《金融实务》PPT课件

第 二 章 浮 动 汇 率 制 下 的 汇 率 理 论第 一 节 购 买 力 平 价 说第 二 节 利 率 平 价 说陈 平 教 授 国 际 金 融 中 山 大 学 岭 南 学 院 陈 平 牛 鸿 周 天 芸 劳 平 2009 第 一 节 购 买 力 平 价 说p 一 、 一 价 定 律p 二 、 购 买 力 平 价 绝 对 形 式p 三 、 购 买 力 平 价 相 对 形 式 购 买 力 平 价 说p （ theory of purchasing power parity， 简 称 PPP）p 货 币 价 值 在 于 其 购 买 力 ， 不 同 货 币 之 间 的 兑 换 比 率 取决 于 他 们 各 自 具 有 的 购 买 力 之 比 。 一 、 一 价 定 律前 提 ： 位 于 不 同 地 区 的 该 商 品 同 质 ； 该 商 品 的 价 格 能 够 灵 活 调 整 ， 不 存 在 价 格粘 性 。p 如 果 不 考 虑 交 易 成 本 等 因 素 ， 则 同 种 可 贸 易商 品 在 各 地 的 价 格 都 是 一 致 的 。 可 贸 易 商 品在 不 同 地 区 的 价 格 之 间 存 在 的 这 种 关 系 称 为“ 一 价 定 律 ” 。p e=pa/pb p 可 贸 易 商 品 ： 可 通 过 套 利 来 消 除 价 格 差 异 ；p 不 可 贸 易 商 品 ： 不 存 在 竞 争 ， 例 如 房 地 产 ， 服 务 业 。p 可 进 口 品 ： 本 国 生 产 的 竞 争 力 比 外 国 弱 的 产 品 ， 需 要 进 口p 可 出 口 品 ： 本 国 生 产 的 竞 争 力 比 国 外 强 的 产 品 ， 既 用 于 内销 ， 也 可 外 销 出 口 开 放 经 济 下 的 一 价 定 律p 前 提 ： 商 品 同 质 ； 商 品 价 格 能 灵 活 调 整 ， 无 价 格 粘 性 ； 不 包 括 运 输 成 本 ， 不 存 在 贸 易 壁 垒 ； 如 果 有 价 差 则 有 套 利 。 开 放 经 济 下 的 一 价 定 律p e=pa/pbp 套 购 过 程 ： 买 进 低 价 国 货 币 ， 卖 出 高 家 国 货 币 ，使 低 价 国 货 币 升 值 ， 高 家 国 货 币 贬 值 。p 例 如 ： 1 英 镑 =2美 元p 买 某 商 品 ， 需 要 300美 元 ， 100英 镑 。 卖 美 元 买 英镑 ， 用 200美 元 可 买 到 。 均 衡 汇 率 1 英 镑 =3美 元 。 二 、 购 买 力 平 价 绝 对 形 式p 前 提 ： 对 于 任 何 贸 易 商 品 ， 一 阶 定 律 都 成 立 ； 在两 国 物 价 指 数 的 编 制 中 ， 各 种 可 贸 易 商 品 所 占 的权 重 相 等 。p Pi* 、 P分 别 为 外 国 、 国 内 可 贸 易 商 品 价 格 。 *0 0n ni i i ii ia P e a P 购 买 力 平 价 绝 对 形 式p e=p/p* 购 买 力 平 价 绝 对 形 式p P表 示 国 内 物 价 指 数p P*表 示 国 外 物 价 指 数p 汇 率 趋 向 于 购 买 力 平 价 。 三 、 购 买 力 平 价 相 对 形 式p * /e p p 上 式 取 对 数 形 式 ， 再 取 变 动 汇 率 ：e p p 购 买 力 平 价 相 对 形 式 购 买 力 平 价 说 的 的 评 论 ：n揭 示 了 汇 率 长 期 变 动 的 根 本 原 因 。 在 分 析 汇 率的 长 期 变 动 上 ， 仍 然 有 很 强 的 生 命 力 。 