企业上市-课件

资本运作之企业上市1 资本运作之企业上市1商商业银业银行行贷贷款款资资金供金供给给方方资资金需求方金需求方中介机构中介机构有价有价证证券券资资本市本市场场存款存款投投资资监监管机构管机构间间接融接融资资直接融直接融资资金融体系的结构2商业银行贷款资金供给方资金需求方中介机构有价证券资本市场存款股票的特征股票交易价格和股票票面价值不一致性决策性不返还性风险性流通性股票的特征股票的特征3股票的特征股票交易价格和股票票面价值不一致性决策性不返还性风股票的种类按股按股东东承担承担风险风险的程度和的程度和享有享有权权利的程度的不同划利的程度的不同划分分 q普通股是股份公司发行的无特别权利的股票，其收益随着股份公司利润的变动而变动，并且对股东权利不作限制 q优先股是在盈余分配上或（和）剩余财产分配上（即在盈余分配上，或者剩余财产分配上，或者剩余分配上且剩余财产分配上）的权利优先于普通股的股票q后分股是指在普通股之后才享有股息或剩余财产分配权利的股票。q这种股票一般对股票发行人发行，因此也称为发行人股或经营者股q混合股是将优先享受股息和后分配剩余财产这两种权利结合起来的股票优优先股先股 后分股后分股混合股混合股普通股普通股4股票的种类按股东承担风险的程度和享有权利的程度的不同划分 普股票的种类q是指持股者有表决权的股票q普通股一般是有表决权股 有表决有表决权权股股q是指持股者没有表决权的股票q优先股一般是无表决权股 无表决无表决权权股股依据股份所代依据股份所代表的股表的股东权东权中中的表决的表决权权的有的有无分无分类类5股票的种类是指持股者有表决权的股票有表决权股是指持股者没有表股票的种类q在股票上载有股东的姓名，并载于公司的股东名册上的股票q记名股票不得私自转让记记名股名股q在股票上不记载股东姓名的股票q可以自由转让无无记记名股名股依据是否依据是否记载记载股股东东姓名区分姓名区分6股票的种类在股票上载有股东的姓名，并载于公司的股东名册上的股股票的种类q是指股票票面上记载着金额的股票q一般来说，股票发行价格原则上不得低于股票票面值价格面面额额股股q是指在股票上不记载金额的股票，只标明每股占公司资本总额的比例无面无面额额股股依据股票是否依据股票是否记载记载一定的金一定的金额额7股票的种类是指股票票面上记载着金额的股票面额股是指在股票上不新中国第一支股票n1984年飞乐音响8新中国第一支股票1984年飞乐音响8股票的种类q对境内自然人和法人发行的股票称为A种股票境内股票境内股票A股股q对境外的法人和自然人，包括外国和我国香港、澳门、台湾地区法人和自然人发行的人民币特种股票，称为B种股票B股股我国我国针对发针对发行行对对象属境内和象属境内和境外划分境外划分9股票的种类对境内自然人和法人发行的股票称为A种股票境内股票AH股n H股也称国企股，指注册地在内地、上市地在香港的外资股。n H股为实物股票，实行“T+0”交割制度，无涨跌幅限制。n 个人直接投资于H股尚需时日。10H股 H股也称国企股，指注册地在内地、上市地在香港的外资股股票的清算价值和内在价值、市场价值n股票的清算价股票的清算价值值 是指企业清算时，每个股份所代表的实际价值n股票的内在价股票的内在价值值 是指股票在交易的某一时刻真正代表的价值n股票的市股票的市场场价价值值 又称市场价格，即股票价格。11股票的清算价值和内在价值、市场价值股票的清算价值11股票价格的变动及其决定因素n股票价格的本股票价格的本质质 股票价格就是股票在市场上买卖的价格，又称股票市价 股票之所以有价格，能够作为买卖对象，是因为股票能够给它的持有者带来股息收入n决定股票价格的基本要素决定股票价格的基本要素 股票价格直接取决于两个基本要素，即股票预期的股息量和银行的利息率 股票价格=预期股息/银行利息率 （理论价格）12股票价格的变动及其决定因素股票价格的本质12影响股票价格变动的内部因素n内部因素内部因素n公司利润n股利n股票的分割n股票的新上市n董事会监事会改选n外部因素外部因素n经济因素n政治因素13影响股票价格变动的内部因素内部因素13案例：10余律师所起诉51Job股价大幅下挫n2005年2月27日，美国律师事务所ScottScottLLC宣布，将代表2004年11月4日至2005年1月14日购买前程无忧，NasdaqJOBS股票的股东，向纽约南区地方法院提交集体起诉，指控前程无忧涉嫌证券欺诈。此前，自1月24日以来，已有十数家律师事务所向前程无忧提起类似起诉。遭起诉消息发布之后，51job2月28日股价再度下挫3.3%，接近20美元，低于去年9月上市当日的收盘价格。此前，51job是在1月18日开盘即跳空低开约35%，原因主要是财务预警。据前程无忧公司的预警显示，预计其2004年第四季度的每股盈利在0.24元到0.27元，总收入为1.17亿元到1.21亿元，而此前的预测每股盈利高达0.42元到0.44元，收入将达到1.4亿元。14案例：10余律师所起诉51Job股价大幅下挫14世界上有影响的几种股票价格指数n道琼斯股票价格指数（美国）n标准普尔股票价格综合指数（美国）n纽约证券交易所的股票综合指数（美国）n伦敦金融时报的股票价格指数（英国）n日本经济新闻道式股票指数（日本）n香港恒生股票指数（中国香港）n我国的股票价格指数 上海证券交易所股票价格指数 深圳证券交易所股票价格指数15世界上有影响的几种股票价格指数15股票价格指数n 为了正确反映整个股市价格变化情况和趋势，有关金融研究机构编制了股票价格指数，它是表示股票市场价格变动的一种股票价格平均数，用以反映整个股市的价格起伏情况n编编制股票价格指数的一般步制股票价格指数的一般步骤骤n从股票市场上选择一定比例的有代表性的股票作为计算样本n计算某一日期股票市场样本股票收盘的市价总和，再除以总股数，计算出来的商就是股票价格平均数n选定某一时间作为基期，将这一基期的股票价格平均数定为100（称为100点），以后各期的股票价格平均数，同基期相比计算出的百分数，即为各时期的股票价格指数16股票价格指数 