差但具有确定存续期限，并且在存续期限内能够产生稳定或可预见收入的资产剥离转移给特殊目的载体（SPV），由SPV将该等资产汇集成一定规模的资产池，通过应用一定的特有技术对资产池内各项资产的期限、风险、收益等组成因素进行分割和重组，并辅必要的信用增级措施，以确保资产池未来产生可控的现金流，进而以该收入现金流为担保发行证券，或者以委托受益凭证、优先股股票所有者凭证为载体在金融市场上出售，募集的资金作为资产对价支付给融资人从而实现融资的目的。2024/8/55美国证券和交易委员会：资产证券是指主要有现金流支持的，这个现金流是由一组应收账款或其他金融资产构成的资产池提供的，并通过条款确保资产在一个限定的时间内转换成现金以及拥有必要的权力，这种证券也可以是由那些能够通过服务条款或者具有合适的分配程序给证券持有人提供收入的资产支持的证券。“证券化之父”的美国耶鲁大学法博齐教授：资产证券化可以被广泛地定义为一个过程，通过这个过程将具有共同特征的贷款、消费者分期付款合同、租约、应收账款和其他不流动的资产包装成可以市场化的、具有投资特征的带息证券。2024/8/56狭义的资产证券化（asset securitization）是指将缺乏流动性但可以产生稳定的可预见未来现金流的资产，按照某种共同特征分类，形成资产组合，并以这些资产为担保发行可在二级市场上交易的固定收益证券，据以融通资金的技术和过程。2024/8/57 三、资产证券化的特征（一）证券化资产的特征（1）资产必须具备一定的同质性，未来产生可预测的且稳 定的现金流量，或有明确约定的支付模式，这种约定 必须是契约性质的；（2）有良好的信用记录，违约率低；（3）本息的偿还完全分摊于整个资产存续期间；（4）资产的债务人或贷款的借款人有广泛的地域和人口统 计分布；2024/8/58 三、资产证券化的特征（一）证券化资产的特征（5）资产的抵押物有较高的清算价值或对债务人的效用很 高；（6）有可理解的信用特征。资产的合同标准规范，条款 明确，避免不合规范的合同和因合同条款缺乏有效性、完备性而造成利益上的损失；（7）资产的平均偿还期至少为一年2024/8/59（二）资产证券化融资方式的特点1一种结构型的融资方式 对证券化的基础资产进行分解：按照资产的期限、利率等特点，对资产进行分解、组合和定价，并重新分配风险与收益。对银行的中介功能进行分解：将过去由银行一家承担的发放贷款、持有贷款、监督贷款使用和回收贷款本息等业务转化为多家机构共同参与的活动。2024/8/5102一种收入导向型的融资方式 资产证券化的融资方式是凭借进行证券化的基础资产的未来收益来融资。投资者在决定是否购买资产担保证券时，主要依据的是基础资产的质量、未来现金收入流的可靠性和稳定性。3一种表外融资方式资产证券化融资一般要求将证券化的资产从资产持有者的资产负债表中剔除。2024/8/5114一种低成本的融资方式 资产证券化运用成熟的交易架构和信用增级手段，改善了证券发行的条件；较高信用等级的资产担保证券在发行时不必通过折价销售，或者提高发行利率等增加成本的手段来吸引投资者的投资意愿。一般情况下，资产担保证券总能以高于或等于面值的价格发行，支付的手续费也比原始权益人发行类似证券低。2024/8/512 5一种低风险的融资方式有别于产权融资的资产融资：资产担保证券权益的偿还不是以公司产权为基础，而仅以被证券化的资产为限分散借贷：通过资产证券化，发起人持有的金融资产转化为证券在市场上交易，实际是发起人最初贷出去的款项在市场上交易，这样就把原来由发起人独家承担的资产风险分散给多家投资者承担，从而起到了降低借贷风险的作用。2024/8/5132.2.