购 买 力 平 价 说 的 缺 陷p 忽 略 了 国 际 资 本 流 动 的 存 在 及 其 对 汇 率 的 影 响 。p 忽 视 了 非 贸 易 品 的 存 在 及 影 响p 忽 略 了 贸 易 成 本 和 贸 易 壁 垒 对 国 际 商 品 套 购 所 产生 的 制 约 。p 在 计 算 购 买 力 平 价 时 ， 编 制 各 国 物 价 指 数 在 方 法 、范 围 、 基 期 选 择 等 方 面 存 在 诸 多 技 术 性 问 题 。 1.制 成 品 技 术 进 步 快 2.可 贸 易 品 大 多 为 制 成 品 ， 通 过 一 价 定 律 ， 经 济 增 长 快 ， 技 术 进 步 快 的 国 家 货 币 实 际 升 值 。 3.非 贸 易 品 的 价 格 差 异 很 大q 思 考 ： 中 美 之 间 的 价 格 结 构 ？ 扩 展 ： B-S model(巴 拉 萨 -萨 缪 尔 森 效 应 ） 第 二 节 利 率 平 价 说p 购 买 力 平 价 说 揭 示 了 汇 率 与 物 价 之 间 的 密 切 关 系 ，利 率 平 价 说 则 说 明 了 汇 率 与 利 率 之 间 的 关 系 。p 凯 恩 斯 最 初 提 出 利 率 平 价 说 时 ， 主 要 用 以 说 明 远期 差 价 的 决 定 。 后 来 ， 艾 因 齐 格 又 补 充 提 出 了 利率 平 价 说 的 “ 互 交 原 理 ” ， 揭 示 了 即 期 汇 率 、 远期 汇 率 、 利 率 、 国 际 资 本 流 动 之 间 的 相 互 影 响 。 1、 抛 补 利 率 平 价p （ covered interest-rate parity， 简 称 CIP）p 抛 补 套 利 ： 在 套 利 的 同 时 在 远 期 市 场 上 操 作 进 行 保 值 。 一 般 形 式 ：p 抛 补 利 率 平 价 被 广 泛 用 于 说 明 远 期 差 价 。 做 市 商 基 本 上是 根 据 各 国 间 利 率 差 异 来 确 定 远 期 汇 率 的 升 贴 水 额 。p 在 实 证 检 验 中 ， 除 了 外 汇 市 场 激 烈 动 荡 时 期 ， 抛 补 的 利率 平 价 基 本 能 较 好 成 立 。( )/ d fF S S i i (1+i ) =1(1+ )fd Fi S利 率 高 的 国 家 由 于 国 外 资 金 的 流 入 ， 本 币 有 升 值 趋 势利 率 低 的 国 家 由 于 资 金 流 出 ， 本 币 有 贬 值 趋 势直 到 不 存 在 套 利 ： 汇 率 的 远 期 升 贴 水 率 等 于 两 国 货 币 利 率 差 。如 果 本 国 利 率 高 于 外 国 利 率 ， 本 币 在 远 期 贬 值 ；本 国 利 率 低 于 外 国 利 率 ， 本 币 在 远 期 将 升 值 。 即远 期 差 价 是 由 各 国 利 率 差 异 决 定 的 ， 并 且 高 利 率货 币 在 外 汇 市 场 上 表 现 为 贴 水 ， 低 利 率 货 币 在 外汇 市 场 上 表 现 为 升 水 。 即 汇 率 的 变 动 会 抵 消 两 国间 的 利 率 差 异 ， 从 而 使 金 融 市 场 趋 于 平 衡 状 态 。 抛 补 利 率 平 价 缺 陷1、 没 有 考 虑 交 易 成 本 ， 而 交 易 成 本 是 影 响 套 利 收 益 的 一个 重 要 因 素 。2、 假 定 不 存 在 资 本 流 动 障 碍 ， 资 金 在 国 际 间 具 有 高 度 的 流动 性 ， 即 资 金 能 不 受 限 制 地 在 国 际 间 流 动 。