为了正确反映整个股市价格变化情况和趋势股票发行市场n股票市场是股票发行与交易的网络和体系，使股票买卖的场所，随着现代经济的发展，股票市场已成为证券市场最重要的组成部分n股票市场一般分为股票发行市场（一级市场）和股票交易市场（二级市场）n我国股票发行市场的主体，主要由股票发行者、审批机构、承销机构及投资者构成.17股票发行市场股票市场是股票发行与交易的网络和体系，使股票买卖股票发行的方式n自自办发办发行和委托行和委托发发行行n（1）自办发行 指公司自己直接发行股票，招股集资n（2）委托发行 指发行公司委托证券公司等金融机构代理行为n案例：2004年6月，经有关部门批准，北青传媒赴港上市的工作正式启动，汇丰银行成为北青传媒登陆H股的主承销商和全球协调人 n公募公募发发行、私募行、私募发发行和内部行和内部发发行行n（1）公募发行 指向社会非特定单位和个人公开发行股票n（2）私募发行 指由公司发起人全部认购股票的发行方式n（3）内部发行 指向本公司内部职工发行股票的发行方式n定向募集定向募集发发行和社会募集行和社会募集发发行行18股票发行的方式自办发行和委托发行18股票发行的方式n平价平价发发行、溢价行、溢价发发行和折价行和折价发发行行n（1）平价发行 即按股票面值额发行，又叫面额发行或者等价发行n（2）溢价发行 即发行价格高于股票面值额发行n（3）折价发行 即发行价格低于股票面值额发行n增增资发资发行行n（1）有偿增资 通过吸收新股份的办法增资n（2）无偿增资 公司将增资的股票，按投资比例无偿赠给老股东，将公司的积累或分红基金转为资本n（3）有偿增资和无偿增资相结合19股票发行的方式平价发行、溢价发行和折价发行19股票交易市场n也称二级市场或流通市场，是已发行在外的股票进行买卖交易的场所，投资者可将其股票在交易市场再行出售或转让，使所持的股票变现n股票交易市股票交易市场场的构成的构成n（1）股票持有人，在此为卖方n（2）股票投资者，在此为买方n（3）为股票交易提供流通、转让便利条件的信用中介操作机构，如证券交易所或证券公司证券业务部及其交易代理点20股票交易市场也称二级市场或流通市场，是已发行在外的股票进行买境内外上市市场境内股市场上海证券交易所深圳证券交易所香港资本市场主板市场创业板市场东京资本市场纽约股票交易所NASDAQ纽约资本市场伦敦资本市场新加坡资本市场主板市场二板市场科技板块首尔资本市场21境内外上市市场境内股市场上海证券交易所香港资本市场主板市香港联交所n香港的证券交易最早见于19世纪中叶。到1891年香港经纪协会成立时，香港始有正式的证券交易市场。该会于1914年易名为香港经纪商会。n香港第二间交易所香港股份商会于1921年注册成立。两所于1947年合并成为香港证券交易所，并合力重建二次大战后的香港股市。n此后，香港经济快速发展，促成另外三家交易所的成立-1969年的远东交易所；1971年的金银证券交易所以及1972年的九龙证券交易所。n在加强市场监管和合并四所的压力下，香港联合交易所有限公司于1980年注册成立。四所时代于1986年3月27日划上历史句号，新交易所于1986年4月2日开始运作，采用电脑辅助交易系统进行证券买卖。到2000年3月合并完成前，联交所共有570家会员公司。22香港联交所香港的证券交易最早见于19世纪中叶。到1891年香 23 23上市公司的信息披露n案例：安然“实现”超高增长的秘密在于它打了这样一个如意算盘：制造概念吸引投资者-通过关联企业间的“对倒”交易不断创造出超常的利润-巨额债务和风险却隐而不彰。整个过程顺利进行的保障就是通过对财务报表的操纵。而安然崩溃原因的关键，在于安然与这些关联企业的关联交易及相关信息披露上均出现极大问题。24上市公司的信息披露24专题：创业板市场n中小企业市场（SMB,Small and Medium Size Business Markets），如创业板、成长板、二板、中小企业板、小盘股市场等。全球七个较大的创业板市场:n香港创业板、台湾的证券柜台买卖中心(GTSM)、南韩的Kosdaq、日本的Mothers、新加坡的Sesdaq、伦敦的AIM及加拿大的TSX-V27专题：创业板市场中小企业市场（SMB,Small and M亚亚太区太区欧洲欧洲美洲美洲创业创业板板(香港香港)GTSMGTSM(台湾台湾)KOSDAQKOSDAQ(南南韩韩)MOTHERSMOTHERS(日本日本)SESDAQSESDAQ(新加波新加波)中小企中小企业业板板(深圳深圳)AIMAIM(英国英国)AlternextAlternext(法国法国)NASDAQNASDAQ资资本市本市场场(美国美国)TSX-VTSX-V(加拿大加拿大)推出推出日期日期1999年11月1994年1996年1999年11月11日1987年2004年6月25日1995年6月19日2005年5月17日没有资料2003年架构架构主交易所(香港交易所旗下一个另类市场)台湾证券交易所拥用部分权益的非牟利组织所替运的场外市场南韩交易所集团旗下一个旗帜分明的市场主交易所(东京证券交易所)旗下一个市场主交易所(新加坡交易所)旗下的第二板主板之下一个分部市场主交易所(伦敦证券交易所)旗下一个另类市场Euronext营运的一个另类市场没有资料TSX集团旗下一个另类市场,但独立于主交易所定位定位增长型企业的市场企业家的摇篮中小企及创业公司的市场为新成立但业务不断增长的公司而设为规模较小的公司提供集资渠道为中小企而设增长型公司的环球市场中价股及细价股在欧元区的基准市场Nusdaq证券市场旗下一个市场公众创业资本市场对对象象公司公司主要是本土及中国内地主要是本土主要是本土本土及外国本土及外国本土本土及外国所有公司及行业欧元区的公司本土及外国本土及外国交易交易系系统统AMS/3(跟主板相同)(跟台湾证券交易所相同)KETRA(Kosdaq电子交易系统)CORES(计算机辅助买卖盘传递及执行系统(跟主市场相同)中央限价盘纪录(CLOB)系统(跟主板相同)跟主板相同大部分AIM股份:SEAQ/流通量较低股份:SEAQ Plus(也为主板提供服务)没有资料SuperMortgage(NASDAQ市场中心)(跟主市场相同)跟主交易所相同交易交易模式模式买卖盘带动自动对盘计算机对盘及议价(大手交易)自动化单一价格竞价或多价格竞价买卖盘带动自动对盘买卖盘带动自动对盘买卖盘带动自动对盘报价带动(SEAQ)/买卖盘带动驻家保险流通量混合市场模式-在不同时段进行驻家作价及集合竞价买卖盘带动自动封盘,同时设流通量提供者买卖盘带动自动对28亚太区欧洲美洲创业板GTSMKOSDAQMOTHERSSESAIMn伦敦证券交易所于1995年6月推出AIM。