上市公司增发和配股的比较分析(1)

编号：类别： 上市公司司增发和和配股的的比较分分析 上市公司司增发和和配股的的比较分分析目 录1、 对上市公公司增发发和配股股的共性性规定1.1对对上市公公司规范范运作的的要求1.2对对上市公公司财务务状况的的要求1.3对对本次发发行的要要求1.4发发行后管管理监督督的要求求1.5其其他限制制情况2、 对对上市市公司增增发和配配股的不不同规定定2.1对对盈利水水平的要要求2.2对对本次发发行与前前次发行行的时间间间隔要要求2.3对对发行规规模的要要求2.4对对发行后后管理监监督要求求3、 增发和配配股对上上市公司司不同影影响分析析3.1 对股东东价值的的影响3.2 对公司司筹资机机会成本本的影响响3.3对对公司长长远发展展的影响响4、 结束语内容提要要自从证监监会上上市公司司新股发发行管理理办法和和关于于做好上上市公司司新股发发行工作作的通知知发布布以后，众众上市公公司董事事会忙了了起来，纷纷纷发布布公告，或或宣布增增发新股股意向或或宣布暂暂停配股股意向改改为增发发新股。一时间间，增发发新股已已成为众众上市公公司的追追赶的热热潮。可可是选择择融资方方式：增增发新股股或者配配股，是是否真的的如表面面上看来来如此简简单易选选呢？笔笔者试从从政策法法规对增增发和配配股的要要求及两两者对上上市公司司的影响响做一些些探索。1、对上上市公司司增发和和配股的的共性规规定增发即上上市公司司对全体体社会公公众发售售股票，配配股即上上市公司司向原股股东配售售股票。两者均均视为上上市公司司发行新新股，监监管部门门对之有有一些共共性的规规定：1.1对对上市公公司规范范运作的的要求：具有有完善的的法人治治理结构构，与对对其具有有实际控控制权的的法人或或其他组组织及其其他关联联企业在在人员、资产、财务上上分开，保保证上市市公司的的人员、财务独独立以及及资产完完整不存存在资金金、资产产被具有有实际控控制权的的个人、法人或或其他组组织及其其关联人人占用的的情形或或其他损损害公司司利益的的重大关关联交易易公司司章程符符合公公司法和和上市市公司章章程指引引的规规定股东东大会的的通知、召开方方式、表表决方式式和决议议内容符符合公公司法及及有关规规定公司司有重大大购买或或出售资资产行为为的，应应当符合合中国证证监会的的有关规规定1.2对对上市公公司财务务状况的的要求公司司在最近近三年内内连续盈盈利，并并可向股股东支付付股利公司司在最近近三年内内财务会会计文件件无虚假假记载公司司预期利利润率可可达同期期银行存存款利率率1.3对对本次发发行的要要求本次次新股发发行募集集资金用用途符合合国家产产业政策策的规定定本次次新股发发行募集集资金数数额原则则上不超超过公司司股东大大会批准准的拟投投资项目目的资金金需要数数额应当当由具有有主承销销商资格格的证券券公司担担任发行行推荐人人和主承承销商应当当以现金金认购方方式进行行，同股股同价上市市公司发发行新股股所募集集的资金金，不得得投资于于商业银银行、证证券公司司等金融融机构1.4发发行后管管理监督督的要求求上市公司司应当在在新股发发行完成成后的三三年年报报中对本本次募集集资金投投资项目目的效益益情况作作出持续续披露。1.5其其他限制制情况上市公司司不得有有下列任任何一情情况的出出现最近近3年内内有重大大违法违违规行为为擅自自改变招招股文件件所列募募集资金金用途而而未作纠纠正，或或者未经经股东大大会认可可公司司在最近近3年内内财务会会计文件件有虚假假记载、误导性性陈述或或重大遗遗漏；重重组中进进入公司司的有关关资产的的财务会会计资料料及重组组后的财财务会计计资料有有虚假记记载、误误导性陈陈述或重重大遗漏漏招股股文件存存在虚假假记载、误导性性陈述或或重大遗遗漏存在在为股东东及股东东的附属属公司或或者个人人债务