以国有资本为投资主体的风险投资评估体系

1994-2010 China Academic Journal Electronic Publishing House.All rights reserved.http:/ 以国有资本为投资主体的风险投资评估体系隋薇薇(中国科学技术大学管理学院 230026)内容摘要:本文在国有资本大批进入风险投资领域的现状下,通过对中国风险投资特点的分析,结合国有资本自身发展的特性,剖析了国有资本进行风险投资可能面临的问题和优劣势,并结合已有研究,提出了国有资本进行风险投资的投资评价指标体系,为国有资本进行风险投资提出了新的思路与做法。关键词:风险投资 国有资本 风险投资引导基金 投资评价指标体系中图分类号:F830.593 文献标识码:A 文章编号:1005-1309(2008)03-0047-05收稿日期:2008-02-21一、我国现阶段风险投资背景与国有资本的投资主体性分析 在十七大报告中,胡锦涛同志向全党发出了“提高自主创新能力,建设创新型国家”的号令。各地方政府也以大力发展高新产业,大力引进处于科技前沿的新兴产业项目,努力推进建设创新型城市为目标。高新技术产业的发展被提升到了前所未有的高度。而风险投资作为当今世界高科技产业发展的助推器,在我国刚刚兴起。我国的风险投资业发展起源于上世纪80年代末,与西方风险投资自发形成形成鲜明对比的是,我国的风险投资事业源于政府的着力推动,这种上而下形成的强制性制度变迁导致在我国风险投资的主导力量上,显示出强大的政府背景。正是在这种强大的政府力量主导下,我国风险投资业一直以政府意志为主,风险投资机构显示出对政府的高度依赖性。这种非自发性与政府依赖性造成了我国风险投资行业发展的20余年来国有风险资本占统治地位的风险资本来源格局。虽然从理论界到实践不断有人对国有资本介入风险资本表示质疑,但事实显示,随着创新形城市的建设,我国的国有资本的风险投资投入有增无减,除了原有的各级国有风险投资机构,近期资料显示,各级国有综合类投资公司也大有进军风险投资领域的势头。虽然国有资本在进行风险投资过程中暴露出来的诸如保守、害怕风险、行为短期化、行政干预等问题确实一定程度上制约了风险投资的发展,但不可否认的是,在现阶段我国特定的经济发展模式下,国有资本引导风险投资产业发展仍将是未来一段时间我国风险投资发展的主流。从两方面来看,第一,我国风险投资尚处于初级阶段,相应法律法规仍不健全,风险投资推出的机制尚不完善,与此对应的相对市场化要求必然导致投资风险增加,投资收益降低,降低风险投资业对社会资742008年第3期 上海经济研究 1994-2010 China Academic Journal Electronic Publishing House.All rights reserved.http:/本的吸引力。同时社会资本本身可能存在的规模小、资金链相对脆弱,抗风险能力较低等问题也更加容易在风险投资领域凸现而导致投资失败。因此,在各项制度完善之前,社会资本冲破层层阻碍成为风险投资主体的期待还难以实现。第二,国有资本作为政府进行投资与产业调控的工具,具有三大职责:实现政府调控宏观经济、国有资产保值增值和执行政府投资倾向,兼顾政策性和经济效益。风险投资作为科技发展助推器的身份要求政府大力推动,除了政策、税收等优惠措施,国有资本大量投资也是推动产业发展的方式之一。因此国有资本作为政府的调节工具,在国家发挥“影响力”和“带动力”的领域充分发挥国有资本的实力,带动社会资本起到引导与放大作用,形成示范优势,吸引社会资本进入风险投资领域正是国有资本的使命之一。如今,我国的国有资本投入拥有多种形式,从最初国有资本的直接注入到2007年国家级“科技型中小企业创业投资引导基金”的正式出台,我国国有资本进入风险投资领域呈现多纬度、多层次的发展。二、国有资本投资主体与投资领域的矛盾性分析 虽然国有资本本身具备进行风险投资的基本要求,但其本身存在的一系列问题也制约着其发展,同时国有资本的属性也对其提出了超出一般风险投资企业的要求。