选题论证报告(模板)

西南财经大学研究生学位论文选题论证报告 姓 名： 指引教师： 李朔枫 专 业: 金融学 研究方向： 金融风险管理 选题名称:股票市场系统风险因素对公司债券定价的跨市场影响研究 西南财经大学经济信息工程学院制 6 月 29日一、课题来源本课题来源于自选课题,根据国内公司债券定价中存在的问题,选择本课题。二、 国内外研究现状和发展趋势 、有关理论研究现状 （一）股票定价理论研究现状 （1)均值-方差理论老式的证券组合管理依托非数量化的研究措施，即基本分析和技术分析来选择证券，并由此构建和调节证券组合。大多数西方组合投资管理者习惯于采用老式的基本分析和技术分析。随着科学的组合管理理论和管理技术的浮现并日益昌盛，产生了数量化的组合管理措施。其中，最为出名的是Markitz(52)提出的均值方差模型。aowit是现代证券投资理论的创始人,在其刊登的论文证券组合选择中提出了均值-方差模型，为现代证券组合理论的建立和发展奠定了基本。该理论重要解释了投资者如何衡量不同的投资风险，如何合理组合自己的资金以便获取最大的收益。她觉得，组合证券资产的投资风险与收益之间存在一定的特殊关系，投资风险分散有其特殊的规律性。在均值-方差模型,采用组合的平均收益率衡量盼望收益率,采用收益率的方差刻画风险。组合投资的目的就是在给定的风险水平下使得投资收益最大化或者在给定的投资收益下使得投资风险最小化。（2）资本资产定价模型 夏普(WiliamF. harp)、林特纳(JohnLint)和特里纳(Jack enor)等的开创性论文为资产定价模型（pital setPricingMoel,简称:CAPM)奠定了基本。APM的假设条件为:（1)不存在交易成本，即进行任何资本买卖的成本为零；()资产是无限可分割的;（3)不存在个人所得税；(）单个投资者不也许通过个人的买卖行为来影响证券的价格;(5)投资者进行证券选择的唯一根据是证券的预期收益率和收益的原则差；（）投资者的预测是均匀的，即投资者面对的是相似的信息来源；（7）市场容许投资者进行无限制的卖空；（8)容许投资者进行无限制的借贷，其借贷利率等于同期无风险利率;(9)所有金融资产都能上市,进入市场买卖，市场不缺少流动性。 此外,CAPM理论有一种总的前提:存在着一种充足多元化的投资组合中，在这个投资组合中，资产的个别风险最后被互相抵消,从而使该投资组合的风险等于市场风险。我们把这个组合称为市场组合(Mk Prtfoo)。 由资本资产定价模型可以懂得:()任何收益都是对投资人承当风险的补偿；(2)一项资产的收益应当是该资产的系数乘以市场组合的风险补偿(rm-rf)。 CAP模型中的变量系数衡量的是：当市场组合发生变动时，任何一项资产发生相应变动的敏感度。当,该资产的波动水平高于市场平均水平; ,该资产的波动水平低于市场平均水平。所有资产均有一种,市场组合的系数等于1；无风险国债的系数等于0。 在检CAM模型时,某些学者发现APM模型不能解释金融市场上的某些异象,如:周末效应、周一效应和羊群效应等等。因此，Faa和Fh（1992，1996）引入规模因素和账面市值比因素,加上CPM模型中的系数解释股票收益率的波动，提出了三因素模型，发展了资本资产定价理论。(3）套利定价理论Rss(1976)在因素模型的基本上，提出了套利定价理论(Arbirage Prin Theory,简称AP，老式译为套利定价法，也有译为：武断定价法）。套利定价模型（rbitrag Pricing Thory,简称AT）从完全不同于C的角度给出了此外一项资产定价的模式。 套利定价模型的成立依赖于一种基本假设：某项资产的回报是由一系列因素所影响的。这样我们只要找到这些因素(Factor)并拟定这些因素和资产回报之间的关系(Coariane)就可以对资产回报水平作出判断。 (二)债券定价理论研究综述 （1）典型债券定价模型典型债券定价模型的假设条件涉及:债券完全可以按期支付本金和利息;不同步期的利息收入可以找到与其收益率同样的资产进行再投资。 一次性还本付息债券的定价。一次性还本付息债券只支付一次钞票流，到期支付本金和利息,定价模型为: 其中，为债券的票面金额，为市场利率,为债券的票面利率，表达债券的期限,为剩余期限。 