以市值计，AIM是目前世界上最大的创业板市场，市值达710亿美元。以新上市集资额计，AIM至今稳占首位。n122家通过发起上市募集资金的公司中，超过75%的公司募集资金范围在100万英镑至1000万英镑之间；在AIM的上市公司中，通过配股募集资金的公司中，有57%的公司通过AIM市场所募集资金资金超过100万英镑；n今天，在AIM上市的公司涉及约32个行业，其中市值占有率最大的行业为矿务、石油及燃气业（合占市值30%）。n最近两年，AIM的业务已进一步国际化，上市海外公司约166家。29AIM伦敦证券交易所于1995年6月推出AIM。以市值计，AAIMn在AIM的上市公司中，80%的公司市值低于3000万英镑；没有最低的上市标准；n没有公司规模、经营年限及公众持股量的要求；n会计报表必须按照制度规定编制；n在上市审查程序上，AIM不进行实质审查，强调上市保荐人作用和公司自律，nAIM要求公司及时充分披露信息并提示风险；n必须有指定保荐人和做市商。30AIM在AIM的上市公司中，80%的公司市值低于3000万德国新市场(Neuer Markt)n1997年3月由德国交易所成立之后，新市场的业务在2000年达到顶峰，市值超过2,000亿美元，上市公司345家。n然而，不过三年，新市场已较顶峰时期蒸发了96%的市值，终于在2003年6月结业，余下的发行人转往德国交易所主市场。n新市场的经验突显了将散户投资者与创业公司结合起来的危险性。31德国新市场(Neuer Markt)1997年3月由德国交香港创业板n 创业板是香港联合交易所有限公司经营的另一个股票市场。创业板并无规定有关公司必定要有盈利纪录才能上市。规模大小均可。其中，科技行业的公司是优先考虑的对象。32香港创业板 创业板是香港联合交易所有限公司经营的另一香港创业板创设历程n香港联交所早在1986年就提出了建立香港创业板的构想，于1999年正式付诸实践。具体历程如下：n1994年3月 联交所发表未来市场发展策略咨询文件。n1995年2月 联交所修订未来市场发展策略，准备积极研究设立第二板市场。n1997年7月 联交所成立专责小组，研究设立第二板。n1998年5月 联交所发出建议设立新兴公司新市场之咨询文件，就设立第二板市场的可行性以及这一市场的定位、业务和监管模式等征求公众意见。n1998年12月 联交所正式宣布，拟于1999年第四季度推出创业板市场，希望在8至10个月内完成制订有关上市规则、管治架构及交易机制的工作。n1999年3月 联交所公布创业板基本构架。n1999年7月 联交所理事会正式通过创业板上市规则 33香港创业板创设历程香港联交所早在1986年就提出了建立香港2009年10月30日 我国创业板之最创业板存在五大风险n第一是整个经营上存在的风险 n第二是技术上存在的风险 n第三是规范运作方面的风险 n第四是估值上的风险 n第五是股价波动的风险 342009年10月30日 我国创业板之最343535特特锐锐德德30000123.852.763360电电力力神州泰岳神州泰岳3000025868.83160软软件件乐乐普医普医疗疗3000032959.564100医医疗疗南南风风股份股份30000422.8946.242400机械机械探路者探路者30000519.853.11700零售零售莱美莱美药业药业30000616.547.832300医医药药汉汉威威电电子子3000072760.541500电电子子上海佳豪上海佳豪30000827.840.121260机械机械安科生物安科生物3000091746.832100医医药药立思辰立思辰3000101851.492650软软件件鼎鼎汉汉技技术术3000113782.221300电电力力华测检测华测检测30001225.7859.952100电电子子新宁物流新宁物流30001315.645.481500运运输输简称代码发行价(元)市盈率(倍)发行股数(万股)所属行业36特锐德30000123.852.763360电力神州泰岳30亿纬锂能3000141854.562200电子爱尔眼科3000152860.873350医疗北陆药业30001617.8647.891700医药网宿科技3000172463.162300软件中元华电30001832.1852.621635电力硅宝科技3000192347.961300化工银江股份3000202052.632000软件大禹节水3000211453.851800化工吉峰农机30002217.7557.262240机械宝德股份30002319.681.671500机械机器人30002439.862.91550机械华星创业30002519.6645.181000通信红日药业3000266049.181259医药华谊兄弟30002728.5869.714200传媒金亚科技30002811.345.23700传媒37亿纬锂能3000141854.562200电子爱尔眼科300上市的意义n纵观企业生命周期和企业从无到有、从小到大的成长历程，不难发现有两次质的飞跃：n 从实验室走向产业化和市场，即0的冰变成0的水；n 通过IPO成为上市公司，即100的水变成100的水蒸气。