美国低通胀原因及启示分析

美国的低通胀：因素及启示 根据主流经济学派的观点，失业率与通货膨胀之间存在此消彼长反向关系，即菲利普斯曲线（Philips Curve）广泛存在。过去近30年来，美国经济学家和决策者一般都把2.252.5%的经济增长率和5.5%6%的失业率作为宏观调控的临界点：当经济增长率超过2.5%，失业率低于5.5%时，就预示着有通货膨胀的危险。 1991年4月以来，美国经济持续稳定增长，1992，年均GDP增长率近3.8%。失业率由1996年的5.5%降至的4%。通胀率则几乎实现了“零通胀”，1998、1999年分别仅为1.6%和1.9%，10月以来，美国经济增速下降，通胀率有所上升，但若剔除能源价格的上涨因素，也仅2.5左右（参见表1）。10月开始，美国经济浮现调节，各季度经济增长率分别为：1.3%、0.3%、-1.1%和1.7%,折合年率为0.55%，而通胀率则大幅度下降，的消费价格仅上升1.6%，大大低于上年的3.4%，为1998年以来的最低涨幅。1季度，美国经济浮现复苏，经济按年率增长达5.8%，若扣除能源波动因素，通胀率仅为1%左右。克鲁格曼（1998）甚至估计，将来，失业率和通胀率都较低，是美国经济的基本走向。 表1 1990年以来美国GDP增长率、失业率与通胀率 单位： % 亿美元；% 1990 1991 1992 1993 1994 1995 1996 1997 1998 1999 .1-6 GDP 1.7 -0.2 3.3 2.4 4.0 2.7 3.7 4.5 4.3 4.2 5 0.3 2.4 2.35 失业率 5.6 6.8 7.5 6.9 6.1 5.6 5.5 4.9 4.5 4.1 4 5.8 5.7 6.4 通胀率 5.4 4.2 2.9 2.7 2.7 2.5 2.3 1.7 1.6 1.9 3.4 1.6 1* 1.5* 贸易逆差 1090 741 961 1326 1662 1737 1969 2103 2204 3389 3787 3583 4352 2442.69 资料来源：19901996年贸易数据转引自赵涛：“美元利益”支撑美国经济高增长，理论前沿5期，1516页。1997年后来数据引自：IMF，世界经济展望，9月。数据系笔者根据中国证券报有关资料整顿。*为估计数。 1997年以来，面对物价持续下跌趋势，通货紧缩成为国内理论界的热门话题，政府也采用了一系列反通货紧缩的政策。但以来，通货紧缩趋势开始得到缓和，生产资料价格呈现出较为明显的上涨趋势，其中能源价格上涨幅度很大。1999年11月到8月，国内成品油价格合计上调6次，汽油出厂价上涨幅度达54%，柴油价格出厂价涨幅达46% 。 面对此态势，某些专家担忧通胀（乃至滞胀）也许浮现 ；或者分析了目前通货紧缩演变为通货膨胀的也许性（韩文秀，）；或者通过历史案例分析，指出反通货紧缩的宏观政策向膨胀乃至滞胀转化的风险（朱民等，）。也有学者觉得，目前我们防复苏夭折重于防通货膨胀（张曙光等，）。“9.11”后世界能源虽然价格又有上涨趋势，14月，国内消费物价指数仍然与世界其她大多数国家同样还是继续下滑，通货紧缩的压力仍然存在 。 因此，探讨以美国经济为代表的全球经济体系中的低通胀现象，研究20世纪90年代美国高增长、低失业率下低通胀的深层次因素，对于进一步结识国内宏观经济形势并制定相应政策措施，具有重要的指引意义。 一、低通胀的因素之一：巨额贸易逆差的奉献 美国是当今世界上最大的进出口贸易国。1999年贸易逆差高达3389亿美元，较1990年增长3倍，其贸易逆差3697亿美元，再创历史新高。与此同步，常常项目赤字急剧膨胀，达到当年GDP的4.5%。贸易逆差达3787亿美元；逆差有小幅回落，降至3583亿美元。但是，美国的贸易逆差又扩大至4352亿美元，较上年上升21.5%（参见表2）。 表2 1990-美国贸易逆差（按国际收支状况记录） 单位：亿美元 1990 1991 1992 1993 1994 1995 1996 1997 1998 1999 .1-6 GDP 1.7 -0.2 3.3 2.4 4.0 2.7 3.7 4.5 4.3 4.2 5 0.3 2.4 2.35 贸易逆差 1090 741 961 1326 1662 1737 1969 2103 2204 3389 3787 3583 4352 2442.69 资料来源：同上表1。 