付息票债券 付息票债券是按票面利率定期支付利息,到期归还本金的债券。付息票债券的定价公式为： 其中,为每期支付的利息，为债券的票面金额，为市场利率,为债券的票面利率,表达债券的期限,为剩余期限。 （2)构造化模型构造化模型是由Blk和Scholes、Mron提出的，觉得公司市场价值等于股权价值加上债券价值。如果公司价值在债券到期时局限性以归还债务,公司价值将所有归还债权,公司资产所有者将一无所有，故有： 其中，为债券价值，为公司价值，为股权价值。 ()简约模型 简约模型重要有Jarrow&unbull离散模型和ufi&Sigletn模型。 rrw&urnl离散模型的体现式为： 其中，表达债券的现值,表达无违约风险下的债券价格,表达风险贴现因子。 DuffiSinget模型的体现式为: 其中,表达在时间不发生违约的条件下的风险中性盼望,表达通过违约调节过程的短期利率过程与违约强度之和,表达债券面值。 II、有关文献研究现状 (一）股票定价研究 由于国外股票市场历史悠久，国外学者对股票定价的研究也非常进一步。Shein和Sttman（1994)建立了行为资本资产定价模型（PM)，随后她们在又提出了行为组合理论（PT)。Ohlo和ltam(1995)将管理睬计领域的剩余收益概念引入财务管理，把股票价值与股东权益账面价值和将来收益联系起来，提出了剩余收益定价模型，建立了会计账面价值和股票内在价值的直接联系。Hrshlie等(1998）研究了行为偏差解释广泛存在的中期(3-12个月）收益动能和长期(3-年)收益回归现象,发现投资者行为偏差会影响股票等有价证券的价格，并且会影响金融衍生产品的价格。Dimson和Hanke()、Swn(）环绕流动性与资产价格的关系进行了研究，觉得资产的流动性好,则买卖容易，价格稳定，投资者的交易成本低，流动性会影响投资者对资产的定价。L和Zhng（)发现世界性abit模型在解释不同国家股票市场收益率在时间序列和横截面之间的差别时要优于CAPM和CCAPM模型，且一国的特异性剩余消费比明显地影响各国的资产价格变化。Bal等（）提出了涉及协整的长期风险模型，根据长期风险模型的成果发现，消费与股利协整关系的偏离风险对于资产价格有重要影响。ansal等()与Hasn等(）发现价值型股票对于长期消费风险与时变经济波动风险的暴露更大,她们的研究成果可以较好地解释价值溢价之谜。Arin和os()将股票市场风险分解为长期成分和短期成分，探讨了股票定价的波动风险，成果发现定价风险与长期成分和短期成分都呈明显的负有关关系。 Bauer等(）研究了欧洲股票市场的条件资产定价与异象，运用anrench三因素模型对25个规模-M组合进行了定价分析,成果发现欧洲股票市场存在小市值-成长溢价，规模效应仍然很明显。Baray等(）对后自由化时期新兴国家股票定价问题进行了研究,研究成果表白条件资产定价模型优于非条件模型和单因素模型,世界CAPM模型优于以上多种模型。Lm和Ta()研究了香港股票市场上流动性的作用,成果表白流动性是香港股票定价的一种重要因素,流动性四因素模型（市场超额收益率、规模、账面 比和流动性)是解释香港股票收益率最佳的模型，但是动量因素没有进行定价。Bron和Tcker（)讨论了管理层讨论与分析（Mangmentcussion and Aysis,简称D&A)的样板式披露问题,提出采用MD&A内容变动分值作为信息含量的替代指标,实证分析了D&A内容变动分值与股票价格之间的正有关关系。Chu等（）研究了行业收益率与资产定价异象,研究成果表白行业收益率是股票定价的一种风险溢价因子,其对股票收益率的解释能力超过了规模因子、账面市值比因子和动量因子。aa和Frch（)提出了一种五因素资产定价模型,可以捕获规、价值、赚钱能力和投资模式，五因素定价模型优于Fama-rech三因素模型,但是五因素定价模型的重要问题在于不能捕获小市值股票的平均收益率。 国内学者也对中国股票定价问题进行了有益地探讨。在初期的研究中，徐筱凤和李寿喜（)选用国内证券市场的股票,实证分析了公司盈亏、流通股规模与股票定价的关系,实证成果显示公司利润和净资产对股价的解释效力由高到低的顺序依次是:赚钱的大公司、赚钱的小公司、亏损的大公司和亏损的小公司。