n成为上市公司标志着企业开始了一个崭新的生命历程，其融资活动、产权结构、公司治理及其经营管理都将表现出新的形式。38上市的意义纵观企业生命周期和企业从无到有、从小到大的成长历程企企业业生命周期生命周期 并并购购重重组组 首次公开首次公开发发行（行（100 100 ）走出走出实验实验室（室（0 0 ）39企业生命周期39上市不上市不仅仅是企是企业业融融资资渠道之一，更使企渠道之一，更使企业发业发生脱胎生脱胎换换骨的骨的变变化化改革公司改革公司治理治理结结构构建立现代公司制度改变一股独大的架构提高企业管理水平改善激励机制以吸引人才提高企提高企业竞业竞争能力和可持争能力和可持续发续发展能力展能力改善企改善企业业资资本本结结构构摆脱传统的负债为主的经营模式降低资金成本及风险构建健康的资本结构搭建持搭建持续续融融资资平台平台建立多元化的融资渠道运用多样化的融资工具解决持续发展的需求提高企业并购能力上市使企上市使企业发业发生脱胎生脱胎换换骨的骨的变变化化40上市不仅是企业融资渠道之一，更使企业发生脱胎换骨的变化改革公A股股发发行上市程序行上市程序41A股发行上市程序41股票上市的条件n（1）股票经国务院证券管理部门批准已向社会公开发行n（2）公司股本总额不少于人民币5000万元n（3）开业时间在三年以上，最近三年连续盈利；愿国有企业依法改建而设立的，或者该法实施后新组建成立，其主要发起人为国有大中型企业的，可连续计算n（4）持有股票面值达人民币1000元以上的股东人数不少于1000人，向社会公开发行的股份达公司股份总数的25%以上；公司股本总额超过人民币4亿元，其向社会公开发行股份的比例为15%以上n（5）公司在最近三年内无重大违法行为，财务会计报告无虚假记载n（6）国务院规定的其他条件42股票上市的条件（1）股票经国务院证券管理部门批准已向社会公开第一阶段：重组n主要内容：q按照上市要求，构造一个上市主体。n持续时间：36个月。视企业本身复杂程度而定。43第一阶段：重组主要内容：43第二阶段：改制n主要内容q设立为股份公司。q需要政府有关部门批准。q以在工商局登记设立为股份有限公司为标志。n持续时间：26个月。内资企业较快，若是外商投资企业则较慢。n重组和改制阶段需要聘请的中介机构：财务顾问、律师、会计师、评估师。44第二阶段：改制主要内容44第三阶段：上市辅导n主要内容q证券公司对企业进行证券法规及公司治理辅导和规范。目的在于完善法人治理结构、健全企业财务制度、使企业熟悉公司信息披露规则q以辅导验收为结束标志。n持续时间：中国证监会规定为12个月。n所需聘请的中介机构：具有保荐资格的证券公司。45第三阶段：上市辅导主要内容45第四阶段：申报和预审n主要内容q企业在证券公司等中介机构的配合下上报上市申请文件，中国证监会发行部进行初步审核。q以出具初审报告为标志。n持续时间：36个月。n需聘请的中介机构：q主承销商和保荐机构。一般而言，主承销商和保荐机构就是辅导机构。如果不是原辅导机构，就需要重新辅导半年才能申报。q发行人律师。q申报会计师。q评估机构（如需要）。46第四阶段：申报和预审主要内容46第五阶段：终审n主要内容q材料报中国证监会发审委审核，并作出上市与否的裁决。q以宣布审核结果为标志。n持续时间：通知上会到上会一般10天左右。47第五阶段：终审主要内容47第六阶段：等待发行n主要内容q中国证监会根据市场情况，安排企业择机发行。n持续时间q以前一般为69个月；改为询价机制后，企业过会后马上可以选择发行。48第六阶段：等待发行主要内容48第七阶段：发行n主要内容q正式向社会公开发行股票。q以募集资金到位为发行结束标志。n持续时间：一般不超过15天。49第七阶段：发行主要内容49第八阶段：上市n主要内容q材料报上海或深圳证券交易所，申请安排股票挂牌上市。q以股票挂牌交易为标志。n持续时间：57天。50第八阶段：上市主要内容50总结n根据前述各阶段时间安排，一家公司从改制到最终上市，如果是从有限责任公司整体变更为股份有限公司，最短1.5年就可以上市；如果是进行大规模的重组后设立股份公司，则需要运行3年，最短也要3.5年才能上市。n询价机制执行后，不需要排队等待发行，企业发行上市的周期大大缩短。51总结根据前述各阶段时间安排，一家公司从改制到最终上市，如果是案例：万科借助资本市场成功的典型案例n1994年改制时，注册资本仅为4133万元；n1988年公开发行2800万股，募集资金2800万元，从此走上了高速发展的道路；n1991年按每股3.8元的价格配售新股5730万股，共募集资金22774万元；n1993年向境外投资者发行4500万股B股，募集资金4500万元；n1995年以每股3.01元的价格向公司员工发行883万股，共募集资金2600万元；n1997年实施10配2.37股，共募集资金约3.8亿元；n2000年实施10配2.727股，共募集资金6.25亿元；n2002年发行可转换公司债券，募集资金15亿元。n2004年9月再次发行可转债，募集资金19.90亿元。52案例：万科借助资本市场成功的典型案例1994年改制时，注案例特点1、融资频率高，融资总额高n平均每两年从证券市场筹资一次；n每次的筹资额随着公司资产规模的增加快速上升；n累计从证券市场融资接近47亿元人民币。2、业务特点及募集资金投向n从1988年公司公开发行之初一直专注于主营业务房地产；n每次募集资金均投向于公司主营业务，并且取得了良好的收益；n借助于资本市场筹集的资金，公司实现了连年的高速增长，在房地产处于低迷时期也不例外。3、投资者回报n公司业务高速增长之际，不忘给投资者回报。几乎每隔一年都有高比例的送红股和资本公积金转增股本；4、原始股东的回报n公司高速增长所带来的每年的分红收益（包括现金股利和红股）；n历次公开募集资金所带来的每股资本公积的增加；n初略估算，原始股东的投资回报率在100倍以上。