但是巨额逆差与常常赤字并未阻碍经济增长，对美90年代的低通胀做出了奉献： 一是由于进口产品物价的持续下跌，直接带动美国物价下降。 90年代中后期以来，全球绝大部分产品生产能力过剩，如1998年世界钢的生产能力达10亿吨，而1999年总需求量不超过7.5亿吨，世界一家大汽车跨国公司开足马力生产1年，即可满足当年汽车需求。在此背景下，世界商品价格全面下跌，特别是初级产品，如1998年世界初级产品价格下降达20%，其中原油价格下降达30%。199599年上半年之前，世界石油和非石油进口价格都在下降（石油价格1999年下半年才开始上涨，达到高峰），非石油进口品的价格年均约下降4%。在全球产业构造的大调节过程中，这种生产能力的过剩还将在相称长的时期内继续存在，浮现全球性经济紧缩趋势也就在所难免了。A加利西林（Gary Shilling，1999）觉得，通货紧缩也许要延续或更长 。 在此背景下，199698年，美进口额年增长率分别达8.65%、13.7%和11.6%，但价格却不断下跌，年降幅分别为-2.9%、-4.3%和-6.1%。大幅度增长的工业用便宜初级产品进口，亦减少了美国公司的生产成本。据估计，进口价格下降对消费物价指数下降的奉献了约0.6个百分点。 二是巨额逆差弥补了美国经济增长中投资I与储蓄S之间的通胀缺口。 根据国民收入恒等式，可以推导两缺口模型（H.Chenery & A.Strout,1966），有：YC+S+T=C+I+G+(X-M)，设TG，于是有ISMX，即为了维持一定的经济增长速度，投资I与储蓄S之间的差额（储蓄缺口）同进出口之间的差额（外汇缺口）必须保持平衡。 I，S I B1 S 通胀缺口与资金局限性缺口 P0 B0 紧缩缺口与资金过剩缺口 B2 0 Y2 Y0 Y1 收入，产出 图1 不同I与S分Y0 Y1布状态下的通胀缺口与资金缺口 设投资曲线与储蓄曲线均为线性，如图1，B1为IS域，高消费、高投资引起需求增长，通过乘数效应带动整个国民经济持续扩张，潜在产出Y1不小于均衡产出Y0，产品市场浮现供不应求，由此引起通胀与资金缺口。如果IS，引起紧缩缺口与资金供应过剩缺口，也许的产出水平Y2 Y0。 近年来，美国储蓄率不断下降（家庭储蓄率下降到-4%），而投资旺盛，90年代以来，平均每年有占GDP比例2%左右的资金缺口,即经济体系中IS，由此产生巨大的资金缺口与通货膨胀缺口。其中资金缺口由印钞或资本项目顺差解决（刘建江等，）。IMF估计, ，除美国之外的世界储蓄总额约5万亿美元，其中22%流入美国。究竟，美国合计外债超过 1.5万亿美元。 而巨额常常赤字或贸易逆差则弥补了通胀缺口，即贸易逆差对美国保持低通胀率做出了奉献，并且，此时的产出水平Y1Y1，经济实现增长。 二、低通胀的因素之二：强势货币与新经济运营规律自身具有紧缩效应 在经历了80年代的滞胀之后，90年代以来，不管是鲁宾财长还是萨默斯财长，均始终奉行“强势美元”政策，并且后者多次强调强势美元政策关系美国国家利益。此外，格林斯潘的利率政策也支持美元走强。20世纪90年代，美国相对于其她国家而言，保持了较高利率。如1999年终，美国短期利率为5.5%，其她重要国家日元为0.2%，欧元区为3.2%，显然美元利率较高。即便以来，美联储11次调低利率，许多国家如英国、日本、新加坡、菲律宾等也随之减少了利率，美元利率仍然处在相对较高水平 。 强势美元政策的成果，美元地位日益上升,全球对美元需求日增，如全球外汇储藏中，美元约占6成；在国际贸易中，有2/3是用美元结算的；国际证券发行总额接近50%用美元；国际贷款总额中以美元计价的部分也接近一半；所有美钞（约4700亿美元）的66%都是在国外流通的，大概3/4新增发美钞被外国人所持有。某些专家觉得，随着金融深化和金融全球化的加速，美元化将在某些国家成为难以避免的现象，因而此后相称长的时期内，对美元需求有加，美元有继续维持强势的基本。