黄峰和杨朝军(）将流动性引入资产定价研究中,构建了流动性风险调节的资产定价模型，采用1995年至沪深股市的交易数据进行实证分析，成果表白国内股票定价中存在明显的流动性风险溢价,与国外股市同样，国内股市也存在非流动性补偿和流动性转移现象。李明祥（）改善了目前的金融类上市公司估值模型，采用多元回归措施构建了金融类上市公司的价值评估模型,实证分析成果发现,改善的模型预测精度达到. 8%,提高了老式评估模型的预测精度。佟孟华和陈传秀（)采用剩余收益模型和杜邦财务分析体系，实证分析了银行股票定价,实证成果表白估计的银行股票价值与实际市场价值存在较小的差别,并对其中的因素进行了分析。 近来几年,国内诸多学者的研究集中于股票定价因子。张普(）提出了名义估价、流动性和波动性是股票可交易价值的影响因子,采用面板数据模型对国内股票市场进行了实证分析,实证成果显示，可交易价值可以解释股票的定价行为，并且在上涨行情和下跌行情中的体现形式不同。翟淑萍等（)实证分析了融资约束、系统风险与资产定价的关系,实证成果表白融资约束通过影响公司的系统风险对公司资产定价产生影响，但是融资约束不是股票收益率的定价因子,它通过影响公司的系统风险对股票定价产生影响。蔡洪文等()研究了卖方理性下的异质主观信念与资产定价的关系,觉得金融资产价格的拟定是决策者根据该金融资产的有关信息和知识，结合自己的性格偏好和当时的情绪形成其主观信念，在卖方理性和买方有限理性的条件下进行博弈拟定。蒋艳辉等（）讨论了创业板上市公司文本惯性披露、信息相似度与资产定价的关系问题，采用改善后的Fama-Frcnc资产定价模型，实证检查了管理层讨论与分析(MD&.A）信息相似度与股权资本成本之间的关系,实证成果表白信息相似度与股权资本成本之间存在正有关关系。陈国进和黄伟斌()研究了重要发达国家和地区的股票价值溢价现象,实证成果显示价值溢价产生的因素是由于价值型公司对于协整风险和时变经济波动风险的暴露更大；由于协整的长期风险理论综合考虑了股票的短期和长期风险暴露，因此由于其他模型。彭荣华和李宇（）界定了条件风险跌幅度量，提出了新条件风险跌幅度量风险度量措施(DR),将条件风险跌幅度量引入多期投资组合选择最优化问题中，构建了融入Ca的资本资产定价模型，并求解出该模型的最优解。田利辉等（)采用三因素模型对中国与美国股票定价进行了比较研究,比较成果发现中国股票市场存在突出的系统性风险问题，中国政策信息对股市的影响较为明显,个股对市场的变化较为敏感。王博()实证研究了投资者情绪与股票市场定价效率的关系,运用主成分分析措施,构造投资者情绪因子,构建了新的股票定价三因子模型，实证成果表白,加入投资者情绪因子的定价模型的定价效率得到明显提高。张矢的等（）采用市场组合超额收益、特质风险因子和机构投资者持股比例作为股票定价因子,构建了未充足分散投资下的资本资产定价模型,选用中国股市场1月至12月的交易数据进行实证检查,检查成果表白未充足分散投资下的资本资产定价模型由于典型CAPM和Fmarech三因素模型。田利辉和王冠英(）构建了国内股票定价五因素模型,选用沪深A股19至周收益率为样本进行实证分析，实证成果发现交易量风险不能由市场风险、币值、账面币值比和收益率反转效应来解释。 (二)公司债券定价研究国外学者对债券定价及债券收益率的影响因素进行了进一步的研究,获得了大量的研究成果。初期的研究集中于理论模型研究。Merton（1974)的公司债券定价构造模型把公司债务视为对标的公司的或有求偿权。或有求偿权理论意味着公司债券的定价独立于标的资产的预期收益率，由于通过复制可以对冲风险。这也表白一旦控制了所有的有关变量,债券价格与系统风险因素有关性不强。不同的或有求偿权模型的区别在于对财务困境与破产的建模。Merto(19）将财务困境作为产生违约也许性的代理变量建立了一种涉及固定吸取壁垒(ixe aborbing barier)的模型。ndrson和undarsan (199a)采用博弈理论中的模型对破产成本进行了建模。Mla-Barra和Peraudi（997）建立了一种涉及清算选择权的模型。尽管破产障碍的假设不同，这些构造模型提出：，即:票面利率、无风险利率、本金(principa)、违约的也许性、破产成本和破产障碍是债务价值的函数。