资产证券化的发展概况资产证券化的发展概况2024/8/514一、美国资产证券化的发展概况 美国是资产证券化的起点，也是资产证券化产品规模最大的国家，其发展对于我国的资产证券化业务有着重要的，概括来说，美国的资产证券化发展进程可分为3个阶段。1.第一阶段：30年代经济大萧条时期至60年代末期2.第二阶段：20世纪70年代初期至80年代中期3.第三阶段：20世纪80年代中期至今第二节 资产证券化的发展概况2024/8/515二、其他国家资产证券化发展概况 欧洲是世界上仅次于美国的第二大资产证券化市场，其中，英国由于在法律制度和文化环境上就美国最为接近，受美国的影响较大，也易于吸收美国的经验，所以在欧洲各国中资产证券化的发展最早、规模最大。在英国的住房抵押贷款市场，传统的住房协会势力强大，而商业银行在很长一段时间内受到限制，在20世纪80年代住房制度改革之后，资产证券化开始起步，1985年由美洲银行发起了第一笔MBS，在经历了90年代初的短暂调整之后，从1996年开始进入了一个快速发展时期，英国资产证券化的特色是产品的设计复杂、对象广泛、创新性强、市场化程度高。第二节 资产证券化的发展概况2024/8/516二、其他国家资产证券化发展概况 澳大利亚资产证券化市场的发展于20世纪80年代中期，最初是由非银行的住房信贷机构发起的住房抵押贷款的证券化。当时为了给公共住房贷款计划融资，各州政府建立了第一批专业化的商业机构开展证券化。这个过程中政府的导向作用十分显著，后来逐步拓展到商业用房抵押贷款、购车贷款、应收账款、设备租赁费、企业贷款、银行票据、基础设施项目等各类资产。从品种结构来看，澳大利亚的证券化产品主要分为三大类：住房抵押贷款支持证券，商业用房抵押贷款支持证券和资产支持证券。其中，住房抵押贷款支持证券占了绝大部分。第二节 资产证券化的发展概况2024/8/517二、其他国家资产证券化发展概况 在新兴国家中，印度、韩国的资产证券化发展也较为迅速。其中印度证券化的最初尝试是在1992年，但初期发展并不顺利。随后，印度资产证券化市场构造了各种各样的非抵押资产证券化产品，但交易的数量和规模都比较小，投资者极其有限，发展非常缓慢。2000年之后，印度资产证券进入指数级增长的快速发展阶段。2002年至2005年，资产证券化市场急速扩大累计增长率近100%。在印度，资产支持证券占据了其资产证券化市场的最大份额。其中2005年，一度达到72%。印度通过民间的和证券市场的金融证券化，使得其配置和调动资源、利用现有资产和财富发展经济能力都较为显著。第二节 资产证券化的发展概况2024/8/518三、我国资产证券化的发展概况 资产证券化是全球金融市场的重大创举，并且也被发达国家资本市场所广泛接受。从某种意义上来说，证券化已经成为全球金融发展的潮流之一，但由于我国金融市场发展的进程相对缓慢，因此我国的资产证券化业务起步也较晚，至今也主要是进行了一些探索，尚未大规模进行开发利用，我国的资产证券化业务发展可分为两个时期：1.自行探索期（1992年至2005年）2.规范发展期（2005年至今）第二节 资产证券化的发展概况2024/8/5193.3.资产证券化的资产证券化的结构和意义结构和意义2024/8/520第第三三节资产证券化的结构和节资产证券化的结构和意义意义2024/8/521第第三三节资产证券化的结构和节资产证券化的结构和意义意义2024/8/522第第三三节资产证券化的结构和节资产证券化的结构和意义意义（一）按照资产类型划分1.抵押贷款证券化（1）住房抵押贷款证券户（RMBS）（2）商用房产抵押贷款证券化（CMBS）（3）担保抵押权证（CMO）（4）房地产信托投资基金（REIT）2024/8/523第第三三节资产证券化的结构和节资产证券化的结构和意义意义（一）按照资产类型划分2.