3、 平 价 假 定 套 利 资 金 规 模 是 无 限 的 ， 套 利 者 能 不 断 进 行 抛补 套 利 ， 直 到 利 率 平 价 成 立 。 2、 非 抛 补 利 率 平 价 假 定 投 资 者 风 险 中 立 ， 其 投 资 策 略 是 根 据 自 己 对 未 来汇 率 变 动 的 预 期 而 计 算 预 期 收 益 ， 在 承 担 一 定 的 回 风 险 情况 下 进 行 投 资 活 动 。 非 抛 补 利 率 平 价 一 般 形 式 ： ： 表 示 预 期 的 远 期 汇 率 变 动 率 。 if： 表 示 国 外 利 率 。 i d： 表 示 国 内 利 率 。 ( ) d fE i i ( )E 在 非 抛 补 利 率 平 价 成 立 时 ， 如 果 本 国 利 率 高 于外 国 利 率 ， 则 意 味 着 市 场 预 期 本 币 在 远 期 将 贬 值 ；如 果 本 国 政 府 提 高 利 率 ， 则 当 市 场 预 期 未 来 的 即期 汇 率 不 变 时 ， 本 币 的 即 期 汇 率 将 升 值 。( ) d fE i i 非 抛 补 利 率 平 价 缺 陷p 非 抛 补 利 率 平 价 假 定 非 抛 补 套 利 者 为 风 险 中 立 者 。 投 资 者 在 进 行 非 抛 部 套 利 时 承 担 汇 率 风 险 ， 如 果未 来 即 期 汇 率 与 原 先 预 测 有 差 异 ， 投 资 者 将 承 受额 外 风 险 。 如 果 投 资 者 为 风 险 厌 恶 者 ， 会 要 求 在持 有 外 币 资 产 时 有 一 个 额 外 的 收 益 补 偿 （ 风 险 补贴 ） ， 这 一 补 贴 的 存 在 会 导 致 非 抛 补 利 率 平 价 不成 立 。 为 什 么 远 期 汇 率 是 未 来 汇 率 的 无 偏 预 测 ？p 投 机 者 的 活 动 使 抛 补 利 率 平 价 和 非 抛 补 利 率 平 价统 一 起 来 对 远 期 汇 率 的 形 成 起 到 决 定 性 的 作 用 。 当 E(S) F ， 投 机 者 认 为 远 期 汇 率 对 未 来 的 本币 价 值 高 估 了 ， 因 此 会 购 买 远 期 外 汇 。 当 期 满 时 ，远 期 合 约 进 行 交 割 时 ， 将 获 得 的 外 币 以 这 一 预 期汇 率 水 平 卖 出 ， 从 而 获 得 这 一 差 价 所 形 成 的 利 润 。这 种 交 易 会 使 远 期 汇 率 （ F值 ） 增 大 ， 直 到 与 远 期的 未 来 汇 率 相 等 为 止 ， 此 时 不 存 在 套 利 。 为 什 么 远 期 汇 率 是 未 来 汇 率 的 无 偏 预 测 ？ （ continued ） 投 机 者 的 活 动 使 远 期 汇 率 完 全 由 预 期 的 未 来 汇率 所 决 定 。 抛 补 利 率 平 价 和 非 抛 补 利 率 平 价 同 时成 立 . F=E（ S); F=E（ S)的 经 济 含 义 ：人 们 可 以 将 远 期 汇 率 作 为 相 对 应 的 未 来 即 期 汇 率 预 测值 的 替 代 物 ， 即 远 期 汇 率 是 对 未 来 即 期 汇 率 的 无 偏 估 计 。( ) d fE i i 利 率 平 价 说 的 应 用 ： 即 期 汇 率 的 决 定p 将 非 抛 补 利 率 平 价 变 形 ， 可 得 ： S=E（ S） *(1+if)/(1+id)p 国 内 外 利 差 在 中 短 期 汇 率 决 定 中 的 作 用p 预 期 在 外 汇 市 场 的 自 我 实 现 利 率 平 价 说 的 应 用 ： 远 期 汇 率 的 决 定q 远 期 外 汇 决 定 于 远 期 外 汇 的 供 求 。