强势美元政策，对克制经济过热和避免通胀恶化产生了积极作用。 强势美元亦使得进口产品的价格变得相对便宜，便宜的商品大量进口，使美国在国内消费需求久旺不衰的同步，避免了通货膨胀。美元的强势，吸引全球资本大量流入，推动投资扩张，增进经济增长，使得低通胀和高增长得以同步实现。 知识经济时代，由于新技术的采用，提高劳动生产率，减少了劳动成本；新材料、新能源的运用，减少了生产成本等等，从而浮现经济增长与物价不同步的现象。根据知识经济与信息经济的三大规律之一的信息技术功能价格比的摩尔定律（Moores Law），计算机硅芯片的功能每18个月翻一番，而价格以减半数下降。该规律的作用从60年代以来已持续近40年，估计还将持续。摩尔定律较为充足的显示了经济增长与物价增长不同步的因素。即电子计算机及信息技术在各个领域的广泛应用后，其性能不断提高的同步，价格却不断下降。经济的增长过程中一方面在信息产品上浮现了这样的良性循环：需求的增长促使产品的平均成本下降，价格减少又增进了需求，从而使产品的销售量和利润上升。另一方面，电子产品芯片的性能不断提高，而价格却不断下降的趋势，导致整个电子产品浮现了如信息产品同样的价格变动趋势。再次，电子信息产品的价格的下降对其她产品的价格下调产生了向下的牵引力。 据美国商务部估计，19961997年两年，由于信息技术产业的产品价格下降，使通胀率下降了0.7个百分点。从工资的变化角度分析，高科技产业工资上涨的压力，已被这些的低便宜格所抵消；而非高科技产业又因无明显的需求拉动，自然也不会驱动通货膨胀的压力。 二、低通胀的因素之二：虚拟经济的繁华弱化了货币供应量与通胀之间的互动关系 弗里德曼觉得，“通货膨胀无论在任何时空条件下都是一种货币现象”。她确信，所有的通货膨胀都源自于货币供应的高增长率。但货币供应量的变化与物价波动、消费与投资之间引入虚拟经济后，状况发生变化。 目前，美国虚拟经济迅速发展。1999年金融资产总值占GDP的比例超过400%。以股市为例，199499年的年均涨幅超过24%。气势如虹的美国股市，吸引了国内资金及全球资本的流入，到1999年终，股市总市值占全球总市值的比例达到53%，与GDP的比例接近180%，52%的家庭直接或间接拥有的股票财富多达13.5万亿美元（以来股市大幅度调节，美国家庭股票财富急剧缩水）。 以股市为代表的虚拟经济的发展，对美国保持低通胀做出了奉献。这可根据改善的费雪方程式进行。根据费雪方程式，有： PYMV（1） P为价格总水平，Y为实际产出，M为货币总量，V代表货币流通速度。其中，M是由模型之外的因素所决定的外生变量；V由于制度性因素在短期内不变，可视为常数；Y常保持固定的比例，大体是稳定的。因此，只有P和M的关系最重要，P的变化特别取决于M数量的变化。 虚拟经济的迅速发展，产出Y已分解成实体经济体现的Y1和虚拟经济体现的Y2，物价总水平P变化为实体经济体现的P1和虚拟经济体现的P2，于是有改善的方程式： P1Y1P2Y2MV（2） 就式（2）而言，Y1的变化大体可以预期，但P2Y2的不拟定性较大。假定V不变，则P1、P2的变化与M紧密有关。 美国经济体系中，货币供应量是按照M2来衡量的。90年代，美国GDP年均增长3.7%左右，广义货币M2在199294年波动幅度不大，分别较上年增长1.8%、1.3%、0.6%。1995年开始，M2大幅度增长，199599年年增幅分别为：3.9%、4.6%、5.7%、8.5%和6.1%。在这一背景下，消费与投资的旺盛，经济的持续稳定增长并未导致通胀与高失业率的浮现，因素何在？ 由式（2）分析，M较本来增长M时，新增的M中，一部分转化为实业投资，体现为实体经济的扩张，即P1Y1增长，一部分被吸引到虚拟经济中，体现为虚拟经济的扩张，即P2Y2增长。如果P2Y2续繁华，则将吸引更多的货币量注入虚拟经济，其中也涉及本来应进入实体经济的货币量。从而货币供应量既引起P1上涨，也引起P2上涨，但P1上涨幅度得到一定限度的缓和。 于是，虚拟经济从货币总供应量上稳定总需求，特别是当增长货币供应量时，股市的发展能将所增长的货币量转化为证券投资，以此加快S向I的转化，克制货币供应量与收入增长时对通胀的压力。 