资产支持证券化（1）担保债务支持证券化（2）应收账款类资产（3）收费类资产（4）其他资产2024/8/524第第三三节资产证券化的结构和节资产证券化的结构和意义意义（二）按照偿付结构分类1.过手证券（1）部分修正过手证券（2）完全修正过手证券2024/8/525第第三三节资产证券化的结构和节资产证券化的结构和意义意义（二）按照偿付结构分类2.转付证券（1）抵押担保债券（CMO）（2）仅付本金债券（PO）（3）仅付息债券（IO）（4）计划摊还档债券（PAC）（5）目标摊还档债券（TAC）2024/8/5262024/8/527第第三三节资产证券化的结构和节资产证券化的结构和意义意义资产证券化的意义：（一）宏观视角分析 1.资产证券化可以提高金融市场的运行效率 2.资产证券化可以提高资源配置效率（二）微观视角分析 1.资产证券化可改善发行人的资本结构 2.资产证券化可以改善银行资产负债的期限搭配 3.资产证券化可提高资产的流动性 4.资产证券化为企业提供了新的融资渠道2024/8/5284.4.资产证券化的机制及流程资产证券化的机制及流程2024/8/529第第四四节资产证券化的节资产证券化的机制和流程机制和流程1.资产证券化的基本机制：“一个核心原理、三个关键技术”一个核心原理：资产未来可预期的现金流三个关键技术：1）资产组合技术（P31）2）风险隔离技术（P32）3）信用增级技术（P33）2024/8/530第第四四节资产证券化的节资产证券化的机制和流程机制和流程1）资产组合技术 资产组合是资产所有者或支配者为实现发行证券并能够被投资者购买为目的，通过资产重组，运用一定的方法和手段，对资产进行重新整合的行为。关键在于对资产中收益和风险要素进行分离和重组，使其定价和重新配置更有效，从而使参与各方均能收益。对于发起者来说就是实现资产的变现并募集资金。对于投资者来说能够在未来通过投资获得利润。因此通过资产组合机制，可以使得资产得以优化配置，吸引投资者投资，从而双方达到双赢目的。2024/8/531第第四四节资产证券化的节资产证券化的机制和流程机制和流程2）风险隔离技术 风险隔离机制其实是一种“破产隔离”机制，即把要证券化的部分资产同企业之间隔离开来，使其没有必然联系，提高投资的安全性。资产证券化的破产隔离包括两个方面：SPV自身的破产隔离和与发起人的破产隔离。SPV自身的破产隔离主要通过一些法律限制来实现：规定SPV职能；SPV除了证券化交易中的债务外，不得发生其他债务；法律上的独立性，与母公司的资产和经营活动必须隔离。与发起人的破产隔离即财产所有人要把证券化资产从整体资产中剥离出来以真实出售方式售给SPV。2024/8/532第第四四节资产证券化的节资产证券化的机制和流程机制和流程3）信用增级技术 信用增级技术是从信用角度出发考察现金流，即如何通过各种手段保证和提高整个证券资产的信用级别，以吸引投资者并且降低发行成本。只有信用等级高才能让投资者相信将来能够可靠的获得收益回报。方式主要有两种外部信用增级和内部信用增级。外部信用增级主要由第三方提供信用支持。内部信用增级主要由资产证券化交易结构的自身设计完成。2024/8/5332.资产证券化的参与者1）发起人(也称原始权益人)职责：确定证券化的基础资产，并真实出售给SPV发起人主要有金融公司、商业银行、储蓄机构、计算机公司、航空公司、制造企业、保险公司和证券公司等 2）服务商职责：受托管理证券化基础资产，监督债务人履行合同，向其收取到期本金和利息，以及追索过期的应收账款等相关活动。服务商通常可以由发起人或者其附属公司来担任。