53案例特点1、融资频率高，融资总额高5354破解碧桂园高价IPO54n碧桂园上市之辉煌n2007年4月20日，碧桂园控股（02007.HK）在香港联交所上市，上市首日收盘价为7.27港元，较IPO发行价5.38港元溢价35%。n以此计算的碧桂园控股市值达到1189.37亿港元，在香港上市地产股中仅次于李嘉诚的和记黄埔、郭炳湘的新鸿基，位列第三。n而且这一数值远远超过中国海外、富力地产、雅居乐等已在香港上市的内地地产公司，而万科A当日市值也仅相当于碧桂园控股的66%。55碧桂园上市之辉煌55n碧桂园控股成为内地市值最大的上市房地产公司，而其实际控制人年仅25岁的杨惠妍因持有公司58.19%的股权，身家在一夜之间达到692亿港元，成为中国内地最受关注的新首富。n碧桂园控股（02007.HK）以高于富力地产（02777.HK）、世茂房地产（0813.HK）、雅居乐（3383.HK）的市盈率发行，在香港融资148.49亿港元，堪称内地房地产企业最佳IPO案例。56碧桂园控股成为内地市值最大的上市房地产公司，而其实际控制人年5757585859重组搭建碧桂园上市架构 59n碧桂园控股何以能够得到国际投资者的青睐？n五步重组搭建碧桂园上市架构n为了顺利实现在香港红筹上市，碧桂园通过设立多层级的BVI（英属维京群岛）公司，完成了一系列的重组，以使其能够充分符合境外证券市场的上市要求。n主承销商：60碧桂园控股何以能够得到国际投资者的青睐？60n第一步:选定上市资产、统一股权及补税n选定上市资产n碧桂园主要业务涉及房地产开发、酒店、物业管理、建筑、安装、设计、装修及装饰、自来水、高尔夫球场、主题公园以及学校和医院等。n经过筛选，碧桂园将房地产开发、酒店、物业管理、建筑、装修装饰和主题公园等业务作为上市资产，其中分为25家房地产开发项目公司、12家酒店公司、1家物业管理公司、1家建筑公司、1家装修及装饰公司和1家主题公园公司。61第一步:选定上市资产、统一股权及补税 61n统一股权n碧桂园旗下项目公司都是独立法人，股东均系创始人及不同合作伙伴。n2005年，碧桂园创始人杨国强将所持项目公司的股权转让给二女儿杨惠妍；n2006年，杨惠妍又陆续收购了碧桂园其他项目公司股东的股权，在碧桂园上市重组前，各项目公司形成了杨惠妍、杨贰珠、苏汝波、张耀垣、区学铭的股权结构。62统一股权 626363n补税n截至2006年5月，碧桂园向税务机关全数支付了2002-2004年未缴付的税款及滞纳金。滞纳金数额高达3340万元。以此推算出碧桂园补交2002-2004年度的税款为6.28亿元，如果按33%的内资企业所得税率计算，这笔税款对应的税前利润约19亿元。n民营企业进行红筹上市之前补税的目的主要是为达到“连续三年盈利”的要求以及为财务调整留出空间、提高招股价格。64补税 64n第二步:巧妙布局资产出境结构n注册离岸公司n为了完成重组，碧桂园的股东们在英属维京群岛（BVI）注册离岸公司多达14家。n2006年3月21日，伊东、富高成立；n2006年3月28日，智发、集裕、豪华成立；n2006年4月7日，恒宙、柏辉、永柏、兴辉成立。n上述BVI公司的注册资本都是100美元，由100股每股面值1美元的股份组成。65第二步:巧妙布局资产出境结构65n同同时时在在2006年年4月月7日，碧桂园的股日，碧桂园的股东们还东们还注册注册了各自全了各自全资拥资拥有的有的BVI公司：公司：杨杨惠妍惠妍杨贰杨贰珠珠多美多美必必胜胜日皓日皓伟伟君君喜喜乐乐苏苏汝波汝波张张耀垣耀垣区学区学铭铭66同时在2006年4月7日，碧桂园的股东们还注册了各自全资拥有n资产整合n碧桂园将旗下子公司及项目公司按房地产开发、酒店、物业管理、建筑、装修装饰及主题公园四大业务板块分类整合到了四家离岸公司旗下，使其资产结构变得清晰。n2006年4月-6月，碧桂园与恒宙、柏辉、集裕、伊东等四家BVI公司（“前四家过桥公司”）签署了多份股权转让协议，分别将四块上市资产转让给这四家公司（图2）。67资产整合676868n设计思路：n1、将四块业务由不同的BVI公司100%控股；n2、将上市资产的控股方由内资变成外资，由此完成内资企业转为外资企业；n3、利用离岸公司在集团内不同业务之间建立起一道防火墙，不同业务之间可以有合作，但所有的经营都是相对独立。既可隔离风险，又可分拆上市；既可分散风险，又可提升公司业绩。69设计思路：69n第三步:搭建多层级BVI公司，缓冲上市公司风险n2006年9月，碧桂园办理了由内资企业变更为外资企业的工商及税务等相关手续。n换股收购之一搭建双层控股结构n完成资产出境安排后，富高、兴辉、智发及永柏四家BVI公司（“后四家过桥公司”）分别收购了恒宙、柏辉、集裕、伊东这“前四家过桥公司”100%股权。70第三步:搭建多层级BVI公司，缓冲上市公司风险 70n收收购购方式：方式：n全部采取全部采取换换股的方式完成；股的方式完成；n收收购购代价：代价：n“后四家后四家过桥过桥公司公司”分分别别以以70%、12%、6%、6%及及6%的比例分的比例分别别向向“五股五股东东”配配发发及及发发行新行新股作股作为为代价，完全复制了国内公司的原有股代价，完全复制了国内公司的原有股权权结结构（构（图图3）。）。71收购方式：717272n换换股收股收购购之二之二设设立立统统一管理机构一管理机构n搭建了双搭建了双层层控股控股结结构之后，另一家在构之后，另一家在BVI注册注册的公司豪的公司豪华华又从又从“五股五股东东”手中收手中收购购“后四家后四家过过桥桥公司公司”，收，收购购代价依旧是以代价依旧是以70%、12%、6%、6%及及6%的比例向的比例向“五股五股东东”配配发发及及发发行新股。行新股。n这这一收一收购购完成后，豪完成后，豪华华成成为为集中集中统统一管理各一管理各业业务务板板块块的机构。同的机构。