此外，虚拟经济的繁华，一方面将消费基金转化为投资，克制了投资对货币发行的压力，从而货币供应量减少时，实体经济所需货币量并不一定减少；另一方面，还可将社会闲置财产向运营财产转移，克制了货币供应局限性时通货紧缩的压力。若这些闲置财产是来源于消费领域，当转为运营财产之后，社会总的货币供应规模不变，却相应增长了投资领域的财产，从而达到克制紧缩和增进经济增长的双重目的。1997年亚洲金融危机之后，全球进入通货紧缩时期，美国虚拟经济却相对的繁华，这是美国避免通货紧缩的重要因素之一。 但如果虚拟经济萧条，特别是股市萧条，则式（2）中的P2下跌，通过影响市场信心，对P1产生下调的牵引力，通胀压力亦大幅度减轻。如，美国股市下跌，上万亿美元的股票财富缩水，通过影响市场信心带动了物价水平的下跌。 四、低通胀的因素之三：股票期权制与员工持股制、劳动生产率的提高克制工资上涨压力 近年来，美国失业率不断下降。经济历史表白，在失业率如此低的状况下，工资会相应上升，接着螺旋式地产生通货膨胀。据美国经济政策研究所1999年发布的一份报告显示：在过去数年中，工资浮现低增长甚至负增长，在过去的5年中，工资增长并不明显，1999年私营部门员工的整体工资水平增长了3.3%，和三年前相比几乎没有任何变化（而那时的失业率为5.4%）(甘煜等,)。 在低水平的失业率之下，工资为什么没有上涨？菲利普斯曲线觉得，货币工资上涨是劳动市场超额需求的正函数，而失业率是劳动市场超额需求的负函数。即经济增长推动失业率下降，进而推动货币工资率上涨。同步，工资是产品成本的重要构成部分，从而是价格的重要构成部分，故只有当货币工资上涨超过劳动生产率上升时，货币工资上升才会引起物价上涨，否则，货币工资变动并不会立即引起物价变动（尹伯成等，）。 老式经济体系中，劳资关系形成对立：工人规定提高工资,公司为追求最大利润又不但愿提高工资,从而成为失业率与通胀率反有关关系的前提。但美国广泛履行的期权制以及员工持股制打破了这种关系。 从员工角度考虑，美国股市长期持续繁华，推动了期权制与员工持股制的繁华，特别在NASDAQ大幅攀升的示范效应下，硅谷的股票期权交易风行，绝大多数高科技公司履行了期权制，甚至浮现了要期权不要工薪的现象。此外，由于新经济是以知识为基本的，知识具有外溢性，公司为稳住那些掌握知识和专门技术的员工，避免把技术和知识外传，需要将员工的命运与公司的命运紧密结合起来，使员工成为公司的主人，因此，雇主除了给工资报酬，还要给以股票或股票期权鼓励。 于是，劳资关系的对立局面被打破：员工并不一定规定提高工资，甚至不反对减少工资。由于减少工资可减少产品成本，增强本公司的竞争力，增长每股赚钱。这样，员工不仅可以从股权中分得红利，更为重要的是，对上市公司而言，员工可以以低于市场价值的价格购买我司股票，然后，在股票猛涨后赚大钱；对于非上市且新创立的高科技公司而言，员工可以努力奋斗，提高经营业绩促使其上市，从证券市场发售股票获取回报。 有关数据显示：截至1997年终，美国45%的上市公司使用了股票期权筹划，而在1994年，这个比例仅为10%。到1999年终，约有60%的上市公司使用了股票期权筹划。19961999年，美国平均每5天有一家硅谷公司挂牌上市，股票期权制与员工持股制的直接成果，每24小时增长62个新的百万富翁。 此外，一国通胀率并非与货币工资上涨率同步，两者还存在一种劳动生产率问题，如生产率增长2%，货币工资也上升2%，则成本从而产品价格并不会变化。近来，美国劳动生产率每年平均增长2.2%，劳动生产率提高如此之快，部分抵消了工资的小额上涨幅度。而高科技和新技术广泛运用后，单位产量对劳动力的需求日益减少，美国工人和工会组织考虑更多的是保住就业机会，而不是提高工资。 以上多方面的作用，切断了提高工资 成本转嫁为价格 物价上涨 工资再上涨的恶性循环，亦减少了生产成本，减轻了通胀的压力。 五、 几点启示 美国的低通胀，有一定特殊性，但也许也是长期的，代表着目前全球经济体系中的低通胀态势。10月以来，美国经济“软着陆”，其资我市场也大幅度调节，但美国近繁华的经历，使其完毕了产业构造的转型并向所谓的“新经济”发展，联邦预算盈余创下2370亿美元的纪录，且证券市场经历了迅速调节后，特别是“9.11”事件的冲击后，道琼斯指数仍然基本保持在相对较高水平，这足以令我们钦羡。