国有资本作为投资主体与风险投资这个投资领域的融合度尚处于磨合期,国外也少有可借鉴的成功经验,因此对国有资本进行风险投资的分析研究已经迫在眉睫。笔者根据我国国有资本发展现状与风险投资行业要求进行了对比分析,发现国有资本作为投资主体主体与投资领域间存在着不少矛盾,这些正是国有资本风险投资发展的瓶颈。1.职能定位方面。国有资本的本质是实现政府的经济职能的工具,政府企业化的社会职能是国有资本的突出特点,而资本的本性又必然要实现以赢利为目的商业职能。这种矛盾在风险投资领域则反映得尤为突出。选择收益较为稳定的成熟产业,还是选择政府大力扶持的新兴产业?国有资本在进入风险投资领域伊始就必须订立投资原则,解决此种问题。在社会效益与经济效益的平衡中如何取舍,是摆在国有资本面前的第一道难题。2.政策要求方面。国有资本作为国家资产,其保值增值的要求显而易见,这必然要求行使国有资本的企业在投资时以“稳健”作为其投资指导原则之一,而风险投资产业本身具有很高的风险性,如何实现高风险下的稳健投资是国有资本进行风险投资时可能出现的最突出矛盾。3.投资体制方面。风险投资作为新兴的投资方式,其本质在于股权资本的有效流动,这就必然要求风险投资机构在投资产业领域的股权资本流动机制与人力资本机制相当健全,以此保障风险投资机构的风险控制能力。而国有资本在进行股权投资时受到诸多限制,一个投资股权的变动常常需要经过各级审批,股权资本的流动性相对较弱,同时国有资本长期以来存在的投资主体缺位、人力资源与管理能力的欠缺等制度问题也给其进入风险投资领域提出了更高的挑战。4.管理体制方面。笔者认为,提升风险投资的收益率,降低风险的关键在于以下三点:第一,专业的市场与企业分析,选择真正有发展潜力的产品与企业作为投资对象;第二,在关键资金注入的基础上,通过高效的专业管理能力协助被投资企业实现价值的提升;第三,有效的风险防范体系,一方面帮助企业发现问题,规避风险,选择最佳时机退出,获得最大收益或尽力减小损失,一方面对被投资企业保持适度有效控制,防止投资流失。而实现这三点的根本都在于风险投资机构必须拥有专业的管理团队和完善的管理制度。而这正是我国风险投资公司普遍欠缺的,从2005到2006年两年的数据统计上看,绝大部分风险投资机构均认为“内部管理水平有限”是造成投资效果不理想的主要原因。其中,国有资本由于制度上的缺陷甚至还劣于民营资本。如何规避国有资本这一“软肋”,充分发挥其优势是国有资本进行风险投资需要重点解决的问题。84 上海经济研究 2008年第3期 1994-2010 China Academic Journal Electronic Publishing House.All rights reserved.http:/5.经济效益方面。由于我国的风险投资业的非自发性,虽然经过了近20年的发展,但在企业成长性、法规健全性和推出机制等问题上仍存在诸多问题。管理上难以尽如人意,投资法律法规的相对缺失,推出机制的单一与局限都大大增加了风险投资的成本,与西方发达国家相比可能的投资回报率要低得多。这种高风险,低收益的投资流向显然是与资本属性相悖离的。国有资本作为资本的一种,其政府职能与社会属性产生的剧烈的冲击。此外,国有资本在投资时还需要体现其政府引导性作用,因此在投资选择时还可能受到政府投资倾向的影响,选择政府着力推动的新兴方向而放弃投资收益较为稳定的投资,这在一定程度上增加了投资风险,也违背了资本收益最大化的资本增值需求。这些矛盾有些普遍存在于中国风险投资机构,有些则是国有资本其自身体制机制与生俱来的,或后天形成的。对于普遍存在于我国各级风险投资机构的问题,西方各国在风险投资发展过程中也普遍存在过,我国学术界在对风险投资进行研究时也提出了大量的解决意见,而国有资本独有的矛盾在很大程度上还未得到重视,相关研究还处于空白阶段。对国有资本的个性矛盾研究与解决是本文研究的重点。