在检查债券横截面的收益利差时,无风险利率、本金、破产成本不是收益利差的影响因素，由于在一种给定的时间点,这些变量不能及时地发生变化。因此,一旦控制了违约有关的变量,这些模型表白公司债券独立于发行债券的标的公司,并且系统风险因素决定了公司债券的收益率。Eton等（)通过检查公司债券和政府债券的利差影响因素,发现债券收益利差重要取决于三个因素:违约的也许性、公司债券和政府债券的税收差别和股票市场系统风险因素。在实证研究方面,Logstaf(1995)和Bakshi 等（99)觉得,在不完全有效的市场中债务价值和股权价值会同步影响债券的预期收益率。ClinDufresne等(）的研究发现,公司债券的收益价差与公司债券市场的变动相联系，公司债券不能通过持有标的公司股票和无风险债券的头寸而复制。因此,公司债券的风险不能完全对冲掉。这表白原则的或有求偿权理论不能完全地合用于公司债券市场，系统风险因素对债券定价的影响比较明显。Eom等（）运用16-97年间不可转换的、具有简朴资本构造的82只债券,实证检查了五个公司债券定价的构造模型:Merton(194）,Gee（17),Lonstaff和Schwatz(15)，Land和oft(196），ollin-Dufene 等(）。她们发现，所有的模型均有预测误差，倾向于低估安全的(杠杆小和资产波动率小的)债券收益利差，高估具有风险的债券收益利差。i等（)研究了个人税收对公司债券收益利差的影响，成果表白收益利差的一种较大比例是由于税收引起的。i等（）采用194年至公司债券数据,研究了公司债券中流动性风险的定价问题，实证成果发现流动性风险是公司债券预期收益率的一种重要决定因素。riwad等（）考察了流动性与否是公司债券市场的定价因子，采用不同的流动性测度措施，发现流动性能解释公司债券利差4%的变动,流动性对投机级债券的影响更明显。国内学者也对公司债券定价及收益率影响因素进行了某些有益的探讨。方洁（)研究了国内公司债券信用价差的影响因素，采用6月30日的数据进行了实证分析,实证成果表白国内公司债券市场的首要问题是流动性局限性，公司债券价差严重依赖于公司债券到期日。谢赤等()提出了公司债券定价的简约模型,对短期债券定价进行了有关研究,成果表白简约模型能较好地反映短期公司债券的内在价值。陈歆（)将随机利率信用风险相结合,在简约模型的理论框架下构建了债券定价模型。谭地军等(）实证分析中国公司债券市场上的债券发行量、已发行时间、债券期限、息票利率、久期、凸性等债券特性对债券定价的影响，以及这些债券特性与债券风险补偿的关系,成果显示这些债券特性明显地影响公司债券的定价，与利率风险、信用风险和流动性风险有明显关系。朱艳芳和张维()引入利率风险，运用二叉树定价理论,构建了国内可转换债券定价模型，并选用沪深证券交易所上市的31只可转换债券进行实证分析，实证成果发现国内可转换债券的市场价格存在普遍低估的现象。曹龙（）假设收益率服从稳定分布,建立了无信用风险和有信用风险状况下的可转换债券定价模型,研究了收益率稳定分布下的可转换债券定价模型。赵洋和赵立臣()基于蒙特卡罗模拟措施，研究了可转换债券定价，采用GAR模型估计股票收益率的波动率,运用F模型的常数信用利差刻画信用风险，使用lsn-ieg措施估计收益率曲线，实证研究成果表白国内可转换债券市场存在低估的问题。李军等（）讨论了分数布朗运动下的可分离债券定价问题，建立了股票价格服从分数布朗运动的金融数学模型,推导求出可分离债券的定价公式。李永和刘鹃（)运用无套利利率模型，研究了台风巨灾债券定价，建立了国内巨灾债券短期利率离散形式的动态变化模型,在此基本上，完毕了国内到期保证归还型台风巨灾债券设计的定价研究。谢文和王雄(）假设公司违约事件服从泊松过程,考虑国家开发银行对其提供担保,并假设利率服从CIR利率模型，给出了中小公司集合债券的定价公式，分析了各个参数的意义。柳卫静等(）基于双指数跳扩散过程,研究了公司债券定价，假设公司资产服从双指数跳扩散过程,公司负债服从持续扩散过程，改善了公司债券定价模型，实证成果发现改善的公司债券定价模型能耐较好地拟合实际状况。方先明()构建了基于风险补偿的公司债券定价模型，采用第3季度至第季度中国债券市场中3只公司债券进行了实证检查，研究发现,绝大多数公司债券的实际价格与理论价格差别不大。