第第四四节资产证券化的节资产证券化的机制和流程机制和流程2024/8/534 3）SPV（证券的真正发行者）职责：按真实销售标准从发起人处购买基础资产，负责资产的重新组合，委托信用增级机构或自身对基础资产进行信用增级，聘请评级机构，选择服务商、受托管理人等为交易服务的中介机构，选择承销商代为发行资产担保证券。发行人可以是专营资产证券化业务的专业机构，也可以是信托机构。4）承销商 承销商为证券的发行进行路演销售，保证证券的顺利发行。一般来说承销商都是投资银行，但投资银行作用不限于此，整个资产证券化的设计和运作，通常都是投资银行完成。第第四四节资产证券化的节资产证券化的机制和流程机制和流程2024/8/5355)信用评级机构 职责：对资产担保证券进行评级，为投资者建立一个明确的，可以被理解和接受的信用标准，同时其严格的评级程序和标准为投资者提供了最佳保护。6）信用增级机构 职责：减少资产担保证券整体风险，提高资产担保证券的资信等级，提高其定价和上市能力，降低发行成本。信用增级机构一般由发行人或第三方担任7）受托管理人 职责：受托人托管资产组合以及与之相关的以一切权利。代表投资者实施职能。包括把服务商存入SPV账户的现金流入转付给投资者、对没有立即转付的款项进行再投资、监督证券化中各方行为、当服务商不能履行职能时取代服务商但当其职责。第第四四节资产证券化的节资产证券化的机制和流程机制和流程2024/8/5368）投资人 投资资产担保证券的投资者一般有：银行、保险公司、养老基金、投资基金、其他公司以及少数的散户投资者9）其他参与者 对发行资产担保证券提供咨询和相关服务的会计师事务所、律师事务所等机构 第第四四节资产证券化的节资产证券化的机制和流程机制和流程2024/8/537三、资产证券化的运作流程三、资产证券化的运作流程第第四四节资产证券化的节资产证券化的机制和流程机制和流程2024/8/538资产证券化业务的8个基本步骤：1.组成资产池 发起人根据自己的融资需求从可以被证券化的资产中筛选需要进行证券化的资产。然后运用一系列的技术手段，形成一个资产组合，成为资产池。这样既可以做到减小风险的目的，又可以通过形成规模效应，降低融资成本。2.组建特殊目的的载体（SPV）SPV是整个资产证券化的核心。通常采用三种方式信托形式、公司形式和有限合伙形式。信托形式的SPV又叫做特殊目的信托SPT，通常由发起人设立，同时与信托机构达成协议，通过该协议，发起人将需要证券化的资产转移给受托人从而获得信托证书。公司形式SPV就是按照公司法成立的特殊目的公司SPC。有限合伙由一个以上的普通合伙人和一个以上的有限合伙人组成。第第四四节资产证券化的节资产证券化的机制和流程机制和流程2024/8/539资产证券化业务的8个基本步骤：3.将资产转移给SPV 资产转移是实现风险隔离的根本措施。1）真实出售，或无追索权的出售。（表外融资）2）有追索权的贷款出售，未实现真正的出售。（表外融资）特殊目的实体（SPV）购买贷款组合后，要将贷款管理与偿还服务的工作委托服务人办理，双方签订贷款服务合同。第第四四节资产证券化的节资产证券化的机制和流程机制和流程2024/8/540资产证券化业务的8个基本步骤：4.证券形成1）信用增级 信用增级的程度和数量需要根据贷款组合信用风险的评估（参照类似贷款的历史违约比率或损失比率）来确定，通常是这些资产预期损失金额的若干倍。信用增级一般有内部增级和外部增级两种方式。内部信用增级的主要形式有四种形式：直接追索权：是指买方有权利要求卖方购回违约的基础资产。优先次级结构：是将拟发行的资产担保类证券分为两部分：优先级证券和次级证券，对优先级证券本息的偿付一般要先于对次级证券的偿付。第第四四节资产证券化的节资产证券化的机制和流程机制和流程2024/8/541资产证券化业务的8个基本步骤：4.