三、以国有资本为投资主体的风险投资评估体系的修正与完善 国家级“科技型中小企业创业投资引导基金”的正式出台给国有资本进行风险投资提供了全新的思路,通过几个不同国有资本出资人组合成立创业投资引导基金,从制度上采取间接管理的方式,通过投资主体之间的不同层面和系统的不同利益要求制衡各方权限,切实解决投资主体缺位的问题。同时在引入第三重委托代理关系,将人力资本与信用资本的组合交由专业的投资管理团队,可以有效弥补国有资本人力资本与管理能力的先天缺陷。但如何保证这种基金在实施过程中避免历来商业行为所产生的诸多反面效应,切实突出引导基金股权管理的“公共政策特性”,确保投资于政府着力推动及对行业发展有着重大影响的项目成为基金运作的一大问题。风险投资评估体系作为投资主体用以决策投资与否的判断体系,可以在投资方向把握中起到至关重要的作用。根据古典学派的投资分析,投资主体作为经济主体是有理性的,具有完全充分有序的偏好,投资主体的变动必然影响到投资选择的偏好,也就必然影响到投资判断体系的选择。我国现有的风险投资评估指标体系多源于国外风险投资研究,大多数还处于理论探索阶段。一般来说,评估一个风险项始终离不开该项目的总体收益和总体风险这两方面考虑权衡。通过对风险投资项目评估的趋同性分析,笔者认为以下六大风险指标是风险投资项目评估的显著关键因素,因此是不可或缺的。它们分别是:风险投资项目的收益和风险、对风险投资项目的管理能力、市场方面的总体因素、现有的技术水平以及产品的独特性。从企业与资本的内在性质看,这六大因素无疑是适用于国有资本投资的,但国有资本作为国家意志的体现需要行使的国家职能 引导带动社会资本投入政府推动的行业及领域的作用却没有体现。如果仅仅以此作为国有资本进行风险投资的项目评价标准,无疑将国有资本沦为一般社会资本,难以起到引导示范作用,国有资本进行风险投资时投资主体与领域之间的特殊矛盾仍然没有解决。因此,国有资本相较于一般社会资本投资需要建立一套更适宜于自身的投资评价体系。基于上一部分对国有投资主体与投资领域的矛盾性分析,笔者认为国有资本在进行指标设计上符合一般风险投资强调的六大因素,还需要着重体现以下几点:第一、国有资本的政府性与职能性。国有资本作为政府宏观调控的触角,肩负着引导社会资金流向的责任。这就要求国有资本在进行风险投资时除了注重投资收益,还必须将投资重点和方向放在政府着力引导的产业,选择投资对地域经济发展有着较大影响的项目。第二、国有资本投资的国有资产保值增值责任。虽然风险投资属于高风险、高收益,但其与国942008年第3期 上海经济研究 1994-2010 China Academic Journal Electronic Publishing House.All rights reserved.http:/有风险投资作为高科技产业发展的助推器,虽然其个体具有较高的风险,但通过投资带动的产业的投资公司国有资产保值增值并不矛盾,从宏观的角度看,两者更是相统一的。首先,国有资本进行风险投资目的是为了通过资本的运作实现多个企业之间的联动效应,从而推动行业、地区乃至全国的经济发展。因此其国有资产的定义除了本身投资的企业外,更多地应该着眼于其投资带动的周边经济的发展。从这个意义上讲,发展与延伸所带来的正向收益是巨大的,足以抵消单个企业可能出现的风险。其次,虽然风险投资中个体投资风险巨大,但只要通过有效的投资整合,整体的投资风险就会大大降低。这里的投资整合不仅包括风险投资中各投资项目地组合方式,还包括非风险投资与风险投资之间的组合。以美国为例,美国最大的风险投资机构是养老基金,本身作为要求高度稳定性的养老基金通过投资大量低收益的稳定资产保证其总体的收益稳定性,只使用3%5%的资金用于投资风险投资领域,并且通过选择不同类型、不同阶段的投资企业降低投资风险,实现高收益与低风险的有效结合。第三、管理空缺的规避能力。国有资本虽然拥有资金、政府支持等多方优势,但其也具有显而易见的缺陷。