美国浮现经济中的低通胀态势，对全球经济中的低通胀产生了广泛而深远的影响，全球范畴内浮现了低通胀态势。而国内近年来一度物价低迷，陷入通货紧缩怪圈，制约了经济发展。在国内就业压力不断加大的状况下，我们至少可得到如下启示： 1应从全球视角考察中国经济体系的缺口，注重人民币升值压力。 根据两缺口模型，长期以来美国属于IS类型的国家，国内则属于IS国家，4月末，国内城乡居民储蓄总额达7.97万亿元，但国内金融机构的存贷差却不断扩大。底，金融机构各项贷款余额为11.2万亿元，同比增长11.6%,但存款余额达14.4万亿元,同比增长16%，存贷差达3.2万亿元。IS导致潜在产出水平偏低，形成通货紧缩缺口，要通过常常项目顺差来弥补。事实上国内出口贸易的确在大幅度增长，国内外贸进出口总值达4743亿美元，比1998增长31.5%，其中出口2492亿美元，全年实现贸易顺差241亿美元，国内贸易顺差225.5亿美元。这种态势发展的成果，导致经济发展中对出口的依赖性过大，人民币升值压力加大，一度使本已浮现的紧缩趋势进一步加强，不利于经济增长，必须采用有力措施变化这一发展态势。 2注重与发挥虚拟经济对物价的作用机制。 鉴于虚拟经济对通胀的特殊作用，大力发展虚拟经济，将在一定限度上稳定物价，且有助于平抑经济周期。但如果货币供应量增速忽视虚拟经济，虚拟经济的膨胀会将货币吸引到股市、债市、期市及汇市上来，从而导致通货紧缩。1996年国内中央银行正式将货币供应量作为中介指标，并宣布“九五”期间，货币供应量控制目的定为M2年平均增长23%左右，M1年平均增长18%左右。1999年以来，M2增幅不断下降，由上年末的14.0%下降到的12.3%，增幅下降1.7个百分点。与此相相应，沪深股市成交额达60827亿元，同比增长94%；年末股票市价总值4.8万亿元，同比增长82%。7月以来，中国股市经历了近6年来的最大幅度调节，其对市场信心的负面影响从储蓄的大幅度上升反映出来。1季度，城乡居民定期存款增长额达5100亿元，超过了全年的增长额。而同期，物价呈现出下跌态势,4月物价同比下降1.3，5月同比下降1.1%。 当时我们的目的显然一定限度上忽视了虚拟经济的影响,按照刘骏民（）的分析，这成为近年来通货紧缩的重要因素。，国内货币信贷预期调控目的拟定为：M2预期增长1314%；M1预期增长1516%。但如果股市一如上年度膨胀，则又也许偏离筹划值，从而对物价稳定产生不利影响。因此，在国内虚拟经济的高速发展（国内证券市场正处在“超常规”发展阶段）时期，此后制定有关货币政策目的时，必须对此以足够的注重。 另一方面，在发展证券市场、推动国企股份制改造的同步，股票期权制与职工持股制度的履行，其打破劳资关系的对立局面，割裂菲利普斯曲线发挥作用基本的奉献，对提高国内的公司活力，缓减将来股市膨胀对物价上涨的压力，有一定借鉴意义。 3目前加大扩张性政策力度，优化产业构造，不必过度紧张通胀问题。 亚洲金融危机以来，全球通货紧缩趋势日益明显，虽然也有以来因油价大幅上涨而引起了人们对通货膨胀的紧张，但并不能彻底消除通货紧缩趋势。美经济学家A加利西林（Gary Shilling，1999）甚至觉得，通货紧缩也许要延续或更长。IMF春季报告亦觉得，目前通货膨胀的压力基本解除（刘宪法，）。而知识经济时代自身所具有的通货紧缩趋势，即信息产品性能不断提高的同步，其价格却不断下降，对其她产品价格下跌产生了巨大牵引力。这对国内的冲击是显而易见：目前，国内的电脑价格、移动电话价格的下滑趋势基本上与全球同步，而家电行业屡屡发生的价格战，亦是这种冲击的典型反映。这些产品持续的降价趋势，对整体物价水平的趋跌产生了巨大的牵引力。 在目前面临通货紧缩、就业压力大的背景下，借鉴美国经济持续稳定增长与低通胀率并存的经验，合适运用扩张性的经济政策，大力发展新技术和新产业，提高劳动生产率，发挥知识经济与信息经济既增进经济增长又保持物价稳定的功能，可以不必过度紧张通货膨胀的浮现，以避免我们在决策时由于紧张陷入多难境地而过于保守，失去经济构造调节的大好时机。