康晗彬和邢天才（）考虑了多风险因素作用，实证研究了国内巨灾债券定价，实证成果发现违约风险、道德风险、基差风险明显地影响了巨灾债券价格，并且其共同作用进一步减少了巨灾债券价格。谢赤等()采用Monte rlo模拟措施，研究了中小公司集合债券的定价，假设利率服从模型,改善了既有集合债券定价模型,建立了更合理的集合债券定价模型,并采用实证分析验证了模型的合理性。杨大楷和王鹏（)选用沪深两市公开发行的公司债券,实证分析了国内上市公司盈余管理对公司债券发行定价的影响,实证成果表白,应计项目和真实活动盈余管理都与信用利差明显有关,两者呈正有关关系;债券发行方的资产规模和产权性质对信用利差存在明显的影响。 从以上研究成果可以看出，国内外学者的研究重要集中单个市场(股票市场或债券市场)的定价,较少关注跨市场定价问题，特别是对于系统风险因素的跨市场定价影响方面的研究相对较少。并且,与国外发达国家的资我市场相比，中国资我市场还不成熟，规模太小,具有特殊的背景。鉴于此，本文构建计量经济模型，重点研究在中国股票和债券市场上,股票系统风险因素对公司债券定价的跨市场影响。借鉴Kig和Khang(）的研究,本文选用Fama-Frenh三因子作为股票市场系统风险因素的代理变量,检查系统风险因素对公司债券收益的影响,检查Fama-French三因子能否获得跨市场的风险补偿。进一步地分析,加入债券定价的构造模型变量和标的公司特性变量，构建面板数据模型分析系统风险因素对公司债券定价的跨市场影响。 三、 本人完毕这一课题已具有的基本条件(1）本人已经查阅了大量有关股票定价和债券定价的有关理论和文献，具有有关研究的理论基本。 (）本人已经下载本课题所需的数据; (3)本人已经掌握了本课题所使用的措施-多元回归模型和面板数据模型； (）本人可以纯熟地使用有关计量经济分析软件对多元回归模型和面板数据模型进行估计,分析估计成果。 四、 论文预期目的及重要的创新点 论文的预期目的和重要创新点重要体目前如下几种方面: 第一,新的研究视角。国内外学者对公司债券定价的研究非常广泛，得到了丰硕的研究成果。但是,这些研究大多集中于公司债券有关影响因素对公司债券收益率的影响,集中于市场内的定价。由于国内股票市场和债券市场的有关性很强，因此股票市场系统风险因素会对公司债券产生影响。因此，本文基于跨市场定价的角度,研究国内股票市场风险因素对公司债券定价的跨市场影响。 第二,本文采用计量经济理论，结合多元回归模型和面板数据模型的有关理论和措施，分别构建了股票市场系统风险因素对公司债券定价跨市场影响的多元回归实证模型和面板数据实证模型。 第三,本文在研究股票市场系统风险因素对公司债券定价的跨市场影响时,使用面板数据模型，可以更好地度量单纯使用横截面数据或时间序列数据无法观测到的影响。 五、 拟采用的研究方案及措施、手段 本文重要采用文献分析法和实证分析法实证研究了国内股票市场风险因素对公司债券定价的跨市场影响。 第一,本文采用文献分析法对股票定价理论和债券定价理论、股票定价研究有关文献和债券定价有关文献进行了进一步地分析。通过度析这些文献,发现既有研究重要集中在单个市场内（whinmaket)的定价，而对跨市场(crsmket）的定价研究较少。因此，本文通过文献分析，提出了本文的重点研究内容。 第二，本文重要采用了实证分析法，实证研究了国内股票市场风险因素对公司债券定价的跨市场影响。在构建多元回归实证模型和面板数据模型的基本上，选用在上海证券交易所和深圳证券交易所上市的公司债券为研究样本，运用有关数据进行实证分析,得出研究结论。六、 也许遇到的问题、困难及解决的措施措施 本论文需要使用大量的数据，并对数据进行解决,将债券进行分组,也许存在计算过程复杂，计算量相称大等问题。纯熟使用数据库，纯熟运用计算机编程对有关数据进行解决,进行有关研究,能较好的解决上述问题。七、研究工作的重要阶段、进度和完毕时间 第一阶段：1-6,查阅文献; 第一阶段:.7-.2，下载数据，整顿和分析数据； 第一阶段：.0-0，模型构建； 第一阶段:.9-12,运用计量软件对模型进行估计; 第一阶段：.01-0，论文写作、修改及定稿;