总体上来说,国有资本由于各种历史问题,存在运作不规范、缺乏自我积累和自我发展机制等问题,在管理上总体项目管理能力不强,同时又兼有投资主体不明等问题。而风险投资成功与否除了资金上的支持外,很大程度上依赖于投资方给予的管理上的帮助。笔者认为国有资本管理上的缺失是其进行风险投资的最大障碍,这种缺失一方面可能导致被投资企业成功率的降低,另一方面可能出现被投资企业经过发展脱离国有资本投资公司的掌控,甚至出现管理层肆意侵吞投资资产,造成国有资产流失。因此,国有资本在进入风险投资时除了应尽快改革现有管理制度,完善法人治理结构等,在投资过程中还可以尽量规避自身管理薄弱的问题,选择与政府相关度较高、管理较为规范的产业与项目。一方面有助于发挥政策优势,另一方面利用其与政府的联系加大对投资企业地管控力度,保证国有资产的合理使用。鉴于以上对国有资本的分析研究,笔者根据现有国内学者对我国风险投资评价指标体系的研究,结合已有成果补充完善了国有资本风险投资评价指标体系,如下图。新的指标体系较原先增加了一个一级指标及三个二级指标,其中一级指标地域影响性的建立主要体现国有资本的引导作用,在投资收益与风险有效权衡的基础上将资本主要投入行业先进,规模、影响力大的行业与企业。此指标有效的解决了国有资本难以平衡社会职能与经济职能的矛盾,在投资选择上兼顾了经济利益05 上海经济研究 2008年第3期 1994-2010 China Academic Journal Electronic Publishing House.All rights reserved.http:/与社会利益;同时在投资中区别于一般风险投资机构,一定程度上避免了与社会资本在低层面的竞争,既体现了国有资本的优势,又有利于带动社会资本的投资。地域影响力因素下的产业导向性、项目影响力和政府相关性三大二级指标从不同层面规避了国有资本独有的矛盾问题。产业导向性与项目影响力指标要求国有资本缩减项目投资范围,将视角定位于国家及地区大力发展的行业与领域,选择这些行业中有代表性、有推动力,能够提升行业实力,带动区域经济的项目进行投资,而不是在基础层面上与社会资本竞争。这两个指标作为地域影响力的二级指标,主要通过这两个衡量标准保证投资层级与规模,同时加大了国有资本投资行业的限制,这对于国有资本投资管理体制与投资体制存在的欠缺起到了一定的补充作用,降低了原本风险投资产业对投资机构的高要求,一定程度上降低了投资风险。而政府相关性要求国有资本投资尽量选择与政府相关度较高的产业或公司进行投资,这一方面保证了国有资本对被投资企业的产业发展较一般投资公司更具控制力,另一方面作为政府性企业投资政府相关性高的行业,其政策敏感性优势也有助于帮助投资企业发展。四、结 语 纵观世界经济发展历程,任何经济发展形态的出现都是自然催化的产物,风险投资莫不如此。虽然我国的风险投资发展呈现出部分的政府意志,但其发展方向是符合经济发展规律的,这种催生对经济发展的一个推动,但由于其自身发展的薄弱,尚未给本身带来巨大的经济利益。从国外成熟的风险投资发展我们不难看出,民营资本是风险投资最终的霸主,但在我国,在风险投资尚不成熟的今天,甚至在可预见的近期,国有资本地推动仍将是风险投资的基石。通过对国有资本自身特点与风险投资的比较分析,期许本文的粗浅探究能为现阶段我国风险投资发展研究尽一点微薄之力。参考书目:1.李万寿.创业资本引导基金:机制、制度与中国视野M.北京:中国财政经济出版社,20062.米歇尔 科罗赫等.风险管理M.北京:中国财政经济出版社,20053.高民芳、徐焕章、贾艳玲,我国风险投资项目评估指标体系的构建J.决策参考,2006(7)4.宋逢明、陈涛涛,高科技投资项目评价指标体系的研究J.中国软科学,1999(1)5.AndreaSchertler(2002):“UnderWhatConditionsDoVentureCapitalMarketsEmerge?”KielWorkingPaperNo.1119152008年第3期 上海经济研究