提提供担保保的行为为2、对对对上市公公司增发发和配股股的不同同规定监管部门门对增发发和配股股的相关关政策和和规定的的不同在在于：2.1对对盈利水水平的要要求对上市公公司增发发盈利水水平的要要求是：经注册会会计师核核验，公公司最近近3个会会计年度度加权平平均净资资产收益益率平均均不低于于6%，且且预测本本次发行行完成当当年加权权平均净净资产收收益率不不低于66%；扣扣除非经经常性损损益后的的净利润润与扣除除前的净净利润相相比，以以低者作作为加权权平均净净资产收收益率的的计算依依据；设设立不满满3个会会计年度度的，按按设立后后的会计计年度计计算。经注册会会计师核核验，如如公司最最近3个个会计年年度加权权平均净净资产收收益率平平均低于于6%，则则应符合合以下规规定：、公司司及主承承销商应应当充分分说明公公司具有有良好的的经营能能力和发发展前景景；新股股发行时时，主承承销商应应向投资资者提供供分析报报告；、公司司发行完完成当年年加权平平均净资资产收益益率应不不低于发发行前一一年的水水平，并并应在招招股文件件中进行行分析论论证；、公司司在招股股文件中中应当认认真做好好管理层层关于公公司财务务状况和和经营成成果的讨讨论与分分析对上市公公司配股股的盈利利水平的的要求是是：经注册会会计师核核验，公公司最近近3个会会计年度度加权平平均净资资产收益益率平均均不低于于6%；扣除非非经常性性损益后后的净利利润与扣扣除前的的净利润润相比，以以低者作作为加权权平均净净资产收收益率的的计算依依据；设设立不满满3个会会计年度度的，按按设立后后的会计计年度计计算 可以看看出盈利利水平对对增发和和配股的的不同要要求，为为上市公公司纷纷纷转向增增发扫清清了障碍碍。理论论上讲，只只要符合合上述有有关规定定共性要要求的，前一次发行的股份已募足，并间隔一年以上的上市公司均有资格申请增发新股，监管部门对最近3个会计年度加权平均净资产收益率平均低于6%上市公司的三项规定实为软条件，并不能构成上市公司要求增发的实质障碍。2.2对对本次发发行与前前次发行行的时间间间隔要要求对上市公公司增发发的要求求前一次发发行的股股份已募募足，并并间隔一一年以上上对上市公公司配股股的要求求前一次发发行的股股份已募募足，本本次配股股距前次次发行的的时间间间隔不少少于1个个会计年年度 因1个个会计年年度的时时间间隔隔要比实实际一年年的时间间要长，因因此对配配股的时时间间隔隔要求明明显严于于增发。2.3对对发行规规模的要要求对上市公公司增发发的要求求并没有明明确的具具体要求求但规定：公司在在本次增增发中计计划向原原股东配配售或原原股东优优先认购购部分占占本次拟拟发行股股份500%以上上的，应应符合配配股的规规定对上市公公司配股股的要求求公司一次次配股发发行股份份总数，原原则上不不超过前前次发行行并募足足股份后后股本总总额的330%；如公司司具有实实际控制制权的股股东全额额认购所所配售的的股份，可可不受上上述比例例的限制制 监管部部门对增增发和配配股的发发行规模模不同的的要求是是上市公公司转向向增发的的直接动动力。在在面队选选择配股股或增发发时，即即使上市市公司需需要募集集的资金金通过前前次股本本总额的的30%的配股股就可以以满足，具具有实际际控制权权的股东东在股东东大会上上也不会会轻易投投赞成票票，因为为这次配配股他需需要投入入的是现现金，而而不是他他可和上上市公司司商量定定价的资资产。更更何况配配股比例例超过330%，他他必须用用和其他他持流通通股的小小股东一一样的成成本投入入更多的的现金全全额认购购所配售售的股份份。而增发却却不一样样，上市市公司不不会碰到到具有实实际控制制权的股股东的阻阻力。虽虽然监管管部门试试图以对对公司未未来盈利利能力的的预测来来约束发发行人所所确定的的发行规规模，公公司股本本扩张应应当与盈盈利增长长基本保保持同步步。