同时时豪豪华华向向杨杨国国强强收收购购了香港了香港碧桂园公司，收碧桂园公司，收购购代价代价为为香港碧桂园香港碧桂园2006年年8月月31日的日的资产净值资产净值112万港元，万港元，形成了三形成了三层层BVI过桥过桥公司（公司（图图4）。）。73换股收购之二设立统一管理机构737474n设计设计思路：思路：n1、设设立双立双层层BVI公司，主要目的是能公司，主要目的是能够够起到一起到一个个缓缓冲的作用，在将来内地公司具体冲的作用，在将来内地公司具体经营业务经营业务发发生生变变更或股更或股权变动时对权变动时对上市公司的上市公司的稳稳定性影定性影响响较较小。小。n红红筹上市的主要思路筹上市的主要思路：一般是在境外：一般是在境外设设立两家立两家SPV（特殊目的公司），一家作（特殊目的公司），一家作为为中中间间控股公控股公司，司，对对境内企境内企业进业进行控股；另一家作行控股；另一家作为为未来未来拟拟上市主体，并上市主体，并对对中中间间控股公司控股公司进进行控股。行控股。75设计思路：757676n2、由于此、由于此换换股收股收购购在海外控股公司在海外控股公司层层面面发发生，生，而海外控股公司股而海外控股公司股权权的运作的运作实实行行授授权资权资本制本制，因而具有极高的操作灵活性。因而具有极高的操作灵活性。n3、利用豪、利用豪华华收收购购“后四家后四家过桥过桥公司公司”和香港碧桂和香港碧桂园公司，以园公司，以实现对实现对各各业务业务机构的机构的统统一管理。一管理。n通通过过上述三步，碧桂园基本上完成了国内上述三步，碧桂园基本上完成了国内业务业务的重的重组组及上市架构的搭建。及上市架构的搭建。772、由于此换股收购在海外控股公司层面发生，而海外控股公司股权n第四步第四步:通通过过离岸公司提供离岸公司提供过桥贷过桥贷款支付收款支付收购购款款 n在上述三步重在上述三步重组组中，各中，各层级层级BVI公司之公司之间间的收的收购购全部以全部以换换股的方式股的方式顺顺利完成，但最关利完成，但最关键键的一的一步步还还没有完全解决，即收没有完全解决，即收购购国内国内资产资产的代价是的代价是多少？多少？资资金从何而来？金从何而来？78第四步:通过离岸公司提供过桥贷款支付收购款 78n根据我国当根据我国当时规时规定：定：n海外公司收海外公司收购购内内资资企企业进业进行海外重行海外重组应组应按照按照外国投外国投资资者并者并购购境内企境内企业暂业暂行行规规定定（简简称称并并购规购规定）定）办办理，理，为为了防止企了防止企业变业变相向境相向境外低价外低价转转移移资资本，并本，并购规购规定要求定要求对拟转让对拟转让的股的股权权或或资产资产要采用要采用国国际际通行的通行的评评估方法估方法进进行行评评估估，交易双方不得以明，交易双方不得以明显显低于低于评评估估结结果的价果的价格格转让转让股股权权或出售或出售资产资产。79根据我国当时规定：79n对对价金价金额额：n在在红红筹上市筹上市实务实务中，外中，外资资收收购购国内企国内企业时业时一般一般是按照是按照该该企企业经评业经评估后的估后的净资产净资产收收购购。n按碧桂园控股按碧桂园控股2005年末的年末的净资产值净资产值23.22亿亿元、元、股本股本值值7.65亿亿元元计计算，算，“前四家前四家过桥过桥公司公司”应应向向“五股五股东东”支付的股支付的股权转让权转让款至少款至少应应达到达到23.22亿亿元元，而相，而相应应地，地，“五股五股东东”将会由于股将会由于股权权的的转让转让价格和股本价格和股本值值之之间间15.57亿亿元的价差收入元的价差收入，被征，被征收收20%的巨的巨额额个人所得税，个人所得税，这显这显然是股然是股东们东们不不愿意看到的。愿意看到的。80对价金额：80n付款期限：付款期限：n在在对对价款支付期限方面，并价款支付期限方面，并购规购规定同定同时规时规定：定：n海外控股公司可于并海外控股公司可于并购购后之外商投后之外商投资资企企业营业执业营业执照照颁发颁发之日起之日起3个月个月内向内向转让转让方支付完方支付完毕毕；n特殊情况在特殊情况在审审批机关批准后可延批机关批准后可延长长至至6个月个月内付内付60%以上以上、一年内全部付清一年内全部付清。n正是正是这这一一规规定定为为碧桂园得以按碧桂园得以按“股份掉期股份掉期”的方式的方式继续继续重重组组和和进进行行财务财务安排留出了空安排留出了空间间。81付款期限：81n过桥贷过桥贷款：款：n如何解决如何解决资资金来源？此金来源？此时时，一家名，一家名为伟为伟嘉的嘉的BVI公司在碧桂园重公司在碧桂园重组过组过程中的出程中的出现现。n伟伟嘉成立于嘉成立于2006年年4月月7日，在豪日，在豪华华完成完成对对“后后四家四家过桥过桥公司公司”以及香港碧桂园的收以及香港碧桂园的收购购后，后，伟伟嘉嘉从从“五股五股东东”手里收手里收购购了豪了豪华华，方式同，方式同样样是以是以70%、12%、6%、6%及及6%的比例向的比例向“五股五股东东”配配发发及及发发行新股。行新股。82过桥贷款：82n通通过过一系列的一系列的连环换连环换股收股收购购后，此后，此时时碧桂园的碧桂园的股股权结权结构是：构是：n国内公司仍由国内公司仍由“五股五股东东”最最终终控制，并且股份比控制，并且股份比例和重例和重组组前并无任何前并无任何变变化，只不化，只不过过中中间间多出了多出了四四层层BVI过桥过桥公司（公司（图图5）。）。83通过一系列的连环换股收购后，此时碧桂园的股权结构是：838484n九家九家BVI公司公司扩扩股：股：n2006年年8月月7日，豪日，豪华华及及“后四家后四家过桥过桥公司公司”增加增加发发行股本，已行股本，已发发行股本由行股本由100美元美元增加到增加到200美美元元。n2006年年8月月18日，日，这这几家公司的几家公司的发发行股本再度行股本再度增加到增加到300美元美元，由，由300股股每股面每股面值值1美元的股美元的股份份组组成。成。