证券形成内部信用增级的主要形式有四种形式：超额担保：在超额担保这种内部信用增级形式中，资产组合未来产生的现金流量超过资产担保证券未来应偿付的现金流量。利差账户：将利差存入一个专门的利差账户，就形成了防范信用损失的一种增级形式。如果发生损失，利差将首先被用来偿付资产担保类证券。利差账户被认为是比较安全和具有价值的增级手段。第第四四节资产证券化的节资产证券化的机制和流程机制和流程2024/8/542资产证券化业务的8个基本步骤：4.证券形成1）信用增级外部信用增级 外部信用增级是指由第三方提供的信用增级工具，常见形式包括专业金融担保公司提供的担保、专业保险公司提供的保险等形式。第三方机构一般有政府机构、保险公司、金融机构、金融担保公司等。第三方机构为了自身利益，会对证券化交易进行监督，客观上有利于证券化产品的安全性。第第四四节资产证券化的节资产证券化的机制和流程机制和流程2024/8/543资产证券化业务的8个基本步骤：2)信用评级 在进行完信用增级之后，SPV会邀请专门的评级机构对需要证券化的资产进行信用评级，并向投资者公布。信用评级就是向投资者客观而直接的展现证券按照合同偿付本息的可靠程度。3）证券设计 SPV将证券设计工作交给投资银行，投资银行会充分了解证券化资产，然后对现金流进行重组，选择适当的设计方式，形成最终市场流通的证券。第第四四节资产证券化的节资产证券化的机制和流程机制和流程2024/8/544资产证券化业务的8个基本步骤：5.发行证券和证券交易 SPV作为发行人向证券监管机构注册或者经其核准过后，发行资产支持证券。后与投资银行签订承销协议，由投资银行负责承销。证券发行后，可以在资本市场流通。证券持有者可以按期获得证券收益，并随时在市场上出售证券提现。6.向发起人支付价款 通过发行SPV获得获得现金收入，支付购买发起人资产的款项，并支付评级机构、投资银行等专业服务机构的费用。第第四四节资产证券化的节资产证券化的机制和流程机制和流程2024/8/545资产证券化业务的8个基本步骤：7.服务商管理资产池 一般委托发行人为服务商对资产池进行管理，负责收取、记录由资产池产生的现金收入，并对形成积累基金进行管理，在证券偿付的规定时间内存入由受托人保管的托收账户。8.清偿证券 到了证券偿付的终止期限，受托人把服务商存入SPV账户的现金流转入，然后受托人再将本金和利息支付给投资人。第第四四节资产证券化的节资产证券化的机制和流程机制和流程2024/8/5463.投资银行在资产证券化中的作用1）充当资产担保证券的承销商 2）充当咨询顾问3）创设特殊目的实体（SPV）4）为证券提供信用增级 5）担任受托管理人 6）自身作为资产担保证券的投资者 第第四四节资产证券化的节资产证券化的机制和流程机制和流程2024/8/547第第五五节节 资产证券化的风险资产证券化的风险识别识别资产证券化风险识别1、证券化资产池的组建与真实出售阶段的主要风险（3种）(1)基础资产质量风险。被证券化的资产是资产证券化的基础，基础资产质量的好坏关系到资产证券化能否顺利完成，投资者的本金利息等收益来源于基础资产产生的现金流收益，如果由于发起人的原因将非优质资产出售给SPV，结果不能产生稳定的现金流支付给投资者，投资者的利益将得不到保证，会面临很大的风险，就会影响证券化后续环节的正常运行，甚至可能导致失败。2024/8/548第第五五节节 资产证券化的风险资产证券化的风险识别识别资产证券化风险识别（三个阶段）1、证券化资产池的组建与真实出售阶段的主要风险(2)资产真实出售风险。为了达到这个目标，证券化资产从发起人向特设机构的转移必须采取真实出售的方式。