具体体的规定定有：本次新新股发行行募集资资金数额额原则上上不超过过公司股股东大会会批准的的拟投资资项目的的资金需需要数额额；公司发发行完成成当年加加权平均均净资产产收益率率应不低低于发行行前一年年的水平平，并应应在招股股文件中中进行分分析论证证；公司预预期利润润率可达达同期银银行存款款利率。但这些些不足以以构成对对“求钱若若渴”公司的的硬约束束。2.4对对发行后后管理监监督要求求对上市公公司增发发的要求求上市公司司增发完完成后，凡凡不属于于公司管管理层事事前无法法预测且且事后无无法控制制的原因因，利润润实现数数未达到到盈利预预测的，上上市公司司董事长长、公司司聘请的的注册会会计师、担任主主承销商商的证券券公司法法定代表表人、业业务负责责人和项项目负责责人应当当在股东东大会及及指定报报刊上公公开作出出解释；利润实实现数未未达到盈盈利预测测80%的，如如无合理理解释，上上述人员员应当在在指定报报刊公开开道歉；未达到到盈利预预测500%的，中中国证监监会对有有关上市市公司给给予公开开批评，自自作出公公开批评评之日起起2年内内，不再再受理该该公司发发行新股股的申请请。对上市公公司配股股的要求求上市公司司配股完完成当年年加权平平均净资资产收益益率未达达到银行行同期存存款利率率的，上上市公司司董事长长、担任任主承销销商的证证券公司司法定代代表人、业务负负责人和和项目负负责人应应当在股股东大会会及指定定报刊上上公开作作出解释释；如无无合理解解释，上上述人员员应当在在指定报报刊公开开道歉，中中国证监监会对上上市公司司给予公公开批评评；上市市公司配配股当年年出现亏亏损的，中中国证监监会自作作出公开开批评之之日起22年内，不不再受理理该公司司发行新新股的申申请。 对于上上市公司司增发后后盈利要要求高于于对配股股后盈利利要求，增增发后完完成当年年加权平平均净资资产收益益率不低低于前一一年的加加权平均均净资产产收益率率和银行行同期存存款利率率上市公司司增发也也可以不不作盈利利预测，只只要在招招股意向向书、发发行公告告和招股股说明书书的显要要位置作作出特别别风险警警示即可可。我国国证券市市场发展展尚未成成熟，还还处于卖卖方市场场，是否否披露盈盈利预测测报告尚尚不足以以影响公公司募股股的成败败。对于于管理规规范、盈盈利能力力强上市市公司，其其在增发发新股时时往往披披露盈利利预测报报告以吸吸引投资资者的亲亲睐，提提升自身身市场形形象。上上述的监监管部门门关于公公司募股股后的规规定对此此类公司司有实质质的监督督作用；但对那那些旨在在“圈钱”的公司司，其可可不披露露盈利预预测报告告，上述述的监管管部门的的规定对对其的监监督作用用却不甚甚明显。增发和配配股对上上市公司司不同影影响分析析从政策规规定对增增发和配配股的不不同要求求来看，无无论是募募股前的的盈利要要求、募募股的规规模、还还是募股股后的监监督，增增发比配配股起点点都更低低，对上上市公司司更具有有吸引力力。那么么上市公公司是否否就该义义无返顾顾地选择择增发呢呢？然而而事实并并非如此此简单，增增发和配配股对上上市公司司不同影影响还在在提醒着着董事会会的决策策者们。3.1 对股东东价值的的影响股东是上上市公司司的所有有者，上上市公司司的价值值在于实实现股东东价值的的最大化化（注：此处股股东价值值乃指股股东持有有的股份份通过市市场实现现的价值值，而非非指相对对于价格格的价值值概念）。在上市市公司所所有股份份全流通通情况下下，实现现股东价价值的标标准应是是该公司司股票的的市场价价格。而而在我国国证券市市场的特特殊环境境下，上上市公司司的股份份有非流流通和流流通之分分。对于于持有非非流通股股份的股股东，其其价值实实现的标标准是该该公司每每股净资资产；对对持有流流通股份份的股东东，其价价值实现现的标准准是该公公司股票票的市场场价格。