n2006年年8月月18日，日，“前四家前四家过桥过桥公司公司”的已的已发发行行股本由股本由100美元美元增加到增加到200美元美元，由，由200股股每股每股面面值值1美元的股份美元的股份组组成。成。85九家BVI公司扩股：85n过桥贷过桥贷款收款收购过购过程：程：n九家九家BVI公司公司扩扩股后，股后，伟伟嘉通嘉通过过一一项总值约为项总值约为6200万港元万港元的的贷贷款安排及款安排及认购认购豪豪华华的新股，而的新股，而这这笔金笔金额额被豪被豪华华用于用于认购认购“后四家后四家过桥过桥公司公司”的的新股，然后又由新股，然后又由“后四家后四家过桥过桥公司公司”认购认购“前四家前四家过桥过桥公司公司”的新股。的新股。n通通过这过这一系列一系列击击鼓鼓传传花般的操作，最初由花般的操作，最初由伟伟嘉嘉提供的提供的这这笔笔资资金最金最终变终变成成“前四家前四家过桥过桥公司公司”收收购购“五股五股东东”所持国内相关所持国内相关资产资产股股权权的收的收购购款款项项。86过桥贷款收购过程：86n收收购资购资金金传递过传递过程：程：伟伟嘉嘉股股东东五公司五公司五股五股东东股股权权前四家前四家过桥过桥公司公司后四家后四家过桥过桥公司公司豪豪华华87收购资金传递过程：伟嘉股东五股东股权前四家后四家豪华87n至此，碧桂园至此，碧桂园资产资产出境的安排真正完成。出境的安排真正完成。n由于重由于重组发组发生的生的时间时间均在均在2006年年12月月31日之前，日之前，最后收最后收购购国内国内资产资产股股权权支付代价的期限没有超支付代价的期限没有超过过并并购规购规定的要求。定的要求。n2007年年3月月21日，日，“五股五股东东”各自全各自全资拥资拥有的五有的五个个BVI公司必公司必胜胜、多美、日皓、多美、日皓、伟伟君、喜君、喜乐乐（以下称（以下称“股股东东五公司五公司”）从）从伟伟嘉手中收嘉手中收购购豪豪华华股份，股份，总总代价代价约为约为7.477亿亿港元港元，定价依据是，定价依据是豪豪华华截至截至2006年年9月月30日的日的净资产净资产。88至此，碧桂园资产出境的安排真正完成。88n以上收以上收购购完成后，豪完成后，豪华华由由“股股东东五公司五公司”分分别拥别拥有有70%、12%、6%、6%及及6%的股的股权权（图图6），），而而伟伟嘉嘉则则从碧桂园的股从碧桂园的股权权架构中消失。架构中消失。n由此可由此可见见，伟伟嘉的真正作用是嘉的真正作用是为为碧桂园境内碧桂园境内资资产产出境提供出境提供过桥贷过桥贷款，而款，而“股股东东五公司五公司”从从伟伟嘉嘉手中收手中收购购豪豪华华支付的支付的7.477亿亿港元港元代价，代价，实际实际上上也就是也就是“前四家前四家过桥过桥公司公司”收收购购国内国内资产资产的代价，的代价，而按当而按当时时港元港元兑兑人民人民币币1：1.02的的汇汇率率计计算，算，这这一收一收购购代价恰好等于碧桂园代价恰好等于碧桂园7.64亿亿元元的股本。的股本。89以上收购完成后，豪华由“股东五公司”分别拥有70%、12%、9090n第五步第五步:换换股打造上市主体股打造上市主体 n到此到此为为止，碧桂园的海外重止，碧桂园的海外重组组完成了四次收完成了四次收购购，涉及交易的涉及交易的BVI公司多达公司多达14个，但由于个，但由于BVI公司公司无法在香港上市，所以无法在香港上市，所以还还要打造最要打造最终终的上市主的上市主体。体。n上市主体上市主体n由于开曼群由于开曼群岛岛的法律的法律环环境符合香港境符合香港联联交所的上交所的上市要求，开曼公司也是理想的上市主体。在上市要求，开曼公司也是理想的上市主体。在上市主承市主承销销商的安排下，商的安排下，碧桂园控股碧桂园控股于于2006年年11月月10日在开曼群日在开曼群岛岛注册成立注册成立为为受豁免有限公司，受豁免有限公司，法定股本法定股本为为38万港元万港元，分，分为为380万股万股，每股面，每股面值值0.10港元港元。91第五步:换股打造上市主体 91n股股权权构成构成n首先：碧桂园控股按首先：碧桂园控股按0.1港元的面港元的面值值向一家叫向一家叫Godan Trust Company（Gayman）Limited的的BVI公司公司发发行行1股，而股，而这这1股在当天就被股在当天就被转让给转让给杨贰杨贰珠。珠。2007年年3月月19日，日，杨贰杨贰珠将珠将拥拥有的有的这这1股股份按面股股份按面值转让给值转让给多美；多美；n其次：碧桂园控股分其次：碧桂园控股分别别向向“股股东东五公司五公司”配配发发及及发发行行70股、股、11股、股、6股、股、6股及股及6股股份，使得股股份，使得“股股东东五公司五公司”分分别拥别拥有碧桂园控股有碧桂园控股70%、12%、6%、6%及及6%的股的股权权，依然复制了碧桂园国内公司的，依然复制了碧桂园国内公司的股股权结权结构。构。92股权构成92n增增资扩资扩股股n2007年年3月月20日，碧桂园控股的全体股日，碧桂园控股的全体股东东通通过过了两了两项项决决议议：n决决议议一：增一：增设设999.962亿亿股股，每股面，每股面值值0.10港元港元的股份，将法定股本由的股份，将法定股本由38万港元万港元增至增至100亿亿港港元元。n决决议议二：待全球二：待全球发发售所售所产产生的公司股份溢价入生的公司股份溢价入账账后，董事会授后，董事会授权权可以将股本溢价可以将股本溢价进账进账的的12.6亿亿港元港元扩扩充充资资本，并将本，并将该该笔款笔款项项按面按面值值全数支全数支付付126亿亿股股份股股份的股款，并以配的股款，并以配发发及及发发行股份行股份方式按比例由方式按比例由“股股东东五公司五公司”持有。持有。93增资扩股93n2007年年3月月26日，碧桂园控股从日，碧桂园控股从“股股东东五公司五公司”收收购购豪豪华华全部已全部已发发行股份，代价行股份，代价为为向向这这五家公五家公司分司分别发别发行及配行及配发发与其股与其股权权比例比例对对等的股份。等的股份。至此，碧桂园控股成至此，碧桂园控股成为为上市主体（上市主体（图图7）。）。