破产隔离是资产证券化所特有的技术，要求发行人将要证券化的资产从企业整体资产中“剥离”出来并真实出售给特殊目的载体(SPV)，这样即使资产的原始所有人出了问题，其风险也不会转嫁给证券持有者。2024/8/549第第五五节节 资产证券化的风险资产证券化的风险识别识别资产证券化风险识别1、证券化资产池的组建与真实出售阶段的主要风险(3)资产重组的技术风险。受托机构(SPV)首要职能是从发起机构那里购买证券化资产组成资产池，再打包重组。资产重组具有很大的技术风险，主要表现在：在重组定价上，价格过高或利率太低会影响证券的发行与销售，也影响受托机构的经营，如果价格过低或利率过高，筹集的资金就会减少，不利于发行机构财务状况的改善与提高，也会使资产运营中债务负担加重，加大风险。资产价格和证券利率的制定，需综合考虑资产的质量、需求结构等多种因素，而发行机构不可能完全准确了解市场信息，知识经验也有限，一旦决策失误，将面临巨大风险。2024/8/550第第五五节节 资产证券化的风险资产证券化的风险识别识别资产证券化风险识别2、信用增级与证券发行阶段的主要风险(1)信用增级风险。内部增级方式风险直接追索权这种信用增级形式时，投资者必须独立分析并时刻关注证券化的组合资产和发起人提供追索权的信用质量之间的任何相互关联风险，因为这些资产类型的恶化可能会对发起人的所有业务产生负面影响。优先/次级结构这种信用增级方式的风险在于当卖方通过自己购买次级证券达到信用增级的目的时，如果发行人没有足够的能力对次级证券的本息进行偿付，评级机构可能会不承认资产转让的真实出售，而认定为担保融资。2024/8/551第第五五节节 资产证券化的风险资产证券化的风险识别识别资产证券化风险识别2、信用增级与证券发行阶段的主要风险(1)信用增级风险。内部增级方式风险提供超额担保的资产与证券化资产的性质相同，如果资产组合的质量恶化，提供超额担保的那部分资产的信用质量也不可避免的会恶化。在我国现行法律制度下发起人所做的超额担保不能构成绝对的“破产隔离”：我国破产法规定，己经抵押的财产不作为破产财产，但超额抵押部分仍旧属于破产财产；2024/8/552第第五五节节 资产证券化的风险资产证券化的风险识别识别资产证券化风险识别2、信用增级与证券发行阶段的主要风险(1)信用增级风险。外部增级方式风险 外部信用增级是指由信用级别较高的第三方对证券化交易中发行的证券进行担保，以其较高的信用级别提升证券的信用级别。由于一般来讲第三方的信用等级与基础资产的信用质量无关，所以外部信用增级通常不带有关联风险。但如果信用增级机构信用等级下降，资产担保类证券也将面临信用等级下降的危险。2024/8/553第第五五节节 资产证券化的风险资产证券化的风险识别识别资产证券化风险识别2、信用增级与证券发行阶段的主要风险(2)信用评级风险。证券的信用等级是投资者作出投资决定的一个重要参考因素，对资产证券公正合理的评级能较好地保证证券的安全性，维护投资者的利益。所以评级既不能扩大等级，也不能过分缩小等级。评级中在利益驱动下，会出现评级机构的寻租风险及道德风险。(3)证券发行风险。证券发行风险主要表现在投资银行(或证券公司)对证券定价、发行对象估计、发行时间选择、满足投资者要求等方面的风险。2024/8/554第第五五节节 资产证券化的风险资产证券化的风险识别识别资产证券化风险识别3、证券上市交易阶段的主要风险 该阶段的关键风险在于信用风险、内部欺诈风险。如：托管银行及特设信托机构在此阶段储存了大量资金，资金到哪风险就跟到哪，资金保管机构可能不按时按量向投资者分配收益，资金再投资时决策失误、资金被挪用、截留、虚假报告等。此阶段另一大关键风险在于技术风险，即经营系统中断和出错风险。2024/8/555Thank you！2024/8/556