因为有有不同的的价值实实现标准准，上市市公司采采取具体体的某一一融资政政策会对对不同股股东的价价值实现现产生不不同的影影响，因因此不同同股东之之间的力力量制衡衡影响着着上市公公司对融融资政策策的选择择。为了论述述方便，以以下分为为股份全全流通和和股份不不全部流流通两种种情况分分析：、股份份全流通通同一一标准公司选择择配股对对股东价价值实现现的影响响若有股东东不参与与或部分分配股，配配股后股股票的市市场价格格因除权权下降，而而其股数数没有相相应比例例增加，其其股东价价值变会会减少。因此公公司所有有股东都都会按相相同的比比例全额额认购所所配售的的股份，股股东权益益结构不不变、股股东价值值不受影影响。公司选择择增发对对股东价价值实现现的影响响公司增发发后引进进了新股股东，因因老股东东价值实实现标准准一样，只只要大家家都参与与配售，他他们之间间的权益益比例并并没有变变化。但但新股东东的持股股成本与与老股东东不同，增增发后却却与老股股东享有有相同的的权利，必必然存在在着新股股东侵占占老股东东的权益益例证：甲甲上市公公司股票票市场价价格为AA元，增增发总的的比例为为每100股增发发c股，其其中对于于老股东东每100股配售售d股 ，增发发价格为为B。（AAB；cd）增增发后 除权后市市场价格格为老股东的的持股成成本为而新增股股东的持持股成本本为B，除权后市市场价格格与老股股东的持持股成本本差-=因为AB；ccd，公式式0，新新股东的的价值增增加了，如如果新股股东以市市场价格格买出股股票其可可获利=，我我们可知知老股东东损失的的正是新新股东所所获得的的增值。由可推推断出在在增发价价格B既既定情况况下，配配售给老老股东的的比例越越高（dd越接近近c），老老股东的的损失越越小；在在增发过过程中，配配售给老老股东的的比例dd既定情情况下，增增发价格格B越接接近市场场价A，老老股东的的损失越越小。 因此从从股东价价值是否否受到侵侵占考虑虑，代表表股东意意志的董董事会在在决策增增发或配配股时，选选择配股股应优先先与选择择增发。、股份份有非流流通和流流通之分分不同同标准公司选择择配股对对股东价价值实现现的影响响持有非流流通股份份的股东东和持有有流通股股份的股股东同时时全额参参与配股股，两者者之间的的权益结结构维持持不变。持有非流流通股份份的股东东不参与与配股不不会对其其价值实实现构成成负面影影响，而而持有流流通股份份的股东东只有参参与配股股才能减减少因股股票价格格除权下下降带来来的损失失。正由由于持有有流通股股份的股股东参与与配股，公公司每股股净资产产自然提提高，持持有非流流通股份份的股东东不需额额外投资资，其股股东价值值得以提提高。因因此存在在着持有有非流通通股份的的股东侵侵占着持持有流通通股份的的股东的的权益。分析我国国证券市市场近几几年来配配股市场场可看到到，持有有非流通通股份的的大股东东在作出出配股决决策时，其其自身参参与配股股的比例例越来越越低（如如今要求求所有股股东配股股必须要要用现金金参与配配售，大大股东参参与配股股的比例例将会更更小），持持有流通通股份的的小股东东无奈只只有参与与配股。结果是是大股东东无须出出力，坐坐享其成成代表其其价值的的每股净净资产的的增加，小小股东被被迫买单单，小股股东的股股东权益益受到大大股东的的侵占。公司选择择增发对对股东价价值实现现的影响响公司选择择增发，老老股东全全部参与与增发中中的对老老股东的的配售，结结果如上上述例证证中一样样，老股股东之间间没有权权益侵占占，存在在着新股股东对老老股东的的权益侵侵占。因为价值值实现标标准不同同，持有有非流通通股份的的股东不不参与增增发中的的对老股股东的配配售不会会对其价价值实现现构成负负面影响响。