n按照招股按照招股计计划，碧桂园控股公开划，碧桂园控股公开发发行后，公众行后，公众持股持股15%，“五股五股东东公司公司”的持股比例分的持股比例分别为别为59.5%、10.2%、5.1%、5.1%及及5.1%。942007年3月26日，碧桂园控股从“股东五公司”收购豪华全部9595969697重组阶段的财务安排97n大大额额分分红红降低降低净资产值净资产值 n在上述第四步操作中，碧桂园国内在上述第四步操作中，碧桂园国内资产资产是按股是按股东东的股本金的股本金进进行行转让转让的，其的，其间间没有没有产产生任何增生任何增值值，这这就解决了股就解决了股东东的股的股权转让权转让收益需收益需缴纳缴纳大大额额个人所得税的个人所得税的问题问题。n但但2005年末年末净资产净资产达达23.22亿亿元元的碧桂园，又的碧桂园，又是如何保是如何保证证不不违违反反“不得以低于不得以低于评评估估净资产净资产的价的价格向境外格向境外转转移移资产资产”的的规规定呢？定呢？98大额分红降低净资产值 98n财务财务手段手段大大额额分分红红n碧桂园采取了大碧桂园采取了大额额分分红红，公告，公告资资料料显显示：示：n2006年的分年的分红额红额达到达到25.14亿亿元元（表（表3），而其），而其2005年末的年末的账账面面储备储备（未分配利（未分配利润润）仅为仅为15.4亿亿元，元，这说这说明在明在BVI公司收公司收购购国内国内资产资产前，碧前，碧桂园的股桂园的股东们东们不不仅仅将公司将公司2005年的年的账账面面储备储备瓜瓜分殆尽，而且将分殆尽，而且将2006年初至收年初至收购购日日2006年年9月月30日前日前约约9.7亿亿元元的的净净利利润润也分掉了，也分掉了，结结果使得果使得碧桂园的碧桂园的净资产净资产在在2006年年9月月30日前日前大幅降低大幅降低至至股本股本值值，解决了，解决了这这一一问题问题。99财务手段大额分红99100100n上市之前豪上市之前豪华华再次向老股再次向老股东东派息派息5.13亿亿元，至元，至此，截至此，截至2006年年12月月31日的碧桂园日的碧桂园账账面面储备储备已已全部分配完全部分配完毕毕。101上市之前豪华再次向老股东派息5.13亿元，至此，截至2006n集中集中结结算展算展现现美好前景美好前景 n大大额额分分红红也也带带来了另一个来了另一个问题问题，即碧桂园的，即碧桂园的资资产负债产负债率因此大幅提升，率因此大幅提升，净资产净资产大幅减少，大幅减少，对对估估值值不利。碧桂园又如何解决不利。碧桂园又如何解决这这一一问题问题呢？呢？n财务财务手段手段提高提高预预收收账账款款n碧桂园在碧桂园在“预预收收账账款款”指指标标上做足了文章。上做足了文章。n房地房地产产行行业业的收入并不在收到的收入并不在收到购购房款房款时时确确认认，而是以竣工而是以竣工结结算算为为依据，即售房依据，即售房时时的收入要到的收入要到交房交房时时才能确才能确认认。102集中结算展现美好前景 102n这这种特殊的收入确种特殊的收入确认认方式，使得其年方式，使得其年报报中中“预预收收账账款款”指指标变标变得尤得尤为为重要。重要。该该指指标标不不仅仅代表着公代表着公司目前的司目前的销销售状况，更是公司未来售状况，更是公司未来业绩业绩的直接的直接体体现现。n在房地在房地产产行行业业中，中，这这个指个指标经标经常被用来常被用来调节营调节营业业收入和收入和净净利利润润，而，而预预收收账账款款/营业营业收入收入实际实际上上从从侧侧面反映出面反映出销销售与售与结结算的比例。算的比例。103这种特殊的收入确认方式，使得其年报中“预收账款”指标变得尤为n从碧桂园近年来从碧桂园近年来预预收收账账款款/营业营业收入可以看出，收入可以看出，2006年年这这一数一数值值达到了达到了94.2%，远远高于前两年，高于前两年，而而2006年碧桂园的年碧桂园的预预收收账账款达款达74.82亿亿元元，按，按房地房地产产公司以公司以销销售售额额平均平均30%的比例收取的比例收取预预收收款款计计算，其算，其对应对应未来将未来将实现实现的的营业营业收入高达收入高达249亿亿元元（表（表4）。）。n碧桂园通碧桂园通过过提高提高预预收收账账款，将款，将销销售集中在售集中在2007年年结结算的算的财务财务安排，向投安排，向投资资者展者展现现了碧桂园的了碧桂园的发发展前景，展前景，对对于于缓缓解因大解因大额额分分红对红对估估值产值产生的生的负负面影响、提升招股价十分有利。面影响、提升招股价十分有利。104从碧桂园近年来预收账款/营业收入可以看出，2006年这一数值105105n大幅增加土地大幅增加土地储备储备迎合国迎合国际际投投资资者口味者口味 n房地房地产产企企业业要保要保证证持持续续的盈利能力，的盈利能力，土地土地储备储备是是关关键键。国外投。国外投资资者者评评估房地估房地产产企企业时业时，土地，土地储备储备量也是一个量也是一个显显而易而易见见、可以量化的指、可以量化的指标标。n财务财务手段手段增加土地增加土地储备储备n招股招股说说明明书显书显示碧桂园上市前的土地示碧桂园上市前的土地储备储备达到了达到了1870万平方米万平方米，97%都取得了土地都取得了土地许许可可证证，足，足够够5年年以上开以上开发发所需。所需。实际实际上，自筹上，自筹备备上市的上市的2005年下半年至上市前，碧桂园增加土地年下半年至上市前，碧桂园增加土地储备储备达到达到998万平米万平米（表（表5）。）。106大幅增加土地储备迎合国际投资者口味 106107107n这这表明在一年多的表明在一年多的时间时间里碧桂园里碧桂园实现实现了土地了土地储储备备的倍增，而大量的土地的倍增，而大量的土地储备储备无疑可以使得碧无疑可以使得碧桂园在国桂园在国际际投投资资者的心目中加分不少。者的心目中加分不少。108这表明在一年多的时间里碧桂园实现了土地储备的倍增，而大量的土109109110110111111112总结112n在搭建多在搭建多层