q 远 期 外 汇 市 场 主 要 参 与 者 ： 进 出 口 商 抛 补 套 利 者 投 机 者 p 出 口 商 将 收 到 外 币 货 款 A， 三 个 月 远 期 汇 率 F。p 方 式 一 ： 卖 出 远 期 外 汇 ， 三 个 月 后 将 得 到 AF本 币 。 方 式 二 ： 借 外 币 ， 兑 换 为 本 币 ， 三 个 月后 得 到 本 币 ， 同 时 用 外 币 货 款 还 外 币 贷 款 A。 均 衡 时 ， 两 种 方 式 一 致 ， ， 得 到 F=F*p 当 FF*时 ， 卖 出 远 期 外 汇 。 当 FF*时 ， 借 外 币 。出 口 商 两 种 方 式 进 行 保 值1 fAi 1 fA Si (1 )1 dfA S ii (1 )1 dfA S i A Fi 进 口 商 三 月 后 将 有 一 笔 以 外 币 计 价 为 A的 负 债 。方 式 一 ： 买 进 远 期 外 汇 ， 三 月 后 需 付 本 币 A*F。方 式 二 ： 借 入 本 币 ， 兑 换 为 外 汇 为 ， 三月 后 得 到 外 汇 A。 需 付 本 币 贷 款 。进 口 商 ： 当 F=F*时 ， 两 种 方 法 无 差 异 当 F F*时 ， 借 入 本 币 当 F F*时 ， 买 进 远 期 外 汇 进 口 商 两 种 方 式 保 值 /(1 )fA i/(1 )fA S i (1 )/(1 )d fA S i i (1 )/(1 )d fA S i i A F 1+id=F/S(1+if) F=F* 当 F=F*时 ， 持 有 两 种 货 币 等 价 当 F F*时 ， 持 有 外 币 ,卖 出 远 期 外 汇 当 F F*时 ， 持 有 本 币 ， 买 进 远 期 外 汇抛 补 套 利 者 F*卖 出 远 期 外 汇 买 入 远 期 外 汇套 利 者出 口 商 进 口 商保 值 者F E（ s)=F,不 操 作 E（ s) F,买 入 远 期 外 汇 E(s) F,卖 出 远 期 外 汇 投 机 者 投 机 者 曲 线E（ s） E（ s）水 平 翻 转买 入远 期外 汇 买 入远 期外 汇卖 出远 期外 汇 卖 出远 期外 汇F F 将 投 机 者 曲 线 和 保 值 者 曲 线 合 并 SS(投 机 者 曲 线 )HH(保 值 者 曲 线 ) 投 机 者 买 入 远 期 外 汇保 值 者 卖 出 远 期 外 汇 投 机 者 卖 出 远 期 外 汇保 值 者 买 入 远 期 外 汇F*FF0 ( )sE F0为 均 衡 点 ， 其 中 F0 F*， F0 E(S)， F0与 E(S)， F*的 偏 离 值 取 决 于 交易 成 本 （ HH越 平 坦 ， 成 本 越 低 ） 和 人 们 对 风 险 的 厌 恶 程 度 （ SS越 平 坦， 厌 恶 程 度 越 低 ） 。 所 以 ， SS、 HH斜 率 越 大 ， 偏 离 越 大 。 当 FE(S)时 ， 投 机 者 和 保 值 者 都 买 ； 达 到 E(S)后 ， 投 机 者 卖 ， 保 值 者买 ； 达 到 F0时 （ 超 买 =超 卖 ） ， 保 值 者 超 买 ， 投 机 者 超 卖 。 分 析 截 距 ， 远 期 汇 率 均 衡 点 F0由 预 期 未 来 汇 率 E(S)、 国 外 利 率 if、 国内 利 率 id、 即 期 汇 率 S决 定 。 两 种 特 殊 情 况 投 机 者 曲 线E(s)=F 0保 值 者 曲 线投 机 者 风 险 中 性 无 风 险 溢 酬 保 值 者 曲 线投 机 者 曲 线F*=F0无 交 易 成 本 保 值 者 曲 线 水 平 谢 谢 ！