持有有流通股股份的股股东被迫迫参与配配售，结结果是其其权益将将会受到到持有非非流通股股份的股股东和新新股东的的双重侵侵占。上述例子子中的甲甲公司：对持有非非流通股股份的股股东价值值实现的的影响：其不参参与对老老股东的的配售。公司增增发后，每每股净资资产提高高，其股股东权益益自然增增加。对持有非非流通股股份的股股东价值值实现的的影响：其被迫迫参与配配售，其其与新股股东的持持股成本本差为-B=，此实实为新股股东对持持有非流流通股份份的股东东的权益益的侵占占。因此此结果是是持有非非流通股股份的股股东的权权益受到到持有非非流通股股份的股股东和新新股东的的双重侵侵占。 我国上上市公司司中，非非流通的的股份都都是国家家股和法法人股，持持有这些些的股份份的大多多是大股股东，持持有流通通股份的的大多是是小股东东。代表表大股东东意志的的董事会会在决定定融资政政策时，对对小股东东的权益益受到侵侵占不会会感到心心痛。只只有当持持有非流流通股份份的股东东的力量量（表决决权）能能与持有有非流通通股份的的股东相相抗衡时时，董事事会中才才会可能能出现不不同的声声音：是是否可以以考虑其其他的融融资方式式？3.2 对公司司筹资机机会成本本的影响响公司面对对一个前前景光明明的项目目，公司司留存收收益不能能满足项项目资金金需求，需需要外部部融资时时，公司司合理的的融资行行为应是是：举债债融资、配股还还是增发发？设：全部部资本=D+EE；D=债务总总额；EE=净资资产 =公司司所得税税率；=债务利利率；EEBITT=税息息前利润润 利息=D；所所得税= （EEBITT-利息息） =资本本盈利率率=净资产收收益率= = +可以分析析出：当当资本盈盈利率超超过债务务利率时时，财务务金融杠杠杆DE将增增加净资资产收益益率。也也就是公公司在财财产负债债率不高高、保证证财务安安全的情情况下，首首先应该该考虑的的融资方方式应是是举债，充充分利用用财务杠杠杆来提提高资产产使用效效率，不不需要老老股东追追加投资资、不会会稀释股股东的股股权比例例，而增增加对股股东的的的回报。即使需要要直接融融资时，应应先考虑虑配股，让让老股东东追加部部分投资资便可享享有项目目的大部部分盈利利。让他人分分一倍羹羹的增发发应是考考虑融资资机会成成本和使使股东投投资价值值最大化化的选择择中最后后一个。3.3对对公司长长远发展展的影响响配股为公公司引入入了资金金，增发发不但引引入资金金，还引引入了资资金之外外的因素素可以用用于公司司战略发发展的考考虑。如如：公司从战战略考虑虑上一项项目，但但项目预预期风险险很大，为为了不给给股东增增加风险险的基础础上增加加回报，引引进新的的投资者者共同承承担预期期较大的的风险。增发便便是公司司的选择择。公司引进进某一领领域有特特殊优势势的投资资者作为为自己的的股东，以以增加自自己的市市场竞争争力或其其他方面面的优势势，增发发便是常常用的手手段。4、结束束语扩张是企企业发展展的选择择，但是是资产总总量的增增加并不不代表资资产质量量的提高高，早有有若干事事例证明明，过分分扩张而而不注重重盈利能能力提高高，最终终只会让让企业自自吞苦果果。上上市公司司新股发发行管理理办法刚出台不久，数十家上市公司董事会就纷纷发布公告，自审条件符合，推出增发或停止配股改为增发的融资方案。不同的企业有着不同的股权结构、不同的发展阶段，不同的财务状况、不同的盈利能力，对融资方式应有不同的选择。至于这些纷纷而出的融资方案是否经过论证真正属于公司现阶段发展需要的首选，而非“圈钱”的需要，笔者不敢妄加揣测，只是希望前面对增发和配股的一些分析，能够有助公司对融资方式的慎重选择。（注：本本文成文文于20001.5.11并在上上市公司司20001年年第166、177期部分分发表，此此后相关关部门对对上市公公司增发发或配股股的有关关规定未未包含在在本文的的分析当当中。）13